Banque Nationale de Belgique - Revue Economique 01.05 · ET MONETAIRE - DEFINITION DU CA-DRE OPERATIONNEl..... 41 COMMUNICATIONS..... 47. LA BALANCE DES ... casion de cette scission,

REVUE ECONOMIQUE

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SOMMAIRE

LA BALANCE DES PAIEMENTS DE l'UEBlEN 1996 5

LA POLITIQUE MONETAIRE UNIQUE ENPHASE III DE l'UNION ECONOMIQUEET MONETAIRE - DEFINITION DU CA-DRE OPERATIONNEl................. 41

COMMUNICATIONS.................. 47

LA BALANCE DES PAIEMENTS DE L'UEBL EN 1996

1. COMPTE COURANT DE L'UEBL :PERSPECTIVES HISTORIQUE ETINTERNATIONALE

La méthodologie de la cinquième éditiondu manuel de la balance des paiements du FMIa été utilisée pour établir la balance des paie-ments de I'UEBL en 1995. La balance des paie-ments a ainsi en quelque sorte devancé la comp-tabilité nationale, pour laquelle l'introduction dela nouvelle méthodologie du Système européendes comptes (SEC 95), basée sur le Système descomptes nationaux 1, lui-même harmonisé avecla balance des paiements du FMI, est prévuepour 1998. Les modalités des adaptations mé-thodologiques introduites dans la balance despaiements ont été décrites dans la Revue éco-nomique de mai 1996.

Entre-temps, les travaux devant permettred'établir des comptes courants séparés pour la

GRAPHIQUE 1 - SOLDE DU COMPTE COURANT

(pourcentages du PIB)

7,----------------,761---------------5 54 1-----I--\--I--==-t'\T------,I-:7"----i 4

3 32 2

o f-+-+~~s--'"""',------'~::::--+-r-_F_-------i 0

-1 -1

~ ~~ ~4 4~ ~

- UEBL• •• UEBL 1 - Pays-Bas

- France - Union européenne

- Allemagne

Sources: OCDE, BNB.

1 Solde estimé pour 1995 et 1996 selon l'ancienne méthodologie.

Belgique et le Luxembourg, en cohérence aveccelui de I'UEBL, ont été menés à bien. A l'oc-casion de cette scission, il a paru nécessaired'adapter de nouveau sur certains points la mé-thodologie de la balance des paiements deI'UEBL. Une description de ces modifications estdonnée en annexe.

Les deux séries de modifications méthodo-logiques ont affecté le niveau du solde courantde I'UEBL enregistré en 1995. Bien que la por-tée de ces changements ne puisse être précisé-ment mesurée, des estimations indiquent que lesurplus courant s'est trouvé réduit au total dequelque 60 milliards de francs, soit 0,7 p.c. duPIB. Cette rupture dans la série n'est toutefoispas décelable d'emblée, étant donné que le sol-de de 1995 établi suivant la nouvelle méthodo-logie - 448 milliards de francs - dépasse celuide 1994 - 417 milliards de francs - et que latendance à la hausse du surplus courant desannées précédentes s'est poursuivie sans inter-ruption apparente. Cette rupture ne peut êtreignorée dans une analyse de la balance des paie-ments sur une période plus longue.

En 1996, Ie surplus du compte courant deI'UEBL a continué de progresser pour atteindre473 milliards de francs, soit 5,4 p.c. du PIB,contre 5,3 p.c. en 1995. Ainsi, le solde courantde I'UEBL en 1996 a été, en termes relatifs,nettement plus élevé que celui des pays voisins.Seul le solde courant des Pays-Bas, avec4,4 p.c., a été du même ordre de grandeur.L'excédent courant de la France a atteint1,3 p.c. du PIB, tandis que l'Allemagne a enre-gistré un déficit courant de 0,7 p.c. du PIB. Lesurplus de l'Union européenne dans son ensem-ble a atteint 1 p.c.

La position du compte courant de I'UEBLest plus confortable que celle des autres pays,car, en cas de forte reprise conjoncturelle de lademande intérieure, la contrainte du finance-

1 Commission of the European Communities, IMF, OECD,United Nations and World Bank, System of National Ac-counts, 1993.

5

TABLEAU 1 - COMPTE COURANT DE L'UEBL 1

(milliards de francs)

SoldeCrédit

7

Débit

1995

3

1996 1995

4

5.528

4.4674.392

31112211

1.061229296122224902038

292

1996 1995 1996

Biens et services """",.'Biens

Marchandises généralesTravail à façon . , , , , , , , , , , , , , ' , . ' , , , , .. 'Réparations de biens """",,' .. ',.,.',Achats de biens dans les ports """"."Or non monétaire""",

