Cours1 Gestion Portefeuille- POLITIQUE de PLACEMENT

7/30/2019 Cours1 Gestion Portefeuille- POLITIQUE de PLACEMENT

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La politique de placement (Notes pdagogiques)

Notes produites parKodjovi ASSO.

1. INTRODUCTION

1.1. Dfinition et importance de lnonc de politique de placement

Lnonc de politique de placement peut tre considr comme la feuille de route detout investisseur, individuel ou institutionnel. Avant de prendre le contrle de lagestion de son portefeuille, tout investisseur doit tablir son nonc de politique deplacement. Si pratiquement aucun investisseur institutionnel ne droge laresponsabilit de ltablissement de sa politique de placement, plusieurs investisseursindividuels oublient ou ngligent cette tche qui est le fondement de toute gestion deportefeuille.

Comme la feuille de route du pilote lui permet de savoir exactement o il doit dirigerson appareil, quelle altitude garder, quels sont les obstacles contourner, et quellesera la dure de son vol, lnonc de politique de placement dfinit les objectifs deplacement, les contraintes, les stratgies admissibles, lallocation optimale des actifset les mesures de performance de sa gestion. Il permet :

- Aux investisseurs institutionnels de slectionner le gestionnaires de portefeuilledont le style et les habilets de gestion permettront datteindre les objectifs viss.

- Aux investisseurs individuels de ne pas cder la panique et dviter des excsde confiance qui conduisent gnralement des rvisions alatoires souventcoteuses de leur portefeuille.

- De promouvoir une discipline long terme dans la gestion de portefeuille, ledveloppement de stratgies appropries dinvestissement, et la dtermination delallocation optimale dactifs.

- Dvaluer la performance de tout gestionnaire individuel ou professionnel deportefeuille.


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Ce document pdagogique a pour objectif de prsenter les grandes lignes dunnonc de politique de placement. Il sadresse autant ceux qui doivent prendre ladcision de grer eux mmes une partie de leur portefeuille, que ceux qui confientcette gestion des professionnels. Lnonc de politique de placement doit tre tabli

par crit, et tre rvis priodiquement (au moins une fois par anne) pour tenircompte des changements dans la situation de linvestisseur ou dans les conditionsgnrales des marchs financiers.

1.2. Les informations contenues dans lnonc de politique de placement.

Quelle que soit la faon dont il est structur (document officiel ou brouillon tablipour son usage personnel), lnonc de politique de placement doit comprendre lesinformations suivantes :

1.2.1. Les objectifs de placement

Ils sont dfinis en terme de rendement long terme dsir et du niveau de risque quelinvestisseur est prt supporter. La dfinition des objectifs de placement requiert laprise en compte de la situation de linvestisseur et surtout de sa tolrance au risque.Larbitrage entre le risque et le rendement doit tre gard lesprit afin dtablir desobjectifs de rendement ralistes compte tenu du niveau de risque acceptable. Ainsi, ilest illusoire par exemple de rechercher un rendement annuel de 30% et plus sansaccepter de prendre le risque de perdre plus de 20% de son capital. Des noncscomme raliser le meilleur rendement possible ou rduire au minimum lerisque sont trop imprcises pour constituer des objectifs de placement.

1.2.2. Les contraintes de placement

Elles constituent des balises considrer dans lallocation du capital entre lesdiffrentes classes dactifs. Elles sont dfinies en terme de :

- Contraintes de liquidit. Pour tablir ces contraintes, il faut se poser la questionsuivante : A t-on besoin dune partie des fonds disponibles avant la fin delhorizon de placement? Si oui, quels sont les montants dont on aura besoin et quelles dates ou frquences les sorties de fonds seront faites. Par exemple, unjeune mnage qui dsire acheter une maison dans 6 mois doit prendre enconsidration le besoin des liquidits ncessaires pour la mise de fonds initialedans ses contraintes de liquidit. Une fondation a besoin de revenus priodiquespour financer les activits pour laquelle elle est tablie.

- Horizon de placement. Lhorizon de placement dfinit la priode de temps olon est prt laisser les fonds investis. Lhorizon de placement des fonds durgime enregistr dpargne retraite (REER) dun professeur g de 30 ans est de


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30 35 ans; celui dun professeur en fin de carrire qui compte prendre saretraite dans 3 ans est naturellement beaucoup plus court!

- Les dispositions lgales et rglementaires. Elles conditionnent gnralement lesclasses dactifs admissibles dans le portefeuille. Par exemple, le contenu tranger

des placements dun REER est rglement. Certains investisseurs institutionnelsne peuvent pas, de par la rglementation, investir dans des titres spculatifs ouutiliser certains produits drivs (options, contrats terme, etc..). Lnonc depolitique de placement doit faire linventaire des contraintes lgales etrglementaires afin quelles soient respectes par le gestionnaire, prservant ainsilinvestisseur de pnalits prvues par la rglementation.

- Les considrations fiscales. En fonction du statut fiscal de linvestisseur, certainstypes de placements prsenteront plus dattraits que dautres. Par exemple, alorsque la recherche dabris fiscaux et de gains en capital moins taxs orienteraientles dcisions dinvestissement dun mdecin dont le revenu annuel dpasse les

200 000 $, des obligations municipales exempt dimpts ont peu dattrait fiscaldans le portefeuille dun fonds de pension ou dans un REER.

