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7/31/2019 Rsum Thse Stabilit Dynamique Capitalisme
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I. Rsum
La croissance de loffre du systme de production capitaliste est la somme de deux
termes, le taux daccumulation et le taux de croissance de la productivit apparente ducapital. Cette dernire prsente des cycles irrguliers trs long terme. Le taux
daccumulation du capital est la somme dun taux de rendement conomique sexpliquant
essentiellement par les mcanismes rels, notamment larbitrage salaire-profit, et dun
acclrateur qui synthtise le flux net entre la sphre financire et la sphre productive.
La faiblesse de linvestissement franais sexplique essentiellement par les dterminants
du financement des entreprises qui conduisent un acclrateur trs ngatif.
Un acclrateur ngatif signifie un flux net positif de la sphre productive vers la
sphre financire. Nous explorons alors les consquences de ce dsquilibre en intgrant
les mcanismes de la sphre financire. Nous montrons que la dynamique des taux
dintrt est domine par la zone technologiquement en avance, actuellement les E tats-
Unis, sur les autres zones conomiques. Il existe un balancier sculaire des flux
obligataires entre zones conomiques. Nous tudions alors les consquences des taux
dintrt sur la dynamique du prix des actions dans la zone europenne. Nous montrons
quil est possible de rationnaliser la forte hausse du prix des actions comme consquences
dune chaine de contraintes dont llment initiateur est le niveau lev des taux dintrt.
La consquence de lensemble des mcanismes financiers est une rduction du niveau de
croissance la limite de reproduction du capital. Cette baisse nest pas irrversible mais
prsente une inertie trs forte. Nous clairons alors les moyens dallger cette forte
contrainte.
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II. Citations
I want to know gods thoughts, the rest are details
Albert Einstein
Whats in a name? That which we call a rose
by any other word would smell as sweet
Shakespeare
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III. Remerciement
Llaboration dune thse est un travail par essence solitaire. Elle nest toutefois pas
concevable sans ces conversations rgulires avec dautres chercheurs qui permettent defaire le point. Elle serait aussi inhumaine sans ces nombreux individus qui nous
apportent, au dtour du chemin, une aide concrte ou un soutien moral. Ces personnes ont
dj t remercies de vive voix. Je tiens officialiser plus particulirement deux de ces
relations informelles afin de doubler le remerciement dun hommage.
Mes premiers remerciements vont bien sr M.Fitoussi. Il a s me laisser chercher
ma voie en moffrant une trs grande libert de recherche. Il ma galement guid de ses
intuitions profondes au cours dentrevues toujours trs riches. Jaurais souhait mieux
connatre lhomme. Mais ce nest pas lobjet professionnel dune thse. En lui rendant
hommage, je rend hommage la pense de rigueur, dexigence et surtout de finesse
conomique.
Mes remerciements vont ensuite M.Lecacheux. Nos nombreuses rencontres mont
apport un soutien extrmement prcieux, tant intellectuel que moral. Sa seule prsence
tait dj un stimulant, nos changes un souffle dair frais. Jai appris apprcier autant
lhomme que lconomiste. Il a su toujours rester disponible malgr une charge de travail
impressionnante. Je rend hommage son intelligence et ses qualits humaines.
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IV. Prface
Au cours de ma dmarche, jai eu loccasion de rencontrer de nombreux chercheurs
aux perspectives extrmement divergentes. Ils mettaient toutefois une impressioncommune: le sujet leur semblait trs difficilement traitable, il fallait soit proposer une
srie dtudes mathmatiques prcises, soit effectuer une vue densemble riches en ides
mais pas forcment puissamment tablies.
Mon directeur de thse na jamais mis cette opinion. Il a ds le dpart et
continuement insist sur la ncessit de faire une recherche novatrice, dviter le pige
dune thse vide qui napprendrait rien de vraiment intressant aux chercheurs en place. Il
ma galement donn une totale libert dapproche. Je pouvais et mme devais contredire
ses thses du moment que ma dmarche tait rigoureuse. Jai mesur la fois la chance
que cela reprsente pour un jeune chercheur et lexigence norme que cela implique. A
cet gard, la rponse, comme le lecteur le verra, est sensiblement distincte de lintuition
initiale dont est issue la question principale de mon directeur de thse.
Mon choix a ds lors t de prendre des risques. Lobjectif premier tait de crer une
approche novatrice mais rigoureusement fonde. Lobjectif second tait dviter les
piges que je viens de mentionner. Cette dmarche a exig de se dmarquer des
approches usuelles. Je donne donc une attention accrue mes hypothses et mes
justifications. Lorsque lhypothse ne fait pas lobjet dune convention mais quaucune
approche standard ne me statisfait, jargumente longuement la fois la ncessit de cet
cart et sa pertinence. Ce sont ces points qui constituent la fois la richesse et la faiblesse
de cette thse. Loin de chercher cacher ces points dlicats du raisonnement, jen fais au
contraire le lieu essentiel du dbat. Certains lecteurs ne seront pas daccord avec certaines
options mais celles-ci tant clairement poses et justifies, elles deviennent de vrais
sources de rflexions.
Je pense avoir russi, au terme de cette dmarche, former un ensemble
rigoureusement tabli et cohrent rpondant la question pose, vitant les piges et
apportant une pierre lintense dbat de la science conomique. Nous souhaitons que le
lecteur, comme nous, apprcie ce foisonnement.
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V. Introduction
le voyage de mille lieues commence par un pas.
Lao Tseu.
Le sujet trs vaste de cette thse est stabilit dynamique du systme
capitaliste. La question principale quil pose est de savoir si la forte hausse des
taux dintrt au cours des annes 80 a diminu le taux de croissance de faon
irrversible. La thse est au coeur de grandes difficults thoriques attenantes
notre comprhension des marchs de capitaux et des phnomnes de sous-
accumulation dans un contexte dynamique. Il nous faudra donc dployer une
rigueur toute preuve tout en sachant explorer des terrains non dfrichs.
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A. Lintuition initiale dune inefficience dynamique de lconomie
Le point de dpart de cette thse est lintuition dune inefficience dynamique de
lconomie capitaliste contemporaine telle quelle est exprime par mon directeur de
recherche, Jean-Paul Fitoussi, dans un article non quantitatif de 1996, anatomie de la
croissance molle. Cet article, coeur de son approche de la dynamique capitaliste
contemporaine, peut tre vu comme une synthse conomique du contenu dun livre
antrieur du mme auteur (Jean-Paul Fitoussi, 1993).
Selon ma lecture de cet article, le capitalisme contemporain serait dans un rgime de
sous-accumulation du capital physique du fait de taux dintrt rel trop lev. Le taux de
croissance oscillerait entre deux bornes avec une tendance long terme la baisse. La
cause principale de cette diminution serait le rapport de force favorable aux actionnairesconstituant le ct court du march, du fait notamment de taux dintrt rel trs lev.
Cette position de force permettrait aux actionnaires daccroitre leur exigence en terme de
rendement ce qui se traduit par une chute de linvestissement.
Le champs de la recherche est donc clair. Il sagit de thorie macrodynamique
sappliquant aux marchs imparfaits afin de mettre en vidence dventuelles
inefficiences. Laxe du sujet propos et lpine dorsale de la thse dcoule naturellement
de ces proccupations, comme vous pouvez le constater ds la section suivante.
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B. Lpine dorsale de la thse
1. Le sujet et la question principale
Le sujet propos de la thse est Stabilit dynamique du capitalisme. Ce sujet, trop
vaste pour tre trait seul, cache en fait une question principale, apparue aprs quelques
mois de recherche: La priode longue de taux dintrt lev que lconomie franaise a
connu au cours des annes 80-90 a telle conduit une baisse irrversible du taux de
croissance?. La thse que vous tenez entre les mains comprend des rponses patiemment
construites cette interrogation prcise en restant dans le cadre technique des questions
de stabilit dynamique.
2. La question directrice
Ce que nous appelons question directrice de lensemble de la thse est laiguillon de
notre raisonnement. Cette question, pralable tous nos raisonnements, constitue une
boussole. Elle snonce simplement comme suit: quelles hypothses adopter en vue de la
construction dun modle de rfrence pour la dynamique capitaliste, pertinent au regard
de linfluence dynamique des taux dintrt sur le niveau de croissance?
3. La problmatiqueLa problmatique prsente les articulations et les perspectives principales du
raisonnement qui constitue notre rponse. Cest la rponse que nous nous proposons de
dmontrer. Nous la prsentons ds maintenant. Certes, cela vente un peu le contenu de
notre thse. Mais le lecteur pourra ainsi participer activement au raisonnement:
Les hausses trs fortes des taux dintrt rels au dbut des annes 80 et 90 ont
conduit une chute de lacclrateur de croissance qui est la principale cause de la
stagnation du taux daccumulation du capital europen. La persistance dun niveau lev
des taux dintrt apparait comme une consquence du diffrentiel technologique entre la
zone conomique amricaine et europenne dans un contexte de transition structurelle.
Les taux dintrt sont entrains par la zone conomique dominante. Une consquence
importante du niveau lev des taux de rendement financier internationaux par rapport au
taux de rendement conomique europen est une tendance la hausse du prix des actions.
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Cette inflation conduit les entreprises se couvrir contre les exigences croissantes des
actionnaires. Cette recherche de couverture prolonge la hausse du prix des actions et vient
buter sur la limite de reproduction du capital.
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C. Un sujet de grande ampleur touchant de nombreuses
questions secondaires
Le sujet propos est extrmement vaste. Il contient virtuellement toute la recherche
conomique. Mme dans le cadre rduit de la question principale, inspire de lanatomie
de la croissance molle, le sujet reste immense.
