Author
dangngoc
View
214
Download
0
Embed Size (px)
a
Paris Europlace
Produits Drivs
Groupe de travail prsid par
M. Jean Franois LEPETIT
Juin 2010
2/23
Produits Drivs
Sommaire
Groupe de travail.............................3
Synthse du rapport............................4
I. BESOINS DE LA GESTION..........51. Liquidit et transparence des prix........52. Valorisation des produits...53. Gestion du risque de contrepartie64. Rduction des Cots oprationnels.6
II. BESOINS DES ENTREPRISES...7
III. BESOINS DU SELL SIDE...........8
IV. PROPOSITIONS..........................91. Standardisation..................92. Infrastructures de post-march et repository des contrats de drivs.........103. Repository comptable valoris rfrentiel global des positionsdrivs ...................................114. Valorisation indpendante .12
ANNEXES .......................................131. Rfrentiel Global des Positions Drivs OTC ...142. Agence dEvaluation Indpendante ..20
3/23
Produits Drivs
Groupe de travail
Sbastien ARBOLA GDF SUEZJean-Franois Boulier Aviva Investors France Prsident du Directoire
Sophie BOUVARD Air France KLM
Bertrand BREHIER Socit gnrale Responsable juridique adjointArnaud De BRESSON Paris EUROPLACE Dlgu gnral
Pascal CHRISTORY Axa IM Head of Structured ManagementNicole EL KAROUI Universit Pierre et Marie Curie Professeur des Universits
Arnaud FALLER CPR AM Directeur Gestion diversifieFlorence FONTAN BNP Paribas Responsable Affaires Publiques
Nicolas FOURTYves GIMBERT GDF SUEZ Trsorier Groupe
Benoit GOURISSE FBF1 Charg de Mission
Frdric HERVO Banque de France Directeur Adjoint, Systmes de paiementsChristophe LEPITRE AdI - Alternative Investments Directeur gnral dlguEdouard DeLENCQUESAING Paris EUROPLACE Special Advisor
Vivien LEVY-GARBOUA BNP Paribas Conseiller du PrsidentEric LITVACK Socit Gnrale CIB Responsable Trading Warrants
Philippe MONGARS Banque de France Adjoint au directeur de la stabilit financireOlivier MOTTE Crdit Agricole CIB Responsable des Affaires Publiques
Eric PAGNIEZ AFG2 Dlgu Gnral AdjointJrmie PELLET BNP Paribas Public and Regulatory Affairs
Grard PFAUWADEL X-PM Transition Partners Associ
Vincent REMAY Viel & Cie Chairman AdvisorPhilippe De SOUMAGNAT Lyxor Asset Management Secrtaire gnral / juridique
Xavier TESSIER AMF3 Directeur dlguJean TRICOU FBF Directeur
Stephane TYC BNP Paribas Head of Quant Research
1 Fdration Bancaire Franaise2 Association Franaise de Gestion Financire3
Autorit des Marchs
4/23
Produits Drivs
Synthse du rapport
Le groupe de travail Conditions de dveloppement de la filire Drivs Post-crise , prsid par
Jean-Franois LEPETIT, se situe dans le cadre des 12 chantiers stratgiques conduits par la Place
de Paris pour propositions au Haut Comit de Place (HCP).
Il est compos de reprsentants de banques, de la gestion, des metteurs et de lAMF. Il a pour
objectif daccompagner les rflexions des rgulateurs europens et mondiaux (en particuliers US), et
de dfinir les meilleures volutions possibles pour tirer les leons de la crise et rpondre aux besoins
des utilisateurs (gestion et corporates) : meilleure robustesse, transparence et facilit dvaluation.
La filire drivs, en particulier actions , fait partie des filires stratgiques pour la place de Paris.
Elle sappuie sur un leadership reconnu sur les produits complexes rpondant des besoins concrets
de la gestion et des corporates pour couvrir les risques financiers et/ou industriels et commerciaux et
sur une expertise acadmique prouve en mathmatiques financires quantitatives.
Dans le contexte de laprs crise, il sagit de :
- renforcer lattractivit de la place de Paris en assurant les conditions du maintien duneactivit de produits drivs actions forte sur place,
- tirer les leons en donnant plus de transparence aux produits complexes et plus de scuriten termes de liquidit et de risques de contreparties,
- permettre aux rgulateurs davoir une meilleure vision des risques et de leur concentration etde leur localisation en offrant des systmes dinfrastructures permettant une meilleuretransparence, traabilit et robustesse lensemble de la chane des oprations entrelexcution des ordres, leur dnouement et la vie des contrats jusqu maturit,
- permettre au buy side et corporate de mieux suivre et valuer leurs produits de couverture, et- dfinir les conditions de renforcement et dveloppement de cette filire lchelle de la
comptition mondiale en prenant les initiatives adquates, en particulier en matire derecherche financire afin de simplifier le suivi et la prise en compte des instrumentscomplexes par les investisseurs
Les principales propositions sont :
Proposition 1 : soutenir les initiatives de march tendant amliorer les bonnespratiques permettant de raccourcir les dlais, en particulier pour le matching et lusage desinfrastructures de post-march existantes ; crer et organiser un comit de coordination delvolution de ces infrastructures de post-march .
Proposition 2 : mettre en place un systme de rfrence pour tous les contrats dedrivs.
Proposition 3 : mettre en place des repositories de prfrence par famille dinstruments,rpartis en respectant un quilibre gographique condition que les rgles daccs des acteurs et/ou des superviseurs assurent un accs sans entrave aux donnes concernant les institutionset les metteurs relevant de leur juridiction, pour assumer un contrle direct pour les produitsrelevant de leur responsabilit, dfinie notamment en termes de zone montaire. Celles-cidoivent se dcliner au niveau mondial, au niveau europen dans le cadre de la directive EMIRet en droit national. En absence daccords internationaux tels que dcrits prcdemment,lalternative sera la cration dun ou plusieurs repositories europens, en sus de ceux rsultatde la responsabilit europenne pour les produits libells en euros.
5/23
Produits Drivs
Proposition 4 : mise en place dun repository comptable valoris pour tous lesdrivs. Ce principe devrait tre pris en compte par CPSS/ IOSCO et en Europe dans ladirective europenne EMIR.
Proposition 5 : tudier la faisabilit dun processus de valorisation indpendant pourle buy side y compris les corporates et superviseurs, ayant accs aux donnes ncessaires enprovenance en particulier des banques lorigine des instrumenst concerns. Ceci doitcontribuer la rduction de la dissymtrie perue entre buy et sell sides. Une pr analyse doit trelance par le buy side et les superviseurs afin de proposer un business model et une gouvernanceapproprie.
