Vernimmen Lettre Numero 132

7/23/2019 Vernimmen Lettre Numero 132

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COMPLETE LOUVRAGE, lAPPLI iPhone et iPad,

ET LE SITE WWW.VERNIMMEN.NET

LA LETTRE VERNIMMEN.NET

N 132 juillet 2015

par Pascal Quiry

et Yann Le Fur

Au sommaire du

prochain numro :

Actualit : Lanalyse

nancire des groupes

ots amricains

Tableau : Dcote dans

es augmentations de

apital par DPS

Recherche : Les

gences de rating

Question-rponse: Les

carts de conversion

LA LETTRE VERNIMMEN.NET :

ACTUALIT

Du ct de laffacturage

our la premire fois, fin 2014, Total a mis

en place un programme daffacturage

pour un 1 Md. Certes Total nest pas le

premier grand groupe franais utiliserlaffacturage puisque cest IBM France qui a

initi le mouvement dans les annes 1990,

ensuite Pernod Ricard y a recours depuis

2008, Sanofi depuis 2012, etc. Mais que le

premier groupe franais y fasse appel est

une forme de conscration. Quil est loin letemps o nous nous interrogions,

ACTUALIT Du ct de laffacturage 1-5

ACTUALIT

Des nouvelles de notre dernire initiative pdagogique

5

GRAPHIQUE DUMOIS

Multiple de transaction et niveau des cours de bourse 5-6

RECHERCHE Les vertus de la titrisation 6-7

QUESTION ETRPONSE

Quest-ce que les transferts de charges ? 7

NOS LECTEURS

ECRIVENT

Gestion du risque de taux en zone euro, lexprience

japonaisepar Antoine Jacquemin

8-12

P

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1995 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

o ume annue es op rat ons a acturage en rance en

Source : Association franaise des socits financires.
http://www.vernimmen.net/http://www.vernimmen.net/http://itunes.apple.com/fr/app/vernimmen-finance-dentreprise/id402181554?mt=8http://www.vernimmen.net/http://itunes.apple.com/fr/app/vernimmen-finance-dentreprise/id402181554?mt=8http://www.vernimmen.net/


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et Yann Le Fur

rhtoriquement, pour savoir si laffacturage

tait sorti du ghetto1!

En fait, cest probablement le moyen de

financement qui sest le plus dvelopp en

France : + 11% par an depuis 1995.

Si bien que dans les concours court terme

aux entreprises, sa part est passe en 15 ans

de moins du sixime plus du tiers.

Cette croissance nest pas limite la France,

puisquon lobserve au niveau mondial peu

1La Lettre vernimmen.net n 38 de mai 2005.

prs au mme rythme : + 9,4 % par an depuis

1993.

Plusieurs raisons expliquent cette

croissance :

Avec le durcissement des normes

comptables en matire de montages

dconsolidants, laffacturage dans sa

version sans recours est devenu la

technique de dconsolidation la plus

simple mettre en uvre sans que
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et Yann Le Fur

lIASB ny trouve rien redire! Dailleurs

et sans vouloir tre factieux, lIASB

serait mieux fond en exiger lareconsolidation quil ne lest vouloir

avec enttement imposer la

consolidation au bilan des locations

oprationnelles2. . .

Ensuite les banques prfrent cette

forme de concours court terme car il

est mieux garanti pour elles quun

dcouvert en blanc ou un crdit court

terme, puisquelles possdent lactifsous-jacent dont elles ont pu apprcier

la qualit et quelles ne lacquirent que

sous dduction dune rserve de

garantie le plus souvent. Les contraintes

prudentielles qui sappliquent elles3

ont acclr cette volution puisque

laffacturage est moins consommateur

de capitaux propres rglementaires. En

France, ceci est facilit par le fait que les

principales socits daffacturage sont

filiales des groupes bancaires (lexception pour linstant de GE Facto

France qui a t mis en vente par sa

maison mre) qui les refinancent.

