에스앤에스텍

Not Rated ▶

NDR 후기. 최근 주가 강세 배경 및 향후 투자 포인트 점검

▶

최근 실적 턴어라운드 구간 진입하며 주가 강세. 동사 현 주가는 `19E PER 14.4x 수준.

Blank Mask 경쟁사 업체 평균 PER 19.3x 대비 저평가 매력 부각. 올해 비메모리 반도체와

OLED 시장 확대에 따른 중장기 성장 모멘텀 확보 평가

▶

- 2019E Display와 더불어 비메모리 반도체 실적 개선 기대. 매출액 800억원(+31.1%

YoY), 영업이익 96억원(+85% YoY), 순이익 80억원(+73.2% YoY) 전망

[투자포인트]

1) 비메모리 시장 확대: 올해 전방 국내 고객사 비메모리 사업 강화 계획. 해외

비메모리 업체 M&A 적극 검토와 파운드리 7나노 공정 도입 중. 비메모리 품목

다변화와 첨단 공정 도입에 따른 High-end 마스크 수요 증가

2) OLED 신기술 채택 및 중국 투자 재개: SDC Y-OCTA 및 QD-OLED 기술 채택과 중국

Flexible OLED 투자 수혜 기대. Y-OCTA는 기존 1113개(LTPS), QD-OLED는 기존

410개(a-SiOxide)로 마스크 steps 증가. 1H19 중국 Flexible OLED 투자 재개로

중장기 중국향 마스크 공급 확대 전망. `19~`20E 중국 OLED Capa CAGR +30.5% 증가

예상(IHS)

3) EUV Pellicle 신사업 추진: Pellicle은 Particle로부터 마스크를 보호하는 박막.

EUV Pellicle 시장은 높은 기술 장벽으로 독과점 구조 형성. 동사는 기존 Blank

Mask 제조 기술(박막 형성)을 바탕으로 EUV Pellicle 개발 중. `20E 전방 국내

고객사 EUV 공정 도입으로 중장기 EUV Pellicle 수요 점증 전망

- 최근 SKC가 반도체용 Blank Mask 사업 진출 발표. 다만, 1) Blank Mask 시장은 기술

장벽이 높고, 2) 규모의 경제가 이미 형성되었으며, 3) 동사 주요 고객사도 Captive

mkt인 점을 고려하면 동사에 미치는 영향은 제한적인 것으로 판단

▶ (단위: 십억원, %)

2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

매출액 46.5 46.9 44.4 51.2 54.0 53.9 61.0

영업이익 6.3 7.1 5.5 10.3 7.3 2.4 5.2

EBITDA 12.7 13.5 13.0 15.8 13.4 9.7 13.7

순이익 4.7 (8.0) (5.2) 7.4 9.0 3.1 4.6

자산총계 113.1 101.0 84.4 96.3 121.0 121.0 123.8

자본총계 67.0 58.2 47.3 65.6 75.1 78.4 79.7

순차입금 18.3 21.2 21.1 2.6 16.1 17.3 11.3

매출액증가율 -9.2 0.9 -5.3 15.3 5.5 -0.2 13.2

영업이익률 13.5 15.1 12.4 20.1 13.5 4.5 8.5

순이익률 10.2 -17.1 -11.7 14.4 16.6 5.8 7.6

EPS증가율 -4.8 적전 n/a 흑전 6.3 -65.2 47.6

ROE 7.3 -12.9 -9.8 13.1 12.7 4.1 5.9

Note: K-IFRS 연결 기준 / Source: KTB투자증권

현재 직전 변동

투자의견 Not Rated

목표주가 -

Earnings

현재가 (4/4) 5,830원

예상 주가상승률 71.5%

시가총액 1,151억원

비중(KOSDAQ내) 0.05%

발행주식수 19,735천주

52주 최저가 / 최고가 2,725 - 6,120원

3개월 일평균거래대금 5억원

외국인 지분율 2.1%

주요주주지분율(%)

정수홍 (외 4인) 24.6

케이티지 5.1

에스앤에스텍 자사주 3.2

2016 2017 2018

PER(배) n/a 20.7 17.6

PBR(배) 1.2 2.6 2.2

EV/EBITDA(배) 13.0 10.5 6.3

배당수익률(%) 0.0 1.2 1.3

1M 6M 12M YTD

주가상승률(%) 15.9 44.5 27.5 53.3

KOSPI대비 상대수익률(%) 13.5 50.2 41.6 42.4

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18.4 18.8 18.12 19.4

주가(좌,원) KOSDAQ지수대비(우, p)

Issue&Pitch

반도체/Display

연구원

NDR 후기: 비메모리와 OLED로 성장 동력 확보

ㅣ

2001년 설립되었으며, 2009년 KOSDAQ에 상장했다. 현재

시가총액은 1,141억원이며 반도체 업종에 속해있다.

