2 - Les instruments dérivés - Concepts de base

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INTRODUCTION AUX INSTRUMENTS DÉRIVÉS

TABLE DES MATIÈRES A. INTRODUCTION 4 B. OBJECTIFS DU COURS 5 C. HISTORIQUE 6

i. LES CONTRATS À TERME BOURSIERS, LES CONTRATS À TERME DE GRÉ À GRÉ ET LES OPTIONS 6

D. LES CARACTÉRISTIQUES FONDAMENTALES DES CONTRATS À TERME BOURSIERS,

DES CONTRATS À TERME DE GRÉ À GRÉ ET DES OPTIONS 10 i. LES CONTRATS À TERME DE GRÉ À GRÉ ET LES CONTRATS À TERME

BOURSIERS 10 1) LES CARACTÉRISTIQUES DES CONTRATS À TERME DE GRÉ À GRÉ (FORWARDS) 11 2) LES CARACTÉRISTIQUES DES CONTRATS A TERME BOURSIERS (FUTURES) 11 3) LES DIFFÉRENCES ENTRE LES CONTRATS À TERME BOURSIERS ET LES

CONTRATS À TERME DE GRÉ À GRÉ 15 4) LES REVENUS SUR LES CONTRATS À TERME BOURSIERS ET LES

CONTRATS À TERME DE GRÉ À GRÉ 18 ii. LES OPTIONS 20 iii. REVENUS SUR LES CONTRATS D’OPTION 23

1) LES OPTIONS D’ACHAT 23 2) OPTIONS DE VENTE 25

E. UTILISATION DES INSTRUMENTS DÉRIVÉS COMME OUTILS DE PLACEMENT 29 i. RÉDUCTION DU RISQUE – LA COUVERTURE (HEDGING) 29

1) L’EFFET DE LEVIER 33 2) PARIER SUR UNE ANTICIPATION DE L’ÉVOLUTION DU MARCHÉ – LA SPECULATION 34

ii. MONTAGES FINANCIERS OU INGÉNIERIE FINANCIÈRE 35 1) POSITION SYNTHÉTIQUE ACHETEUR SUR UN TITRE 36 2) POSITION SYNTHÉTIQUE VENDEUR SUR UN TITRE 37 3) L’UTILISATION DES INSTRUMENTS DÉRIVÉS POUR ACCROITRE LES REVENUS

POTENTIELS 39 4) NÉGOCIER — CAPTURER LA VOLATILITÉ 39

iii. STRUCTURE DU MARCHÉ – LES INSTRUMENTS DÉRIVÉS COTÉS EN BOURSE COMPARÉS AUX INSTRUMENTS DÉRIVÉS NÉGOCIÉS DE GRÉ À GRÉ [OVER-THE-COUNTER (OTC), EN ANGLAIS] 40 1) LES INSTRUMENTS DÉRIVÉS COTÉS EN BOURSE 40 2) LE MARCHÉ DES INSTRUMENTS DÉRIVÉS NÉGOCIÉS DE GRÉ À GRÉ 41

iv. LE RÔLE DE LA BOURSE DE MONTRÉAL 41 1) LES PRODUITS OFFERTS À LA BOURSE DE MONTRÉAL 42

F. CONCLUSION 44 G. QUESTIONS 45 H. RÉPONSES 47 Toute reproduction partielle ou totale du présent document est strictement interdite, à moins d'autorisation préalable de Bourse de Montréal Inc. © Tous droits réservés, Bourse de Montréal Inc., 2002.

Introduction aux instruments dérivés

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A. INTRODUCTION

Les options et les contrats à terme font partie des titres appelés produits ou instruments dérivés parce que leur valeur découle – est dérivée – de celle d’un autre actif (actif sous-jacent). Cet actif peut être soit une action individuelle, un indice boursier, un taux d’intérêt, une devise étrangère, un métal précieux, un produit agricole ou même un autre produit dérivé. De manière générale, un instrument dérivé représente une entente conclue aujourd’hui pour l’achat ou la vente d’un actif dont la livraison aura lieu à une date future. Inversement, l’achat ou la vente au comptant d’un actif exige une livraison immédiate (ou dans quelques jours tout au plus) de l’actif acheté ou vendu.

Les instruments dérivés ont connu un succès spectaculaire dans les années récentes, car ils offrent à l’investisseur la possibilité d’atteindre pratiquement tous ses objectifs stratégiques allant de la gestion du risque à l’amélioration du rendement potentiel. Il est ainsi devenu primordial pour tout professionnel de la finance ou tout investisseur de comprendre les déterminants du prix, l'utilisation et le fonctionnement du marché des dérivés ainsi que leurs avantages et inconvénients comme instruments de gestion du risque ou d'amélioration du rendement.

L’Institut des dérivés de la Bourse de Montréal est fier de vous présenter sa première série de cours sur les instruments dérivés intitulée : « Les instruments dérivés : concepts de base ». Le présent cours, « Introduction aux instruments dérivés », qui constitue le premier cours de cette série, poursuit un double objectif : 1) éduquer les investisseurs sur l’utilisation des contrats à terme et des options, et 2) présenter le rôle de la Bourse de Montréal en tant que fournisseur canadien de ces instruments financiers. Outre le présent cours, la série compte également deux autres cours, soit « Les marchés à terme » et « Les options ». Elle est suivie de cours plus approfondis portant sur l’utilisation des instruments dérivés dans la gestion de portefeuille. Les cours ont été conçus pour répondre autant aux besoins des investisseurs institutionnels que des particuliers.

Nous commençons ce premier cours par une présentation des objectifs du cours. Puis, l’historique des instruments dérivés nous permet de les replacer dans leur contexte actuel d’utilisation. Nous poursuivons par l’exploration des contrats à terme : leur nature et leur utilisation. Nous présentons ensuite la différence entre les contrats à terme cotés en bourse (contrats à terme boursiers ou futures, en anglais) et les contrats à terme négociés hors bourse (contrats à terme de gré à gré ou forwards, en anglais) et examinons la relation étroite qui existe entre ces deux instruments. Ensuite, nous discutons des options, en insistant sur leurs caractéristiques et sur les différents profils de profits et pertes que génèrent les options d’achat et les options de vente. Nous étudions ensuite l’utilisation des instruments dérivés en tant qu’outils d’investissement pour des fins de couverture et de spéculation ou encore comme moyen d’obtenir un effet de levier ou de générer un revenu

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supplémentaire. Finalement, nous présentons le rôle ainsi qu’une revue succincte des différents instruments offerts par la Bourse de Montréal.

B. OBJECTIFS DU COURS

Les objectifs de ce cours sont, d’une part, de montrer à l’investisseur moyen les bénéfices de l’utilisation des instruments dérivés à l’intérieur d’un portefeuille et, d’autre part, de lui fournir les notions nécessaires lui permettant de tirer efficacement avantage de ces instruments dans sa stratégie d’investissement. Au fur et à mesure que vous progresserez dans ce cours, les raisons qui sous-tendent l’utilisation des instruments dérivés par les institutions et les particuliers paraîtront de plus en plus claires et les mystères qui entourent ces instruments disparaîtront graduellement. L’environnement institutionnel, la réglementation, les lois et les raisons d’être des transactions sur les instruments dérivés seront également clarifiés.

Par ailleurs, vous apprendrez les rudiments de l’évaluation du prix des instruments dérivés. Dans ce premier cours, l’approche intuitive sera privilégiée. Dans les cours suivants, nous passons de la méthode intuitive d’évaluation du prix des instruments dérivés à une approche plus mathématique. En outre, nous abordons des stratégies spéculatives plus élaborées ainsi que des exemples de montages financiers et d’options et de contrats à terme plus sophistiqués.

Dans ce cours, nous traitons également de certaines stratégies faisant appel aux instruments dérivés et permettant à l’investisseur de traduire ses opinions sur la direction future du marché en stratégie de placement. Après une explication détaillée sur les instruments dérivés de base et leur utilisation, nous abordons les produits plus spécifiques offerts par la Bourse de Montréal et illustrons leur pertinence pour le particulier.

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C. HISTORIQUE

i. Les contrats à terme boursiers, les contrats à terme de gré à gré et les options

Bien qu’il soit difficile de préciser exactement l’origine du marché des dérivés, il y a des preuves que les contrats à terme et les options étaient couramment négociés au XVIe siècle en Belgique à la bourse d’Anvers. Ces types d’instruments dérivés ont grandi en popularité et sont devenus relativement communs en Hollande et en Angleterre au milieu du XVIIe siècle.

Du fait de l’urbanisation grandissante des pays développés, les contrats à terme sont devenus vitaux pour les commerçants des villes. Ils établissaient des contrats avec les paysans avant la récolte, avec les pêcheurs avant le retour au port. De plus, ces commerçants étaient en relation avec des compagnies d’import-export telles que la Compagnie des Indes Orientales Néerlandaises et la Compagnie de la Baie d’Hudson, impliquées dans des contrats de livraison à terme de biens dont la qualité et le prix étaient définis avant le retour des expéditions.

Les premières transactions officielles sur les contrats à terme ont été enregistrées au Japon avec des titres sur le riz. Bien que l’économie du Japon féodal soit essentiellement agricole, il y avait un système de marché bien développé grâce à une présence importante de marchands et d’artisans dans les villes.

Après avoir payé leur taxe et gardé une partie du riz pour leur propre consommation, les paysans vendaient leur production excédentaire à des marchands locaux. Ceux-ci, avec le concours des seigneurs locaux, amenaient les surplus de riz sur le marché d’Osaka qui était devenu le plus important centre de commerce du riz au Japon. Vers la fin du XVIIe siècle, les gros négociants en riz et les seigneurs féodaux commencèrent déjà à maintenir des entrepôts à Osaka.

Au début, les titres sur le riz n’étaient que des reçus qui garantissaient à leur porteur la possession d’une certaine quantité de riz entreposée dans un magasin donné. À la suite d’une vente aux enchères qui déterminait le prix au comptant du riz, des titres sur le riz étaient émis après un dépôt de garantie au magasin. Cette pratique correspond au concept moderne d’opération sur marge. Au fur et à mesure du développement du marché d’Osaka, les exigences de marges diminuèrent parallèlement à l’émission de titres ayant des dates de livraison allant jusqu’à un an. Les prix des livraisons futures de riz étaient également déterminés aux enchères.

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La croissance du marché d’Osaka engendra des problèmes de logistique conduisant à la création d’une chambre de compensation qui détenait les dépôts de garantie et réglait les positions des marchands. En 1730, le marché devint si grand qu’il dut être transformé, par décret officiel, en un marché organisé. Deux types de licence de courtier étaient émis : vendeur de riz en gros et courtier en riz. Les vendeurs de riz en gros signaient et achetaient les titres sur le riz, alors que l’activité des courtiers en riz était limitée au commerce des titres déjà émis.

Les conditions qui régissaient le marché des titres sur le riz sont similaires à celles qui prévalent sur les marchés modernes des contrats à terme boursiers (durée limitée et standardisation des contrats, compensation des transactions par une chambre de compensation, et ainsi de suite). Ce marché utilisait une méthode intéressante pour établir le prix de clôture du riz et déterminer l’heure de clôture du marché. Une boîte en bois était suspendue avec un feu allumé à l’intérieur. Le prix coté lorsque la boîte était consumée devenait le prix de clôture de la journée. Ne s’étant pas aperçu que la boîte avait cessé de brûler, il arrivait souvent que les négociateurs continuent leur commerce. À ce moment, des employés, appelés « garçons d’eau », jetaient des seaux d’eau sur les négociateurs de riz pour les arrêter!

Par ailleurs, en Europe, les marchés au comptant des denrées gagnaient en popularité. La bourse d’Anvers, fondée en 1531, négociait des produits et des actifs financiers comme les devises. Finalement, une vague de spéculation gagna la bourse d’Anvers. On y prenait des paris sur le retour à bon port des bateaux, le sexe des enfants à naître, etc. Tout cela donna lieu à des contrats à terme. Au début, c’étaient des achats fermes de biens à livrer à une certaine date. Les commerçants, qui s’entendaient aujourd’hui sur un prix, achetaient des biens qu’ils paieraient plus tard en misant sur une augmentation de la valeur de ces biens. À l’inverse, ceux qui vendaient ces biens spéculaient sur une baisse des prix. Les acheteurs étaient autorisés à renégocier leurs engagements à condition de payer une prime au vendeur.

Finalement, en 1585, la bourse d’Anvers s’effondra. Les bourses d’Amsterdam en Hollande et de Londres en Grande-Bretagne prirent la relèvent et affirmèrent leur importance sur les marchés des denrées et des produits financiers en Europe. Les instruments dérivés négociés sur ces marchés avaient des caractéristiques similaires à ceux d’aujourd’hui.

Au milieu du XVIIe siècle, le commerce des options sur la bourse d’Amsterdam était devenu à ce point sophistiqué que l’on y négociait des options d’achat et de vente sur bon nombre de denrées et de produits financiers incluant des groupes d’actions. Pour la plupart, les utilisateurs de ces options étaient des spéculateurs qui, par exemple, pariaient sur les prix futurs des denrées ou le résultat des voyages commerciaux de la Compagnie des Indes Orientales Néerlandaises.

