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Reprise ou (re)crise ? 3 novembre 2010
René-Pierre Giavina
2
On l’a bien échappé belle!
96 98 00 02 04 06 08 10-6
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2
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2
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6
8
Etats-Unis Suisse Zone Euro
Source: Thomson Datastream
Croissance du PIB (sur 12 mois, %)
3
Nouvelle récession peu probable, mais la croissance retombera en dessous de son potentiel à long terme; elle sera donc vulnérable et insuffisante pour réduire le chômage en Occident.
-6.0
-4.0
-2.0
0.0
2.0
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6.0
8.0
10.0
Mo
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Su
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Zo
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US
A
Jap
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Asi
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.-E
.
2009E 2010E 2011E
Croissance mondiale:2011 sera moins fringante que 2010
• Amélioration de l’emploi
• Taux bas
• Stocks bas
• Vigueur des pays émergents
Poursuite de la reprise Poursuite de la reprise
• Créations d’emplois modestes
• Frein à l’endettement
• Austérité fiscale
• Immobilier morose
Croissance ralentie Croissance ralentie
Source: BCV, Thomson Datastream
4 La tendance des indicateurs reste positive sur 6 mois, mais leur progression
s’estompe après le rebond initial et l’effet maximal des mesures de relance.
Croissance OCDE (var. 6 mois, %, ann.)
Indicateur avancé de l’activité ( ‘’ , éch. dr.)
Source: Thomson Datastream
0
Croissance mondiale: ralentissement annoncé
74 76 78 80 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10-10
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-20
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-5
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5
10
15
18
5
Des freins à la croissance: des politiques d’austérité
AllemagneFrance
En Europe continentale, les mesures d’austérité fiscale freineront la croissance et pousseront nombre de pays vers la récession/déflation.
Grèce
PortugalItalieEspagne
00 02 04 06 08 10 12-20
-15
-10
-5
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5
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-15
-10
-5
0
5
Balance budgétaire en % du PIB
USA
6
Home equity loansPrix immobilier (‘000, éch. dr.)
Des freins à la croissance:un marché immobilier sous pression
Le monde développé reste surendetté: les ménages et les entreprises réduisent le recours au crédit et l’immobilier reste convalescent. La reconstitution d’épargne résultante pourra brider la croissance.
Source: Thomson DatastreamSource: Thomson Datastream
Ventes maisons (rythme ann. ‘000)
Stocks d’invendus (mois, éch. dr.)
USAUSA USAUSA
90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 102500
3000
3500
4000
4500
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6000
6500
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00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11-180
-150
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0
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200
250
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180
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220
7
Des freins à la croissance:des créations d’emplois modestes
La rentabilité plus élevée des sociétés et la confiance des chefs d’entreprise devraient soutenir un niveau d’embauche positif, à défaut de spectaculaire.
Source: Thomson Datastream
Marges après impôts (%)
Création emplois privés (éch. dr.)
Consommation (ann., %)
Création d’emplois (ann., %)
Source: Thomson Datastream
Perspectives d’emploi (éch. dr.) 0 (éch. dr.)
88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 122
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-600
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0
200
400
600
ZONE EUROZONE EURO USAUSA
97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11-4
-3
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-1
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1
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4.50
-35
-30
-25
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15
8
Le facteur clé d’une reprise pérenne:l’emploi
Consommation des ménages (ann., %) Emplois (sur 3 mois, ann., %)
L’emploi devrait rester positif et assurer la pérennité de la reprise, mais sa progression sera trop modeste pour soutenir une croissance normale et entraîner une baisse sensible du chômage.
Crédit ménages (ann., %, éch. dr.)
Source: Thomson Datastream
RECOURS AU CRÉDIT
RECOURS AU CRÉDIT
STIMULATION BUDGÉTAIRESTIMULATION BUDGÉTAIRE
90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11-7
-6
-4
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0
2
4
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7
-12
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0
5
10
12
Source: Thomson Datastream
9 Les composantes plus cycliques de l’économie sont déjà à un niveau
historiquement bas; une nouvelle rechute importante est peu probable.