Un premier examen de la question conduit dcomposer cette question en questions
secondaires, plus rduites et plus conformes aux questions usuelles de la thorie
conomique. Nous prsentons ces questions. Elles donnent ltendue des points contenus
a priori dans la question principale et permettent dapprcier la rduction que nous
oprons lors de notre premier chapitre. Le sujet impose dtablir le lien entre taux de
croissance et taux dintrt. Nous avons donc traiter a priori de trois grands groupes. Lepremier est la cration de richesse et sa distribution entre les diffrents acteurs. Le second
est constitu des mcanismes gouvernant le niveau des taux d intrt. Le troisime,
naturellement, est celui de linteraction entre les deux premiers groupes.
La question des dterminants du taux de croissance pour la cration de richesse donc
de la technologie de production et du taux daccumulation du capital est le fondement de
la cration de richesse. Nous aurons ensuite traiter du revenu, de la consommation, de
linvestissement et de lpargne des mnages. Nous avons enfin traiter de leffet des
impts et de lendettement de lEtat.
La dtermination des taux dintrt, donc de la demande et de loffre de capitaux,
demande de traiter la sphre financire. Compte tenu de notre perspective, il faut
galement aborder le rendement des actions, donc la dynamique du prix des actions et
celle des dividendes, et larbitrage entre les actifs. A cet gard, le rle de la structure du
systme bancaire dans la dtermination des taux et notamment du rle crucial de la
banque centrale ne saurait tre omis.
Enfin, le traitement de linteraction entre taux de croissance et taux dintrt
demande dtudier les influences directes des taux sur le dveloppement de la recherche.
Ce sont aussi et surtout les mcanismes dendettement et de versements des dividendes
dans le circuit dterminant le taux dinvestissement des entreprises et des mnages. Cest
enfin le niveau de la consommation des mnages.
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Toutes ces questions font lobjet dun corpus de thories maintenant bien tabli et
admirablement prsent dans plusieurs bibles du macroconomiste (Romer, 1997 et
Blanchard, Fisher 1989). Lampleur du champ abord pourrait dcourager. Lessentiel est
de faire preuve de mthode comme nous le soulignons ds maintenant.
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D. Linsuffisance du paradigme de concurrence parfaite et de la
thorie de la croissance quilibre sont au coeur du sujet
Nous avons donn un aperu succint des questions couvertes par le sujet. Or il existe
trois types dcueils importants notre dmarche. Larticle qui constitue notre base de
dpart ne lignore pas. Il spcifie trois difficults thoriques qui apparaitront
ncessairement dans toute tentative danalyse de lventuelle sous-accumulation en
priode de taux dintrt lev. Nous les synthtisons ici:
La premire difficult souleve est celle dun rejet du paradigme de la concurrence
pure et parfaite juge trop thorique pour reprsenter la ralit des marchs. Les marchs
sont avant tout en dsquilibre et ce dsquilibre conduit une situation relevant du
rapport de force entre les acteurs. Selon lauteur, les dysfonctionnements des marchsfinanciers sont lorigine dune succession de dsquilibres sur les autres marchs,
notamment celui du travail. Cette difficult implique de se placer dans des marchs
imparfaits et de rendre compte de la nature dventuels dysfonctionnements des marchs
financiers.
La seconde difficult est la relative absence dtude de la sous-accumulation du
capital par rapport aux tudes de la sur-accumulation du capital. Il existe sur ce dernier
sujet des rsultats forts auxquels nous reviendrons le temps venu sur la sur-accumulation
en prsence de taux montaire trop faible par rapport au rendement du capital (Cass
1972). En revanche, ltude dune sur-pargne dans le cas contraire est rare. Les modles
de croissance quilibre, trs rpandus, ne permettent pas dy rpondre car dans c es
modles, le taux dintrt est dtermin par des caractristiques qui naffectent pas le taux
de croissance (quilibre de march, technique de production, prfrence intertemporelle).
Cette difficult explique le caractre forcment novateur dune thse qui ne se construit
pas dans un courant de recherche bien tabli.
La troisime difficult est une expression technique de la seconde. Il ny a pas de
dpendance du taux de croissance en le taux dinvestissement dans les modles de
croissance quilibre. Ce rsultat tient surtout lhypothse de rendement dcroissant qui
assure cette indpendance long terme avec lexistence dun point dquilibre. Certes, les
thories de la croissance endogne permettent dtablir un lien par linfluence des taux
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sur linvestissement recherche. Mais ce lien reste indirect. Or le taux montaire affecte
probablement directement lconomie par le taux dinvestissement. Cette dernire
difficult conduit construire un modle de croissance o le taux dintrt est en lien
avec le taux daccumulation du capital. Il faudra donc saffranchir des modles
croissance quilibre.
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E. Lexigence de rigueur dans la dmarche: sen tenir la
question pose
Nous avons vu le sujet et son orientation prcise. Nous avons vu son ampleur et les
difficults importantes quil pose. Il est absolument ncessaire de rduire son extension.
Il nest pas possible de faire un choix de rduction arbitraire. Nous devons au contraire
reserrer notre mthode afin deffectuer des rductions justifies du sujet sans en perdre
lessence. Seule une rigueur de dmarche sans faille vitera la dispersion ou la
focalisation excessive. Il sera ncessaire de sen tenir strictement la question pose afin
de rduire au maximum lampleur du sujet tout en conservant les mcanismes essentiels.
Cest donc cette question principale qui sera toujours prsente nos mmoires dans nos
choix successifs. Nous commencerons au premier chapitre par une analyse des difficultsque posent notre sujet et des orientations proposes par la recherche. Cette premire
dmarche nous permettra dans un second temps de dfinir prcisment lconomie que
nous souhaitons tudier.
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VI. Plan de la problmatique
Nous donnons ci-dessous le plan de notre dmonstration. Un plan dtaill pourra tre
trouv la fin de la thse. Il est alourdi par les ncessaires considrations techniques quiaccompagnent la dmonstration de notre propos. Le plan suivant met laccent sur
larticulation globale des ides de la thse de chapitre en chapitre. Il sagit donc ici de la
colonne vertbrale de la thse.
Le premier chapitre identifie les cueils et les nigmes thoriques relatives
limperfection des marchs de capitaux et ltude de la sous -accumulation enmacrodynamique de la croissance. Il effectue ensuite sur la base de cette tude et
dune tude empirique approfondie une rduction du sujet aux points essentiels. Il
savre que lacclrateur, traduisant les changes entre sphre productive ct
offre et les marchs financiers, est le principal lment explicatif de la stagnation
rcente de laccumulation du capital.
Le second chapitre tudie le processus de production. Lobjectif est de rsoudre
le lien entre taux daccumulation du capital et taux de croissance de la production.
Il dmontre que le passage dune technologie gnrique une autre engendre des
cycles irrguliers de long terme de la productivit moyenne du capital. Ces cycles
constituent le socle structurel de lconomie et sont reprsents par une fonction de
production simple. Cette fonction na pas besoin de faire appel un facteur de
productivit, exogne ou endogne, pour tre conforme aux faits styliss de la
croissance. Elle permet donc dtudier le lien direct entre croissance et
investissement.
Prenant acte de la fonction de production prcdente, le troisime chapitre met
en vidence que le taux daccumulation du capital dpend troitement du
financement de linvestissement. Ce financement dpend de lendettement et des
dividendes verss qui sont conjointement tudis. Nous y dmontrons lexistence
dun acclrateur thorique de croissance rsultant directement du financement de
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linvestissement. A ce stade de ltude, le taux dintrt et le prix des actifs sont
exognes. Lacclrateur thorique mis en vidence reproduit bien lacclrateur
observ au premier chapitre. Cest le principal lment explicatif de la baisse du
taux daccumulation.
Le quatrime chapitre tend alors lanalyse en vue de rpondre la question
dlicate dune prennit de cette baisse de croissance. Il met en vidence la
prdominance des flux obligataires sur les flux en actions puis la prdominance de
la zone technologiquement en avance sur la fixation du taux dintrt mondial. Le
taux dintrt apparait alors largement exogne pour les autres zones conomiques.
Lanalyse approfondie du mouvement du prix des actions conduit mettre en
vidence une chaine de transmission financire qui, partant du niveau lev des
taux, rend compte de la hausse du prix des actions dans la zone europenne.
Dans le cadre de sa problmatique propre, chaque chapitre aborde de nombreuses
questions qui constituent autant dincursions connexes au sujet. Nous apportons alors des
lments de rponses comments en marge de notre dmonstration globale. Ce sont les
vertbres de notre dmonstration qui seront prcises chaque chapitre.
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VII. Notations
Passif des entreprises
Dt: stock de dette nette des entreprisesgD: taux de croissance de la dette
PAt: passif en action des entreprises
A: actifs en actions
Actif des entreprises et technologie de
production
Kt: stock de capital productif t
: productivit moyenne du capital Y/K
: ratio de la productivit marginale la
productivit moyenne du capital
Y: productivit marginale du capital
Y: production
I=FBCF: investissement en capital
physique
: amortissement du capital CCF/K
Circuit de financementm: marge des entreprises VA/Y
VA: valeur ajoute
: S/VA part des salaires dans la valeur
ajoute
S: salaires verss par les entreprises
: ratio EBEn/VA donne le partage de
la valeur ajoute
: ratio EBEn/Y donne le partage de la
valeur ajoute et leffet de marge
ensemble
EBEn: excdent brut dexploitation net
des imptsEBEi: excdent brut
dexploitation+impt sur la production
EBE: excdent brut dexploitation
: facteur dimposition, ratio de
EBE+impt sur la production sur EBE
net de lensemble des impts.