Sous un mme terme, plusieurs

produits co-existent et offrent un choix

large aux clients : le financement bien

sr, mais aussi la dconsolidation,

lassurance-crdit (affacturage sans

recours) et les services de gestion et de

recouvrement du poste clients. Ctait

ainsi ce service qui avait attir IBM

France vers laffacturage.

Les factors ont bien su grer leur

croissance et faire baisser leurs cots

unitaires dans une logique industrielle :

effets dchelle des volumes croissants

2Voir La Lettre vernimmen.net n 117 de septembre20133Voir La Lettre vernimmen.net n 123 davril 2014

(BNP Paribas Factor, le leader du

march franais avec 18 % de part de

march, emploie un peu plus de 400personnes), mise en commun pour

certains de leur plate-forme

informatique (CM-CIC Factor et GE

Facto France).

Le secteur a innov rgulirement, en

particulier avec le reverse factoringqui

est un contrat entre un factor et un

grand client dfinissant les conditions

dans lesquelles les fournisseurs de ceclient peuvent bnficier de prestations

daffacturage pour leur chiffre daffaires

ralis avec ce grand client4.

Laffacturage invers est ancr dans la

pratique de certains pays (Espagne,

Japon). Si le reverse factoringrduit le

risque de fraude aux factures, il nest

cependant pas sans risque car si le

grand client fait faillite, la perte est

importante pour le factor (sans recours)

ou peut enclencher un effet dominoparmi ses fournisseurs (avec recours).

En bonne gestion, laffacturage invers

est donc rserv aux groupes dont la

solvabilit ne fait pas de doutes.

Enfin laffacturage a bnfici de la

mauvaise image de la titrisation depuis

2007 (subprime), mme si la titrisation

des crances commerciales est bien

diffrente de celles de prts

hypothcaires amricains.

Au niveau mondial, le taux de croissance est

similaire celui du march franais : + 10 %

par an depuis 19935. Mais cette forte

croissance na pas t la mme pour tous les

4Voir la Lettre vernimmen.net n 46 de mai 20065Selon Factors Chain International
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pays, la Chine a littralement explos avec

un taux de croissance annuel de 43 % depuis

2007 :

La croissance chinoise de laffacturage nest

pas sans risque pour ceux qui le pratiquent

car les audits des clients sont quasi

inexistants alors quils doivent permettre de

dtecter des organisations permables la

fraude qui nest pas quun risque thorique.

Ainsi Citi a perdu 400 M$ au Mexique.

On pourra tre surpris de la faible part de

march des Etats-Unis, moins du double de

celle de la Belgique, alors quils ont donn un

essor considrable laffacturage aux 18

me et 19 me sicles dans le secteur textile

et sont lorigine de limplantation de cette

technique en France au dbut des annes

1960. En fait, marqu par son histoire,

laffacturage a dclin paralllement

lindustrie textile amricaine dans un pays

o les financements sur actifs (asset based

lending) sont importants, la facture tant

une garantie parmi dautres.

Bien videmment, ce secteur nest pas

labri de la digitalisation de lconomie avec

lapparition de plateformes de

dsintermdiation (Finekcap, Advanon, etc.)

mettant en relation des investisseurs voulant

financer des factures et des entreprises

voulant cder des factures. Leur tche nest

pas aise : comment convertir en parallle etpour des montants peu prs similaires

investisseurs et entreprises ? Comment avoir

un volume suffisant en partant daffacturage

factures par factures et non dun

engagement dans la dure portant sur un

volume rcurrent de factures ? Comment

dvelopper des outils efficaces de mesure du

risque de crdit tests sur plusieurs annes

alors que comme tout nouveaux entrants, ils

risquent dattirer en priorit les moins bons

risques ? Comment dvelopper des

processus efficaces de lutte contre la fraude

(fausse facture) ?

Comme dans tous secteurs, certains

perceront parce quils auront su innover en

partant dune page blanche (dveloppement

de plateformes plug and play sur les

systmes des entreprises), dautres seront

rachets par les acteurs en place pour tenter

dacclrer leur mutation et enfin beaucoup

disparaitront.