- Les circonstances spcifiques de linvestisseur. Cette classe de contraintesregroupe des lments qui ne peuvent tre classs dans aucune des catgories ci-dessus. Il sagit de facteurs propres linvestisseur. Par exemple, un fils dunvangliste qui, quelle que soit la performance potentielle dun tel placement, nevoudra investir dans les titres financiers dun rseau de cliniques davortement.Ou encore, un environnementaliste qui ne veut faire des placements que dans destitres dentreprises dont le souci pour lenvironnement est manifeste.

1.2.3. Les stratgies de placement et lallocation de portefeuille

En prenant en considration les objectifs de placement et les contraintes delinvestisseur, la politique de placement nonce les stratgies de gestion en terme de :

Lallocation dactifs. Il sagit ici de lallocation stratgique du portefeuille ou larpartition long terme dsire entre les diffrentes classes dactifs. Ces classesdactifs regroupent les espces et quasi-espces (encaisse, bons du trsor,acceptations bancaires autres titres du marchs montaires), les titres revenusfixes (certificats de placement garantis, dpts terme , obligations corporativeset gouvernementales, titres hypothcaires, etc.), les actions et autres titresconvertibles en actions, les produits drivs ( options, contrats terme) et lesactifs rels (or et mtaux prcieux, actifs immobiliers). On peut galementdistinguer, pour chaque catgorie, les actifs domestiques des actifs trangers.

La politique de diversification. Cette section de lnonc de politique deplacement stipule le degr de diversification dsire et les moyens prendre pouratteindre cet objectif. Par exemple, il est trs courant de retrouver dans la


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politique de placement des noncs comme aucun titre individuel ne peutreprsenter plus de 5% de la valeur totale du portefeuille . Mme si les vertus dela diversification sont indniables, il faut reconnatre ses limites, principalementlorsque la taille du portefeuille est limite. Par exemple, pour un portefeuille demoins de 100 000$ lnonc ci-dessus a pour consquence de rduire moins de

5000 $ les placements dans un titre individuel. Les cots de transaction doiventdonc tre pris en considration.

Les titres admissibles et les restrictions linvestissement. Limposition desrestrictions linvestissement et lidentification des titres admissibles visentgnralement tablir les bases de la gestion du risque du portefeuille. Lesrestrictions peuvent tre assez gnrales comme les fonds seront investisexclusivement dans des actions cotes sur une bourse canadienne, ou trsspcifiques et souvent trs contraignantes pour le gestionnaire. Voici, parexemple, un extrait des restrictions dans lnonc de politique de placement duninvestisseur institutionnel:

Pour toute action dont le poids dans lindice TSX est entre 1% et 4%inclusivement, le Fonds devra dtenir un minimum quivalent la moiti dupoids du titre dans lindice et un maximum quivalent au poids dans lindice+2%.

Pour toute action dont le poids dans lindice TSX est de plus de 4%, le Fondsdevra avoir un minimum quivalent au poids dans lindice 2% et unmaximum quivalent au poids dans lindice +2%.

La rpartition sectorielle de lactif ne peut tre diffrente de plus de 5% despoids de chaque secteur dans lindice TSX.

Cet nonc de politique de placement oblige le gestionnaire dtenir certainstitres dans le portefeuille.

La nature et le type dinvestisseur dterminent les principaux lments prendre encompte lors de llaboration de sa politique de placement. Dans ce document, nousallons considrer surtout les lments de la politique de placement dun investisseurindividuel et de deux types dinvestisseurs institutionnels savoir les fonds depension et les fondations. Nous examinons en dtail les dterminants descomposantes de la politique de placement de chacun de ces investisseurs.


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2. NONC DE POLITIQUE DE PLACEMENTDUN INVESTISSEUR INDIVIDUEL

Linvestisseur individuel se distingue des investisseurs institutionnels sur plusieursplans dont lanalyse permet de mieux noncer sa politique de placement. En effet,contrairement aux investisseurs institutionnels qui utilisent des mesures plusquantitatives de risque, linvestisseur individuel a une dfinition plus subjective durisque (par exemple, un produit financier non familier est considr comme ayant unniveau de risque plus lev). De plus, linvestisseur individuel est caractris par desfacteurs psychologiques et peut investir dans quoi bon lui semble, comparativementaux investisseurs institutionnels dont les caractristiques des bnficiaires(mandataires, clients) et les contraintes rglementaires constituent dimportantsdterminants de leurs actions. Enfin, la phase du cycle de vie de linvestisseurindividuel (par rapport la nature des actifs versus les passifs des investisseurs

institutionnels) et des proccupations fiscales fort variables doivent tre prises encompte dans llaboration de la politique de placement de linvestisseur individuel.

2.1. OBJECTIF DE RENDEMENT

Lobjectif de rendement de linvestisseur individuel dpend gnralement de ltapedu cycle de vie ou de la phase daccumulation de richesse de ce dernier, de mmeque le degr de proximit de latteinte de ses objectifs de placement. Avec un longhorizon de placement, linvestisseur acceptera plus de risque et recherchera des gainsen capital, contrairement linvestisseur ayant un cours horizon de placement et quirecherchera gnralement la stabilit des revenus de placement et moins de risque.Un investisseur peut rechercher un quilibre entre le gain en capital ou la croissancedu portefeuille (par exemple pour la protection du pouvoir dachat de ses revenusfuturs) et la gnration de revenus suffisants pour couvrir les besoins courants : onparle dans ce cas dun objectif de rendement utilisant lapproche du rendement totaldans lallocation de capital.

