Eric Delannoy Journal des finances 25 avril 2009

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25 AVR/01 MAI 09Hebdomadaire Paris

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Eléments de recherche : WEAVE : cabinet de conseil en management, toutes citations

Les titres des banques françaisesne resteront pas à des niveaux bas

Les experts consultés par Le Journal des finances remarquent queles valeurs bancaires restent sensibles aux mauvaises nouvelles venant d'ailleurs

Le Journal des Finances a invitéquatre experts à faire le point surle secteur qui est a l'origine de lacrise. Tour d'horizon des forceset des faiblesses des banquesfrançaises.

LE JOURNAL DES FINANCES.Le marché attend avecimpatience les résultats destests de solidité (stress tests)des banques américaines.Qu'est-ce que ces testspeuvent dire sur la santédes banques européennes ?

Pierre Chédeville : Depuis le débutde cette crise, les investisseursfont très peu de distinction entreles banques, même si, dans lesfaits, leurs situations respectivespeuvent être très différentes Sices tests révélaient un risque élevéde recapitalisation pour les gran-des banques américaines, il estcertain que des craintes similairesse porteraient sur les banqueseuropéennes. Néanmoins, il mesemble que le temps d'une discrimmation plus marquée entre lesvaleurs bancaires est venu.

Pierre-Marie Gérez : Cette méfian-ce s'explique par le fait que noussommes dans une situation médi-te. Personne n'avait prévu lecontexte actuel - une crise finan-ciere doublée d'une crise économi-que -, y compris les banques. Sinous nous étions trouvés dans uncycle de crédit classique, les ban-ques seraient entrées dans cettepériode difficile avec des matelasde fonds propres confortables, per-mettant d'absorber les pertes Or,cette fois les bilans sont au tapisMême pour les banques qui ont lachance d'être bien capitalisées, lasituation actuelle pose parfois pro-

blème.Prenons l'exemple des banquesespagnoles qui avaient des fondspropres suffisants maîs doiventfaire face à des montants inéditsde créances douteuses et litigieu-ses. Nous parlons ici d'une situa-tion propre à ce pays, comme c'estaussi le cas avec les banques alle-mandes qui se sont laissées sédui-re par des produits qu'elles neconnaissaient pas bien, fauted'une activité suffisante sur leurmarché domestiqueMaîs il y a aussi des problèmesspécifiques à certains établisse-ments C'est le cas de Fortis qui n'apas su digérer l'acquisitiond'ABN-Amro

Eric Dupont : Les banques françai-ses s'en sortent relativement bienLe faible montant que l'Etat leur aapporté - 21 milliards d'euros parrapport à des bilans qui se chif-frent en plusieurs milliers de milliards d'euros - est un bon indica-teur de leur sante Aucune banquen'avait réellement besoin de cesfonds pour respecter les ratiosréglementaires Ces fonds ont plu-tôt éte accordés pour rassurer lesmarchés et protéger les ratios desbanques alors que celles-ci sontappelées a accroître leur financement de l'économie ll s'agit d'uneaide temporaire que les banquesdevraient rembourser sans pro-blème dans les annees qui vien-nent

LE JOURNAL DES FINANCES.Comment expliquez-vousque les banques françaisesparaissent relativementépargnées par la crise ?

Pierre Chédeville : Elles ont ététrès durement touchées, notam-ment dans leurs activités de ban-

que d'investissement Maîs ellesont bénéficié d'« amortisseurs » -la diversité des métiers et desimplantations géographiques -qui leur ont permis, à l'exceptionde Natixis, de garder une capacitébénéficiaire en 2008Au-delà de ce modele universelperformant, le système françaisest fondé sur le financement desclients plus que sur celui desactifs, ce qui induit une approchedes risques plus prudente.

Eric Dupont : Leur base de dépôtsclientele tres importante reduitleur dependance envers les mar-chés pour leur refinancement.Les menages sont égalementmoins endettés que dans nombrede pays voisins, la France n'a pasconnu de vraie spéculation immo-bilière, et il n'existe pas de seg-ment subprime.Enfin, les portefeuilles de produitsstructures se sont avères moinslarges que dans les banquesd'autres pays

LE JOURNAL DES FINANCES.Cela signifie qu'elles vontcontinuer à resterrelativement à l'abri...

