La finance et sa crise expliques par ton banquierou lhistoire
passionante du "shadow banking"Malgr les nombreux ouvrages crits
par des traders et autres financiers ces dernires annes, ceux
expliquant vraiment ce qui se passe dans les arcanes de la finance
sont trs rares: ils prfrent nous abreuver danecdotes et taler leur
mgalomanie plutt que dexpliquer ce quils font vraiment tous les
jours. Alors, quand on trouve un article qui propose dexpliquer une
des voltuons majeures de la finance (i.e. le "shadwon banking")
sans charabia et mme avec une rare pdagogie, difficile de ne pas
vouloir en faire profiter le plus grand nombre.La barrire de la
langue tant difficile surmonter pour beaucoup, nous avons donc dcid
de traduire cet article dun ancien banquier, Matt Levine ,qui
"svit" sur le site internet de la radio publique amricaine.Ce livre
qui explique de manire synthtique lvolution rcente de la finance,
lmergence du "shadow banking" et certaines raisons majeures de la
crise de 2008 est lire de toute urgence!Bonne lecture!Pour votre
confort de lecture, vous pouvez aussi le tlcharger au format pdf
(voir dans la marge en bas droite).Demande--un-banquier :Le systme
bancaire parallle : des banques comme les autres ou presque.Par
Matt Levine1
Quelques mots du traducteur :Ce texte crit par un ancien
banquier est un des rares textes qui explique avec clart le
fonctionnement du shadow banking , cet ensemble dinstitutions non
bancaires qui ont pris une part de plus en plus importante dans le
financement de nombreuses conomies au cours des trente dernires
annes.Il permet de bien voir l'origine de ces activits de
financement et en quoi celui-ci se diffrencie du secteur bancaire
traditionnel.
Question : Pouvez-vous expliquer ce que sont les "repo
tripartites" et les "billets de trsorerie" ( commercial papers ) et
pourquoi ils sont si importants ?RponseCommenons par rpondre la
seconde partie de la question : "pourquoi sont-ils importants ?",
car il y a des chances que personne ou presque ne sintresse aux
repos tri-partites alors que derrire ces termes abscons se cachent
des questions fascinantes... Les repo et les billets de trsorerie
sont en effet des rouages essentiels du systme bancaire parallle
(shadow banking). Ce systme joue en fait un rle similaire celui des
banques, ou presque... ce qui n'est pas peu dire. Pour le voir,
commenons par un petit dtour en rappelant quel est le rle des
banques.Les banques reoivent vos conomies , les prtent quelqu'un et
vous les rendent quand vous le voulez Mais pourquoi mettre mon
argent la Socit Gnrale pour que mon voisin lemprunte, alors que je
pourrais simplement le lui prter directement ? Trois raisons sont
gnralement avances2:1.Lintermdiation bancaire. Les banques dcident
de qui a droit un prt. Difficile pour moi de savoir si mon voisin
me remboursera largent que je lui ai prt. La banque, elle, a le
savoir-faire pour valuer ce genre de chose (en tout cas, esprons-le
!)2.La diversification. Mme si mon voisin savre tre quelquun de
confiance , il peut arriver quil ne puisse pas rembourser.
Imaginons quil soit renvers par un bus (cest malheureux pour lui,
mais l nest pas la question) Les banques collectent largent dun
grand nombre de dposants et le donnent un grand nombre
demprunteurs, donc si un des emprunteurs fait dfaut, aucun des
pargnants ne sera trop durement touch.3.La transformation de l
chance . Mon voisin veut rembourser son hypothque sur 30 ans ; je
veux pouvoir rcuprer mon pargne nimporte quand. Les banques
rsolvent ce dilemme grce une seconde sorte de diversification :
elles sappuient sur le fait que mme si tout le mondepeuten principe
rcuprer son argent nimporte quel moment, peu le font en mme temps.
Les banques nont donc pas besoin de conserver tout largent qui leur
est confi en permanence. Ce truc fonctionne gnralement assez bien,
mais ds que les gens cherchent rcuprer leur argent plus rapidement
que la banque ne peut le leur fournir, elle va avoir un problme.
Cest ce quon appelle une rue au guichet et a a des consquences
redoutables tellement que le systme bancaire moderne est en grande
partie structur pour sen prmunir.Voil grosso modo les raisons
avances dans les manuels pour expliquer pourquoi les gens dposent
leur pargne dans une banque plutt que de la prter quelquun dautre.