Beaucoup des pratiques spéculatives des Hollandais furent adoptées dans une Angleterre qui possédait déjà un marché d’actions développé. Comme les courtiers en denrées et


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ceux en actions (connus sous le nom de « stockjobbers ») souffraient d’une piètre réputation, le Parlement britannique, pour réguler les activités de courtage, édicta plusieurs lois dont certaines ont trait à l’utilisation injustifiée des options. Finalement, la célèbre loi dite de Barnard de 1733, sera une dernière tentative réglementaire ayant pour objectif de diminuer, voire d’éliminer l’utilisation spéculative des options. Bien que le gouvernement ait été incapable d’interdire le commerce des options, il réussit néanmoins à retirer toute protection légale à ces accords en rendant le courtier responsable de l’exécution du contrat si son client fait défaut.

Le commerce des denrées, des actions et des instruments dérivés était principalement localisé au niveau de la Bourse Royale et de l’allée de la Bourse (Exchange Alley) à Londres. Quand le prix des actions s’effondra en 1696, les activités de courtage (« stockjobbing ») furent déplacées dans les salons de café près de la Bourse Royale. Après les nombreux efforts, autant par certains courtiers eux-mêmes que par d’autres intervenants externes, pour en finir avec le commerce des instruments dérivés, la « London Stock Exchange » fut créée en 1773 dans le but de régir toutes les activités de courtage.

En ce qui concerne l’Amérique du Nord, toute discussion portant sur la naissance des instruments dérivés serait incomplète sans faire mention de la « Chicago Board of Trade » (CBOT), fondée en 1848. Malgré sa place prépondérante sur le marché des dérivés, la CBOT n’est pas la plus vieille bourse d’Amérique du Nord. Ce statut appartient à la Chambre de Commerce de New York qui fut fondée en 1768. La CBOT a été créée par un groupe important de commerçants de Chicago qui sont à l’origine de la réputation légendaire de la ville dans le commerce des denrées. Stratégiquement située sur les grands lacs. Chicago est un endroit tout désigné pour le commerce des denrées. Les commerçants étaient facilement capables de transporter de grandes quantités de marchandises sur les canaux de l’Illinois et du Michigan. Dominée à ses débuts par les marchands de céréales, la CBOT s’est élargie au commerce des denrées telles que la farine, l’avoine et les fèves ainsi qu’à beaucoup d’instruments financiers dérivés. Aujourd’hui, les contrats à terme cotés sur la CBOT portent sur un grand nombre d’actifs sous-jacents. Ces actifs incluent, entre autres, les obligations d’agences gouvernementales de 5 et 10 ans d’échéance, les obligations du Trésor américain de 2, 5 et 10 ans, les obligations du gouvernement américain de 30 ans, les fonds fédéraux à 30 jours, un swap de taux d’intérêt de 10 ans, l’indice des obligations municipales, les hypothèques et les indices.

Les premiers contrats sur les instruments dérivés en Amérique du Nord sont les « contrats à venir ». Ces contrats avaient été initiés par la CBOT pour contrecarrer les fermiers et les commerçants des campagnes qui manipulaient l’offre de produits céréaliers, en particulier le maïs, quand les prix étaient différents de ceux qu’ils avaient anticipés. Les fermiers et les commerçants de produits céréaliers négociaient les termes de ces contrats (date, qualité de la denrée à livrer) qui ont été utilisés pour la première fois sur des livraisons futures de


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farine, de céréales et de foin. En 1851, quelques années après la création des « contrats à venir », le premier contrat à terme négocié de gré à gré fut enregistré. Celui-ci gagna rapidement en popularité parmi les intervenants de la CBOT.

Malgré leur popularité, les contrats à terme de gré à gré rendaient perplexes leurs utilisateurs à cause d’une rédaction peu claire et d’un risque important de défaut. La CBOT mit fin à ces problèmes en formalisant le commerce de produits céréaliers grâce à des ententes standardisées appelées « contrats à terme boursiers ou futures, en anglais » et en obligeant à la fois les acheteurs et les vendeurs à déposer une marge. L’objectif de ces dépôts de marge auprès de la CBOT est de prévenir les défauts sur les contrats à terme boursiers de céréales. La croissance des transactions sur les contrats à terme boursiers s’accéléra à la fin du XIXe et au début du XXe siècle alors que de nouvelles bourses s’implantaient en Amérique du Nord et que la liste des produits négociés s’allongeait.

Les options ont une histoire plus courte. Avant la création de la « Chicago Board Options Exchange » (CBOE) par la CBOT en 1973, les options se négociaient dans un environnement non réglementé. Aujourd’hui la CBOE est la plus grande bourse de contrats d’option au monde.


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D. LES CARACTERISTIQUES FONDAMENTALES DES CONTRATS À TERME BOURSIERS, DES CONTRATS À TERME DE GRÉ À GRÉ ET DES OPTIONS

Les contrats à terme boursiers, les contrats à terme de gré à gré et les options sont connus sous le nom générique d’instruments dérivés. Comme leur nom l’indique, la valeur des instruments dérivés découle de celle d’un autre actif appelé actif sous-jacent. Les caractéristiques communes à tous les instruments dérivés comprennent : l’échéance ou date d’échéance (la durée de vie du contrat), la livraison, le prix d’exercice ou prix de levée (prix auquel le contrat peut être exercé) et l’actif sous-jacent.

La valeur d’une option sur le titre de la compagnie Nortel découle de la différence entre le prix d’exercice de cette option et le prix actuel du titre Nortel coté à la bourse de Toronto (TSX).

Le prix d’un contrat à terme boursier sur le pétrole brut dépend du prix actuel du pétrole brut.

i. Les contrats à terme de gré à gré et les contrats à terme boursiers

Nous abordons dans un premier temps les caractéristiques essentielles des contrats à terme de gré à gré suivies dans un deuxième temps de celles des contrats à terme boursiers. Enfin, dans un troisième temps, nous examinons les différences et les similarités entre ces deux types de contrats à terme. Avant de commencer, il est utile de mentionner que d’un point de vue économique, les contrats à terme boursiers et les contrats à terme de gré à gré sont presque identiques. Tous les deux sont des contrats qui engagent leurs signataires à échanger un bien précis à une date d’échéance et à un prix fixés d’avance. Ces contrats permettent aux acheteurs et aux vendeurs de geler, à un prix connu aujourd’hui, des transactions qu’ils effectueront dans le futur. Il y a ainsi toujours deux positions pour chaque contrat à terme : une position vendeur et une position acheteur. La partie détenant la position acheteur dans le contrat a l’obligation d’acheter ou de prendre livraison de l’actif sous-jacent à une date future, au prix défini dans le contrat. La partie ayant pris la position vendeur dans le contrat a, par contre, l’obligation de vendre ou de livrer l’actif à l’acheteur du contrat à la date et au prix convenus. Le prix d’un contrat à terme de gré à gré est fixé par les deux parties de sorte qu’au moment de sa signature, le contrat a une valeur nulle pour chacune des parties. Ainsi, au départ, il n’y a aucun coût pour les parties à entrer dans un contrat à terme de gré à gré.

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1) LES CARACTÉRISTIQUES DES CONTRATS À TERME DE GRÉ À GRÉ (FORWARDS)

Un contrat à terme de gré à gré permet à l’acheteur et au vendeur de fixer un prix aujourd’hui pour un actif livrable et payable dans le futur. Le prix convenu entre les parties est appelé prix de livraison.

Les contrats à terme de gré à gré ne sont limités que par l’imagination et le désir des parties contractantes et peuvent porter sur pratiquement tous les actifs ou variables. Par exemple, une ville craignant un hiver particulièrement froid peut décider aujourd’hui de fixer le prix de l’électricité pour l’hiver prochain en initiant un contrat à terme de gré à gré avec une compagnie hydroélectrique. La ville prendra la position acheteur dans le contrat et s’engagera ainsi à acheter l’électricité à un prix fixé aujourd’hui. Pour sa part, la compagnie hydroélectrique détiendra la position vendeur dans le contrat en s’engageant à fournir de l’électricité pour l’hiver prochain à la ville au même prix convenu.

Les contrats à terme de gré à gré sont des contrats spécifiques entre deux parties. Dans ce sens, les modalités exactes du contrat sont négociées de manière à refléter les besoins spécifiques des deux parties. En particulier, les deux parties doivent préciser aussi bien la quantité et la qualité du bien à livrer ainsi que la période et le lieu de livraison. Le risque de défaut ou de crédit est un facteur important dans ces contrats puisqu’il peut arriver qu’une des parties fasse défaut. Les conséquences d’un tel défaut doivent être aussi spécifiées dans le contrat. Le fait que les contrats à terme de gré à gré soient uniques, parce que taillés sur mesure pour les deux parties, a des avantages mais aussi des inconvénients. Ainsi, hormis le risque de défaut, il peut être difficile d’établir la compensation appropriée pour l’une des parties si sa contrepartie exprime le besoin de se libérer de ses engagements avant l’échéance. Ces contrats ne sont par conséquent pas liquides, c’est-à-dire qu’il est difficile, voire impossible, de les transférer à quelqu’un d’autre puisqu’il s’agit de contrats sur mesure pour les parties initiatrices. Les contrats à terme boursiers permettent d’éviter, à tout le moins en partie, les problèmes de risque de défaut et de liquidité associés aux contrats à terme de gré à gré.

2) LES CARACTÉRISTIQUES DES CONTRATS À TERME BOURSIERS (FUTURES)

Contrairement aux contrats à terme de gré à gré, les contrats à terme boursiers sont cotés sur une bourse, par exemple la Bourse de Montréal ou la Chicago Board of Trade (CBOT). Les transactions sur contrats à terme boursiers portent sur un bon nombre de denrées comme le blé, le canola, les fèves, le bétail, le porc, les côtes de porcs gelés, le jus d’orange et quelques autres produits de l’agriculture, mais aussi sur les métaux, les obligations gouvernementales, les actions, les devises ainsi que d’autres actifs financiers. Parce que les transactions sur contrats à terme boursiers ont lieu en bourse, les deux parties impliquées dans la transaction ne se connaissent pas en principe et n’entreront probablement jamais en contact.


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Un contrôleur financier de la société ABC désire investir en juillet dans des acceptations bancaires canadiennes de 3 mois. Craignant une baisse des taux, il contacte son courtier pour acheter un contrat à terme sur acceptations bancaires canadiennes de trois mois (BAX) venant à échéance en juillet. Le courtier achemine l’ordre d’achat dans le système de négociation électronique de la Bourse de Montréal. Un autre courtier utilisant le même système de négociation électronique et ayant comme client le contrôleur financier d’une autre entreprise avec des besoins inverses, envoie à la Bourse de Montréal un ordre de vente avec les mêmes caractéristiques. Une fois que les deux ordres ont été électroniquement appariés, les deux courtiers sont avisés des détails de la transaction. Les deux clients ont satisfait leurs obligations financières à court terme sans aucun contact direct.

Une fois signé, un contrat à terme boursier doit généralement être réglé par une livraison ou l’acceptation de l’actif sous-jacent ou la prise d’une position contraire sur le même contrat. Ce principe souffre d’une exception en ce qui concerne les contrats, par exemple les contrats à terme sur indice boursier, où le règlement s’effectue en espèces.

Par exemple, deux possibilités s’offrent à M. Larochelle s’il a pris une position acheteur dans un contrat à terme boursier qui l’engage à prendre livraison de 40 000 livres de bétail vivant livrables en juillet. Soit M. Larochelle accepte la livraison du bétail selon la date et le lieu fixés dans le contrat, soit il ferme sa position acheteur en contractant une position vendeur sur un contrat à terme identique qui l’engage à vendre la même quantité de bétail en juillet.

Si M. Larochelle accepte la livraison du bétail vivant, son profit ou sa perte dépendra de la différence entre le prix à terme fixé dans le contrat à terme boursier et la valeur au comptant du bétail au jour de livraison. Si M. Larochelle décide de fermer sa position acheteur en vendant un contrat similaire, il aura effectivement éliminé sa position sur le bétail vivant. Ses profits ou pertes vont alors provenir des fluctuations du prix du contrat à terme boursier entre le moment où il a contracté sa position acheteur et la date de sa fermeture par la prise d’une position vendeur.

Que doit savoir M. Larochelle à propos des contrats à terme boursiers avant de prendre une position? De manière générale, les caractéristiques suivantes décrivent exactement un contrat à terme boursier : une description complète de l’actif sous-jacent, y compris, si cela est nécessaire, la catégorie ou la qualité; la taille du contrat; le lieu de livraison; les mois de livraison; la définition du prix coté; les limites de variation quotidienne du prix; la marge minimale par contrat; et les limites de position. Pour l’heure, il est seulement important de

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savoir que ces caractéristiques existent pour tous les contrats à terme boursiers. Plus tard, nous explorerons en détail chacune de ces caractéristiques.

Puisque les contrats à terme boursiers sont cotés en bourse, les investisseurs, les courtiers et les professionnels de la finance exigent d’avoir accès à l’information relative à ces contrats. Ces informations sont disponibles dans la presse financière. Il est important d’être capable d’interpréter les données ainsi fournies. Les exemples suivants expliquent l’information typique donnée sur les cotations de contrats à terme boursiers apparaissant dans la section financière des journaux.