Pierre Chédeville : II me paraîtexcessif de dire que « les banquesfrançaises sont à l'abri » On aobserve à partir du quatrieme tri-mestre 2008 une hausse très sensi-ble du risque « economique ».Lors des trimestres à venir, lesbanques devront continuer àconstituer d'importantes previ-sions qui refléteront la dégradation de l'environnement economi-que De plus, plusieurs banquesdevront poursuivre en 2009 ladépréciation des actifs toxiques («structures » à partir de sous-jacents immobiliers pour l'essen-



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Pierre-Marie GérezGérant actions valeursfinancières européennesà fa Banque Postale AssetManagement

«L'opérationvérité sur lesbilans, pourtantessentielle,n'a toujours paseu lieu »

Pierre ChédevilleAnalyste banques françaiseschez CM CIC Securises

« Le temps d'unediscriminationplus marquéeentre les valeursbancairesest venu »

tiel) et des couvertures acquisesauprès d'assureurs (« monoli-nes »). Cela devrait encore coûterplusieurs centaines de millionsd'euros. La rentabilité des ban-ques françaises devrait donc res-ter médiocre en 2009, maîs il mesemble qu'elles ne sont concernéesni par la nationalisation, ni par lalevée de capitaux, car elles ferontdes bênéfices cette armée.

Eric Dupont : De notre point devue, la volonté et la capacité del'Etat francais à aider les banquesest un élément rassurant. C'estpourquoi Fitch a communiqué aumarché que les notes à long termedes principales banques françai-ses ne descendront pas au-dessousde A+. La mieux notée est actuelle-ment BNP Paribas (AA Perspecti-ve Négative), qui bénéficie d'unegrande diversification des reve-nus mais dont la banque d'inves-tissement subit le ralentissementdu marché, alors que Natixis et sesdeux maisons mères sont notéesA+ grâce au support qu'elles peu-vent attendre de l'Etat.Selon nous, la nationalisation debanques en France n'est pasd'actualité.

Eric Delannoy : J'aimerais souli-gner la chose suivante, qu'on atendance à oublier. Les montantscolossaux de dépréciations que lesbanques passent aujourd'hui sont,pour l'essentiel, des previsions etnon des pertes réelles. Les hypo-thèses de pertes actuelles s'avére-ront sans doute trop sévères. Parexemple, nous n'avons jamaisconnu des niveaux de perte de30 % sur les crédits à la consom-mation, tels que certains les sup-posent aujourd'hui,ll ne faudra donc pas s'étonner queles banques publient dans quelquetemps des profits importants parreprise des provisions passées. Ducoup, le rachat des fameux actifstoxiques peut s'avérer à terme uneopération lucrative.

Pierre-Marie Gérez : Encore unefois, il est extrêmement difficiled'être affirmatif sur les perspecti-ves d'avenir. Nous n'avionsjamais connu de tels niveaux depertes, c'est certain, mais nousn'avions jamais connu des effetsde levier aussi importants nonplus. C'est toute la difficulté lors-qu'on essaie d'évaluer la situationd'un établissement. L'opérationvérité sur les bilans n'a toujourspas eu lieu, alors que c'est unecondition essentielle pour que laconfiance revienne. Les banquesdoivent être aussi explicites queles assureurs l'ont été en 2003 vis-à-vis de leurs positions sur lesactions. Seulement après, le mar-ché actions a pu rebondir.

Eric Dupont : Sauf qu'actuellementil est toujours impossible pour lemarché de faire toute la lumièresur les bilans bancaires, tout sim-plement car la valeur des actifs quis'y trouvent varie de jour en jourTant qu'il n'y a pas d'achat ou devente de ces produits, il n'y a pasde véritable valorisation.En attendant, la valeur de la cou-verture des produits structuresaugmente au fur et à mesure quela notation des sous-jacents sedégrade.

LE JOURNAL DES FINANCES.Les banques françaisesseront-elles amenées à revoirleurs modèles, mêmesi ceux-ci leur réussissentplutôt bien ?