***

Cet article a t nourri dune interview de

Patrick de Villepin, historien, dirigeant du

premier factor franais, prsident de la

commission affacturage de lassociation

franaise des socits financires et auteur deLa success story du factoring, publie par


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par Pascal Quiry

et Yann Le Fur

lAssociation pour la promotion et lhistoire du

factoring. Nous ne saurions trop conseiller

notre lecteur intress par laffacturage de se

procurer cet ouvrage en contactant :

[email protected]. Cest la fois un

livre dhistoire, un livre de finance, un livre de

stratgie et surtout un livre attachant car

centr sur les hommes et les femmes qui ont

fait merger depuis une quarantaine dannes

cette solution simple et efficace de

financement des entreprises de toutes tailles.

ACTUALITE

Des nouvelles de notredernire initiative

pdagogique

Nous avons conu pour HEC Paris et First

Finance un programme certifiant de finance

dentreprise entirement digital qui permet

ceux dentre vous qui veulent rafraichir leurs

connaissances en finance dentreprise, ou

acqurir un niveau similaire celui que nous

transmettons nos tudiants dHEC Paris, de

pouvoir le faire leur rythme sur 5 mois.

Prs de 400 personnes ont suivi sur le premier

semestre avec un haut niveau de satisfaction

cette formation innovante qui dbouche sur

une certification dHEC Paris en finance

dentreprise : lICCF @ HEC Paris.

Le programme couvre lessentiel de la finance

dentreprise : analyse financire, valuation

de socit, choix dinvestissement et de

financement. Il sarticule autour de sessions

de cours par vidos, dtudes de cas

dapplication, dchanges en direct avec

Pascal Quiry travers des classes virtuelles

hebdomadaires ainsi que dchanges actifs sur

le forum entre les participants et Pascal Quiry.

Ce programme est donc aussi un lieu unique

dinteractions riches entre professionnels et

passionns de finance dentreprise.

Chacun des trois thmes traits se termine par

ltude dun cas rel et rcent; lensemble du

programme se termine par un test final.

La seconde promotion commence mi-

septembre.

Pour en savoir plus sur ce programme, couter

les tmoignages des participants de la

premire promotion, voir

http://hecparis.fbmx.net ou la bote aux

lettres du site vernimmen.net pour changer

avec nous sur ce programme, destin

partager efficacement les connaissances et

pratiques accumules, selon un format adapt

votre agenda professionnel ou priv.

TABLEAU DU MOIS

Multiple de transaction etniveau des cours de bourse

n lecteur novice pourrait croire que le

march de la vente et de l'achat

d'entreprises est un march spcifique, ayant

sa propre logique de fonctionnement, sespropres quilibres, ses propres mthodes

d'valuation, ses propres intervenants.

En ralit, il n'en est rien : le march des

transactions dentreprises n'est qu'un

compartiment d'un march financier

beaucoup plus global. Et les mthodes

d'valuation utilises ont le mme fondement

et la mme logique que celles qui sont mises

en uvre pour l'valuation d'un actif

U
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et Yann Le Fur

financier6. Notre exprience nous prouve

qu'une entreprise se vendra un prix d'autant

plus lev entre industriels que la Bourse

affiche des niveaux de valorisation levs.

Cest ce quillustre le graphique suivant:

RECHERCHE

Les vertus de la titrisation

avec la collaboration de Simon Gueguen -

Enseignant-chercheur Paris Dauphine

a titrisation, bien que devenue une

importante source de financement

pour les entreprises, peut induire des effets

ngatifs. Des articles sur le sujet ont montr,

dans le cas de titrisation de crdit

hypothcaire par des institutions financires

6Pour plus de dtails voir le chapitre 35 du Vernimmen7M.LEMMON, L.X.LIU, M.Q.MAO et G.NINI (2014),