: taux dpargne
DIV: dividendes agrgs
d= , part des dividendes verss
dans lexcdent brut dexploitation net
des impts
: taux dautofinancement
des entreprises
: taux dinvestissement I/Y
: taux daccumulation brute
: taux
daccumulation nette du capital productif
n= = ,taux de croissance effectif
Lacclrateur et la sphre financire
P: prix agrg des actions
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r: taux rel montaire, rc taux rel court
et rl taux rel long
q: prix des actions par unit de capital
physique
Div: part des dividendes vers
relativement au capital physique ratio
DIVvers/K
: taux de rendement conomique du
capital
cot moyen du capital
obtenu par le versement des intrt et
dividendes sur le passif total en dettes et
capitaux propres.
: niveau dendettement relativement au
capital D/K
Ft flux dmissions dobligation
destination des entreprises
Gt flux de paiement financier desentreprises destination de la sphre
financire
at: acclrateur sous la forme du ratio (F-
G)/K
: acclrateur d lendettement
obligataire
: acclrateur d aux missions
dactions
: dmultiplicateur de la spculation sur
le flux dinvestissement net
Modles divers
: esprance du taux dintrt montaire
r: cart type du taux dintrt montaire
C: temps caractristique dadaptation
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VIII. Le noyau dur
je dracinais cependant de mon esprit toutes les
erreurs qui sy taient pu glisser auparavant. Non que jimitasse
pour cela les sceptiques,() car, au contraire, tout mon dessein
ne tendait qu massurer, et rejeter la terre mouvante et le
sable, pour trouver le roc ou largile.
Ren Descartes, Discours de la mthode, troisime partie,
ed GF-Flammarion, p.50
Nous effectuons une analyse thorique et empirique de lexistant sur notre sujet afin
de cerner les lments essentiels conserver pour rpondre la question pose. Ltude
empirique et thorique conduit mettre en vidence limportance de la notion
dacclrateur traduisant les changes avec la sphre financire et la sphre productive.
La dynamique de lacclrateur ne peut tre comprise que par une imperfection des
marchs financiers. Nous faisons le choix de reprsenter lconomie comme un systme
stock-flux-prix dynamique o nous mettons laccent sur le circuit de financement de
loffre des entreprises.
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A. Introduction
1. Place dans la dmarche
Nous navons effectu aucun choix personnel dans notre introduction. Il sagissait alors
de dcrire le terrain dans lequel sinscrit notre thse. Cette description va maintenant tre mise
profit pour dfinir les grandes lignes du systme capitaliste que nous nous proposons
dtudier. La question pose en introduction de cette thse est extrment vaste . Il va de soi
quune rduction simpose pour un traitement scientifique. Cette rduction est en soi une
partie importante du travail. Elle suppose des choix sur la faon dont on approche le sujet. Ces
choix doivent tre justifis car ils conduisent circonscrire la porte de notre dmonstration.
Cette porte doit tre compatible avec une rponse pertinente. Cest lobjet de ce chapitre. Il
va bien sr sappuyer fortement sur les analyses des difficults poses par la recherche
thorique. Il se compltera dune analyse empirique rcente de la dynamique conomique.
Le choix dune reprsentation est premier dans notre dmarche densemble. Il est
galement sous-jacent tous nos dveloppements. Cette reprsentation contient des choix sur
les donnes conomiques fondamentales, sur les acteurs essentiels, sur la structure de leur
change et de leur comportement. Il contient galement la mthodologie de dveloppement
des modles qui forment la trame de cette thse. Il devient clair que ce chapitre irrigue donc
lensemble des modles suivre en dfinissant lapproche globale qui leur a donn jour.
2. La question pose par le chapitre
La question pose 1: quelle reprsentation du systme capitaliste doit-on adopter pour
rpondre la question pose?
3. Les principes de choix dune reprsentation pertinente
Notre premier critre de choix est de se concentrer sur la question pose, cest direltude du lien entre le haut niveau des taux dintrt montaire et celui de la croissance. Ce
critre est essentiel. Il justifiera des rductions, toujours contestables, avec lide que les
phnomnes ngligs ne sont pas centraux pour ce lien. Notre deuxime critre est de se
concentrer sur les faits observs. Ces derniers conduisent carter certains arbitrages au profit
dautres plus pertinents. Notre troisime critre est de se concentrer sur les cueils de la
thorie existante. Si la recherche ne rpond pas la question pose, elle a trs bien dlimit
les questions rsoudre. Ce sont ces questions que nous explorerons avec humilit, mais sans
chercher les viter.
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4. Situation dans la recherche
Dfinir la place dans la recherche de la question que nous posons ici demanderait de
nombreux volumes. La majeure partie de lconomie quantitative revient fournir des
reprsentations du systme capitaliste, totales ou partielles. Nous avons travaill au dpart sur
les diffrentes et nombreuses approches possibles. Le champ est immense. Ce travail nous a
conduit dfinir une dmarche propre inspire de mthodologies encore assez peu rpandues.
Nous pensons que notre dmarche est assez novatrice dans lunivers de la recherche.
Nous aurons loccasion de dfinir dans ce chapitre les multiples paternits dont nous nous
rclamons. A ce stade et pour tre synthtique, signalons que notre mthodologie sapparente
celle de Messieurs Goodwin, Jarsulic, Dumnil et Levy. Autrement dit, nous nous plaons
donc une approche de dynamique adaptative, de type stock-flux dans le cadre dun circuitcomptable. Les penses qui nous ont le plus influences sont celles de Messieurs Fitoussi,
Aglietta, Stiglitz, Dumnil et Levy, Grau, Lorenzi et Bourls, et Minsky. Toutefois, il ne
sagit que dinfluences. Notre approche finale est distincte de chacun de ces chercheurs.
5. Ncessit dune approche spcifique
Nous avons mis en vidence au cours de lintroduction des questions dlicates et des
nigmes que la recherche conomique na pas encore tranches. Or ces nigmes touchent
justement au coeur de notre question principale. Il a donc fallu, pour viter cet cueil, aborder
cette question avec un esprit vierge. Ceci nous a amen dvelopper une approche spcifique
visant viter les cueils rencontrs par les autres thories. Nous verrons dans le corps de ce
chapitre les raisons qui nous ont amenes cette spcificit. Notre approche spcifique
prsente ses propres limitations. Certaines sont intrinsques la mthode. La plupart sont
lies au temps limit de lexercice de thse. Lapproche permet en effet un enrichissement
progressif de lconomie repoussant toujours plus loin les limitations initiales.
6. Ide directrice du chapitre
Quels sont les lments de la dynamique du systme capitaliste qui doivent tre retenus
pour comprendre lvolution du niveau du taux de croissance auregard des taux dintrt et
lventuelle irrversibilit de cette volution?
7. Le raisonnement du chapitre
Ce chapitre comporte quatres sections effectuant pas pas la rduction du sujet globalinitial une perspective centre sur les lments essentiels pour la question pose.
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Un sujet au coeur de questions non rsolues mais bien balises
Nous effectuons une analyse de la recherche thorique portant sur notre question
principale. Nous rappelons les principaux pans de recherche sur la macrodynamique de la
croissance. Nous soulignons la faiblesse de la thorie en matire de sous-accumulation du
capital. Nous tudions galement les thories relatives la dtermination des prix sur les
marchs de capitaux. A cet gard, nous portons une attention particulire aux thories de
dtermination des taux. Nous soulignons les principales nigmes non rsolues ce sujet et
lexistence dun lien fort avec le prix des actions.
La mise en vidence du rle crucial de lacclrateur
En nous fondant sur lanalyse pralable de la recherche existante, nous rduisons notre
approche au ct de loffre de biens par les entreprises et aux marchs de capitaux imparfaits.
Ce choix nous permet doprer une srie de rduction et de recentrer la question de la stabilit
dynamique sur lquilibre pargne-investissement. Nous oprons alors une analyse empirique
de dtail du taux de croissance de la production offerte. Nous analysons lensemble des
arbitrages des entreprises, le mouvement des rendements fondamentaux de lconomie et nous
portons une attention particulire la structure des changes entre la sphre productive et la
sphre financire. Cest ici que nous faisons le choix de concentrer notre analyse sur la notion
dacclrateur aprs avoir mis en vidence son rle majeur.
Le noyau dur de la thse et sa filiation thorique
Nous concluons ce chapitre en rsumant la perspective finale que nous choisissons pour
rpondre notre question principale.
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B. Un sujet au coeur de questions non rsolues mais bien balises
Nous effectuons une analyse de la recherche thorique portant sur notrequestion principale en deux parties. Dans la premire, nous rappelons les
principaux pans de recherche sur la macrodynamique de la croissance puis nous
soulignons la faiblesse de la thorie en matire de sous-accumulation du capital.
Dans la seconde, nous tudions les thories relatives la dtermination des prix
sur les marchs de capitaux. Nous portons ici une attention particulire aux
thories de dtermination des taux qui souligne les principales nigmes non
rsolues ce sujet et lexistence dun lien fort avec le prix des actions.
1. Introduction: savoir o nous marchons
Ds lintroduction de cette thse, nous avons soulev les difficults majeures inhrentes
au sujet. Il ne sagit pas de les contourner mais de les regarder en face. Nous analysons
successivement les deux difficults majeures. La premire provient des dficiences de lathorie de la croissance quilibre au regard de la question pose. La seconde provient de la
mise en dfaut des thories du rendement des actifs faisant appel au paradigme de
concurrence pure et parfaite. Dans chaque cas, nous ferons allusion aux dveloppement
principaux de la recherche. Nous mettrons en vidence en quoi ils nous sont utiles et en quoi
ils ne rpondent pas la question pose.
