a

Paris Europlace

Produits Drivs

Groupe de travail prsid par

M. Jean Franois LEPETIT

Juin 2010

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Produits Drivs

Sommaire

Groupe de travail.............................3

Synthse du rapport............................4

I. BESOINS DE LA GESTION..........51. Liquidit et transparence des prix........52. Valorisation des produits...53. Gestion du risque de contrepartie64. Rduction des Cots oprationnels.6

II. BESOINS DES ENTREPRISES...7

III. BESOINS DU SELL SIDE...........8

IV. PROPOSITIONS..........................91. Standardisation..................92. Infrastructures de post-march et repository des contrats de drivs.........103. Repository comptable valoris rfrentiel global des positionsdrivs ...................................114. Valorisation indpendante .12

ANNEXES .......................................131. Rfrentiel Global des Positions Drivs OTC ...142. Agence dEvaluation Indpendante ..20

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Produits Drivs

Groupe de travail

Sbastien ARBOLA GDF SUEZJean-Franois Boulier Aviva Investors France Prsident du Directoire

Sophie BOUVARD Air France KLM

Bertrand BREHIER Socit gnrale Responsable juridique adjointArnaud De BRESSON Paris EUROPLACE Dlgu gnral

Pascal CHRISTORY Axa IM Head of Structured ManagementNicole EL KAROUI Universit Pierre et Marie Curie Professeur des Universits

Arnaud FALLER CPR AM Directeur Gestion diversifieFlorence FONTAN BNP Paribas Responsable Affaires Publiques

Nicolas FOURTYves GIMBERT GDF SUEZ Trsorier Groupe

Benoit GOURISSE FBF1 Charg de Mission

Frdric HERVO Banque de France Directeur Adjoint, Systmes de paiementsChristophe LEPITRE AdI - Alternative Investments Directeur gnral dlguEdouard DeLENCQUESAING Paris EUROPLACE Special Advisor

Vivien LEVY-GARBOUA BNP Paribas Conseiller du PrsidentEric LITVACK Socit Gnrale CIB Responsable Trading Warrants

Philippe MONGARS Banque de France Adjoint au directeur de la stabilit financireOlivier MOTTE Crdit Agricole CIB Responsable des Affaires Publiques

Eric PAGNIEZ AFG2 Dlgu Gnral AdjointJrmie PELLET BNP Paribas Public and Regulatory Affairs

Grard PFAUWADEL X-PM Transition Partners Associ

Vincent REMAY Viel & Cie Chairman AdvisorPhilippe De SOUMAGNAT Lyxor Asset Management Secrtaire gnral / juridique

Xavier TESSIER AMF3 Directeur dlguJean TRICOU FBF Directeur

Stephane TYC BNP Paribas Head of Quant Research

1 Fdration Bancaire Franaise2 Association Franaise de Gestion Financire3

Autorit des Marchs

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Produits Drivs

Synthse du rapport

Le groupe de travail Conditions de dveloppement de la filire Drivs Post-crise , prsid par

Jean-Franois LEPETIT, se situe dans le cadre des 12 chantiers stratgiques conduits par la Place

de Paris pour propositions au Haut Comit de Place (HCP).

Il est compos de reprsentants de banques, de la gestion, des metteurs et de lAMF. Il a pour

objectif daccompagner les rflexions des rgulateurs europens et mondiaux (en particuliers US), et

de dfinir les meilleures volutions possibles pour tirer les leons de la crise et rpondre aux besoins

des utilisateurs (gestion et corporates) : meilleure robustesse, transparence et facilit dvaluation.

La filire drivs, en particulier actions , fait partie des filires stratgiques pour la place de Paris.

Elle sappuie sur un leadership reconnu sur les produits complexes rpondant des besoins concrets

de la gestion et des corporates pour couvrir les risques financiers et/ou industriels et commerciaux et

sur une expertise acadmique prouve en mathmatiques financires quantitatives.

Dans le contexte de laprs crise, il sagit de :

- renforcer lattractivit de la place de Paris en assurant les conditions du maintien duneactivit de produits drivs actions forte sur place,

- tirer les leons en donnant plus de transparence aux produits complexes et plus de scuriten termes de liquidit et de risques de contreparties,

- permettre aux rgulateurs davoir une meilleure vision des risques et de leur concentration etde leur localisation en offrant des systmes dinfrastructures permettant une meilleuretransparence, traabilit et robustesse lensemble de la chane des oprations entrelexcution des ordres, leur dnouement et la vie des contrats jusqu maturit,

- permettre au buy side et corporate de mieux suivre et valuer leurs produits de couverture, et- dfinir les conditions de renforcement et dveloppement de cette filire lchelle de la

comptition mondiale en prenant les initiatives adquates, en particulier en matire derecherche financire afin de simplifier le suivi et la prise en compte des instrumentscomplexes par les investisseurs

Les principales propositions sont :

Proposition 1 : soutenir les initiatives de march tendant amliorer les bonnespratiques permettant de raccourcir les dlais, en particulier pour le matching et lusage desinfrastructures de post-march existantes ; crer et organiser un comit de coordination delvolution de ces infrastructures de post-march .

Proposition 2 : mettre en place un systme de rfrence pour tous les contrats dedrivs.

Proposition 3 : mettre en place des repositories de prfrence par famille dinstruments,rpartis en respectant un quilibre gographique condition que les rgles daccs des acteurs et/ou des superviseurs assurent un accs sans entrave aux donnes concernant les institutionset les metteurs relevant de leur juridiction, pour assumer un contrle direct pour les produitsrelevant de leur responsabilit, dfinie notamment en termes de zone montaire. Celles-cidoivent se dcliner au niveau mondial, au niveau europen dans le cadre de la directive EMIRet en droit national. En absence daccords internationaux tels que dcrits prcdemment,lalternative sera la cration dun ou plusieurs repositories europens, en sus de ceux rsultatde la responsabilit europenne pour les produits libells en euros.

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Proposition 4 : mise en place dun repository comptable valoris pour tous lesdrivs. Ce principe devrait tre pris en compte par CPSS/ IOSCO et en Europe dans ladirective europenne EMIR.

Proposition 5 : tudier la faisabilit dun processus de valorisation indpendant pourle buy side y compris les corporates et superviseurs, ayant accs aux donnes ncessaires enprovenance en particulier des banques lorigine des instrumenst concerns. Ceci doitcontribuer la rduction de la dissymtrie perue entre buy et sell sides. Une pr analyse doit trelance par le buy side et les superviseurs afin de proposer un business model et une gouvernanceapproprie.