Contrats à terme

Bourse de Montréal Inc. 3 MOIS

Acceptations Bancaires Canadiennes

Termes présents sur la premièreligne Nature de l’actif sous-jacent Taille du contrat

1 $ millions; points de 100 p. cent Saison Haut Bas Ouv. Haut Bas Règl. Var. Int. en

cours Sep01 96.18 96.11 96.15 96.17 96.11 96.11 -0.05 67897 Dec01 96.45 96.25 96.41 96.42 96.25 96.26 -0.16 84653 Mar02 96.37 96.14 96.32 96.32 96.14 96.14 -0.18 36270 Jun02 96.09 95.87 96.04 96.05 95.87 95.86 -0.18 24807 Sep02 95.68 95.51 95.65 95.68 95.51 95.51 -0.16 13242 Dec02 95.27 95.12 95.26 95.27 95.12 95.11 -0.16 7166 Mar03 94.90 94.65 94.78 94.78 94.78 94.76 -0.16 2979

Vol. Est. 21639

Vol. Préc. 20606

Int. cours préc. 238661

Var. -157

10 ANS Contrat à terme sur obligations du Canada

100 000 $; points de 100 p. cent Saison Haut Bas Ouv. Haut Bas Règl. Var. Int. en

Le contrat à terme sur obligations du gouvernement du Canada de dix ans est coté à la Bourse de Montréal. La taille du contrat est de 100-000 $ CA en valeur nominale et chaque point de base vaut 10 $.

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Liste des termes de gauche à droite

Saison mois et année de livraison Haut prix le plus haut atteint au cours de l’existence du

contrat Bas prix le plus bas atteint au cours de l’existence du

contrat Ouverture prix du contrat à l’ouverture

Haut prix le plus haut de la journée Bas prix le plus bas de la journée

Règlement prix de règlement de la journée Variation différence entre le prix de règlement d’aujourd’hui et

celui du jour ouvrable précédent Intérêt en cours nombre total de contrats en vigueur; il s’agit de la

somme de toutes les positions acheteurs ou de toutes les positions vendeurs, sur un instrument précis et pour un mois donné.

Volume estimé volume estimé pour la journée Volume précédent volume de la journée ouvrable précédente

Intérêt en cours précédent intérêt en cours de la journée ouvrable précédente Variation variation du total de l’intérêt en cours

cours Sep01 104.65 103.70 103.70 103.70 103.70 103.35 -1.09 34185 Dec01 104.19 102.75 103.84 103.97 102.75 102.82 -1.09 67865

Vol. Est. 10585

Vol. Préc. 2953

Int. cours préc. 104411

Var. -2361


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Il est important de noter que le volume n’est pas égal à l’intérêt en cours. L’intérêt en cours représente le nombre total de contrats en vigueur à un moment donné, alors que le volume indique le nombre de transactions portant sur un contrat au cours d’une période donnée, comme une journée ou une semaine. Le volume comprend à la fois les positions qui ont été ouvertes et celles fermées durant la période. Puisqu’une position peut être ouverte et fermée le même jour, de nombreuses transactions sont incluses dans le volume de la journée, sans pour autant être comptabilisées dans l’intérêt en cours enregistré à la fin de la journée.

Comme on a pu le constater, il existe une très grande similitude entre les contrats à terme boursiers et les contrats à terme de gré à gré. Nous allons maintenant aborder les différences essentielles qui font que les contrats à terme boursiers sont moins sujets aux problèmes de liquidité et de risque de défaut associés aux contrats à terme de gré à gré.

3) LES DIFFÉRENCES ENTRE LES CONTRATS À TERME BOURSIERS ET LES CONTRATS À TERME DE GRÉ À GRÉ

Les plus grandes différences entre les contrats à terme boursiers et les contrats à terme de gré à gré viennent du fait capital que les contrats à terme boursiers sont cotés en bourse alors que les contrats à terme de gré à gré ne le sont pas. À ce titre, les caractéristiques (quantité, qualité et date de livraison) des contrats à terme boursiers sont standardisées alors que celles des contrats à terme de gré à gré sont négociées entre les parties. Ainsi, une date de livraison négociée entre les parties est inscrite dans un contrat à terme de gré à gré, contrairement aux contrats à terme boursiers qui ont une date ou période de livraison standardisée et connue à l’avance par tous les participants. Il s’agit là d’un aspect distinctif des instruments cotés en bourse qui permet d’assurer la fiabilité des transactions. En effet, la standardisation permet aux participants de s’assurer exactement de ce qu’ils achètent ou de ce qu’ils vendent d’autant plus que, dans le cas des contrats à terme boursiers, les deux parties impliquées ne se connaissent normalement pas. Le tableau 1 suivant illustre les caractéristiques de deux contrats à terme boursiers, l’un étant le contrat à terme sur indice - S&P Canada 60 et l’autre, le contrat à terme sur obligations du gouvernement du Canada de dix ans.


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Tableau 1

Caractéristiques du contrat à terme sur indice — S&P Canada 60 et du contrat à terme sur obligations du gouvernement du Canada de dix ans (en vigueur le 2 octobre 2001)

Contrat à terme sur indice - S&P Canada 60*

Contrat à terme sur obligations du gouvernement du Canada de dix ans

Actif sous-jacent

L’indice S&P/TSX 60 Les obligations du gouvernement du Canada qui : i) ont un terme à courir entre 8 ans et 10 ans 6 mois, à partir du premier jour du mois de livraison, calculé en arrondissant au trimestre entier précédent; ii) ont un montant nominal en cours d’au moins 3,5 milliards de dollars canadiens; iii) sont à l’origine vendues par adjudication comme des émissions de dix ans; iv) sont émises et livrées le ou avant le 15e jour précédant la première journée à laquelle un avis de livraison est soumis pour un mois de livraison

Valeur nominale

1 contrat = 200 $ CA multiplié par le niveau de l’indice S&P/TSX 60

100 000 $ CA de valeur nominale d’une obligation du gouvernement du Canada avec un coupon notionnel de 6 %

Mois d’échéance

Mars, juin, septembre et décembre Mars, juin, septembre et décembre

Cotation des prix

Coté en points d’indice, à deux décimales près

Coté par 100-$ CA de valeur nominale

Unité de fluctuation

minimale des prix

0,05 point d’indice = 10-$ CA par contrat 0,01 = 10 $ CA par contrat

Type de contrat

Règlement en espèces Livraison physique d’obligations gouvernementales canadiennes éligibles

Limites de position

30-000 positions acheteur ou vendeur nettes pour toutes les échéances combinées

11 400 contrats

Limite quotidienne de

variation des cours

Un arrêt de négociation des contrats à terme sur indice sera coordonné avec le déclenchement du mécanisme d’arrêt de transaction des actions sous-jacentes (« coupe-circuit ») établi conjointement avec la Bourse de New York et la Bourse de Toronto

3 points (3-000 $ CA) par contrat à la hausse ou à la baisse par rapport au prix de règlement du jour ouvrable précédent

* Instrument basé sur l’indice S&P/TSX 60


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Puisque les investisseurs n’ont pas le loisir de négocier les modalités des contrats à terme boursiers, ils font face à un dilemme quand ces contrats ne satisfont pas leurs besoins. Dans ce cas, ils peuvent toujours sacrifier la liquidité des contrats à terme boursiers et négocier un contrat à terme de gré à gré dont les modalités sont spécifiées pour satisfaire aux exigences de taille, de qualité et de date de livraison de chacune des parties. Ces contrats sont souvent établis entre deux institutions financières ou entre une institution financière et un de ses clients. Si les contrats à terme de gré à gré ont l’avantage d’être conformes aux besoins des parties, comme mentionné précédemment, ils souffrent d’un problème de liquidité que la standardisation des contrats à terme boursiers permet de réduire. En effet, un contrat standard est facilement transférable d’autant plus que les parties ayant initié le contrat, comme nous l’avons indiqué auparavant, ne se connaissent pas. Ainsi, si l’une des parties veut fermer sa position, il lui suffit d’en donner l’ordre à son courtier pour que ce dernier liquide le contrat en bourse.

Hormis la standardisation qui permet de limiter le problème de liquidité, les bourses qui ont inscrit à leur cote des contrats à terme boursiers, ont mis en place trois autres dispositifs qui permettent d’annuler quasiment le risque de défaut. Il s’agit 1) de la chambre de compensation, 2) du système de marge, et 3) du système de règlement quotidien.

1) Dans le cas des transactions sur des contrats à terme boursiers, la chambre de compensation s’interpose entre chaque partie et, de ce fait, devient le vendeur pour la partie qui détient la position acheteur dans le contrat et l’acheteur pour la partie qui détient la position vendeur. L’exécution des engagements de chacune des parties dans le contrat est ainsi garantie par la chambre de compensation, ôtant ainsi le risque de défaut de la contrepartie.

2) Contrairement aux contrats à terme de gré à gré, les contrats à terme boursiers requièrent le dépôt d’une marge. Le dépôt d’une marge est un moyen additionnel pour réduire le risque de défaut. Chacune des parties impliquées dans le contrat doit maintenir un compte sur marge, tel que défini par la bourse et la chambre de compensation. La marge est soit un montant fixe en dollars établi par contrat ou un pourcentage défini de la valeur de l’actif sous-jacent au contrat. Le montant de la marge exigée variera en fonction de la volatilité du marché et de la perception par la bourse ou la chambre de compensation du risque possible de défaut. Par exemple, en date du 1er octobre 2001, un dépôt de marge de 7000 $ CA est requis pour les spéculateurs pour l’ouverture d’une position sur les contrats à terme sur indice — S&P Canada 60 cotés à la Bourse de Montréal. Pour les opérations de couverture, ce dépôt est de 6700 $ CA. À la même date, l’ouverture d’une position sur les contrats à terme sur acceptations bancaires canadiennes de trois mois exige le dépôt d’une marge auprès de la Bourse de 650 $ CA pour les spéculateurs et de 600 $ CA pour les opérateurs en couverture. Par contraste, aucune obligation de marge n’est exigée dans le cas des contrats à terme de gré à gré. Cependant, l’une ou l’autre des parties pourrait insister sur une forme quelconque de garantie. Comme il en va pour


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toutes les modalités des contrats à terme de gré à gré, la question de la garantie d’exécution du contrat est négociée entre les parties impliquées.

3) Contrairement aux contrats à terme de gré à gré où les profits et les pertes sont réglés à la livraison, les contrats à terme boursiers requièrent un règlement quotidien. À la fin de chaque jour ouvrable, les profits ou pertes de la journée sont inscrits sur le compte sur marge de chaque partie. Les profits sont déposés sur le compte alors que les pertes en sont retirées. Le dispositif de règlement quotidien réduit le risque de défaut puisqu’il limite la période de garantie à une journée. En effet, si les pertes sont trop importantes, la partie ayant enregistré cette perte recevra, de la part de son courtier, un appel de marge l’enjoignant de renflouer son compte faute de quoi sa position sera fermée. D’ailleurs, le dispositif de règlement quotidien des contrats à terme boursiers amène à penser qu’un contrat à terme boursier s’apparente à une série de contrats à terme de gré à gré d’une journée. Cette analogie renforce les similarités qui existent entre les contrats à terme boursiers et les contrats à terme de gré à gré, tout en montrant leurs principales différences.

4) LES REVENUS SUR LES CONTRATS À TERME BOURSIERS ET LES CONTRATS À TERME DE GRÉ À GRÉ

Il est plus simple de commencer par expliquer les revenus sur un contrat à terme de gré à gré pour ensuite étendre le concept à un contrat à terme boursier.

Prenons le cas d’un investisseur qui prend une position acheteur sur un contrat à terme portant sur 100 tonnes métriques de canola, au prix de 440,60 $ la tonne, avec livraison le 20 octobre, c’est-à-dire dans trois mois à partir de maintenant. À l’échéance, l’investisseur prendra livraison des 100 tonnes de canola inscrites au contrat au prix de livraison de 440,60 $ la tonne. En supposant que le 20 octobre le prix au comptant est de 450,60 $ la tonne et que l’investisseur vend immédiatement le canola sur le marché, il gagnera 10 $ (450,60 $ – 440,60 $) la tonne, soit un gain total de 1000 $. Au contraire, si le prix du canola en date du 20 octobre est de 430,60 $ la tonne, l’investisseur perdra un total de 1000 $ puisqu’il doit acheter le canola à un prix supérieur (440,60 $) à celui auquel il peut le vendre sur le marché (430,60 $).

Cet exemple illustre le fait que le revenu gagné ou perdu sur une position acheteur sur un contrat à terme de gré à gré, correspond au prix au comptant à l’échéance du contrat moins le prix de livraison spécifié dans le contrat.

Le gain (revenu gagné) par le détenteur d’une position vendeur sur un contrat à terme représente exactement la perte (revenu perdu) du détenteur de la position acheteur et vice versa. Le gain ou la perte d’une position vendeur sur un contrat à terme de gré à gré correspond au prix de livraison spécifié dans le contrat moins le prix au comptant à

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ter

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de

gré

à g

ré


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l’échéance du contrat. Cela provient du fait que l’investisseur qui détient une position vendeur doit acheter l’actif au prix au comptant sur le marché et le vendre au prix de livraison. Il s’ensuit que si le prix de livraison est supérieur (est inférieur) au prix au comptant, le détenteur de la position vendeur enregistrera des gains (pertes).

