Le plan américain de recapitalisation des banques : quels ...franceintheus.org/IMG/pdf/agence_financiere/WSW_035.pdf · Face à l’amplification de la crise financière, le Gouvernement

W A L L S T R E E T W A T C H – N º 0 8 / 3 5

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AF08- MAL-SP-GN New York, le 17 octobre 2008

Le plan américain de recapitalisation des banques : quels objectifs ? quelle portée ?

Face à l’amplification de la crise financière, le Gouvernement américain a fini par annoncer en début de semaine un vaste plan de sauvetage de son système bancaire, combinant recapitalisation publique et octroi de garanties directes sur une large part de la nouvelle dette émise par les banques. Si cette nouvelle intervention publique s’inscrit dans l’objectif global de la TARP (troubled asset relief program), qui a pour objectif principal de restaurer la confiance sur les marchés financiers et bancaires, elle s’en éloigne sensiblement quant aux modalités pratiques, puisque dans sa version initiale le TARP devait servir à racheter les actifs illiquides des banques. Cet objectif passe donc désormais au second plan. 1- Pourquoi cette recapitalisation publique était-elle devenue indispensable ? Ce revirement de la part du Gouvernement américain s’explique par l’accélération de la dégradation de la solvabilité du système bancaire au cours des dernières semaines, mais aussi par l’ampleur de la crise de liquidité sans précédent constaté sur les marchés interbancaires, qui menaçait le financement de l’économie dans son ensemble. Cette nouvelle étape de l’intervention publique souligne à quel point les dimensions d’illiquidité et d’insolvabilité sont devenus intimement liées dans la crise actuelle. D’une part, les banques américaines ont accumulé des pertes considérables depuis un an, qui atteignent près de 410 Milliards de dollars. Rappelons que ces pertes ont pour l’essentiel quatre origines :

- les pertes liées à la montée des défauts sur leurs portefeuilles de crédits immobiliers (soit directement soit indirectement à travers la détention de RMBS) ;

- les pertes liées à la montée des défauts sur les autres catégories de crédits, à mesure que la récession économique se matérialise (crédits consommation, cartes bancaires)

- les pertes liées aux défauts de certaines contreparties bancaires, comme l’ont montré les faillites de Lehman Brothers ou de WaMutual. Les banques qui détenaient des obligations ou des engagements sur produits dérivés sur les établissements qui ont fait faillite ont du constater de lourdes pertes.

- des pertes plus globales liées à la spirale de ventes à prix cassés de l’ensemble des classes d’actifs sur les marchés (actions, commodities, crédit privé), dans un contexte de réduction accélérée du levier d’endettement par l’ensemble du système financier, banques et surtout non banques (hedge funds, fonds de private equity).

Alors que les banques avaient plutôt réussi à lever du capital auprès d’investisseurs privés ou publics étrangers (Sovereign Wealth Fund) après la première vague de crise en août 2007, l’accumulation des pertes depuis a fini par rendre très difficiles de nouvelles levées de capital privé, mettant sous tension les ratios de solvabilité des banques.



C’est notamment cette incapacité à lever du nouveau capital auprès d’investisseurs privés qui a été fatale à une banque comme Lehman Brothers ou Washington Mutual. A partir du moment où les problèmes de solvabilité ont été perçus comme pouvant engendrer des faillites, la montée des spreads sur le risque de crédit des banques est devenu extrême, rendant de plus en plus difficile le refinancement à court terme des banques sur les marchés, qu’il s’agisse du marché interbancaire ou du marché des billets de trésorerie (commercial paper). Or, lorsque les banques ne peuvent plus se financer, elles sont contraintes de réduire de manière forcée leurs actifs dans les pires conditions, c’est-à-dire en vendant leur actifs à bas prix (fire sales), ce qui crée de nouvelles pertes et entretient la défiance : un cercle vicieux s’installe. Jusqu’ici, les pouvoirs publics avaient calibré leurs interventions pour agir de manière globale sur la liquidité (à travers les facilités de la FED) mais en en restant à une approche au cas par cas s’agissant des problèmes de solvabilité (Freddie et Fannie, Lehman, Washington Mutual, Wachovia). La faillite de Lehman et les conséquences désastreuses sur les marchés du crédit ont fini par convaincre le Gouvernement américain qu’une approche globale s’imposait également pour traiter la dimension de la solvabilité, compte tenu de ses conséquences systémiques. 2- Que représentent les montants annoncés ?

Le plan de recapitalisation annoncé porte sur un montant de 250 $ Mds, soit 36% du montant de l’enveloppe globale de la TARP. Afin d’éviter tout caractère stigmatisant de ce programme volontaire, le Trésor a annoncé, sans préciser la base juridique sur laquelle se fonde cette décision, qu’il prendrait des participations dans au moins neuf des principaux acteurs du système bancaire. Selon les premières indications, l’injection de capital devrait ainsi être respectivement de 25 $ Mds dans Bank Of America (y compris Merril Lynch), Citigroup et JP Morgan, de 25 $ Mds dans Wells Fargo, 10 $ Mds dans Goldman Sachs et Morgan Stanley, 3 $ Mds dans Bank of New York Mellon et 2 Mds dans State Street.

Il est intéressant de comparer ces montants d’injections à quelques ordres de grandeur :

- le montant total (250 $Mds) représente 16% de la capitalisation boursière du secteur bancaire américain - Le montant injecté dans les neuf principales banques (125 $Mds) représente environ un tiers de leur

capitalisation, plus d’un quart de leur fonds propres totaux (shareholder equity) et près de la moitié de leurs actions ordinaires (common equity).