Les annexes dcrivent en dtail les projets concernant lenrichissement des repositories par des
donnes de valorisations des books et lagence de valorisation indpendante pour les investisseurs.
I. BESOINS DE LA GESTION
Lorsque les socits de gestion interviennent pour le compte de leurs fonds sur les marchs de
produits drivs de gr gr elles vont avoir plusieurs exigences/contraintes vis--vis de ces
marchs et de leurs intervenants. Ces exigences sont lies soit des contraintes rglementaires soit
des contraintes de liquidit de leur actif par rapport celle de leur passif.
1. Liquidit et transparence des prix
Pour pouvoir intervenir dans de bonnes conditions il est ncessaire davoir accs une liquidit
(taille/fourchette de prix) suffisante quelles que soient les conditions de march. Lorganisation des
marchs de gr gr avec des contrepartistes (desks des banques) rpond en gnral ce besoin et
permet davoir des prix sur de nombreux produits drivs. Dans des conditions de march agit, les
fourchettes de cotation tendent slargir pour rpercuter laccroissement du risque pris par le
contrepartiste. Certains reprsentants de la gestion en France notent cependant que dans des
conditions de march extrmes (septembre/novembre 2008), lactivit sest concentre sur quelques
drivs liquides et sest assch sur les autres.
Il est comprhensible que les diffusions de prix sur Bloomberg ne soient pas des prix fermes, il y a
nanmoins eu souvent des excs pendant la crise avec des fourchettes trs loignes de la ralit
des prix. Ces phnomnes tendent dmontrer lintrt des plateformes lectroniques de ngociation
des produits drivs, qui offrent linvestisseur un panel de choix sur les produits drivs les plus
standards quil peut rechercher. La limite de ces outils rside dans la ncessaire adaptation de
certains contrats drivs aux besoins spcifiques du client. Lintrt des produits drivs de gr gr
rside justement dans cette capacit fournir du sur-mesure pour les besoins des clients. Le
renforcement de la transparence et de la scurit sur ce type de transactions passe par une
adaptation des mesures lies lobligation de compensation centrale et luniformisation des
pratiques en matire de collatralisation bilatrale.
2. Valorisation des produits
Cest un point crucial et une importante contrainte des socits de gestion et de leurs valorisateurs.
La liquidit des fonds, en particulier valorisation journalire, ncessite une approche en mark to
market . Toute autre approche de valorisation des actifs du portefeuille serait incohrente avec la
structure de son passif.
6/23
Produits Drivs
En particulier depuis Dcembre 2008 les socits de gestion sont encourages valoriser les
positions de drivs partir dune double source de valorisation. Les contreparties bancaires
assurant en gnral pour tous les produits non standards un service aprs-vente de valorisation, il
serait utile en complment de mettre disposition un processus daccs aux donnes de base et de
valorisation indpendante des oprateurs de march. Dores et dj, la rcupration de prix par des
socits spcialises (Markit par exemple sur les drivs de crdit) rpond cette problmatique sur
la plupart des produits dits standards. Nanmoins, lutilisation de ces services est en gnral plus
dlicate lorsquil sagit de produits non standards. La pratique a prouv que le simple bon vouloir des
contreparties bancaires tait insuffisant et quil faudrait un principe de diffusion de prix et des
paramtres dtaills qui soient en adquation avec les contraintes de valorisation des fonds et la
gestion des risques.
Lutilisation de modles thoriques pour la valorisation ne doit tre envisage quen dernire
extrmit car elle ne repose pas sur des critres de dbouclement dans le march des positions
inities.
Bien entendu, pour les mtiers de la gestion et du buy side en gnral lachat de produits complexes
implique une comprhension et une organisation de la gestion des risques adquate. Il nen reste pas
moins que cela est conditionn par laccs, dans des conditions conomiques raisonnables, aux
donnes ncessaires.
3. Gestion du risque de contrepartie
Le risque de contrepartie est apparu de manire flagrante lanne dernire. Une seule contrepartie
majeure a fait dfaut (Lehman) mais de nombreux tablissements bancaires ont travers des
difficults faisant craindre limminence de leur faillite (Bear Stearn,).
Dans le cadre doprations de gr gr il y a un dsquilibre dans la relation entre les fonds et les
contreparties. En effet, dans la pratique les fonds (en particulier de droit franais) ne collectent pas de
collatraux en cash car ils ne peuvent les rmunrer. Les banques qui agissent comme collateral
agent appellent les fonds ncessaires pour couvrir les risques quelles apprhendent vis vis dune
contrepartie. Ce processus est peu lisible par le buy side ce qui peut placer les fonds dans une
situation trs dlicate et les obliger liquider au plus mauvais moment des actifs pour rpondre ces
augmentations de collatraux.
Dailleurs certains Prime Brokers ont pris linitiative (avant la faillite de Lehman) de proposer des
services dits "OTC Prime Brokerage" (interposition du bilan du Prime Broker entre un client et ses
multiples contreparties) sur les oprations de gr gr sur CDS clearing sur les oprations de gr
gr sur CDS (moyennant un cot par opration).
Une Chambre de compensation rduirait non seulement les risques de contrepartie pris par
les fonds mais leur permettrait aussi de faciliter et doptimiser leur gestion de collatraux face
leur portefeuille de drivs de crdit.
4. Rduction des Cots oprationnels
Ceux-ci peuvent tre trs importants lorsquil sagit de grer des portefeuilles importants de produits
de gr gr avec de nombreuses banques comme contreparties :
la gestion des collatraux et des appels de marge la collecte des prix de valorisation auprs des contreparties ou des fournisseurs de
donnes
7/23
Produits Drivs
la gestion de la vie des contrats (paiement des chances de CDS, soultes, ) gestion des relations avec les contreparties (relation avec les credit officers et les risk
managers des banques) rglement des litiges et collecte des confirmations
Lensemble de ces tches est trs consommateur en ressources humaines et les erreurs peuvent
coter cher.
Lutilisation dune chambre de compensation permettrait de rduire sensiblement les risques
oprationnels et rduirait les cots administratifs lis ces oprations. En amont, pour les
contrats non standardiss les trade repositories seraient une tape importante vers une
certaine normalisation avec le dveloppement de services pouvant avoir des effets bnfiques
en termes de cots.
En conclusion, autant il est difficile de trancher sur lintrt dun march organis centralis vis--vis
dun march de gr gr en ce qui concerne la ngociation, autant il est vident que les
recommandations du G20 de Septembre 2009 de clearing des produits drivs dits standards vont
dans le bon sens en ce qui concerne la rduction des risques individuels et systmiques et
loptimisation des circuits oprationnels.