Securitization and capital structure in nonfinancial

(mortgage-backed securitizationou MBS) que

cette pratique pouvait conduire une moins

bonne slection des emprunteurs ou des

obstacles la rengociation en cas de

difficults. Larticle que nous prsentons ce

mois7se montre lui trs positif concernant la

titrisation dactifs non hypothcaires (asset-backed securitizationou ABS) par des entits

non financires. LABS permet en effet de

rduire les cots de financement, ce qui se

traduit par une rentabilit anormale positive

pour les actionnaires sans perte de valeur

pour les cranciers.

firms : an empirical investigation, Journal of Finance,vol.69, n4, pages 1787 1825

L

7,8x

9,1x

8,4x

6,2x

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6,3x

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7,8x 7,9x8,1x

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dc-04 jui-05 dc-05 jui-06 dc-06 jui-07 dc-07 jui-08 dc-08 jui-09 dc-09 jui-10 dc-10 jui-11 dc-11 jui-12 dc-12 jui-13 dc-13 jui-14 dc-14

EV / EBITDA historique STOXXEurope Mid 200

u t p e va eur e act conom que pour es cess ons e contr ed'entreprises valant entre 15 Met 150 Met niveau des cours de bourse

Source : Argos Soditic et Datastream
http://www.vernimmen.net/Vernimmen/Resumes_des_chapitres/Partie_3_La_valeur/Chapitre_35_La_pratique_de_l_evaluation_de_l_entreprise_.htmlhttp://www.vernimmen.net/Vernimmen/Resumes_des_chapitres/Partie_3_La_valeur/Chapitre_35_La_pratique_de_l_evaluation_de_l_entreprise_.html


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Les vertus de la titrisation proviennent de la

sparation du risque de lactif titris de celui

de lentreprise dorigine. Ceci prsente deux

avantages. Dune part, si lentreprise possde

un risque de crdit assez lev, elle na peut-

tre pas accs tous les types dinvestisseurs

sur les marchs de la dette, notamment ceux

qui ont des restrictions sur les obligations

risques. En isolant des actifs faible risque

dans une entit ad hocet en faisant porter la

dette par cette entit, lentreprise a accs

davantage dinvestisseurs. En cas de marchs

de la dette segments, ceci peut faire baisser

son cot de financement. Dautre part,

sparer un actif du reste du bilan rduit les

cots lis au stress financier.

Ltude empirique prsente confirme cet

effet positif. Sur un chantillon de 231

entreprises ayant procd des titrisations

entre 1996 et 2009, la cration de valeur pour

les actionnaires (mesure par la rentabilit

anormale autour de linitiation du programme

de titrisation) est de 1,09%. Ceci est dautant

plus notable que le recours dautres formes

de financement externe se traduit

gnralement par des rentabilits anormales

ngatives.

Une autre consquence, ngative celle-ci, de

lABS peut tre une augmentation du risque de

lentreprise. La dette issue de lABS a

naturellement priorit sur lactif titris en cas

de dfaut. Puisque les actifs titriss sont le

plus souvent des actifs risque modr, il est

possible que les cranciers de lentreprise

voient le risque de la dette augmenter et se

retrouvent perdant en cas dimpossibilit de

rengocier. Dans ce cas, une partie de la valeur

obtenue par les actionnaires proviendrait

indirectement dun transfert de la part des

cranciers. Les auteurs rejettent cettepossibilit pour lchantillon tudi. La

rentabilit anormale pour les dtenteurs

dobligations autour de la date dinitiation est

trs proche de zro (- 0,03 %). Et il ny a pas de

dgradation significative de la notation de

crdit dans les 90 jours suivants.

Les auteurs tudient par ailleurs les

caractristiques des entreprises qui ont

recours cette technique de lABS. En termes

de notation de crdit, ils constatent que les

entreprises affichant une note moyenne (BBB)

ont 50% de plus de chance dinitier un

programme dABS que les entreprises notes

A. Typiquement, les entreprises trs bien

notes recourent peu lABS. Elles ont dj

accs lensemble des investisseurs ; les

avantages de cette technique sont pour elles

limits. De mme, les entreprises trs mal

notes nutilisent pas lABS, mais pour

dautres raisons. Leurs cranciers craignent la

sortie dactifs du bilan et posent des

contraintes dans les contrats de prt. En outre,

les entreprises qui procdent la titrisation

dactifs ont tendance tre plus grandes et

possder plus de comptes de crances

recouvrir (type dactif souvent titris).