Ce montant peut également être comparé au montant des pertes brutes enregistrées depuis le début de la crise, qui s’élève à 408 Mds. Il peut enfin être comparé au montant de capital privé levé depuis un an par les banques américaines face à la crise, qui atteint 343 $ Mds. Il s’agit donc de montant significatif. Comme ce capital est éligible au capital réglementaire, il permettra d’augmenter de manière significative les ratios de tier 1 des banques concernées, de l’ordre de 1 à 3%. Les critères d’allocation de l’enveloppe restante (125 $ Mds) ne sont pas encore connus. Toutefois, le choix de concentrer la moitié du paquet sur neuf grandes banques, dont certaines comme Wells Fargo n’étaient semble-t-ils pas demandeuses, envoie un message clair : l’objectif n’est pas tant de prévenir un nouveau défaut que de créer un pôle de stabilité relatif au sein d’un système bancaire extrêmement fragilisé, autour duquel pourra s’organiser la recomposition du système bancaire américain. De ce point de vue, l’opération comporte des effets discutables sur la concurrence bancaire, et risque de compliquer le rôle du superviseur bancaire face à l’accroissement du nombre de banques « too big to fail ».



3- Les modalités choisies : ne pas faire fuir les investisseurs privés L’opération a parfois été décrite comme une nationalisation partielle du secteur bancaire américain. Ce terme apparaît impropre car les participations prises par le Gouvernement prendront la forme de preferred shares, titres sans droit de vote : à travers ces opérations, le Gouvernement américain entend rester un investisseur passif. Un objectif important du plan Paulson est en effet de préserver la capacité des banques de pouvoir lever du capital supplémentaire auprès d’investisseurs privés (à tous le moins de ne pas faire fuir les anciens). Outre le recours à des actions de préférence, qui limite de facto la dilution pour les actionnaires actuels, l’analyse du détail de ces opérations suggère qu’elles ont été choisies pour respecter les intérêts des actionnaires privés :

- le taux de dividende sur les actions de préférence détenues par le Trésor apparaît faible (5% les cinq premières années puis 9% ensuite). A titre de comparaison, le taux de rendement exigé par Warren Buffet pour les 10 $ Mds d’investissement dans Goldman Sachs atteint 10%.

- Les banques pourront continuer à verser des dividendes à leurs actionnaires ordinaires, à condition toutefois de pouvoir honorer le paiement des dividendes à l’actionnaire public. Seule l’augmentation de ce dividende aux actionnaires privés est également possible, mais avec droit de veto du Gouvernement.

- Le Gouvernement détient des warrants convertibles en actions ordinaires, mais le taux de conversion retenu (15% du montant des preferred shares) sera là encore très protecteur des intérêts des actionnaires privés.

- Surtout, les actions de préférence contiennent une option de rachat (« callable ») par les banques à l’issue de trois ans si elles sont remplacées par des actions ordinaires ou de nouvelles actions de préférence ayant rang de capital réglementaire.

Ces caractéristiques auront certes l’avantage de préserver les intérêts des actuels (notamment les sovereing wealth funds) et futurs investisseurs privés. Cela ne va toutefois pas sans inconvénients. En particulier, les agences de rating pourraient être réticentes à considérer ces recapitalisations comme du « vrai » capital. L’agence de rating S&P a, dès le 15 octobre, émis une note d’alerte sur ce point1. Elle considère que les banques sont proche de leur seuil maximal autorisé (50%) de capital hybride par rapport à leurs capitaux propres ordinaires. Compte tenu de l’incitation à exercer la clause de rachat à 3 ans, elle considère que ces opérations ne seront pas considérées comme du capital dans sa mesure de rating. Une telle prise de position, si elle devait être suivie par les autres agences, pourrait ainsi réduire l’efficacité du plan sur la confiance des investisseurs.

Part du capital hybride dans les fonds propres des huit grandes banques

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1 S&P, ratings direct : « US bank : back to fundamentals », 15 octobre 2008 : “ The steap-up feature, in our opinion also disqualifies the instruments for inclusion in our capital measures given the incentives it contains to exercice the call”.



4- A quoi doit servir ce capital : à désendetter les banques ou à distribuer du crédit ? A l’annonce du plan, le secrétaire d’Etat au Trésor Paulson a exhorté les banques à reprendre la distribution du crédit dans l’économie. Il y a en effet deux scénarios polaires concernant l’utilisation possible de ce capital par les banques : l’augmentation de leurs actifs, c’est-à-dire du crédit (maintien du leverage), ou la réduction de leur taille de bilan, c’est-à-dire du crédit (réduction du leverage). Quel objectif privilégier dans la situation actuelle ? Il y a là un conflit d’objectifs délicat à trancher : si la recapitalisation vise d’abord à aider les banques à retrouver la confiance de leurs créditeurs, puis de leurs actionnaires, il y a sans doute priorité à réduire le leverage financier des banques, car celui-ci reste élevé y compris pour les banques commerciales, comme le suggère le graphique ci-dessous. Un tel scénario comporte toutefois des risques y compris pour les banques elles-mêmes : en favorisant les conditions d’un credit crunch, la réduction du levier d’endettement pourrait assécher le crédit et d’amplifier la récession économique, ce qui en retour exposerait les banques à de nouvelles pertes en capital, d’où une dégradation de leur solvabilité. De plus, la relance du crédit pour le Gouvernement serait également plus coûteuse du fait de la réduction du multiplicateur de crédit liée à la réduction du levier.