Les annexes dcrivent en dtail les projets concernant lenrichissement des repositories par des

donnes de valorisations des books et lagence de valorisation indpendante pour les investisseurs.

I. BESOINS DE LA GESTION

Lorsque les socits de gestion interviennent pour le compte de leurs fonds sur les marchs de

produits drivs de gr gr elles vont avoir plusieurs exigences/contraintes vis--vis de ces

marchs et de leurs intervenants. Ces exigences sont lies soit des contraintes rglementaires soit

des contraintes de liquidit de leur actif par rapport celle de leur passif.

1. Liquidit et transparence des prix

Pour pouvoir intervenir dans de bonnes conditions il est ncessaire davoir accs une liquidit

(taille/fourchette de prix) suffisante quelles que soient les conditions de march. Lorganisation des

marchs de gr gr avec des contrepartistes (desks des banques) rpond en gnral ce besoin et

permet davoir des prix sur de nombreux produits drivs. Dans des conditions de march agit, les

fourchettes de cotation tendent slargir pour rpercuter laccroissement du risque pris par le

contrepartiste. Certains reprsentants de la gestion en France notent cependant que dans des

conditions de march extrmes (septembre/novembre 2008), lactivit sest concentre sur quelques

drivs liquides et sest assch sur les autres.

Il est comprhensible que les diffusions de prix sur Bloomberg ne soient pas des prix fermes, il y a

nanmoins eu souvent des excs pendant la crise avec des fourchettes trs loignes de la ralit

des prix. Ces phnomnes tendent dmontrer lintrt des plateformes lectroniques de ngociation

des produits drivs, qui offrent linvestisseur un panel de choix sur les produits drivs les plus

standards quil peut rechercher. La limite de ces outils rside dans la ncessaire adaptation de

certains contrats drivs aux besoins spcifiques du client. Lintrt des produits drivs de gr gr

rside justement dans cette capacit fournir du sur-mesure pour les besoins des clients. Le

renforcement de la transparence et de la scurit sur ce type de transactions passe par une

adaptation des mesures lies lobligation de compensation centrale et luniformisation des

pratiques en matire de collatralisation bilatrale.

2. Valorisation des produits

Cest un point crucial et une importante contrainte des socits de gestion et de leurs valorisateurs.

La liquidit des fonds, en particulier valorisation journalire, ncessite une approche en mark to

market . Toute autre approche de valorisation des actifs du portefeuille serait incohrente avec la

structure de son passif.

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Produits Drivs

En particulier depuis Dcembre 2008 les socits de gestion sont encourages valoriser les

positions de drivs partir dune double source de valorisation. Les contreparties bancaires

assurant en gnral pour tous les produits non standards un service aprs-vente de valorisation, il

serait utile en complment de mettre disposition un processus daccs aux donnes de base et de

valorisation indpendante des oprateurs de march. Dores et dj, la rcupration de prix par des

socits spcialises (Markit par exemple sur les drivs de crdit) rpond cette problmatique sur

la plupart des produits dits standards. Nanmoins, lutilisation de ces services est en gnral plus

dlicate lorsquil sagit de produits non standards. La pratique a prouv que le simple bon vouloir des

contreparties bancaires tait insuffisant et quil faudrait un principe de diffusion de prix et des

paramtres dtaills qui soient en adquation avec les contraintes de valorisation des fonds et la

gestion des risques.

Lutilisation de modles thoriques pour la valorisation ne doit tre envisage quen dernire

extrmit car elle ne repose pas sur des critres de dbouclement dans le march des positions

inities.

Bien entendu, pour les mtiers de la gestion et du buy side en gnral lachat de produits complexes

implique une comprhension et une organisation de la gestion des risques adquate. Il nen reste pas

moins que cela est conditionn par laccs, dans des conditions conomiques raisonnables, aux

donnes ncessaires.

3. Gestion du risque de contrepartie

Le risque de contrepartie est apparu de manire flagrante lanne dernire. Une seule contrepartie

majeure a fait dfaut (Lehman) mais de nombreux tablissements bancaires ont travers des

difficults faisant craindre limminence de leur faillite (Bear Stearn,).

Dans le cadre doprations de gr gr il y a un dsquilibre dans la relation entre les fonds et les

contreparties. En effet, dans la pratique les fonds (en particulier de droit franais) ne collectent pas de

collatraux en cash car ils ne peuvent les rmunrer. Les banques qui agissent comme collateral

agent appellent les fonds ncessaires pour couvrir les risques quelles apprhendent vis vis dune

contrepartie. Ce processus est peu lisible par le buy side ce qui peut placer les fonds dans une

situation trs dlicate et les obliger liquider au plus mauvais moment des actifs pour rpondre ces

augmentations de collatraux.

Dailleurs certains Prime Brokers ont pris linitiative (avant la faillite de Lehman) de proposer des

services dits "OTC Prime Brokerage" (interposition du bilan du Prime Broker entre un client et ses

multiples contreparties) sur les oprations de gr gr sur CDS clearing sur les oprations de gr

gr sur CDS (moyennant un cot par opration).

Une Chambre de compensation rduirait non seulement les risques de contrepartie pris par

les fonds mais leur permettrait aussi de faciliter et doptimiser leur gestion de collatraux face

leur portefeuille de drivs de crdit.

4. Rduction des Cots oprationnels

Ceux-ci peuvent tre trs importants lorsquil sagit de grer des portefeuilles importants de produits

de gr gr avec de nombreuses banques comme contreparties :

la gestion des collatraux et des appels de marge la collecte des prix de valorisation auprs des contreparties ou des fournisseurs de

donnes

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Produits Drivs

la gestion de la vie des contrats (paiement des chances de CDS, soultes, ) gestion des relations avec les contreparties (relation avec les credit officers et les risk

managers des banques) rglement des litiges et collecte des confirmations

Lensemble de ces tches est trs consommateur en ressources humaines et les erreurs peuvent

coter cher.

Lutilisation dune chambre de compensation permettrait de rduire sensiblement les risques

oprationnels et rduirait les cots administratifs lis ces oprations. En amont, pour les

contrats non standardiss les trade repositories seraient une tape importante vers une

certaine normalisation avec le dveloppement de services pouvant avoir des effets bnfiques

en termes de cots.

En conclusion, autant il est difficile de trancher sur lintrt dun march organis centralis vis--vis

dun march de gr gr en ce qui concerne la ngociation, autant il est vident que les

recommandations du G20 de Septembre 2009 de clearing des produits drivs dits standards vont

dans le bon sens en ce qui concerne la rduction des risques individuels et systmiques et

loptimisation des circuits oprationnels.

