Endettement des sociétés cotées non financières S1 2012 -

7/28/2019 Endettement des socits cotes non financires S1 2012 - http://www.metrecarre.ma

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Analyse & Recherche

Octobre 2012

ENDETTEMENT DES SOCITS COTES NON FINANCIRES :

UN POTENTIEL NON ENCORE EXPLOIT

StrategyStrategy

BMCE Capital Research Focus Strategy

BMCE Capital Research Focus Strategy


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SOMMAIRE

Evolution de lendettement des socits 1

Snapshot sectoriel 2

Principaux indicateurs sectoriels 4

Screening des valeurs 6

Nuages cartographiques -Big cap- 8

Nuages cartographiques -Mid cap- 9

Nuages cartographiques -Small cap- 10

Conclusion 12

Annexes 13

Analyse de leffet de levier 11


3/18

VOLUTION DE LENDETTEMENT DES SOCITS

Evolution duGearing et structure de la dette Solvabilit et charges dintrts

EN M MAD

Hausse de la dette financire globale de 26,1%

MAD 62,3 Md sur la priode 2009-2011, intgrant

(i) un accroissement de 25,1% de la dette court-terme et

(ii) une progression de 28,1% de la dette long-terme ;

Accroissement du Gearing* global des valeurs cotes non

financires de 4,8 points 54,0% fin 2011 versus 45,2%

en moyenne en Europe**.

Au premier semestre 2012, le gearing March effectue un

bond de 16,8 points 70,8% suite la hausse ponctuelle de

37,1% MAD 39,7 Md de la dette financire court terme

probablement en raison de la politique de distribution de

dividendes et de gestion du BFR.

En 2011, la cote non financire affiche une forte solvabilit

matrialise par :

Un ratio dette nette/EBE de 1,3x contre une

moyenne de 1,4x en Europe** ;

Et, un rapport charges dintrts sur EBE de

nexcdant pas 5,7% au 31/12/2011 et de 6,3% au

30 juin 2012.

1

1,0 1,2 1,3

3,93%

4,72%

5,71%

2009 2010 201 1

Dette nette/EBE CI/EBE

*Source : Socits europennes couvertes par le CM-CIC Securities (hors financires).

ANALYSE & RECHERCHE**Gearing : Dette nette/Capitaux propres

23 148 24 44228 963

39 704

26 004 32 724

33 308

32 582

49,2%

53,3% 54,0%

70,8%

2009 2010 2011 S1 2012

DCT DLT Gearing


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SNAPSHOT SECTORIEL AU 31/12/2011

Structure de la dette par secteur

100% 99%98%

95%89%

79%73% 71%

65% 64%

55% 53%49%

30% 29%23% 23%

14% 12%

1% 2%

5%11%

21% 27% 29%35% 36%

45% 47%51%

70% 71%77% 77%

86% 88%

at. Elect.& Electr.

Distr. Alim. Gaz Transpor Tourisme Serv.Colle.

Constr. &Mat.

Immobillier inires Pharm. Holding arch Agro &Boissons

Services Ptrole Tlecoms TI Distr. Sp. Chimie

D L T/T D D CT /TD

Gearing du secteur

De par la nature capitalistique de leur activit, lindustrie Electronique

et Electrique, la distribution alimentaire et le secteur des gaz et du

transport se financent majoritairement par dette long terme ;

A linverse, lindustrie chimique, la distribution spcialise, les TI et les

tlcoms utilisent davantage de la dette court terme afin de financer

leurs fonds de roulement.

Les secteurs les plus endetts sont le ptrole

et le tourisme avec des Gearing respectifs de

268,6% et de 171,6% ;

En revanche, les socits du secteur des

matriaux de construction et de la distribution

spcialise sont celles qui ont le moins recours

au financement par dette.

2

5,8%

10,1%

10,2%

12,9%

24,4%

31,0%

31,4%

36,2%

36,9%

37,0%

37,4%

37,5%

41,8%

54,0%

67,4%

73,9%

94,1%

171,6%

268,6%

Constr. & Mat.