Pierre-Marie Gérez : BNP Paribas etla Société Générale ont montre larésistance de leurs business modè-les ; donc seuls des ajustementsseront nécessaires. BNP Paribaspourrait en plus bénéficier dessynergies avec Fortis, si l'acquisi-tion est confirmée. Crédit Agricolea déjà revu en profondeur sonmodèle de banque de financementet d'investissement, reste mainte-nant à rationaliser les participa-tions du groupe à l'étranger.

Eric Dupont : Les banques fran-çaises continueront à sortir desfrontières pour obtenir des mar-ges qu'elles n'obtiennent plus surleur marché domestique. Elles lefont depuis des années déjà, d'oùleur présence en Italie, aux Etats-unis, et dans les pays de l'Europede l'Est.Plus de la moitié des revenus de labanque de détail et service? Finan-ciers spécialisés de BNP Paribas etde la Société Générale proviennentde marchés autres que la France.Cela peut ètre un élément d'opti-misme d'un point de vue rentabili-té, mais aussi un sujet d'inquiétu-de. Ainsi, pour la Société Genérale,l'exposition à l'Est doit étre sur-veillée car 10 % des préts ont étéaccordés dans cette zone, où les éco-nomies se dégradent.

Pierre Chédeville : Cette crisedevrait modifier en profondeurcertaines pratiques en termes decontrôle des risques, d'allocationdes capitaux économiques et depositionnement sur certaines acti-vités ou certains pays. La courseeffrénée à la rentabilité pourl'actionnaire comme seul horizonstratégique est une philosophiequi a vécu pour quèlques années.De manière plus positive, plu-sieurs banques françaises ontselon nous des opportunités à sai-sir, en participant à la poursuitede la consolidation bancaire en



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Europe, comme le font déjà BNPParibas, mais aussi le CréditMutuel, qui a racheté les activitésde Citigroup en Allemagne.

Eric Delannoy : Les banquesrevoient constamment leursmodèles. Ce qui m'inquiète, c'estque, ayant traversé une crised'une ampleur inédite, elles pour-raient avoir tendance à privilé-gier dorénavant la réduction descoûts, " à tel point qu'elles enoublient d'investir pour préparerl'avenir.A mon sens, il faut passer d'unevision de réduction des coûts à unevision d'optimisation des coûts,qui passe à la fois par une baissedes coûts par mutualisation desusines de production et des inves-tissements dans l'innovation et laqualité de la relation client.

Eric DupontAnalyste banques françaiseschez F/tch Ratings

« Le faiblemontant quel'Etat a apportéest un bonindicateurde leur santé »

Pour le moment, il n'y a q~ue trèspeu de banques qui sont vraimentdans cette logique-là, même si lespartenariats se multiplient dansune pure logique de baisse descoûts.Dans ce sens, Natixis est un modè-le remarquable par sa logique trèspoussée dans la mutualisation desmoyens entre les Caisses d'Epar-gne et les Banques Populaires. Uneforce qui n'est pas reflétée par lecours de Bourse, les opérateursn'ayant sanctionné que la contre-performance importante de la par-tie banque d'investissement.

LE JOURNAL DES FINANCES.Qu'en est-il de l'avenir de labanque de financement etd'investissement, l'activitéla plus touchée dans la crise ?

Pierre Chédeville : Contrairementà ce que l'on a pu entendre ici oulà, les activités de banques d'inves-tissement ne vont pas disparaître.Plusieurs banques américainesviennent de le prouver à l'occasiondé la publication de leurs résultatstrimestriels.Néanmoins, plusieurs change-ments de métier, d'organisation et.de culture sont à attendre, à desdegrés divers.Chez Calyon ou Natixis, la révi-sion du modèle économique estprofonde, avec un recentrage trèsmarqué sur les activités de finan-cement et de flux à destination desclients.En revanche, pour BNP Paribasou la Société Générale, on peutplutôt parler d'une « adaptation »au contexte actuel. De manièregénérale, les suppressions d'effec-tifs y ont été relativement limitéeset il ne fait pas de doute qu'une foisla crise passée ces banques ne res-teront pas à l'écart de l'innovationfinancière tant décriée aujour-d'hui.