Revenus sur les contrats à terme de gré à gré

POSITION ACHETEUR P = ST–K

POSITION VENDEUR P = K– ST

où P est le revenu

K est le prix de livraison

ST est le prix de l’échéance

Comme les formules de revenus le montrent, il existe une relation linéaire, de 1 pour 1, entre les revenus liés à une position acheteur sur un contrat à terme et le prix au comptant de l’actif sous-jacent. Si le prix au comptant dépasse le prix de livraison de 1 $, le détenteur d’une position acheteur gagne 1 $. À l’inverse, le détenteur d’une position vendeur perd 1 $. Si le prix au comptant est inférieur au prix à la livraison de 1 $, le détenteur de la position acheteur perd 1 $ et celui qui détient une position vendeur gagne 1 $. Du fait de cette relation linéaire, les contrats à terme sont considérés comme étant un jeu à somme nulle. En effet, si l’on ignore les coûts de transaction, les revenus gagnés (perdus) sur une position sont exactement annulés par les pertes (gains) subies sur l’autre position.

Mais alors comment se comparent les revenus (gains ou pertes) sur un contrat à terme de gré à gré à ceux enregistrés sur un contrat à terme boursier? Admettons qu’une position acheteur sur un contrat à terme de gré à gré sur l’or livrable en juin permet d’enregistrer un gain de 2 500 $. Un contrat à terme boursier ayant les mêmes caractéristiques permettra également de gagner 2-500 $. Les revenus gagnés ou perdus sont donc identiques en bout de ligne pour ces deux types de contrats. Toutefois, contrairement au contrat à terme de gré à gré où la totalité des 2-500 $ de gain est réalisée le jour de la livraison, pour ce qui est du contrat à terme boursier, cette somme est encaissée au jour le jour tout au long de la vie du contrat. Rappelons qu’avec le dispositif de règlement quotidien, les gains ou pertes sont quotidiennement inscrits sur le compte sur marge de chaque partie.

Les graphiques suivants illustrent la linéarité des revenus des contrats à terme. Le revenu issu d’un contrat à terme de gré à gré est égal au profit ou à la perte illustré graphiquement puisqu’il n’y a pas de coût à l’entrée d’un contrat à terme de gré à gré pour les deux parties.


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ii. Les options

Une option est un contrat qui, moyennant une prime, donne à son détenteur le droit et non l’obligation d’acheter ou de vendre l’actif sous-jacent à un prix déterminé, et ce, avant ou à une date d’échéance donnée. Ainsi, contrairement au contrat à terme où les parties sont obligées d’honorer leurs engagements respectifs, un contrat d’option confère à son détenteur un droit qu’il n’exercera que si cela est dans son intérêt. Par contre, le vendeur de l’option (le signataire) est dans l’obligation de respecter ses engagements si l’acheteur exerce son option. Bien entendu, le vendeur n’aura à respecter aucun engagement si l’acheteur laisse l’option expirée sans l’exercer.

Les éléments suivants caractérisent les options.

Il existe deux types d’options : les options d’achat (call options, en anglais) et les options de vente (put options, en anglais). Le détenteur d’une option d’achat a le droit d’acheter un actif sous-jacent, alors que le détenteur d’une option de vente bénéficie du droit de vendre un actif sous-jacent. Par conséquent, si le détenteur décide d’exercer son droit, le vendeur est dans l’obligation soit de vendre l’actif sous-jacent à l’acheteur d’une option d’achat, soit d’acheter l’actif sous-jacent du détenteur d’une option de vente.

La prime : Dans la mesure où exercer une option va clairement à l’encontre des intérêts de celui qui l’a vendue, l’acheteur doit le compenser pour le risque qu’il assume. C’est pourquoi l’acheteur fait un paiement au vendeur au début du contrat. Cela s’appelle la

Prix au comptant à l’échéance

profits

pertes

Revenus Prix

de livraison

-

S T =K

S T <K

S T >K

+

GRAPHIQUE 1 : Revenus d’une position acheteur sur uncontrat à terme de gré à gré

Pente de 1:1


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prime de l’option. Si l’acheteur n’exerce pas l’option, sa perte maximale demeure le montant de la prime. Symétriquement, le profit maximum que peut réaliser le vendeur est égal au montant de la prime.

Le prix de levée ou prix d’exercice : Correspond au prix spécifié dans le contrat et auquel l’actif sous-jacent sera acheté ou vendu si le détenteur de l’option décide d’exercer son droit.

L’échéance ou date d’expiration de l’option : Comme le contrat à terme boursier, une option comporte une date d’échéance spécifiée au contrat. Pour la plupart des options, la date d’échéance est inférieure à neuf mois à compter de l’émission de l’option. Il existe néanmoins des options à plus longue échéance.

Options américaines et options européennes : Les options sont de deux genres : les américaines et les européennes. Les options américaines peuvent être exercées tout au long de leur durée de vie jusqu’à l’échéance alors que les options européennes ne peuvent être exercées qu’à l’échéance. La flexibilité des options américaines les rend généralement plus coûteuses que les européennes. Hormis les options sur indice qui sont généralement européennes, la plupart des options cotées en bourse sont américaines.

Les options sont cotées en fonction d’un volume standard d’actifs sous-jacents. Par exemple, toutes les options sur actions cotées en bourse portent sur 100 actions par contrat.

Un investisseur appelle son courtier et lui donne l’instruction d’acheter un contrat d’option d’achat sur Alcan au prix de levée de 75 $ CA. Il s’agit d’une option pour acheter 100 actions d’Alcan à un prix de levée de 75 $ CA par action pendant toute la durée de vie de l’option y compris le jour de l’échéance de l’option. Le courtier informe alors le négociateur sur le parquet de la bourse de la création du contrat. À la Bourse de Montréal, l’ordre sera transmis au marché par un système de négociation électronique qui enregistre et apparie tous les ordres portant sur les instruments dérivés inscrits à la Bourse. Quand l’ordre a été enregistré et apparié dans le système de la Bourse, le négociateur informera le courtier de l’exécution de la transaction. La transaction n’exige aucune rencontre entre les courtiers puisque l’exécution de tous les ordres se fait électroniquement.

Concrètement, l’acheteur d’une option d’achat souhaite que le prix de l’actif sous-jacent augmente, alors que l’acheteur d’une option de vente souhaite une baisse du prix de l’actif sous-jacent.

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L’exemple suivant illustre une cotation type des options telle qu’elle apparaît dans les pages financières des journaux.

De gauche à droite Prix de levée prix d’exercice ou prix de levée Achat prix de règlement de la journée des options d’achat Vente prix de règlement de la journée des options de ventes

Volume précédent des options d’achat volume estimé des transactions sur options d’achat au cours de la journée ouvrable précédente

Volume précédent des options de vente volume estimé des transactions sur options de vente au cours de la journée ouvrable précédente

Intérêt en cours pour les options d’achat nombre de contrats d’option d’achat en circulation sur le marché; cela correspond au nombre total de toutes les positions acheteur ou vendeur sur les options d’achat

Intérêt en cours pour les options de vente

nombre de contrats d’option de vente en circulation sur le marché; cela correspond au nombre total de toutes les positions acheteur ou vendeur sur les options de vente

Termes présents sur la 1re ligneNature de l’actif sous-jacentTaille du contratFormat de la cotation

Options

Bourse de Montréal Inc.Options sur contrats à terme sur

Aceptations Bancaires Canadiennes de 3 mois1 $ millions; points de 100 p. cent

Prix de levée

Achats Ventes

Sep Déc Mar Sep Déc Mar

94.00 2.11 2.26 2.40 s s s

94.25 1.86 2.01 2.10 s s s

94.00 1.61 1.76 1.85 s s s

94.75 1.36 1.51 1.60 s s 0.01

95.00 1.11 1.26 1.35 s s 0.01

95.25 0.86 1.01 1.20 s s 0.02

95.50 0.61 0.76 0.90 s s 0.03

95.75 0.36 0.53 0.75 s 0.02 0.05

96.00 0.11 0.31 0.45 s 0.05 0.10

96.25 0.01 0.15 0.3 0 0.14 0.18 0.25

96.50 s 0.06 0.10 0.29 0.39 0.50

96.75 s 0.01 0.05 0.50 0.64 0.80

97.00 s s 0.03 0.74 0.89 1.00

Vol. préc. des options d’achatVol. préc. des options de vente

700

100

Int. en cours

Int. en cours

1078

9493

L’option sur contrats à terme suracceptations bancaires canadiennesde trois mois est cotée à la Bourse deMontréal. La taille du contrat est de1 000 000 $ CA en valeur nominale,coté en point de 100 %.

Termes présents sur la 1re ligneNature de l’actif sous-jacentTaille du contratFormat de la cotation

Options



Prix de levée

Achats Ventes


94.00 2.11 2.26 2.40 s s s

94.25 1.86 2.01 2.10 s s s

94.00 1.61 1.76 1.85 s s s

94.75 1.36 1.51 1.60 s s 0.01

95.00 1.11 1.26 1.35 s s 0.01

95.25 0.86 1.01 1.20 s s 0.02

95.50 0.61 0.76 0.90 s s 0.03

95.75 0.36 0.53 0.75 s 0.02 0.05

96.00 0.11 0.31 0.45 s 0.05 0.10

96.25 0.01 0.15 0.3 0 0.14 0.18 0.25

96.50 s 0.06 0.10 0.29 0.39 0.50

96.75 s 0.01 0.05 0.50 0.64 0.80

97.00 s s 0.03 0.74 0.89 1.00


700

100

Int. en cours

Int. en cours

1078

9493

Options



Prix de levée

Achats Ventes


94.00 2.11 2.26 2.40 s s s

94.25 1.86 2.01 2.10 s s s

94.00 1.61 1.76 1.85 s s s

94.75 1.36 1.51 1.60 s s 0.01

95.00 1.11 1.26 1.35 s s 0.01

95.25 0.86 1.01 1.20 s

s s s

94.00 1.61 1.76 1.85 s s s

94.75 1.36 1.51 1.60 s s 0.01

95.00 1.11 1.26 1.35 s s 0.01

95.25 0.86 1.01 1.20 s s 0.02

95.50 0.61 0.76 0.90 s s 0.03

95.75 0.36 0.53 0.75 s 0.02 0.05

96.00 0.11 0.31 0.45 s 0.05 0.10

96.25 0.01 0.15 0.3 0 0.14

s 0.02

95.50 0.61 0.76 0.90 s s 0.03

95.75 0.36 0.53 0.75 s 0.02 0.05

96.00 0.11 0.31 0.45 s 0.05 0.10

96.25 0.01 0.15 0.3 0 0.14 0.18 0.25

96.50 s 0.06 0.10 0.29 0.39 0.50

96.75 s 0.01 0.05 0.50 0.64 0.80

97.00 s s 0.03 0.74 0.89 1.00


700

100

Int. en cours

Int. en cours

0.18 0.25

96.50 s 0.06 0.10 0.29 0.39 0.50

96.75 s 0.01 0.05 0.50 0.64 0.80

97.00 s s 0.03 0.74 0.89 1.00


700

100

Int. en cours

Int. en cours

1078

9493

L’option sur contrats à terme suracceptations bancaires canadiennesde trois mois est cotée à la Bourse deMontréal. La taille du contrat est de1 000 000 $ CA en valeur nominale,coté en point de 100 %.


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iii. Revenus sur les contrats d’option

1) LES OPTIONS D’ACHAT Contrairement aux contrats à terme, les options n’ont pas un profil de revenu linéaire. L’acheteur d’une option n’encourt pas d’autres pertes que le montant de la prime payée, car il n’est pas obligé d’exercer son option quand ce n’est pas à son avantage. L’acheteur d’une option d’achat exercera son droit uniquement si le prix au comptant à l’échéance est supérieur au prix d’exercice.

La valeur intrinsèque d’une option d’achat à un temps t donné est égale au maximum de la différence entre le prix comptant au temps t (St) et le prix d’exercice (X) et zéro : [valeur intrinsèque = Max(St - X, 0)]. La valeur intrinsèque est donc toujours positive ou nulle et représente le revenu de l’acheteur s’il exerce son option. Tout comme les contrats à terme, les options sont également un jeu à somme nulle, en ce sens que si une partie gagne 1 $, l’autre partie perd 1 $. La valeur intrinsèque représente donc aussi le revenu perdu par le vendeur de l’option. Notons que ce revenu ne tient pas compte de la prime payée par l’acheteur au vendeur pour acquérir l’option.

Par exemple, supposons qu’un investisseur achète un contrat d’option d’achat sur l’action BCE au prix de levée de 25 $. À l’échéance, si le prix de l’action BCE est de 28 $, l’investisseur exercera l’option en achetant du vendeur de l’option 100 actions de BCE à 25 $. L’investisseur peut alors revendre immédiatement ses actions au prix au comptant sur le marché, soit 28 $ par action, réalisant un gain de 3 $ par action.

Dans cet exemple, le revenu de l’acheteur du contrat d’option d’achat est égal au maximum 1) du revenu provenant de l’exercice de l’option, ou 2) de zéro (l’acheteur laissera expirer son option si son exercice entraîne des pertes). La formule ci-dessous exprime ce résultat.

Revenu de l’acheteur d’une option d’achat

P = M AX ( ST –X , 0 ) où P est le revenu

X est le prix d’exercice

ST est le prix au comptant à l’échéance au temps T.1

Le revenu du vendeur d’une option d’achat peut être exprimé comme étant : 1) zéro (si le prix d’exercice est supérieur au prix au comptant, ou 2) négatif (si le prix d’exercice est inférieur au prix au comptant). 1 Notons que nous utilisons l’indice de temps t pour désigner une date qui peut être avant ou à l’échéance et l’indice de temps T pour désigner la date d’échéance. Dans ce dernier cas t = T.