Distr. Sp.

Pharm.

Chimie

Gaz

Agro & Boissons

Tlecoms

Minires

Mat. Elect. & E lectr.

Transport

Services

Holding

TI

March

Immobillier

Serv. Colle.

Distr. Alim.

Tourisme

Ptrole

ANALYSE & RECHERCHE


5/18

SNAPSHOT SECTORIEL AU 30/06/2012

Structure de la dette par secteur Gearing du secteur

3ANALYSE & RECHERCHE

100% 98%93%

92%89%

67% 66%

59% 57%53%

49% 48%45%

32%

23% 23%

12% 11% 11%

2%

7% 8% 11%

33% 34%

41% 43%47%

51% 52%55%

68%

77% 77%

88% 89% 89%

Mat. Electr& Electr

Gaz Transport Distr. alim. Tourisme Serv. Coll. Immobilier H olding Constr. &Mat.

Pharm. Agro &Boissons

Min i re s Ma r ch Se r vices P t ro le T I Ch imie D ist r. Sp . T le co ms

D L T /T D D CT /TD

1,9%

11,3%

12,3%

28,0%

28,4%

34,9%

39,1%

44,4%

44,8%

49,7%

66,7%

70,8%

77,5%

88,9%

99,6%

117,8%

170,1%

171,0%

302,4%

Pharm.

Distr. Sp.

Cons tr. & Mat.

Agro & Boissons

Mat. Electr & Electr

Holding

Minires

Gaz

TI

Transport

Tlecoms

March

Serv. Coll.

Chimie

Immobilier

Distr. alim.

Tourisme

Services

Ptrole

Au 30/06/2012, certains secteurs enregistrent une

hausse significative de leur gearing savoir :

Les Tlcoms dont le gearing passe de 31,4%

66,7% fin juin 2012 (effet distribution de

dividendes);

Lindustrie gazire qui affiche un gearing de 44,4%contre 24,4% fin dcembre 2011 (effet de

laugmentation de la pression sur le BFR) ;

Le secteur des services dont le gearing stablit

171,0% vs. 37,4% au 31/12/2011(effet de

laugmentation de la pression sur le BFR),

A lissue du premier semestre 2012, la structure de la dette

par secteur reste globalement similaire celle de fin 2011 ;

La dette court terme March devient nanmoins

prpondrante en accaparant 55% de la dette totale au

30/06/2012 vs. 47% seulement 6 mois auparavant.


6/18

PRINCIPAUX INDICATEURS SECTORIELS AU 31/12/2011

Gearing vs. Dette Nette/EBE Charge dintrts vs. Dette Nette/EBE

Les socit de lindustrie touristique et ptrolire ainsi que la distribution alimentaire sont les secteurs du march boursier

marocain les plus exposes au risque dinsolvabilit en raison dun endettement lev et/ou dun EBITDA faible ;

A linverse, les Holdings, les tlcoms, le secteur des matriaux de constructions, lagroalimentaire et lindustrie

pharmaceutique semblent tre les moins exposs en raison dun endettement net faible.

4

Gaz

Chimie

Pharma

Distr. Spc.

Services

Transport

Immo

Minires

TI

Agro&Boissons

Const. &Matr.

Elc. &Electro

Holding

Distr.Alim.

Tourisme(7,09;172%)

Ptrole(8,50;269%)

Tlecoms

Serv. Colle.

0

1

2

3

4

5

6

7

0% 25% 50% 75% 100% 125% 150%

Gearing

Ratio DN /EBE

Gearing march : 54,0%

DN/EBEMarch : 1,3

Gaz

Chimie

Pharma

Distr. Spc.

Services

Transport

Immo

Mines

TI

Agro

Constr.&Matr.

Elctr.&Electro

Holding

Distr.Alim.