II. BESOINS DES ENTREPRISES
Les entreprises sont des utilisateurs importants des produits drivs qui sont des instruments
essentiels de couvertures de risques lis aux consquences financires de projets industriels ou
commerciaux. La nature des besoins de couverture varie significativement en fonction de la nature de
lactif couvert et de son processus de dbouclement (commodities driven, livraison in fine). En
gnral il sagit principalement de couvertures changes et taux ; les couvertures actions sont utilises
pour les stocks options, lpargne salariale ou les risques sur les projets.
Certains risques peuvent tre couverts par des combinaisons de produits standards, dautres,
concernant des oprations trs spcifiques peuvent impliquer des montages sur mesure.
Pour les entreprises, la crise a t un vritable choc qui peut changer assez profondment les
comportements. La dimension risque de contrepartie et le processus dappel de marge deviennent
clef. Lutilisation de tels instruments, principalement aprs la crise, est conditionne par une extrme
transparence des produits utiliss, un processus crdible afin que les directions gnrales dune
part et les auditeurs internes et externes dautre part puissent comprendre et justifier dans le temps la
pertinence de la couverture par rapport au risque. En labsence du respect de ces conditions il est
trs probable que des produits complexes ne seront pas utiliss.
Ces conditions nimpliquent pas forcment la standardisation des produits eux-mmes mais celle des
process (termes du contrat, rglement livraison, valorisation). En ce qui concerne lligibilit des
contrats aux CCP, lvidence le sujets reste sensible tant il peut avoir des rpercutions sur dune
part la gestion des risques au niveau des CCP et sur la rpartition du business (avec effet) sur les
marges) entre les familles de contrats non standards et celles ligibles aux CCP. Cette dimension doit
donc bien tre prise en compte dans la gouvernance du processus dligibilit de ces contrats.
Les conditions de valorisation des contrats sont une contrainte essentielle qui implique de
comprendre les modles sous jacents et arriver une sorte de prix officiel (les courbes de volatilit ne
8/23
Produits Drivs
sont pas suffisantes). Il est donc ncessaire davoir accs des donnes de prix standardises
permettant des calculs internes opposables.
En ce qui concerne la collatrisation via par exemple des CCP cela peut engendrer des contraintes
techniques (back office) et financires pour les entreprises qui nont pas de liquidit ou lorsque les
sous jacents ne sont pas financiers. Cependant, la crise a montr que la collatrisation bilatrale
aurait pu tre en grande partie sous estime. Il est donc ncessaire dadopter une rglementation
assez souple afin dviter la cration de nouveaux risques obligeant les entreprises emprunter pour
financer les appels de marges : mcanisme la carte pour les instruments standardiss et
relations bilatrales en cas dOTC.
III. BESOINS DU SELL SIDE
Lobjectif reste la capacit doffrir au march des combinaisons dinstruments de couverture les plus
proches des besoins bien compris des clients institutionnels ou entreprises et respectant les
contraintes daprs vente intgrant les leons de la crise. Dans cet esprit il sagit non pas dopposer
les marchs OTC aux marchs organiss mais de trouver un quilibre "positif" entre ces modes
dorganisation march -instrument. Deux dimensions sont prendre en compte :
- les instruments liquidity driven .
- et ceux dont la nature du risque sous-jacent implique une plus grande customisation et ou une
moindre circulation (pas ou peu de march secondaire).
Afin damliorer les best practices et la comprhension des processus par tous les acteurs il serait
ncessaire, par nature dinstruments, de clarifier la dfinition des critres de liquidit ncessaire ou
devenus inluctables , le niveau de standardisation des contrats en cours ou envisageable (en
intgrant les travaux en cours dans le cadre de lISDA), la nature des infrastructures envisages
(Trade matching, CCP, Dpositaire , plateformes de ngociations, agence de pricing) et les
contraintes en capitaux propres
En ce qui concerne les produits sur mesure, il serait ncessaire de dfinir, au-del du processus de
valorisation, la manire de scuriser les processus oprationnels de ces produits par lutilisation
de certaines infrastructures (trade matching, repositories) qui, lvidence, ne changent pas la
nature inhrente des instruments mais peuvent leur donner un meilleur niveau de transparence et
travers un risque oprationnel mieux maitris et une meilleure robustesse densemble.
La filire drivs actions demeure un atout important de la Place de Paris. Elle continue remplir une
fonction essentielle pour les clients. Pour maintenir cet atout, ces produits tant sophistiqus, il est
ncessaire de tirer les leons de la crise et damliorer les conditions de transparence et de scurit
de ces instruments dune part, comme vu ci-dessus, en amliorant la standardisation des processus
mais aussi en renforants les efforts de recherche dj engags travers les diverses chaires de
recherche lances par la FBF et la fondation Europlace de Finance.
9/23
Produits Drivs
IV. PROPOSITIONS
1. Standardisation :
Privilgier la standardisation des process et exiger la standardisation des produits dont les
volumes et la maturit le justifient.
Tout dabord le groupe de travail reconnait que les CCP (avec accs la monnaie centrale)
contribuent significativement au renforcement de la scurit des marchs OTC. Une volution
vers les CCP, pour les contrats ligibles, doit tre progressive. Il faut reconnaitre que les CCP
ne pouvant pas tre une solution universelle, il faut mettre en place des processus
complmentaires pour renforcer la scurit et la transparence des produits non ligibles et/ou
sur mesure.
Cependant cette volution structurante peut ne pas avoir tous les effets attendus en terme de gestion
des risques mais surtout en terme de rponse aux besoins de couverture de risque clients. Une
premire tape importante serait donc de privilgier la standardisation des processus (infrastructures
de matching + repositories + CCP etc) et des mcanismes de transparence (par exemple dans
lvaluation des instruments).
A travers ces volutions il sagit entre autre de diminuer lasymtrie entre le sell et buy side.
Les process standardiser sont une combinaison dtapes fonctionnelles, de pratiques de march,
de nature de contrats et de markets infrastructures. Une typologie de ces process a t rappele :
trade matching, collatral, clearing, march organis, rglement-livraison. Ce process est
amplement dfini par les associations professionnelles ad hoc (ISDA). La dmatrialisation des
transactions doit donc samplifier et les dlais des tapes principales (matching) se rduire et
se normaliser.
Lexprience montre que lorganisation de lcosystme des infrastructures de march dans le
domaine des Drivs est clef : typologie / fonctionnalits des infrastructures, rglementation /
gouvernance, localisation, articulation entre les infrastructures (interoprabilit). Souvent ces
orientations sont prises, en rponse aux recommandations expresses des superviseurs, directement
dans des structures professionnelles internationales (ICMA) avec des reprsentants dune partie
des filires mtiers concernes (front vs back).