2. Ltude de la sous-accumulation
a) Introduction
Les modles de rfrence de la dynamique de croissance ne sont pas des cadres pertinents
pour rpondre la question pose. Nous nous proposons de mettre en vidence pourquoi. En
chemin, nous rappellerons lorigine et les principaux rsultats de cette branche de recherche
auxquels nous ferons rfrence au cours du dveloppement de la thse. La recherche dans ce
domaine a en effet considrablement clairci les axes clefs de la dynamique de croissance.
Nous navons bien sr pas la prtention lexhaustivit. Il sagit juste dexaminer ces thories
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en relation la question que nous posons. Cest pourquoi nous serons lliptique dans notre
prsentation historique.
b) les origines de la thorie de la dynamique conomique
(1) introduction
Toute tude repose sur un acquis prexistant. Parfois cet acquis soublie. Il nous semble
ncessaire de rappeler les origines de la thorie de la croissance conomique. Non seulement
elle nous permettra de rappeller les concepts fondamentaux quelle a tablis et qui irriguent
lensemble de la recherche dans ce domaine mais elle nous permettra ds ce stade de dgager
les lments pertinents pour lensemble de notre dmarche. Il savre en effet que notre
dmarche sinscrit difficilement dans les courants les plus rcents et quil nous a fallu puiser
notre inspiration dans des approches trs diverses.
(2) La vision marginaliste
Le tournant du sicle dernier a vu lmergence des premires reprsentations
mathmatiques de lconomie notamment avec lutilisation du raisonnement marginal
(Marshall1, Pareto
2). Ces approches proposent un raisonnement par lquilibre plus tard
synthtis par dans le modle dquilibre gnral (Arrow-Debreu 1956). Dans ces approches
thoriques, le temps nest pas prsent. Il ne sagit donc pas de dynamique. Laccent est mis
sur lquilibre ralise par les prix sous lhypothse dune flexibilit complte du systme de
ces prix. Lapproche de lquilibre gnral structure toute la recherche conomique. Elle
fournit une base solide de discussion de ltat de lconomie par rapport un tat de
rfrenceclairement dfini. Mais ce systme de rfrence est non dynamique et lhypothse
de flexibilit complte des prix est trs loigne du monde rel.
Lconomie est donc domine par une vision statique marginaliste avant la crise de 1929.
Toutefois, il nous faut signaler larticle prcurseur de Frank Ramsey (1928), pass inaperu
lpoque. Il est vu aujourdhui comme le point de dpart de la thorie noclassique moderne
de la croissance. Cet article sera en effet repris partir de la fin des annes 50 avec la
premire vague de dveloppement de la thorie noclassique de la croissance. Ramsey y
rsoud loptimisation dynamique de la consommation dans le temps en i ntroduisant les
conditions doptimalit. Larticle est si en avance que nous prfrons le relier au
dveloppement qui ont eu lieu dans les annes 50.
1
Marshall2 Pareto
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(3) Lquilibre temporaire de Keynes et les concepts
conomiques propre lintroduction du temps
Le second pas majeur en conomie quantitative est celui apport par J.M.Keynes. Il
introduit dans lconomie quantitative la vision macroconomique du dsquilibre et de
lquilibre temporaire. Il introduit le temps et donc ncessairement les anticipations. Son
approche est court-moyen terme. La squence principale doprations dans lanalyse
keynsienne est production (Y)- revenu (Re)-dpense (D). Ce simple changement est
essentiel. Le temps introduit de nombreuses distinctions nouvelles. Il nest en effet pas
pertinent dintroduire le temps comme simple lment dhorloge. Le temps dfinit avant tout
des distinctions entre des lments conomiques relis entre eux.
Les trois principales dures de lanalyse conomique sont les suivantes. Il existe des
dcalages dans le temps entre les principales oprations keynsiennes dit de dlais. Le
dcalage entre production et revenu est gnralement suppos nul. Le dcalage entre revenu et
dpense, dit de Robertson, vient de lchelonnement des plans effectifs de dpense. Le
dcalage entre la dpense et la production, dit de Lundberg, est le temps pour que la
demande se traduise par un production dun mme montant. Les priodes-plans dsignent les
dcalages entre la prise de dcision qui suppose des anticipations et le moment o ces
anticipations sont confirmes ou non. Les comportements conomiques prennent alors en
compte chaque priode lcart entre anticipations ex ante et leur ralisation ou non ex post.
Le cas de dsquilibre est la rgle et conduit des mouvements involontaires des agents. Il y a
en troisime lieu les dures dfinies par les horizons temporels. Les agents ont des horizons
propres qui influent sur leurs comportements. La question de lhorizon est par exemple
centrale dans lapproche de la consommation. Lapproche en horizon infinie du revenu
permanent (Friedman3) soppose la dure de vie finie du cycle de vie
(A.Ando,F.Modigliani4).
Ces dures ne sont pas les seules. Lanalyse conomique utilise galement beaucoup la
distinction entre courte, moyenne et longue priode. L encore, la dfinition est fonde sur des
critres conomiques relatifs au temps caractristiques dadaptation des diffrentes variables
conomiques. Tous ses concepts sont essentiels. Au cours de notre travail, nous serons
amens les utiliser et prciser nos choix.
3
Friedman, revenu permanent4 Modigliani, cycle de vie
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(4) Les premires tudes des conditions dune croissance
stationnaire: le modle dHarrod et Domar
Les premiers dveloppements consquents de la thorie de la croissance conomique, si
on excepte larticle isol de Ramsey qui ne sera repris que plus tard, naissent de la thorie de
lquilibre temporaire. Harrod et Domar se sont demands dans quelle mesure il est possible
d'atteindre une croissance stationnaire partir de lapproche keynsienne (Harrod 1939 et
Domar 1946). Lide fondamentale tait dtendre lapproche de lquilibre temporaire de
court-moyen terme une vision entirement dynamique. Domar propose une vision plus
restreinte mais plus claire de ce problme. Lensemble est aujourdhui connu sous le nom du
modle Harrod-Domar dans la mesure o ces deux approches peuvent tre considres
comme identiques (Harrod 66). Ces modles considrent 4 lments fondamentaux. Les 3
premiers sont les facteurs de la production: laccumulation du capital, la croissance de la force
de travail, et le progrs technique. Le dernier est le rle des anticipations et linstabilit qui
peut en rsulter.
(a) Les hypothses et lquation fondamentale de DomarNous nous proposons de rappeler les hypothses et les rsultats principaux de ce modle
qui servent encore aujourdhui de rfrence. Du ct de loffre, la dynamisation de lquilibre
keynsien ex ante entre investissement et pargne requiert de prendre en compte la doublenature de linvestissement: il cre des revenus via la production, il accroit aussi la capacit
productive. Par ses postulats, lapproche keynsienne ngligeait le deuxime aspect. Ce
premier lment conduit un premier raisonnement. Lquilibre na lieu que si les revenus
gnrs permettent dabsorber la production supplmentaire d laccroissement du stock de
capital: Y=.I . Ce rsultat repose sur lhypothse dune technologie de production
constante. A propos de la productivit du capital, Domar souligne que linvestissement nest
pas net. Le lien entre investissement et accroissement de la capacit de production est celuidune moyenne de la productivit potentielle sociale de linvestissement.
Du ct de la demande, la dynamisation de lquilibre keynsien seffectue par la thorie
du multiplicateur. Si c est la propension consommer et s=1-c est la propension marginale
pargner, alors laccroissement du revenu global li la demande est 1/s.I=Y . Ce rsultat
suppose la constance de la propension pargner. La confrontation de la demande et de
loffre conduit lquation fondamentale de Domar dans laquelle linvestissement apparait
des deux cts, traduisant le double rle de linvestissement: s.= I/I=g. La croissance nest
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stationnaire de plein emploi que si le taux dinvestissement est gal au produi t de la
propension pargner et de la productivit moyenne du capital.
(b) Linstabilit de lconomieDans les faits, cette condition a trs peu de chance dtre ralise pour deux raisons
principales. Dabord, les variables en jeu sont dtermines par des causes trs diffrentes. Le
taux de croissance dpend des entrepreneurs-investisseurs, donc des exigences de rentabilit,
de profitabilit et des anticipations sur la demande. Le taux dpargne est le fait des mnages.
Il dpend de la structure dmographique, de leur revenu Enfin, la productivit du capital
dpend de facteurs technologiques dont le lien conomique est lointain avec les autres
variables. Ensuite, les dcalages temporels sont diffrents pour chaque lment considr. Il
existe donc toutes les chances dune inadquation permanente. Enfin, lquilibre est instable
du type fil de rasoir. Une dviation conduit une surchauffe ou un effondrement de
lconomie.
(c) Ltude de linstabilit par HarrodLe modle de Harrod se rsume en trois quations donnant le taux de croissance effectif
g, dquilibre g, et naturel n+m. Le taux de croissance effectif est g=Y/Y=s.. Il suppose une
propension pargner constante et une productivit moyenne constante du capital. Cest une
dynamisation de lgalit comptable investissement=pargne. Le taux de croissance
dquilibre est une dynamisation de la condition keynsienne dquilibre entre
linvestissement et lpargne anticipe. Il suppose une pargne anticipe gale lpargne
ralise: S=s.Y. En revanche, linvestissement dsir dpend de laugmentation anticipe des
recettes: .I=Y. Lensemble donne Y/Y =g=s. . Le taux de croissance naturel de
lconomie est celui auquel lconomie devrait croitre pour absorber le dveloppement des
facteurs de production. Il vient facilement Y/Y=n+m o n est le taux de croissance de la
population et m le taux de croissance de la productivit par tte. La runion de lensemble de
ces conditions ne peut qutre le fait du hasard, comme dans le modle plus simple de Doma r.