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Revenu du vendeur d’une option d’achat

P = –Max ( ST–X,0 ) où P est le revenu


ST est le prix au comptant à l’échéance au temps T

À ce stade, vous vous posez certainement la question suivante : « Si le vendeur n’a d’autre choix que de récolter un revenu négatif ou nul, pourquoi prendrait-il le risque de vendre une option d’achat? » Tout simplement parce que le vendeur reçoit une prime en échange du risque qu’il encourt. Toutefois, à des fins de simplification, on utilise le revenu à l’échéance (ou à l’exercice de l’option) qui ne tient pas compte de la prime que le vendeur reçoit lorsque l’option a été émise à l’origine. Comme le montrent les graphiques suivants, le profit maximal de l’acheteur d’une option d’achat est illimité alors que sa perte maximale se limite au montant de la prime payée. De même, sachant que les options sont un jeu à somme nulle, le profit maximal du vendeur se limite à la prime reçue alors que sa perte est illimitée.

S T <X Prix au comptant à l’échéance

REVENUS

ST >X

PRIX D’EXERCICE

GRAPHIQUE 3 : Revenus et profits/pertes d’une position acheteur sur une option d’achat

ST =X

+

0

( S T - X )

-

PROFITS OU PERTES

Prime

Pente de 1:1


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2) OPTIONS DE VENTE Considérons encore une fois les actions de BCE.

Supposons qu’un investisseur achète des options de vente sur les actions BCE au prix d’exercice de 25 $. Si les actions de BCE valent 28 $ à l’échéance, les options de vente n’auront aucune valeur et l’investisseur ne les exercera pas. Cependant, si les actions de BCE valent, par exemple, 22 $ à l’échéance, l’investisseur pourra les acheter et ensuite exercer ses options de vente forçant ainsi le vendeur à prendre livraison des actions au prix d’exercice de 25 $. Il en résulte un gain de 3 $ par action pour l’investisseur.

Le revenu de l’acheteur d’une option de vente (valeur intrinsèque de l’option de vente) peut ainsi se traduire comme étant le maximum: 1) du prix d’exercice moins le prix au comptant de l’actif à l’échéance, ou 2) zéro.

Revenu de l’acheteur d’une option de vente (position acheteur)

P = Max ( X–ST,0 )

où P est le revenu



Prix au comptant à l’échéance ST >X

S T <X ST =X

+

0

- ( S T - X )

- REVENUS PROFITS OU PERTES

GRAPHIQUE 4 : Revenus et profits/pertes d’une position vendeur sur une option d’achat

Prime

PRIX D’EXERCICE

Pente de -1:1

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on

de

ven

te


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Le revenu pour le vendeur ou le signataire d’une option de vente est : 1) zéro (si le prix d’exercice est inférieur au prix du marché), ou 2) négatif (si le prix d’exercice est supérieur au prix du marché).

Revenu du vendeur d’une option de vente (position vendeur)

P = –Max ( X–ST,0 )

où P est le revenu



Les revenus et les profits ou pertes sur les options de vente sont illustrés par les graphiques suivants, respectivement pour l’acheteur et le vendeur :


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Quand une option a une valeur intrinsèque positive, l’option est dite en jeu. À l’inverse, si une option n’a pas de valeur intrinsèque, elle est dite hors jeu. Quand le prix d’exercice est égal au prix au comptant de l’action, l’option est dite à parité.


S T <X

ST >X S T =X

+

0

- ( X - S T )

-

REVENUS

PROFITS OU PERTES

Prime

PRIX D’EXERCICE

GRAPHIQUE 6 :

Revenus et profits/pertes d’une position vendeur sur une option de vente

Pente de 1:1


S T <X

ST >X ST =X

+

0

( X - S T )

-

REVENUS

PROFITS OU PERTES

Prime

PRIX D’EXERCICE

GRAPHIQUE 5 : Revenus et profits/pertes d’une position acheteur sur une option de vente

Pente de -1:1


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Option d’achat Option de vente En jeu 0>− XST 0>− TSX À parité 0=− XST 0=− TSX Hors jeu 0<− XST 0<− TSX

Où ST – X est égal à la valeur intrinsèque de l’option d’achat au temps T, et X – ST est égal à la valeur intrinsèque de l’option de vente. La valeur intrinsèque est égale à zéro quand l’une ou l’autre de ces opérations donne un résultat négatif.


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E. UTILISATION DES INSTRUMENTS DÉRIVÉS COMME OUTILS DE PLACEMENT

Les instruments dérivés sont utilisés dans de nombreuses situations d’investissement. Un instrument dérivé peut servir comme un instrument d’investissement en soi, un outil de gestion du risque ou comme un moyen pour traduire un point de vue sur l’évolution du marché en stratégie d’investissement. Alors que l’utilisation la plus populaire des instruments dérivés reste la couverture ou la gestion du risque, beaucoup d’investisseurs utilisent les dérivés pour améliorer la rentabilité de leur portefeuille.

Il existe trois groupes distincts d’acteurs sur le marché : les opérateurs en couverture (hedgers, en anglais), les spéculateurs et les arbitragistes. Les opérateurs en couverture souhaitent éliminer l’incertitude liée à l’évolution des prix dans le futur et sont disposés à abandonner une portion de leur rendement pour diminuer leur risque. Les spéculateurs veulent par contre prendre le risque de fluctuation des prix dans le futur en échange d’un gain potentiel plus grand. Ces derniers remplissent deux rôles. Ils négocient aussi bien entre eux qu’avec les opérateurs en couverture ou ceux qui veulent se départir de leur risque. Les spéculateurs sont indispensables au bon fonctionnement du marché dans la mesure où leur ferveur pour le risque rend le marché actif. Si les producteurs et les consommateurs de marchandises (les utilisateurs) étaient les seuls acteurs du marché, les achats et les ventes seraient appariés lentement. Il y aurait dans un tel cas trop peu de transactions pour maintenir la liquidité du marché ce qui éliminerait du coup la protection contre le risque que recherchent les opérateurs en couverture. Les arbitragistes cherchent à profiter des différences de prix entre des actifs ayant des profils identiques de flux financiers. En principe, une opération d’arbitrage ne requiert aucun investissement. Les profits résultant des opérations d’arbitrage sont donc sans risque. En effet, si deux actifs ayant les mêmes caractéristiques se vendent à des prix différents, l’arbitragiste peut, de façon simultanée, financer l’achat de l’actif le moins coûteux par la vente de l’actif le plus coûteux. Sans aucun investissement, il récolte ainsi un profit d’arbitrage égal à la différence de prix entre les deux actifs. La notion d’arbitrage est développée beaucoup plus en profondeur dans les cours suivants. Notons tout simplement ici que les opérations d’arbitrage sont très importantes pour la détermination du prix des instruments dérivés.

i. Réduction du risque – la couverture (Hedging)

Les investisseurs se couvrent pour minimiser leurs pertes potentielles mais, ce faisant, ils abandonnent une partie de leur rendement. Les opérateurs en couverture ont un intérêt matériel pour l’actif sous-jacent au contrat. Ils peuvent être des producteurs, comme les agriculteurs, les compagnies minières, forestières ou productrices de pétrole. Ils peuvent aussi être des utilisateurs comme, les boulangers, les usines de papier, les bijoutiers, les

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gestionnaires de fonds, les administrateurs d’entreprises et les distributeurs de pétrole. En général, les producteurs vendent des contrats à terme ou achètent des options de vente, alors que les utilisateurs achètent des contrats à terme ou achètent des options d’achat.

Les contrats à terme sont les instruments les plus utilisés pour la couverture. Les producteurs de denrées agricoles, de bétail et d’autres produits (comme le sucre, le cacao et l’or) prennent des positions vendeur sur les contrats à terme qui les engagent à livrer des biens qu’ils n’ont pas encore produits. Ils le feront si le prix des contrats à terme, en date d’aujourd’hui, leur est favorable ou simplement pour fixer le montant qu’ils recevront lors de la livraison de leurs produits sur le marché.

À l’inverse, les utilisateurs de produits ou de matières premières prennent des positions acheteur sur les contrats à terme pour figer, au prix d’aujourd’hui, le règlement d’une transaction venant à échéance dans le futur. La Bourse de Montréal offre un bon nombre de contrats à terme et leur utilisation pour des fins de couverture sera exposée en détail dans les cours subséquents.

Notons tout simplement ici qu’il existe deux types d’opérations de couverture basées sur des contrats à terme : une opération de couverture vendeur et une opération de couverture acheteur. Une opération de couverture vendeur implique une position vendeur sur l’actif sous-jacent; les producteurs sont donc des opérateurs en couverture vendeur. Une opération de couverture acheteur implique une position acheteur sur l’actif sous-jacent; les utilisateurs sont donc des opérateurs en couverture acheteur.

Les options peuvent aussi être utilisées pour des fins de couverture. Par exemple, un investisseur qui détient des actions peut protéger son portefeuille contre une baisse des prix en achetant des options de vente sur ses actions. Il s’assure ainsi, si les prix baissent effectivement, d’un prix de vente minimal égal au prix d’exercice des options. À l’inverse, un investisseur qui a vendu des titres à découvert en les empruntant auprès de son courtier et en les vendant sur le marché, pourrait vouloir acheter des options d’achat pour protéger son portefeuille contre une hausse soudaine des marchés.

Dans l’exemple suivant, nous montrons la pertinence d’un instrument dérivé en tant qu’instrument de couverture en comparaison avec d’autres stratégies d’investissement.

Supposons qu’un investisseur a besoin d’une grosse somme d’argent dans trois mois et, pour ce faire, a décidé de vendre une partie de son portefeuille d’actions. Le prix des actions dans trois mois est incertain, mais la somme dont il a besoin est déjà déterminée. Trois possibilités s’offrent à lui s’il veut recevoir un bon prix pour ses actions :

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1. Vendre le titre maintenant et investir la somme ainsi recueillie au taux sans risque (p, ex., acheter des bons du Trésor de trois mois).

2. Acheter une option de vente.

3. Prendre une position vendeur sur un contrat à terme.

Scénario 1 : en vendant l’action maintenant et en investissant la somme recueillie, l’investisseur connaît avec certitude ses flux monétaires présents et futurs. Toutefois, les investissements au taux sans risque offrent des rendements très faibles. De plus, dans l’éventualité d’une hausse prononcée du prix des actions, le coût d’opportunité lié à une vente immédiate peut être élevé dans le sens où l’investisseur perd des profits qu’il aurait pu réaliser s’il n’avait pas vendu son action plus tôt.

Scénario 2 : en achetant une option de vente, l’investisseur s’assure d’un prix minimal de vente de l’action dans 90 jours. Toutefois, il doit payer une prime aujourd’hui pour acquérir cette option de vente. Néanmoins, en plus du bénéfice de l’assurance contre une chute des prix, l’investisseur est en mesure de profiter de tout mouvement haussier des prix au cours des trois prochains mois.

Scénario 3 : en prenant une position sur un contrat à terme, l’investisseur fixe aujourd’hui son prix de vente dans 90 jours. Toutefois, comme dans le scénario 1, bien qu’il n’y ait pas de risque de perte, l’investisseur n’a aucune possibilité de profiter d’une hausse du marché.

L’exemple suivant illustre également l’utilisation d’un instrument dérivé en tant qu’instrument de couverture.

Nathalie Fournier, domiciliée au Canada, dispose d’un placement aux États-Unis qui arrive à échéance dans 6 mois. Elle désire convertir le produit de la vente en dollars canadiens. Comme elle n’est pas certaine du taux de change qui s’appliquera, elle décide de prendre une position dans un contrat à terme.

Puisque Nathalie recevra des dollars américains qu’elle veut convertir en dollars canadiens, elle prend une position vendeur sur un contrat à terme sur le dollar américain. Le prix spécifié au contrat est de 1,45 $ CA par dollar américain. Si dans 6 mois, c’est-à-dire à l’échéance de son investissement, le dollar américain se vend à 1,40 $ CA, elle gagnera 0,05 $ CA sur le contrat à terme. Dans les faits, Nathalie bénéficie d’un taux de change garanti qui la protège contre une chute de la valeur du dollar américain par rapport au dollar canadien. Hormis le dépôt d’une

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marge auprès de la chambre de compensation, le coût supporté par Nathalie pour entrer dans cette transaction est nul. Bien entendu, l’inconvénient de cette stratégie est que, dans l’éventualité d’une appréciation du dollar américain par rapport au dollar canadien, il sera impossible pour Nathalie d’en profiter puisqu’elle a fixé son taux de change à 1,45 $ CA pour 1 $ US.

Au contraire, si elle achète une option de vente sur le dollar américain, elle bénéficiera d’un taux de change minimum garanti et sera capable de profiter d’une appréciation du dollar américain par rapport au dollar canadien. Pour avoir ce bénéfice, elle devra par contre payer une prime pour acquérir l’option de vente.

Les opérateurs en couverture veulent se couvrir principalement pour se protéger contre une fluctuation défavorable des prix qui viendrait réduire leurs profits. Par exemple, une compagnie pétrolière de distribution pourrait vouloir se couvrir contre une hausse des prix du pétrole brut qui résulterait d’une escalade des tensions au Moyen-Orient.