2.1.1. Les phases du cycle de vie

On distingue quatre phases du cycle de vie dune personne et chaque phasecorrespond un profil-type dinvestisseur. Il sagit des phases daccumulation, deconsolidation, dindpendance financire et de transfert.

La phase daccumulation commence ds lentre sur le march du travail : faiblepatrimoine financier, dettes (hypothque, voiture, prts tudiants). Relativementjeune, l'investisseur en phase d'accumulation a un horizon de placement assez long,pense une augmentation de ses revenus, et est plus enclin prendre plus de risquedans lespoir dun rendement plus lev. Lapproche dinvestissement doit treoriente vers la recherche de gain en capital. Ayant un long horizon


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dinvestissement, les instruments de placement plus risqus mais avec des potentielsde rendement levs sont gnralement privilgis.

la phase de consolidation, les revenus excdent les dpenses, et les enfants ontdj quitt la rsidence familiale qui est entirement paye. Dans cette phase,

linvestisseur opte pour un portefeuille bien quilibr avec un biais vers la recherchede gain en capital surtout au cours des premires annes de la phase; il vite desrisques excessifs mme si son horizon de placement reste encore long (il lui reste de10 20 ans avant la retraite).

la phase dindpendance financire, les dpenses courantes ne sont plus couvertspar les revenus de salaire mais des revenus de placement ou des fonds de retraite.Conscient que son horizon de placement diminue, linvestisseur dans cette phaseopte pour des placements assez scuritaires qui lui procureront des revenus rgulierstout en protgeant son pouvoir dachat. Il faut cependant noter que si linvestisseurarrive couvrir adquatement ses dpenses, une part plus importante de son

portefeuille doit tre oriente vers la recherche du gain en capital. Dans tous les cas,le besoin de protection contre linflation et lhorizon de placement encorerelativement long (10 ans voire plus) commandent toujours une part dinvestissementoriente vers la croissance ou le gain en capital.

Finalement, la phase de transfert est celle o linvestisseur se rend compte que sesactifs dpassent largement ses besoins rels jusqu la fin de ses jours. Son niveau detolrance au risque reste le mme que celui de la phase prcdente. Il dcide souventde transfrer des actifs des enfants, des amis ou des organismes ou fondations.Dans tous les cas, il faut considrer les intrt de ces derniers dans lallocation ducapital.

Modle des phases du cycle de vie

Rend

ementesr

Risque

TransfertIndpendance

Accumulation

Consolidation


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2.1.2. Autres lments

Le degr de priorit accord par linvestisseur latteinte de son but, de mme quelhorizon de ralisation de ce but vont dterminer lallocation du capital et du mme

coup lobjectif de rendement. Ainsi, les priorits de court terme requirentlinvestissement dans des instruments liquides, et donc de faible rendement. Parexemple, lorsque lobjectif de linvestisseur peut tre considr comme une grandepriorit de court terme comme par exemple lachat dune maison cet t, il fautalors considrer des titres revenu fixe et des placements liquides qui, gnralementoffrent de faibles rendements.

La prservation du capital peut avoir tellement dimportance pour linvestisseur quela recherche dun rendement devient trs secondaire. En dautres mots, peu importele rendement, linvestisseur ne recherche en priorit qu sassurer que le capitalinvesti demeure intact. Lattitude de linvestisseur par rapport au risque, de mme

que ses contraintes permettent de dterminer limportance court et/ou long termede la prservation du capital comme objectif de placement de linvestisseur. Demme, la recherche de flux montaires rguliers produits par le portefeuille sousforme de coupon ou dintrts, et de dividendes constitue galement un facteurimportant dans la dfinition de lobjectif de rendement de linvestisseur. Enfin, laprservation du pouvoir dachat du capital investi ou la protection contre linflationcommande la recherche dun rendement au dessus du taux dinflation.

2.2. TOLRANCE OU AVERSION AU RISQUE

2.2.1 Dfinition du risque par linvestisseur individuel

Les investisseurs individuels ont une perception et une dfinition du risquediffrentes de celles des investisseurs institutionnels.1 Par exemple, pour certainsinvestisseurs individuels, la possibilit de perte dune partie du capital investi, la nonfamiliarit avec un instrument de placement, des pertes antrieures sur des produitssimilaires constituent des dimensions importantes de risque. Certains considrerontcomme trop risque toute stratgie contraire aux pratiques populaires, alors quedautres ne prennent en compte que le risque pass plutt que le risque potentiel desinstruments de placement.

Les modles de dtermination de lattitude dun investisseur individuel par rapportau risque tirent leur racine de la psychologie. On distingue, entre autres, le modle deBarnewall et le modle de Bailard, Biehl et Kaiser.

1 Les investisseurs institutionnels ont une dfinition plus quantitative du risque, notamment en terme dcart type(mesure de volatilit), de bta et de dure (mesure de risque systmatique sur le march boursier et obligatairerespectivement), de probabilit de shortfall ou de valeur risque (VaR).