En effet, n et m sont largement exognes. g relve dune galit comptable et de la
technologie de production existante. g relve du comportement des entrepreneurs, de la
rentabilit et de leur anticipation de demande.
Harrod effectue une analyse un peu plus prcise que celle de Domar. Nous proposons ci-
aprs un rsum succint qui se rvlera utile dans nos commentaires ultrieurs. A court terme,
cest dire dans le courant du cycle dinvestissement, la dynamique des dsquilibres
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concernent les relations entre lquilibre comptable et anticipatif investissement-pargne.
Lorsque le taux de croissance comptable est suprieur au taux de croissance anticipatif,
lconomie connait une expansion cumulative et une rcession dans le cas contraire. Le
mcanisme met en jeu le principe de lacclrateur et celui du multiplicateur. Si le taux de
croissance effective comptable est suprieur au taux de croissance anticipatif dquilibre, cest
que linvestissement ralis est infrieur linvestissement anticip. Ceci conduit une
croissance de linvestissement (acclrateur car croissance de la drive du capital). La
croissance de linvestissement conduit une hausse de la demande globale conforme au
principe du multiplicateur. Linteraction entre acclrateuret multiplicateur tend accroitre le
dsquilibre initial. Nous avons la mme conclusion dans le cas inverse.
A long terme, cest dire lorsque lon ne considre plus le cycle dinvestissement et que
le capital nest plus fix, il y a encore un fil de ra soir entre le taux de croissance anticipatif
dquilibre et le taux de croissance exogne de la population et de la technologie.
(d) ConclusionDans un cadre dhypothse simple, lapproche de Harrod et Domar nous a permis de
dfinir les concepts fondamentaux et les principales conditions de stabilit de la croissance.
En ce qui concerne les conditions de stabilit, la conclusion forte, cest que linstabilit de la
croissance est la rgle de la dynamique capitaliste. Les conclusions importantes sontlidentification prcise des deux sources dinstabilit. A court terme, cest la divergence
cumulative par la combinaison de lacclrateur et du multiplicateur d une divergence
initiale entre la croissance ralise et la croissance anticipe. A long terme, cest la divergence
cumulative entre la croissance anticipative dquilibre et la croissance des facteurs exognes ,
notamment de la technologie.
(5) Conclusion
Cette premire tape nous permet de rappeler des lments essentiels en thorie de la
croissance conomique. Il ny a a priori aucune raison dobtenir une croissance quilibre.
Les hypothses simples conduisent de fortes instabilits du type fil de rasoir. Nous nous
souviendrons galement du dcoupage: croissance naturelle (exogne), croissance effective
(ralise) et croissance dquilibre (anticipations). Enfin, nous adopterons ultrieurement
une dmarche similaire et nous rutiliserons lensemble des concepts relatifs au temps et aux
quilibres temporaires keynsiens dynamiss. Bien sr, nous modifierons de nombreuses
hypothses en vue de rpondre la question pose. En ce qui concerne lutilisation de ce
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modle pour notre question, il va de soi quil ne saurait nous donner beaucoup
denseignements sous cette forme simple.
c) Les modles de croissance exogne quilibre
La croissance forte et stable de laprs-guerre a conduit les thoriciens rechercher les
raisons de cette stabilit. Leurs analyses aboutissent deux ides principales. La premire,
cest que les dterminants ultimes de la croissance sont les taux de croissance de la population
active et de la productivit, considrs comme exognes dans leur modle. La seconde, cest
la ralisation de lgalit du taux de croissance ncessaire et du taux naturel exogne aprs
une priode qui peut tre trs longue. Ce que nous allons examiner ici, cest la manire dont
les macroconomistes ont russi obtenir une croissance quilibre malgr lexistence de
profondes instabilits mises en vidence par leurs prdcesseurs. Les trois voies qui ont t
explores sont des remises en cause des hypothses de fixit de la propension pargner, du
coefficient de capital, et des dcisions relative linvestissement.
(1) Linfluence de la rpartition des revenus: la dynamique
profit-croissance
Cette voie sinterroge sur les relations entre le taux de profit et le taux dpargne
ncessaires une croissance quilibre. Cette approche, dans sa version simplifie, considre
que les travailleurs reoivent un salaire et les capitalistes des profits. Lensemble forme le
revenu total. Les travailleurs et les capitalistes ont chacun une propension propre pargner.
Le coefficient de capital est constant donc le taux dinvestissement est constant.
Il est facile de montrer quil existe une certaine rpartition du revenu national qui assure
lgalit ex post de lpargne et de linvestissement. Cette solution est unique tant que le taux
dinvestissement est compris entre la propension pargner des travailleurs et celle des
capitalistes. Les conditions de validit de lquilibre demande que la propension des
capitalistes pargner soit suprieure celle des travailleurs. Cest justement lhypothse
retenu par N.Kaldor (Kaldor, 1955) dont un thme de recherche important est la rpartition
fonctionnelle des revenus. Cette contrainte est accentue par la ncessit des travailleurs
dobtenir un salaire minimal et des capitalistes dobtenir un rendement minimal exig.
Lintroduction de la rpartition des revenus attnue le fil de rasoir harrodien. Il existe un
intervalle pour les variables exognes lintrieur duquel la croissance peut tre quilibre si
les valeurs de rpartition sont adquates. Cest le rsultat principal du modle de Kaldor. Il
devient galement possible de prciser les mcanismes dajustement du taux de croissance
ncessaire au taux naturel via la dynamique salaire-profit. Si le taux naturel est suprieur au
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taux ncessaire, on assistera une diminution des salaires rels et une baisse de leur part
dans le revenu. Laugmentation de la part des profits accentue le taux ncessaire qui rejoint
alors le taux naturel.
Les hypothses de Kaldor font appel une rpartition fonctionnelle. Il permet aux salaris
de possder du capital comme le font dj les capitalistes purs. Les salaris sont donc aussi
partiellement des capitalistes. Lanalyse conduit au paradoxe de Pasinetti (Pasinetti, 1962).
Les salaris capitalistes apparaissent comme totalement passifs. Seule la propension
pargner des capitalistes joue un rle sur le taux de profit global et donc sur la rpartition
salaire-profit. Le paradoxe sexplique: les travailleurs pargnent exactement ce que les
capitalistes auraient pargn si les profits verss leur taient revenus. Le comportement des
salaris capitalistes est rigoureusement celui des capitalistes.
Le problme de lapproche par la rpartition des revenus, cest que si elle rend possible
une croissance quilibre, elle ne garantit pas le plein emploi lquilibre. Cest pourquoi
dautres modles ont tent de rendre compte des ajustements de march par le prix des
facteurs de production pour rendre flexible le coefficient de capital plutt que la propension
pargner.
(2) Les consquences du paradigme de concurrence pure
et parfaite: le modle de Solow
Les modles de Solow et Swan (Solow, 1956 et Swan, 1956) sont les points fondateurs de
la thorie noclassique de la croissance. Il met en vidence la possibilit dune croissance
quilibre, o le taux de profit est constant et o la propension pargner de la communaut
ne conduit pas une sous-consommation chronique. Les hypothses fondamentales de
lapproche de Solow sont les suivantes. La fonction de production est facteurs substituables
ce qui rend le coefficient de capital flexible en fonction des prix du travail et du capital. Elle
est rendement dchelle constant en lensemble des facteurs. Elle respecte les conditions
dInada imposant une productivit marginale positive et dcroissante sannulant linfini. Ces
conditions garantissent lexistence, lunicit et la stabilit du modle de croissance de Solow.
Lpargne est proportionnelle au revenu et linvestissement dcoule directement de lpargne.
Les salaires et les prix sont parfaitement flexibles. Le facteur travail croit un taux n exogne.
La dprciation du capital est nglige.
Ce corps dhypothses conduit mettre en vidence que le capital par tte est quilibr
par deux forces contraires. Le capital par tte est dautant plus important que la production par
tte est importante et dautant plus faible que laugmentation de la population est importante.
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Le systme est en quilibre dynamique stable et la croissance est celle de la population
exogne. Ce rsultat repose de faon essentielle sur lajustement du ratio capital-travail sur les
marchs concurrentiels avec le ratio prix du capital (taux dintrt rel) sur prix du travail
(salaire rel). Il dpend galement des conditions dInada assurant la dcroissance de la
productivit marginale. Le mme modle met en vidence une rpartition stable des revenus
macroconomiques sans tendance la baisse des taux de profit. En revanche, en labsence
damlioration de la technologie, la croissance par tte finit par sarrter. Or ceci es t contraire
aux observations. Lintrt principal du modle est de fournir un cadre dconomie gnrale
la thorie de la croissance.
(3) Le modle de Solow tendu au progrs technique
Lintroduction du progrs technique ne modifie pas les conclusions du modle. Elle les
tend en rendant compte de la possibilit dune croissance par tte continue. En revanche, elle
souligne le principal dfaut du modle: la croissance par tte est entirement dtermine par
un paramtre exogne qui reste inexpliqu. Nous en profitons pour mettre en vidence des
distinctions dans les formes du progrs technique qui apparait par dfaut comme un facteur
essentiel de la croissance long terme. Il existe trois formes de progrs techniques. Le progrs
technique au sens de Harrod sinscrit comme une augmentation du facteur travail. La
neutralit au sens de Harrod, cest la constance du coefficient de capital taux dintrtconstant. Le progrs technique au sens de Hicks, cest une augmentation simultane et gale
de lefficacit du capital et du travail. Ce progrs laisse inchang le ratio prix du travail sur
prix du capital. Le progrs technique au sens de Solow sinscrit comme une augmentation du
capital seul. Il donne une invariance de la production par tte salaire invariant. Le progrs
technique au sens de Harrod est le plus pertinent car les faits styliss montre la relative
constance du coefficient de capital dans le temps. Cest toutefois le progrs au sens de Solow
qui permet dtendre le modle prcdent. Le progrs technologique exogne sajoute la
croissance de la population active pour dfinir le taux de croissance naturel. Le rsultat
important supplmentaire est la croissance de la rmunration du travail au rythme de la
productivit.
