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    Premire anne de licence Administration conomique et sociale

    INTRODUCTION A LA MACROCONOMIE

    Dossier d'Enseignements Dirigs n1 Sances 1 4

    Mthodologie de la dissertation conomique

    Thme : Les politiques conomiques dans la zone euro

    1 Lectures conseilles Cours d'Introduction la macroconomie 2014-2015 Bernard Guerrien (1996), Dictionnaire d 'analyse conomique, La Dcouverte, collection Repres Banques centrales , dernier rempart contre la dflation Perspectives 2014-2015 sous la

    direction de Xavier Timbeau, OFCE, in http://www.ofce.sciences-po.fr/publicat ions/revue135.htm: de la page 11 la page 147.

    Presse quotidienne : Le Monde, La tribune, Les chos, Le figaro, Libration, etc. (liste nonexhaustive)

    Il Documents joints Document 1 :

    A : Clemente De Lucia, Zone euro : quelle est la ralit du risque dflationniste ? Clemente

    De Lucia, http://economic-research.bnpparibas.com/Views/DisplayPublication.aspx?type=document&IdPdf=24575

    B : Christine Kerdellant , Rcession ou dpression ? publi le 03/03/2009 in lExpansion. Document 2 :

    A : Marie Hlne Duprat, la zone euro est-elle dans une trappe liquidit, Eco note socitgnrale n22, dc 2013,

    B : Flore Bouvard, Sabrina El Kasmi, Raul Sampognaro, Amine Tazi Quel risque de dflation enzone euro ? in Trsor Eco n130, juin 2014 .

    Document 3 : Graphiques issus du site dAlternatives conomiques : http://www.alternatives-economiques.fr/

    Document 4 : Evelyne Dourile-Feer, Shinzo Abe, premier ministre japonais in La Tribune , 11/09/2014

    Document 5 : Marie Charrel ,Tassement des prix dans la zone euro, la dflation menace, in Le Monde29.08.2014 Document 6 : Guillaume Duval, la longue marche vers la dflation, Alternatives Economiques n 338 -

    septembre 2014 Document 7 : JP Robin, Lagarde et Draghi pour une relance en Europe, in Le Figaro,

    25/08/2014 : http://www.lefigaro.fr/conjoncture/2014/08/25/20002-20140825ARTFIG00309-lagarde-et-draghi-pour-une-relance-en-europe.php

    Document 8 : Romaric Godin , Mario Draghi dfie Angela Merkel, in La Tribune, le 25/08/2014 Document 9 : Marie-Pierre Ripert, le nouveau pari de la BCE, Natixis, 5 septembre 2014 in

    http://cib.natixis.com/flushdoc.aspx?id=78692 Document 10 : Johannes Gareis, Alan Lemangnen, Its not Frankfurt, its Brussels stupid!1er septembre

    2014 - N116 natixis, http://cib.natixis.com/flushdoc.aspx?id=78585

    III Questions prliminaires (1) : explorer le champ conceptuel l 'a ide des docum ents 1 e t 2 e t en co mp l t an t avec Ba n q u es cen t ra les , dern ie r rem par t con t r e la dfla t ion Perspect iv es 2014- 2 0 1 5

