Séance 6: 4. Les canaux de transmission · Les canaux de transmission Politique monétaire Licence 2 Économie et Gestion Centre d'Etudes Supérieures de Châteauroux ... Dans ISLM,

Séance 6:

4. Les canaux de transmission

Politique monétaire

Licence 2 conomie et GestionÉCentre d'Etudes Supérieures de Châteauroux

Franceline Mercurelli

Politique monétaire, L2 Economie et Gestion 2

4. Les canaux de transmission

4.1 Le canal du taux d'intérêt

4.2 Le canal du prix des actifs

4.3 Les canaux du crédit

4.4. Le canal des anticipations et les effets d'annonce


4.1 Le canal du taux d'intéret

Dans ISLM, principal mécanisme de transmission de la politique monétaire:

pol. monétaire expansionniste:

M taux d intérêt coût du capital

dépenses d'investissement Y

Dans ISLM, le canal de la transmission de la politique

monétaire passe par un effet sur le coût du capital


4.1 Le canal du taux d'intéret Limites de la modélisation ISLM:

1 seul taux d'intérêt: taux nominal déterminé sur le marché monétaire (contrôle par la BC);

Or, ce sont surtout les taux d'intérêts à LT sur les marchés financiers qui affectent les décisions d'I des entreprises;

La variable pertinente pour les décisions des entreprises est le taux d'intérêt réel, corrigé des anticipations (et non le taux nominal coté sur le marché).

Face à ces limites, les travaux ultérieurs ont cherché à identifier d'autres canaux de transmission plus larges, incluant les taux d'intérêt, mais également les ≠ prix d'actifs.


4.2 Le canal du prix des actifs Dans ce nouveau cadre d'analyse (utilisé conjointement

par les keynésiens et les monétaristes), l'influence de la politique monétaire se transmet par les variations de taux d'i qui affectent les comportements de « sélection de portefeuille » des agents non financiers;

« Portefeuille » = patrimoine des agents (actifs monétaires, financiers réels);

Les agents comparent les rendements et les risques (couple risque/rendement) des ≠ actifs, et prennent en compte les rendements explicites (taux d'i sur les actifs financiers) et les rendements implicites (rendement psychologique de la monnaie)


4.2 Le canal du prix des actifs La politique monétaire agit sur l'économie par

l'intermédiaire des modifications de prix et de taux d'i qu'elle induit.

3 types d'effets-prix:

Effet de substitution: modification de la structure des taux d'i amène les agents à modifier la composition de leur patrimoine par catégories d'actifs – monétaires, réels, financiers – (évolution des taux de rendement: CT/MT/LT);

Effet de revenu: les Δ des taux d'i affectent les R financiers des détenteurs de portefeuille. Ex: des taux d'intérêt:

agents créanciers: des R financiers

agents débiteurs: des R financiers


4.2 Le canal du prix des actifs

Effet richesse: la valeur du patrimoine des agents se modifie à la suite des Δ de prix des actif financiers (Pf = 1/i)

taux d'i (BC) prix des actifs richesse globale des Cr C (Cf diapo 9 pour la relation inverse taux d'i/prix des actifs)

Rôle important de l'effet de richesse dans plusieurs modèles théoriques: cycle de vie de Modigliani (1971) cf. diapo 8;

Type de modèle particulièrement adapté aux Etats Unis: système de financement des retraites par capitalisation.


4.2 Le canal du prix des actifs Le modèle du cycle de vie de Modigliani: les décisions de

consommation des ménages sont prises dans une perspective intertemporelle

Si le ménage a bien anticipé sa durée de vie, et que la ∑ des intérêts reçus couvre celle des intérêts versés, le patrimoine est nul le jour des décès.


4.2 Le canal du prix des actifs Remarque: relation inverse entre taux d'intérêt et cours

des obligations:

Ex: obligation perpétuelle (1000€) émise à un taux fixe (10%)

Coupon (revenu de l'obligation): 100€/an ne varie pas dans le temps)

Le cours de l'obligation peut lui varier en fonction de l'O et la D de titres sur le marché secondaire des obligations

les cours varient en fonction de l'évolution des taux d'intérêt

Si des taux offerts sur le marché primaire: D des

anciennes actions cours des anciennes actions (et

inversement)


4.2.1 Le canal du cours des actions et le « q » de Tobin

Le modèle de Modigliani centré sur le comportement des ménages;

Le canal du cours des actions: théorie de l'investissement de Tobin (1969) la pol. monétaire affecte les entreprises par le biais de ses effets sur la valorisation des actions (« Q » de Tobin);

Coefficient « Q »: rapport entre la valeur boursière de l'entreprise et le coût de renouvellement du capital



Si Q > 1: l'entreprise a intérêt à son stock de K fixe (c.à.d. à investir) car l'augmentation de la valeur boursière sera > au montant investi ( Q coût relatif du K productif);

Hyp. du modèle: existence de marchés financiers (parfait, c.à.d. Valeur boursière = valeur réelle d'une entreprise (ce qui n'est pas le cas dans la réalité – ex: bulles spéculatives);

Pol. monétaire affecte le cours des actions Ex. pol. Expansionniste:

M taux d'i attrait des obligations

cours actions (substitution) Q I

Y




4.2.2 Le canal du taux de change Ex pour un état donné des anticipations:

1. taux d'i : arbitrages défavorables sur la monnaie nationale

2. attrait des dépôts en monnaie nationale par rapport aux dépôts libéllés en devises étrangères

3. O de monnaie nat. sur le marché des changes: dépréciation du taux de change

4. prix des biens nationaux par rapport aux biens étrangers: X nettes et donc de la P° nationale (processus du multiplicateur du commerce international)

Outre son effet sur l'activité éco, ce canal a également 1 effet sur les prix: appréciations du taux de change désinflation importée ( prix des M exprimés en monnaie nationale).