II. BESOINS DES ENTREPRISES

Les entreprises sont des utilisateurs importants des produits drivs qui sont des instruments

essentiels de couvertures de risques lis aux consquences financires de projets industriels ou

commerciaux. La nature des besoins de couverture varie significativement en fonction de la nature de

lactif couvert et de son processus de dbouclement (commodities driven, livraison in fine). En

gnral il sagit principalement de couvertures changes et taux ; les couvertures actions sont utilises

pour les stocks options, lpargne salariale ou les risques sur les projets.

Certains risques peuvent tre couverts par des combinaisons de produits standards, dautres,

concernant des oprations trs spcifiques peuvent impliquer des montages sur mesure.

Pour les entreprises, la crise a t un vritable choc qui peut changer assez profondment les

comportements. La dimension risque de contrepartie et le processus dappel de marge deviennent

clef. Lutilisation de tels instruments, principalement aprs la crise, est conditionne par une extrme

transparence des produits utiliss, un processus crdible afin que les directions gnrales dune

part et les auditeurs internes et externes dautre part puissent comprendre et justifier dans le temps la

pertinence de la couverture par rapport au risque. En labsence du respect de ces conditions il est

trs probable que des produits complexes ne seront pas utiliss.

Ces conditions nimpliquent pas forcment la standardisation des produits eux-mmes mais celle des

process (termes du contrat, rglement livraison, valorisation). En ce qui concerne lligibilit des

contrats aux CCP, lvidence le sujets reste sensible tant il peut avoir des rpercutions sur dune

part la gestion des risques au niveau des CCP et sur la rpartition du business (avec effet) sur les

marges) entre les familles de contrats non standards et celles ligibles aux CCP. Cette dimension doit

donc bien tre prise en compte dans la gouvernance du processus dligibilit de ces contrats.

Les conditions de valorisation des contrats sont une contrainte essentielle qui implique de

comprendre les modles sous jacents et arriver une sorte de prix officiel (les courbes de volatilit ne

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sont pas suffisantes). Il est donc ncessaire davoir accs des donnes de prix standardises

permettant des calculs internes opposables.

En ce qui concerne la collatrisation via par exemple des CCP cela peut engendrer des contraintes

techniques (back office) et financires pour les entreprises qui nont pas de liquidit ou lorsque les

sous jacents ne sont pas financiers. Cependant, la crise a montr que la collatrisation bilatrale

aurait pu tre en grande partie sous estime. Il est donc ncessaire dadopter une rglementation

assez souple afin dviter la cration de nouveaux risques obligeant les entreprises emprunter pour

financer les appels de marges : mcanisme la carte pour les instruments standardiss et

relations bilatrales en cas dOTC.

III. BESOINS DU SELL SIDE

Lobjectif reste la capacit doffrir au march des combinaisons dinstruments de couverture les plus

proches des besoins bien compris des clients institutionnels ou entreprises et respectant les

contraintes daprs vente intgrant les leons de la crise. Dans cet esprit il sagit non pas dopposer

les marchs OTC aux marchs organiss mais de trouver un quilibre "positif" entre ces modes

dorganisation march -instrument. Deux dimensions sont prendre en compte :

- les instruments liquidity driven .

- et ceux dont la nature du risque sous-jacent implique une plus grande customisation et ou une

moindre circulation (pas ou peu de march secondaire).

Afin damliorer les best practices et la comprhension des processus par tous les acteurs il serait

ncessaire, par nature dinstruments, de clarifier la dfinition des critres de liquidit ncessaire ou

devenus inluctables , le niveau de standardisation des contrats en cours ou envisageable (en

intgrant les travaux en cours dans le cadre de lISDA), la nature des infrastructures envisages

(Trade matching, CCP, Dpositaire , plateformes de ngociations, agence de pricing) et les

contraintes en capitaux propres

En ce qui concerne les produits sur mesure, il serait ncessaire de dfinir, au-del du processus de

valorisation, la manire de scuriser les processus oprationnels de ces produits par lutilisation

de certaines infrastructures (trade matching, repositories) qui, lvidence, ne changent pas la

nature inhrente des instruments mais peuvent leur donner un meilleur niveau de transparence et

travers un risque oprationnel mieux maitris et une meilleure robustesse densemble.

La filire drivs actions demeure un atout important de la Place de Paris. Elle continue remplir une

fonction essentielle pour les clients. Pour maintenir cet atout, ces produits tant sophistiqus, il est

ncessaire de tirer les leons de la crise et damliorer les conditions de transparence et de scurit

de ces instruments dune part, comme vu ci-dessus, en amliorant la standardisation des processus

mais aussi en renforants les efforts de recherche dj engags travers les diverses chaires de

recherche lances par la FBF et la fondation Europlace de Finance.

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Produits Drivs

IV. PROPOSITIONS

1. Standardisation :

Privilgier la standardisation des process et exiger la standardisation des produits dont les

volumes et la maturit le justifient.

Tout dabord le groupe de travail reconnait que les CCP (avec accs la monnaie centrale)

contribuent significativement au renforcement de la scurit des marchs OTC. Une volution

vers les CCP, pour les contrats ligibles, doit tre progressive. Il faut reconnaitre que les CCP

ne pouvant pas tre une solution universelle, il faut mettre en place des processus

complmentaires pour renforcer la scurit et la transparence des produits non ligibles et/ou

sur mesure.

Cependant cette volution structurante peut ne pas avoir tous les effets attendus en terme de gestion

des risques mais surtout en terme de rponse aux besoins de couverture de risque clients. Une

premire tape importante serait donc de privilgier la standardisation des processus (infrastructures

de matching + repositories + CCP etc) et des mcanismes de transparence (par exemple dans

lvaluation des instruments).

A travers ces volutions il sagit entre autre de diminuer lasymtrie entre le sell et buy side.

Les process standardiser sont une combinaison dtapes fonctionnelles, de pratiques de march,

de nature de contrats et de markets infrastructures. Une typologie de ces process a t rappele :

trade matching, collatral, clearing, march organis, rglement-livraison. Ce process est

amplement dfini par les associations professionnelles ad hoc (ISDA). La dmatrialisation des

transactions doit donc samplifier et les dlais des tapes principales (matching) se rduire et

se normaliser.

Lexprience montre que lorganisation de lcosystme des infrastructures de march dans le

domaine des Drivs est clef : typologie / fonctionnalits des infrastructures, rglementation /

gouvernance, localisation, articulation entre les infrastructures (interoprabilit). Souvent ces

orientations sont prises, en rponse aux recommandations expresses des superviseurs, directement

dans des structures professionnelles internationales (ICMA) avec des reprsentants dune partie

des filires mtiers concernes (front vs back).