    http://www.ofce.sciences-po.fr/publications/revue135.htmhttp://www.ofce.sciences-po.fr/publications/revue135.htmhttp://www.ofce.sciences-po.fr/publications/revue135.htmhttp://www.ofce.sciences-po.fr/publications/revue135.htmhttp://www.ofce.sciences-po.fr/publications/revue135.htmhttp://economic-research.bnpparibas.com/Views/DisplayPublication.aspx?type=document&IdPdf=24575http://economic-research.bnpparibas.com/Views/DisplayPublication.aspx?type=document&IdPdf=24575http://www.alternatives-economiques.fr/politique-economique---le-changemen_fr_art_633_68888.htmlhttp://www.alternatives-economiques.fr/politique-economique---le-changemen_fr_art_633_68888.htmlhttp://www.lefigaro.fr/conjoncture/2014/08/25/20002-20140825ARTFIG00309-lagarde-et-draghi-pour-une-relance-en-europe.phphttp://www.lefigaro.fr/conjoncture/2014/08/25/20002-20140825ARTFIG00309-lagarde-et-draghi-pour-une-relance-en-europe.phphttp://cib.natixis.com/flushdoc.aspx?id=78692http://cib.natixis.com/flushdoc.aspx?id=78585http://www.ofce.sciences-po.fr/publications/revue135.htmhttp://www.ofce.sciences-po.fr/publications/revue135.htmhttp://www.ofce.sciences-po.fr/publications/revue135.htmhttp://cib.natixis.com/flushdoc.aspx?id=78585http://cib.natixis.com/flushdoc.aspx?id=78692http://www.lefigaro.fr/conjoncture/2014/08/25/20002-20140825ARTFIG00309-lagarde-et-draghi-pour-une-relance-en-europe.phphttp://www.lefigaro.fr/conjoncture/2014/08/25/20002-20140825ARTFIG00309-lagarde-et-draghi-pour-une-relance-en-europe.phphttp://www.alternatives-economiques.fr/politique-economique---le-changemen_fr_art_633_68888.htmlhttp://www.alternatives-economiques.fr/politique-economique---le-changemen_fr_art_633_68888.htmlhttp://economic-research.bnpparibas.com/Views/DisplayPublication.aspx?type=document&IdPdf=24575http://economic-research.bnpparibas.com/Views/DisplayPublication.aspx?type=document&IdPdf=24575http://www.ofce.sciences-po.fr/publications/revue135.htmhttp://www.ofce.sciences-po.fr/publications/revue135.htmhttp://www.ofce.sciences-po.fr/publications/revue135.htm
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    Japon, malgr sa dcennie perdue (durant la pire anne, 1998, son PIB n'a baiss que de 3,4 %), c'est la Finlande : - 11%entre 1991 et 1993, effondrement de l'URSS oblige. () Mais, entre l'anxit de la rcession et l'angoisse de ladpression, l'cart est grand : c'est celui qui spare la bourrasque du cyclone, le dsordre du chaos, la dprime de la...dpression. Et, pour l'viter, les Etats ont tir les leons de l'Histoire : ils ne laisseront pas une banque de dpt fairefaillite, ne mneront pas une politique budgtaire restrictive... Mais ils ne feront pas tout. La diffrence entre rcessionet dpression tient, en ralit, dans une sensationimpalpable et impossible dcrter. La diffrence, c'est l'ouvrier quiachte tout de mme une voiture neuve, le retrait qui continue de partir en croisire, le commerant qui rnove malgrtout son magasin. La diffrence, c'est la croyance en la reprise. La tristesse, disait Spinoza, " diminue notre puissance

    d'agir ". La diffrence, c'est la confiance.

    Document 2 :

    A : LA ZONE EURO EST-ELLE DANS UNE TRAPPE LIQUIDIT ?

    Une conomie bascule dans une trappe liquidit lorsque la politique montaire conventionnelle devient inoprantedu fait de taux d'intrt court terme proches de zro. Prs de cinq ans aprs lclatement de la crise financireinternationale, la Banque centrale europenne (BCE) a abaiss ses taux directeurs un niveau proche de zro, maisl'conomie de la zone euro continue de produire bien en-de de sa capacit.La zone euro souffre dun manque de demande. Celui-ci peut tre attribu aux politiques d'austrit menes, mais il peuttre galement symptomatique dune trappe liquidit. Lorsque la crise du crdit a clat en 2007, l'arrt brutal des