Tourisme(24,5%;7,1x)

Ptrole(37,2%;8,5x)

Tlecoms

Serv. Colle.March

0

1

2

3

4

5

6

7

0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40%

RatioChargesd'Intrts/EBE

Ratio DN /EBE

DN/EBE March : 1,3

Charges d'intrts/EBEMarch : 5,7%

ANALYSE & RECHERCHE


7/18

PRINCIPAUX INDICATEURS SECTORIELS AU 31/12/2011

Gearing vs. ROE

Les tlcoms et les minires sont les socits affichant le niveau de ROE le plus lev tout en

maintenant un endettement infrieur la moyenne du March ;

A contrario, les secteurs ptrolier, touristique et la distribution alimentaire ne semblent pas tirer

profit de leur endettement lev comme en atteste leur ROE infrieur celui du March.

5

Agro &Boissons

Chimie

Const. &Matr.

Distr. Alim.

Distr. Spc.

Elc. &Electro

Gaz

Holding

Immo

Minires

Ptrole

PharmaServ. Colle.

Services

Tlecoms

TI

Tourisme

Transport

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

0% 50% 100% 150% 200% 250% 300%

ROE

Gearing

ROE March : 20,9%


ANALYSE & RECHERCHE


8/18

SCREENING DES VALEURS NON FINANCIRES ENDETTESAU 31/12/2011

6

Rang 2011 Gearing DN/EBECharges

dintrts/EBE

1 SMI 5,5% 0,1x 0,8%

2 CENTRALE LAITIERE 9,3% 0,2x 0,7%3 COLORADO 6,6% 0,2x 2,6%

4 CIMAR 7,1% 0,2x 3,5%

5 AUTO HALL 13,4% 0,7x 0,7%

6 FENIE BROSSETTE 4,5% 0,5x 5,1%

7 IAM 31,4% 0,4x 1,4%

8 INVOLYS 6,1% 0,6x 7,4%

9 HOLCIM 22,0% 0,5x 4,7%

10 COSUMAR 32,6% 0,8x 2,7%

11 DELTAHOLDING 37,5% 1,1x 1,4%

12 AFRIQUIA GAZ 18,4% 0,6x 8,4%13 TIMAR 19,8% 0,8x 6,6%

14 CTM 42,0% 0,9x 3,7%

15 STROC 9,8% 0,8x 14,5%

16 MICRODATA 59,6% 1,3x 3,9%

17 SONASID 21,9% 1,4x 10,2%

18 ADM 40,7% 1,4x 7,3%

19 SOTHEMA 55,3% 1,6x 5,3%

Rang Valeur Gearing DN/EBECharges

d'intrts/EBE

20 LYDEC 73,9% 1,3x 8,1%

21 MANAGEM 71,5% 1,8x 6,6%

22 NEXANS MAROC 36,9% 1,7x 13,2%

23 DISWAY 41,5% 3,1x 17,5%

24 DLM 60,3% 2,7x 22,7%

25 ADDOHA 80,6% 3,7x 13,0%

26 OULMES 86,3% 2,9x 16,7%

27 SRM 93,8% 3,3x 11,8%

28 UNIMER 109,5% 5,0x 8,0%

29 CGI 40,8% 6,1x 35,4%

30 ALLIANCES 151,1% 4,5x 9,4%

31 SNEP 81,2% 4,8x 32,0%

32 MOX 89,8% 4,8x 33,5%

33 LABEL VIE 94,1% 3,7x 37,1%

34 RISMA 171,6% 7,1x 24,5%

35 HPS 88,9% 7,1x 42,5%

36 SAMIR 268,6% 8,5x 36,1%

37 MED PAPER 333,9% 8,2x 66,6%

38 SNA 190,7% 14,1x 96,1%

39 FERTIMA 449,5% 17,6x 102,6%

ANALYSE & RECHERCHE


9/18

7

SCREENING DES VALEURS NON FINANCIERES NON ENDETTESAU 31/12/2011 ET AU 30/06/2012*

ANALYSE & RECHERCHE

ValeursDette nette31/12/2011

Dette nette30/06/2012

DN/EBE31/12/2011

CI/EBE31/12/2011

Trsorerie Nette31/12/2011

Trsorerie Nette30/06/2012

CMT -542 254 436 -585 864 700 -1,1 2,20% 797 254 436 840 864 700