En août, une compagnie pétrolière achète 1 000 contrats à terme sur le pétrole brut pour le mois de décembre, représentant 1-000-000 de barils de pétrole brut à 35 $ US le baril, pour un coût total de 35 millions $ US. Durant l’automne, l’interruption des approvisionnements en pétrole brut aux pays occidentaux à la suite des tensions politiques a entraîné une forte augmentation des prix. En décembre, le prix du baril se négociait à 42 $ US, mais la compagnie pétrolière s’est couverte contre cette situation. En décembre, cette compagnie peut prendre livraison du pétrole brut à 35 $ US le baril, pour une économie de 7 millions $ US (7 $ US x 1 million de barils). Au lieu de prendre livraison du pétrole à 35-$ US le baril, la compagnie a aussi la possibilité de vendre ses contrats à terme à 42 $ US le baril et d’utiliser le profit de 7-$ US le baril pour contrebalancer le prix plus élevé qu’elle doit payer en s’approvisionnant directement sur le marché au comptant. Dans les deux cas, il n’y a pas de mauvaise surprise quant au prix de la matière première, car la perte liée à la hausse du prix au comptant du pétrole brut est compensée par le profit réalisé sur les contrats à terme. La compagnie a fixé ses coûts reliés au pétrole brut à 35 $ US le baril.

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1) L’EFFET DE LEVIER Le levier est la capacité de faire un investissement important à partir d’une mise de capital de départ comparativement peu élevée. Les investisseurs utilisent le levier quand ils veulent prendre le contrôle d’une position plus importante que ne leur permet leur capital de départ. Tout en permettant des rendements potentiels plus importants, une utilisation du levier expose les investisseurs à un risque de perte qui est tout aussi important.

Les contrats à terme sur le coton échéant au mois d’octobre se négocient actuellement à 41,90 cents la livre et chaque contrat vaut 20 950 $ (41,90 cents la livre x 50 000 livres de coton). Une compagnie de textile souhaite acheter des contrats à terme sur le coton pour fixer le coût de son approvisionnement en matière première. La compagnie prendra une position acheteur sur le contrat à terme du coton pour un montant de 20 950 $ avec une mise initiale de 2-095 $ (10 % de la valeur totale du contrat. Cela correspond à la marge requise par la chambre de compensation). Le levier est de 18-855 $ par contrat (la différence entre la valeur totale du contrat et le montant du placement initial). Payer 2 095 $ maintenant pour la livraison future de 50 000 livres de coton élimine à la fois le coût de l’achat ferme de 50-000 livres de coton (20 950 $) et le coût de l’entreposage du coton, vraisemblablement sur le lieu de production de la compagnie, jusqu’à son utilisation dans la production.

Si le prix actuel du contrat à terme sur le coton était supérieur au prix au comptant du coton et que les coûts d’entreposage étaient nuls, la compagnie de textile aurait tout intérêt à acheter le coton au comptant plutôt que d’entrer dans une transaction sur le contrat à terme. L’incertitude des prix futurs sur les marchés est la raison principale qui pousse les entreprises à utiliser le levier pour couvrir le risque de fluctuation des prix.

Un investisseur achète une option d’achat sur Celestica avec un prix d’exercice égal au prix au comptant du titre sur le marché, soit 65 $. L’investisseur paie 10,30 $ par action et le contrat porte sur 100 actions. Par conséquent, le coût total du contrat d’option est de 1 030 $ (10,30 $ par action x 100 actions). Sa valeur, s’il est exercé, est de 6 500 $ (65 $ par action x 100 actions). Ainsi, en avançant une somme de 1 030 $, l’investisseur a accès à 6 500 $ de valeur en actions de Celestica. Dans ce cas, le levier est de 5 470 $ (6 500 $ – 1 030 $).

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Supposons que le cours du titre Celestica est de 80 $ à la date d’échéance de l’option d’achat. La valeur du contrat d’option d’achat est maintenant de 1-500 $ [(80 – 65) x 100]. Son détenteur peut exercer son droit d’acheter 100 actions Celestica à 65 $ l’unité, pour ensuite immédiatement les revendre à 80 $ par action. En fin de compte, avec un investissement de 1 030 $, l’investisseur réalise un profit de 470 $ (1 500 $ - 1 030 $). Le rendement que l’investisseur réalise grâce à cet effet de levier est de 45,63 % [(1 500 $ - 1 030 $)/1 030 $].

Supposons, par contre, qu’au lieu d’utiliser le levier, l’investisseur avait acheté directement les 100 actions. L’investissement initial aurait été de 6 500 $ (65 $ x 100 actions) au lieu des 1 030 $ nécessaires à l’achat de l’option d’achat. Le rendement que l’investisseur aurait réalisé dans ce cas serait de 23,08 % [(8 000 $ - 6-500 $)/6 500 $].

L’effet de levier est optimal quand les prix évoluent en faveur de l’investisseur, mais, comme un boomerang, se retourne contre lui dans le cas contraire. Ce contrecoup provient du fait que même une variation infime du prix de l’actif sous-jacent amplifie le profit ou la perte enregistré sur le contrat d’option. Dans le cas du contrat à terme boursier sur le coton, une variation de 1 cent du prix du coton entraîne un changement de 500 $ CA de la valeur du contrat (1 cent par livre x 50 000 livres).

En résumé, le levier permet de réduire l’investissement initial requis mais peut entraîner des pertes considérables si le marché évolue dans une direction opposée aux anticipations de l’investisseur.

2) PARIER SUR UNE ANTICIPATION DE L’ÉVOLUTION DU MARCHÉ – LA SPÉCULATION

Les spéculateurs se démarquent des opérateurs en couverture sur plusieurs aspects fondamentaux. Premièrement, les spéculateurs n’ont aucun intérêt dans l’actif sous-jacent. Ils se préoccupent uniquement du sens de l’évolution du prix de l’actif sous-jacent. Alors que, les opérateurs en couverture ont un intérêt matériel pour l’actif en soi. Deuxièmement, les spéculateurs traduisent en stratégie d’investissement leurs anticipations quant à l’évolution future du marché, alors que les opérateurs en couverture veulent minimiser les effets des fluctuations du marché sur leurs positions. En bref, les spéculateurs sont friands du risque alors que les opérateurs en couverture veulent réduire ou éliminer le risque.

Un exemple est le meilleur moyen pour expliquer comment les spéculateurs peuvent se servir des instruments dérivés pour traduire en stratégie d’investissement leurs opinions quant à l’évolution du marché.


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Supposons que Martin, un investisseur, anticipe une hausse de l’indice S&P/TSX 60 dans un futur proche, plus particulièrement dans un mois, Une manière de traduire cette opinion est d’acheter l’indice lui-même, le détenir pendant un mois pour ensuite le revendre à un prix supérieur, si tout va bien. Cette stratégie devient compliquée quand il s’agit, pour Martin, d’acheter chaque titre qui compose l’indice afin de le reproduire.

Un meilleur choix pour Martin serait de prendre aujourd’hui une position acheteur dans un contrat à terme sur indice – S&P Canada 60 dont l’actif sous-jacent est l’indice S&P/TSX-60. Martin prendrait ainsi l’engagement d’acheter l’indice dans un mois au prix à terme indiqué dans le contrat. Puisque le règlement des contrats à terme sur l’indice se fait en espèces, il recevra la différence entre le prix au comptant à l’échéance et le prix à terme stipulé dans le contrat. Bien entendu, Martin subirait une perte si cette différence était négative. C’est d’ailleurs le danger qu’encourt tout spéculateur.

Dans l’exemple ci-dessus, la contrepartie qui détient la position vendeur sur le contrat à terme sur l’indice peut être un spéculateur ayant des vues opposées à celles de Martin sur la direction du marché ou n’importe quelle autre contrepartie qui veut vendre l’indice dans le futur.

Autant les options que les contrats à terme peuvent être utilisés pour des fins de spéculation, dans le sens d’une prise de position quant à la direction future du marché. Par exemple, un investisseur qui est optimiste sur un titre en particulier peut acheter des options d’achat sur ce titre ou vendre des options de vente pour encaisser la prime et l’investir immédiatement. Notons que vendre une option de vente est plus risqué qu’acheter une option d’achat. En effet, si le prix du titre subit une importante baisse, le vendeur de l’option de vente sera dans l’obligation d’acheter les titres du détenteur de l’option de vente pour un montant supérieur au prix du marché.

Si un investisseur est pessimiste quant à la direction du marché, il peut soit acheter une option de vente ou vendre une option d’achat. Ici aussi, vendre une option d’achat, surtout à découvert (le vendeur ne possède pas le titre sous-jacent) est plus risqué qu’acheter l’option de vente, car si le marché évolue dans la direction opposée à celle envisagée par le vendeur, il se verra dans l’obligation de vendre les titres pour un montant inférieur au prix au comptant sur le marché.

ii. Montages financiers ou ingénierie financière

L’expression « montage financier » fait référence à une pratique qui consiste à combiner deux ou plusieurs outils d’investissement dans le but d’en créer un nouveau (souvent

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unique en son genre) qui possède les caractéristiques des produits qui le compose. Ces montages sont entrepris quand aucun produit existant ne satisfait aux besoins des parties. Certains montages d’instruments dérivés sont devenus si populaires qu’ils sont maintenant cotés en bourse. Prenons le cas des options sur les contrats à terme : ces instruments sont des options d’achat ou de vente sur des contrats à terme ayant plusieurs sortes de denrées comme actif sous-jacent. Ces instruments tirent leur valeur de celle du contrat à terme. Il s’agit fondamentalement de dérivés sur dérivés.

1) POSITION SYNTHÉTIQUE ACHETEUR SUR UN TITRE Une position synthétique consiste à répliquer l’achat ou la vente à découvert d’un titre à l’aide des options. Pour répliquer une position acheteur sur un titre, il faut acheter une option d’achat et vendre une option de vente. L’exemple ci-dessous illustre la démarche.

Supposons que l’action ABC est cotée 50 $, que le prix de l’option d’achat de 3 mois avec un prix de levée de 50 $ vaut 5 $ et que le prix de l’option de vente, au même prix de levée, est de 4 $. Examinons maintenant une position synthétique acheteur sur le titre ABC, créée par la vente d’une option de vente et l’achat d’une option d’achat. Cette stratégie synthétique aura une performance inférieure de 1 $ comparée à une position acheteur sur le titre. Cela vient du fait qu’un coût de 1 $ est associé à la création de la positon synthétique (5 $ payés pour l’option d’achat moins 4 $ reçus sur la vente de l’option de vente).

La représentation graphique des paiements associés aux deux stratégies (position acheteur sur le titre ABC et position synthétique acheteur sur le même titre) est présentée ci-dessous, avec X représentant le prix de levée de l’option et ST le prix au comptant de l’action ordinaire sous-jacente.

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Sachant que la stratégie synthétique procure des paiements légèrement inférieurs quel que soit le marché, pourquoi mettre en place une telle stratégie plutôt que d’acheter tout simplement le titre? De manière générale, un montant moindre d’investissement est nécessaire pour mettre en place une stratégie synthétique. Acheter 100 actions d’ABC coûte 5 000 $ (50 $ x 100) alors que la stratégie synthétique ne coûte que 100 $ (500 $ payés pour l’achat de l’option d’achat moins 400 $ reçus pour la vente de l’option de vente) plus le dépôt de marge auprès du courtier. Les flux financiers réels liés à ce type de transaction seront discutés en détail plus tard mais il n’en demeure pas moins qu’une stratégie synthétique est beaucoup moins chère à mettre en place que l’achat des titres. Ceci était à prévoir eu égard à notre discussion précédente sur les possibilités d’effet de levier offertes par les instruments dérivés.

2) POSITION SYNTHÉTIQUE VENDEUR SUR UN TITRE Parce qu’il est difficile de vendre une action à découvert, un investisseur pourrait préférer construire une position synthétique en achetant une option de vente et en vendant une

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GRAPHIQUE 7 : Position acheteur sur le titre comparée à une stratégie synthétique


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option d’achat. Cette stratégie offre généralement le même rendement que la vente à découvert d’une action : des profits importants mais limités (les prix ne peuvent descendre en dessous de zéro) si le prix de l’action baisse et des pertes en principe illimitées si le titre s’apprécie (théoriquement, il n’y a pas de limite à la hausse d’un titre).

Reprenons notre exemple précédent, mais supposons cette fois qu’un investisseur vend des options d’achat au prix de 5 $ et achète des options de vente à 4 $. Il apparaît clairement que l’écart de 1 $ joue maintenant en faveur de la stratégie synthétique. En effet, on achète des options de vente à 4 $ et on vend des options d’achat à 5 $. Le graphique ci-dessous illustre les similitudes entre une vente à découvert de l’action et une position synthétique vendeur créée à l’aide d’options.

Un investisseur peut aussi construire artificiellement une position acheteur sur des obligations du gouvernement du Canada de 5 ans en prenant simultanément une position acheteur sur une obligation de 10 ans et une position vendeur sur le contrat à terme ayant pour sous-jacent l’obligation de 5 ans toujours du gouvernement du Canada (CGF). Puisque le prix

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GRAPHIQUE 8 : Vente à découvert comparée à une position synthétique


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de vente attendu de l’obligation dans 5 ans est assuré par la position vendeur sur les contrats à terme, le rendement de cette stratégie sera le même que celui de l’obligation du gouvernement du Canada de 5 ans.