En matire de titrisation, beaucoup a t dit

concernant la MBS. Lintrt de cet article est

de porter un regard particulier (et positif) sur

lABS, dont les avantages semblent suprieurs

aux inconvnients.

QUESTION-RPONSE

Quest-ce que les transfertsde charges ?

l s'agit de pures critures comptables

propres aux normes franaises que l'on neI


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et Yann Le Fur

retrouve pas dans les comptes IFRS.

Les entreprises enregistrent parfois encharges des lments qui n'en sont pas, soit

qu'ils servent la cration d'une

immobilisation de l'entreprise pour elle-

mme, soit qu'ils aient t acquitts pour le

compte de tiers. De mme, les entreprises ne

sont pas toujours capables de prciser au

moment de leur inscription le caractre

(courant, financier, exceptionnel) de certaines

charges. En fin d'exercice, des charges seront

transfres d'un poste du compte de rsultat

un autre poste de ce compte par

l'intermdiaire du poste transfert de charges

. Celui-ci se dcompose en trois catgories :

transfert de charges d'exploitation ; transfert

de charges financires ; transfert de charges

exceptionnelles.

Les charges peuvent galement tre

transfres un poste du bilan et notammenten immobilisations (cot des immobilisations

produites par l'entreprise), en crances sur

des tiers (pour les charges supportes pour

compte de tiers), en compte de rgularisation

pour les charges rpartir sur plusieurs

exercices.

Lorsque les transferts de charges ne sont pas

rattachs aux comptes concerns, les soldes

prsents ne sont pas homognes. Ce pointest fondamental. En effet, il est trs facile de

modifier la physionomie d'un compte de

rsultat et le rsultat net, en procdant des

transferts de charges importants.

Cependant, l'affectation un compte

particulier n'est pas toujours possible. Les

transferts de charges concernent parfois

plusieurs postes, comme par exemple la

refacturation d'une quote-part de frais

gnraux (charges de personnel, autres

services externes...). L'efficacit des

techniques d'analyse financire devient alors

trs rduite. Si les montants sont importants,

nous conseillons de se rapprocher de

l'entreprise pour comprendre les choix

comptables effectus. En comptes consolids,

le rattachement des transferts de charges aux

comptes concerns est dj ralis dans la

plupart des cas.

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NOS LECTEURS ECRIVENT

Gestion du risque de taux enzone euro, lexprience

japonaisepar Antoine Jacquemin

responsable du Market Risk Advisoryclients corporate la Socit Gnrale

L
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Depuis la crise financire les taux dintrtnont cess de baisser en zone euro, la mise

en place rcente de la politiquedassouplissement quantitatif de la BCE ayantpouss les taux dintrtcourt terme et longterme sur des niveaux historiquement bas.Au-del des dbats macroconomiques, leparallle avec la situation japonaise de ces 20dernires annes apporte un clairageintressant pour les trsoriers dentreprise,

permettant didentifier les trends depolitiques de gestion ainsi que la dynamique

de la courbe des taux dans un environnementde taux 0.

La baisse des taux dintrt euro depuis la

crise financire peut se comparer celle des

taux japonais dans les annes 90.

Le scenario japonais se caractrise par un

indice Libor infrieur 1% et voluant en

dessous de 0.50bp pendant une priode

prolonge. Le taux de swap 10 ans valuant lui

en dessous de 2.00%, principalement dans un

range 1.00% - 1.50% avec des pics proches de2% et en dessous de 0.70%.

7 ans aprs le dbut de la crise financire, les

taux euro sont plus bas que les taux japonais

ne ltaient 7 ans aprs le cycle dbut en

1990.