Il semble quau niveau de la Place de Paris une certaine coordination des initiatives en cours et

la dfinition dune approche commune sont ncessaires. Un Comit ad hoc reste donc

ncessaire, compos de reprsentants des mtiers fronts et securities services, avec des

reprsentants des autorits de rgulation. Entre autre ce comit devrait permettre de contribuer

dfinir les meilleures initiatives prendre au niveau europen sachant que 2010 marquera une

volution importante dans le post-march (SLD, EMIR.) il serait mis sous lgide de la Banque de

France en prolongement du comit que Paris Europlace avait constitu sous la prsidence D.Brunel/

T Coste.

Proposition 1 :

- soutenir et influencer les initiatives de march tendant amliorer les bonnespratiques permettant de raccourcir les dlais en particulier pour le matching et lusage desinfrastructures de post-march existantes ou crer ;

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Produits Drivs

- organiser un comit de coordination de lvolution de ces infrastructures de post-march sous lgide de la banque de France.

Une condition oprationnelle essentielle pour scuriser le transit des oprations dans la chane du

process de bout en bout et en particulier entre participants aux contrats est la dfinition dune

rfrence commune. Cette condition est aussi ncessaire pour permettre aux rgulateurs de suivre

sans risque derreur les transactions et leur consolidation. Ce dbat est dj sur la table au niveau de

la profession. Il est recommand que les acteurs de la Place de Paris, sur la base de propositions

concrtes (annexe) soutiennent, en appui des travaux de CESR et CPSS IOSCO en la matire,

lacclration dune dcision sur ce sujet.

Proposition 2 : mettre en place un systme de rfrence pour tous les contrats de drivs

2. Infrastructures de post-march et repository des contrats de drivs

Avec lexemple de Warehouse Trust (suscit fin 2006, par la FED), le repository de la DTCC pour les

CDS, la crise a dmontr lutilit de cette fonction rcente. Dans ce cas particulier, la repository

permet aux parties de disposer dune fonction denregistrement et de gestion des contrats (gold copy

ou non). De manire gnrale, la fonction de base dune trade repository est lenregistrement et la

conservation de donnes relatives des transactions portant sur des produits drivs ngocis de

gr gr. Le trade repository devient une source dinformations et parfois la seule pour les

rgulateurs notamment dans le cadre de la surveillance systmique et la surveillance de march. A la

lumire de la crise, des rflexions sont en cours pour largir les fonctions de ces TR et

ventuellement faire converger les systmes de surveillance des transactions avec ceux relatifs aux

risques sur les stocks de contrats ainsi que les liens structurels entre les TR et les CCP. Le

groupe de travail attire cependant lattention sur les risques de confusion entre ces diffrentes

fonctions et les risques oprationnels possibles vouloir concevoir des systmes aux fonctions

multiples, trop complexes. Il est donc important de porter une attention particulire, en relation avec

les professionnels de march, llaboration de lvolution des cahiers des charges de ces

infrastructures et leur architecture densemble afin doptimiser leur alimentation par les marchs

et leur bon fonctionnement en assurant une cohrence gnrale des fonctionnalits au niveau

mondial. Il est clair que ces infrastructures sont une condition du bon fonctionnement des

marchs et donc de leur comptitivit. LEurope en la matire doit donc garder la maitrise,

dune manire ou dune autre, de lvolution du rle et des fonctions de ces infrastructures.

Le march des drivs est mondial. Une fragmentation des repository est viter condition

que les rgulateurs aient accs sans entrave linformation dtenue dans les repositories

hors de leur juridiction. Un quilibre gographique dimplantation des TR doit tre recherch.

Cet quilibre doit prendre directement en compte les responsabilits des rgulateurs sur la

bonne tenue et les risques du march considr, ce qui conduit prilgier lapproche par zone

montaire.

Par ailleurs :

- il sera difficile de clairement distinguer lappartenance dun contrat dont les partis sont de

rgions diffrentes lune ou lautre de ces rgions.

- la majorit des acteurs sont globaux, leur surveillance impliquera un partage dinformations

entre superviseurs de diffrents pays.

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Produits Drivs

LISDA, la demande des autorits de rgulation (dont la Federal reserve de New-York et la

Commission bancaire en France) a propos une rpartition des Trade Repository mondiaux par

famille dinstruments. Les CDS sont allous de facto DTCC, les drivs de taux viennent de ltre

Trioptima, les drivs actions sont attribus au consortium DTCC-Markit. La place faite la zone euro

est manifestement insuffisante. Lusage des repositories tant nouveau, il est important que les

rgulateurs europens puissent prciser le plus rapidement possible les nouvelles fonctions

ventuelles quil serait utile de dvelopper, leur rle structurel et la nature des donnes

complmentaires ncessaires.

La gouvernance de ces infrastructures globales doit prendre en compte cette dimension

internationale avec contraintes dusages locaux ce qui doit tre clairement assum par les

rgulateurs locaux de ces TR pour le compte des autres superviseurs.

Une question essentielle concerne donc les rgles daccs et la nature des informations

(consolides ou unitaires) transmissibles par le TR tous les superviseurs ayant une

responsabilit par rapport un acteur de march ayant des contrats dans le TR. Ces principes

devraient, au niveau europen, faire partie dela future directive europenne EMIR en coordination

avec des principes quivalents en provenance de CPSS / IOSCO.

En ce qui concerne les donnes disponibles dans les TR, les rgulateurs doivent prciser assez

rapidement celles qui manquent par rapport aux pratiques courantes actuelles. En ce qui concerne

les contreparties, le groupe de travail attire lattention sur la problmatique du secret bancaire qui

peut jouer de diffrentes manires dans diffrentes juridictions.

LEurope doit donc se doter des moyens pour faire en sorte que ces TR rpondent ses besoins, la

fois en actionnant les conventions internationales adquates et en prenant les dcisions ncessaires

pour atteindre les rsultats attendus delle sur sa zone de responsabilit.

Proposition 3 : de mettre en place des repositories de prfrence par familledinstruments et rpartis en respectant un quilibre gographique condition que les rglesdaccs des acteurs et des superviseurs assurent un accs sans entrave aux donnesconcernant les institutions et les metteurs relevant de leur juridiction et que chaque autoritait sous son contrle les donnes pertinentes pour la responsabilit quelle assure ;notamment dfinies en termes de zone montaire.. Celles-ci doivent se dcliner au niveaumondial (via IOSCO et ou CPSS), au niveau europen dans le cadre de la directive EMIR et endroit national.