Nous n’avons vu que quelques exemples de positions synthétiques pouvant être créées avec les instruments dérivés. Vous pouvez maintenant vous faire une idée des possibilités qu’offrent les instruments dérivés en matière de nouveaux choix d’investissement. De nouvelles structures de rendement peuvent être créées par toutes sortes de combinaisons de positions sur des instruments dérivés : en tant qu’investisseur, vous n’êtes limité que par votre imagination.

3) L’UTILISATION DES INSTRUMENTS DÉRIVÉS POUR ACCROITRE LES REVENUS POTENTIELS

Les investisseurs peuvent augmenter leurs revenus en vendant des options puisque, ce faisant, ils perçoivent la prime versée par l’acheteur du contrat d’option. Les investisseurs qui désirent des revenus immédiats peuvent vendre des options d’achat ou de vente.

Quand une option d’achat américaine est vendue, l’investisseur devrait fixer le prix de levée à un niveau égal ou supérieur au prix du marché afin d’éliminer le risque d’exercice immédiat de l’option. Le prix de levée d’une option d’achat européenne peut être fixé à n’importe quel niveau puisque l’exercice de l’option n’est permis qu’à la date d’échéance. Aussi longtemps que le prix de l’actif sous-jacent ne dépasse pas le prix de levée de l’option d’achat, le vendeur de l’option d’achat bénéficiera de la prime sans encourir le risque d’avoir à se départir de l’actif sous-jacent au prix de levée.

À l’inverse, le prix de levée d’une option de vente américaine devra être fixé à un niveau inférieur ou égal au prix du marché de l’actif sous-jacent. Tout comme l’option d’achat européenne, le prix de levée d’une option de vente européenne peut être établi à n’importe quel niveau. Aussi longtemps que le prix de l’actif sous-jacent reste au niveau du prix de levée de l’option de vente ou au-dessus, le vendeur de l’option de vente pourra bénéficier de la prime sans encourir le risque d’avoir à acquérir l’actif sous-jacent à la date d’exercice.

Le cours sur les options, qui fait suite à celui sur les marchés à terme, présente une étude plus approfondie des stratégies d’augmentation des revenus à l’aide des instruments dérivés.

4) NÉGOCIER — CAPTURER LA VOLATILITE Le prix d’un actif sous-jacent fluctue pour de nombreuses raisons. Cette fluctuation a un impact direct sur le prix de l’option qui lui est rattaché. Les opinions quant à la fluctuation, ou la volatilité du prix de l’actif sous-jacent, varient selon les personnes. À cause de ces opinions divergentes sur la volatilité du prix de l’actif sous-jacent, le prix de l’option peut être perçu comme n’étant rien d’autre qu’une expression de la volatilité. (Ce concept sera approfondi dans le cours sur les options).


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Par conséquent, les négociateurs d’instruments dérivés spéculent sur la volatilité des actifs sous-jacents et font des estimations réfléchies sur son ampleur (faible ou forte). En fonction de leur appréciation de la volatilité de l’actif sous-jacent, les négociateurs d’instruments dérivés sont en mesure de mettre en place des stratégies pour tirer profit de leurs anticipations.

La négociation et la capture de la volatilité à l’aide des instruments dérivés seront abordées avec plus de détails dans le cours sur les options.

iii. Structure du marché – Les instruments dérivés cotés en bourse comparés aux instruments dérivés négociés de gré à gré [over-the-counter (OTC), en anglais]

1) LES INSTRUMENTS DÉRIVÉS COTÉS EN BOURSE Quand les instruments dérivés sont achetés et vendus sur un marché organisé, une chambre de compensation s’interpose entre les acheteurs et les vendeurs des contrats. Quand un acheteur décide d’exercer un contrat, la chambre de compensation lui apparie aléatoirement un vendeur. La présence d’une chambre de compensation permet aux intervenants du marché de ne pas avoir à se soucier de la solvabilité (du risque de crédit ou de défaut) de leurs contreparties. Le processus d’appariement des contrats est possible du fait de leurs caractéristiques standards comme la date d’échéance, le lieu de livraison, etc.

La fiabilité des transactions est possible grâce à la présence de la chambre de compensation qui garantit l’exécution des contrats. En effet, si l’une des parties au contrat faisait défaut, la chambre de compensation honorerait le contrat à l’aide de ses propres ressources financières. Contrairement aux options, les contrats à terme donnent rarement lieu à une livraison effective de l’actif sous-jacent. Les positions sur les contrats à terme sont, en général, dénouées auprès de la chambre de compensation avant la date d’échéance. Si les vendeurs décident de livrer, ils doivent en aviser la chambre de compensation selon des règles établies et allouer le temps nécessaire pour la livraison. Après avoir apparié les acheteurs et les vendeurs, la chambre de compensation communique l’identité de la contrepartie à chacune des parties à la transaction. Dans le cas des instruments financiers, les vendeurs ont un choix limité quant aux actifs sous-jacents qu’ils peuvent livrer. Par exemple, les bons du Trésor sont les actifs sous-jacents aux contrats à terme sur les taux d’intérêt. Le vendeur du contrat a le choix, somme toute limité, du bon du Trésor à livrer.


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2) LE MARCHÉ DES INSTRUMENTS DÉRIVÉS NÉGOCIÉS DE GRÉ À GRÉ Les instruments dérivés qui ne sont pas cotés sur des marchés organisés se négocient sur les marchés hors bourse. Comme principal avantage, les marchés hors bourse permettent de tailler les modalités du produit financier sur mesure pour satisfaire exactement les besoins du client. Le prix de levée et la date d’échéance n’ont pas à être conformes aux exigences du marché boursier et d’autres modalités peuvent être ajoutées au contrat à la demande du client.

Le processus d’appariement des transactions sur le marché hors bourse est semblable à celui existant sur le marché boursier. Après la transaction, le service de gestion des opérations (back office, en anglais) de la compagnie confirme les détails de la transaction avec celui de sa contrepartie. La confirmation comprend : l’identité de l’acheteur et du vendeur; la date d’échéance; la quantité; l’actif sous-jacent; l’identification des négociateurs et les firmes; etc. Si toutes les informations sont correctes, les services de gestion des opérations des parties en présence donnent leur accord à la transaction et s’envoient mutuellement une confirmation. Puisque le marché hors bourse n’est pas contrôlé par une bourse, le risque de contrepartie est toujours présent dans ces transactions. Il est donc crucial pour les participants des marchés hors bourse de connaître la solvabilité de leur contrepartie.

iv. Le rôle de la Bourse de Montréal

Fondée en 1874, la Bourse de Montréal est la plus vieille bourse au Canada. La Bourse a constamment évolué pour répondre aux besoins des marchés financiers. De société mutuelle gouvernée par ses membres, la Bourse est devenue en l’an 2000 une société par actions appartenant à ses actionnaires. Les membres de la Bourse sont maintenant connus sous le nom de « participants agréés ». Tous les contrats sont approuvés et émis par la Corporation canadienne de compensation de produits dérivés (CCCPD), la chambre de compensation de la Bourse. La Bourse prend les mesures disciplinaires contre les participants agréés qui contreviennent à ses règlements. La Bourse exerce également des activités de surveillance de marché et fait office d’arbitre en cas de dispute.

À la suite de la restructuration des marchés canadiens la Bourse de Montréal est devenue la seule bourse au Canada habilitée à inscrire à sa cote des instruments dérivés sur des titres financiers et l’unique propriétaire de la CCCPD. La CCCPD agit en qualité de société émettrice, de chambre de compensation et de caution des transactions boursières sur instruments dérivés au Canada. Fondée en 1975 sous la forme d’un organisme à but non lucratif, la CCCPD s’est transformée en organisme à but lucratif pour s’aligner sur le statut de sa société mère, Bourse de Montréal Inc. La CCCPD, qui fonctionne indépendamment de la Bourse, est gérée par un conseil d’administration. La CCCPD s’assure de l’intégrité financière et de la stabilité du marché des instruments dérivés en jouant le rôle de garant,


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tout en suivant les positions et en déclenchant les appels de marge si nécessaire. Dans le but de s’assurer du règlement rapide et efficace des transactions entre les parties, la CCCPD enregistre chaque transaction au fur et à mesure qu’elle s’effectue. Chaque participant agréé est tenu de maintenir un dépôt de marge afin de couvrir le risque associé à ses positions. L’appréciation du risque est fondée sur un éventail de critères préétablis par la CCCPD. Les appels de marge se font sur une base quotidienne ou plus fréquemment en cas de forte volatilité des marchés.

En tant que Bourse canadienne de produits dérivés®, la Bourse est continuellement à la recherche de nouveaux produits qui remplissent plus efficacement les besoins du marché et qui améliorent le service offert à ses participants agréés. La Bourse est aussi consciente de l’importance d’avoir des règlements à la fois flexibles et efficaces. Aujourd’hui, La Bourse de Montréal est le chef de file canadien des instruments dérivés boursiers portant sur des actifs financiers, attirant à la fois les investisseurs particuliers et les investisseurs institutionnels.

1) LES PRODUITS OFFERTS À LA BOURSE DE MONTRÉAL La Bourse de Montréal est active sur le marché des contrats à terme et des options sur actions depuis plusieurs années. La Bourse a été la première bourse au Canada à inscrire des options sur actions en 1975 et à créer, par la suite, un marché majeur sur des contrats à terme. Avec sa gamme d’instruments dérivés, la Bourse offre un éventail indispensable de solutions stratégiques. Parmi les produits inscrits à sa cote, on retrouve les contrats à terme et les options sur indice — S&P Canada 60 qui sont basés sur l’indice S&P/TSX 60. Cet indice comprend les 11 secteurs suivants du marché canadien : les produits de base, les produits financiers, la communication, la consommation cyclique, les biens d’investissement, l’énergie, le secteur financier, la santé, la technologie, les transports et les services publics.

La Bourse a introduit un contrat à terme sur actions individuelles en janvier 2001. Le premier de ces instruments offerts aux investisseurs porte sur l’action de Corporation Nortel Networks. Les contrats à terme émis sur actions individuelles ont pour but de protéger les profits réalisés sur un investissement ou de limiter les pertes générées par les fluctuations à court terme du prix de l’actif sous-jacent. Dans un premier temps, la Bourse prévoit introduire ces contrats sur des actions canadiennes puis, dans un deuxième temps, sur des actions d’entreprises internationales inscrites en bourse.

La création des options à long terme est un exemple notable d’une innovation financière issue d’une demande clairement exprimée pour des options dont la durée de vie dépasse le maximum fixé sur les marchés boursiers. Introduites à l’origine par la « Chicago Board Options Exchange, Inc. » (CBOE) les options LEAPS®2 (Long-term Equity AnticiPation Securities) sont des options à long terme portant sur 40 des titres les plus largement détenus par les investisseurs sur le marché américain. La Bourse de Montréal offre des options à long

2 ® LEAPS est une marque enregistrée de la « Chicago Board Options Exchange. Inc ».


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terme sur actions individuelles, sur le Fonds i60 (fonds de participation indice iunitsMC S&PMD/TSEMC 60) et sur l’indice S&P/TSX 60.

Introduit le 22 avril 1988, le contrat à terme sur acceptations bancaires canadiennes de trois mois (BAX) fut le premier contrat à terme sur taux d’intérêt inscrit à la Bourse de Montréal. Actuellement, le BAX est le contrat à terme le plus liquide au Canada. Il est aussi utilisé comme l’indice de référence des taux d’intérêt à court terme au Canada. L’actif sous-jacent du BAX, les acceptations bancaires, a été introduit au Canada en 1962. Une acceptation bancaire est un papier commercial ou une obligation de dette à court terme émis par une entreprise et dont le remboursement est garanti par une banque. L’acceptation bancaire porte ainsi le risque de crédit de la banque et non celui de l’entreprise émettrice.

