Chapitre 1 Objectifs financiers et gouvernement dentreprise

Chapitre 1

Objectifs financiers et gouvernement d’entreprise

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L’entreprise multinationale (MNE)

• Une entreprise multinationale (MNE) est une entité privée opérant à travers des filiales, succursales ou bureaux de représentation dans des pays étrangers.

• La détention de la propriété des actifs des MNE est si dispersée à travers le monde que celles-ci sont dénommées “transnationales”.

• Leur gestion s’effectuent généralement dans la perspective d’un marché mondial plutôt que dans celle d’un marché national.


Activités internationales des entreprises nationales

• Les entreprises nationales ont également des activités internationales:– Import- export de biens, marchandises, capitaux,

services.

– Sous-traitance de leurs activités à des sociétés étrangères sur des marchés internationaux.

– Exposition à la concurrence internationale sur leur propre marché national.

– Exposition indirecte au risque international à travers leurs relations avec leur clients et fournisseurs.


Gestion financière internationale

• Il y a des différences significatives entre la gestion financière nationale et la gestion financière internationale du fait de différences culturelles, politiques, institutionnelles, historiques…

• Ces différences affectent l’environnement dans lequel l’entreprise doit opérer, faisant face à des risques spécifiques: risque de change étrangers; risque politique; gouvernance. Ceci entraîne une modification:

- des théories financières en environnement purement national;

- des instruments financiers domestiques: contrats à terme et options sur devises; swaps de devises et de taux d’intérêt.


L’objectif majeur de la gestion

• Dans le monde anglo-saxon, cet objectif est la maximisation de la richesse des actionnaires.

• Dans le reste du monde, cet objectif tient également (mais dans une moindre mesure dans certains pays).

• Sur les marchés anglo-saxons, cet objectif est réaliste; dans beaucoup d’autres pays, il ne l’est pas.


L’objectif de la gestion

• Il existe des différences substantielles de référence de valeurs et de cultures pour le gestionnaire et l’investisseur.

• Dans ce contexte, les vérités universelles de la finance deviennent culturellement déterminées par des normes.


La maximisation de la richesse de l’actionnaire

• Dans le modèle anglo-saxon, l’objectif principal de l’entreprise devrait être la maximisation du profit des actionnaires, défini comme la somme des gains en capital et en dividendes, pour un niveau de risque donné.

• Réciproquement, l’entreprise devrait minimiser le risque des actionnaires pour un niveau de profit donné.


La maximisation de la richesse de l’actionnaire• Le modèle anglo-saxon fait l’hypothèse que le

marché boursier est efficient: toute l’information pertinente est reflétée presque instantanément dans les cours boursiers.

• Ceci implique que le cours d’une action est toujours correct puisqu’il incorpore toutes les anticipations de risque et de profit perçues par les investisseurs, ces derniers intégrant toute information nouvelle dans leurs anticipations.

• Les prix des actifs sont donc considérés comme la meilleure allocation du capital dans l’économie du pays.


La maximisation de la richesse de l’actionnaire• Le modèle anglo-saxon considère sa définition

du risque comme une vérité universelle. • Le risque est défini comme le risque additionnel

que les actions de l’entreprise ajoutent dans un portefeuille diversifié.

• Distinction entre le risque systématique (risque de marché) et celui non systématique (diversifiable ou opérationnel): le risque opérationnel ne devrait pas être une menace pour l’investisseur (sauf en cas de banqueroute) car il peut être réduit ou complètement éliminé en diversifiant efficacement son portefeuille. Le risque systématique ne peut toutefois pas être éliminé.



• La théorie de l’agence étudie les relations entre les dirigeants de l’entreprise et les actionnaires. Il s’agit de trouver des moyens pour motiver les actionnaires à accepter les prescriptions du modèle anglo-saxon.

• L’utilisation des stock-options est un moyen d’inciter les gestionnaires à réagir comme des actionnaires.

• Si les dirigeants de l’entreprise dévie trop des objectifs du modèle, le conseil d’administration peut dans ce cas extrême les révoquer.

• Si le conseil d’administration est trop laxiste, la discipline du marché boursier devrait conduire à une OPA ou une faillite.

• Cette discipline est rendue possible dans le modèle anglo-saxon par la règle: une action = un vote.



• Faiblesse du modèle anglo-saxon: polarisation des investisseurs sur les résultats immédiats plutôt que sur la maximisation de la valeur à long terme.

• Les actions spéculatives de court terme prises par les dirigeants d’entreprise, qui sont destructrices sur le long terme, ont été appelées capitalisme impatient. D’où l’importance du facteur temps dans les décisions d’investissement de l’entreprise concernant ses décisions d’investissement ou de financement.


La maximisation de la richesse de l’entreprise (MRE)

• A l’inverse du modèle anglo-saxon, les marchés européens et japonais ont pour objectif la maximisation de la valeur de l’entreprise. Il s’agit de réaliser une rentabilité forte sur le long terme, tout en dégageant assez de profits pour les intérêts du groupe.