Proposition 3 bis : un repository des drivs actions en lien avec la Place de Paris. La

filire drivs actions est une des seules filires du domaine des drivs dans laquelle les acteurs de

la Place de Paris peuvent justifier un degr dinfluence plus significatif. Le renforcement dune filire

actions Paris aurait du sens pour lindustrie en sappuyant sur une chane dinfrastructures :

repository, CCP, CSD, Bourse. LISDA venant de dcider cette localisation Londres malgr les

interventions des acteurs franais, il faudra tudier comment rquilibrer cette situation.

3. Repository comptable valoris rfrentiel global des positionsdrivs

Au-del dun repository technique , le groupe de travail propose de dvelopper une nouvelle

fonction, un repository systmique contenant lensemble des positions valorises par les acteurs

de march. Ce repository aurait pour fonction de donner aux rgulateurs une vision systmique des

encours tels que valoriss dans les books des acteurs. En particulier cela permettrait didentifier les

mismatch de valorisation entre les parties un mme contratUne note en annexe dfinit le contour

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Produits Drivs

de cette proposition qui si elle est adopte en France ncessitera une action dtermine pour obtenir

ladhsion internationale, condition sine qua non sa mise en uvre post trade.

Proposition 4 : mise en place dun repository comptable valoris pour tous les drivs, cet

objectif devrait tre pris en compte dans la directive europenne EMIR

4. Valorisation indpendante

Pour le buy side et les corporates, une contrainte majeure sur ces instruments concerne les

conditions de valorisation priodique de ces instruments et leur opposabilit aux diverses autorits

(experts comptables). Dune certaine manire les superviseurs sont dans une situation identique.

Cette contrainte, exacerbe par les expriences de la crise et par lasymtrie dans la maitrise des

instruments complexes, devient en fait une condition dachat de produits complexes. En absence de

processus simple et peu coteux de valorisation le buy side serait contraint nutiliser que des

produits standards. Cette question vient dtre clairement aborde aux US partir dune dposition

au Senat Amricain le 4 fvrier 2010 concernant la cration du National Institute of Finance au

service des superviseurs amricains, la base darguments est identique ceux du buy side franais.

Il apparait que la fourniture unilatrale des prix par les institutions ayant vendu les produits peut crer

un biais nuisant la restauration de la confiance dans ce type de produits. Par ailleurs pour les

valorisateurs dOPCVM, il y a dj lobligation dobtenir une double source. La cration dune

structure ou un process sappuyant sur des solutions prives de valorisation indpendante pourrait

donc en Europe renforcer le dispositif de transparence dans le temps autour des instruments

complexes et conforter les corporates et investisseurs dans leur intrt pour de tels produits. Un point

critique pour cette fonction tant laccs aux donnes de base ncessaires pour ces valuations, il

faudra trouver un moyen pour faciliter laccs ces donnes par cette ou ces structures.

Une tude de faisabilit devrait donc tre lance pour analyser les objectifs (primtre du service

minimum rendre) , le march demandeur, les solutions existantes ou proches. Cette tude doit

dfinir un business plan, une gouvernance (probablement user governed ) et un processus de

financement qui devrait reposer principalement sur les utilisateurs directs de ce service. Cette tape

suivante sera reprise par le Comit des techniques de gestion de lAFG en relation avec lAFTE.

Les caractristiques principales dune solution de valorisation indpendante sont dcrites en annexe

Proposition 5 : tudier la faisabilit dun processus de valorisation indpendant pour le

buy side (y compris les corporates) et pour les superviseurs, ayant accs aux donnes

ncessaires en provenance en particulier des banques lorigine des instrumenst

concerns. Ceci doit contribuer la rduction de la dissymtrie entre buy et sell sides. Une pr

analyse doit tre lance par le buy side et les superviseurs afin de proposer un business model et

une gouvernance approprie.

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Produits Drivs

ANNEXES

a. Rfrentiel Global des Positions Drivs OTC.

b. Agence dEvaluation Indpendante.

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Produits Drivs

ANNEXE 1

Rfrentiel globale des positions sur les drivs OTC

Proposition de mise en place

Introduction

Depuis lt 2007, nous traversons la plus forte crise financire depuis la Grande Dpression. Cette

crise sest manifeste par la faillite de Lehman, leffondrement dAIG et une intervention sans

prcdent des banques centrales et des gouvernements pour maintenir en vie les principaux

intervenants financiers travers le monde. Alors que la crise a t dclenche par lclatement de la

bulle immobilire accompagne de lutilisation outrance de produits de titrisation aux Etats-Unis, le

sauvetage dAIG a dmontr que les drivs OTC et en particulier les drivs de crdit posaient un

risque systmique sur la stabilit financire mondiale. On assiste donc aujourdhui une rflexion

globale sur les drivs OTC dont lobjectif est dliminer le risque systmique.

Les marchs OTC se sont fortement dvelopps depuis les 10 dernires annes la fois sur le

change, les taux, les actions et sur le crdit bien qu des rythmes diffrents. Les intervenants sont

principalement des banques et des institutions financires. Etant donn la flexibilit quils offrent, les

marchs OTC sont un endroit adapt pour le dveloppement de linnovation financire. On peut citer

les dividendes swaps comme un exemple rcent de nouveau produit sur les drivs actions. La crise

a cependant mise en exergue un manque majeur de transparence. Par nature, ces drivs OTC ne

sont pas traits sur un march organis. Les informations sur les volumes et les prix traits sont donc

difficiles obtenir. Une des consquences de la faillite de Lehman a justement t dintroduire

normment dincertitudes sur la stabilit du systme et entraner une chute soudaine de la liquidit

puisque chaque intervenant navait linformation que sur ses propres positions face Lehman et

aucun navait de vision globale des encours de lensemble des participants.

Une des cls pour lamlioration de la stabilit financire est daugmenter la transparence du march

des drivs. Cela passe ncessairement par une amlioration des infrastructures. Il existe dj de

nombreuses bases de donnes (Markitwire, DTCC, Swaps, ISDA, BIS) mais elles sont avant tout la

rponse un besoin de plus de standardisation par le march plutt quun outil conu pour permettre

aux rgulateurs de suivre lactivit sur les produits OTCs. Typiquement, les outils existants facilitent la

gestion post-trade des transactions au niveau des confirmations, du calcul des paiements et de la

gestion de divers vnements tout au long de la vie de la transaction. Nous proposons de crer un

rfrentiel central de reporting des positions sur tous les drivs OTC sur lequel les rgulateurs

pourront sappuyer pour suivre lvolution des marchs en terme de produits, acteurs et positions. Cet

outil leur permettra de visualiser les positions de chaque contrepartie dont ils ont la tutelle ainsi que

de gnrer des matrices de risque.