(4) La controverse sur lhomognit du capital
Le modle de Solow utilise intensment la proprit de substituabilit entre capital et
travail. La structure de la fonction de production suppose que le capital est homogne et
divisible. Le producteur peut instantannment modifier lintensit capitalistique de la
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production en fonction de lvolution des prix relatifs capital-travail. Cette hypothse
dhomognit et de divisibilit du capital a t largement critique, en particulier par Joan
Robinson (Robinson 1953) donnant lieu la controverse entre les deux Cambridge. Si cette
hypothse est rejette, la fonction de production est facteur complmentaire, la technique est
rigide et le coefficient de capital est fixe. Cest le cas de lapproche de Harrod-Domar. Cette
hypothse est donc au coeur des questions de stabilit. Solow justifie la substituabilit par
ltude des problmes de longues priodes. Mais du coup, nous navons pas connaissance par
ce modle des problmes de courte et moyenne priode qui, dynamiquement, pourrait
empcher lavnement de la longue priode. Ceci fragilise considrablement lapproche
fonde sur lhypothse dhomognit et substituabilit du capital.
Cette critique conomique se double du problme de la mesure du capital intervenant
dans la fonction de production. Le capital est mesur par un systme de prix. Si les facteurs
sont parfaitement substituables, le prix du capital est gal la productivit marginale du
capital. Or cette productivit marginale est mesure partir du capital. On mesure donc le prix
du capital partir de lui-mme. Joan Robinson rejette donc cette approche en faisant valoir
que le raisonnement est circulaire et mthodologiquement dangereux.
(5) Les dcisions dinvestissement
La critique sur la substituabilit de la fonction de production fut contourn par laralisation dun modle facteurs complmentaires et biens capitaux htrognes dit
gnrations de capital qui retrouve les rsultats noclassiques sans les hypothses litigieuses
(R.Solow, J.Tobin, C.C von Weizsacker et M.Yaari, 1966). Lintrt de ce dveloppement est
de relier le progrs technique aux rythmes dinvestissement et de permettre ltude de
lemploi et du chmage en fonction de la flexibilit des prix et du comportement de
linvestissement.
Leurs hypothses sont les suivantes. le stock de capital est constitu de biens dont la
productivit est dautant plus forte quils sont rcents. La technologie facteurs
complmentaires est coefficient fixe pour chaque type de bien capital. Lallocation du
travail se fait dabord au capital le plus productif et ainsi de suite jusquau moins productif. Le
salaire rel est suppose flexible et permet donc le plein emploi. Linvestissement rsulte de
lpargne et croit donc au mme taux que le produit. La population active croit au taux n
constant. Ces hypothses conduisent retrouver les rsultats du modle de Solow. Au plein
emploi, le taux de croissance stationnaire est la somme de la croissance de la population et de
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la productivit. Ainsi, si le march est concurrentiel, le plein emploi est le rgime conomique
normal. La flexibilit complte des salaires rels est bien sr au coeur de ce rsultat.
(6) conclusion
Ces modles fournissent des bases solides pour concevoir une croissance qui ne soit pas
ncessairement divergente. Il faut ncessairement introduire soit une flexibilit du coefficient
de capital par le march des facteurs de production soit une flexibilit dans la rpartition des
revenus. Ils nous permettent galement de voir sous quelles hypothses le taux dintrt na
pas dinfluence sur le taux de croissance. Le taux dintrt est fix dans le modle de Solow
par la technologie comme gal au taux de productivit marginal du capital. Il naffecte pas le
taux de croissance de long terme qui apparait comme exogne. Ce rsultat dpend
premirement de lhypothse de march concurrentiel et deuximement dune productivit
marginale dcroissante.
d) La notion de sentier optimal de la croissance
Le modle de Solow fait de la croissance de long terme un lment indpendant du taux
dpargne. Lexamen des quations montrent toutefois que le capital par tte est une fonction
croissante de s et que le sentier de croissance dpend du niveau de lpargne. La question du
sentier optimal de la croissance est pose. Elle est rsolue par E.Phelps (Phelps, 1961). Il
montre que loptimisation de la consommation par tte sera obtenue lorsque la productivit
marginale du capital sera gale au taux de croissance long terme. Comme les marchs sont
concurrentiels, la productivit marginale du capital est aussi la rmunration du capital donc
le taux dintrt rel. La consommation par tte est optimale lorsque le taux de croissance est
gal au taux dintrt. Dans ce cas prcis, le taux dpargne sera gal la part du capital dans
la production. Cette rgle, dite rgle dor de la croissance, a le mrit de souligner le rle
crucial du niveau des taux dintrt par rapport au niveau de la croissance. Le modle suppose
toutefois un taux dpargne exogne constant qui nendognise donc pas le comportemen t
des consommateurs.
Il savre toutefois que lendognisation de la variable s ne modifie pas les conclusions
essentielles du modle de Solow (Cass, 1965). Cass reprend les travaux de Ramsey et
introduit une utilit des consommateurs sparable dans le temps et actualise. Il combine cette
approche avec celle de Solow et endognise le taux dpargne. A loptimum, la productivit
marginale du capital est gale la somme dune prfrence pour le prsent, du taux de
croissance naturel, et du taux auquel lutilit marginale de la consommation dcroit dans le
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temps. Ce rsultat est une extension de la rgle dor et du rsultat obtenu par F.Ramsey en
1928, consacr la thorie de lpargne. La nouveaut de ce modle, cest le thorme de
lautoroute. Il ny a quune seule trajectoire vers loptimum. Toutes les autres sont
divergentes en raison dun point selle apparaissant dans la rsolution .
Nous y voyons une rmergence des instabilits de Harrod-Domar ds que lon introduit
des agents dont les comportements nont pas de liens troits, conduisant des quilibres
incompatibles entre eux. Dans lapproche que nous dvelopperons sur lacclrateur exogne,
nous retrouverons la rgle dor de la croissance sous les hypothses danticipation rationnelle
horizon infini. Nous verrons prcisment en quoi cette rgle est inatteignable par les seules
entreprises dans le cadre de lconomie concrte. Nous verrons galement quil est possible
dobtenir cette rgle en tudiant la dynamique seule de lendettement des entre prises vis--vis
dun systme bancaire capable de gnrer du crdit.
Les travaux de Cass compltent le modle de croissance noclassique standard. Mais ils
introduisent une technicit croissante qui amnent une perte du lien entre dveloppement
thorique et empirique. Cest sans doute la raison pour laquelle les annes 70 voient la
disparition de la thorie de la croissance comme domaine de recherche actif au profit de
lconomie du dveloppement et des fluctuations.
e) Thories de la croissance endogne
Nous avons vu que le paradigme de concurrence pure et parfaite dissocie le taux dintrt
rel du taux de croissance lquilibre tout en galisant le taux dintrt au rendement
marginal de la production. Les modles de croissance exogne ne font aucun lien entre le taux
de croissance dquilibre et le taux dinvestissement. Cette absence ne nous permet pas
dtudier leffet des taux dintrt sur le taux de croissance. Le dfaut principal des modles
de croissance exogne, cest dexternaliser la principale source de croissance long terme, le
progrs technique. Lintgration du progrs technique dans un cadre concurrentiel tait
difficile car incompatible avec les postulats habituels sur la concurrence.
La croissance endogne recouvre lensemble des thories o la productivit du travail est
endogne et rsulte de mcanismes conomiques. Elle vise expliquer comment les
rendements peuvent crotre malgr laccumulation du capital. Ce type de recherche remonte
jusqu Adam Smith et la thorie de la division du travail o le rendement est croissant en la
taille du march. Lors des dveloppements des annes 60, K.Arrow (Arrow 1962) a mis en
vidence lexistence de rendement croissant du fait de lapprentissage. Dans cette approche, la
connaissance est une externalit positive de la production et est disponible immdiatement
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intertemporelle de la consommation. Autrement dit, le taux de croissance de la consommation
est d la diffrence entre profitabilit du capital et prfrence dans le temps.
La spcification prcise de la proprit de la fonction de production, selon le mcanisme
considr, conduit claircir le pourquoi de la croissance. Elles ont toutes pour point commun
que leffort dpargne et dinvestissement dun pays a des consquences durables sur son
rythme dexpansion car la connaissance est nouveau facteur accumulable rendement
croissant. Dans le modle de Solow, la croissance du taux dpargne conduisait une baisse
de la productivit marginale. Le taux de croissance redescendait alors sa valeur naturelle.
Dans les nouvelles analyses, cette productivit est constante. Une augmentation de lpargne
augmente donc le taux de croissance long terme.
f) Ltude de la sous-accumulation et son positionnement
dans le corpus thorique existant
Il est ais de voir que les modles gnriques que nous avons prsent ne nous permettent
pas de rpondre directement au sujet pos. Lensemble de ces modles porte trs peu
dattention lquilibre des marchs de capitaux. Lhypothse standard consiste poser un
quilibre investissement gal lpargne rsultant de la perfection des marchs de capitaux.