Graphique : évolution du leverage financier brut des banques américaines (actifs/equity)

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T3 2008

L’objectif pourrait être au contraire de distribuer du crédit en espérant limiter le montant des pertes futures grâce à une stabilisation de l’activité économique. Un calcul rapide suggère que si 100% de ce montant était distribué en crédit, il pourrait augmenter le crédit de 2500 Mds, avec une hypothèse de levier de 10 (levier habituel des banques commerciales). Ce calcul n’est bien sûr rationnel que si l’emploi de ces nouvelles ressources se fait à des conditions de rentabilité acceptables, ce qui implique certainement une baisse du coût du capital par rapport à ses niveaux actuels sur les marchés. Si la garantie offerte par ailleurs aux banques pour les aider à se refinancer sur les marchés bancaires à moindre coût fonctionne, le plan pourrait alors avoir comme effet positif d’améliorer la profitabilité des banques et, partant, d’augmenter la portée de la recapitalisation publique sur l’économie réelle.

Marc-Antoine Lacroix



Faits saillants de la semaine

La semaine a été dominée par la publication des résultats trimestriels. * Citigroup annonce sa quatrième perte trimestrielle consécutive, due à la hausse des pertes subies sur les marchés du crédit et de dépréciations d'actifs dans les produits structurés. La perte nette s’élève à 2,8 milliards de dollars, contre un bénéfice de 2,2 milliards de dollars an plus tôt. Le groupe bancaire américain annonce également qu’il a supprimé 11 000 emplois au troisième trimestre. Les résultats comprennent 4,4 milliards de dollars de dépréciations nettes liées à des crédits immobiliers, et à d’autres actifs. La banque américaine a également augmenté ses réserves pour des pertes futures à 3,9 milliards de dollars. *Merrill Lynch accuse une perte nette de 5,15 milliards de dollars au troisième trimestre. À la même période il y a un an, la banque d’affaires américaine dont le rachat par Bank of America est en cours, avait subi une perte nette de 2,2 milliards de dollars. Bank of America a racheté Merrill Lynch pour 50 milliards de dollars ; chaque action de Merrill sera échangée contre 0.8595 action de BofA. Le PDG de Merrill John Thain deviendra le Directeur des activités Global Banking, Securities and Wealth Management de BofA. - JP Morgan Chase annonce un bénéfice net en baisse de 84% (527 millions de dollars, contre 3,4 milliards un an plus tôt), lorsque les analystes avaient anticipé une perte. La banque inscrit une charge de 3,6 milliards de dollars liée surtout à ses activités d’investissement dans le marché hypothécaire. Le coût de l'acquisition des actifs de Washington Mutual alourdit le bilan de JPMorgan par 640 millions de dollars au total mais la banque prévoit que l'intégration du réseau bancaire de Washington Mutual apportera une contribution positive aux résultats dès 2009.

- Wells Fargo, qui vient de signer un accord pour le rachat de Wachovia, annonce un bénéfice en baisse de 24%, mais également supérieur aux attentes.

* Le président de la FED Ben Bernanke est intervenu mercredi devant l’Economic Club of 8ew York. Il a cherché à convaincre son auditoire que tous les outils étaient désormais sur la table pour restaurer la stabilité des marchés financiers. Il a aussi dit que l’apaisement des tensions sur les marchés interbancaires serait nécessairement longue à se concrétiser. Sur la situation économique, il est apparu très sombre, insistant sur le fait qu’il ne fallait pas s’attendre à un rebond économique à court terme, et que la crise immobilière continuait à être l’épicentre des problèmes économiques américains. Interrrogé par Feldstein sur la nécessité de soutenir beaucoup plus le marché immobilier, Bernanke a rappelé que le sauvetage de Freddie et Fannie était un pas important dans cette direction, auquel il fallait ajouter le propre programme de rachat du Trésor, et le programme de 300 Mds du FHA. Sur la stabilité financière, en réponse à une question sur le défi posé par le nombre croissant de banques « too big to fail », il a appelé à la création d’un régime de résolution des défaillances pour les non banques. * La Securities and Exchange Commission (SEC) a proposé jeudi la prolongation de la règle de divulgation des positions pour les short sellers jusqu’à août 2009. La règle oblige les gestionnaires de fonds et les hedge fonds à divulguer leurs positions à la SEC. Celle-ci a soumis la rège proposée à des commentaires ; elle rentra en vigueur dans 60 jours. * Au 16 octobre, le montant des prêts directs octroyés par la FED aux banques commerciales a atteint 102 $ Mds, contre 98 Mds une semaine plus tôt. La FED a par ailleurs annoncé qu’elle accorderait, de manière illimitée, des ressources en dollar, à un taux fixe pour des maturités allant jusqu’à 84 jours, à ses consœurs de la zone euro, anglaise et suisse.



* Paul Krugman a reçu le prix 8obel d’économie, le jour où les dirigeants américains indiquaient qu’ils allaient participer au capital des banques, propositions que le nouveau prix Nobel avait appelé de ses vœux depuis quelques semaines. * La Chambre des représentants s’apprête à lancer une série d’audition en vue de la mise en œuvre d’un nouveau plan de relance budgétaire qui pourrait être voté après les élections du 4 novembre. Le montant pourrait être de nouveau d’environ 1 point de PIB et serait principalement orienté vers les dépenses publiques, à fort effet multiplicateur, comme les infrastructures, les allocations chômage… * Morgan Stanley a finalisé son accord avec Mitsubishi, ce qui devrait éviter le déclassement de son rating. Mitsubishi paiera les actions moins chères ; elles auront une rémunération garantie, de 10%. Morgan Stanley a été sauvé avec, semble t’il, une garantie donnée par la puissance publique américaine à Mitsubishi.