Il semble quau niveau de la Place de Paris une certaine coordination des initiatives en cours et
la dfinition dune approche commune sont ncessaires. Un Comit ad hoc reste donc
ncessaire, compos de reprsentants des mtiers fronts et securities services, avec des
reprsentants des autorits de rgulation. Entre autre ce comit devrait permettre de contribuer
dfinir les meilleures initiatives prendre au niveau europen sachant que 2010 marquera une
volution importante dans le post-march (SLD, EMIR.) il serait mis sous lgide de la Banque de
France en prolongement du comit que Paris Europlace avait constitu sous la prsidence D.Brunel/
T Coste.
Proposition 1 :
- soutenir et influencer les initiatives de march tendant amliorer les bonnespratiques permettant de raccourcir les dlais en particulier pour le matching et lusage desinfrastructures de post-march existantes ou crer ;
10/23
Produits Drivs
- organiser un comit de coordination de lvolution de ces infrastructures de post-march sous lgide de la banque de France.
Une condition oprationnelle essentielle pour scuriser le transit des oprations dans la chane du
process de bout en bout et en particulier entre participants aux contrats est la dfinition dune
rfrence commune. Cette condition est aussi ncessaire pour permettre aux rgulateurs de suivre
sans risque derreur les transactions et leur consolidation. Ce dbat est dj sur la table au niveau de
la profession. Il est recommand que les acteurs de la Place de Paris, sur la base de propositions
concrtes (annexe) soutiennent, en appui des travaux de CESR et CPSS IOSCO en la matire,
lacclration dune dcision sur ce sujet.
Proposition 2 : mettre en place un systme de rfrence pour tous les contrats de drivs
2. Infrastructures de post-march et repository des contrats de drivs
Avec lexemple de Warehouse Trust (suscit fin 2006, par la FED), le repository de la DTCC pour les
CDS, la crise a dmontr lutilit de cette fonction rcente. Dans ce cas particulier, la repository
permet aux parties de disposer dune fonction denregistrement et de gestion des contrats (gold copy
ou non). De manire gnrale, la fonction de base dune trade repository est lenregistrement et la
conservation de donnes relatives des transactions portant sur des produits drivs ngocis de
gr gr. Le trade repository devient une source dinformations et parfois la seule pour les
rgulateurs notamment dans le cadre de la surveillance systmique et la surveillance de march. A la
lumire de la crise, des rflexions sont en cours pour largir les fonctions de ces TR et
ventuellement faire converger les systmes de surveillance des transactions avec ceux relatifs aux
risques sur les stocks de contrats ainsi que les liens structurels entre les TR et les CCP. Le
groupe de travail attire cependant lattention sur les risques de confusion entre ces diffrentes
fonctions et les risques oprationnels possibles vouloir concevoir des systmes aux fonctions
multiples, trop complexes. Il est donc important de porter une attention particulire, en relation avec
les professionnels de march, llaboration de lvolution des cahiers des charges de ces
infrastructures et leur architecture densemble afin doptimiser leur alimentation par les marchs
et leur bon fonctionnement en assurant une cohrence gnrale des fonctionnalits au niveau
mondial. Il est clair que ces infrastructures sont une condition du bon fonctionnement des
marchs et donc de leur comptitivit. LEurope en la matire doit donc garder la maitrise,
dune manire ou dune autre, de lvolution du rle et des fonctions de ces infrastructures.
Le march des drivs est mondial. Une fragmentation des repository est viter condition
que les rgulateurs aient accs sans entrave linformation dtenue dans les repositories
hors de leur juridiction. Un quilibre gographique dimplantation des TR doit tre recherch.
Cet quilibre doit prendre directement en compte les responsabilits des rgulateurs sur la
bonne tenue et les risques du march considr, ce qui conduit prilgier lapproche par zone
montaire.
Par ailleurs :
- il sera difficile de clairement distinguer lappartenance dun contrat dont les partis sont de
rgions diffrentes lune ou lautre de ces rgions.
- la majorit des acteurs sont globaux, leur surveillance impliquera un partage dinformations
entre superviseurs de diffrents pays.
11/23
Produits Drivs
LISDA, la demande des autorits de rgulation (dont la Federal reserve de New-York et la
Commission bancaire en France) a propos une rpartition des Trade Repository mondiaux par
famille dinstruments. Les CDS sont allous de facto DTCC, les drivs de taux viennent de ltre
Trioptima, les drivs actions sont attribus au consortium DTCC-Markit. La place faite la zone euro
est manifestement insuffisante. Lusage des repositories tant nouveau, il est important que les
rgulateurs europens puissent prciser le plus rapidement possible les nouvelles fonctions
ventuelles quil serait utile de dvelopper, leur rle structurel et la nature des donnes
complmentaires ncessaires.
La gouvernance de ces infrastructures globales doit prendre en compte cette dimension
internationale avec contraintes dusages locaux ce qui doit tre clairement assum par les
rgulateurs locaux de ces TR pour le compte des autres superviseurs.
Une question essentielle concerne donc les rgles daccs et la nature des informations
(consolides ou unitaires) transmissibles par le TR tous les superviseurs ayant une
responsabilit par rapport un acteur de march ayant des contrats dans le TR. Ces principes
devraient, au niveau europen, faire partie dela future directive europenne EMIR en coordination
avec des principes quivalents en provenance de CPSS / IOSCO.
En ce qui concerne les donnes disponibles dans les TR, les rgulateurs doivent prciser assez
rapidement celles qui manquent par rapport aux pratiques courantes actuelles. En ce qui concerne
les contreparties, le groupe de travail attire lattention sur la problmatique du secret bancaire qui
peut jouer de diffrentes manires dans diffrentes juridictions.
LEurope doit donc se doter des moyens pour faire en sorte que ces TR rpondent ses besoins, la
fois en actionnant les conventions internationales adquates et en prenant les dcisions ncessaires
pour atteindre les rsultats attendus delle sur sa zone de responsabilit.
Proposition 3 : de mettre en place des repositories de prfrence par familledinstruments et rpartis en respectant un quilibre gographique condition que les rglesdaccs des acteurs et des superviseurs assurent un accs sans entrave aux donnesconcernant les institutions et les metteurs relevant de leur juridiction et que chaque autoritait sous son contrle les donnes pertinentes pour la responsabilit quelle assure ;notamment dfinies en termes de zone montaire.. Celles-ci doivent se dcliner au niveaumondial (via IOSCO et ou CPSS), au niveau europen dans le cadre de la directive EMIR et endroit national.