Lhypothse de productivit marginale dcroissante du capital assure lexistence dun point
stationnaire pour la croissance qui ne dpend pas du niveau de lpargne et donc des tauxdintrt dans le modle de Cass. Si le taux dintrt montaire est introduit, la perfection des
marchs tablit la valeur du taux montaire selon des grandeurs structurelles de lconomie,
notamment les prfrences intertemporelles et la productivit marginale du capital. Il nest
donc pas possible de concevoir dans ce cadre une divergence entre les rendements
fondamentaux de lconomie.
Le rsultat le plus intressant de ce premier corpus de recherche pour notre thse est celui
de E.Phelps et de la rgle dor tabli sur des marchs financiers parfaits. Le taux dintrt
montaire doit tre gal au taux de rendement marginal du capital pour assurer loptimalit du
sentier de croissance. La rgle dor constitue une rfrence pour apprcier la dynamique
conomique. Toutefois, lhypothse de perfection des marchs financiers et dgalit entre
linvestissement et lpargne nest toujours pas leve. Il nest donc pas possible dtudier le s
phnomnes de sous-accumulation et lventuelle divergence entre les taux montaires et les
taux de rendement conomique issus des fondamentaux de lconomie.
La thorie de la croissance endogne met en vidence un lien entre linvestissement et la
croissance dans un modle dquilibre gnral dcentralis reposant sur le modle de Cass. Ce
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lien passe par lintermdiaire de la R&D. Romer montre que la croissance finale peut tre
sous-optimale au sens de Pareto et justifie lintervention tatique. Nous aurions pu tablir un
modle o les taux dintrt affecte la recherche et donc par ce biais la croissance stationnaire.
Nous nous serions alors insr dans le corpus de recherche sur la croissance endogne.
Toutefois, cette approche ntait pas entirement satisfaisante pour notre propos. Dabord,
le lien entre investissement et croissance est indirect. Il passe par un investissement de
recherche et dveloppement et non pas par linvestissement en capital. Or, il est concevable
davoir une croissance o les imperfections du march financier et la rigidit de la technologie
suffiraient seuls faire du taux dintrt, par son effet sur linvestissement, un dterminant du
taux de croissance. Ensuite, le fondement de ces modles est celui de Cass: une optimisation
dans un cadre dquilibre gnral conduisant une croissance stationnaire. Cest une analyse
de long terme qui ne rend pas compte des fluctuations de la croissance court terme qui
semble jouer un rle prpondrant dans la question pose. Nous avons donc prfr
dvelopper une autre voie qui emprunte son inspiration diffrents courants de penses sans
se fondre avec lun deux.
Afin de bien comprendre les liens que notre thse tissent avec les diffrentes approches,
nous allons prendre du recul en nous appuyant sur les regroupements oprs par Frdric
Lordon (Lordon 1991). Il distingue dune part les tudes du caractre cyclique de la
croissance et les tudes des rendements croissants. Les premires se rapportent au cycle rel
des affaires, aux tudes de Goodwin et au chaos dterministe. Les secondes font rfrence la
thorie de la rgulation et la thorie de la croissance endogne. Nous ne prtendons pas
prsenter exhaustivement chacune de ces branches mais indiquer succintement nos emprunts
chaque approche.
En ce qui concerne la croissance long terme, nous reprenons la ncessit de rendre
compte dune croissance de la productivit de faon non exogne par lintermdiaire dun
facteur accumulable via linvestissement. Nous sommes ici en accord avec les prmisses de la
croissance endogne: il faut rendre compte de lessence de la croissance long terme qui
napparait pas dans le modle de Solow-Swan. Toutefois, nous ne reprenons pas lide que
cette croissance soit le rsultat de linvestissement particulier de la R&D dans un nouveau
facteur accumulable tel que la connaissance. Il nous semble que cette approche cherche
prserver les acquis du modle de Cass et prend donc pour donn un facteur de productivit
qui serait expliquer.
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du cycle rel (Kydland-Prescott 1982) que les volutions de la technologie sont linfluence
premire pour lensemble de lappareil conomique. Nous combinerons cette ide
fondamentale du cycle rel avec la ncessit dexpliquer les cycles de faon endogne propre
Goodwin.
Le positionnement de notre approche est ainsi tabli. Nous conservons le dpassement du
modle de Solow propos par la croissance endogne: une croissance long terme rendue
possible par laccumulation dun capital rendement globalement non dcroissant. Cette
accumulation repose sur la notion de changement structurel plus spcifique des thories
rgulationnistes. Les volutions de la productivit seront endognes conformment
lapproche goodwinienne mais le principal facteur des cycles reste la technologie
conformment lapproche des cycles rels. Cet ensemble de choix recentre lanalyse sur la
question de linvestissement en capital et donc sur le niveau auquel stablit lquilibre
comptable entre linvestissement et lpargne.
Pour conclure ce positionnement de notre approche, nous souhaitons signaler ici un article
de James Tobin (Tobin 1965) qui a eu une importance notable dans notre pense. Dans cet
article, James Tobin rappelle que lorsque lon tudie les divergences entre le taux de
croissance naturel et effectif, des difficults apparaissent parce que lintensit en capital est
limite par la volont des investisseurs dacqurir du capital physique dont le taux de
rendement est trop bas. Il montre que lon ne peut rationnaliser lexistence dune pargne
suffisante lorsque le taux de rendement est trop bas que si il existe des moyens de stocker la
valeur diffrents du capital physique. Le rendement du capital physique doit donc tre en
comptition avec les rendements des actifs financiers. Il est alors possible de jouer sur la
disponibilit de ces actifs pour quilibrer le taux de croissance naturel et effectif. Notre objet
dtude ne sidentifie pas celui de J.Tobin. Nous ne cherchons pas mettre en vidence la
possibilit dgaliser le taux de croissance effectif et naturel. En revanche, lensemble de
notre tude se place dans la perspective dune comptition entre les diffrents moyens de
stockage de la valeur qui rsulte de la divergence entre les rendements. Cette divergence offre
un degr de libert macroconomique qui est un vecteur dquilibre important. Nous verrons
dans la prochaine sous-section les analyses rcentes de la thorie de dtermination des taux
dintrt. Nous mettrons en vidence quil y a tout lieu de penser que les marchs de capitaux
sont trs loin dtre parfaits. Pour linstant, nous rappellons les principaux faits styliss de la
croissance conomique.
g) Les faits styliss de la thorie de la croissance
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La prsentation des faits styliss sur la croissance conomique est un moyen synthtique
pour connaitre les principales caractristiques de cette croissance. Ces faits forment autant
dlments incontournables auxquels toute thorie doit rpondre. Notre thse doit donc se
conformer aux faits noncs qui la concerne. Les faits styliss ont t noncs de faon claire
(Kaldor,1961 complts par P.Romer, 1989). Nous reprenons ceux qui concernent
directement notre sujet:
1)la production par tte ne cesse de crotre sans tendance au ralentissement.
2)Le capital par tte augmente chaque priode
3)le taux de rendement du capital ou taux de profit est stable
4)le coefficient de capital est stable
5)la rpartition du revenu entre le capital et le travail est stable en longue priode
Ces faits quantitatifs donnent les grandes tendances du processus de production. Certains
de ces faits seront importants pour notre dmarche et ventuellement amends. La stabilit
laquelle il est fait rfrence est en effet une stabilit relative long terme. Or les variations
cycliques autour dune tendance peuvent se rvler importantes pour la comprhension de la
dynamique conomique. Par ailleurs, ces faits nindiquent rien sur lvolution qualitative. Or
la comprhension du qualitatif est lorigine des explications du quantitatif.
h) Conclusion:
Nous avons prsent les principaux travaux gnriques en matire de thorie de la
croissance. Les principaux dsquilibres tudis sont ceux prsents par les divergences entre
croissance effective, croissance anticipe et croissance naturelle. Mais ces travaux qui
tudient la dynamique offre-demande ne remettent pas en cause la perfection des marchs du
capital. Il en rsulte un dcouplage des sphres productives et montaires o le taux dintrt
est fix par des grandeurs structurelles de lconomie et ninflue pas, ou indirectement dan s le
cas de la thorie endogne, sur le taux de croissance stationnaire de lconomie. Ltude de
lventuelle sous-accumulation du capital lie une divergence entre le taux montaire et le
taux de rendement conomique ne peut se concevoir que si on lve lhypothse dune
perfection des marchs de capitaux. Notre tude sera donc centr sur lquilibre
investissement-pargne et non sur lquilibre offre-demande.
A ce stade, nous pouvons formuler une conjecture:
Conjecture 1: La question principale exige daffiner lhypothse usuelle des modles de
croissance de lquilibre pargne-investissement. A cet gard, la sous-accumulation ducapital ne peut tre tudie quen march du capital imparfait et en prsence de moyens
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alternatifs au capital physique pour le stockage de la valeur telle que obligations et
actions.
Nous allons donc analyser les questions de dterminations des prix sur ces marchs dans
la sous-section suivante.
3. Ltude des dterminants du niveau lev des taux
dintrt rels dans les annes 80
a) introduction
Les annes 80 ont t le thatre dune remise en cause de la thorie conomique tant pour
des raisons empiriques que mthodologiques. Dans cette sous-section, nous allons traiter des
remises en cause empirique des thories relatives la dtermination du rendement des actifs.
Les annes 80 ont connu des mouvements particulirement marqus de ces rendements. Ces
mouvements ont conduit de nombreux conomistes sinterroger sur leurs dterminants.
Leurs travaux permettent de cerner prcisment lorigine du problme sans pourtant y
apporter de rponse dfinitive.