ENNAKL -430 612 170 -458 984 093 -2,6 0,70% 430 612 170 458 984 093

BRASSERIES DU MAROC -275 623 000 -375 619 000 -0,3 0,10% 315 700 000 413 196 000

PROMOPHARM -177 084 106 -230 782 762 -1,5 0,00% 177 084 106 230 782 762

BRANOMA -116 984 158 -152 492 542 -1,1 0,30% 116 984 158 152 492 542

LESIEUR CRISTAL -82 000 000 -105 000 000 -0,7 6,70% 170 000 000 184 000 000

DARI COUSPATE -10 745 652 -33 726 174 -0,4 4,90% 30 729 660 51 297 041

AUTO NEJMA -80 786 984 -16 546 178 -0,5 0,30% 80 786 984 16 546 178

INVOLYS 3 737 135 -11 956 495 0,6 7,37% 531 530 11 956 495

M2M Group -10 780 903 -11 649 371 -0,3 0,00% 16 637 867 18 775 781

FENNIE BROSSETTE 16 670 372 -9 023 770 0,5 5,05% -16 670 372 9 023 770

AFRIC INDUSTRIES -12 220 444 -542 039 -1,4 0,30% 12 220 444 542 039

S2M -17 025 363 24 606 374 -0,7 5,10% 17 025 363 -24 606 374

JET ALU -59 609 681 25 757 166 -0,8 4,40% 71 710 995 -14 507 166

LAFARGE -695 251 000 202 791 000 -0,2 0,10% 695 251 000 -202 791 000

*Pour la Dette Nette et la Trsorerie Nette

NB : Les valeurs en vert sont celles qui ont intgr la liste des socits non endettes au 1 er semestre 2012.Les valeurs en rouge affichent une dette nette positive au terme du S1 2012 alors quelles taient dsendettes fin 2011.


10/18

Pour les grandes capitalisations, CMT, SMI, MAROC TELECOM,

LAFARGE CIMENTS, CENTRALE LAITIERE et COSUMAR sont

celles qui grent le mieux leur endettement en minimisant les

charges dintrts, en maintenant un gearing raisonnable et

en ralisant un rendement sur leurs actifs plus lev que la

moyenne ;

A loppose, SAMIR (charges dintrts trs leves) et

LABELVIE (activit faibles marges) sont non seulement

fortement endette mais sont galement celles qui affichent

la rentabilit la moins leve en 2011.

Gearing vs. ROE Gearing vs. DN/EBE

CI/EBE vs. DN/EBE

NUAGES CARTOGRAPHIQUES AU 31/12/2011 -BIG CAP- Capitalisation > MAD 2 MdAU 31/12/2011

8

SOTLYD

CMT

ATH

LES

DHO

LBV

SBDM

SMI

GAZ

SID

SAM

CSR

HOL

ADI

CLT

CMA

CGI

MNG

ADH

LAC

IAM

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

-100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300%

ROE

Gearing

Gearing march: 54,0%

ROEMarch : 20,9%

SOTLYD

CMT

ATH

LES

DHO

LBV

SBDM

SMI

GAZ

SID

SAM

CSR

HOL

ADI

CLT

CMA

CGI

MNG

ADH

LAC

IAM

-2

-1

0

1

2

3

4

5

6

7

8

-100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250%

DN/EBE

Gearing

Gearing m arch:54,0%

DN/EBEmarch: 1,30

ANALYSE & RECHERCHE

SOTLYD

CMT

ATH

LES

DHO

LBV (37,0%; 3,70)

SBDM

SMI

GAZ

SID

SAM (0,3%; 8,5)

CSR

HOL

ADI

CLT

CMA

CGI(35,4%; 6,11)