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2.2.2. Le modle de Barnewall

Le modle de psychographie des investisseurs de Marilyn Barnewall distingue lesinvestisseurs passifs des investisseurs actifs.

Un investisseur passif est celui qui a accumul sa fortune ou qui est devenu trs richede faon passive ou fortuite, aprs avoir reu un gros hritage ou risqu largentdautres personnes, ou encore par un concours de circonstances (gain une loterie,acteurs ou sportifs avec un rcent succs financier par exemple). Il a un trs grandbesoin de scurit financire, tout comme des individus qui disposent de peu deressources financires. Ce type dinvestisseur conoit de faon exagr le risque (il aune faible tolrance au risque), recherche lapprobation des autres dans ses stratgiesde placement, fait confiance au conseiller en placement. Il prfre des titres trs peurisqus et un portefeuille bien diversifi.

Un investisseur actif est celui qui a accumul personnellement sa richesse au fil des

ans en risquant son propre capital. Sa tolrance au risque est plus grande que sonbesoin de scurit. Il a une grande confiance en lui mme, et cherche toujours participer personnellement au processus de gestion de son portefeuille. Il rechercheplutt une meilleure slection de titres quune grande diversification de portefeuille.

2.2.3. Le modle de Bailard, Biehl et Kaiser

Mis au point par Bailard, Biehl et Kaiser, ce modle de psychographie distingue cinqclasses dinvestisseurs et est bas dune part sur lattitude gnral de investisseurface la vie (confiant versus anxieux), dautre part sur son comportement lors desprises de dcision (prudent, impulsif). partir de ces deux traits de personnalit desindividus (niveau de confiance et prise de dcision ou mthode daction), les auteursdistinguent linvestisseur individualiste, aventurier, vedette, gardien et modr.

Un investisseurindividualiste est un investisseur confiant (il a sa propre opinion ouprfre faire ses propres recherches) et prudent (rationnel, il accepte prendre desrisques calculs). Il prfre des placements bien cibls, mais recherche gnralementdes conseils dexperts pour toffer ses propres analyses. Les individualistesreprsentent environ 80% des investisseurs.

Laventurierest un investisseur qui a confiance en ses propres capacits (confiance)mais prend des dcisions un peu trop htivement (impulsif). Gnralement, il est larecherche de trs gros rendements trs court terme. Il se fixe rarement un objectif long terme, et est toujours la recherche dinformation privilgie ou de bons filons.Les aventuriers reprsentent environ 10% des investisseurs.

Manquant gnralement de connaissance en placement et surtout ayant trs peuconfiance en ses propres capacits, le gardien est si anxieux que les placements


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risque ne lintressent gure. Il recherche les conseils dun expert ou du conseillerfinancier qui il garde une loyaut une fois la confiance tablie.

Nayant gure de confiance en ses propres capacits, la vedette accepte trs mal queses performances financires soient infrieures celles de son entourage. Il est plus

proccup par le rendement dun produit de placement que par son risque. Trsdifficile conseiller, il na souvent pas de stratgie de placement reposant sur desobjectifs prcis. Conjointement avec les gardiens, les vedettes reprsentent environ10% des investisseurs.

tant en quilibre autant entre la prudence et limpulsivit que entre la confiance etlanxit, le modr (une cinquime classe dinvestisseurs) est celui qui necorrespond aucun des quatre classes prcdentes dinvestisseurs. Toutefois,lorsquon linterroge srieusement sur son profil, il finit par se lasser et il se rangegnralement dans lune au lautre des quatre autres classes.

2.2.4. Les systmes de questionnairePlusieurs institutions de gestion de portefeuille ont dvelopp des outils sous formede questionnaires destins dterminer lattitude dun investisseur individuel parrapport au risque. Ces outils comportent des questions qui visent faire ressortir lestraits de caractre de linvestisseur dans diffrentes situations risques. Il sagitgnralement de systmes de scores o un nombre de points est attribu chaquetype de rponse, le score de linvestisseur ou le nombre total de point accumuldtermine la classe de risque de linvestisseur. Les investisseurs qui cequestionnaire est administr doivent faire attention de rpondre fidlement auxquestions et non de fournir ce quils conoivent plutt comme les bonnesrponses.

Voici par exemple une question visant dterminer lattitude dun investisseurindividuel par rapport au risque :

Supposons que vous veniez de faire un placement de 10 000 $ et que vousnayez pas lintention de toucher ces fonds avant dix ans. Vous recevezaujourdhui votre premier relev trimestriel et constatez que la valeur de votreplacement nest plus que de 8 800 $. Que faites-vous (choisissez lune desrponses ci-aprs)?

i. Vous profiterez de cette baisse pour acheter davantage de titres(nouvelle mise de fonds) puisque vous ne vous intressez qu lacroissance long terme de votre placement.

ii. Vous laissez votre placement tel quel, estimant normal que la valeurdu portefeuille fluctue dans le temps.

iii. Vous allez dsormais suivre de trs prs lvolution des prix des titresdu portefeuille, et vous les vendrez si les cours ne montent pas dansles trois prochains mois.


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iv. Vous vendez immdiatement les titres dtenus dans le portefeuille,estimant quune telle fluctuation de la valeur du portefeuille estdifficile supporter.

