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Colorado : Résultats S1-11 Industries de base

Flash Info Recherche actions

Pression sur la profitabilité à moyen-terme

Un contexte sectoriel difficile : les résultats du S1-11 ressortent impactés par une conjoncture défavorable caractérisée par le ralentissement de la consommation de peinture et la flambée des prix des principales matières composants les peintures de Colorado (pigments, résines et solvants). Le chiffre d’affaires relatif à la vente 20 200 tonnes de peintures sur le S1-11 ne progresse que de +2.0% à 336mDH. Comme sur le semestre précédent, les revenus ne semblent bénéficier que d’un effet volume, la hausse des prix des matières premières n’étant pas systématiquement impactée sur les prix de vente. Par ailleurs les revenus sont globalement en ligne avec nos prévisions de revenus et représentent 52% de notre prévision de revenus annuels, soit un niveau égal à la moyenne des réalisations semestrielles sur les 5 dernières années. Rappelons à ce point que les revenus générés au premier semestre sont généralement plus importants car soutenus par la période de haute saison qui débute en Mai. L’EBIT atteint cependant 73mDH, soit une baisse de –8.2%, i.e. marge d’EBIT de 21.7% en repli de -2.4pts. La performance opérationnelle demeure sous pression pour le 3éme semestre consécutif, suivant i) la hausse du coût d’approvisionnement en matières premières avec un repli de la marge brute de –3.8pts à 44.8% (le carbonate de calcium, le dioxyde de titanium et la résine se maintenaient toujours à des niveaux de prix élevés durant le S1-11) ii) la poursuite de la campagne publicitaire de la société qui maintient les charges externes à 120mDH iii) la hausse des charges de personnel de +8.3% à 28mDH. Dans la même lignée, le résultat net se repli de –4.1% à 48mDH, i.e. marge nette de 14.3% en baisse de -0.9pts.

Opinion : Nous restons confiants quant au potentiel de la valeur à moyen-long terme mais pensons que l’impact d’une conjoncture défavorable devrait se prolonger sur le S2-11 voire sur le S1-12. Du fait d’un environnement très concurrentiel, la croissance des volumes et des prix devrait rester limitée tandis que la profitabilité, bridée par la flambée des matières premières. Cependant, nos prévisions de croissances des segments de la peinture automobile et de l’export demeurent stables.

Impact sur nos prévisions : Nous revoyons à la baisse nos prévisions de résultats annuelles (note du 03-05-2011) : revenus de 622mDH vs. 657mDH pour tenir compte du ralentissement de la consommation locale, EBIT de 109mDH vs. 126mDH et RN de 70mDH vs. 82mDH intégrant le retour à taux d’imposition normal de 30%.

Impact sur notre valorisation : Notre nouveau cours cible ressort à 102DH (-16DH de 118DH) suite à la revue à la baisse de nos estimations (impact de –12DH/action) et de l’ajustement de notre prime de risque marché (impact de –4DH/action).

Prochain événement : réunion analyste le 11-10-2011 à la Bourse de Casablanca.

06 Octobre 2011

Cours et volumes Force relative COL vs CFG25

AnalysteFayçal ALLOUCH

+212 522 488 361

f.allouch@cfgmorocco.com

SalesMohammed Essakalli

Bachir Tazi

Amira Mestari

Othman Benouhoud

+212 522 250 10190

100

110

120

130

140

150

160

09-09 03 -10 0 9-10 03-11 09-1170

80

90

100

110

120

130

09-09 03-10 09-10 02-11 08-110

10

20

30

40

50

Résultats en mDH S1-10 S1-11 var. y-o-y 2011e Taux de réalisation

Chiffre d'affaires 329 336 +2,0% 622 53,9%

EBITDA ajusté 88 81 -7,9% 127 63,3%

Marge EBITDA 26,6% 24,0% -2,8 pts 20,4%

EBIT 79 73 -8,2% 109 66,7%

Marge EBIT 24,1% 21,7% -1,6 pts 17,5%

RN 50 48 -4,1% 70 68,3%

Marge nette 15,2% 14,3% -1,5 pts 11,3%

RIC: COL.CS BB: COL MC

RecommandationMaintien

Cours cible précédemment 118 DH

Cours

Rendement total attenduPotentiel d'appréciation du cours

Rendement de dividende 5,6%

Sentiment (négatif: - / neutre: 0 / positif : +)

Publication vs. Consensus -Surprise -Réaction du marché -Changement de nos prévisions -Changement dans la perception du secteur -Nouvelles guidances du management -Corporate governance 0

Informations boursièresCapitalisation (mDH)/(m$) / 87

Volume quotidien moyen (kDH)/(k$) 11 780 / 1 419

Nombre de titres (en milliers)