MNG

ADH

LAC

IAM

-2

-1

0

1

2

3

4

5

6

7

8

0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16%

DN/EBE

CI/EBE

DN/EBEMarch:1,3

Charges d'intrts/EBEMarch: 4,2%


11/18


CI/EBE vs. DN/EBE

BRANOMA arrive en tte chez les Mid Cap en conjuguant

indicateurs dendettement au beau fixe et bonne rentabilit

des actifs ;

PROMOPHARM, ENNAKL et AUTO NEJMA noptimisent pasfinancirement leur structure bilancielle ;

RISMA semble subir un effet de massue caus par un

endettement lev.

NUAGES CARTOGRAPHIQUES -MID CAP- M MAD 500


12/18


CI/EBE vs. DN/EBE

NUAGES CARTOGRAPHIQUES -SMALL CAP- Capitalisation < M MAD 500AU 31/12/2011

Les petites capitalisations sont les plus endettes avec un

Gearing de 66,94% contre 59,53% pour les Mid Cap et

55,03% pour les Big Cap ;

Ce sont galement les plus exposes au risque dinsolvabilit

en affichant un ratio DN/EBE de 3,36 et un rapport Charges

dintrts/EBE de prs de 23,5% ;

Toutes gnrent un ROE infrieur celui du March en raison

de leur recours massif la dette.

10

INV

AFI

TIM

SRM

M2M

DARI

S2M

MOX

STR

FRT

MIC

CTM

SNA

FBR

DLM

J ALU

DSWAY

SNP

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

-50% 0% 50% 100% 150% 200% 250%

ROE

Gearing

ROE March : 20,9%


INV

AFI

TIM

SRM

M2M

DARIS2M

MOX

STR

FRT (200%; 17,6)

MIC

CTM

SNA(190,7%;14,1)

FBR

DLM

JALU

DSWAY

SNP

HPS

MDP (333,9%;8,23)

-2

-1

0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

-50% 0% 50% 100% 150% 200% 250%

DN/EBE

Gearing

Gearing march:54,0%

DN/EBEmarch : 1,30

INV

AFI

TIM

SRM

M2M DARI

S2M

MOX

STR

FRT(102,6; 17,6)

MIC

CTM

SNA (96,1%;14,1)

FBR

DLM

JALU

DSWAY

HPS (42,5;7,11)

MDP(66,6%; 8.23)

SNP

-2

-1

0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

0% 10% 20% 30% 40% 50% 60%

DN/EBE

CI/EBE

Charges d'intrts/EBEMarch : 5,7%

DN/EBEMarch: 1,3

ANALYSE & RECHERCHE


13/18

ANALYSE DE LEFFET DE LEVIER* AU 31/12/2011

11

IB MAROC, MED PAPER et FERTIMA semblent subir un effet de massue en raison de charges dintrts bien suprieures

leur rsultat dexploitation ;

A linverse, MICRODATA, HOLCIM MAROC et MINIERE TOUISSIT profitent dun effet de levier positif et crent de la

valeur ajoute en sappuyant sur la dette.

ANALYSE & RECHERCHE

*Effet de levier = Rentabilit financire Rentabilit conomique


14/18

Un march raisonnablement endett avec un gearing de 54,0% au 31/12/2011 et de 70,8% au 30 juin 2012 ;

Une dette globalement bien rpartie entre le court-terme et le long-terme (55% vs. 45% AU 30/06/2012) ;

Lindustrie touristique lourdement endetts subissant vraisemblablement un effet de massue (consquence

inverse de leffet de levier) ;

Des socits minires et de tlcommunication moins endettes que la moyenne et gnrant un ROE

suprieur celui du march ;

Le secteur pharmaceutique et la distribution spcialise ayant une trsorerie nette excdentaire mais

noptimisant pas financirement leur structure bilancielle ;

Les grandes capitalisations moins endettes que les moyennes et petites structures fin 2011 tandis quau

30/06/2012 les Mid Cap affichent en moyenne un gearing plus faibles que les autres socits.