MARCHÉS FMARCHÉS FMARCHÉS FMARCHÉS FINANCIERS AMÉRICAINSINANCIERS AMÉRICAINSINANCIERS AMÉRICAINSINANCIERS AMÉRICAINS du 11 au 17 octobre 2008 Ø Si les spreads sur les produits de financement des banques se réduisent, ceux sur le financement des entreprises

non financières restent extrêmement élevés et ne se réduisent que graduellement depuis le début de la semaine.

Les tensions sur les taux interbancaires se sont graduellement allégées depuis l’annonce des plans mondiaux de soutien des banques. Le Libor à trois mois s’est ainsi détendu de 40 pb depuis le début de la semaine. Son spread avec le T-Bills de même maturité s’est réduit de 100 pb mais reste anormalement élevé à 350 pb.

TED Spread : tension sur la liquidité en dollar

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période de revueTED Spread (Eurodollar - T-bills 3 mois)Libor - T-Bills 3 mois

Les primes de solvabilité (CDS) des banques ont également fondu par rapport aux sommets de vendredi. La prime de CDS pour Morgan Stanley a été divisée par trois environ (passant de 1300 à 430), celle de Goldman Sachs passe de plus de 500 à 200. Le léger élargissement jeudi et vendredi des primes de risque ne remet pas en cause leur forte baisse depuis le début de la semaine.

CDS - Banques généralistes

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CDS - Banques d'investissements

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période de revue

Goldman Sachs

Lehman Brothers

Morgan Stanley

Merrill Lynch

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Au-delà de la détente sur les primes de risque des institutions financières, le niveau moyen des primes de risques exigées sur le financement de court terme (Indice CDS composite) semble reprendre en fin de semaine sa tendance haussière initiée en mai dernier.

CDS Composites, Etats-Unis Europe

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USA (Investment Grade, Généric 5 ans)

Europe (iTrax, généric 5 ans)

Sur les autres segments de marchés du financement de court terme, les tensions restent en effet anormalement élevées. Les taux sur les commercial papers se sont détendus de l’ordre de 70 pb sur la semaine mais restent prohibitifs avec un spread à 30 jours proche de 350 pb. Les primes de risque sur les obligations des collectivités locales atteignent par ailleurs de nouveaux sommets depuis le début de la crise de crédit à l’été 2007 : elles dépassent les 100 pb à 2 ans contre -100 pb normalement.

Primes de financement à court terme des entreprises

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période de revue2 ans10 ans

A plus long terme, le coût de financement des entreprises continue d’augmenter sensiblement depuis le début du mois. Les coûts de financement à 10 ans des entreprises les mieux notées (AAA) se rapprochent de 7%, celui des premières notations « spéculatives » (B) de 13%.

SPREAD Corporate

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AAA 2 ans

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B 5 ans

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%)

période de revue

AAA 2 ans

AAA 5 ans

B 2 ans

B 5 ans

Les spreads par rapport aux obligations d’Etat sont au plus haut depuis le début de la crise en été 2007. Celui des obligations junk (B) à 2 ans s’est élargi de 200 pb depuis le début du mois (dont 100 pb cette semaine) à plus de 850 pb. Cette tendance semble s’amplifier depuis deux semaines.

Ø Le coût de financement des GSE et les taux hypothécaires offerts bondissent depuis quelques jours.

Les primes de risque sur le coût de financement des GSE se sont sensiblement élargies depuis le début du mois. Sur le financement obligataire à 5 ans de Fannie Mae, cette prime a augmenté de plus de 30 pb et dépasse maintenant les 130 pb, soit un nouveau point haut depuis le début de la crise à l’été 2007.

La hausse du coût de financement se répercute sur le niveau des taux hypothécaires offerts. Ainsi, le spread de taux par rapport aux Tresurys de même maturité des prêts hypothécaires à 30 ans offerts par Fannie s’est élargie de 30 pb depuis une semaine et a même dépassé les 200 pb en milieu de semaine. Il se replie depuis jeudi.

La hausse des primes de risque s’ajoute à celle des rendements des obligations d’Etat. Le financement de l’immobilier devient plus coûteux.

Primes de risques sur le coût de financement et les prêts hypothécaires de Fannie Mae

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période de revue

Prime de risque sur le COÛT de financement obligataire à LT (5 ans) de Fannie Mae

Prime de risque sur PRÊTS HYPOTHÉCAIRES (30 ans) offerts par Fannie Mae

Ø Les rendements obligataires indécis entre baisse des anticipations de taux directeur, rebond boursier, dégradation conjoncturelle et prochaine hausse des émissions de dette publique.

Les taux obligataires ont peu évolué vendredi, prolongeant leur indécision des jours précédents. Au total, sur la semaine, les taux à 10 ans (+6 pb à 3,93%) restent proches de la barre des 4%, franchie dans les deux sens en milieu de semaine. Parallèlement, les rendements à deux ans se détendent très légèrement (2pb à 1,61%) sur la semaine. Ils restent influencés par les mouvements de réallocation de portefeuille dans un contexte de volatilité boursière et d’anticipation de hausse prochaine des émissions de dette publique.

Rendements sur les Treasurys

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période de revueInflation anticipée à 10 ans (TIPS)Inflation anticipée à 5 ans (TIPS)

A très court terme, les taux restent anormalement bas même s’ils se sont sensiblement tendus depuis jeudi. Les rendements des T-Bills à trois mois se tendent de 61 pb sur la semaine à 79 pb.