1. Mise en place dun rfrencement unique

A partir du moment o lon veut avoir un meilleur suivi de lactivit sur les produits OTC, il faut tre

capable didentifier les transactions. Nous proposons comme premire tape dimplmenter un

rfrencement unique des positions sur les drivs et de le rendre obligatoire pour toutes

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transactions OTC. Cet identifiant unique est partag par les 2 contreparties et suivra la transaction

tout au long de sa vie. A chaque nouvelle transaction, une des contreparties fournira un identifiant

unique qui servira pour les 2 contreparties de lopration.

Un des principaux avantages avoir un rfrencement unique est quil permet de suivre un produit

travers une multiplicit de systmes diffrents tout au long de la chane de standardisation. Dans un

premier temps, la transparence du march est amliore. Ensuite, ce rfrencement permet de

faciliter les rconciliations, damliorer lefficacit des systmes de gestion du collatral, des

paiements et des transferts de titres.

Dun point de vue pratique, il existe dj des solutions informatiques telles que le UUID (Universally

Unique Identifier) / GUID (Globally Unique IDentifier) qui sont disponible sous Linux et Microsoft et qui

permettent de gnrer des rfrences dont lunicit est garanti. Ce sont des solutions simples et

bilatrales ne ncessitant aucun investissement central.

2. Informations sur les positions

Pour que les rsultats soient reprsentatifs de lensemble du march, il faut que le rfrentiel de

reporting rcolte des informations sur tous les produits, c'est--dire sur les produits vanilles (ex :

option, variance, equity swap) mais aussi sur les produits non standardiss (ex : produits

structurs). A partir du moment o lon souhaite consolider les donnes sur une grande varit de

produits OTC, on ne peut plus raisonner en terme de nominal car cette notion nest pas la mme et

donc pas comparable selon les produits. Il faut raisonner sur les valeurs comptables des produits tels

quils sont rvalus par chacune des contreparties pour avoir une mesure homogne entre tous les

actifs (actions, taux, change et crdit). On peut considrer que ces chiffres sont un bon proxy de la

taille du march car ils reprsentent tout moment les montants changer entre les diffrentes

contreparties.

Afin de pouvoir analyser les positions et de mesurer le risque systmique, nous considrons quil faut

se concentrer sur quelques donnes cls. Sur chaque position, il sagit des donnes indispensables

suivantes auxquelles il faudrait ajouter les donnes ncessaires aux superviseurs comme par

exemple date et heure de la transaction, type:

- Un code unique UUID.- Un identifiant de la contrepartie.- La valeur comptable de la position.- Le type de valorisation (mark-to-market, historique).- La provenance de la valorisation (interne, externe indpendante, externe contrepartie).- Lappartenance un contrat de collatral.

Avec ces informations simples, un rgulateur sera capable entre autres de:

- Mesurer la rpartition et son volution des transactions par contrepartie et donc le risque deconcentration des risques.

- Calculer le pourcentage des transactions collatralises ou non.- Identifier les contreparties qui sont capable de valoriser les produits, de celles qui sont

dpendantes dun calculateur externe et de celles qui sont dpendantes de la valorisationfournie par leur contrepartie.

- Gnrer des stress scnarios :o En rgressant les variations des valorisations sur des facteurs globaux (niveaux des

indices boursiers, des taux, des spreads de crdits) et donc sans avoir besoin deconnatre les caractristiques prcises des positions

o En tudiant limpact de la disparition dune contrepartie

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A un autre niveau, on peut aussi ajouter des informations sur les types de produits soit en faisant une

rpartition en deux groupes (produits vanilles / produits complexes) ou plus dtaille en adoptant une

nomenclature proche de celles propose par FpML.org ou utilis par BIS. Ces informations

permettront de fournir des donnes sur les volumes et la rpartition des produits traits qui peuvent

tre utile pour mieux comprendre ce qui se passe sur les marchs OTC mais qui ne sont pas

indispensable pour quantifier les risques associs aux positions sur les drivs.

A titre dexemple, la catgorisation selon BIS se dcline selon la manire suivante :

- Forex : forward, foreign exchange swap, currency swap, currency option, currency swaption,currency warrant

- Taux dintrts: FRA, swap de taux, option de taux, cap, floor, collar, corridor, swaption,warrant

- Actions et indices : forward, swap, option, warrant- Matires premires : forward, swap, option- Drivs de crdit : forward, cds, total return swap, option sur spread

3. Etendue des intervenants

Ici aussi, il sagit de couvrir le plus grand nombre de participants afin davoir une vision exacte du

march. Comme le font dj diffrents organismes comme la CFTC aux Etats-Unis sur les positions

sur futures sur le ptrole, il est intressant de pouvoir distinguer les professionnels des non

professionnels. Sur les matires premires, cette information permet par exemple de suivre les flux

des producteurs qui se couvrent ou qui dbouclent leurs positions.

On peut imaginer un dcoupage similaire celui suivi par BIS. Cela nous permet de dfinir un

gradient parmi les intervenants allant des institutions sophistiques avec des activits de marchs

dveloppes aux entits qui utilisent les produits drivs pour couvrir leur revenu sur leur activit

principal :

- Groupe A - Dealers : ce sont les banques et les hedges funds qui interviennent directementsur le march interbancaire.

- Groupe B - Autres institutions financires : Ce sont des institutions comme les compagniesdassurance, les caisses de retraite, des banques, des fonds qui traitent des produits drivssimples ou complexes pour leur compte ou le compte de tiers mais ninterviennent pasdirectement sur les marchs interbancaires.

- Groupe C - Institutions non financires : Ce sont principalement les corporates qui traitentdes transactions de couverture.

- Groupe D autres : particuliers, family office,

Certains clients, typiquement des corporates qui traitent des produits OTC nont pas linfrastructure

ncessaire pour rapporter des positions dates rgulires. Ainsi, le risque existe que les transactions

entre deux corporates ne soient pas rapportes mme si lon sattend avoir au moins une des 2

contreparties qui sera en mesure de contribuer linformation dans le rfrentiel.

En terme didentifiant, il nexiste pas de codification universelle pour tous les diffrents type de

contrepartie. Pour les banques, le code BIC est largement utilis. Pour les autres intervenants, il ny a

pas de standard. Dans le cadre du texte lgislatif europen, il est possible quune contribution soit

demande lESMA dans ce domaine.