Proposition 3 bis : un repository des drivs actions en lien avec la Place de Paris. La
filire drivs actions est une des seules filires du domaine des drivs dans laquelle les acteurs de
la Place de Paris peuvent justifier un degr dinfluence plus significatif. Le renforcement dune filire
actions Paris aurait du sens pour lindustrie en sappuyant sur une chane dinfrastructures :
repository, CCP, CSD, Bourse. LISDA venant de dcider cette localisation Londres malgr les
interventions des acteurs franais, il faudra tudier comment rquilibrer cette situation.
3. Repository comptable valoris rfrentiel global des positionsdrivs
Au-del dun repository technique , le groupe de travail propose de dvelopper une nouvelle
fonction, un repository systmique contenant lensemble des positions valorises par les acteurs
de march. Ce repository aurait pour fonction de donner aux rgulateurs une vision systmique des
encours tels que valoriss dans les books des acteurs. En particulier cela permettrait didentifier les
mismatch de valorisation entre les parties un mme contratUne note en annexe dfinit le contour
12/23
Produits Drivs
de cette proposition qui si elle est adopte en France ncessitera une action dtermine pour obtenir
ladhsion internationale, condition sine qua non sa mise en uvre post trade.
Proposition 4 : mise en place dun repository comptable valoris pour tous les drivs, cet
objectif devrait tre pris en compte dans la directive europenne EMIR
4. Valorisation indpendante
Pour le buy side et les corporates, une contrainte majeure sur ces instruments concerne les
conditions de valorisation priodique de ces instruments et leur opposabilit aux diverses autorits
(experts comptables). Dune certaine manire les superviseurs sont dans une situation identique.
Cette contrainte, exacerbe par les expriences de la crise et par lasymtrie dans la maitrise des
instruments complexes, devient en fait une condition dachat de produits complexes. En absence de
processus simple et peu coteux de valorisation le buy side serait contraint nutiliser que des
produits standards. Cette question vient dtre clairement aborde aux US partir dune dposition
au Senat Amricain le 4 fvrier 2010 concernant la cration du National Institute of Finance au
service des superviseurs amricains, la base darguments est identique ceux du buy side franais.
Il apparait que la fourniture unilatrale des prix par les institutions ayant vendu les produits peut crer
un biais nuisant la restauration de la confiance dans ce type de produits. Par ailleurs pour les
valorisateurs dOPCVM, il y a dj lobligation dobtenir une double source. La cration dune
structure ou un process sappuyant sur des solutions prives de valorisation indpendante pourrait
donc en Europe renforcer le dispositif de transparence dans le temps autour des instruments
complexes et conforter les corporates et investisseurs dans leur intrt pour de tels produits. Un point
critique pour cette fonction tant laccs aux donnes de base ncessaires pour ces valuations, il
faudra trouver un moyen pour faciliter laccs ces donnes par cette ou ces structures.
Une tude de faisabilit devrait donc tre lance pour analyser les objectifs (primtre du service
minimum rendre) , le march demandeur, les solutions existantes ou proches. Cette tude doit
dfinir un business plan, une gouvernance (probablement user governed ) et un processus de
financement qui devrait reposer principalement sur les utilisateurs directs de ce service. Cette tape
suivante sera reprise par le Comit des techniques de gestion de lAFG en relation avec lAFTE.
Les caractristiques principales dune solution de valorisation indpendante sont dcrites en annexe
Proposition 5 : tudier la faisabilit dun processus de valorisation indpendant pour le
buy side (y compris les corporates) et pour les superviseurs, ayant accs aux donnes
ncessaires en provenance en particulier des banques lorigine des instrumenst
concerns. Ceci doit contribuer la rduction de la dissymtrie entre buy et sell sides. Une pr
analyse doit tre lance par le buy side et les superviseurs afin de proposer un business model et
une gouvernance approprie.
13/23
Produits Drivs
ANNEXES
a. Rfrentiel Global des Positions Drivs OTC.
b. Agence dEvaluation Indpendante.
14/23
Produits Drivs
ANNEXE 1
Rfrentiel globale des positions sur les drivs OTC
Proposition de mise en place
Introduction
Depuis lt 2007, nous traversons la plus forte crise financire depuis la Grande Dpression. Cette
crise sest manifeste par la faillite de Lehman, leffondrement dAIG et une intervention sans
prcdent des banques centrales et des gouvernements pour maintenir en vie les principaux
intervenants financiers travers le monde. Alors que la crise a t dclenche par lclatement de la
bulle immobilire accompagne de lutilisation outrance de produits de titrisation aux Etats-Unis, le
sauvetage dAIG a dmontr que les drivs OTC et en particulier les drivs de crdit posaient un
risque systmique sur la stabilit financire mondiale. On assiste donc aujourdhui une rflexion
globale sur les drivs OTC dont lobjectif est dliminer le risque systmique.
Les marchs OTC se sont fortement dvelopps depuis les 10 dernires annes la fois sur le
change, les taux, les actions et sur le crdit bien qu des rythmes diffrents. Les intervenants sont
principalement des banques et des institutions financires. Etant donn la flexibilit quils offrent, les
marchs OTC sont un endroit adapt pour le dveloppement de linnovation financire. On peut citer
les dividendes swaps comme un exemple rcent de nouveau produit sur les drivs actions. La crise
a cependant mise en exergue un manque majeur de transparence. Par nature, ces drivs OTC ne
sont pas traits sur un march organis. Les informations sur les volumes et les prix traits sont donc
difficiles obtenir. Une des consquences de la faillite de Lehman a justement t dintroduire
normment dincertitudes sur la stabilit du systme et entraner une chute soudaine de la liquidit
puisque chaque intervenant navait linformation que sur ses propres positions face Lehman et
aucun navait de vision globale des encours de lensemble des participants.
Une des cls pour lamlioration de la stabilit financire est daugmenter la transparence du march
des drivs. Cela passe ncessairement par une amlioration des infrastructures. Il existe dj de
nombreuses bases de donnes (Markitwire, DTCC, Swaps, ISDA, BIS) mais elles sont avant tout la
rponse un besoin de plus de standardisation par le march plutt quun outil conu pour permettre
aux rgulateurs de suivre lactivit sur les produits OTCs. Typiquement, les outils existants facilitent la
gestion post-trade des transactions au niveau des confirmations, du calcul des paiements et de la
gestion de divers vnements tout au long de la vie de la transaction. Nous proposons de crer un
rfrentiel central de reporting des positions sur tous les drivs OTC sur lequel les rgulateurs
pourront sappuyer pour suivre lvolution des marchs en terme de produits, acteurs et positions. Cet
outil leur permettra de visualiser les positions de chaque contrepartie dont ils ont la tutelle ainsi que
de gnrer des matrices de risque.
