Stratégie & Accents Actions

La balle est dans le camp des banques centralesTant en Europe qu’aux États-Unis, les rumeurs de mesures de résolution de la crise de l’euro et de relance d’une économie américaine qui s’essouffle sont allées bon train ces dernières semaines. La situation semble enfin se débloquer.

Vendredi dernier, les banquiers centraux américains ont tenu leur traditionnelle confé-rence estivale à Jackson Hole. Le président de la Réserve fédérale, Ben Bernanke, a déclaré sans détour qu’il était prêt à lancer une troisième injection de liquidités (le fameux QE3). Bien que de nombreux économistes doutent de l’utilité de cette énième mesure de relance, Ben Bernanke est convaincu de l’effet positif des rachats massifs de titres de créances sur la reprise économique et de leur contribution au réveil du marché de l’emploi.

En Europe, c’est au tour de Mario Draghi, le président de la BCE, de sortir du bois. Celui-ci avait déjà déclaré précédemment qu’il mettrait tout en œuvre pour sauver l’euro. Mais il a ensuite laissé entendre que toute nouvelle aide européenne serait soumise à condi-tions. Les investisseurs espèrent qu’il annoncera la reprise des rachats d’obligations des États en crise. Le Premier ministre espagnol a fait savoir que son pays se trouvait dans une situation intenable depuis que le taux des obligations d’État espagnoles dépasse à nouveau 6,8%. Le Portugal a lui aussi dû reconnaître ce week-end que son déficit bud-gétaire du premier semestre 2012 dépassait de plus de 50% le montant prévu.

Les Bourses tant européennes qu’américaines ont apprécié les déclarations de Ben Bernanke et ont terminé la semaine en beauté.

AdidasCFEDelhaizeH&MKinepolisVivendi

Derniers changements d’avisAdidas de conserver à augmenter Delhaize d’augmenter à acheter

CFE d’acheter à augmenter Logica de conserver à fin d’avis

Kinepolis d’acheter à augmenter Vivendi de réduire à augmenter

Dernière mise à jour des cours et des avis: 03-09-2012

N° A17 – 7 septembre 2012

Stratégie Accents& ... pour la gestion de votre patrimoine personnel et familial

Stratégie & Accentsest une publication bimensuellede KBC Banque & Assurance

Actions dans cette édition:

Activités

•L’allemand adidas est le deuxième producteur mondial d’articles de sport. Il fabrique des chaussures, des vête-ments et des équipements de sport. Il propose ses produits sous trois principaux noms de marque : adidas, Reebok et TaylorMade-adidas Golf.

Résultats

•Au premier semestre 2012, le chiffre d’affaires d’adidas a augmenté de 15,8%, à 7,3 milliards EUR, par rapport à la même période de l’exercice précédent. Il a enregis-tré la plus forte progression en Amérique du Nord et en Asie du Sud-Est. Le résultat d’exploitation a bondi de 25%, à 665 millions EUR.

•Le chiffre d’affaires a gonflé de 10,1%, à 4,7 milliards EUR, dans la division Commerce de gros et de 23%, à 1,6 milliard EUR, dans le pôle Détail. Les ventes com-parables ont grimpé de 9%. Pour l’ensemble de 2012, la direction prévoit une hausse de 10% du chiffre d’af-faires, une marge d’exploitation de 8% et un bénéfice par action de 3,68 à 3,75 EUR.

Points forts

•Marques fortes. Présence dans quasiment toutes les disciplines sportives.

•Forte présence sur les marchés émergents. Importante part de marché en Inde et en Russie.

Points faibles

•Faible position de marché aux États-Unis par rapport à Nike.

•Lent repositionnement de Reebok.