CONCLUSION


Gearingau

31/12/2011

Gearingau

30/06/2012

Dette Nette/EBE au

31/12/2011

Charges d'intrts/EBE

31/12/2011

Charges d'intrts/EBE

30/06/ 2012Small Cap 66,9% 72,2% 3,4 23,5% 27,2%

Mid Cap 59,5% 59,8% 2,4 10,6% 11,7%

Big Cap 53,0% 71,6% 1,2 5,2% 5,7%

March 54,0% 70,9% 1,3 5,7% 6,3%


15/18

ANNEXE 1 :TICKERS DES VALEURS TRAITES

ADH ADDOHA EQD EQDOM RIS RISMA

ADI ALLIANCES FBR FENIE BROSSETTE S2M S.M MONETIQUE

AFI AFRIC INDUSTRIES FRT FERTIMA SBM

BRASSERIES DU

MAROC

AGM AGMA LAHLOU GAZ AFRIQUIA GAZ SDWAY DISWAY

ALM ALUM DU MAROC HOL HOLCIM MAROC SID SONASID

ATH AUTO HALL HPS HPS SNA STOKVIS

ATL ATLANTA IAM MAROC TELECOM SNP SNEP

ATW ATTIJ ARIWAFA BANK IBMC IB MAROC SOF SOFAC

BCI BMCI INV INVOLYS SOT SOTHEMA

BCP BCP JALU J ET ALU MAROC SRM SRM

BNM BRANOMA LAC LAFARGE CIMENTS STR STROC INDUSTRIE

CDM CDM LBV LABEL VIE TIM TIMAR

CGI CGI LES LESIEUR CRISTAL TSF TASLIF

CIH CIH LYD LYDEC UMR UNIMER

CLT CENTRALE LAITIERE M2M M2M Group WAA WAFA ASSURANCE

CMA CIMENTS DU MAROC MDP MED PAPER

CMT MINIERE TOUISSIT MIC MICRODATA

CNIA CNIA SAADA MLE MAROC LEASING

COL COLORADO MNG MANAGEM

CRS CARTIER SAADA MOX MAGHREB OX

CSR COSUMAR NAKL ENNAKL

CTM CTM NEJ AUTO NEJ MA

DARI DARI COUSPATE NEX NEXANS MAROC

DHO DELTA HOLDING OUL OULMES

DLM DELATTRE LEVIVIER PRO PROMOPHARM



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DFINITION DE LUNIVERS DETUDE :

Pour les fins de cette note, un panel compos de lensemble des socits cotes la Bourse de

Casablanca a t constitus. Nanmoins, certaines entreprises ont t cartes de lunivers

dtude savoir ;

Les 18 socits financires ;

Les 6 socits qui ne font pas lobjet dune valorisation de notre part (SCE, MEDIACO

MAROC, ZELLIDJA, DIAC SALAF, REBAB et BALIMA) ;

Et, CARTIER SAADA compte tenu de la publication de ses comptes cheval.

MTHODOLOGIE :

En raison de labsence de linformation en consolid, les charges dintrts utilises dans

les calculs sont celles issus des comptes sociaux except pour SONASID, JET ALU et

LABELVIE, COSUMAR, HOLCIM entreprises pour lesquelles ces informations sont

disponibles.

Les ratios de march ont t calculs selon la moyenne arithmtique

Agrgat 1/ agrgat 2) ;

Les moyennes Europe sont calcules sur la bases des Socits europennes couvertes

par le CM-CIC Securities (hors financires) ;

Leffet de levier est calcul sur la base des comptes sociaux.

ANNEXE 2 : PRCISIONS



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Disclaimer

La Direction Analyse & Recherche de BMCE Capital est dsigne par BMCE Capital Bourse, socit de bourse constitue sous forme de socit anonyme au capital

social deMAD10000 000, dont le sigesocialestsis 140, AvenueHassan II, TourBMCE, Casablanca, inscrite auRegistredeCommercede Casablancasous le N 77971, autorise parlagrment duMinistredes F inances N 3/26, entantquentitencharge de la productionde lensembledes publications boursires de BMCE CapitalBourse.