Taux dintrtcourt terme EUR et JPYT= 01/01/90 pour le Libor JPY et T= 01/01/08

pour lEuribor

Taux dintrtlong terme EUR et JPYT= 01/01/90 pour le swap 10 ans JPY et T=

01/01/08 pour le swap 10 ans EUR

Cela sexplique bien entendu par des

diffrences macroconomiques entre les

priodes et les zones conomiques, mais aussi

par des niveaux de dpart trs diffrents

(rgime dinflation et de croissance

conomiques trs basse puis ngative

pendant plus dune dcennie au japon,chmage structurellement plus lev en

Europe,..) .

Au-del de ces aspects macroconomiques,

lexprience japonaise permet danalyser

comment les entreprises locales endettes en

JPY ont gr le risque de taux JPY pendant

cette longue priode de taux durablement bas

et de faible volatilit.

Comment se sont adaptes les entreprisesjaponaises ?

Le premier constat est quil ny a pas de

rponse universelle ! Mme aprs plus de 20

ans de taux dintrt structurellement bas,

nous observons toujours diffrentes

politiques de gestion et diffrents ratios de

taux fixe / taux variable.

Cela reflte une politique de gestion desrisques propre chaque entreprise, qui trs

souvent ne fait pas intervenir de

considrations lies aux niveaux de march et

aux anticipations.

Il est important de prciser que lanalyse se

fait aprs la prise en compte des swaps de taux

dintrtmis en place pour convertir la dette

taux variable en dette taux fixe et vice versa.

Ainsi la position de chaque entreprise nest

pas simplement le reflet de son accs au

march du crdit (dette bancaire tauxvariable vs. dette obligataire taux fixe) mais

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10Y JPY SWAP RATE 10Y EUR SWAP RATE


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bien le rsultat dune politique de gestion qui

permet de rquilibrer la sensibilit au risque

de taux afin darriver au niveau cible choisi parlentreprise.

Ainsi nous observons aujourdhui au Japon

une plus grande proportion de dette taux

variable dans les entreprises cycliques, alors

que les secteurs plus dfensifs ont tendance

favoriser la dette taux fixe. Cela est cohrent

avec la pratique des grandes entreprises de la

zone euro sur leur dette en euro.

Ratio taux fixe / variable moyen pour unchantillon dentreprises japonaises

cycliques

Ratio taux fixe / variable moyen pour unchantillon dentreprises japonaises

dfensives

Par ailleurs durant cette longue priode de

taux durablement bas, les entreprises

japonaises cycliques ont eu tendance

augmenter leur dette taux variable tandis

que les dfensives ont plutt augment leur

part de dette taux fixe.

En effet, mme dans le scenarios japonais de

taux durablement bas, les taux longs ont eu

tendance fluctuer gnrant ainsi desfentres de march favorables un

rebalancement taux variable et dautres plus

propices la mise en place de stratgies de

taux fixe.

A quel moment intervenir si les taux restent bas ?

Pour apprcier le timing de ce type de

rebalancement il est ncessaire danalyser le

cout de portage lie ce type de stratgie. Il est

mesur par limpact immdiat enregistr par

lentreprise sur la premire chance

dintrt. Il correspond la pente de la

courbe, c'est--dire la diffrence entre letaux court terme (par exemple Libor 6 mois) et

le taux long terme (par exemple le swap 10

ans). Dans un scenario classique de courbe

pentue, le taux 10 ans est suprieur au taux 6

mois. Ainsi lentreprise qui passe de taux

variable taux fixe enregistre un cout

immdiat, pour un gain potentiel futur si les

taux courts venaient monter ; alors que

passer dun taux fixe un taux variable gnre

un abaissement immdiat des charges

financires, contre un risque de hausse futuresi le Libor venait monter.

Taux courts, taux longs et cout de portageen JPY

Depuis le 01/01/90

La dynamique de la baisse des taux sest

dabord traduite par une augmentation du

cout de portage (les taux courts baissant plus

vite que les taux longs) avant de voir celui-ci

baisser fortement des lors que les taux courts

avaient atteint un niveau proche de 0%.