    entres de capitaux privs dans les pays de la priphrie a contraint les agents un dsendettement rapide. Or, un chocde dsendettement peut plonger l'conomie dans une situation o la baisse du taux d'intrt nominal zro ne permetpas de sortir de la rcession.La BCE a massivement recouru des mesures de politique montaire dites non conventionnelles , en injectant desmontants record de liquidits dans le systme bancaire, qui se sont rvles incapables de relancer le crdit et lacroissance. L'inefficacit du canal du crdit bancaire une caractristique de la trappe liquidit est largementimputable la fragilit des bilans des banques et des entreprises en Europe priphrique.Comme la montr le Japon, une conomie tombe dans une trappe liquidit ne reprend pas automatiquement le cheminde la croissance. La dcennie de stagnation conomique qu'a connue ce pays dans les annes 1990 a suscit un vif dbatparmi les conomistes sur la faon dont une banque centrale peut stimuler l'conomie une fois ses taux directeursabaisss zro.Depuis 2010, deux crises (au moins) ont menac l'existence mme de l'euro :

    1) une crise de confiance,qui a conduit des attaques spculatives autoralisatrices sur les obligations des payspriphriques de la zone euro, susceptibles elles seules de prcipiter leffondrement de l'Union montaire,

    2) une crise de croissance qui a cr une spirale ngative entre chmage et endettement.La premire menace a t considrablement rduite grce lOMT ( Outright Monetary Transactions ) de la BCE(annonc en septembre 2012), qui est un programme d'achats potentiellement illimits d'obligations souveraines sur lemarch secondaire. En faisant savoir que sa capacit de financement illimite serait mobilise si besoin, la BCE afortement rduit la vulnrabilit de la zone euro une panique autoralisatrice. Mais le dficit de croissance reste unproblme critique.Le niveau du PIB rel dans les pays d'Europe priphrique tait toujours, au deuxime trimestre 2013, bien infrieur aupic enregistr avant la crise. Au cours des cinq dernires annes, les niveaux de prosprit ont considrablement chutdans les pays du sud, et les perspectives de croissance restent atones. limage du Japon des annes 1990, la zone eurocourt le risque de connaitre une dcennie perdue de stagnation conomique et de production trs infrieure aupotentiel.

    B :

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    n 130Juin 2014

    Quel risque de dflation en zone euro ?

    L'inflation en zone euro s'est tablie au mois d'avril 2014 0,7 % en glissementannuel, aprs avoir atteint au mois de mars 0,5 % son niveau le plus basdepuis novembre 2009. Le recul de l'inflation a dbut l't 2012 et tient engrande partie au repli puis la stabilisation du cours des matires premires,notamment du ptrole, ainsi qu' l'apprciation de l'euro. Au-del du rle joupar la partie volatile de l'inflation, l'inflation sous-jacente (qui exclut l'nergie etles composantes les plus volatiles) a elle aussi recul depuis l't 2012, pour

    atteindre 0,9 % en avril. Le faible niveau actuel de l'inflation en zone euro renforce la crainte d'une entre

    en dflation. Or, un tel scnario aurait des consquences macroconomiquesparticulirement dfavorables. Une priode de dflation (baisse durable des prix,qui se rpercute sur les anticipations des agents) se caractrise notamment par unrenchrissement de l'endettement en termes rels, voire un report des dcisionsd'investissement ou de consommation des agents.

    Certaines spcificits de la zone euro tendent renforcer ce risque de dflation.En particulier, le dficit de demande engendr par le dsendettement priv etpublic, ainsi que le rquilibrage par les cots entam par de nombreux paystendent jouer la baisse sur les prix. L'excdent courant important de la zone

    euro contribue en outre l'apprciation de l'euro, laquelle a pour consquenceune baisse de l'inflation importe et surtout terme un effet ngatif sur lesexportations.

    La reprise en cours devrait amoindrir les pressions dsinflationnistes sans pourautant liminer le risque dflationniste du fait d'un lien plus distendu entrel'inflation et le cycle conomique. Il ressort en effet, en zone euro comme dans lesprincipaux pays dvelopps, que l'inflation est moins sensible au cycle depuis lesannes 1980, en lien avec la focalisation des banques centrales sur l'objectif destabilit des prix, mais aussi l'approfondissement du processus de mondialisation,et enfin les politiques visant liminerlindexation automatique des salairessur les prix.