Flottant

Extrêmes 92 / 79

Performance 1m y-t-d y-o-yPerformance absolue -3,2% -16,3%

Performance relative au CFG 25 -3,0% -8,0%

Valorisation 2010 2011e 2012eEV/CA (x) 1,2 1,2 1,1

EV/EBIT (x) 6,2 6,6 6,3

P/E (x) 12,0 10,3 9,8

P/B (x) 2,6 2,4 2,4

DY (%) 5,6% 5,6% 5,8%

ROE (%) 21,7% 23,3%

BPA (DH) 6,7 7,8 8,2

DPA (DH) 4,5 4,5 4,7

723

9 000

30%

ACHAT

102

80

32,7%27,1%

24,0%

-12,7%

0,5%

2

RÉALISATIONS SEMESTRIELLES

Flash Info – Recherche Actions – Octobre 2011

en milliers DH S1-07 S1-08 S1-09 S1-10 S1-11

Compte de résultat

Chiffre d'affaires 211 992 263 928 306 369 328 919 335 518

% évolution +29,0% +24,5% +16,1% +7,4% +2,0%

Marge brute 101 796 122 076 152 458 159 923 150 239

Marge brute 48,0% 46,3% 49,8% 48,6% 44,8%

EBITDA ajusté 55 347 67 861 87 706 87 503 80 547

% évolution +31,4% +22,6% +29,2% -0,2% -7,9%

Marge d'EBITDA 26,1% 25,7% 28,6% 26,6% 24,0%

DAP 4 791 9 244 4 215 8 286 7 786

Transfert de charges 37 890 62 969 73 905 97 178 79 221

EBIT 52 523 58 617 83 491 79 218 72 761

% évolution +40,7% +11,6% +42,4% -5,1% -8,2%

Marge d'EBIT 24,8% 22,2% 27,3% 24,1% 21,7%

Résultat financier -2 662 -4 335 -3 939 -3 548 -4 626

Résultat non courant -863 -922 -326 -4 045 561

IS 12 862 14 007 20 797 21 487 20 609

% imposition 26% 26% 26% 30% 30%

RN 36 136 39 353 58 429 50 137 48 087

% évolution +8,9% +48,5% -14,2% -4,1%

Marge nette 17,0% 14,9% 19,1% 15,2% 14,3%

BPA 40,2 43,7 64,9 5,6 5,3

Nombre d'actions 900 000 900 000 900 000 9 000 000 9 000 000

Bilan 2007 2008 2009 2010 S1-11

Actif immobilisé 91 181 117 365 140 522 146 055 146 109

Actif circulant 217 934 233 470 298 824 368 160 429 985

Goodwill 1 305 926 583 295 171

Trésorerie 48 830 81 728 101 824 65 789 110 617

Total actif 359 250 433 489 541 753 567 573 686 883

Capitaux propres 154 025 200 668 258 588 278 532 286 120

Dettes CT 23 460 7 339 0 22 593 24 185

Dettes LT 23 765 30 842 38 143 41 656 36 661

Passif circulant 131 214 175 715 231 133 209 652 321 753

Total passif 359 250 433 490 541 752 567 571 686 883

Source: Colorado

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RÉALISATIONS ET PERSPECTIVES

Flash Info – Recherche Actions – Octobre 2011

en milliers DH 2008 2009 2010 2011e 2012e

Valorisation

BPA 7,5 9,6 6,7 7,8 8,2

DPA 3,2 4,5 4,5 4,5 4,7

FPPA 22,3 28,7 30,9 33,6 34,0

CFPA 9,3 10,8 8,6 9,8 10,3

FCFPA 7,1 5,4 0,8 8,0 8,1

EV/CA 1,5x 1,3x 1,2x 1,2x 1,1x

EV/EBIT 7,8x 8,3x 6,2x 6,6x 6,3x

EV/CF 8,6x 7,4x 9,3x 8,1x 7,8x

PER 10,7x 8,3x 12,0x 10,3x 9,8x

Compte de résultat

Chiffre d'affaires 486 707 573 015 619 949 621 949 645 318

% évolution +18,1% +17,7% +8,2% +0,3% +3,8%

EBITDA ajusté 108 538 97 045 132 751 127 180 133 272

% évolution +16,4% -+10,6% +36,8% -4,2% +4,8%

Marge d'EBITDA 22,3% 16,9% 21,4% 20,4% 20,7%

DAP 16 219 10 110 17 040 18 140 19 242

RAP/Transferts de charges 134 883 174 823 189 327 211 463 222 635

EBIT 92 319 86 935 115 711 109 040 114 029

% évolution +22,3% -5,8% +33,1% -5,8% +4,6%

Marge d'EBIT 19,0% 15,2% 18,7% 17,5% 17,7%

Résultat financier -7 631 -8 806 -8 851 -8 444 -9 176

Résultat non courant 3 291 37 788 -15 355 0 0

IS 20 635 29 196 31 061 30 179 31 456

% imposition 23,5% 25,2% 33,9% 30,0% 30,0%

RN 67 344 86 720 60 444 70 417 73 398

% évolution +50,8% +28,8% -30,3% +16,5% +4,2%

Marge nette 13,8% 15,1% 9,7% 11,3% 11,4%

Bilan

Capitaux propres 200 668 258 588 278 532 302 088 306 335

Provisions réglementées 18 924 13 764 14 173 14 173 14 173

Dette nette -43 547 -63 681 -1 540 -28 398 -23 506

Passif circulant 175 715 231 133 209 652 210 491 222 533

Actif immobilisé 117 365 140 522 146 055 156 030 165 003

Actif circulant 233 470 298 824 355 434 342 125 354 333

Trésorerie 81 728 101 824 65 789 85 795 81 710

Variation de BFR & autres variations -12 846 17 153 55 528 -3 638 -4

Ratios

P/B 3,6x 2,8x 2,6x 2,4x 2,4x

P/CF 8,7x 7,5x 9,3x 8,2x 7,8x

DY 4,0% 5,6% 5,6% 5,6% 5,8%

CF/Y 11,6% 13,4% 10,7% 12,3% 12,8%

ROE 33,6% 33,5% 21,7% 23,3% 24,0%

ROCE 30,0% 19,5% 24,7% 21,9% 22,7%

Payout 42,8% 46,7% 67,0% 57,5% 57,5%

Dette LT / Capitaux propres 15,4% 14,8% 15,0% 15,0% 15,0%

Dette LT / Cash Flow 36,9% 39,4% 53,8% 51,2% 49,6%

Dette nette / EBITDA ajusté -40,1% -65,6% -1,2% -22,3% -17,6%

Source: Colorado, estimations et calculs CFG