4.3. Les canaux du crédit Canaux de transmission précédents fondés sur l'hyp. d'1

grande substituabilité entre les ≠ formes de financement de l'économie

négligent les imperfections de fonctionnement des marchés de K

Les économistes d'inspiration keynésienne vont prendre en compte cette limite et dévélopper ces 2 canaux de transmission de la pol. Monétaire:

- le canal étroit du crédit bancaire;

- le canal large du crédit (ou canal du bilan).


4.3.1. Le canal étroit du crédit bancaire

La pol. monétaire influence l'écon. en agissant directement sur le volume des crédits offerts par les banques aux agents non financiers (ANF);

En effet pour la plupart des ANF, le crédit bancaire et les titres sont 2 modalités de financement imparfaitement substituables

capacité à émettre des titres pour se financer nulle pour les particuliers et faible pour les PME;

Cette imparfaite substituabilité se traduit également par une inélasticité de la D de crédit aux Δ de son prix (taux d'i débiteurs)

La politique monétaire affecte le comportement des ANF beaucoup plus par son effet sur la qté de crédit disponible (effet de disponibilité du crédit) que par son influence sur les taux d'i.

M dépôts bancaires prêts bancaires

C et I Y


4.3.2. Le canal large du crédit bancaire Déclin actuel de l'importance du crédit bancaire;

Canal large du crédit bancaire mieux adapté à la réalité actuelle des marchés de K prend en compte l'ensemble des financements des entreprises;

Les entreprises ont le choix entre un financement interne (autofinancement) et un financement externe (plus coûteux);

Différence de coût entre ces 2 modalités: prime de financement externe

La prime de financement externe trouve son origine dans l'existence d'asymétries d'information dans la relation entre les prêteurs et les entreprises;

Ces asymétries portent sur 2 aspects

Sélection adverse: les prêteurs sont moins bien informés que l'entreprise qui emprunte sur la situation réelle de celle-ci et sur le caractère + ou – risqué de ces projets

Aléa moral: les prêteurs ne peuvent pas contrôler parfaitement l'action de l'entreprise une fois les prêts accordés. Le risque est que la firme adopte un comportement imprudent qui pourrait affecter sa capacité de remboursement.


4.3.2. Le canal large du crédit bancaire La prime de financement externe intégrée au coût du crédit

accordé à l'entreprise correspond aux risques de non-remboursement

prime = fonction inverse de la richesse nette de l'entreprise (car sa richesse reflète la solidité financière et sa capacité à apporter des garanties);

Comme montré précédemment, la pol. Monétaire peut affecter le bilan des entreprises (via le cours des actions) et donc, agir sur leurs financements et leurs I;

Pol. monétaire expansionniste:

M i attrait obligations Pa prime de financement

prêts I Y



Objectif des effets d'annonce: agir sur les anticipations des agents;

Les autorités monétaires modifient certaines variables sous leur contrôle (variables chargées d'1 fort degré de signification) afin d'indiquer aux agents privés leurs intentions futures;

L'importance de ce canal reose sur 2 aspects des anticipations:

1.Caractère forward looking (tourné vers l'avenir) : toutes les prévisions sur le futur ont 1 impact immédiat sur la situation présente;

2.Dimension autoréalisatrice : le moindre doute des opérateurs sur les intentions des autorités monétaires peut avoir des effets dévasteurs (du fait de la puissance actuelle des marchés)



Intérêt pour les autorités monétaires: communiquer avec les marchés en leur envoyant des signaux clairs et crédibles (la portée de cette communication dépend aussier du Banquier central – Alan Greenspan);

Les autorités monétaires utilisent leurs variables-objectifs pourfaire passer leurs effets d'annonce:

70's mi-90's: agrégats monétaires (objectifs intermédiaires)

mi-90's – auj.: taux d'intérêt à CT (objectifs opérationnels) – du fait du caractère désormais imprécis des agrégats monétaires.

Les autorités monétaires modifient certaines variables sous leur contrôle (variables chargées d'1 fort degré de signification) afin d'indiquer aux agents privés leurs intentions futures;

Les Δ de taux d'i (souvent minimes) sont des signaux envoyés aux marchés afin de leur indiquer les priorités du moment de la pol. Monétaire (lutte contre l'inflation, relance de la croissance éco,...).




Quel canal est le plus important?

Dépend des conceptions théoriques des économistes:

Théoriciens considérant le fonctionnement des marchés comme concurrentiel et efficient (c.à.d. que les prix reflètent toute l'info disponible): le canal des taux d'i et des prix est au centre;

Économistes keynésiens qui mettent en avant les imperfections des marchés: canal du crédit (même si le poids du crédit dans les financements à diminué);

Économistes qui observent le comportement des BC: la pol. Monétaire s'appuie largement sur la communication avec les marchés: importance du canal des effets d'annonce.

Dans la réalite, canaux coexistent et leur importance relative varie selon les pays et les périodes (car dépend des caractéristiques du système financier)

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