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4. Frquence des publications

Etant donn ltendue des intervenants, on ne peut pas sattendre ce que toutes les contreparties

soient capables de mettre jour ces informations de manire quotidienne. Pour les dealers , ce

doit tre une obligation (par dfinition pour rentrer dans la catgorie dealer il faut le faire

quotidiennement et avoir une valorisation interne). Pour les institutions non financires, une

frquence trimestrielle ou en ligne avec leurs arrts comptables est probablement plus raliste. Ce

dcalage entre les frquences de mise jour des donnes nest pas ncessairement gnant car en

pratique on constate que les dealers sont la contrepartie des institutions non financires. Grce

la codification unique des positions, on aura donc un cot de la transaction mise jour

quotidiennement et lautre moins frquemment.

5. Confidentialit de linformation

Mise part laccs par les rgulateurs, le but nest pas de donner un accs libre aux informations

contribues dans le rfrentiel. Les intervenants sont les propritaires des informations stockes

dans le rfrentiel de reporting. On peut imaginer un accs diffrents niveaux de granularit.

- Dun cot, les rgulateurs auront accs toutes les informations des entits quils rgulent

afin de pouvoir analyser les encours en terme de produits, de type de clients et de

contreparties. Au niveau international, une meilleure coopration entre les rgulateurs est en

cours pour faciliter la mise en place de rgles de partage des donnes. Cet accs pourrait

tre facilit si elle tait dj prise en compte dans la documentation juridique des contrat au

profit des superviseurs pertinents.

- De lautre, un rapport consolid indiquant la position agrge en valeur absolue de chacunedes 3 catgories de clients donnera une vision synthtique de la position des principauxtypes dacteur. Cette information pourra tre en accs libre et publie rgulirement avec undlai.

Cette approche est semblable au fonctionnement adopt par DTCC pour les CDS. Sur leur site, ils

publient des rapports hebdomadaires des positions agrges sur les CDS. Les donnes par

contrepartie sont accessibles par les rgulateurs mais seulement sur les entits quils rgulent.

6. Organisation

Cette initiative dun rfrentiel central de reporting ne peut fonctionner qu partir du moment o il

contient tous les produits, c'est--dire partir du moment o il ny a quune seule base. Pour des

raisons pratiques, nous proposons une configuration o la mme base est rplique en continu sur

plusieurs sites: Etats-Unis, Europe, Asie. Les intervenants europens alimenteront la base situe en

Europe, les intervenants amricains celle aux Etats-Unis et ainsi de suite. En parallle, les nouvelles

positions de chacun des intervenants dans les 3 rgions seront automatiquement rpliques sur les

autres sites afin que tous les sites aient la mme information. Dans chaque pays, le rgulateur aura

accs aux donnes des entits quil rgule.

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Schma envisag :

Comme mentionn initialement, ce rfrentiel a pour but de permettre aux rgulateurs et/ou

dautres autorits de gouvernance des marchs financiers de mesurer, entre autres, les risques

induits par les positions sur les produits drivs OTC ou encore de veiller au bon fonctionnement du

march. Les rfrentiels existants ont avant tout comme objectif de faciliter la gestion post-trade des

oprations. Sur les drivs de crdit, DTCC est trs prsent. Sur les taux, cest plutt SwapsWire. En

parallle, plusieurs CCPs sont en train de se mettre en place aux Etats-Unis et en Europe. On

soriente vers une infrastructure o les informations sur les transactions seront loges dans des

systmes diffrents, idalement spcialiss par classe de produits. Cette initiative peut donc

sinsrer au sein de ces systmes dj existants ou en cours de lancement mais se pose alors le

problme de lagrgation complique des donnes stockes dans diffrents endroits et sur diffrentes

classes de produits (crdit, taux, change et actions). Il semble prfrable de sorienter vers une

solution ddie dans laquelle est stocke toute transaction OTC.

Positionnement envisag :

Rfrentiel de reporting

Trade repository 1

DTCC

Trade repository 2 Trade repository 3

CCP 1

ICE Clear

CCP 2

Euronext

Marchs organiss A

Eurex

Marchs organiss B

LSE

Marchs organiss C

Copie

Europe

Copie

Etats-Unis

Original

Asie

Copie

Europe

Orginal

Etats-Unis

Copie

Asie

Original

Europe

Copie

Etats-Unis

Copie

Asie

Asie Etats-Unis Europe

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1.1 Rsum des propositions

1. Toute nouvelle transaction OTC doit tre rfrence par un code unique.

2. Lensemble des transactions doit tre envoy dans un rfrentiel frquence rgulire.

3. Le rfrentiel de reporting est rgul.

4. Lobjectif du rfrentiel de reporting est de permettre aux rgulateurs de mesurer les encours desintervenants sur les drivs OTC, de pouvoir faire des analyses du risque systmique et de veillerau bon fonctionnement des marchs.

5. Les intervenants doivent contribuer une srie de donnes indispensables dont : Un code unique UUID. Un identifiant de la contrepartie. La valeur comptable de la position. Le type de valorisation (mark-to-market, historique). La provenance de la valorisation (interne, externe indpendante, externe contrepartie). Lappartenance un contrat de collatral.

Selon le type dintervenant, les donnes pourront tre contribues des frquences diffrentes. Un

dealer aura lobligation dactualiser ses positions quotidiennement. Dautres contreparties le feront

frquence moins forte selon leur capacit.

En plus de donnes indispensables, dautres informations pourront tre rajoutes.

6. Les intervenants sont propritaires des informations stockes dans le rfrentiel. Lentit qui lesrgule a accs toutes les informations. Pour les autres, les intervenants auront le choix defournir ou non laccs.

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ANNEXE 2

Agence dEvaluation des Produits Drivs

Note de Propositions

1. Le besoin

La priode rcente a montr limportance de faire voluer lorganisation des marchs financiers vers

davantage de transparence et davantage de scurit en termes de risque de march dune part et de

contrepartie comme de risque oprationnel. Cette tendance lourde trouve notamment sa dclinaison

pratique dans le renforcement en cours du rle des CCP et dautre part la cration des Trade

Repositories qui joueront un rle important en termes de source dinformations.

Les acteurs de la place de Paris insistent par ailleurs sur une normalisation des processus par

opposition la normalisation totale des produits : les besoins spcifiques ne pourront pas tous tre

remplis par des produits normaliss et compensables, et il faut donc amliorer aussi lorganisation

globale des transactions qui ont vocation rester OTC.

La mise en place des repository , ou des initiatives telles la cration dun rfrentiel unique sur les

drivs vont dans ce sens.