Opinion

Au cours de la dernière décennie, la progression du chiffre d’affaires d’adidas s’est en moyenne inscrite à 7,5%. La part des marchés émergents dans le chiffre d’affaires du groupe a doublé, pour s’établir à 40%. Une croissance de 7 à 8% est réalisable en 2012 et 2013. Dans le cadre de sa stratégie baptisée «Route 2015», adidas vise à réaliser un chiffre d’affaires de 17 milliards EUR et une marge opérationnelle de 11% à l’horizon 2015. À cet effet, il se concentre sur les États-Unis, la Chine et la Russie. Les analystes sont sceptiques à ce sujet mais ils sont se-lon nous trop pessimistes pour plusieurs raisons. Adidas entend en effet réduire le nombre de produits de 25%, ce qui lui permettra de comprimer ses charges opération-nelles. Il compte en outre accroître les ventes par maga-sin dans son propre réseau, ce qui débouchera sur des marges supérieures grâce à l’optimisation des coûts. En-fin, la croissance supérieure à la moyenne dans les pays émergents favorisera les marges. Le groupe enregistre une croissance saine, il étend sa pré-sence sur les marchés émergents et il s’emploie à vaincre la domination de Nike aux États-Unis. À cela s’ajoute l’accroissement progressif de la marge opé-rationnelle, attribuable au changement de cap de Reebok et à la recherche d’une efficacité accrue. Il pourrait en résulter une hausse des revenus de 15% par an dans les quatre pro-chaines années. Nous émettons dès lors l’avis Augmenter.

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ADIDASMSCI ACWI CONS DUR/APP - PRICE INDEXMSCI AC WORLD - PRICE INDEX

Source: Thomson Reuters Datastream

Adidas se porte bien ! Changement d’avis : de conserver à augmenter

Kris VerheyenAnalyste financier

KBC Asset Management

Relevé des changements d’avis durant ces 12 derniers mois:

28-08-2012 De conserver à augmenter

Cours : 61,32 EURObjectif de cours : 58,00 EURSecteur : consommation discrétionnaire

Stratégie & Accents 2

Activités

•CFE est une société de construction belge, qui contrôle le dragueur belge DEME de concert avec A&VH, Jan De Nul et les néerlandais Boskalis et Van Oord.

Résultats

•Au premier semestre 2012, le chiffre d’affaires de CFE a été conforme aux prévisions (906 millions EUR). Le cash-flow d’exploitation a toutefois chuté de 10,4% en glissement annuel, à 73,1 millions EUR. Les perspec-tives sont bonnes pour le deuxième semestre 2012 ainsi que pour 2013 et 2014, grâce à la hausse notable du carnet de commandes. Ce sont surtout les activités propres de CFE qui ont déçu. Le cash-flow d’exploita-tion de CFE (hors DEME) a régressé de 12,5 millions EUR à 1,4 million EUR en raison de l’atonie du marché de la construction en Belgique et en Pologne. Les pôles Multitechnique et Rail & Routes ont également été mis à rude épreuve. Le bénéfice net est ressorti à 13,9 millions EUR, contre 23,9 millions EUR à la même période un an plus tôt.

Points forts

•DEME bénéficie d’un carnet de commandes bien rem-pli et d’une flotte moderne.

•Solide position de marché dans le segment Offshore wind.

•Exposition moindre (par rapport à certains concurrents et en particulier Jan de Nul) au segment des mega trailers, actuellement en proie à un risque de surcapa-cité.

Points faibles

•Investissement indirect dans DEME par le biais de CFE et décote structurelle par rapport à Boskalis, qui ne se justifie toutefois pas par des facteurs fondamentaux.

•Faible parcours des activités de CFE (hors dragage) et résultats variables.

Opinion

Les résultats du premier semestre sont décevants, surtout si l’on fait abstraction de DEME. Étant donné le carnet de commandes bien garni et le dé-marrage de plusieurs grands projets, CFE espère rattraper en partie au deuxième semestre la baisse du bénéfice ac-cusée au premier semestre. La situation se présente bien pour 2013 et 2014, grâce au carnet de commandes bien rempli de DEME. Lors de la réunion des analystes, le management a tablé sur un bénéfice net d’environ 50 millions EUR, ce qui est assez ambitieux et reflète la confiance dans un robuste deuxième semestre pour DEME.Nous avons revu nos prévisions bénéficiaires à la baisse. Nous abaissons notre avis d’Acheter à Augmenter et nous réduisons notre objectif de cours de 58 à 46 EUR.

