Strategie&Accents Actions

Les investisseurs satisfaits des technocratesLes investisseurs ont eu les yeux rivés sur l’Europe ces dernières semaines. Car nos dirigeants ne parvenaient pas à endiguer la crise de la dette européenne. La méfiance persiste ! C’est à nos politiciens qu’il revient de prendre des mesures adéquates mais ils semblent paralysés par la crainte d’être sanctionnés par les électeurs.

Non seulement les électeurs mais aussi les investisseurs ont voix au chapitre. La patience des marchés financiers a des limites. La crise de la dette européenne a ainsi fait deux nouvelles victimes politiques. Les premiers ministres italien et grec ont cédé la place à des technocrates en dehors de la classe politique. Ces derniers ont fait leurs preuves dans les institutions européennes. Sans électeurs à leur trousse, ils doivent convaincre les marchés financiers que l’assainissement des finances publiques fait l’objet d’une approche crédible. Leur avantage est qu’ils ne seront pas sanctionnés par les électeurs pour avoir pris des mesures indispensables et inévitables. Les investisseurs ont pous-sé un soupir de soulagement. L’envolée des taux des obligations d’État italiennes s’est interrompue. Ils sont repassés sous le seuil psychologique (douloureux) des 7%.

Les bonnes nouvelles ne s’arrêtent pas là ! La confiance des consommateurs américains a ainsi mieux tenu le coup que prévu, tandis que les derniers résultats trimestriels des entreprises ont mis du baume au cœur des investisseurs.

AblynxTransoceanVodafoneToyotaIntesa SanpaoloBekaert

Dernière mise à jour des cours et des avis : 14-11-2011

Derniers changements d’avisRyanair Holdings d’augmenter à acheter Société Générale d’acheter à conserver

Ablynx d’acheter à augmenter Vestas Wind Systems de conserver à réduire

Bekaert d’augmenter à conserver Intesa Sanpaolo d’acheter à conserver

Transocean d’acheter à conserver Belgacom d’augmenter à acheter

BNP Paribas d’acheter à conserver

Stratégie Accents& ... pour la gestion de votre patrimoine personnel et familial

Stratégie & Accentsest une publication bimensuellede KBC Banque & Assurance

N° A22 - 18 novembre 2011

Actions dans cette édition:

Relevé des changements d’avis durant ces 12 derniers mois:

04-11-2011 d’acheter à augmenter

Jan De Kerpelanalyste financier

KBC Securities

2008 2009 2010 20112

3

4

5

6

7

8

9

ABLYNXMSCI ACWI PHARM/BIOTEC - PRICE INDEXBEL 20 - PRICE INDEX

Source: Thomson Reuters Datastream

Points forts

•Grâce à ses brevets, Ablynx occupe une position domi-nante dans le domaine des anticorps.

•Les Nanocorps offrent de nombreux avantages par rapport aux anticorps traditionnels et permettent de combattre de nombreuses maladies.

Points faibles

•Expiration de l’un des brevets phares en 2013.

•Pas de pipeline de produits en stade ultime du déve-loppement clinique, ni d’expertise dans des domaines pathologiques spécifiques.

•Le nombre élevé d’actionnaires de référence pourrait faire obstacle à une acquisition.

Opinion

Le géant pharmaceutique Pfizer restitue les droits inter-nationaux sur les Nanocorps TNF-alpha à Ablynx. Outre certains droits de propriété intellectuels et le savoir-faire, Ablynx accédera aux études cliniques sur certains traite-ments se trouvant en attente d’homologation auprès des autorités sanitaires. En échange, Ablynx partagera avec Pfizer les revenus de licences futurs, dès que des étapes de développement auront été atteintes. Pfizer percevra également une partie des royalties sur la vente de Nano-corps TNF-alpha.

Les nouvelles restent décevantes. Un nouveau traitement TNF-alpha doit présenter des avantages uniques par rapport aux produits phares basés sur l’anti-TNF-alpha. Ablynx doit aujourd’hui rechercher seul ces avantages et lancer une étude au premier semestre 2011. Le mana-gement entend trouver un nouveau partenaire dans les douze mois. Tant qu’Ablynx n’y arrive pas, la valorisation de l’action doit être diminuée du potentiel de ces traitements expérimentaux. C’est pourquoi nous abaissons notre avis d’acheter à aug-menter et notre objectif de cours de 10 EUR à 7 EUR.