    Au total, i) assurer dans l'ensemble unpolicy-mixplus accommodant pour lazone euro, ii) raliser un rquilibragepar une demande plus soutenue dansles pays ayant le plus de marges demanuvre contribuerait diminuer lerisque dflationniste.

    Source : Eurostat, calculs DG Trsor ;derniers points : avril 2014.

    Zone euro : inflation totale et sous-jacente (glissements annuels de l'IPCH en %)

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    2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

    Inflation totale Inflation sous-jacente

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    TRSOR-CO n 130 Juin 2014 p.2

    1. Pourquoi faut-il craindre un risque de dflation en zone euro ?

    1.1 Une entre en dflation aurait desconsquences macroconomiques particuli-rement dfavorables

    Une situation de dflation (baisse durable des prix, qui serpercute sur les anticipations des agents) aurait desconsquences macroconomiques trs dfavorables,

    recouvrant en gnral les dimensions suivantes1

    : une situation dans laquelle l'anticipation

    d'une baisse de prix conduit les mnages etles entreprises reporter leurs achats et leursinvestissements, entranant ainsi une rduction dela demande agrge et des profits, une hausse duchmage, la baisse des salaires et nouveau desprix, etc., dans une boucle auto-entretenue ;

    un effet d'augmentation de la valeur relle del'endettement des agents au moment mme dubesoin de dsendettement, dgradant la fois lasituation financire des mnages (pouvant les con-duire augmenter leur pargne) et des entreprises

    (pouvant entraner une baisse de l'investissement) ; une situation dans laquelle l'action de la poli-tique montaire est rendue plus difficile (aumoins en termes de baisse des taux), car mme destaux nominaux zro impliquent des taux rels posi-tifs (par exemple de 1 % si la dflation est de 1 %).

    Mme s'il est difficile de dterminer quel moment unebaisse des prix peut voluer en spirale dflationniste, unevolution de l'inflation en territoire ngatif, autre que trsponctuelle, fait courir le risque de dclencher ces mca-nismes difficiles enrayer une fois engags. Il est doncdterminant d'valuer l'ventualit d'une entre durablede l'inflation en territoire ngatif.

    1.2 Or, l'inflation a fortement baiss depuis fin2012 en zone euro, s'approchant du territoirengatif

    L'inflation en zone euro,telle que mesure par le glis-sement annuel de l'indice des prix la consommationharmonis (IPCH) publi par Eurostat, a recul de plusde 2 points entre aot 2012 et mars 2014, pouratteindre cette date 0,5 %, un point bas depuis novembre2009. Elle a lgrement augment en avril 2014, 0,7 %(cf.Graphique 1).

    Graphique 1 : inflation totale en zone euro par pays (glissements annuels del'IPCH en %)

    Source : Eurostat, calculs DG Trsor ; derniers points : avril 2014.

    Ce recul de l'inflation depuis fin 2012 est en grandepartie d la baisse des cours des matirespremires et l'apprciation de l'euro(via la contri-bution de l'inflation nergtique et de l'inflation importe

    hors nergie, cf.Tableau 1).L'inflation hors nergie et composantes volatiles(alimentation, alcool et tabac) est toutefois galement

    trs faible(+1,0 %, cf. Graphique 2). Dans le dtail, labaisse de l'inflation sous-jacente entre aot 2012 et avril2014 est visible dans tous les secteurs, sauf dans l'duca-tion, composante dont le poids est faible. Les secteurs quicontribuent le plus la baisse de l'inflation sous-jacente enzone euro sont l'habillement (pour 23 %) et l'quipementdomestique (16 %).

    Graphique 2 : inflation sous-jacente (hors nergie, alimentation, alcool ettabac) en zone euro par pays (glissements annuels de l'IPCH en %)

    Source : Eurostat, calculs DG Trsor ; derniers points : avril 2014.

    Source : Eurostat, calculs DG Trsor.

    (1) Cf. par exemple Banque de France (2009), Dflation ou dsinflation ? Focus n3, janvier.