Le dtachementdu bureauAnalyse & Recherche de la socit de Bourse a t opr courantlexercice 2000, afin de garantir uneplus grande indpendance ditorialedans lexercicedes fonctionsdeproductionetdviterainsi,demaniremaximale,la survenance derisques deconflits dintrts.

La Direction Analyse & Recherche a mis en place une organisation et des procdures, notamment une muraille de Chine, destines garantir lindpendance desanalystes financiers et la primaut des intrts des clients. Aussi, Il est instaur une priode de black-out, allant de la date de dbut de llaboration de la note derecherche jusqu trois mois aprs sa publication, durant laquelle les analystes financiers sinterdisent de ngocier des actions pour leur propre compte en relation avecles metteursetlessecteurs quils suivent.

Le prsentdocumenta t prparpar la Direction Analyse & Rechercheet publi conformmentauxprocdures en vigueur. Les contenues dans le prsentdocumentproviennent de diffrentes sources dignes de foi, mais ne sauraient en cas de prjudice rsultant de lutilisation de ces informations, engager la responsabilit de laDirectionAnalyse&Recherche, nideBMCE Capitalni deBMCE CapitalBourse,ycomprisencasdimprudenceou dengligence.

Les informations contenues dans le prsent document, et toute opinion exprime dans celui-ci ne constituenten aucuncas une incitation linvestissement en bourse.Ellesnesontdonnesqutitreindicatifetnesauraienttreassimiles unquelconqueconseil.

En particulier, toutrevenu provenantdes titres objet de la prsenteanalyse peut fluctuer etles cours de ces titres peuvent voluer la hausse comme la baisse. Ainsi,les investisseurs peuventrcuprer moins queleur investissement initialet les performances passes ne prsumentenriendes performances futures. Aussi, les taux dechange des devises peuvent avoir une incidence ngative sur la valeur, prix ou revenus des titres mentionns dans le prsent document. En outre, les investisseurstrangers quidtiennentdes titresassumenteffectivementun risque devises.

Le prsentdocument a t prpar lintention des seuls clients de BMCE Capital et BMCE Capital Bourse ; il est destin au seul usage interne des destinataires. Cedocument sadresse des investisseurs avertis aux risques lis aux marchs financiers. S i un particulier venait tre en possession du prsent document, il ne devrapas fondersonventuelledcisiondinvestissementuniquementsur labaseduditdocumentet devra consulterses propres conseillers.

Les investisseurs devront solliciter des conseils financiers pour sassurer des stratgies dinvestissement examines ou recommandes dans le prsent document, etdevraientcomprendreque des opinions relativesauxperspectives futurespeuventnepas se raliser.

La Direction Analyse & Recherche, BMCE Capital etBMCE Capital Bourse dclinent individuellement etcollectivementtoute responsabilit au titre duprsent documentetne donnent aucune garantie quant la ralisationdes objectifs etrecommandations formuls dans la prsente note ni lexactitude etla vracit des informations quiy sontcontenues.

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Tour BMCE, Rond Point Hassan II, Casablanca Tl : +212 522 49 89 76 Fax +212 522 26 98 60

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Novembre

2012

Sales

Mehdi Bouabid, Anass Mikou,,

Abdelilah Moutassedik

Analyse & Recherche

Fadwa Housni - D irecteur

Hicham Saadani Directeur Bourse & Developpement

Zahra Lazrak, Aida Alami, Ghita Benider, Zineb Tazi

Ismail El Kadiri, Hajar Tahri, Dounia Filali

Trading Electronique

Badr Tahri D irecteur

Youssef Benkirane - Prsident du Directoire

Hind Hazzaz
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Documents

Endettement des sociétés cotées non financières S1 2012 -