Liste des instruments dérivés offerts par la Bourse de Montréal, en date du 15 mai 2001

Dérivés sur actions et sur indices

• Options sur actions

• Options à long terme sur actions

• Contrat à terme sur actions individuelles – FNT Corporation Nortel Networks

• Contrat à terme sur indice — S&P Canada 60 (SXF)

• Option sur indice - S&P Canada 60 (SXO)

• Options à long terme sur indice — S&P Canada 60

• Options sur le fonds de participation indice iunitsMC S&PMD/TSXMC 60 (Fonds i60) (XIU)

• Options à long terme sur le fonds de participation indice iunitsMC S&PMD/TSXMC 60 (Fonds i60)

Dérivés sur taux d’intérêt

• Contrat à terme sur acceptations bancaires canadiennes de trois mois (BAX)

• Option sur contrats à terme sur acceptations bancaires canadiennes de trois mois (OBX)

• Contrat à terme sur obligations du gouvernement du Canada de cinq ans (CGF)

• Contrat à terme sur obligations du gouvernement du Canada de dix ans (CGB)

• Option sur contrat à terme sur obligations du gouvernement du Canada de dix ans (OGB)

• Options sur obligations (OBK, OBV, OBZ)


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F. CONCLUSION

Nous avons maintenant terminé le premier cours de la série « Les instruments dérivés : concepts de base ». Nous avons commencé le cours par un bref historique des instruments dérivés qui ont débuté à Anvers au XVIe siècle pour aboutir à l’inscription en bourse des options dans les années soixante-dix. Nous avons ensuite abordé les principales caractéristiques des contrats à terme de gré à gré et des contrats à terme boursiers, en insistant sur leurs similarités et leurs différences. Nous avons utilisé des graphiques de flux financiers pour mieux faire comprendre le fait que les transactions sur instruments dérivés constituent un jeu à somme nulle, c’est-à-dire que les gains réalisés par une partie sont exactement compensés par les pertes subies par l’autre. Nous avons ensuite présenté les principales caractéristiques des options en utilisant, ici aussi, des graphiques pour mieux illustrer les revenus obtenus à l’échéance par l’acheteur et le vendeur d’une option d’achat ou de vente. Par la suite, nous avons discuté de l’utilisation des dérivés en tant qu’instruments de placement en présentant des stratégies de couverture, de spéculation, d’effet de levier, de montage financier, d’augmentation des revenus et de négociation ou capture de la volatilité. Nous avons présenté par ailleurs un survol de la structure du marché en soulignant les différences entre les titres échangés sur des marchés boursiers et ceux qui le sont hors bourse. Le cours s’est terminé sur un bref exposé du rôle de la Bourse de Montréal sur le marché canadien des valeurs mobilières et sur les instruments dérivés qui y sont inscrits.

Après avoir testé votre compréhension du contenu de ce cours, vous serez prêt à aborder le prochain cours intitulé « Les marchés à terme ». Vous y approfondirez vos connaissances sur l’utilisation des contrats à terme et le fonctionnement des marchés sur lesquels ils se négocient. Le cours qui clôture la série a trait aux options. Le cours sur les options devrait être abordé après celui sur les marchés à terme.

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G. QUESTIONS

Avant d’avancer dans le cursus du cours, prenez quelques instants pour tester votre compréhension des notions abordées dans ce cours.

1. Qu’est-ce qu’une option LEAPS®?

2. Pourquoi les options et les contrats à terme sont-ils appelés des produits ou des instruments dérivés?

3. Quelles sont les principales différences entre les options et les contrats à terme?

4. Quelles sont les caractéristiques particulières des instruments dérivés?

5. Quelles sont les raisons qui inciteraient un investisseur à négocier des instruments dérivés sur le marché hors bourse plutôt que sur le marché boursier?

6. Quels sont les désavantages liés à la négociation d’instruments dérivés sur le marché hors bourse?

7. Quel est le rôle de la CCCPD?

8. Définissez les termes en jeu, à parité et hors jeu que l’on applique aux options.

9. Expliquez les différences entre les opérations de couverture (hedging) et la spéculation.

10. Donnez l’avantage et le désavantage des opérations de couverture.

11. Expliquez ce que veut dire « Les instruments dérivés sont un jeu à somme nulle ».

12. Qu'est-ce que l’effet de levier? Comment l’investisseur peut-il l’utiliser à son avantage ?

13. Représentez graphiquement les revenus et profits/pertes des opérations suivantes : 1. Le vendeur a) d’une option d’achat b) d’une option de vente 2. L’acheteur a) d’une option d’ahat b) d’une option de vente

14. Quelle est la différence entre une option américaine et une option européenne?

15. Qu'est-ce qu’une acceptation bancaire?

16. Que veut dire « intérêt en cours »?

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17. Nommez les groupes d’acteurs présents sur le marché et donnez les raisons de leur participation.

18. Qu’est-ce qu’une a) option de vente b) option d’achat?

19. Comparez les contrats à terme boursiers et les contrats à terme de gré à gré.


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H. RÉPONSES

1. Une option LEAPS® est une option sur une action ou un indice ayant une échéance relativement plus longue que les options ordinaires.

2. Les options et les contrats à terme sont ainsi appelés car ils tirent leur valeur d’un autre actif (l’actif sous-jacent au contrat).

3. Les contrats à terme obligent leur détenteur à acheter ou à vendre un actif spécifique à un prix fixé d’avance, tandis que les options représentent un droit et non une obligation pour leur détenteur d’acheter ou de vendre un actif spécifique à un prix spécifié d’avance.

4. Les caractéristiques sont : l’échéance ou la date d’échéance (la durée de vie des contrats dérivés), la livraison, le prix d’exercice ou le prix de levée (le prix auquel ils peuvent être exercés), et l’actif sous-jacent.

5. L’avantage principal des marchés hors bourses pour les instruments dérivés provient du fait que les contrats sont taillés sur mesure et correspondent ainsi aux besoins particuliers du client. Le prix de levée et la date d’échéance n’ont pas à être conformes aux exigences du marché boursier et d’autres modalités peuvent être ajoutées au contrat à la demande du client.

6. Les dérivés sur le marché hors bourse ne sont pas standardisés et impliquent une négociation des termes du contrat par les deux parties (l’acheteur et le vendeur). La négociation peut être longue si on la compare avec les dérivés boursiers dont les termes sont fixés par la bourse. Puisqu’il n’existe pas de marchés organisés pour superviser les transactions de gré à gré, les investisseurs font face au risque de crédit lié à leur contrepartie. Le dénouement, par l’une des parties, avant l’échéance d’un contrat négocié de gré à gré n’est possible qu’avec l’accord de l’autre partie. Dans ce cas, la partie qui veut fermer sa position devra trouver une tierce partie désireuse de prendre la même position, ce qui peut s’avérer difficile.

7. La CCCPD agit en qualité de société émettrice, de chambre de compensation et de caution des instruments dérivés cotés en bourse au Canada. Fondée en 1975 sous la forme d’un organisme à but non lucratif, la CCCPD s’est transformée en organisme à but lucratif pour s’aligner sur le statut de sa société mère, Bourse de Montréal Inc. La CCCPD, qui fonctionne indépendamment de la Bourse, est gérée par un conseil

H H H H


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d’administration. La CCCPD s’assure de l’intégrité financière et de la stabilité du marché des instruments dérivés en jouant le rôle de garant, tout en suivant les positions et en déclenchant les appels de marge si nécessaire. Dans le but de s’assurer du règlement rapide et efficace des transactions entre les parties, la CCCPD enregistre chaque transaction au fur et à mesure qu’elle s’effectue. Chaque participant agréé est tenu de maintenir un dépôt de marge afin de couvrir le risque associé à ses positions. L’appréciation du risque est fondée sur un éventail de critères préétablis par la CCCPD. Les appels de marge se font sur une base quotidienne ou plus fréquemment en cas de forte volatilité des marchés.

8.

Option d’achat Option de vente

En jeu 0>− XST 0>− TSX

À parité 0=− XST 0=− TSX

Hors jeu 0<− XST 0<− TSX

9. Le but d’une opération de couverture est de minimiser le risque de perte, mais, ce faisant, elle limite également le potentiel de profit. Les opérateurs en couverture ont un intérêt matériel soit dans la production ou l’utilisation de l’actif sous-jacent au contrat. Ils peuvent être des agriculteurs, des compagnies minières ou forestières, des boulangers, des bijoutiers ou des distributeurs de pétrole. Un exemple d’opération de couverture serait pour un investisseur d’acheter des contrats à terme sur obligations du gouvernement du Canada de dix ans pour éliminer le risque de fluctuation des taux d’intérêt. À l’inverse, les spéculateurs n’ont aucun intérêt matériel dans l’actif sous-jacent. Ils se préoccupent uniquement de l’évolution du prix de l’actif. Les spéculateurs traduisent en stratégie d’investissement leurs opinions quant à l’évolution du marché. Un exemple de spéculation serait de vendre des contrats à terme sur les actions Nortel afin de bénéficier de la baisse anticipée du prix des actions de Nortel.

10.

Avantage : élimination du risque de fluctuation des prix futurs.


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Désavantage : diminution, voire élimination du potentiel de profit dans le cas d’une fluctuation avantageuse des prix. Une couverture à l’aide des options diminue le profit potentiel, car elle exige le paiement d’une prime contre la garantie d’un prix minimal de vente ou d’achat. Par contre, la couverture à l’aide des contrats à terme élimine le profit potentiel dans la mesure où le prix futur de la transaction est fixé dans le contrat.

11. On réfère aux instruments dérivés comme étant un jeu à somme nulle car pour chaque dollar de profit enregistré par l’une des parties, sa contrepartie perd exactement le même montant.

12. Le levier est la possibilité de faire un investissement beaucoup plus important comparativement à la mise de départ. Les investisseurs utilisent le levier quand ils veulent prendre le contrôle d’une position plus importante que ne leur permet leur capital de départ. Tout en permettant des rendements potentiels plus importants, une utilisation du levier expose les investisseurs à un risque de perte qui est tout aussi important.

Exemple de levier :

L’investisseur achète une option d’achat pour 10 $ par action avec un prix d’exercice égal au prix au comptant du titre sur le marché, soit 60 $. Chaque contrat vaut pour 100 actions; ainsi, le coût total du contrat d’option est de 1 000 $ (10 $ par action x 100 actions) et sa valeur, s’il est exercé, est de 6-000 $ (60 $ par action x 100 actions). Par conséquent, le levier est de 5 000 $ (6-000-$ – 1 000 $). Si le cours de l’action est de 80 $ à la date d’expiration de l’option d’achat, la valeur de l’option d’achat sera de 2 000 $ [(80 $ - 60 $) x 100]. Son détenteur peut exercer son droit d’acheter 100 actions à 60 $ l’unité, pour ensuite immédiatement revendre ces titres au marché à 80 $ l’action. En fin de compte, l’investisseur réalise un profit de 2-000 $ avec un investissement de 1-000 $ réalisant ainsi un rendement de 100 % [(2-000 $ - 1 000 $)/1 000 $] grâce à l’effet de levier. Supposons qu’au lieu d’acheter des options d’achat, l’investisseur a acheté 100 actions pour un investissement initial total de 6 000 $ au lieu des 1 000 $ nécessaires à l’achat des options d’achat. L’investisseur réaliserait, dans ce cas, un rendement de 33,33 % [8 000 $ - 6 000 $) / 6 000 $].


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13.

a) VENDEUR D’UNE OPTION D’ACHAT

S T

REVENUS PROFITS OU

PERTES

PRIME

PRIX DE LEVÉE+

-

+

-

b ) VENDEUR D’UNE OPTION DE VENTE

S T REVENUS

PROFITS OU PERTES

PRIME

PRIX DE LEVÉE

c ) ACHETEUR D’UNE OPTION D’ACHAT

S T

REVENUS PROFITS

OU PERTES

PRIME

PRIX DE LEVÉE

+

-

d ) ACHETEUR D’UNE OPTION DE VENTE

S T REVENUS

PROFITS OU PERTES

Prime

PRIX DE LEVÉE

+

-


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14. Une option américaine peut être exercée à n’importe quel moment jusqu’à son échéance alors que l’option européenne ne peut être exercée qu’à l’échéance. Cette flexibilité propre aux options américaines les rend plus chères que les options européennes.

15. Une acceptation bancaire est un papier commercial ou une obligation de dette à court terme émis par une entreprise et dont le remboursement est garanti par une banque. L’acceptation bancaire porte ainsi le risque de crédit de la banque et non celle de l’entreprise émettrice.

16. L’intérêt en cours représente le nombre total de contrats en circulation sur le marché.

17. Il existe trois groupes distincts d’acteurs sur le marché : les opérateurs en couverture (hedgers, en anglais) les spéculateurs et les arbitragistes. Les opérateurs en couverture souhaitent éliminer l’incertitude liée à l’évolution des prix dans le futur et sont disposés à abandonner une portion de leur rendement pour diminuer leur risque. Les spéculateurs, pour leur part, veulent prendre le risque de fluctuation des prix dans le futur en échange d’un gain potentiel plus grand. Les arbitragistes cherchent à profiter des différences de prix entre des actifs ayant des profils identiques de flux financiers. En principe, une opération d’arbitrage ne requiert aucun investissement.

18. Une option de vente est un droit de vendre. Le détenteur d’une option de vente acquiert le droit de vendre l’actif sous-jacent à un prix et à une date convenus d’avance. Le vendeur ou le signataire a l’obligation d’acheter l’actif si l’option est exercée.

Une option d’achat est un droit d’acheter. Le détenteur d’une option d’achat a le droit d’acheter l’actif sous-jacent à un prix et à une date convenus d’avance. Le signataire a l’obligation de vendre l’actif si l’option est exercée.

19. Un contrat à terme boursier est un contrat coté sur un marché boursier et dont les modalités sont standardisées. Les modalités d’un contrat à terme


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de gré à gré sont, par contre, négociées hors bourse entre les parties. Les contrats à terme boursiers et de gré à gré sont très similaires dans la mesure où tous les deux représentent une obligation d’acheter ou de vendre l’actif sous-jacent au contrat. Toutefois, tandis que les contrats à terme de gré à gré sont initiés entre deux parties qui sont en contact, dans le cas des contrats à terme boursiers, les contreparties ne se connaissent pas. Les contrats à terme de gré à gré ne sont pas inscrits en bourse et sont, de ce fait, moins réglementés et ne font pas l’objet d’accords standards. Les investisseurs dont les besoins ne sont pas satisfaits par les instruments inscrits en bourse utilisent les contrats à terme de gré à gré.

Documents

2 - Les instruments dérivés - Concepts de base