에스앤에스텍은 국내 유일 반도체 및 Display용 Blank Mask

생산 업체이다. Blank Mask는 반도체 및 Display 노광 공정의

핵심 소재인 Photomask의 원재료이다. 동사는 일본 업체

Hoya, Shin-Etsu, Ulcoat, CST와 독과점 시장을 형성하고

있다.

최근 동사는 신사업으로 EUV Pellicle 시장에 진입했다.

Pellicle은 마스크를 Particle로부터 보호해주는 박막이다. 현재

상용화된 제품은 부재하며, 해외 업체 Dalsa, IMEC, ASML,

삼성전자, 에프에스티, 동사 등이 개발 중에 있다.

정수홍 대표이사는 회사 지분 22.1%를 보유한 최대주주이자

PKL의 전임 대표이사이다. PKL은 2005년 미국

Photomask업체 Photronics에 합병되었다. 동사는 PKL에

Blank Mask를 공급 중이며, 이외 주요 고객사는 삼성전자(SDC

포함), SK하이닉스, SMIC, Supermask 등이다.

18A 매출액 610억원, 매출비중 반도체 40%, Display 60%

반도체: 주요 매출처는 삼성전자, SK하이닉스 및 SMIC. 모

델 종류 증가 시 Mask 수요 증가. 메모리 대비 비메모리 생

산 확대 시 수혜

Display: 최대 고객사인 SDC 내 M/S는 독과점 지위. 이외

BOE, CSOT 등 中 패널 업체 Photomask 공급사 매출 확

대. 4Q18 중국 신규 고객사 확보

2019E 비메모리 및 OLED 시장 확대 전망. 반도체 매출액

320억(+39% YoY), Display 480억(+26% YoY) 예상

40%

60%

Display

Source: 에스앤에스텍, KTB투자증권

`2015년 동사는 기존 바이너리 제품 위주에서 High-end Mask

공급하며 실적 대폭 개선

2016년 SDC Photomask 내재화 시작. Display향 수요 대응 위

해 대규모 CAPEX 단행. 2H16 전방 투자 지연되었으나 감가상

각비 증가하며 이익률 감소

2017년 반도체 및 Display 수요는 정체된 반면 감가상각비 증

가로 수익성 대폭 악화

2018년 SDC Y-OCTA 기술을 채택한 신모델 출시 수혜와 중

국향 매출 증가로 실적 개선

2019E 전방 비메모리 및 OLED 투자 확대로 실적 개선 전망

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`14 `15 `16 `17 `18 `19E

OPM( )( ) (%)

Source: 에스앤에스텍, KTB투자증권

2015년 연초 반도체 14nm향 High-end Mask 공급하며 주가

상승. `7월 13일 중국 칭화유니그룹이 마이크론 인수한다는 언

론 보도로 IT 투자 심리 악화, 주가 하락

2H16 Galaxy Note7 이슈 발생. 관련 모델 투자 지연되며 성장

동력 상실과 동시에 주가 하락세 지속

국내 전방 고객사, 2019년 비메모리 사업 강화 계획 발표. SDC

신기술 채용 확대 및 중국 OLED 투자 재개 기대감으로 주가

회복세 진입

반도체 14nm향 High-end

공급하며주가급등

중국반도체진출

우려로주가하락Galaxy Note7 이슈

발생, 주가급락 국내비메모리강화

및중국 OLED 투자

재개기대감

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2,000

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6,000

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2015 2016 2017 2018 2019

( )( )( )( )

Source: KTB투자증권

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Fig. 01: Fig. 02:

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2014 2015 2016 2017 2018 2019E

( )

( )

( )

a-Si LTPS Oxide

Mask Layers 4~6 9~15 6~10

Panel LCD LCD, OLED OLED

Source: 에스앤에스텍, KTB투자증권 Source: KTB투자증권

Fig. 03: Fig. 04:

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10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

1Q14 1Q15 1Q16 1Q17 1Q18 1Q19E 1Q20E

(km2)

Source: IHS, KTB투자증권 Source: Mycronic

Fig. 01:

Source: Bloomberg, KTB투자증권

ㅣ

재무제표 (K-IFRS 연결)