    -2%

    -1%

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    2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

    Allemagne France Espagne Italie Zone euro

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    0,5%

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    2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

    Allemagne France Italie Espagne Zone euro

    Tableau 1 : contributions l'volution de l'inflation totale (en %)

    Priode : aout 2012 - avril 2014 Zone euro Allemagne France Italie Espagne

    IPCH (g.a. en %) - aot 2012 2,6 2,2 2,4 3,3 2,7

    IPCH (g.a. en %) - avril 2014 0,7 1,1 0,8 0,5 0,3

    Baisse de linflation IPCH 1,9 1,1 1,5 2,8 2,4

    Contribution de lnergie 1,1 1,1 0,7 1,5 1,2

    Contribution de lalimentaire 0,4 0,2 0,5 0,6 0,6

    Contribution du sous-jacent 0,4 0,1 0,3 0,6 0,6

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    TRSOR-CO n 130 Juin 2014 p.3

    Les contrecoups des hausses passes de la fiscalit ou detarifs administrs ont jou temporairement la baisse surlinflation dans certains pays, notamment dans le cas del'Espagne2, mais ces effets sont dsormais passs etn'expliquent pas le niveau particulirement faible del'inflation, y compris en Espagne. En effet, sur la premiremoiti de l'anne 2012, c'est--dire avant les hausses deprix administrs et de TVA, l'inflation sous-jacente tait

    dj relativement faible dans ce pays (+0,7 % au moisdavril 2012). En outre, l'inflation fiscalit constante3s'yest avre nettement plus faible sur l'ensemble de l'anne2013 que l'inflation totale.

    1.3 Toutefois, l'ampleur de la dsinflation maisaussi sa diffusion aux diffrents secteurs del'conomie sont ingales selon les pays

    En termes de contributions par grands pays de lazone euro, les volutions de l'inflation espagnole etitalienne sont responsables de prs de la moiti duralentissement des prix observ en zone euro entreaot 2012 et avril 2014, l'Allemagne et la France contri-buant pour peine un tiers (cf. Graphique 3). Le constatest le mme lorsque l'on se concentre sur l'inflation sous-jacente.

    Graphique 3 : contribution des pays l'inflation totale en zone euro

    Source : Eurostat, calculs DG Trsor ; derniers points : avril 2014.

    La part des composantes ayant un glissementannuel infrieur 1 % est significativement plusimportante en Espagne(78 % contre 39 % en France,43 % en Allemagne, et 56 % en Italie au mois davril,cf. Graphique 4), confirmant que l'aspect dsinflationnisteest actuellement plus prgnant en Espagne.

    Graphique 4 : part des composantes de l'IPCH en dflation ou ayant unglissement annuel infrieur 1 % au mois d'avril 2014

    Source : Eurostat, calculs DG Trsor .Alors que la faiblesse de l'inflation concernant lesbiens industriels (hors nergie) est gnralise l'ensemble de la zone euro(cf.Graphique 5), et pour-rait s'expliquer par la contribution de la dsinflationimporte, une vraie divergence entre les pays appa-rait pour les services (cf. Graphique 6). Dans cesecteur, plus dpendant des volutions salariales domesti-ques, l'inflation se situe son minimum historique dans lespays priphriques, alors qu'elle reste relativement stabledans les pays curs de l'union montaire. Le trs basniveau de l'inflation en services dans les pays priphri-ques suggre que la dgradation du niveau de l'activitcommence avoir un impact sensible sur les prix, et cet

    effet pourrait persister.

    (2) La faiblesse actuelle de l'inflation en Espagne rsulte en partie d'effets de base fortement ngatifs entre juillet et octobre 2013,lis au contrecoup de la hausse de la TVA au 1erseptembre 2012 et l'volution de tarifs administrs (frais universitaires).