Récession improbable en 2011 l’activité cyclique est déjà au plus bas
Eléments cycliques en % PIBConstruction résidentielleInvest. équipement et softwareConsommation durable
USA: Activité économique % PIBUSA: Activité économique % PIB USAUSA
71 73 75 77 79 81 83 85 87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09112
3
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7
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11
70 72 74 76 78 80 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 1015
16
17
18
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20
21
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25Source: Thomson DatastreamSource: Thomson Datastream
10
Récession improbable en 2011la croissance dans les pays émergents
La croissance chinoise ralentit, fort heureusement: cela devrait réduire le risque de surchauffe. Quel succès pour le compromis croissance/inflation mis en place par les autorités? Le soft landing semble l’emporter.
Source: Thomson Datastream
Inflation (sur 12 mois, %)
Progression du crédit ( ‘’ , éch. dr.)
PIB (sur 12 mois, %)
Ind. directeurs d’achats (éch. dr.)
Source: Thomson Datastream
Progression M2 ( ‘’ , éch. dr.)
20 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11-4
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2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 20115
6
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42
44
46
48
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52
54
56
58
60
Source: Thoms on D atas tream
11
Etats-Unis:la reprise va marquer le pas
La croissance demeure assez vigoureuse aux USA, mais les indicateurs du climat des affaires (ISM) pointent vers un ralentissement certain.
Indice directeurs d’achats
50
PIB (var. 12 mois, %)
Ind. dir. d’achats composite (éch. dr.) Commandes-stocks (éch. dr.)
98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11
-5
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35
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89 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09 1130
35
40
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68
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-5
0
5
10
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20
25
30
12
Europe:la reprise semble s’installer
La croissance européenne est plus solide que prévu, grâce au dynamisme de l’Allemagne.
Les écarts de croissance vont rester importants
Source: Thomson Datastream
AllemagneFrance Climat des affaires
PIB (sur 12 mois, %, éch. dr.)
Source: Thomson Datastream
GrèceEspagne
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011-8
-6
-4
-2
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2
4
6
8
01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11-6
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2
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65
70
75
80
85
90
95
100
105
110
115
13
Suisse: une situation plus favorable que dans l’UE
L’économie suisse reste bien positionnée: plus flexible, plus exposée en dehors de la zone euro, BNS plus active. Sans les problèmes de l’euro, la BNS aurait déjà relevé les taux d’intérêt.
Source: Thomson Datastream
3 mois CHFPerspectives d’emploi (éch. dr.)
PIB suisse (sur 12 mois, %, éch. dr.)
Baromètre conjoncturel du KOF
Source: Thomson Datastream
50 (éch. dr.)
96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11-2.00
-1.50
-1.00
-0.50
0
0.50
1.00
1.50
2.00
2.50
3.00
-3
-2
-1
0
1
2
3
4
4.50
99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 110
0.50
1.00
1.50
2.00
2.50
3.00
3.50
30
35
40
45
50
55
60
65
70
14
Une reprise raisonnable est nécessaire pour éviter le risque de baisse des prix. En cas de prix trop bas, les entreprises investissent et embauchent plus tard,
et le désendettement est plus difficile.
Source: Thomson DatastreamSource: Thomson Datastream
Faut-il déjà craindre l’inflation? pressions déflationnistes pour l’instant
Coût unitaire main-d’oeuvreInflation de base
Taux d’utilisation des capacitésInflation de base (sur 12 mois, %, éch. dr.)