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IEric DelannoyAssocie chez le cabinetde consultants Weave

« Natixis aurasans doute le plusl'opportunitéde changer,à l'issuede la crise »

Eric Delannoy : Natixis aura sansdoute le plus l'opportunité dechanger à l'issue de la crise Dupoint de vue boursier également,car je pense qu'une fois que lafusion entre les deux organes cen-traux des Caisses d'Epargne et desBanques Populaires sera plusavancée, ils pourraient décider dechanger le contenu de leur vehicu-le coté.Même s'il n'était pas facile del'anticiper avant la crise, il estmaintenant clair que ce n'est pasune bonne idée d'introduire enBourse une banque dont les acti-vités principales, la banqued'investissement, sont volatileset soumises a des risques très par-ticuliersA contrario, le modele du CréditAgricole devrait servir de base à lanécessaire reforme de la gouver-nance de NatixisDe plus, l'exemple du Crédit Agri-cole montre que l'introduction enBourse de l'organe central nedénature pas le modèle mutualisteauquel les Caisses d'Epargne etBanques Populaires sont profon-dement attaches

Table ronde animée parAnnelot Hui/gen



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LES VALEURS BANCAIRES ONT EVOLUE DE CONCERT• Evolution comparée, base 100 en juin 2007

100

80

60

40

20BNP Paribas

Crédit Agricole SA

Societe Generale

Natixis

Juin 2007 2008 2009

• La descente aux enfers desbancaires a commencea l'été 2007, lorsque le mondea découvert l'existence dessubpnmes, contenus danstoutes sortes de produitsstructures. Les investisseurs,se méfiant de plus en plusdes bilans opaques desbanques, ont massivementdélaisse ces valeurs, qui onttoutes fmi par toucherdes points bas.Avant de rebondir, début2009, après la publicationdes resultats annuels Le titreSociete Generale avait mêmepresque doublé en l'espaced'un mois Néanmoins, lespertes restent toujours trèsimportantes sur un an. Surtoutpour Natixis, même si la filialedes Caisses d'Epargneet des Banques Populairesa également participeau récent rebond.

Les banques françaises présentent toutes une belle marge de progression

• Comparées à leurs pairs améri-cains, et à la majorité des banqueseuropéennes, la Société Générale,BNP Paribas et le Crédit Agricole nes'en sortent pas si mal. Le problèmeest que les investisseurs ont tendan-ce à mettre tous les acteurs du sec-teur dans le même sac. Les analys-tes et les gérants présents à la Tableronde ne prévoient pourtant pas degros problèmes pour ces trois éta-blissements.La Societé Genérale paraît bien capi-talisée, ayant procédé à une aug-mentation de son capital en débutd'année 2008. Deux éléments sontplus inquiétants. Tout d'abord sonexposition aux pays de l'Est, zonedans laquelle la banque s'est beau-

coup développée ces dernières années.Les résultats de la banque de finance-ment et d'investissement ne devraienttoujours pas être très bons, affectés pardes dépréciations. Même chose pour labanque d'investissement de BNP Pari-bas. Cette banque est pour beaucoup lagrande gagnante de la crise, ayant misla main sur Fortis, ce qui lui offre de gran-des possibilités en matière de banquepnvée et de gestion d'actifs. A court ter-me, les incertitudes sur le bilan de Fortispeuvent toutefois peser sur le titre.L'action Crédit Agricole a résisté pluslongtemps que celles des autres bancai-res, et son rebond est comparable àcelui du titre BNP Paribas. Le grand volu-me de fonds propres de la Banque verteet sa grande activité de banque de détail

sont ses deux forces, alors que leproblème Calyon, qui a pesé sur letitre en 2008, a été pris à bras lecorps.Natixis reste un cas à part. On peutparier sur un retrait de la cote, mais ilreste de nombreuses incertitudessur le sort de la banque dans les pro-chains mois.Selon les intervenants, les banquesprésentent de belles marges de pro-gression et pourraient retrouver leureniveaux d'avant la crise. Mais à quelhorizon ? Car le danger peut toujoursvenir d'ailleurs. La publication desrésultats des tests de solidité desbanques outre-Atlantique début mairisque notamment de tirer de nou-veau les cours vers le bas.

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Eric Delannoy Journal des finances 25 avril 2009