1. Mise en place dun rfrencement unique
A partir du moment o lon veut avoir un meilleur suivi de lactivit sur les produits OTC, il faut tre
capable didentifier les transactions. Nous proposons comme premire tape dimplmenter un
rfrencement unique des positions sur les drivs et de le rendre obligatoire pour toutes
15/23
Produits Drivs
transactions OTC. Cet identifiant unique est partag par les 2 contreparties et suivra la transaction
tout au long de sa vie. A chaque nouvelle transaction, une des contreparties fournira un identifiant
unique qui servira pour les 2 contreparties de lopration.
Un des principaux avantages avoir un rfrencement unique est quil permet de suivre un produit
travers une multiplicit de systmes diffrents tout au long de la chane de standardisation. Dans un
premier temps, la transparence du march est amliore. Ensuite, ce rfrencement permet de
faciliter les rconciliations, damliorer lefficacit des systmes de gestion du collatral, des
paiements et des transferts de titres.
Dun point de vue pratique, il existe dj des solutions informatiques telles que le UUID (Universally
Unique Identifier) / GUID (Globally Unique IDentifier) qui sont disponible sous Linux et Microsoft et qui
permettent de gnrer des rfrences dont lunicit est garanti. Ce sont des solutions simples et
bilatrales ne ncessitant aucun investissement central.
2. Informations sur les positions
Pour que les rsultats soient reprsentatifs de lensemble du march, il faut que le rfrentiel de
reporting rcolte des informations sur tous les produits, c'est--dire sur les produits vanilles (ex :
option, variance, equity swap) mais aussi sur les produits non standardiss (ex : produits
structurs). A partir du moment o lon souhaite consolider les donnes sur une grande varit de
produits OTC, on ne peut plus raisonner en terme de nominal car cette notion nest pas la mme et
donc pas comparable selon les produits. Il faut raisonner sur les valeurs comptables des produits tels
quils sont rvalus par chacune des contreparties pour avoir une mesure homogne entre tous les
actifs (actions, taux, change et crdit). On peut considrer que ces chiffres sont un bon proxy de la
taille du march car ils reprsentent tout moment les montants changer entre les diffrentes
contreparties.
Afin de pouvoir analyser les positions et de mesurer le risque systmique, nous considrons quil faut
se concentrer sur quelques donnes cls. Sur chaque position, il sagit des donnes indispensables
suivantes auxquelles il faudrait ajouter les donnes ncessaires aux superviseurs comme par
exemple date et heure de la transaction, type:
- Un code unique UUID.- Un identifiant de la contrepartie.- La valeur comptable de la position.- Le type de valorisation (mark-to-market, historique).- La provenance de la valorisation (interne, externe indpendante, externe contrepartie).- Lappartenance un contrat de collatral.
Avec ces informations simples, un rgulateur sera capable entre autres de:
- Mesurer la rpartition et son volution des transactions par contrepartie et donc le risque deconcentration des risques.
- Calculer le pourcentage des transactions collatralises ou non.- Identifier les contreparties qui sont capable de valoriser les produits, de celles qui sont
dpendantes dun calculateur externe et de celles qui sont dpendantes de la valorisationfournie par leur contrepartie.
- Gnrer des stress scnarios :o En rgressant les variations des valorisations sur des facteurs globaux (niveaux des
indices boursiers, des taux, des spreads de crdits) et donc sans avoir besoin deconnatre les caractristiques prcises des positions
o En tudiant limpact de la disparition dune contrepartie
16/23
Produits Drivs
A un autre niveau, on peut aussi ajouter des informations sur les types de produits soit en faisant une
rpartition en deux groupes (produits vanilles / produits complexes) ou plus dtaille en adoptant une
nomenclature proche de celles propose par FpML.org ou utilis par BIS. Ces informations
permettront de fournir des donnes sur les volumes et la rpartition des produits traits qui peuvent
tre utile pour mieux comprendre ce qui se passe sur les marchs OTC mais qui ne sont pas
indispensable pour quantifier les risques associs aux positions sur les drivs.
A titre dexemple, la catgorisation selon BIS se dcline selon la manire suivante :
- Forex : forward, foreign exchange swap, currency swap, currency option, currency swaption,currency warrant
- Taux dintrts: FRA, swap de taux, option de taux, cap, floor, collar, corridor, swaption,warrant
- Actions et indices : forward, swap, option, warrant- Matires premires : forward, swap, option- Drivs de crdit : forward, cds, total return swap, option sur spread
3. Etendue des intervenants
Ici aussi, il sagit de couvrir le plus grand nombre de participants afin davoir une vision exacte du
march. Comme le font dj diffrents organismes comme la CFTC aux Etats-Unis sur les positions
sur futures sur le ptrole, il est intressant de pouvoir distinguer les professionnels des non
professionnels. Sur les matires premires, cette information permet par exemple de suivre les flux
des producteurs qui se couvrent ou qui dbouclent leurs positions.
On peut imaginer un dcoupage similaire celui suivi par BIS. Cela nous permet de dfinir un
gradient parmi les intervenants allant des institutions sophistiques avec des activits de marchs
dveloppes aux entits qui utilisent les produits drivs pour couvrir leur revenu sur leur activit
principal :
- Groupe A - Dealers : ce sont les banques et les hedges funds qui interviennent directementsur le march interbancaire.
- Groupe B - Autres institutions financires : Ce sont des institutions comme les compagniesdassurance, les caisses de retraite, des banques, des fonds qui traitent des produits drivssimples ou complexes pour leur compte ou le compte de tiers mais ninterviennent pasdirectement sur les marchs interbancaires.
- Groupe C - Institutions non financires : Ce sont principalement les corporates qui traitentdes transactions de couverture.
- Groupe D autres : particuliers, family office,
Certains clients, typiquement des corporates qui traitent des produits OTC nont pas linfrastructure
ncessaire pour rapporter des positions dates rgulires. Ainsi, le risque existe que les transactions
entre deux corporates ne soient pas rapportes mme si lon sattend avoir au moins une des 2
contreparties qui sera en mesure de contribuer linformation dans le rfrentiel.
En terme didentifiant, il nexiste pas de codification universelle pour tous les diffrents type de
contrepartie. Pour les banques, le code BIC est largement utilis. Pour les autres intervenants, il ny a
pas de standard. Dans le cadre du texte lgislatif europen, il est possible quune contribution soit
demande lESMA dans ce domaine.
