Crise d’endettement des annees 801

• Mexique 1982 : Suspension des paiments.

• Crediteurs internationals s’inquietent d’une crise generale de non remboursement.

• Depuis 1970, systeme bancaire international offrait des prets syndical au taux d’interet variables:LIBOR ( London Interbank Offered Rate)

Les annees 80 et contractions des paiements et investissements 2

• Les annees 80:

• faible croissance economique, contractions des investissements, sortie importants des capitaux, taux d’inflation eleve.

• Un grand debat:origine de l’endettement

• C’etait le probleme d’insolvabilite ou

• plutot le probleme de liquidite ?

Selon Kletzer (1988) 3

• Pas de probleme d’insolvabilite:Il etudie la balance des avoirs et engagements. Ils

trouvent qu’ils peuvent solver leur endettement pourtant ils souffrent de probleme de liquidite. Face au choque d’insolvabilite, les crediteurs hesitent pour nouveaux prets. (Literature survey of Kletzer).

• Ability to pay and wiligness to pay” Why?

La non-volonte de rembourser 4

• Malgre la capacite de remboursement du pays concerne pourqoui ces gouvernements annoncent-ils qu’ils ne sont pas en mesure de rembourser? (HIC’s insolvability prob.)

• Facteur cle: mesures fiscales ajustables: • Pour controler l’ampleur, profondeur de la crise

d’endettement et impacts sur la macroeconomie.(Brady Plan: DDSR of HIC’),(Debt and debt services reductions)

Origine de la crise d’endettement 5

• Face a l’insolvabilite du secteur public la coupure d’enchainement des fonds prives internationales.

• Solvabilite du secteur public :• (r – n) Δ – Δ = s – d,• Δ :dette publique totale (ratio au PIB)• d: deficit primaire, (ratio au PIB)• s: revenue de seigneurage (ratio au PIB)• r:taux d’interet reel au temps t• n: taux de croissance du PIB reel

Condition de solvabilite 6

• PV(s - d;r - n,t ) >Δ,• Excedent primaire constant au ratio de PIB et

seigneurage au ratio du PIB ;• La valeur presente du service de dette,• Si taux de croissance du PIB reel > taux d’interet

reel.• La solvabilite de dette serait garantie si taux de

croissance du GDP reel excede taux d’interet reel

L’absence de solvabilite 7• Paradox: Taux d’interet reel dans le marche de capitaux et taux

de croissance reel de PIB (HIC’s) (Fredrich Sachs,1989).• Dans les annees 70, taux d’interet reel negatif a long terme

dans la plupart des pays industriels par rapport au taux de croissance reel des (HIC’s).

• Ceci permettait a financer des dettes cumules par les taux d’interet faible dans le marche financier international au lieu de les financer par leur propres ressources fiscales (HIC’s).

• Donc, le probleme de deficit fiscal des HIC’s durant cette periode ( Montiel,1992).(Public secteur insolvency).

• Pour la plus grand plupart de HIC’s,

1973-1985 8

• HIC’s taux de croissance de PIB et taux d’interet a long terme

1973 1975 1977 1979 1981 1983 1985 1987

15

10

5

0

-5

-10

-15

Taux d’interet reelTaux de

croissance de PIB

Consequence macroeconomique 9

• Politique monetaire restrictive (Pays industriel, (pour combattre l’inflation - second choc petrolier- )

• Ponzi sheme

• La solvabilite des dettes:D* = (r - n)Δ - (n + π)m* r : taux d’interet a long term n : taux de croissance a long terme du PIB m*: velocite de la base monetaire

Excedant courant primaires chez HIC’s 10

1982 Soutenable

Argentine -7.6 7.3

Bolivie -6.5 8.3

Brasil -5.5 1.9

Chilie 1,9 6.9

Mexique -4.7 2.7

Peru -5.2 3.1

Source: Montiel (1992)

% PIB

L’ajustement fiscal chez HIC’s 11

• Face a l’absence de l’ajustement fiscal • Les preteurs renoncent a refinancer les dettes

actuelles,• Le deficit courant primaire du secteur public peut

etre reduire par plusieurs methodes: diminution des depenses, taxe d’inflation.

• Car le transfer exterieur vers les HIC’s s’epuise et ils sont obliges soit de recourir a taxe d’inflation, soit de creer d’excedent courant primaire pour financer leur dettes.( Montiel,1992, Easterly1989).

La resolution de la crise: Plan Brady12

• Nicholas Brady: US Treasury Secretary 1989 propose la restructuration des dettes.

• Une nouvellle approche de la gestion de dette: la conversion des creances bancaires en obligations( premier application: transformation de la dette mexicaine en bons de tresor americains. Le Mexique achete des bons de tresor americains a coupon zero (ne comportant pas de charge d’interet avant le remboursement a 20 ans pour un montant maximal de 10 Md de $.Le gouvernement mexicain incite donc les banques a echanger leurs creances contre ces obligations.( “Debt for debt swaps”).

Effet macroeconomique du Plan Brady13

• L’operation de DDSR et ses effets macroeconomique:• V : la valeur de marche des dettes exterieurs du

secteur public.• Domestic debt = 0 (par hypothese )• V = valeur presente de l’excedent primaire + revenue

du seigneurage.• V= PV(s - d; r - n, t).• S = Δ-V ; V est la valeur presente de “

unallocated tax burden”.

Service de la dette 14• The “debt overhang” :• The present value of the anticipated future debt service

associated with a large stock of debt.• Timing of payments: • For a given value of V, when public sector is insolvent :

( S > 0),• The cost imposed on the domestic economy will be

greater.Because no voluntary loans from domestic creditors. The intertemporel discount rati used by public sector will exceed the risk-free market interest rate! High intertemporel opportunity cost.

Problem of efficient finance 15• First effect(liquidity effect): Any current debt

service payments made by public sector will carry a high intertemporal opportunity cost (forgone public investment opportunity or distortionary taxation).

• Second effect (other constraints):mobilisaton of resources, distortionary taxation, inefficient taxes or subsidies...inefficient mode of financing –negative net ressource transfer, inflation tax (relatively high value of 7 % for r – n of GDP.

• Third effect uncertainty for future tax obligation.

Maximum value of the potential “ additional debt overhang tax”on domestic economy 16

= V/Δ ( secondary market price of a dollar of debt;• s – d = (ı – g), (ratio of primary surplus plus

seignorage to GDP, • ı :ratio of the present value of net tax revenues plus

seignorage to the present value of GDP;• g: ratio of the present value of “exhaustive” Public

sector spending to the present value of GDP (comsommtion plus investment)

= ( ı – g )y, y: (present value of GDP,• gy plus Δ = ıy plus (1-Δ .

Public sector payment obligation 17

• For debtor country, the first and most obvious contribution would be to reduce the present value of anticipated future debt service payments.

• An overview of Early Brady Plan Deals• The plan annonced for the 1989-1997 period.• 33 developing countries involved.• Debt restructure through buybacks (purchase of

debt at lees than face value), exchanges for bonds at discounted face value but serviced on market term.