Le mouvement principal a t la hausse importante des taux dintrt rel et leur maintien
sur une longue priode un niveau historiquement lev (Paillet, 1996), faits qui font
maintenant lobjet dun consensus gnral. Les dterminants de ce niveau sont beaucoup
moins clairs si lon sen tient aux thories usuelles sur les taux dintrt comme nous le
mettrons en vidence. Lanalyse dtaille de ce phnomne semble ne pas pouvoir tre
dissocie du comportement surprenant des actions. Nous tablirons ce lien et nous voquerons
les hypothses usuelles. Nous choisissons de traiter dabord trois approches qui mettent en
vidence le dveloppement initial de ces rflexions fondes sur les thories communment
admises. Nous terminons par une vue plus rcente propose par Joseph Stiglitz cherchant
intgrer les progrs plus rcents de la thorie des marchs imparfaits.
b) Les hypothses thoriques de Edmund Phelps
La premire est celle dEdmund Phelps (Phelps,1984). Il distingue entre des hypothses
faciles liminer et des hypothses plus fortes.
Les hypothses faciles liminer
Les hypothses faibles sont celles dune mission importante de dette par lEtat sur les
nouveaux marchs, lanticipation dune croissance importante des dficits nationaux, une
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croissance du dficit mondial, ou bien une politique de restriction montaire. Elles sont
rejetes respectivement pour les raisons suivantes.
La thorie affirmant que la taille de la dette publique a un effet sur le taux rel na jamais
t confirme empiriquement. La thorie affirmant que le dficit national se substitue
linvestissement priv et conduit donc une baisse du prix des biens en capital et une hausse
des taux rels est contredite par le fait que les taux courts ont mont autant que les taux longs.
Si la thorie dune anticipation de dficit tait juste, linquitude de futur taux lev naurait
fait monter que les taux longs, pas les taux courts. Cec i est sans compter sur lide thorique
dune compensation entre ces effets. La thorie qui suggre une hausse du dficit mondial est
contredite par les faits. Le dficit mondial ne semble pas stre accru. Or pour entrainer une
hausse des taux si importante, il aurait fallu une augmentation si massive du dficit quelle
nen est pas crdible, quand bien mme on contesterait la relative constance du dficit
mondial. La thorie qui suggre pour cause une politique montaire restrictive ne rend pas
compte des faits. Selon cette thorie, cet effet est passager et naffecte que les taux courts.
Leffet long demanderait une rpercussion sur le taux de rendement rel du capital physique.
Une autre approche suggre que la hausse des taux courts accrot le dficit donc terme les
taux longs. Mais l encore, les faits ne confirment pas cette thorie.
Les hypothse fortes
Les hypothses fortes de Edmund Phelps sont celles dune anticipation dune apprciation
forte du dollar et sont donc temporaires, celles dinnova tions dans la structure de la taxation,
des erreurs danticipation de linflation, un accroissement des prix du un choc doffre, et
enfin un accroissement du ratio travail sur stock de capital.
La premire hypothse nest pas trs convaincante. Elle suggre une anticipation dune
baisse du dollar donc favorise linvestissement lextrieur des Etats-Unis et une hausse des
taux rels lintrieur. Le dclenchement du mouvement serait d la politique montaire.
Mais cela nexpliquerait pas pourquoi les taux rels ont aussi mont en Europe alors quils
auraient d baisser par cet effet. La deuxime hypothse est celle dune imposition
avantageuse qui accroit la profitabilit de linvestissement. Les taux montaires pourraient
alors monter jusqu la nouvelle profitabilit. La troisime hypothse serait une erreur
danticipation sur linflation similaire celle ayant affect les annes 70 mais dans lautre
sens. La quatrime hypothse est que le choc ptrolier na pas pu conduire une hausse des
prix comme dans les annes 70. Les prteurs ont pu profiter de cette position qui se traduit par
un accroissement des taux. La cinquime hypothse dune baisse du ratio capital sur travail
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conduit une rarfaction du facteur capital par rapport au facteur travail et donc une hausse
des taux rels sur le march.
Edmund Phelps suggre que lensemble de ces hypothses pourraient expliquer ensemble
la hausse des taux sans pouvoir dpartager dans quel mesure chaque cause contribue la
hausse. Nous ne jugeons ni de la pertinence de ces approches ni de comment nous les
utiliserons pour linstant mais nous y reviendrons bientt.
c) Les analyses conomtriques de Robert Barro et
Xavier Sala-I-Martin: limportance du prix des actions
Robert Barro et Xavier Sala-I-martin ont effectu leur propre analyse de la question du
niveau lev des taux rels (Barro et Sala-I-Martin, 1990). Lapproche de E.Phelps est
entirement thorique et se prsente sous forme dune discussion informelle. Ici, lanalyse est
avant tout empirique. Elle se focalise sur une approche offre-demande dinvestissement et
dpargne lchelle mondiale sur une priode allant de 1959 1988. Dans cette perspective,
le haut niveau des taux dintrt doit rsulter de chocs positifs dinvestissement et ngatifs
dpargne. Nous effectuons une analyse succinte de leurs hypothses et de leurs rsultats
principaux.
Les hypothsesLeur tude est hlas restreinte celle des taux dintrt montaire rel court terme du fait
de la difficult de construire des indicateurs dinflation anticipe. Nous perdons donc la partie
des analyses relative la structure par terme des taux et aux effets sur les taux longs dont
limportance thorique est grande. Les taux rels sont calculs avec un processus ARMA. Le
taux dintrt rel est suppos dpendre de la demande dinvestissement et du dsir dpargne.
La variation du taux dinvestissement est une fonction du prix agrg des actions, de la
variation non anticipe du taux dintrt rel, dun trend et dune constante. Lintroduct ion du
prix agrg des actions est une approximation du ratio de la profitabilit espre sur le
rendement anticip (taux rel anticip plus prime de risque). Il sagit l dun q de Tobin
(Hayashi 1981). La variation du taux dpargne est une fonction des volutions du revenu par
rapport au revenu moyen, du taux rel anticip, de lexpansion montaire et du taux dpargne
antrieur. Lvolution du revenu par rapport au revenu actuel temporaire est ensuite
approxim par le niveau du prix du ptrole en tant quil est le principal choc doffre
irrductible sur le niveau des revenus.
Les rsultats
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de la demande de fonds, la politique montaire restrictive et enfin les ventuels
ramnagements de portefeuille.
Les conclusions
La politique budgtaire et les problmes de dficit ne constitue probablement pas la bonne
explication. Il conclut quau niveau mondial, lensemble squilibre. Il rejoint ainsi la
conclusion thorique de E.Phelps. Laugmentation de la demande de fonds conscutive une
augmentation de lopportunit de profit est pertinente. Cette approche expliquerait la fois le
mouvement du prix des actions et la hausse des taux rels. Il peroit plusieurs causes
spcifiques: la baisse de linflation, la diminution des impts sur lactivit, la hausse de la
productivit, la hausse de la profitabilit. En ce qui concerne la politique montaire restrictive,
Olivier Blanchard pense lui aussi quelle a jou un grand rle initial jusquen 1982. La
relation dynamique entre taux long et court semble avoir chang ds 1979. Il suggre alors
une explication combine: une politique budgtaire expansionniste aux USA et une politique
montaire restrictive en Europe aurait conduit une hausse des taux jusquen 1984.
En ce qui concerne le ramnagement de portefeuille, lauteur explore une direction
intressante. Il suggre que la hausse de la prime de risque pourrait expliquer les diffrentes
observations par les rorganisations quelles impliqueraient. Mais il se heurte des difficults
de traitement importantes. Ses preuves ne sont pas concluantes pour des raisons techniques
quil fait lui mme valoir. Il explore enfin une dernire direction fonde sur lhypothse
dillusion montaire (Modigliani et Cohn,1979). Selon ces derniers, les marchs financiers
prsenteraient une illusion montaire relative linflation. Ils compareraient le ratio rel
dividendes sur prix aux taux nominaux de long terme. Ainsi, une priode de dsinflation
entraine une monte des taux rels long terme et/ou du prix des actions. Lide est
extrmement sduisante en ceci quelle expliquerait toutes les nigmes de la relation entre
taux rels et prix des actions du dbut des annes 70 et 80. Elle est galement extrmement
dsagrable pour le thoricien. Il ny a pas de preuves microconomiques de cette hypothse.
Il faudrait surtout expliquer pourquoi les marchs financiers sont victimes de cette illusion
alors que les investisseurs de limmobilier nen ont pas t victimes au cours des annes 70.
Olivier Blanchard ouvre le dbat sur le niveau des taux rels la question de leur lien
avec le prix des actions. Cette approche est dautant plus intressante que larticle
conomtrique de Robert Barro et de Xavier Sala-I-Martin attire lattention sur le facteur
explicatif du prix des actions.
e) Une vue densemble: lapproche thorique de JosephStiglitz
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Joseph Stiglitz tablit clairement un bilan des dfis que le comportement des actifs pose
la thorie standard de dtermination concurrentielle des prix sur les marchs financiers
(Stiglitz,1993). Nous reprenons succintement ces analyses.
Les 5 phnomnes expliquer sur la dtermination des prix par les marchs
financiers
1)Le premier phnomne est la constance des taux dintrt rels sur de longues
priodes. La thorie standard tablit une galit entre taux dintrt et taux de
rendement marginal du capital. Si ctait le cas, il faudrait expliquer que sur des
priodes parfois suprieures 20 ans (1950-1970), il ny a pas eu de modification du
rendement marginal du capital. Or cette priode comprend des priodes
daccumulation rapide ou plus faible et surtout des volutions technologiques
importantes. Le phnomne reste donc expliquer.
2)Le second phnomne, ce sont les mouvements cycliques du taux dintrt rel. La
thorie classique explique qu court terme, une hausse du facteur travail relativement
au facteur capital se traduit par une hausse des taux rels. Dans ce cas, les booms
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