Mais, dans le monde rel, il y aussi de bonnes raisons denepasmettre
votre argent dans une banque. Par exemple, les banques ne font pas
toujours si bien leur boulot. Vous vous en tes peut-tre rendu
compte... Confiriez-vous tout votre argent une banque chypriote ?En
fait, pour monsieur tout le monde la vraie raison pour laquelle
vous dposez votre argent sans trop vous en soucier sappelle
lagarantie des dpts : si une banque fait faillite avec toutes vos
conomies, lEtat se charge de vous les rembourser. LEtat fait payer
les banques pour ce service et par ailleurs sassure par des lois
que les banques vont rester sages ou au moins quelles ne vont pas
prendre trop de risques avec votre argent.Aux Etats-Unis, la
garantie de dpts slve 250 000$(NdT : En France, la garantie slve
100 000 euros). Cest largement suffisant pour la plupart dentre
nous. Mais si vous tes, disons, une grande entreprise avec un
important besoin de trsorerie notamment pour payer vos employs,
vous aurez gnralement besoin de plus que 250 000 dollars
disponibles en permanence. Vous pouvez toujours mettre cela dans un
dpt sans tre assur, mais a peut savrer plutt risqu.Et puis il y a
la question de lintrt... Il existe diffrents placements court terme
qui proposent diffrents taux dintrt. Si vous avez beaucoup de
liquidits placer, vous allez chercher un endroit o le rendement est
plus lev que dans votre petite banque de quartier.Les investisseurs
qui cherchent des rendements ou des garanties que les banques ne
peuvent promettre se tournent vers le systme bancaire parallle :
des institutions qui proposent les mmes fonctions dintermdiation,
de diversification et de transformation de lchance mais sans tre
considres comme des banques. Et donc sans tre rglementes comme
elles.Imaginons que vous soyez comptable dans une entreprise et que
vous ayez en permanence besoin de disposer de 50 millions pour
payer les factures. Cest ce quon appelle la trsorerie des
entreprises. Vous pouvez conserver cet argent en espces des liasses
de 5 millions de billets de 10 dollars dans le coffre fort mais
personne ne fait cela pour dvidentes raisons pratiques.Une autre
possibilit est de laisser cet argent en dpt dans votre banque, mais
il y a alors le risque que votre banque fasse faillite. Sans
compter que le rendement est 0,00%... Bref, ce nest pas trs
engageant.Mais que diriez-vous si quelquun unhedge fundou une
banque dinvestissement vous proposait de vous emprunter les 50
millions en vous laissant la possibilit de les rcuprer avec un seul
jour de pravis ? Mouais Cest le mme genre de proposition que votre
banque vous fait, ceci prs que prter unhedge fundsou une banque
dinvestissement est plus risqu.A moins que lemprunteur vous offre
une contrepartie ! Et vous recevrez un intrt ! L, a devient plus
tentant car cest la fois plus sr et plus lucratif que de dposer
votre argent dans une banque. Voici donc ce que propose lemprunteur
:1. Aujourdhui, vous me donnez 50 millions et en change je vous
fournis des titres trs srs dune valeur de, disons, 55 millions.2.
Demain, vous me rendez mes titres, je vous rends vos 50 millions
avec, en plus, un (petit) intrt3.Plus important encore, les recours
en cas de problme pour rcuprer les 50 millions :1. Comme dans le
premier cas, vous me donnez 50 millions et en change je vous offre
des actifs trs srs dune valeur de 55 millions.2. Mais, le
lendemain, je fais banqueroute ou je fais le mort .3. Vous revendez
mes titres pour, disons, 54 millions, et vous rcuprez vos fonds
avec un gain4.4. Pas mal !Cest ce quon appelle un repo, raccourci
pour repurchase qui signifie rachat, rtrocession. Mais mieux vaut
le voir comme un prt garanti un prt qui a pour contrepartie le
transfert de titres (obligations, actions, etc.) que comme une
opration dachat avec rtrocession.Techniquement, pourtant, lopration
consiste en une vente dactifs pour 50 millions, suivie dune
opration de rachat pour 50 millions plus les intrts, donc le terme
rachat se comprend.Ces contreparties jouent le mme rle dans le
systme bancaire parallle que la garantie de lEtat dans le vrai
systme bancaire : il protge la personne qui cherche un placement
pour ses liquidits. Mme si lassurance nest pas aussi bonne que
celle que procure lEtat, car il est toujours possible que les
titres servant de garantie perdent de leur valeur avant que vous
nayez pu les vendre (votre prteur se retrouve souvent ruin
justement au moment o les marchs dgringolent, les 55 millions
pouvant alors rapidement se rduire 45). Mais a reste une bonne
affaire, en particulier si, comme cest souvent le cas, ce sont des
Bons du Trsor qui vous sont proposs en contrepartie. Dans un sens,
dtenir des bons du trsor pour vos prts est aussi sr que la garantie
de lEtat5.Dans tous les cas, les titres servant de garantie seront
dune valeur suprieure ce que vous prtez. La diffrence est appele un
haircut , que lon peut traduire pardcoteou par crtement , et cest
cause delle que les oprations de repo semblent sres.La dcote
habituelleva de 2% pour des bons du trsor 15% pour des actions.Les
oprations de repo peuvent tre bilatrales, ce sont alors des gens
qui ont de largent en grande partie des grandes banques de Wall
Street qui le prtentdirectement des gens qui ont des titres dautres
banques et des hedge funds. Elles peuvent aussi tre tripartites ,
ce qui signifie quelles passent par un march coordonn par deux
banques - J. P. Morgan Chase et La Banque de New York Mellon, par
exemple.Sur ces marchs, beaucoup de ceux qui cherchent placer leurs
liquidits sont desfondsdu march montaire6(sur lesquels nous
reviendrons dessus par la suite), alors que les emprunteurs sont
principalement des banques de Wall Street ou des gros hedge funds .