Activités

•Ablynx est une entreprise biopharmaceutique active dans la recherche et le développement de Nanocorps, une nouvelle classe de protéines thérapeutiques utili-sées pour le traitement de maladies humaines graves ou mortelles.

Résultats

•Pour le premier semestre 2011, les revenus d’Ablynx ont grimpé à 12,8 millions EUR. La recherche et le déve-loppement a rapporté 12 millions EUR et l’entreprise a reçu 0,8 million EUR de subsides. L’augmentation du nombre de programmes de développement (pré)cliniques a entraîné une hausse des coûts à 33,8 millions EUR. La perte nette a progressé à 20,2 millions EUR, contre 15,3 millions EUR à la même période de l’exercice précédent.

•Fin juin 2011, les liquidités s’élevaient à 93,6 millions EUR. Leur recul s’est donc accéléré de 21 millions EUR à 23,3 millions EUR.

Avis : d’acheterà augmenter

Cours : 2,49 EURObjectif de cours : 6,50 EURSecteur : Santé

Ablynx doit développer seul sa recherche

Stratégie & Accents 2

Changement d’avis : d’acheterà conserver

Cours : 44,75 CHFObjectif de cours : 54,00 CHFSecteur : Énergie

Transocean voit ses coûts augmenter

Alex Martensanalyste financier

KBC Asset Management

2007 2008 2009 2010 201140

60

80

100

120

140

160

180

TRANSOCEANMSCI ACWI ENERGY - PRICE INDEXMSCI AC WORLD - PRICE INDEX


Points forts

•Position dominante dans le domaine des plateformes de forage en haute mer.

•Les contrats à long terme rendent les résultats stables et prévisibles.

•Importante clientèle.

Points faibles

•Potentiel de croissance limité par la taille et la position dominante de l’entreprise.

•Sensibilité à l’évolution du prix du brut.

Opinion

Transocean a publié des résultats trimestriels décevants. Le chiffre d’affaires a déçu, en raison notamment du nombre élevé de jours d’arrêt de la production pour tra-vaux d’entretien, et les coûts ont largement dépassé les prévisions. Le management explique cette situation par le durcissement des règles de sécurité régissant les plate-formes de forage depuis la catastrophe environnementale dans le Golfe du Mexique en 2010. Il impute la faiblesse du chiffre d’affaires aux problèmes de capacité des pro-ducteurs de biens d’équipement, qui ne peuvent suivre la demande de matériel neuf.Selon le management, les coûts d’entretien et de rempla-cement des plateformes de forage seront encore élevés dans les années à venir. L’entreprise doit d’ailleurs mettre à l’arrêt des plateformes de forage ne répondant plus aux nouvelles règles de sécurité. Ces règles sont toutefois connues depuis longtemps. Il est étonnant que l’entre-prise ait attendu aujourd’hui pour annoncer ces coûts éle-vés. Leur explosion est en outre nettement plus alarmante que celle des concurrents. Les charges fiscales de l’entre-prise sont également plus élevées que prévu, alors que par le passé, l’entreprise excellait à déjouer les taxes. Dans ce contexte, nous abaissons notre avis d’acheter à conserver.Solutions de remplacement : Royal Dutch, Petrobras, Schlumberger.

Activités

•Transocean opère essentiellement dans les forages pétroliers et gaziers en mer. Le groupe construit des plateformes de forage, pour lesquelles il procure l’équipement et le personnel. Il fournit également des services aux entreprises effectuant des forages en eaux profondes et dans des environnements difficiles.

Résultats

•Au troisième trimestre 2011, le chiffre d’affaires de Transocean s’est tassé de 1,7%, à 2,2 milliards USD, par rapport à la même période de l’exercice précédent en raison du recul du taux d’utilisation des capacités. Le résultat d’exploitation a reflué de 57,7%, à 268 mil-lions USD, en raison d’une hausse des coûts. Dans la division Contract Drilling, le chiffre d’affaires s’est replié de 5,6%, à 2,1 milliards USD, par suite d’un recul de l’activité. Pour l’ensemble de l’exercice 2011, le management prévoit une contraction du chiffre d’affaires par rapport à l’exercice précédent.