Ce qui fait la transparence et lefficacit dun march cest aussi le partage quilibr entre les

diffrents participants (acheteurs, vendeurs, rgulateurs, ) dinformations sur lquilibre du

march savoir la disponibilit de donnes fiables et rgulires sur les prix pratiqus, et les

volumes changs, ainsi que des analyses indpendantes sur la valeur des produits traits. L

encore pour les produits compenss les CCP constituent une source dinformation incontournable

mais cependant fragmente et incomplte. Pour les produits OTC, la normalisation des processus

doit aussi permettre une organisation adquate de la transparence du march.

La mise en place dune Agence dEvaluation des Produits Drivs rpond essentiellement deux

besoins basiques exprims par lensemble des participants non market makers du groupe de

travail :

1. avoir accs dans de bonnes conditions de cot et de simplicit aux prix et aux volumes traitsdans le march sur les produits OTC simples linstar de ce qui est rendu disponible pour touspar la rglementation sur les marchs rglements

2. Avoir accs dans de bonnes conditions de cot, de pertinence, de prennit et dindpendance un service de valorisation des produits complexes suffisamment officiel pour tre acceptable parles auditeurs et les rgulateurs .

Loffre existante ne remplit pas ces deux besoins :

Pour les produits simples, linformation disponible est soit chre, soit clate (on peut se connecter

chacun des exchanges mais cela est trs complexe, pas de retraitements de type nappes de

volatilit), soit difficilement accessible aux investisseurs (cours et volume des CDS, swaptions, )

- Pour les produits complexes la situation est plus difficile, linformation est trs chre(typiquement 1000 E + pour la revalorisation une fois dun seul pay off) et largement rserve auxmarket makers. Aucune information utilisable nest disponible sur les volumes traits, ni sur lesparamtres essentiels de valorisation (corrlation, courbes de volatilit). Il sagit pourtant souvent deproduits dits liquides au sens des rgles comptables et prudentielles.

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- De fait ni les utilisateurs finaux, ni leurs auditeurs, ni les rgulateurs ne peuvent de raresexceptions prs disposer du cadre ncessaire et suffisant pour suivre facilement les valeurs et lesrisques sur les produits OTC complexes.

2. Les rponses possibles

Ds lors trois voies paraissent possibles :

(i) interdire ou pnaliser lourdement les produits complexes

(ii) amliorer le fonctionnement des structures actuelles dun march OTC domin par lesmarket makers vers plus de transparence

(iii) crer une fonction nouvelle au service des clients (investisseurs, emprunteurs, ) et desrgulateurs

Le premier point peut tre impos par le rgulateur mais serait une sorte de constat dchec pour les

acteurs de march.

Le second point, amlioration de lautorgulation , passe par une ouverture la fois fonctionnelle

(diffusion de prix et de volumes) et en terme de gouvernance des manations des market makers que

sont des entreprises comme Mark it / Totem / Swapswire ou ISDA qui ont dans certains cas toutes les

comptences et tous les accs pour rendre le service souhait.

Ceci parat nanmoins difficile organiser en particulier sur la gouvernance.

La troisime voie caractrise par la cration dune structure dEvaluation des Produits Drivs

rgulation publique / prive suscite beaucoup dinterrogations :

- ne vaut il pas mieux capitaliser de faon pragmatique (i) sur les donnes que les CCP vontprogressivement fournir en abondance pour les produits simples et (ii) sur la comptence destructures plus petites spcialises sur des segments de marchs complexes comme PricingPartners en France ou LPA en Allemagne ?

- quels seraient les contours, les moyens daction et la gouvernance de lAgence ? Ne va-t-onpas crer une nouvelle structure bureaucratique, inefficace et en dficit perptuel ?

- qui va financer une collecte et une analyse des donnes de march semi officielle ncessitantune scurit leve ?

Sur le premier point, il est clair que les questions de positionnement doit permettre lentit crer :

- de collecter de faon centralise les donnes ncessaires,

- de constituer sur les diffrents segments de marchs drivs une source crdible de donnes

retraites

Cela ncessite une surface financire, une visibilit et une prennit spcifique.

De mme la gouvernance dune telle entit doit tre neutre, reflter les services fournis au buy

side et aux rgulateurs, et ntre influence ni par les banques, ni par une stratgie actionnariale de

cession de valorisation ou de cotation en bourse Et par ailleurs une telle structure a vocation sous

traiter sous un contrle troit aux structures spcialises plutt qu tout refaire elle mme.

Le second point set up et business plan de lagence ncessite une dclinaison oprationnelle et

une valuation prcise des fonctions au del des besoins gnraux rappels en introduction.

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Des chiffres de 10 ME / an et de 70 personnes ont t simplement voqus par analogie la taille de

quelques structures spcialises existantes. Ils ne sauraient constituer un ordre de grandeur fiable

tant que la phase dvaluation nest pas mene.

Enfin le statut - dans lesprit un GIE bnficiant dune DSP et soumis la tutelle des rgulateurs - doit

tre tudi avec soin en particulier dans un ncessaire contexte deuropanisation du projet.

3. Une tude de faisabilit ncessaire

Le groupe de travail saccorde ainsi prsenter en conclusion de ses travaux :

(i) le principe de cration dune structure dEvaluation de Produits Drivs rpondant auxbesoins mentionns supra

(ii) la ncessit de trouver un financement ad hoc (50 100 kE) en vue de mener une tude defaisabilit dlimitant prcisment les missions de lagence, ses moyens, son statut, sagouvernance, sa supervision et son budget4. Dvaluer aussi son impact sur la place de Paris(recherche, formation, rputation, emploi, ) et sur le ple de comptitivit et ainsi sur lescapacits de co-financement avec lEtat.

4. Conclusion

Il nest pas dplac de dire que la crise financire a t aggrave par la comprhension trop faible ou

trop lointaine des modes pratiques de fonctionnement des marchs complexes par tous les acteurs

concerns y compris par les banques elles-mmes en dehors des salles de march.

Remdier cette ralit peu satisfaisante passe simplement par la mise en place dun recours, dun

contre-pouvoir au service de ces acteurs disposant des mmes outils, des mmes comptences, dun

mme accs aux donnes, et de la mme surface que les banques de march. Cest le principe de

lAEPD. Cest galement lide qui sest dveloppe plus rcemment aux Etats Unis de crer un

National Institute of Finance (NIF) aux fonctionnalits trs proches.

4La socit Hiram Finance se propose dans ce cadre de contribuer gracieusement sur les aspects techniques.

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