대차대조표

(단위: 십억원) 2014

2015 2016 2017 2018

유동자산 25.3 37.9 31.8 34.9 41.6

현금성자산 10.8 19.5 12.2 16.5 20.6

매출채권 8.9 9.9 9.6 9.5 9.8

재고자산 5.1 8.1 7.6 8.3 10.3

비유동자산 59.2 58.4 89.2 86.0 82.2

투자자산 7.0 7.4 7.1 6.4 7.4

유형자산 48.5 47.4 77.7 74.4 69.2

무형자산 3.7 3.7 4.5 5.3 5.6

자산총계 84.4 96.3 121.0 121.0 123.8

유동부채 18.3 22.9 24.2 18.1 28.5

매입채무 1.7 4.8 12.8 3.5 6.9

유동성이자부채 15.3 17.1 10.3 13.2 20.1

비유동부채 18.8 7.9 21.6 24.5 15.7

비유동이자부채 16.6 5.0 17.9 20.5 11.9

부채총계 37.1 30.7 45.8 42.6 44.1

자본금 8.0 9.5 9.9 9.9 9.9

자본잉여금 27.1 35.6 37.3 37.3 37.3

이익잉여금 12.0 19.3 28.0 31.2 34.8

자본조정 0.2 1.2 0.1 0.0 (2.3)

자기주식 0.0 0.0 0.0 0.0 (2.3)

자본총계 47.3 65.6 75.1 78.4 79.7

투하자본 64.8 64.2 89.1 94.7 89.8

순차입금 21.1 2.6 16.1 17.3 11.3

ROA (5.6) 8.2 8.2 2.6 3.8

ROE (9.8) 13.1 12.7 4.1 5.9

ROIC 6.0 13.7 6.9 1.9 4.1

현금흐름표

(단위: 십억원) 2014

2015 2016 2017 2018

영업현금 1.0 14.3 12.7 9.5 12.3

당기순이익 (5.2) 7.4 9.0 3.1 4.6

자산상각비 7.5 5.5 6.1 7.3 8.5

운전자본증감 0.2 0.8 (1.2) (0.2) 1.4

매출채권감소(증가) 0.2 (1.8) (0.7) (0.7) (1.5)

재고자산감소(증가) 1.0 (1.1) 0.8 0.2 (1.1)

매입채무증가(감소) 1.0 (3.2) 0.5 (0.7) (2.1)

투자현금 (2.1) 2.7 0.3 (1.4) 2.1

단기투자자산감소 0.3 (0.3) (2.2) 1.3 (0.6)

장기투자증권감소 (2.5) (4.8) (37.0) (9.1) (6.1)

설비투자 1.2 2.0 (5.0) 3.0 (1.7)

유무형자산감소 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

재무현금 (3.1) (4.9) (31.3) (11.0) (1.3)

차입금증가 (0.9) (2.3) (2.4) (2.2) (2.0)

자본증가 (2.5) 1.4 11.9 7.0 (3.8)

배당금지급 (4.2) (10.2) 6.2 5.9 (1.8)

현금 증감 1.0 9.0 2.0 0.0 (1.0)

총현금흐름(Gross CF) 0.0 0.0 0.0 0.0 1.0

(-) 운전자본증가(감소) (3.9) 10.9 (12.4) 7.3 2.4

(-) 설비투자 2.6 17.0 13.8 11.0 14.5

(+) 자산매각 0.8 1.1 (6.9) 7.8 (0.9)

Free Cash Flow 3.1 4.9 31.3 11.0 1.3

(-) 기타투자 (0.9) (2.3) (2.4) (2.2) (2.0)

잉여현금 0.3 10.4 (23.9) 1.2 6.8

자료: KTB투자증권

손익계산서

(단위: 십억원) 2014

2015 2016 2017 2018

매출액 44.4 51.2 54.0 53.9 61.0

증가율 (Y-Y,%) (13.2) 15.3 5.5 (0.2) 13.2

영업이익 5.5 10.3 7.3 2.4 5.2

증가율 (Y-Y,%) (46.7) 87.7 (29.1) (66.6) 112.3

EBITDA 13.0 15.8 13.4 9.7 13.7

영업외손익 (10.5) (1.7) 0.5 0.2 (1.1)

순이자수익 (1.0) (0.6) (0.4) (0.3) (0.6)

외화관련손익 (0.1) (0.1) (0.2) 0.4 (0.2)

지분법손익 0.4 (0.3) 1.2 0.0 (0.4)