Ces oprations sont appeles tripartites car, entre le prteur et
lemprunteur, JPMorgan ou BoNY joue le rle du dpositaire ,ce qui
veut direque cest eux qui se chargent de rcuprer ce qui est d aux
deux parties et qui enregistrent et conservent la trace de chaque
opration.Dans un certain sens, le march des repo tripartites nest
quune immense succession de lignes dcritures codes, inscrites dans
des bases de donnes informatiques de la banque de New York ou de JP
Morgan. La valeur des contrats en cours est denviron2 millier de
milliards de dollars(2 trillions de dollars). Sur les marchs
financiers, cest un peu le pain quotidien : pour les banques et les
hedge funds, cest une solution simple pour financer leurs
investissements par des emprunts court terme et pour les fonds du
march montaire et tous ceux qui ont des capacits de financement,
cest un moyen commode de placer leur argent.Il existe aussi, pour
les fonds, des alternatives, comme les billets de trsorerie
(commercial papers) qui sont la contrepartie une opration trs
banale : un prt une entreprise pour une trs courte priode. Pour les
entreprises, cest un peu comme mettre une obligation taux fixe,
mais au lieu de faire courir lemprunt sur 5 - 10 ans cest, par
exemple, sur une semaine.Les firmes qui mettent des billets de
trsorerie sont en grande majorit des banques et des institutions
financires. Les entreprises non financires les entreprises qui
soccupent dautre chose que de dette et de crdit comptent pourmoins
de 20%des plus de1000 milliardsde billets de trsoreries mis
actuellement.Les billets de trsorerie ne sont donc rien dautre que
dimmenses banques de dpts. La diffrence, cest quau lieu de mettre
200 dollars dans une banque et de pouvoir les retirer quand vous
voulez, vous mettez 20 millions et vous ne pouvez les rcuprer avec
des intrts qu'une semaine plus tard.Pourquoi acheter des billets de
trsorerie si vous faites moyennement confiance aux banques ? En
ralit, vous ne le faites pas, mais les fonds du march montaire le
font pour vous. Vous ninvestissez probablement pas vos conomies
dans des repos tripartites ou des bons de trsorerie, pas plus que
la plupart des trsoriers dentreprise. Mais, comme eux, vous placez
vos conomies dans des fonds du march montaire. Si vous avez un
compte assurance vie, dont une partie est disponible tout moment,
il y a des chances quen fait, elle soit investie dans des fonds du
march montaire.Les fonds du march montaire sont une des portes
dentre du systme bancaire parallle. Ce sont des fonds mutuels fonds
runissant l'argent de nombreuses personnes qui sont investis court
terme dans des titres qui ont pratiquement les mmes avantages que
la monnaie. Certains fonds se limitent aux obligations dEtat mais
dautres investissent dans les titres dont nous avons parl, tels les
bons de trsorerie, ou bien ils font des prts avec contrepartie
(repo). Ainsi, dans cetinventaire du portefeuille dun fonds du
march montaireon peut remarquer la prpondrance des oprations de
type Repurchase Agreements (repo) et Financial Company Commercial
Paper (bons de trsorerie).Les fonds du march montaire sont des
genres de comptes en banque, mais avec un rendement plus levset la
garantie quoffre la diversification : au lieu de mettre tout votre
argent dans une banque qui peut faire faillite du jour au
lendemain, vous le mettez dans un fond qui va acheter des bons de
trsorerie de beaucoup dentreprises ou leur prter sous la forme de
repo, qui ont peu de chance de toutes faire faillites en mme
temps.Sur ce march bancaire parallle, les pargnants les gens qui
mettent leur argent dans des fonds du march montaire comme notre
trsorier prtent en fait leur argent aux hedge funds et aux banques
qui financent ainsi leur investissement de long terme (les prts,
les achats dactions et dobligations). Les pargnants ont un accs