Sur les 25 dernires annes, la mdiane du

taux 10 ans japonais est de 1.75%. Dans lesscenarios de taux bas (10 ans en dessous de

End of the 90s... ...15 years later

Fixe

57%

Variable

43%

Fixe

44%

Variable

56%

Fixe

59%

Variable

41%

Fixe

68%

Variable

32%

End of the 90s... ...15 years later

Mediane

swap 10

ans

1.75%-2.0%

-1.5%

-1.0%

-0.5%

0.0%

0.5%

1.0%

1.5%

2.0%

2.5%

3.0%

3.5%

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

7%

8%

9%

10%

90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14

10y carry (rhs) JPY 6m Libor (lhs) 10y Sw ap (lhs)


11/12

11


N 132 juillet 2015

par Pascal Quiry

et Yann Le Fur

1.75%), le cout de portage a volu 1/3 du

temps entre 110bp et 65bp, 1/3 du temps en-

dessous de 65bp et le dernier tiers au-dessusde 110bp.

Ces niveaux permettent de donner des

indications de timing de march pour ajuster

le portefeuille de taux fixe / variable dans un

environnement de taux durablement bas.

Ainsi pour les entreprises cherchant

augmenter le taux variable, il est plus optimal

dintervenir lorsque le portage est un niveau

lev (donc au-dessus de 110bp 10 ans dans

le scenario japonais) ; alors que les entreprises

souhaitant rebalancer vers du taux fixe ontplus intrt viser un cout de portage faible

(typiquement en dessous de 65bp).

Cout de portage en JPY et en EURT= 01/01/90 pour le JPY et T= 01/01/08pour

lEUR

En EUR, les mouvements rcents de taux long

terme (baisse continue depuis plus dun an,

puis vive remonte lors des 2 derniers mois)

mettent galement en avant le caractre

volatile des taux long terme mme lorsque les

taux court terme restent sur des niveaux

proches de 0.

Taux courts, taux longs et cout de portageen EUR

Sur le 2 dernires annes

Ainsi, mme dans un contexte de taux bas,

lvolution du cout de portage fait apparaitredes opportunits de march pour ajuster le

ratio taux fixe / taux variable.

Le rebond rcent des taux courts en zone euro

peut donc constituer une fentre de march

intressante pour les trsoriers souhaitant

augmenter la part de taux variable. En effet,

les couts de portage 5 ans et 10 ans

atteignent dsormais des niveaux levs

par rapport au benchmark japonais.

Il appartient chaque trsorier de dfinir lapolitique la plus pertinente pour lentreprise

en prenant notamment en compte le secteur

et lenvironnent de lentreprise, la situation de

trsorerie, la gnration de cash et la

dynamique de lactivit, les ratios de crdit,

etc Ensuite lanalyse des niveaux de march,

dans un contexte de taux bas proche des taux

japonais, permet doptimiser le timing du

rebalancement.

-200 bps

-150 bps

-100 bps

-50 bps

0 bps

50 bps

100 bps

150 bps

200 bps

250 bps

300 bps

350 bps

T

T+1

T+2

T+3

T+4

T+5

T+6

T+7

T+8

T+9

T+10

T+11

T+12

T+13

T+14

T+15

T+16

T+17

T+18

T+19

T+20

T+21

T+22

T+23

T+24

T+25

J PY 10 Y C ar r y EU R 10 Y C ar r y

110bp

65bp


12/12

12


N 132 juillet 2015

par Pascal Quiry

et Yann Le Fur

Au sommaire de la dernire Vernimmen.comNewsletter

NEWS What changes at a startup after a fundraising

THIS MONTH'S GRAPHEV/EBITDA multiples for companies with EV between 15m and

150m and market prices

RESEARCH PAPER Strategic acquirers and financial acquirers: their favourite targets

Q&A What is a portability clause in a loan contract?

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