Les Fed Funds Futures valorisent une poursuite du mouvement de baisse de taux initié la semaine dernière. Non seulement ils se convainquent d’une baisse d’au moins 25 pb lors du FOMC de la fin du mois, mais testent même maintenant l’hypothèse d’une baisse de 50 pb et lui accordent même la même probabilité (50% ce vendredi) qu’au scénario d’une baisse de 25 pb. Cette hypothèse (taux à 1%) devient majoritaire à l’horizon du FOMC suivant (16 décembre).

Dans un nouvel environnement anticipé de faiblesse marquée et durable de la consommation, ces baisses de taux ne sont pas considérées comme trop accommodantes par les marchés si bien que les inflations anticipées déduites des TIPS continuent de baisser. Celle à 5 ans atteint même 31 pb ce vendredi, non loin du seuil théorique de la déflation.

Ø Le rebond sur la semaine des marchés d’action ne traduit pas une nouvelle tendance de fond alors que la volatilité reste historiquement élevée après une semaine record.

Les bourses américaines ont fortement fluctué au jour le jour sans pour autant suivre une tendance claire sur la semaine. Après avoir rebondi de plus de 11,5% lundi à l’annonce des plans de soutien au secteur financier européen et des injections, prochaines et d’ampleur, de capital dans les banques américaines puis s’être contracté de 9,1% ce mercredi après une baisse plus forte que prévue des ventes au détail de septembre, la capitalisation boursière américaine a bondi de 4,3% jeudi, avant de se contracter modérément vendredi. La fin de semaine a été marquée par une succession d’indicateurs macroéconomiques inférieurs aux attentes des marchés. La perception d’une dégradation conjoncturelle plus forte que prévue a tempéré le regain d’optimisme né des vastes plans de soutien bancaire du début de semaine.

Principaux indices boursiers : S&P500 et Nasdaq

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S&P500 Nasdaq

Au total, la capitalisation boursière américaine a progressé de 4% sur la semaine. En dépit de ce relatif rebond, les marchés d’actions cherchent toujours une direction, comme le souligne leur extrême volatilité.

La volatilité implicite (indice VIX) est restée toute la semaine proche de son sommet historique de 70. Avant la semaine dernière les records de clôture de cet indice n’avaient jamais dépassé 50, sa moyenne historique depuis sa création en 1990 étant par ailleurs proche de 20 (19,3).

Volatilité historique : amplitude de fluctuations quotidiennes du DJIA

14-Dec-14, 20.5

28-Oct-29, 13.5

22-Jun-31, 11.9

5-Oct-31, 10.7

6-Oct-31, 14.9

21-Sep-32, 11.4

15-Mar-33, 15.3

19-Oct-87, 21.7

20-Oct-87, 26.0

21-Oct-87, 10.9 13-Oct-08, 11.4

10-Oct-08, 11.930-Oct-29, 12.3

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2005

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(% de l'indice la veille

)

<5%>5%>10%

Avec des amplitudes de fluctuations intraday du Dow Jones de respectivement 11,9% et 11,4%, les séances de vendredi dernier et de lundi figurent parmi les 15 plus volatiles séances boursières américaines depuis 1900. Elles restent néanmoins nettement moins volatiles que le record du 20 octobre 1987, pendant lequel le Dow Jones avait varié sur une plage correspondant à 26% de son cours de clôture de la veille.

L’épisode actuel de volatilité extrême des marchés ne peut en effet se résumer à quelques séances isolées de forte hausse ou de forte baisse mais plutôt à la succession de ces séances aux volatilités extrêmes. Pour cinq des sept dernières séances, l’amplitude de fluctuations quotidiennes du S&P500 a été supérieure ou égale à 9%. Ainsi, avec une amplitude maximale de variation sur la semaine de 28,9%, la semaine dernière constitue la plus volatile de l’histoire du Dow Jones. Cette est encore la sixième plus volatile depuis 1900, avec une amplitude de 18% entre les deux points extrêmes atteints sur la période (7882 lundi et 9794 mercredi).

Volatilité historique : amplitude de fluctuations hebdomadaires du DJIA

9-Oct-31, 18.5

21-Jul-33, 22.5

23-Oct-87, 28.1

21-Sep-01, 18.4

10-Oct-08, 28.9

5-Aug-32, 15.1

1-Nov-29, 15.9

17-Oct-08, 18.0

21-Apr-33, 15.3

0

5

10

15

20

25

30

1900

1905

1910

1915

1920

1925

1930

1935

1940

1945

1950

1955

1960

1965

1970

1975

1980

1985

1990

1995

2000

2005

amplitude max

imale de fluctuation sur ch

aque se

maine

(% du Dow Jones du ven

dredi p

récéden

t)

<5%>5%>15%

Ø Les valeurs financières surperforment peu le marché.

Le rally (environ +15%) du début de semaine sur les valeurs financières n’a pas duré. Le secteur ne performe ainsi pas beaucoup mieux (+4,8%) sur la semaine que l’ensemble du marché d’action (+4%).

Evolution des capitalisations boursières des banques généralistes

-100

-80

-60

-40

-20

0


évol

utio

n de

puis

la d

ate

à l'o

rigi

ne (%

)

Citi

JPMorgan

Bank Of America

Wachovia

Wells Fargo

Evolution des capitalisations boursières des ex-banques d'investissement

-100

-80

-60

-40

-20

0


évol

utio

n de

puis

la d

ate

à l'o

rigi

ne (%

)

période de revue

Goldman Sachs

Morgan Stanley

Merrill Lynch

Ø La parité EUR/USD n’est pas directionnelle sur la semaine. Le pétrole est deux fois moins cher qu’en juillet.