04.11.2011 d’acheter à conserver 18.01.2011 d’augmenter à conserver

09.06.2011 de conserver à acheter


Avis : acheter

Cours : 180,05 GBpObjectif de cours : 230 GBpSecteur : Télécommunications

Une nouvelle source de revenus importante pour Vodafone

Kurt Rutsanalyste financier


2007 2008 2009 2010 201160

80

100

120

140

160

180

200

VODAFONE GROUPMSCI ACWI T/CM SVS - PRICE INDEXMSCI AC WORLD - PRICE INDEX


Points forts

•Deuxième opérateur mobile en termes de chiffre d’affaires.

•Position importante dans les marchés émergents et aux États-Unis.

Points faibles

•Âpre concurrence sur certains marchés clés.

Opinion

Vodafone a cédé à Vivendi sa participation de 45% dans SFR pour 7,75 milliards EUR, soit près de 10% de plus que nos attentes. Le groupe n’avait pourtant aucun contrôle sur SFR et Vivendi était le seul acquéreur pos-sible. De ce montant, 4,5 milliards EUR devraient être reversés aux actionnaires de Vodafone par le biais d’un rachat d’actions propres.

La téléphonie mobile, qui a toujours le vent en poupe, renoue avec la croissance grâce au succès croissant des smartphones.

Verizon Wireless, deuxième opérateur mobile aux États-Unis dont Vodafone détient 45%, versera en janvier 2012 un dividende exceptionnel de 10 milliards USD. Vodafone en reversera 2 milliards GBP à ses actionnaires. Verizon Communications, qui détient les 55% restants de Verizon Wireless, a en effet besoin du dividende de sa filiale pour pouvoir verser un dividende à ses propres actionnaires. Ce paiement de dividende sera très probablement renou-velé chaque année. Vodafone bénéficie ainsi d’une nou-velle source de revenus importante.

L’opérateur offre un dividende attrayant qu’il a promis de porter à au moins 7% par an pour les trois prochains exercices, indépendamment d’éven-tuels désinvestissements. Vodafone est un peu plus cher que ses concurrents, mais il reste bon marché dans le contexte boursier global. Nous émettons par conséquent une recommandation d’achat.

Activités

•Vodafone est le numéro un mondial des télécommu-nications. Basé au Royaume-Uni, il compte plus de 280 millions de clients et son réseau couvre 25 pays.

Résultats

•Pour le premier semestre clôturé le 30 septembre 2011, le chiffre d’affaires de Vodafone s’est inscrit à 23,7 mil-liards GBP, en hausse de 1% par rapport à la même période de l’exercice précédent. Seuls les services voix ont vu leur chiffre d’affaires se contracter. Le résultat d’exploitation a bondi de 72,6%, à 9 milliards GBP, grâce à l’amélioration de la productivité.

•En Europe, le chiffre d’affaires a progressé de 1,3%, à 16,3 milliards GBP. En Afrique, au Moyen-Orient et en Asie du Sud-Est, il a grimpé de 0,7% à 6,9 milliards GBP.

•Pour l’exercice en cours 2011-2012, le management avance un résultat d’exploitation de 11,4 à 11,8 mil-liards GBP et un cash-flow de 6 à 6,5 milliards GBP.


néant


2007 2008 2009 2010 20112000

3000

4000

5000

6000

7000

8000

9000

TOYOTA MOTORMSCI ACWI AUTO & COMPO - PRICE INDEXMSCI AC WORLD - PRICE INDEX


Avis : augmenter

Cours : 2 454,00 JPYObjectif de cours : 3 000,00 JPYSecteur : Consommation discrétionnaire

Toyota accablé par les catastrophes naturelles

Steven Vermanderanalyste financier


Points forts

•Excellent système de production.

•Solidité du bilan.

Points faibles

•Faible croissance du chiffre d’affaires et des volumes au Japon.

•Sensibilité aux fluctuations de change.