rapide leur pargne et nont pas se proccuper do il est effectivement
plac. Les intermdiaires les fonds du march montaire, les hedge
funds, les banques, etc. sont ceux qui prennent la dcision
dinvestir. De leur ct, les emprunteurs les entreprises, les mnages
qui achtent des maisons - ont accs des financements long
terme.Bref, un ou deux tages ont t ajouts la fuse mais, le systme
bancaire parallle fonctionne comme lautre.Une diffrence notable
tout de mme : le systme bancaire est une btequoncalme grce tout un
paquet de lois. Le systme bancaire parallle ne subit pas de telles
contraintes. Les rcentes propositions de durcir la rglementation
des fonds du march montaire ont t accueillies par des vagues de
protestations. Et pourtant les oprations des fonds du march
montaire sont dj parmi les plus codifies dans le systme bancaire
parallle.On comprend ainsi pourquoi les institutions qui en ont la
possibilit placent leur argent dans ce systme bancaire parallle
plutt que dans le secteur bancaire traditionnel. Les possibilits
offertes dans le premier sont beaucoup plus excitantes : des
rendements plus levs, une plus grande scurit et, en rgle gnrale,
moins de contraintes lgales que dans le vrai systme bancaire.
Seulement, quand les choses commencent se gter dans le systme
bancaire parallle, vu quil nexiste pas de fonds de garantie , ni
aucune autre protection , cela a tendance vite tourner au vinaigre
bien plus en tout cas que dans le secteur traditionnel.Cela laisse
entrevoir une limite la rglementation bancaire. Si vous cherchez la
renforcer,vous ne pouvez vouscontenter de vous demander est-ce une
bonne ide ? , vous devez aussi ajouter est-ce que cela ne va pas
pousser plus de monde encore dans les bras du systme bancaire
parallle et, si cest le cas, est-ce que cela ne va pas rendre
lensemble du systmeplus,et non moins, risqu ? Si votre rponse cette
question est oui, peut-tre conclurez-vous avec tonnement que vous
prfrez votre banque telle quelle est aussi imparfaite soit-elle cet
obscur systme qui pourrait la remplacer !1Texte original
:http://www.npr.org/blogs/money/2013/03/04/173479432/ask-a-banker-shadow-banking-is-like-banking-only-shadier.2On
peut trouver une explication amusante et pointue du rle des
banques,dans cet excellent post de Interfluidity. Il y a aussiceci,
plus classique mais aussi bon.3Les taux de repo pour les collatraux
standards (general collateral ou GC repo rate) en vigueur sont
autour de 0,2 - 0,25% par an. Donc, dans lexemple donn dans ce
texte, je vous rembourse 50.000.273,97$ (50 M + [50 M x 0.002 /
365]). Ce qui vous fait 273.97$ dintrt sur vos $50 million! Mais
vous pourrez recommencer demain : plus de 300 milliards de repo
DTCC (Depository Trust Clearing Corporation, une des plus grandes
entreprises dans le march des compensations - clearing) GCF
(General Colateral Finance) sont changs chaque jour4Et vous me
rendez les 3,999,726.03 de dollars quil vous reste aprs avoir vendu
les titres et rcupr votre cash avec les intrts, en thorie. En
pratique, nous nous attaquons en justice lun lautre jusqu la nuit
des temps5Dans un sens particulier qui affirme que le risque de
taux est nul, mais cela na grande importance. Par ailleurs, cette
ide que les collatraux ont le mme rle dans le systme montaire
parallle que les fond de garantie des dpts dans le secteur bancaire
traditionnel est base sur lestravauxdeZoltan Pozsar, parmi
dautres.6Ndt : En anglais, Money Market Funds, ils se caractrisent
par le fait quils mettent des titres dont la valeur faciale est de
1 dollar, quelles sengagent rembourser au moins cette valeur, tout
moment (quivalent franais : les "fonds en euros"). Ce sont surtout
ces deux conditions qui justifient le rapprochement avec des dpts
bancaires que fait lauteur par la suite.