Le dollar finit la semaine à la même contrevaleur en euro (1,34 EUR/USD) que vendredi dernier. Entre temps, il a fluctué dans une bande relativement étroite () au regard des évolutions observées depuis la mi septembre. Cette indécision est également notable sur la parité USD/JPY, le dollar s’appréciant de 1 yen sur la semaine à 101,7 USD/JPY.

Le dollar vis-à-vis de l'euro et du yen

95

100

105

110

115

120

125

130


USD

/JPY

1.3

1.35

1.4

1.45

1.5

1.55

1.6

1.65

EUR/

USD

(éch

elle

inve

rsée

)

USD/JPY (échellegauche)

EUR/USD (échelledroite inversée)

Pétrole WTI (contrat à un mois)

65

70

75

80

85

90

95

100

105

110

115

120

125

130

135

140

145

150


USD

/Bar

il

Pétrole (contrat WTI à un mois)

Le prix du baril de brut WTI (contrat à un mois) a poursuivi son fort repli en clôturant jeudi sous le seuil des 70 dollars pour la première fois depuis septembre 2007. Ces prix ont ainsi été divisés par deux depuis cet été. Le léger rebond de ce vendredi (+2 dollars à 71,8 dollars le baril) anticipe une probable décision de baisse de production de l’OPEP lors de la réunion d’urgence de la semaine prochaine.

#Entr. Poids Evol.Vites. Relat.

Contrib. #Entr. Poids Evol. Vites. Relat.

Contrib. #Entr. Poids Evol.Vites. Relat.

Contrib. #Entr. Poids Evol.Vites. Relat.

Contrib.

unités % % foispts de croiss.

% % foispts de croiss.



TOTAL 3636 100 4.0 453 100 4.6 29 100 4.7 2105 100 3.7

effet structure +0.20 +0.46 +0.28

Agroalimentaire 42 3.9 3.6 0.9x +0.14 11 4.1 3.6 0.8x +0.15 2 5.8 8.3 1.7x +0.48 3 2.0 4.2 1.1x +0.09

Energie, Ressources naturelles 290 14.0 6.1 1.5x +0.86 56 14.5 6.0 1.3x +0.87 2 7.3 8.5 1.8x +0.62 16 0.2 3.5 0.9x +0.01

Chimie 33 5.1 3.0 0.8x +0.15 32 6.7 3.0 0.7x +0.20 2 9.3 2.7 0.6x +0.25 1 0.3 -0.6 -0.2x

SERVICES 524 22.1 5.5 1.4x +1.21 103 22.9 6.3 1.4x +1.43 7 24.4 6.7 1.4x +1.62 32 3.2 1.3 0.4x +0.04

Pharmacie 15 6.0 7.8 1.9x +0.47 15 8.0 7.8 1.7x +0.62 3 9.7 11.1 2.3x +1.08

Santé 246 7.3 7.1 1.8x +0.52 38 5.8 7.4 1.6x +0.43 6 0.3 2.0 0.5x +0.01

Distribution 241 6.2 1.8 0.5x +0.11 28 5.8 4.1 0.9x +0.24 2 7.0 4.6 1.0x +0.33 23 2.1 0.2 0.1x

Loisirs 22 2.5 4.5 1.1x +0.12 22 3.4 4.5 1.0x +0.15 2 7.6 2.8 0.6x +0.22 3 0.8 3.7 1.0x +0.03

Bâtiment 15 1.0 -2.6 -0.7x -0.03 14 1.2 -2.8 -0.6x -0.04 1 4.3 -8.8 -1.9x -0.38 2 0.8 -1.3 -0.3x -0.01

FINANCES 868 15.2 4.8 1.2x +0.72 59 13.2 7.0 1.5x +0.92 3 7.9 -1.7 -0.4x -0.14 572 11.0 5.4 1.4x +0.60

Banques généralistes 449 7.2 5.6 1.4x +0.40 22 8.0 5.4 1.2x +0.44 2 5.6 -2.8 -0.6x -0.15 430 6.5 6.7 1.8x +0.44

Banques spécialisées 17 2.4 13.3 3.3x +0.32 17 3.2 13.3 2.9x +0.42 1 2.3 0.8 0.2x +0.02 3 2.2 1.6 0.4x +0.03

Assurances 62 1.5 5.4 1.4x +0.08 13 1.6 6.1 1.3x +0.10 50 1.3 3.8 1.0x +0.05

Autres instititutions financières 350 4.6 -1.6 -0.4x -0.07 10 0.9 -3.4 -0.7x -0.03 99 3.4 3.3 0.9x +0.11

TIC 704 20.7 4.5 1.1x +0.94 88 22.2 4.8 1.0x +1.05 6 21.0 5.6 1.2x +1.17 613 60.5 4.4 1.2x +2.65

Informatique (matériel) 441 8.0 2.5 0.6x +0.20 40 8.1 2.2 0.5x +0.18 3 14.0 4.3 0.9x +0.60 426 25.1 2.3 0.6x +0.58

Informatique (logiciel) 153 6.1 6.4 1.6x +0.39 18 6.2 7.4 1.6x +0.46 1 2.1 11.3 2.4x +0.24 103 20.1 7.3 2.0x +1.47