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CFEMSCI WORLD CAP GDS - PRICE INDEXBEL 20 - PRICE INDEX


Belles perspectives pour CFE grâce à un carnet de commandes bien garni.

Changement d’avis : d’acheter à augmenter

Wouter VanderhaeghenAnalyste financier

KBC Securities


27-08-2012: D’acheter à augmenter

Cours : 38,00 EURObjectif de cours : 58,00 EURSecteur : industrie


Activités

•Delhaize est un distributeur alimentaire international, actif dans onze pays répartis sur trois continents. Il réalise environ 60% de son chiffre d’affaires aux États-Unis et 20% en Belgique. Il est le troisième exploitant de supermarchés sur la côte est des États-Unis en termes de chiffre d’affaires. Il détient une part de mar-ché de 26% en Belgique.

Résultats

•Au deuxième trimestre 2012, le chiffre d’affaires de Delhaize a augmenté de 4%, à 5 695 millions EUR, par rapport à la même période un an plus tôt. Le bénéfice d’exploitation sous-jacent (184 millions EUR) a moins diminué que prévu (-12%). Le bénéfice net a chuté de 26%, à 87 millions EUR, notamment en raison de la hausse des charges financières consécutive au rachat de Delta Maxi. Delhaize Belgique a créé la surprise avec une hausse du chiffre d’affaires comparable de 1,1%, contre un repli de 0,6% aux États-Unis.

Points forts

•Position de force en Belgique, sur la côte est des États-Unis et en Grèce. Position de leader dans le sud-est de l’Europe grâce à l’acquisition de Delta Maxi.

•Robuste bilan. La dette nette est ressortie à 2,8 mil-liards EUR fin juin 2012, soit 52% des fonds propres.

Points faibles

•Sensibilité des résultats aux fluctuations du cours de change USD/EUR.

•Part de marché sous pression en Belgique.

•Rude concurrence en Belgique et aux États-Unis.

Opinion

Les 166 magasins Food Lion, qui ont fait l’objet d’un re-positionnement au début mai 2011, se portent bien, avec une croissance du chiffre d’affaires comparable de 3,2% au deuxième trimestre 2012. Les 268 magasins qui ont été rouverts fin mars 2012 ont enregistré une croissance similaire. Ces résultats sont prometteurs car environ 80% des magasins seront repositionnés d’ici la fin du premier trimestre 2013. Le management prévoit une hausse des volumes de Delhaize America d’ici six mois, après un long passage à vide.Alfa Beta, la filiale grecque, continue de gagner des parts de marché en dépit d’un contexte économique difficile. Delhaize compte réaliser cette année des économies supérieures au montant initialement prévu. L’objectif d’un cash-flow libre de 500 millions EUR en 2012 a été confir-mé. Prévoyant une accélération de la croissance du chiffre d’affaires aux États-Unis grâce au repositionnement de Food Lion, nous avons relevé notre avis d’Augmenter à Acheter. L’action affiche une valorisation très attrayante.

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DELHAIZE GROUPMSCI ACWI FD/STAPLES RTL - PRICE INDEXBEL 20 - PRICE INDEX


Delhaize : valorisation très attrayante

Changement d’avis : d’augmenter à acheter

Pascale WeberAnalyste financier

KBC Securities


10-11-11 D’acheter à augmenter

22-08-12 D’augmenter à acheter

Cours : 31,75 EURObjectif de cours : 45,00 EURSecteur : biens de consommation de base


Activités

•Hennes & Mauritz (H&M) est le deuxième vendeur de vêtements en Europe. Le distributeur exploite plus de 1 600 magasins dans plus de 30 pays.