Remarques :

Aucun systme ou modle nest lui seul parfait pour dterminer laversionau risque de diffrents investisseurs individuels. Souvent, la combinaison dediffrents indices de risque la bonne connaissance de linvestisseur et aujugement du gestionnaire de portefeuille permettent daboutir une dfinitionplus exacte de lattitude de linvestisseur par rapport au risque.

Trs souvent, certains investisseurs individuels par excs de confiance, sous-estime leur aversion au rapport au risque; dautres, par excs de prudence,sur-estime leur intolrance au risque. Le gestionnaire de portefeuille ou leconseiller financier doit pouvoir faire la part des choses et arriver une juste

valuation de laversion au risque puisque de cette dernire dpendent engrande partie les stratgies de gestion, lallocation de portefeuille et laperformance du portefeuille.

Il faut bien distinguer le niveau de risque que l'investisseur veut assumer duniveau de risque qu'il est capable d'assumer tant donn ses caractristiques.Il est du devoir du conseiller financier de prsenter clairement cettedistinction linvestisseur qui devra trouver un compromis entre sa capacitet sa volont assumer le risque.

2.3. LES CONTRAINTES2.3.1. Horizon de placement

Il est dtermin principalement par la phase du cycle de vie de linvestisseur etpar le degr de proximit et la priorit de latteinte des objectifs du placement.Ainsi, un investisseur en phase daccumulation a, priori, un horizon deplacement trs long; toutefois, si lobjectif de ses placements est daccumulerassez dargent pour procder la mise de fonds initiale lachat dune maisondans trois ans, il faudra alors considrer plusieurs phases dans la dfinition deson horizon de placement. Une premire phase, court terme, visant

laccumulation de la mise de fonds pour la maison, et une seconde phase,beaucoup plus longue, correspondant la phase de son cycle de vie. Laconsidration de diffrentes phases dans la dfinition de lhorizon de placementpeut tre dicte par loccurrence anticipe de changements importants dans lasituation financire de linvestisseur court ou moyen terme. On peut ainsirencontrer des situations qui compteront jusqu trois phases dans lhorizon deplacement, notamment la phase pr-retraite, la phase de la retraite, et la phasepost-retraite par exemple.


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2.3.2. Contraintes de liquidit

Elles sont dictes par les besoins durgence ou dencaisse de secours de

linvestisseur mais surtout par des besoins de dpenses priodiques lies lobjetdu placement. Par exemple, un investisseur qui doit couvrir tout ou partie de sesbesoins courants avec une partie des revenus de ses placements doit imposercette contrainte de liquidit dans sa politique de placement. Marginn et Tuttle(1994) considrent les besoins de liquidit suivants dun investisseur individuel :les besoins de secours ou durgence (deux trois mois de dpenses courantes),les besoins lis lobjet du placement (plus on sapproche de la date deralisation de cet objectif, plus liquide doit tre le portefeuille), les liquidits pourfaire face aux taxes et limpt sur le revenu, et la ncessit dune flexibilit desplacements afin de saisir de nouvelles opportunits dinvestissement.

2.3.3. Lois et rglementsIl y a gnralement trs peu de contraintes lgales ou rglementaires relatives auxportefeuilles des investisseurs individuels. Elles dcoulent gnralement de lanature ou du type de compte de placement de linvestisseur. Par exemple, lescomptes enregistrs comme ceux admissibles au Rgime Enregistr dpargneRetraite (REER) ou au Rgime dpargne-Actions (REA) ou au RgimeEnregistr dpargne tudes (REEE) sont assujettis diffrentes contrainteslgales et rglementaires relatives, entre autres, aux titres admissibles, limportance du contenu tranger dans le portefeuille, aux retraits et ajouts defonds au portefeuille etc.; les fiducies personnelles sont sujettes des lois,rglements et statuts qui doivent tre pris en considration dans llaboration dela politique de placement.

2.3.4. Considrations fiscales

Les considrations fiscales sont dune grande importance dans lallocation duportefeuille des investisseurs individuels, surtout ceux dont le taux marginaldimposition est assez lev. Pour viter que le fisc ne gruge la base de capital delinvestisseur, la recherche dabris fiscaux peut tre dune grande importancedans lallocation du capital. Il faut considrer le taux marginal dimposition delinvestisseur, les taux dimposition des revenus dintrt ou de coupons, et letaux dimposition beaucoup plus faible des gains en capital. Pour desinvestisseurs ayant diffrentes sources de revenus ou ayant une situation fiscalecomplexe, le recours un fiscaliste pour une bonne planification fiscale peut tresuggre et les conseils ou recommandations de ce dernier doivent tre intgrs la politique de placement.

Nous savons que les gains en capital ne sont imposs que lorsquils sont raliss,contrairement aux revenus dintrt, ce qui offre linvestisseur la flexibilit de


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planifier la ralisation de ses gains.2 Les investisseurs individuels doiventtoutefois viter le pige que constitue labsolu recherche de lvitement de laralisation des gains (pour ne pas payer dimpt!) au risque de conserver desplacements qui ont atteint tout leur potentiel dapprciation ou qui necorrespondent plus aux autres composantes de la politique de placement (absence

de diversification du fait dun placement qui, suite son apprciation au fil dutemps, reprsente une proportion trop importante du portefeuille).