80.5
USAUSA
70 74 78 82 86 90 94 98 02 06 10-4
-2
0
2
4
6
8
10
12
14
USAUSA
67 71 75 79 83 87 91 95 99 03 07 1165
70
75
80
85
90
0
2
4
6
8
10
12
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15
Scénario économique 2010/2011
• Reprise, mais rythme plus modéré et irrégulier
– Récession peu probable dans les pays développés
– Degré du ralentissement, modéré ou marqué, incertain
– Chômage élevé dans les économies occidentales
– Clivage important pays industrialisés/émergents
• Inflation contenue/risque baissier
– Pressions déflationnistes dans le monde développé
– Risques de surchauffe plutôt en Chine/Inde
• Politiques monétaires accommodantes
– Maintien des taux d’intervention au plancher (Fed, BCE, BoE)
• Politiques fiscales plus restrictives
16
Marchés obligataires:les taux longs ont touché leur plus bas
Confédération à 10 ans (%)Inflation de base (ga, %)
• Niveaux bas
• Banques centrales souples
• Inflation très basse
• Incertitudes économiques
PMI suisse (éch. dr.)
Taux irréguliers (3/6 mois)Taux irréguliers (3/6 mois)
Evolution irrégulière dans une étroite fourchette de fluctuation attendue jusqu’au début de 2011 pour les rendements de meilleure qualité.
Le risque de crédit reste attrayant.
Source: Thomson Datastream
01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 110
0.50
1.00
1.50
2.00
2.50
3.00
3.50
4.00
30
35
40
45
50
55
60
65
70
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Marchés obligataires: tendance haussière marquée peu probable
La tendance des indicateurs avancés de l’activité est baissière et l’inflation demeurera très contenue: une nette remontée du loyer de l’argent est peu probable à l’horizon du début 2011.
Source: Thomson Datastream
Ind. avancé de l’activité (var. 6 mois, %)Moyenne indiceTaux 10 ans EUR Bund (%, éch. dr.)
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011-9
-8
-6
-4
-2
0
2
4
6
7
2.00
2.50
3.00
3.50
4.00
4.50
4.80
18
Devises:l’euro, nouvelle devise forte?
Risques de baisse durable de l’euro atténués: l’économie européenne résiste et les problèmes de surendettement sont pris en main.
Il ne sera plus systématiquement baissier.
Différentiel taux 3 ans EUR-USDEUR/USD (éch. dr.)
EUR/CHFSpread taux 3 ans EUR-CHF (éch. dr.)
EUR/CHF EUR/CHF EUR/USD EUR/USD
2005 2006 2007 2008 2009 2010 20111.25
1.30
1.35
1.40
1.45
1.50
1.55
1.60
1.65
1.701.72
-0.20
0
0.50
1.00
1.50
2.00
2006 2007 2008 2009 2010
-2.20-2.00
-1.50
-1.00
-0.50
0
0.50
1.00
1.50
2.002.20
1.15
1.20
1.25
1.30
1.35
1.40
1.45
1.50
1.55
1.60
1.65
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Marchés boursiers:chaud devant!
S&P 500Indicateur avancé de l’activité (éch. dr.)
La réalisation du potentiel haussier des marchés, même irrégulier, se joue cet automne: les indicateurs économiques devront se stabiliser, puis s’améliorer pour être compatibles avec une croissance, même modérée.
Source: Thomson Datastream
0 (éch. dr.)
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012600
700
800
900
1000
1100
1200
1300
1400
1500
1600
-2.00
-1.50
-1.00
-0.50
0
0.50
1.00
1.50
Croissance vigoureuseCroissance vigoureuse
Croissance modérée
Croissance modérée
Stagnation/récessionStagnation/récession
20
Actions: bilan potentiel/risque incertain
• Si reprise raisonnable
• Evaluations assez attrayantes
• Taux courts et longs bas
Potentiel haussierPotentiel haussier
Modèle de risque économiqueS&P 500 (éch. dr.)
Source: Thomson Datastream
• Prime de risque importante
• Tendance négative indicateurs économiques
• Pressions déflationnistes
Risque assez élevéRisque assez élevé
• Ampleur tassement reprise
4e trimestre: période capitale4e trimestre: période capitale
6
Pour que le potentiel haussier se matérialise, les indicateurs avancés devront s’améliorer afin d’être compatibles avec une reprise raisonnable.
Le risque associé à une reprise trop anémique est loin d’être négligeable.
M J J A S O N D J F M A M J J A S O N D J3.50
4
6
8
10
12
14
800
850
900
950
1000
1050
1100
1150
1200
1250
1300