Opinion

Toyota a enregistré de faibles résultats. Le management est revenu sur ses prévisions bénéficiaires pour l’exercice en raison des inondations en Thaïlande, les pires que le pays ait connues depuis 70 ans. Cette catastrophe sur-vient à un moment où Toyota tente encore de se remettre du tremblement de terre au Japon. Elle pourrait amputer le chiffre d’affaires d’environ 5%. Auparavant, le groupe avait été confronté à un ralentissement notable de la croissance en Occident et avait dû rappeler 8 millions de véhicules pour des problèmes de qualité.

La cherté du yen pose également problème. Les inter-ventions du gouvernement japonais sur les marchés des changes n’ont pas encore permis d’alléger ce handicap structurel. Pour se protéger et préserver sa part de mar-ché, principalement aux États-Unis, Toyota devra retirer davantage de capacité de production du Japon.

Dans ce contexte, il n’est pas étonnant que l’action ait dégringolé à un bas niveau historique. Nous émettons l’avis ‘augmenter’ et fixons l’objectif de cours à 3 000 JPY. Espérons que les éléments ne se déchaîneront plus contre Toyota.

Activités

•Toyota est le plus grand constructeur automobile au monde. Il opère à l’échelle mondiale avec ses mar-ques Toyota et Lexus. Le Japon, l’Amérique du Nord, l’Europe et l’Asie sont ses principaux débouchés.

Résultats

•Au premier semestre de l’exercice 2011/2012, le chiffre d’affaires de Toyota a diminué de 17,2%, à 7 500 mil-liards JPY, par rapport à la même période de l’exercice précédent. Les ventes ont uniquement grimpé en Europe. Le résultat d’exploitation est passé d’un béné-fice de 323,1 milliards JPY à une perte de 32,6 millions JPY, en raison de la hausse des coûts de vente et d’effets de change défavorables.

•Le chiffre d’affaires de la division automobile a reflué de 18,3%, à 7 200 milliards JPY, en raison d’interruptions de la production dues au tremblement de terre au Japon. Le résultat d’exploitation est passé d’un béné-fice de 129,7 milliards JPY à une perte de 210 milliards JPY.


10-01-2011 de vendre à augmenter


Changement d’avis : d’acheterà conserver

Cours : 1,283 EURObjectif de cours : 1,10 EURSecteur : Finance

Dommage qu’Intesa Sanpaolo soit italien !

Johan Fastenaekelsanalyste financier


2007 2008 2009 2010 20110.50

1.00

1.50

2.00

2.50

3.00

3.50

4.00

4.50

5.00

5.50

6.00

INTESA SANPAOLOMSCI ACWI BANKS - PRICE INDEXMSCI AC WORLD - PRICE INDEX


Points forts

•Première banque d’Italie.

•Bon réseau de distribution.

Points faibles

•Répartition géographique limitée.

•Forte exposition aux obligations d’État italiennes.

Opinion

De nombreux points du plan élaboré pour résoudre la crise de la dette européenne doivent encore être éclaircis. Il en résulte un climat d’incertitude. L’agitation causée par la tenue éventuelle d’un référendum en Grèce a renforcé les doutes des investisseurs concernant la construction européenne. Les politiciens italiens n’ont pas non plus fait forte impression.

Les mesures européennes entraîneront une hausse des charges d’emprunts pour Intesa Sanpaolo. Elles pèse-ront en outre sur la croissance économique italienne, ce qui n’est pas de bon augure pour l’entreprise, qui exerce l’essentiel de ses activités en Italie.

Intesa Sanpaolo est une banque bien gérée, dotée d’une solide position de capital mais la forte concentration de ses activités en Italie lui joue des tours. Force est de constater que les atouts de l’entreprise ne feront pas le poids face à la santé précaire des finances publiques ita-liennes et qu’ils ne soutiendront donc plus le cours de l’action.Dans ce contexte, nous abaissons notre avis de «acheter» à «conserver».

Solutions de remplacement : Deutsche Bank, Barclays.

Activités

•Intesa Sanpaolo, première banque d’Italie, est née de la fusion de Banca Intesa et Sanpaolo IMI au début 2007.