Média, Internet 28 2.4 3.9 1.0x +0.09 20 3.0 3.7 0.8x +0.11 13 7.4 5.0 1.3x +0.37

Télécomunications 190 6.0 5.4 1.4x +0.32 21 6.2 5.7 1.2x +0.35 2 4.9 6.7 1.4x +0.33 178 16.1 3.4 0.9x +0.54

Transports 179 5.7 1.8 0.5x +0.10 25 5.3 0.4 0.1x +0.02 4 12.5 4.9 1.0x +0.61 59 2.1 6.9 1.8x +0.14

INDUSTRIE 979 12.8 -0.2 -0.02 67 10.3 -0.9 -0.2x -0.10 2 7.6 0.5 0.1x +0.04 851 26.6 -0.3 -0.1x -0.07

Conglom., Mach. Elec. 38 5.7 -0.7 -0.2x -0.04 38 7.5 -0.7 -0.1x -0.05 2 7.6 0.5 0.1x +0.04 2 0.1 -8.3 -2.2x -0.01

Autres industries 943 7.1 0.2 +0.01 31 2.8 -1.7 -0.4x -0.05 851 26.6 -0.3 -0.1x -0.07

Autres 52 0.4 4.5 1.1x +0.02 3 0.3 4.4 1.0x +0.01 13 0.0 3.5 0.9x

Larges 10 < K < 500 milliards USD 197 67.6 4.6 1.2x +3.11 180 84.3 4.6 1.0x +3.87 27 98.4 4.1 0.9x +4.08 31 54.7 4.1 1.1x +2.24

XXL 100 < K < 500 milliards USD 13 20.9 5.5 1.4x +1.16 13 27.5 5.5 1.2x +1.53 10 43.7 5.3 1.1x +2.33 2 14.0 8.8 2.3x +1.23

XL 30 < K < 100 milliards USD 48 24.5 4.4 1.1x +1.07 44 30.0 4.2 0.9x +1.25 14 45.0 5.0 1.0x +2.23 9 25.2 3.0 0.8x +0.75

L 10 < K < 30 milliards USD 136 22.2 4.0 1.0x +0.89 123 26.8 4.1 0.9x +1.09 3 9.7 -5.0 -1.1x -0.48 20 15.6 1.6 0.4x +0.26

Moyennes 2 < K < 10 milliards USD 499 20.5 3.2 0.8x +0.66 215 14.6 3.5 0.8x +0.52 2 1.6 12.9 2.7x +0.21 104 20.4 3.1 0.8x +0.63

M + 5 < K < 10 milliards USD 134 9.3 3.7 0.9x +0.34 101 9.5 2.8 0.6x +0.27 1 1.1 4.9 1.0x +0.05 31 9.8 4.3 1.2x +0.42

M - 2 < K < 5 milliards USD 365 11.2 2.8 0.7x +0.32 114 5.1 4.8 1.0x +0.25 1 0.5 31.5 6.6x +0.15 73 10.7 2.0 0.5x +0.21

Petites 0 < K < 2 milliards USD 2934 11.9 1.9 0.5x +0.22 58 1.0 1.7 0.4x +0.02 1964 24.8 2.4 0.6x +0.59

S 1 < K < 2 milliards USD 399 5.6 2.0 0.5x +0.11 43 0.9 2.2 0.5x +0.02 125 8.1 2.5 0.7x +0.20

XS 0.2 < K < 1 milliards USD 1105 5.3 1.4 0.3x +0.07 14 0.1 -1.7 -0.4x 601 12.9 2.0 0.5x +0.26

XXS 0 < K < 0.2 milliards USD 1430 1.0 3.4 0.8x +0.03 1 0.0 1238 3.8 3.3 0.9x +0.13

Indice AFWS - CONTRIBUTIONS SECTORIELLES A LA CROISSANCE BOURSIEREpar SECTEUR d'activité

par TAILLE (ca

pitalisation)

NASDAQ S&P 500AFWSDow JonesPériode du

11/10/2008 au 17/10/2008

Notes de lecture Contrib. : contribution d’un secteur à la croissance (évolution du secteur pondérée par son poids dans l’indice). La somme des contributions égale la croissance globale de l’indice. Effet structure : évalue l’impact de la prise en compte des évolutions de la composition de chaque indice sur la croissance de cet indice. Les contributions sont, en effet, calculées selon les poids connus en début de période alors que les poids sectoriels évoluent tout au long de l’année en fonction des entrées/sorties d’entreprises et de l’évolution du nombre d’actions. Vites. Relat. ou la vitesse relative : rapport de l’évolution des entreprises du secteur représentées dans l’indice à l’évolution globale de l’indice (positive/négative lorsque la valorisation du secteur croît/décroît)

Poids : la pondération (%) du secteur dans l’indice est donnée par la part de la capitalisation des entreprises du secteur dans la capitalisation totale de l’indice en début de période. Les poids du DJIA sont calculés sur la base des prix des actions et non de la capitalisation. #Entr. : nombre d’entreprises du secteur présentes dans l’indice et pour lesquelles sont connues (source Bloomberg) les informations nécessaires au calcul des contributions (prix de l’action en début et fin de période, nombre d’actions sur le marché en début de période) Contribution uniforme théorique : Contribution qu’un secteur donné aurait eue dans l’indice, compte tenu de son poids, s’il avait évolué exactement comme l’indice global. Cette valeur permet de visualiser graphiquement la sur/sous performance d’un secteur.