    (3) Cette srie donne l'impact thorique des changements de taxes indirectes (TVA et droits d'accises) sur l'inflation d'ensemble.Cet impact est thorique et constitue plutt une borne maximale de l'effet du changement d'imposition, parce qu'il suppose

    que la diffusion aux prix la consommation d'un changement de fiscalit indirecte est totale et immdiate. Or, en pratique,cette diffusion est plus lente et partielle, car les entreprises vont court, voire long terme en absorber une partie dans leursmarges (cf.Jgou, N., Testas, A. (2013) Pourquoi, dans la zone euro, l'inflation n'est-elle pas plus faible dans les pays affectspar la crise ? ,Note de conjoncture, Insee, mars, pp 47-63).

    -0,5%

    0,0%

    0,5%

    1,0%

    1,5%

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    3,0%

    3,5%

    2010 2011 2012 2013 2014

    Allemagne France Italie Espagne Autres Zone euro 18

    Glissement annuel

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    40%

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    Zone euro France Allemagne Italie Espagne

    g.a. ngatif g.a. compris entre 0% et 1%

    Part de l'indice

    Graphique 5 : volution des prix des biens industriels hors nergie(g.a de l'IPCH)

    Graphique 6 : volution des prix des services (g.a de l'IPCH)

    ) )

    Source : Eurostat, calculs DG Trsor ; derniers points : avril 2014. Source : Eurostat, calculs DG Trsor ; derniers points : avril 2014.

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    2010 2011 2012 2013 2014

    Pays coeurs Pays priphriques

    Pays coeurs : Allemagne, France, Belgique, Pays-BasPays priphriques : Espagne, Italie, Irlande,Grce, Portugal

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    2010 2011 2012 2013 2014

    Pays coeurs Pays priphriques

    Pays coeurs: Allemagne, France, Belgique, Pays-BasPays priphriques : Espagne, Italie, Irlande,Grce, Portugal

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    TRSOR-CO n 130 Juin 2014 p.4

    1.4 Au-del des volutions rcentes des prix, denombreux indicateurs confirment les pressionsdsinflationnistes en zone euro, particulirementmarques en Espagne

    Afin de mesurer le risque de dflation, nous avons cons-truit un indice de vulnrabilit synthtique inspir de celuidvelopp par le FMI (Rogoff, 20034). Aux 11 indicateursrefltant les volutions les plus rcentes du (i)niveau deprix, (ii)du cycle conomique, (iii)du crdit bancaire,(iv)des agrgats montaires et (v)des marchs des actifsslectionns par Rogoff, nous avons ajout les prix immo-biliers, le ptrole, les prix des produits industrielsimports, les cots salariaux unitaires (CSU) et les antici-pations d'inflation des marchs financiers, facteurs gale-

    ment pertinents pour l'analyse de la crise rcente en zoneeuro. L'indice global reprsente la part des indicateurssignalant un risque important de dflation, mesur commele dpassement d'un seuil critique dtermin de manirenormative5.

    En avril, dans l'ensemble de la zone euro, la moitides composantes de notre indicateur signale unrisque lev de dflation et les aspects extrieurs

    jouent un rle important(cf. supra), du fait de l'appr-ciation de l'euro et de la baisse des prix d'importation. Leslments cycliques (output gapcreus, modration sala-riale) et de contraction du crdit appuient galement latendance dsinflationniste.

    Sources : Eurostat, Ameco, Reuters, BCE, IHS Global Insight, nationales, calculs DG Trsor.

    Note de lecture : Carr rouge : indicateur se situant en zone de risque lev selon les seuils dfinis ci-dessous ; carr jaune : indicateur se situant en zone de risquemdian ; carr vert : indicateur se situant en zone de risque faible ; carr gris : absence de donne.Dfinition des seuils : IPCH, IPCH sous-jacent et dflateur du PIB : en zone de risque lev si g.a < 0,5 % et en zone mdiane si 0,5 % < g.a. < 1 %. Diffusion desbaisses de prix : zone de risque lev si plus de 40 % du panier de l'IPCH est en baisse, zone mdiane si entre 30 et 40 % de l'indice en baisse. Bourse : en zone derisque lev si il y a eu une baisse de 30 % ou plus au cours des 3 dernires annes, zone mdiane si la baisse est infrieure 30 %. Prix immobiliers : en zone de risquesil y a une baisse de 10 % au cours de 3 dernires annes, zone mdiane si la baisse est de moins de 10 %. Ptrole : en zone de risque lev si g.a. < 0 %. TCER : zone