Résultats

•Au deuxième trimestre clos le 31 mai 2012, le chiffre d’affaires de H&M a augmenté de 14,6%, à 31,7 mil-liards SEK, par rapport à la même période de l’exercice précédent. Le résultat d’exploitation a bondi de 23,1%, à 6,9 milliards SEK, dans le sillage du recul des charges.

•Dans la zone euro (hors Finlande), le chiffre d’affaires a progressé de 5,9%, à 15,4 milliards SEK et le résultat d’exploitation s’est étoffé de 57,7%, à 1,3 milliard SEK. Dans le reste du monde, le chiffre d’affaires a grimpé de 33,6%, à 11,1 milliards SEK et le résultat d’exploita-tion a gonflé de 75,1%, à 1,4 milliard SEK. Le manage-ment compte s’implanter en Malaisie, au Mexique, en Bulgarie, en Thaïlande et en Lettonie pendant l’exercice 2012-2013.

Points forts

•Deuxième vendeur de vêtements en Europe.

•Marge opérationnelle élevée.

Points faibles

•Grande dépendance à l’égard des ventes en Allemagne.

•Sensibilité aux fluctuations de change.

Opinion

L’action H&M a effectué une belle remontée ces derniers mois. Si l’on se base sur l’importante valorisation, les investisseurs nourrissent toutefois des attentes élevées. Au cours de la dernière décennie, le groupe est parve-nu à comprimer les coûts en sous-traitant la production dans les pays à bas salaires d’Asie du Sud-Est. La marge bénéficiaire brute a par conséquent augmenté, mais elle atteint progressivement un plafond. Dopés par la hausse des salaires chez les fournisseurs, les coûts d’achat met-tront la marge sous pression. H&M doit en outre affronter de plus en plus de concurrents qui imitent son modèle d’entreprise et se contentent d’une marge bénéficiaire inférieure. Son potentiel de croissance subit dès lors une pression structurelle. Le cours actuel de l’action n’en tient pas encore compte.Compte tenu des défis à relever, nous émettons l’avis Réduire.

Solutions de remplacement : Kingfisher, Pinault Prin-temps

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HENNES & MAURITZ 'B'MSCI ACWI CONS DUR/APP - PRICE INDEXMSCI AC WORLD - PRICE INDEX


Le potentiel de croissance de H&M sous pression structurelle

Avis : réduire

Kris VerheyenAnalyste financier



18-08-2012: De conserver à réduire

Cours : 239,80 SEKObjectif de cours : 215,00 SEKSecteur : consommation discrétionnaire


Activités

•Kinepolis conçoit et exploite des cinémas multifonc-tionnels. Il exploite 23 complexes cinématographiques, soit quelque 300 salles de cinéma, en Belgique, en France, en Espagne et en Suisse.

Résultats

•Au premier semestre 2012, le chiffre d’affaires de Kinepolis a augmenté de 5,3%, à 117,3 millions EUR, grâce à l’acquisition et à la consolidation de la régie publicitaire BrightFish. Le bénéfice total s’est établi à 14,9 millions EUR, en hausse de 7%. Le programme de rachat d’actions propres a été finalisé. Après destruc-tion, 5 856 508 actions seront en circulation. Le fonda-teur Kinohold Bis et Joost Bert en détiendront 44%.

•Au premier semestre 2012, Kinepolis a accueilli 9,4 mil-lions de visiteurs, soit un recul de 2,1% par rapport à l’an dernier.

Points forts

•Les cinémas ne constituent pas un secteur de croissance. Le taux de fréquentation est quasiment stable mais de nouvelles initiatives sont prises pour soutenir le nombre de visiteurs et le chiffre d’affaires.

•La société est propriétaire de 90% des complexes ciné-matographiques, ce qui lui procure un avantage concur-rentiel et une couverture contre l’inflation.

•L’action est nettement meilleur marché que ses consœurs, alors qu’elle mérite une prime pour son vaste portefeuille immobilier.

•Le groupe entend améliorer l’organisation et la structure des coûts afin d’augmenter la rentabilité.

•Le bilan doit encore être optimisé. Fusions, acquisitions et investissements greenfield figurent parmi les possibilités.