Overnight

167

247

-80

pb

var. (%)

3 mois

442

482

-40

pb

Euro / US dollar

1.34

091.34

+0.00

01USD

0.0

1 an

397

417

-19

6pb

US dollar / Yen

101

7100

7+

1JPY

1.0

Libor o/n - Fed Fund.

169

969

-80

pb

Pétrole WTI (à un mois)

718

777

-5

8USD

-7.5

Libor 3m-o/n

275

235

+40

pb

Libor - T-Bill 3m

362

6463

6-

101

pb

Eurodollar 3m

9746

9714

+31

5pb

var. (%)

TED spread 3m

967

97-

03

pb

Dow Jones

8 85

28 451

+401

pt4.7

S&P 500

941

899

+41

pt4.6

Nasdaq Comp.

1 71

11 650

+62

pt3.7

Volatilité impl. VIX

703

70+

04

0.5

à 2 ans

281

265

+16

pb

à 10 ans

478

440

+38

pb

à 2 ans

119

5101

6+

179

pb

à 10 ans

8553

+32

1pb

TauxFed Fund

150

150

+pb

à 3 mois

7918

+61

pb

à 2 ans

161

163

-1

9pb

à 5 ans

283

276

+7

6pb

à 2 ans

412

407

+5

pb

à 10 ans

393

387

+5

9pb

à 10 ans

665

648

+17

pb

à 30 ans

432

414

+18

7pb

à 2 ans

250

5243

6+

69

pb

Spread 2 -10 ans

231

5223

6+

79

pbà 10 ans

272

261

+11

1pb

TIPS

à 5 ans

253

244

+8

4pb

à 10 ans

287

294

-7

4pb

à 2 ans

1013

915

+98

pb

Inflat. impl. TIPS 5a

306

313

-8

pbà 10 ans

1289

1182

+10

7pb


106

292

8+

133

pbà 2 ans

851

5751

6+

999

pb

à 10 ans

896

795

+10

11

pb

Mis à jour depuis Bloomberg le

MAR

CHÉS

FINAN

CIER

S AM

ÉRICAINS

Libor USD

10 oct. 08

évolution

évolution

10 oct. 08

17 oct. 0

8

évolution

ACTIONS

17 oct. 0

8

MUNI. BONDS

Taux (AAA)

évolution

17 oct. 0

810 oct. 08

17 oct. 0

8

CHIFFR

ES sur période

de revue

période de 5 jours

17 oct. 0

8

CHANGE

INTERBANCAIRE

10 oct. 08

Spread Treas.

CORPORATE BONDSTaux (AAA)

Spread Treas.

Taux ( B)

17 October 2008 à 18h 23mn

10 oct. 08

TREASURYS

évolution

évolution

17 oct. 0

810 oct. 08

Spread Treas.

Overnight

167

194

-26

9pb

var. (%)

3 mois

442

450

-8

4pb

Euro / US dollar

1.34

091.34

01-

0.00

47USD

-0.3

1 an

397

398

-0

6pb

US dollar / Yen

101

7101

6+

01

JPY

0.1

Libor o/n - Fed Fund.

169

438

-26

9pb

Pétrole WTI (à un mois)

718

698

+2

USD

2.9

Libor 3m-o/n

275

256

5+

185

pb

Libor - T-Bill 3m

362

6407

6-

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Eurodollar 3m

9746

9727

+19

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var. (%)

TED spread 3m

967

968

-0

2pb

Dow Jones

8 85

28 979

-12

7pt

-1.4

S&P 500

941

946

-6

pt-0.6

Nasdaq Comp.

1 71

11 718

-6

pt-0.4

Volatilité impl. VIX

703

676

+2

74.0

à 2 ans

281

278

+3

pb

à 10 ans

478

469

+9

pb

à 2 ans

119

5116

4+

32

pb

à 10 ans

8573

3+

117

pb

TauxFed Fund

150

150

+pb

à 3 mois

7943

+36

6pb

à 2 ans

161

162

-2

pb

à 5 ans

283

284

-7

pbà 2 ans

412

414

-2

pb

à 10 ans

393

396

-2

7pb

à 10 ans

665

669

-4

pb

à 30 ans

432

426

+6

7pb

à 2 ans

250

5252

4-

18

pb

Spread 2 -10 ans

231

5234

1-

25

pbà 10 ans

272

273

3-

13

pb

TIPS

à 5 ans

253

273

-19

9pb

à 10 ans

287

301

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8pb

à 2 ans

1013

998

+15

pb


306

114

+19

2pb

à 10 ans

1289

1276

+13

pb


106

295

1+

111

pbà 2 ans

851

5836

4+

152

pb

à 10 ans

896

880

3+

157

pb

Mis à jour depuis Bloomberg le

MAR

CHÉS

FINAN

CIER

S AM

ÉRICAINS

Libor USD

16 oct. 08

évolution

évolution

16 oct. 08

17 oct. 08

évolution

ACTIONS

17 oct. 0

8

MUNI. BONDS

Taux (AAA)

évolution

17 oct. 08

16 oct. 08

17 oct. 08

CHIFFR

ES sur période de revue

période de 1 jours

17 oct. 0

8

CHANGE

INTERBANCAIRE

16 oct. 08

Spread Treas.

CORPORATE BONDS

Taux (AAA)

Spread Treas.

Taux (B)

17 October 2008 à 18h 23mn

16 oct. 08

TREASURYS

évolution

évolution

17 oct. 0

816 oct. 08

Spread Treas.

Documents

Le plan américain de recapitalisation des banques : quels ...franceintheus.org/IMG/pdf/agence_financiere/WSW_035.pdf · Face à l’amplification de la crise financière, le Gouvernement