2.3.5. Circonstances uniques

Elles regroupent les autres caractristiques de linvestisseur ou de sa situation quine peuvent figurer directement dans aucune des sections prcdentes. On yretrouve galement les dsirs exprims de linvestisseur : dsir de lguer unefortune une personne physique ou morale dsignes, dsir de raliser un projetdonn, le dsir de ne pas investir son argent dans une activit particulire du faitde considrations morales ou thiques, etc.

3. LA POLITIQUE DE PLACEMENT D'UNFONDS DE PENSION

3.1.DFINITION ET CARACTRISTIQUES DES FONDS DE PENSION

Mis en place par lemployeur et financs par les cotisations des employeurs etdes employs, les fonds de pension sont destins assurer le paiement desrevenus de retraite des employs. Lemployeur (entreprises, tats, organisations)est le promoteur du fonds de pension, et les employs sont les bnficiaires.

On distingue gnralement deux types ou rgimes de retraite : le rgime contributions dfinies et le rgime prestations dfinies. Dans un rgime deretraite contributions dfinies (ou cotisations dtermines), le promoteur et lesemploys font des contributions bien dfinies (gnralement un pourcentage fixede la masse salariale pour lemployeur et du revenu demploi pour les employs,ou formules de calcul tablies dans le texte du rgime). Les cotisations sontfixes, et non les rentes ou les revenus de retraite. Ces derniers vont dpendre dela performance (rendement) du fonds de pension. Par consquent, lesbnficiaires assument tout le risque des placements du fonds, et tous les surplusleur reviennent. Il faut donc une grande prudence dans allocation du capital dufonds.

2 Notons que mme les obligations zro-coupons donnent lieu, sur le plan fiscal, des flux montaires annuelsngatifs lis limpt sur les intrts implicites accumuls au cours de chaque anne jusqu leur chance.


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Dans un rgime de retraite prestations dfinies (ou rgime rentesdtermines), le promoteur garantit le versement de revenus de retraite biendtermins aux bnficiaires quelle que soit la performance du fonds. Lescotisations ou les contributions au fonds peuvent varier en fonction du statutactuariel du fonds (surplus ou dficit actuariel). Le promoteur assume tout le

risque du fonds en ce sens que les mauvaises performances du fonds doivent treabsorbes par lemployeur travers des contributions additionnelles. Laprudence est galement de mise dans lallocation du capital du fonds, mme silemployeur joue un rle dassureur.

Rcemment, on a not le dveloppement de rgimes hybrides qui combinent lescaractristiques des fonds contributions et avantages dfinis. Dans cesrgimes hybrides, le promoteur garanties le paiement dune rente minimale auxemploys leur retraite, la performance du fonds tant le dterminant de la partiede la rente au del du minimum garanti. Le risque de placement est donc partagentre le promoteur (garantie dune rente minimale quelle que soit la performance

du fonds) et les bnficiaires (le complment de la rente minimale est en jeu).Du fait des caractristiques des fonds de pension contributions dfinies, unetrs grande proportion de leur portefeuille est constitue de titres capital etrevenus garantis. Pour les fonds avantages dfinis, environ 80% du fonds estinvesti dans des actions et dans des titres revenu fixe. Gnralement dispenssdimpt, la recherche dabris fiscaux nest pas une proccupation dans la gestiondu portefeuille des fonds de pension. Par contre, les autorits imposent desrestrictions aux titres admissibles dans leur portefeuille : plafondsd'investissement dans des actifs trangers, interdiction dinvestir dans des actifstrs risqus (obligations de pacotille).

Il y a dimportants conflits dintrt du promoteur : tentation dutiliser lesliquidits du fonds pour lacquisition de ses propres nouvelles missions de titres,dsir de disposer des surplus surtout dans les rgimes prestations dfinies.Aussi, met-on en place un comit de retraite compos de reprsentants delemployeur et des employs, mais aussi de conseillers et de professionnelsexternes indpendants. Les services offerts par ce comit sont, entre autres, lesconseils dactuaires, llaboration de lnonc de politique de placement dufonds, la slection de gestionnaires de portefeuille et la prise de dcisionsdallocation dactif entre ces gestionnaires, la dfinition des indices derfrences, lvaluation de la performance du portefeuille, apprciation des cotsde gestion du fonds. Le comit peut galement commander ou produire destudes (recherches) ncessaires la bonne gestion du fonds. Il trs important denoter que les fonds de pension doivent tre grs exclusivement dans l'intrt desbnficiaires.


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3.2. LES LMENTS DE LA POLITIQUE DE PLACEMENT

3.2.1. Objectif de rendement

L'objectif de rendement est bas surl'approche dite de bilan qui est guide par la

ncessit de procder un appariement entre les flux montaires engendrs parles actifs du fonds et les nouvelles cotisations d'une part, et les flux montairesrequis par le passif du fonds (versements courants aux bnficiaires). Il estdtermin par les besoins de liquidit du fonds, lge moyen des employs et lesbesoins actuariels. Ainsi, lon recherchera une orientation de croissance longterme du portefeuille si les besoins de liquidit immdiats sont faibles, ou l'gemoyen des travailleurs actuels est bas. On considrera une orientation degnration de revenus et d'appariement de la dure lorsque les besoins immdiatsde liquidit sont importants et que les travailleurs actuels sont en moyenne trsgs ou quil y a dj beaucoup demploys la retraite. Dans tous les cas, laprotection du pouvoir d'achat des prestations verss constitue un important

objectif.3.2.2. Tolrance au risque ou niveau d'aversion au risque

Elle dpend de l'tat du fonds (fonds en surplus ou en dficit actuariel), de l'gemoyen des travailleurs, et de la sant financire du promoteur (l'entreprise).Ainsi, le niveau de tolrance (d'aversion) au risque est suprieur (infrieur) lamoyenne si :

- Le fonds dispose de surplus importants, ce qui lui donne la marge pouraccepter un risque plus grand sans compromettre les rentes promises auxemploys.