세전계속사업손익 (5.0) 8.6 7.8 2.6 4.1

당기순이익 (5.2) 7.4 9.0 3.1 4.6

지배기업당기순이익 적전 흑전 21.5 (65.1) 47.6

증가율 (Y-Y,%) 4.0 8.9 5.3 1.8 3.8

NOPLAT 7.5 5.5 6.1 7.3 8.5

(+) Dep 0.8 1.1 (6.9) 7.8 (0.9)

(-) 운전자본투자 3.1 4.9 31.3 11.0 1.3

(-) Capex 7.6 8.4 (13.1) (9.8) 11.9

OpFCF

3 Yr CAGR & Margins (3.9) 3.3 4.8 6.7 6.0

매출액증가율(3Yr) (8.0) 18.0 1.0 (23.7) (20.5)

영업이익증가율(3Yr) (1.2) 7.7 (0.3) (9.2) (4.6)

EBITDA증가율(3Yr) n/a 16.0 n/a n/a (14.4)

순이익증가율(3Yr) 31.5 37.0 29.5 20.9 23.7

영업이익률(%) 12.4 20.1 13.5 4.5 8.5

EBITDA마진(%) 29.3 30.9 24.8 18.1 22.5

순이익률 (%) (11.7) 14.4 16.6 5.8 7.6

주요투자지표

(단위: 원, 배) 2014

2015 2016 2017 2018

Per share Data

EPS (331) 429 456 159 234

BPS 2,735 3,415 3,580 3,703 3,751

DPS 0 0 0 50 50

Multiples(x,%)

PER n/a 20.7 17.6 27.2 16.1

PBR 1.2 2.6 2.2 1.2 1.0

EV/ EBITDA 5.6 10.4 13.0 10.5 6.3

배당수익율 0.0 0.0 0.0 1.2 1.3

PCR 20.2 9.0 11.5 7.8 5.1

PSR 1.2 3.0 2.9 1.6 1.2

재무건전성 (%)

부채비율 78.4 46.9 61.0 54.4 55.4

Net debt/Equity 44.7 3.9 21.4 22.0 14.2

Net debt/EBITDA 162.4 16.2 119.8 177.0 82.8

유동비율 138.1 165.6 131.1 192.9 146.2

이자보상배율 5.7 15.9 18.5 8.7 9.4

이자비용/매출액 2.6 1.5 1.0 0.7 1.3

자산구조

투하자본(%) 78.5 70.5 82.2 80.6 76.2

현금+투자자산(%) 21.5 29.5 17.8 19.4 23.8

자본구조

차입금(%) 40.3 25.2 27.3 30.1 28.6

자기자본(%) 59.7 74.8 72.7 69.9 71.4

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당사는 본 자료를 기관투자가 등 제 3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다. 당사는

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본 자료의 조사분석담당자는 어떠한 외부 압력이나 간섭 없이 본인의 의견을 정확하

게 반영하여 작성하였습니다.

아래 종목투자의견은 향후 12개월간 추천기준일 종가대비 추천종목의 예상 목표수익률을 의미함.

ㆍSTRONG BUY: 추천기준일 종가대비 +50%이상.

ㆍBUY: 추천기준일 종가대비 +15%이상~+50%미만.

ㆍREDUCE: 추천기준일 종가대비 -5%미만.

ㆍHOLD: 추천기준일 종가대비 -5%이상∼ +15%미만.

ㆍSUSPENDED: 기업가치 전망에 불확실성이 일시적으로 커졌을 경우 잠정적으로 분석 중단.

목표가는 미제시.

투자 의견이 시장 상황에 따라 투자등급 기준과 일시적으로 다를 수 있음

당사의 투자의견 중 STRONG BUY, BUY는 "매수", HOLD는 "중립", REDUCE는 "매도"에 해당.

동 조사분석자료에서 제시된 업종 투자의견은 시장 대비 업종의 초과수익률 수준에 근거한 것으

로, 개별 종목에 대한 투자의견과 다를 수 있음.

ㆍOverweight: 해당 업종 수익률이 향후 12개월 동안 KOSPI 수익률을 상회할 것으로 예상하는 경우

ㆍNeutral: 해당 업종 수익률이 향후 12개월 동안 KOSPI 수익률과 유사할 것으로 예상하는 경우

ㆍUnderweight: 해당 업종 수익률이 향후 12개월 동안 KOSPI 수익률을 하회할 것으로 예상되는 경우

주) 업종 수익률은 위험을 감안한 수치

▶ 투자등급 비율

BUY : 85.7% HOLD : 13.7% SELL : 0.6%

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