17/23
Produits Drivs
4. Frquence des publications
Etant donn ltendue des intervenants, on ne peut pas sattendre ce que toutes les contreparties
soient capables de mettre jour ces informations de manire quotidienne. Pour les dealers , ce
doit tre une obligation (par dfinition pour rentrer dans la catgorie dealer il faut le faire
quotidiennement et avoir une valorisation interne). Pour les institutions non financires, une
frquence trimestrielle ou en ligne avec leurs arrts comptables est probablement plus raliste. Ce
dcalage entre les frquences de mise jour des donnes nest pas ncessairement gnant car en
pratique on constate que les dealers sont la contrepartie des institutions non financires. Grce
la codification unique des positions, on aura donc un cot de la transaction mise jour
quotidiennement et lautre moins frquemment.
5. Confidentialit de linformation
Mise part laccs par les rgulateurs, le but nest pas de donner un accs libre aux informations
contribues dans le rfrentiel. Les intervenants sont les propritaires des informations stockes
dans le rfrentiel de reporting. On peut imaginer un accs diffrents niveaux de granularit.
- Dun cot, les rgulateurs auront accs toutes les informations des entits quils rgulent
afin de pouvoir analyser les encours en terme de produits, de type de clients et de
contreparties. Au niveau international, une meilleure coopration entre les rgulateurs est en
cours pour faciliter la mise en place de rgles de partage des donnes. Cet accs pourrait
tre facilit si elle tait dj prise en compte dans la documentation juridique des contrat au
profit des superviseurs pertinents.
- De lautre, un rapport consolid indiquant la position agrge en valeur absolue de chacunedes 3 catgories de clients donnera une vision synthtique de la position des principauxtypes dacteur. Cette information pourra tre en accs libre et publie rgulirement avec undlai.
Cette approche est semblable au fonctionnement adopt par DTCC pour les CDS. Sur leur site, ils
publient des rapports hebdomadaires des positions agrges sur les CDS. Les donnes par
contrepartie sont accessibles par les rgulateurs mais seulement sur les entits quils rgulent.
6. Organisation
Cette initiative dun rfrentiel central de reporting ne peut fonctionner qu partir du moment o il
contient tous les produits, c'est--dire partir du moment o il ny a quune seule base. Pour des
raisons pratiques, nous proposons une configuration o la mme base est rplique en continu sur
plusieurs sites: Etats-Unis, Europe, Asie. Les intervenants europens alimenteront la base situe en
Europe, les intervenants amricains celle aux Etats-Unis et ainsi de suite. En parallle, les nouvelles
positions de chacun des intervenants dans les 3 rgions seront automatiquement rpliques sur les
autres sites afin que tous les sites aient la mme information. Dans chaque pays, le rgulateur aura
accs aux donnes des entits quil rgule.
18/23
Produits Drivs
Schma envisag :
Comme mentionn initialement, ce rfrentiel a pour but de permettre aux rgulateurs et/ou
dautres autorits de gouvernance des marchs financiers de mesurer, entre autres, les risques
induits par les positions sur les produits drivs OTC ou encore de veiller au bon fonctionnement du
march. Les rfrentiels existants ont avant tout comme objectif de faciliter la gestion post-trade des
oprations. Sur les drivs de crdit, DTCC est trs prsent. Sur les taux, cest plutt SwapsWire. En
parallle, plusieurs CCPs sont en train de se mettre en place aux Etats-Unis et en Europe. On
soriente vers une infrastructure o les informations sur les transactions seront loges dans des
systmes diffrents, idalement spcialiss par classe de produits. Cette initiative peut donc
sinsrer au sein de ces systmes dj existants ou en cours de lancement mais se pose alors le
problme de lagrgation complique des donnes stockes dans diffrents endroits et sur diffrentes
classes de produits (crdit, taux, change et actions). Il semble prfrable de sorienter vers une
solution ddie dans laquelle est stocke toute transaction OTC.
Positionnement envisag :
Rfrentiel de reporting
Trade repository 1
DTCC
Trade repository 2 Trade repository 3
CCP 1
ICE Clear
CCP 2
Euronext
Marchs organiss A
Eurex
Marchs organiss B
LSE
Marchs organiss C
Copie
Europe
Copie
Etats-Unis
Original
Asie
Copie
Europe
Orginal
Etats-Unis
Copie
Asie
Original
Europe
Copie
Etats-Unis
Copie
Asie
Asie Etats-Unis Europe
19/23
Produits Drivs
1.1 Rsum des propositions
1. Toute nouvelle transaction OTC doit tre rfrence par un code unique.
2. Lensemble des transactions doit tre envoy dans un rfrentiel frquence rgulire.
3. Le rfrentiel de reporting est rgul.
4. Lobjectif du rfrentiel de reporting est de permettre aux rgulateurs de mesurer les encours desintervenants sur les drivs OTC, de pouvoir faire des analyses du risque systmique et de veillerau bon fonctionnement des marchs.
5. Les intervenants doivent contribuer une srie de donnes indispensables dont : Un code unique UUID. Un identifiant de la contrepartie. La valeur comptable de la position. Le type de valorisation (mark-to-market, historique). La provenance de la valorisation (interne, externe indpendante, externe contrepartie). Lappartenance un contrat de collatral.
Selon le type dintervenant, les donnes pourront tre contribues des frquences diffrentes. Un
dealer aura lobligation dactualiser ses positions quotidiennement. Dautres contreparties le feront
frquence moins forte selon leur capacit.
En plus de donnes indispensables, dautres informations pourront tre rajoutes.
6. Les intervenants sont propritaires des informations stockes dans le rfrentiel. Lentit qui lesrgule a accs toutes les informations. Pour les autres, les intervenants auront le choix defournir ou non laccs.
20/23
Produits Drivs
ANNEXE 2
Agence dEvaluation des Produits Drivs
Note de Propositions
1. Le besoin
La priode rcente a montr limportance de faire voluer lorganisation des marchs financiers vers
davantage de transparence et davantage de scurit en termes de risque de march dune part et de
contrepartie comme de risque oprationnel. Cette tendance lourde trouve notamment sa dclinaison
pratique dans le renforcement en cours du rle des CCP et dautre part la cration des Trade
Repositories qui joueront un rle important en termes de source dinformations.
Les acteurs de la place de Paris insistent par ailleurs sur une normalisation des processus par
opposition la normalisation totale des produits : les besoins spcifiques ne pourront pas tous tre
remplis par des produits normaliss et compensables, et il faut donc amliorer aussi lorganisation
globale des transactions qui ont vocation rester OTC.
La mise en place des repository , ou des initiatives telles la cration dun rfrentiel unique sur les
drivs vont dans ce sens.