- Les travailleurs sont de jeunes ges, do un long horizon de placement etpeu de besoin de liquidit.

- La sant financire du promoteur est solide (rgime prestations dfinies), cequi augmente la valeur de la garantie offerte par ce dernier. Toutefois, il fautsassurer que lactivit de lentreprise ne soit pas trop lie celle desentreprises dont les titres composeront le portefeuille du fonds

3.2.3. Les contraintes

i. Contrainte de liquidit

Elle est fonction de l'ge moyen des travailleurs et des flux montaires nets(nouvelles contributions par rapport aux prestations verses).


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ii. Horizon de placement

Il dpend de l'ge moyen des travailleurs et du statut du promoteur. Il est delong terme voire quasi-infini pour des entreprises en exercice, et limit pourdes entreprises en cessation d'activit.

iii. Lois et rglementations

Plusieurs lois et rglements rgissent les fonds de pension. Ils visent assurerla prudence des dcisions dinvestissement (la rgle de lexpert prudent parexemple commande une grande diversification du portefeuille afin de rduireson risque; exclusion de certaines classes d'actifs considres spculatives outrop risques) et viter des conflits potentiels d'intrt entre le promoteur etles bnficiaires.

iv. Considrations fiscales

Les revenus raliss par les fonds de pension sont exempts d'impts. Parconsquent, la recherche dabris fiscaux nest pas une proccupation danslallocation du portefeuille de ces fonds. Il faut toutefois noter que le retraitde certains surplus ou la maintenance de surplus au del de certaines limitespeuvent faire l'objet dun traitement fiscal particulier.

v. Circonstances particulires

Dans cette section de la politique de placement, on retrouve les dsirs decong de cotisations du promoteur, la recherche dune bonification du rgimeet les effets de la situation particulire du promoteur sur la gestion du fonds(par exemple, une entreprise ayant des activits dans diffrents pays et qui naquun seul rgime de pension pour lensemble de ses employs).

4. POLITIQUE DE PLACEMENT D'UNE FONDATION

4.1. CARACTRISTIQUES

Les fondations sont gnralement tablies pour des hpitaux, des universits, des

muses, etc. Elles utilisent les revenus de placement du capital principal pourfinancer des activits bien dfinies pour lesquelles elles ont t mises en place. Laplupart des fondations ont une dure de vie illimite ou trs longue.

Dans la gestion du portefeuille dune fondation, la recherche de la garantie du capitalest la principale priorit (afin dassurer la prennit de la fondation). La secondepriorit est la stabilit des revenus de placement afin de pouvoir financer les activitspour lesquelles la fondation a t cre. Par consquent, le portefeuille dune


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fondation comprend gnralement des actifs de longues chances, des actionsdentreprises de grande rputation versant des dividendes rguliers, des obligationscorporatives dexcellente cote de crdit et des obligations gouvernementales.Bnficiant dexemptions fiscales, la recherche dabris fiscaux nest pas uneproccupation pour le portefeuille des fondations.

4.2. LES LMENTS DE LA POLITIQUE DE PLACEMENT

4.2.1. Objectif de rendement

Les fondations visent la recherche d'un quilibre entre le besoin de revenusstables (en valeur relle) pour financer les activits de la fondation, et laprservation long terme du capital (en valeur relle). Une fondation peut, pourfinancer ses activits courantes, dpenser plus que le montant de ses revenus de

placement en liquidant une partie de ses gains en capital. Elle utilise dans ce caslapproche du rendement total.

Le taux de rendement requis des fonds de la fondation doit tre au moins gal autaux de dpenses maximum (financement des activits de la fondation divis parle capital de la fondation) auquel s'ajoute le taux d'inflation anticipe(prservation du pouvoir dachat). En gnral, un taux de dpenses suprieur 5% met en danger le capital long terme de la fondation, du fait de lrosionrapide de ce dernier.

4.2.2. Tolrance au risque

Le niveau de tolrance au risque dune fondation dpend de l'importance relativedes fonds dans le budget total de la fondation. Si le financement provenant duportefeuille ne reprsente qu'une infime partie du budget des activits de lafondation, alors cette dernire peut tolrer un plus grand niveau de risque sanscompromettre la poursuite des activits de la fondation. De plus, lorsquel'horizon temporelle de la fondation est infinie comme c'est souvent le cas, alorsune plus grande tolrance au risque s'impose.