Points faibles

•Le taux de fréquentation a fortement reculé en Espagne et l’avenir s’annonce morose étant donné la hausse des taxes sur les tickets de cinéma.

•Le redéveloppement de l’immobilier inutilisé pourrait se dérouler plus vite.

Opinion

Kinepolis a enregistré des résultats incroyablement bons ces trois dernières années. Il a surpris le marché par l’ex-plosion de son chiffre d’affaires dans une industrie mature et par l’amélioration de sa rentabilité, un exploit qu’il lui sera de plus en plus difficile de réitérer. Le cours ayant plus que doublé, nous avons revu notre avis d’acheter à augmenter.

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KINEPOLIS GROUPMSCI ACWI CONS SVS - PRICE INDEXBEL 20 - PRICE INDEX


L’action Kinepolis est moins chère que ses consœurs

Changement d’avis : d’acheter à augmenter

Joris MargoAnalyste financier

KBC Securities


23-08-2012: D’acheter à augmenter

Cours : 67,06 EURObjectif de cours : 80,00 EURSecteur : consommation discrétionnaire


Activités

•Vivendi Universal est un important groupe de télécom-munications, qui est également très présent dans le secteur médiatique. Il compte six divisions : Universal Music Group, Activision-Blizzard, Canal+ Group, SFR, Maroc Telecom et Global Village Telecom.

Résultats

•Au premier trimestre 2012, le chiffre d’affaires de Vivendi a diminué de 0,9%, à 7,1 milliards EUR, par rapport à la même période de l’exercice précédent. Le bénéfice opérationnel a reflué de 4,9%, à 1,6 milliard EUR.

•Dans le pôle SFR, le chiffre d’affaires a reculé de 4,2%, à 2,9 milliards EUR et le bénéfice opérationnel s’est tassé de 0,9%, à 561 millions EUR.

•Dans la division Canal+ Group, le chiffre d’affaires a grimpé de 3,4%, à 1,2 milliard EUR et le bénéfice opé-rationnel s’est contracté de 10,9%, à 236 millions EUR.

•Pour l’ensemble de 2012, le management prévoit un recul du résultat d’exploitation de 12% à 15%.

Points forts

•Position de force dans le secteur des loisirs français avec Canal+.

•Importantes économies encore à réaliser.

•Solide position sur le marché brésilien de l’Internet large bande.

Points faibles

•Rude concurrence sur le marché français de la télépho-nie mobile.

•Les acquisitions réalisées dans le passé n’ont pas tou-jours débouché sur une création de valeur pour l’ac-tionnaire.

Opinion

Vivendi ne prévoit pas de croissance bénéficiaire avant 2014. La division française de télécommunications SFR, qui représente plus de 40% du chiffre d’affaires, se heurte en effet à une rude concurrence depuis l’arrivée d’un qua-trième opérateur mobile. Elle devrait faire prochainement l’objet d’un plan de restructuration, prévoyant d’impor-tantes économies.Universal Music Group s’est offert les studios d’enregis-trement d’EMI pour 1,4 milliard EUR. Universal compte également céder plusieurs activités non stratégiques. Vivendi s’appuie sur deux piliers : GVT, l’opérateur télé-coms brésilien, et Activision-Blizzard, le fabricant de jeux vidéo. Ces activités font contrepoids aux moins bonnes performances des divisions Musique, Télévision et Télé-communications. Le management révise sa stratégie. La cession d’au moins une activité semble de plus en plus probable à court terme. Cette nouvelle devrait être accueillie favora-blement par les investisseurs, d’autant que les liquidités ainsi libérées pourraient être affec-tées à un rachat d’actions propres et/ou à un dividende exceptionnel. Nous émettons dès lors l’avis Augmenter.