Résultats

•Au 3e trimestre 2011, les revenus d’exploitation d’Intesa Sanpaolo ont diminué de 15,8%, à 3,8 mil-liards EUR, par rapport à la période correspondante de l’exercice précédent. Le bénéfice après impôts a reculé de 28,9%, à 527 millions EUR, sous l’effet d’une hausse du ratio de coûts.

•Dans la branche Banca dei Territori, les revenus se sont tassés de 3,1%, à 2,3 milliards EUR, et le bénéfice net a bondi de 81,1%, à 96 millions EUR.

•Dans le pôle Banque d’entreprise et d’investissement, les revenus ont reflué de 27,8% à 828 millions EUR et le bénéfice net s’est effrité de 26,7%, à 330 millions EUR.

•Le ratio Tier-1* s’élevait à 10,2% au 30 septembre 2011.


néant

* Ratio Tier-1 Rapport entre le capital de base d’un éta-

blissement financier et les actifs pondérés

en fonction des risques au bilan.


Changement d’avis : d’augmenterà conserver

Cours : 30,81 EURObjectif de cours : 35,00 EURSecteur : Industrie

Bekaert affecté par le ralentis-sement des ventes de cellules photovoltaïques

Wouter Vanderhaegenanalyste financier

KBC Securities

2007 2008 2009 2010 20110

10

20

30

40

50

60

70

80

90

BEKAERT (D)MSCI ACWI CAP GDS - PRICE INDEXBEL 20 - PRICE INDEX


Points forts

•Importante position dans les fils et cordes d’acier et des applications de niche.

•Croissance bénéficiaire attribuable à la présence sur les marchés émergents et à l’augmentation de la capa-cité de production en Chine.

Points faibles

•Plus des trois quarts du bénéfice sont générés en Asie, qui ne représente toutefois qu’un tiers du chiffre d’affaires.

•Sensibilité à la conjoncture mondiale et aux fluctuations de change.

Opinion

Lors de la publication des résultats du premier semestre 2011, le management de Bekaert s’était montré confiant concernant les prévisions de ventes mondiales de pan-neaux solaires photovoltaïques. Le redressement espéré ne s’est toutefois pas produit et le marché a même reculé.

Lors de son dernier update trimestriel, Bekaert a annoncé une baisse d’en moyenne 50% des prix du fil de scie des-tiné à la production de wafers depuis début 2011. Les wa-fers constituent la première étape dans la production de semi-conducteurs, comme les cellules photovoltaïques. Les marges exceptionnelles réalisées par Bekaert sur ce produit en 2009 et 2010 appartiennent dès lors au passé.Malgré un chiffre d’affaires supérieur aux attentes au troi-sième trimestre, l’euphorie sera de courte durée en raison des prévisions pessimistes avancées par le management. Nous maintenons dès lors notre avis ‘conserver’ et fixons l’objectif de cours à 35 EUR.

Solutions de remplacement : Aegon, Barco, Belgacom, Delhaize, Exmar.

Activités

•Bekaert est un groupe international qui exerce deux métiers de base : la transformation des métaux et les revêtements. Ses principaux débouchés sont la con-struction, l’automobile et l’industrie des pneus.

Résultats

•Au troisième trimestre 2011, le chiffre d’affaires de Bekaert a chuté de 5,8%, à 816 millions EUR, par rapport à la même période de l’exercice précédent. La hausse des volumes de 2,8% a été réduite à néant par la baisse des prix de vente de 7,5%. La croissance a été rabotée de 4,8% par le rebond des prix des matières premières de 3,7% et des effets de change défavorables.

•Le chiffre d’affaires a grimpé de 8%, à 293 millions EUR, en Europe occidentale/Afrique, de 1%, à 172 millions EUR, en Amérique du Nord et de 10%, à 97 mil-lions EUR, en Amérique latine. Il a toutefois reflué de 24%, à 254 millions EUR, en Asie du Sud-Est, en raison de la baisse des prix de vente du fil de scie.