    de risque lev sil y a une apprciation de plus de 4 % au cours de la dernire anne, zone mdiane si l'apprciation est comprise entre 3 et 4 %. Prix des produitsindustriels imports : risque lev si g.a. < 0 %. Output gap(niveau) : zone de risque lev si l'OG est creus de plus de 2 points. Output gap(variation) : zone de risquelev si l'OG s'est creus de plus de 2 points au cours de la dernire anne. CSU : zone de risque lev si g.a. < 1 %, zone de risque mdian si 1 % < g.a. < 1,5 %.Croissance rcente : zone de risque lev si la croissance annuelle au cours des deux dernires annes a t infrieure la croissance moyenne de la dernire dcennie.Crdit priv : zone de risque lev si l'encours de crdit recule au cours de 3 dernires annes, zone mdiane si la croissance est infrieure 10 %. Crdit priv et PIBnominal : en zone de risque lev si le crdit priv volue moins vite que le PIB nominal au cours des 4 derniers trimestres. Anticipations d'inflation : en zone de risquelev si les anticipations sont en dessous de 0,5 %, zone mdiane si elles sont comprises entre 0,5 % et 1 %. L'indicateur synthtique s'tablit en zone de risque levsi plus de 60 % des indicateurs sont en zone de risque lev, en zone mdiane si entre 40 et 60 % des indicateurs sont en zone de risque lev.Les CSU proviennent de donnes harmonises et sont donc calculs hors crdit dimpt pour la comptitivit et lemploi (CICE) pour la France.

    Cette volution globale masque des htrognitsparmi les principales conomies de l'union. D'unct, le risque espagnol serait particulirement lev(11 indicateurs signalent un risque de dflation, proche dumaximum observ depuis le dbut de la crise en 2008)tandis que de l'autre, la situation semble moins risque en

    Allemagne o ce sont quasi-exclusivement les lmentsextrieurs qui sont dans le rouge. La France et l'Italieseraient dans une situation intermdiaire, dans laquelle lafaiblesse de l'inflation actuelle pourrait avant tout s'expli-quer par les volutions internationales, mais o la faiblessede l'activit aurait galement eu un impact sur la modra-tion des prix. Si lon ne se concentre que sur les indica-teurs signalant un risque lev de dflation (cf. Graphi-que 7), laugmentation oberve depuis le dbut de lanne2013 est particulirement marque en Espagne, et dansune moindre mesure en Italie.

    Graphique 7 : part des indicateurs signalant un risque lev de dflation

    Source : Eurostat, calculs DG Trsor ; derniers points : avril 2014.

    (4) Rogoff, K., (2003) "Deflation: Determinants, Risks, and Policy Options-Findings of an Interdepartmental Task Force", FMI.(5) titre d'exemple, lorsque le glissement annuel de l'IPCH est infrieur de 0,5 %, le score de vulnrabilit augmente. De mme,

    lorsque l'output gapest suprieur 2 points, le score augmente.

    Tableau 2 : indicateurs synthtiques de vulnrabilit

    Dtermi-nant de

    linflationLa modration des prix est-elle gnralise ? Lextrieur joue-t-ildfavorablement Le cycle joue dfavorablement

    Y a-t-il unralentissement du

    crdit ?

    Lesanticipationsdinflation

    sont-elles enbaisse ?

    Indicateursynthtique

    Indicateur IPCH

    IPCH

    sous-jacent

    Diffusion

    desbaissesde prix

    Dflateurdu PIB Bourse

    Prix

    immo-biliers Pt role TCER PPIimports Niveaude lOG volutionde lOG CSU

    Crois-

    sancercente

    volution

    crditpriv

    volutioncrdit

    priv