2008 2009 2010 2011 201210

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VIVENDIMSCI ACWI MEDIA - PRICE INDEXMSCI AC WORLD - PRICE INDEX


Vivendi examine sa stratégie à la loupe

Changement d’avis : de réduire à augmenter

Kurt RutsAnalyste financier



16-08-2012: De réduire à augmenter

Cours : 15,60 EURObjectif de cours : 18,50 EURSecteur : télécommunications


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EURO STOXX 50 - PRICE INDEXS&P 500 COMPOSITE - PRICE INDEX

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S O N D J F M A M J J A0

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EMU BENCHMARK 10 YR. DS GOVT. INDEX - RED. YIELDUS BENCHMARK 10 YEAR DS GOVT. INDEX - RED. YIELD

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2007 2008 2009 2010

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BEL 20 - PRICE INDEX

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Evolution de l’indice BEL20

Marchés d’obligationsTaux à dix ans en EURTaux à dix ans en USD

Marchés d’actions Rapport C/B Rendement de dividende (%)UEM 9,85 3,47Etats-Unis 12,77 2,25

WWWPlus de renseignements sur: www.kbc.be/investir

Les marchés en images

Parution du prochain numéro le 21 septembre 2012

Adresse de la correspondance:KBC BANK SA, KBC Asset Management, avenue du Port 6, 1080 Bruxelles.

Stratégie & Accents est une publication de KBC Asset Management SA (KBC AM). Les données servant de base aux projections, scénarios, pronostics et cours cibles proviennent de sources fiables et de recherches propres. Cette recommandation n’entre pas dans la catégorie ‘recherche en investissements’, telle que visée par l’arrêté royal du 3 juin 2007 énonçant les règles destinées à promouvoir l’indépendance de la recherche en investissements, et tombe par conséquent sous la définition légale de la communication publicitaire. Les gestionnaires de fonds de KBC AM peuvent effectuer des transactions sur l’action concernée avant la diffusion de la recommandation. Cette publication ne constitue pas un conseil en investissement personnalisé. L’investisseur doit encore déterminer, de préférence avec son conseiller Epargne et Placements ou son chargé de relations, si l’action cadre avec son profil de risque et son portefeuille de placement. KBC AM ou toute autre société du groupe KBC ne peuvent pas être tenues responsables d’une imprécision ou d’un oubli éventuels dans les données communiquées.

Editeur responsable / rédacteur en chef:Alex Wolfers, Product & knowledge management KBC AM / Christiaan De Moor.

Faits et autres informations relatives aux sociétés cotées en bourse:KBC Asset Management SA publie sur son site une fiche d’action pour la plupart des sociétés cotées mentionnées dans la présente publication. Cette fiche comporte d’une part des informations purement factuelles, telles qu’une description des activités de l’entreprise, le graphique illustrant l’évolution du cours de l’action, les événements les plus récents survenus dans l’entreprise et les résultats et prévisions communiqués par celle-ci dans son rapport annuel ou ses communiqués de presse.D’autre part, l’analyste financier y expose son opinion sur l’entreprise. Il en décrit les points forts et les points faibles et indique, dans son avis global, les motifs à la base de sa recommandation. Ces éléments d’opinion sont présentés sur fond coloré.

Fréquence des changements d’avis:Les analystes de KBC Asset Management suivent de près l’actualité financière mondiale. L’avis émis sur une action est la conclusion d’une évaluation rigoureuse de trois éléments: l’action proprement dite, le secteur auquel appartient l’entreprise et la région dans laquelle elle est implantée. Toute modification au niveau de l’une de ces trois composantes peut entraîner un changement d’avis.

Méthode de recommandation:Une description détaillée de la méthode utilisée est fournie dans l’édition de Stratégie & Accents numéro A01 du 6 janvier 2011. Celle-ci peut également être consultée sur www.kbcam.be/actions/méthodederecommandation. Un exemplaire de cette brochure est également disponible dans toutes les agences KBC.

Pour certains éléments essentiels de la recommandation d’investissement, qui n’ont pu être repris sur la fiche faute de place, nous vous renvoyons aux «Directives générales régissant les recommandations d’investissement de KBC Asset Management» sur www.kbcam.be/equities.

Photos utilisées: www.shutterstock.com

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