04.11.2011 d’augmenter à conserver 29.07.2011 d’acheter à augmenter


Évolution de l’indice Nasdaq

Marchés d’obligations

Taux à dix ans en EUR Taux à dix ans en USD

Marchés d’actions Rapport C/B Rendement de dividende (%)UEM 9,4 5,1Etats-Unis 13,1 2,6

2005 2006 2007 20081000

1200

1400

1600

1800

2000

2200

2400

2600

2800

3000

NASDAQ COMPOSITE - PRICE INDEX

2009 2010 20111000

1200

1400

1600

1800

2000

2200

2400

2600

2800

3000


0

0.50

1.00

1.50

2.00

2.50

3.00

3.50

4.00

4.50

5.00

EMU BENCHMARK 10 YR. DS GOVT. INDEX - RED. YIELDUS BENCHMARK 10 YEAR DS GOVT. INDEX - RED. YIELD

0

0.50

1.00

1.50

2.00

2.50

3.00

3.50

4.00

4.50

5.00


N D M JM AJ F NS OJ A70

75

80

85

90

95

100

105

110

115

EURO STOXX 50 - PRICE INDEXS&P 500 COMPOSITE - PRICE INDEX

70

75

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90

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100

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115


N D M JM AJ F NS OJ A

WWWPlus de renseignements sur: www.kbc.be/investir

Les marchés en images

Parution du prochain numéro le 2 décembre 2011

Adresse de la correspondance:KBC BANK SA, KBC Asset Management, avenue du Port 6, 1080 Bruxelles.

Stratégie & Accents est une publication de KBC Asset Management SA (KBC AM). Les données servant de base aux projections, scénarios, pronostics et cours cibles proviennent de sources fiables et de recherches propres. Cette recommandation n’entre pas dans la catégorie ‘recherche en investissements’, telle que visée par l’arrêté royal du 3 juin 2007 énonçant les règles destinées à promouvoir l’indépendance de la recherche en investissements, et tombe par conséquent sous la définition légale de la communication publicitaire. Les gestionnaires de fonds de KBC AM peuvent effectuer des transactions sur l’action concernée avant la diffusion de la recommandation. Cette publication ne constitue pas un conseil en investissement personnalisé. L’investisseur doit encore déterminer, de préférence avec son conseiller Epargne et Placements ou son chargé de relations, si l’action cadre avec son profil de risque et son portefeuille de placement. KBC AM ou toute autre société du groupe KBC ne peuvent pas être tenues responsables d’une imprécision ou d’un oubli éventuels dans les données communiquées.

Editeur responsable / rédacteur en chef:Alex Wolfers, Product & knowledge management KBC AM / Christiaan De Moor.

Faits et autres informations relatives aux sociétés cotées en bourse:KBC Asset Management SA publie sur son site une fiche d’action pour la plupart des sociétés cotées mentionnées dans la présente publication. Cette fiche comporte d’une part des informations purement factuelles, telles qu’une description des activités de l’entreprise, le graphique illustrant l’évolution du cours de l’action, les événements les plus récents survenus dans l’entreprise et les résultats et prévisions communiqués par celle-ci dans son rapport annuel ou ses communiqués de presse.D’autre part, l’analyste financier y expose son opinion sur l’entreprise. Il en décrit les points forts et les points faibles et indique, dans son avis global, les motifs à la base de sa recommandation. Ces éléments d’opinion sont présentés sur fond coloré.

Fréquence des changements d’avis:Les analystes de KBC Asset Management suivent de près l’actualité financière mondiale. L’avis émis sur une action est la conclusion d’une évaluation rigoureuse de trois éléments: l’action proprement dite, le secteur auquel appartient l’entreprise et la région dans laquelle elle est implantée. Toute modification au niveau de l’une de ces trois composantes peut entraîner un changement d’avis.

Méthode de recommandation:Une description détaillée de la méthode utilisée est fournie dans l’édition de Stratégie & Accents numéro A01 du 6 janvier 2011. Celle-ci peut également être consultée sur www.kbcam.be/actions/méthodederecommandation. Un exemplaire de cette brochure est également disponible dans toutes les agences KBC.

Pour certains éléments essentiels de la recommandation d’investissement, qui n’ont pu être repris sur la fiche faute de place, nous vous renvoyons aux «Directives générales régissant les recommandations d’investissement de KBC Asset Management» sur www.kbcam.be/equities.

Photos utilisées: www.shutterstock.com

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