4.2.3. Les contraintes

i. Horizon de placement: Il est gnralement long, voire infini sauf pour lesfondations dont la nature des activits ou la raison dtre impose unhorizon temporel fini. Lhorizon de placement peut galement comporterdiffrentes phases, en fonction soit dun ajout important de capital prvu,soit dun cycle pr-dtermin du taux des dpenses de la fondation.


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ii. Contrainte de liquidit: Elle est dicte par le taux de dpenses de lafondation. Gnralement, les fondations ont de trs faibles besoinsinattendus de liquidit. Toutefois, la nature des activits de la fondation etla structure du financement de ces dernires peut commander des besoinsdurgence de liquidit (par exemple, pour combler le manque gagner

dune campagne de financement dsastreuse).iii. Considrations fiscales: Gnralement, les fondations sont exempts

d'impts. Par consquent, la recherche dabris fiscaux nest pas uneproccupation.

iv. Considrations lgales et rglementaires: Du fait de lexemption fiscalequi leur est accorde, les fondations font gnralement lobjet decontraintes rglementaires diverses, en fonction de la nature de leursactivits. Par exemple, un taux minimal de dpenses annuelles peut treimpos par les autorits gouvernementales sous peine de perdre certains

avantages fiscaux. Le gestionnaire de portefeuille doit avoir une bonneconnaissance des statuts de la fondation. Il est assujetti la rgle del'investisseur prudent dans la gestion des fonds de la fondation.

v. Circonstances particulires: Gnralement, beaucoup d'lments doiventtre prciss, notamment au niveau des considrations thiques, socialeset environnementales. Par exemple, il serait aberrant de voir unefondation de recherche sur le cancer investir ses fonds dans des actions deImperial Tobacco ou de Philipps Morris! La nature des activits de lafondation peut commander des restrictions au niveau de certains titresvoire des classes dactif dans le portefeuille.


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5. APPLICATIONS

5.1. Application # 1 : Cas dun investisseur individuel

Mme Tremblay ftait il y a quelques mois en Floride (tats-Unis) son cinquantimeanniversaire de mariage avec M. Beausoleil, un charmant monsieur quelle avaitpous 19 ans. Pour loccasion, le couple tait entour de plusieurs amis. MmeTremblay et M. Beausoleil nont jamais eu denfant. la suite du dcs il y a deuxmois de M. Beausoleil, Mme Tremblay vient de recevoir un montant de 500 000 $correspondant lassurance vie de M. Beausoleil. Dsormais, elle vit toute seuledans une maison entirement paye et rcemment value 98 000 $. MmeTremblay a toujours voulu que cette maison soit lgue Sandra, sa chre nice, quiveut tudier la finance lcole des Hautes tudes Commerciales lorsquelleterminera dans deux ans ses tudes au Collge St-Jean de Brbeuf. Mme Tremblayqui jouit dune excellente sant, reoit 5 400 dollars par anne de pension-vieillesse

du Canada et un maigre revenu de retraite de 3 600 dollars. Mme si ces revenus luipermettent de couvrir lessentiel de ses dpenses courantes values 10 000 dollarspar anne, elle ne peut plus raliser ses nombreux projets de voyage puisquelle napas dautres sources de revenu. Comment pourrais-je retourner en Floride sans M.Beausoleil, se demandait-elle ?

Question

laborez lnonc de politique de placement de Madame Tremblay.


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C i h l d HEC 19

5.2. Application # 2 : Cas dun fonds de pension

Lentreprise Les Tabacs du Qubec Inc. offre un rgime de retraite prestationsdfinies ses employs. Elle avait mis en place lanne dernire son nouveau

programme de dpart la retraite 55 ans. Plusieurs employs ont dcidrcemment de profiter de ce nouveau programme puisquil leur accorde lintgralitde leur prestation (sans aucune pnalit). Vous disposez des informations suivantessur le fonds de pension :

- Les actifs du fonds de pension sont estims aujourdhui 100 millions dedollars.

- 60% des participants sont maintenant la retraite et reoivent leursprestations.

- Lge moyen des employs actuels (non-retraits) de lentreprise est de45 ans.

- Le taux de rendement rel (avant ajustement pour inflation) requis desplacements du fonds est de 5,5% afin de rencontrer les engagements vis vis des retraits. Le taux dinflation moyen annuel pour les prochainesannes est estim 2%.

- ce jour, le fonds n'enregistre aucun surplus ni de dficit. Toutefois,lentreprise Les Tabacs du Qubec aimerait rduire ses contributions aurgime dans le futur.

Le portefeuille actuel du fonds de pension est rparti comme suit :

Classe dactifs Proportion dansle portefeuille

Rendement esprde la classe dactif

Risque (cart type)de la classe dactif

Encaisse 2% 4% 3%Obligations canadiennes 30% 6% 8%Obligations amricaines 0% 7% 11%Actions canadiennes 60% 10% 16%Actions amricaines 8% 12% 22%

A) Formulez les lments suivants de la politique de placement du fonds de pension

des employs des Tabacs du Qubec: Objectif de rendement, tolrance au risque,horizon de placement, contrainte de liquidit.

B) valuez la composition du portefeuille actuel du fonds de pension en faisant despropositions prcises de maintien, daugmentation ou de diminution desproportions alloues chaque classe dactif dans le portefeuille. Justifiez vosrecommandations.

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Cours1 Gestion Portefeuille- POLITIQUE de PLACEMENT