Ce qui fait la transparence et lefficacit dun march cest aussi le partage quilibr entre les
diffrents participants (acheteurs, vendeurs, rgulateurs, ) dinformations sur lquilibre du
march savoir la disponibilit de donnes fiables et rgulires sur les prix pratiqus, et les
volumes changs, ainsi que des analyses indpendantes sur la valeur des produits traits. L
encore pour les produits compenss les CCP constituent une source dinformation incontournable
mais cependant fragmente et incomplte. Pour les produits OTC, la normalisation des processus
doit aussi permettre une organisation adquate de la transparence du march.
La mise en place dune Agence dEvaluation des Produits Drivs rpond essentiellement deux
besoins basiques exprims par lensemble des participants non market makers du groupe de
travail :
1. avoir accs dans de bonnes conditions de cot et de simplicit aux prix et aux volumes traitsdans le march sur les produits OTC simples linstar de ce qui est rendu disponible pour touspar la rglementation sur les marchs rglements
2. Avoir accs dans de bonnes conditions de cot, de pertinence, de prennit et dindpendance un service de valorisation des produits complexes suffisamment officiel pour tre acceptable parles auditeurs et les rgulateurs .
Loffre existante ne remplit pas ces deux besoins :
Pour les produits simples, linformation disponible est soit chre, soit clate (on peut se connecter
chacun des exchanges mais cela est trs complexe, pas de retraitements de type nappes de
volatilit), soit difficilement accessible aux investisseurs (cours et volume des CDS, swaptions, )
- Pour les produits complexes la situation est plus difficile, linformation est trs chre(typiquement 1000 E + pour la revalorisation une fois dun seul pay off) et largement rserve auxmarket makers. Aucune information utilisable nest disponible sur les volumes traits, ni sur lesparamtres essentiels de valorisation (corrlation, courbes de volatilit). Il sagit pourtant souvent deproduits dits liquides au sens des rgles comptables et prudentielles.
21/23
Produits Drivs
- De fait ni les utilisateurs finaux, ni leurs auditeurs, ni les rgulateurs ne peuvent de raresexceptions prs disposer du cadre ncessaire et suffisant pour suivre facilement les valeurs et lesrisques sur les produits OTC complexes.
2. Les rponses possibles
Ds lors trois voies paraissent possibles :
(i) interdire ou pnaliser lourdement les produits complexes
(ii) amliorer le fonctionnement des structures actuelles dun march OTC domin par lesmarket makers vers plus de transparence
(iii) crer une fonction nouvelle au service des clients (investisseurs, emprunteurs, ) et desrgulateurs
Le premier point peut tre impos par le rgulateur mais serait une sorte de constat dchec pour les
acteurs de march.
Le second point, amlioration de lautorgulation , passe par une ouverture la fois fonctionnelle
(diffusion de prix et de volumes) et en terme de gouvernance des manations des market makers que
sont des entreprises comme Mark it / Totem / Swapswire ou ISDA qui ont dans certains cas toutes les
comptences et tous les accs pour rendre le service souhait.
Ceci parat nanmoins difficile organiser en particulier sur la gouvernance.
La troisime voie caractrise par la cration dune structure dEvaluation des Produits Drivs
rgulation publique / prive suscite beaucoup dinterrogations :
- ne vaut il pas mieux capitaliser de faon pragmatique (i) sur les donnes que les CCP vontprogressivement fournir en abondance pour les produits simples et (ii) sur la comptence destructures plus petites spcialises sur des segments de marchs complexes comme PricingPartners en France ou LPA en Allemagne ?
- quels seraient les contours, les moyens daction et la gouvernance de lAgence ? Ne va-t-onpas crer une nouvelle structure bureaucratique, inefficace et en dficit perptuel ?
- qui va financer une collecte et une analyse des donnes de march semi officielle ncessitantune scurit leve ?
Sur le premier point, il est clair que les questions de positionnement doit permettre lentit crer :
- de collecter de faon centralise les donnes ncessaires,
- de constituer sur les diffrents segments de marchs drivs une source crdible de donnes
retraites
Cela ncessite une surface financire, une visibilit et une prennit spcifique.
De mme la gouvernance dune telle entit doit tre neutre, reflter les services fournis au buy
side et aux rgulateurs, et ntre influence ni par les banques, ni par une stratgie actionnariale de
cession de valorisation ou de cotation en bourse Et par ailleurs une telle structure a vocation sous
traiter sous un contrle troit aux structures spcialises plutt qu tout refaire elle mme.
Le second point set up et business plan de lagence ncessite une dclinaison oprationnelle et
une valuation prcise des fonctions au del des besoins gnraux rappels en introduction.
22/23
Produits Drivs
Des chiffres de 10 ME / an et de 70 personnes ont t simplement voqus par analogie la taille de
quelques structures spcialises existantes. Ils ne sauraient constituer un ordre de grandeur fiable
tant que la phase dvaluation nest pas mene.
Enfin le statut - dans lesprit un GIE bnficiant dune DSP et soumis la tutelle des rgulateurs - doit
tre tudi avec soin en particulier dans un ncessaire contexte deuropanisation du projet.
3. Une tude de faisabilit ncessaire
Le groupe de travail saccorde ainsi prsenter en conclusion de ses travaux :
(i) le principe de cration dune structure dEvaluation de Produits Drivs rpondant auxbesoins mentionns supra
(ii) la ncessit de trouver un financement ad hoc (50 100 kE) en vue de mener une tude defaisabilit dlimitant prcisment les missions de lagence, ses moyens, son statut, sagouvernance, sa supervision et son budget4. Dvaluer aussi son impact sur la place de Paris(recherche, formation, rputation, emploi, ) et sur le ple de comptitivit et ainsi sur lescapacits de co-financement avec lEtat.
4. Conclusion
Il nest pas dplac de dire que la crise financire a t aggrave par la comprhension trop faible ou
trop lointaine des modes pratiques de fonctionnement des marchs complexes par tous les acteurs
concerns y compris par les banques elles-mmes en dehors des salles de march.
Remdier cette ralit peu satisfaisante passe simplement par la mise en place dun recours, dun
contre-pouvoir au service de ces acteurs disposant des mmes outils, des mmes comptences, dun
mme accs aux donnes, et de la mme surface que les banques de march. Cest le principe de
lAEPD. Cest galement lide qui sest dveloppe plus rcemment aux Etats Unis de crer un
National Institute of Finance (NIF) aux fonctionnalits trs proches.
4La socit Hiram Finance se propose dans ce cadre de contribuer gracieusement sur les aspects techniques.
23/23
Produits Drivs
39-41 rue Cambon - 75039 Paris cedex 01Tl. : +33 1 49 27 11 14Fax : +33 1 49 27 11 06www.paris-europlace.net