• Dans ce modèle qualifié de “modèle de capitalisme participatif”, les actionnaires sont traités de la même manière que les dirigeants, employés, fournisseurs, créanciers ou encore les communautés locales ou le gouvernement.


La maximisation de la richesse de l’entreprise

• Par valeur de l’entreprise, on entend non seulement sa valeur financière, mais également les ressources techniques, humaines, intellectuelles…

• Le modèle MRE ne fait pas l’hypothèse d’efficience et de rationalité parfaite du marché ceci car les objectif financiers de la firme ne sont pas exclusivement orientés en fonction des actionnaires.

• Ce modèle suppose que c’est l’actionnariat “loyal” de long terme qui devrait influencer la stratégie de l’entreprise et pas les objectifs spéculatifs d’investisseurs éphémères.



• Le modèle MRE suppose que c’est le risque total, à savoir le risque financier et le risque opérationnel, qui importe.

• L’objectif de la firme est de générer des profits et dividendes sur le long terme dans un environnement avec le moins d’incertitude possible.

• Le risque est mesuré davantage par la variabilité de la part de marché du produit que par la variation à court terme des profits et du cours de l’action.



• Faiblesse du modèle MRE: Bien que ce modèle permette d’éviter le capitalisme impatient, vouloir satisfaire plusieurs groupes d’acteurs économiques risque de laisser les dirigeants sans priorités claires.

• Les dirigeants peuvent alors être incités à changer les priorités au travers de déclarations, prises de position,…


Lequel de ces 2 modèles dominent sur la scène internationale ?

• Des tendances récentes mettent l’accent sur l’objectif de richesse des actionnaires (modèle anglo-saxon):– Cette approche est privilégiée afin d’attirer

les capitaux étrangers (ceci car les marchés non américains ont multiplié leur privatisation).

– Beaucoup d’analystes pensent que ce sont les multinationales favorables à leur actionnariat qui dominent de plus en plus leurs marchés.


Le gouvernement d’entreprise

• Le gouvernement d’entreprise est la méthode par laquelle une société gère ces relations pour assurer la cohérence des décisions avec les objectifs déclarés de l’entreprise.

• Il implique le respect de normes quant à la composition du conseil d’administration, le rôle du conseil de surveillance, le rythme et la qualité de l’information soumise aux actionnaires, la transparence concernant l’intéressement des dirigeants…

• Le gouvernement d’entreprise peut être considéré comme un renforcement du contre-pouvoir actionnarial.


Le gouvernement d’entreprise

Il existe des spécificités propres à chaque pays dans la réglementation du gouvernement d’entreprise:• au Japon, il existe un capitalisme « de connivence » qui se caractérise par des relations de conflits d’intérêt entre dirigeants, créanciers et gouvernement;• en France et en Allemagne, il s’agit du capitalisme familial: certaines entreprises sont détenues et contrôlées par un petit groupe d’actionnaires aux liens familiaux (Lagardère, Michelin, L’Oréal)


Les échecs dans la gouvernance d’entrepriseExemple d’échec à la gouvernance d’entreprise:

– Enron – novembre 2001: prise de risque sans couverture sur le marché de l’énergie et manipulation comptable.

– WorldCom – mars 2002: fraude pour détournement de fonds.

– Vivendi – juillet 2002: accusation du président JM Messier par la COB pour indemnité de départ jugé excessive, prise de décision sans concertation et opacité des comptes du groupe.

– Elf – novembre 2003: condamnation des dirigeants pour détournement de fonds.

– Crédit lyonnais: condamnation des dirigeants pour prises de risques spéculatives.


Réglementation du gouvernement d’entreprise

• La structure de surveillance du marché boursier aux Etats-Unis est de type “pyramidal”:– Au sommet: le Congrès– Securities and Exchange Commission (SEC)– New York Stock Exchange – Sociétés de courtage


Réglementation du gouvernement d’entreprise

Surveillance et régulation en France:

Ministère de l’Économie et des Finances

Autorité des marchés financiers (AMF)

Euronext – Paris

Les prestataires de services d’investissement (établissements de crédit, négociateurs et courtiers)


La loi Sarbanes-Oxley de juillet 2002

• Cette loi, votée par le Congrès américain et signée par George W. Bush en 2002, stipule trois exigences concernant les entreprises américaines :

– Les directeurs exécutifs d’une entreprise doivent certifier la véracité des comptes.

– Les conseils d’administration doivent être soumis à des comités d’audit composés de membres indépendants.

– Les entreprises ne peuvent plus octroyer de prêts aux dirigeants.

• Rigueur de cette loi: des pénalités ont été clairement définies pour diverses fraudes.

Objectif de la loi: renforcer la réglementation des marchés et promouvoir la “bonne” gouvernance.

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