Services """"""' ... '""".'",, ... ,Transports """"""""""""' .. ',,Déplacements à l'étrangerServices de communication """"" .. '"Services de construction """.,.", .. '"Services d'assurance """"""",' .. '"Services financiers """""" , , , , , , , , , ,Services d'informatique et d'information '"Redevances et droits de licence """""Autres services commerciaux """,' .. ',

dont:Négoce international "",""""'"Services entre entreprises liées, non com-pris ailleurs ,,"',"",","""""

Services personnels, culturels et récréatifs "Services publics non compris ailleurs "'"

Revenus

Revenus du travail ""',',,","""'"Revenus de placements et d'investissements

Transferts courants ""'.'""".""".',,,Transferts publics, , , , , , , , , , , , , , . ' , , , ... ' ,Transferts des autres secteurs """, .. '"

Total des opérations courantes ""."".'",

Source: BNS.

5.656

4.5634,419

997

19,18

1.094289184212024

1411918

317

1791051

2.154

1332,021

226

96130

8.037

5.920

4.7784,6161128

2813

1.142289201272325

1362221

330

1871455

1.888

1381,750

220

78143

8.027

5.281

4.2624,207

228

1213

1.019225272102224941635

282

1462218

1.953

741,879

355

194161

7.589

1532020

1.67479

1,595

353

181172

7.555

375

30121277-1

75

7464

-8811-2

474

-1735

-1

33-1333

201

60142

-129

-98-31

448

391

31022481-352

8160

-951512

472

-1738

7

34-635

214

58155

-133

-103-29473

1 Les évolutions des diverses rubriques des opérations sur services, entre 1995 et 1996, doivent être examinées avec toute la prudence nécessaire. les efforts fournisen vue d'enregistrer les transactions dans Jes rubriques appropriées ayant été accrus au cours de cette dernière année, des glissements se sont produits notammententre les rubriques redevances et droits de licence, services personnels, culturels et récréatifs, autres services commerciaux et la sous-rubrique services entreentreprises liées, non compris ailleurs.

ment du compte courant se fera moins rapide-ment sentir. En outre, ce surplus plus élevé im-plique que la formation d'avoirs nets sur l'étran-ger est proportionnellement plus importante quedans les autres pays, De ce fait, l'incidence fa-vorable de l'accroissement des revenus de capi-taux se marque davantage sur le compte courantde I'UEBL. Cet excédent plus élevé signifie aussique, plus que dans les autres pays, l'épargneglobale de I'UEBL excède les investissements.On ne peut toutefois pas affirmer sans réserveque c'est là le signe d'une économie plus per-formante. Le surplus ne dépend en effet pas

6

uniquement des résultats des entreprises deI'UEBL sur les marchés internationaux, mais ausside l'évolution des revenus et du comportementdes résidents de I'UEBL en matière de dépenses.C'est pourquoi, pour une bonne compréhension,la position du compte courant doit être exami-née par rapport à l'ensemble des comptes réels,Cette analyse est présentée plus loin dans cetteétude.

Le solde courant de I'UEBL est la résultantedes opérations courantes de la Belgique et duLuxembourg. A cet égard, les contributions res-

pectives des deux pays peuvent être présentéesde deux manières. Les transactions de I'UEBLavec les pays tiers peuvent être ventilées entrela Belgique et le Luxembourg, selon que l'opé-ration a été effectuée par un résident belge ouluxembourgeois. Cette méthode présente toute-fois un certain nombre d'inconvénients. En effet,elle ne donne pas une vue complète des opé-rations courantes de chacun des deux pays avecl'étranger, car les transactions intra-UEBL ne sontpas prises en compte. En outre, elle crée d'im-portantes distorslons. les importations de biensdestinés au Luxembourg se faisant souvent par

TABLEAU 2 - COMPTE COURANT DE LA BELGIQUE 1


le biais d'un intermédiaire belge. Une ventilationtelle que celle qui vient d'être décrite gonfleraitdonc anormalement les importations de la Bel-gique et réduirait donc injustement le solde dela Belgique. II est dès lors plus approprié, dupoint de vue économique, d'examiner pour lesdeux pays, l'ensemble des opérations courantesavec l'étranger, y compris les transactions bila-térales. La somme des deux soldes est toujourségale au solde de I'UEBL, étant donné que lesolde de la Belgique avec Ie Luxembourg estégal à celui du Luxembourg avec la Belgique,mais est de signe opposé, et que ces soldes

SoldeCrédit

3

4.9994.1004.059

197

124

899219254

81924471433

251

Débit

1995

2

6.779

1996 1995

4

6.392

1996 1995 1996

Biens et servicesBiens .

Marchandises générales .

Travail à façon .

Réparations de biens .

Achats de biens dans les ports .

Or non monétaire .

Services. . . . . . .. .. . . . .. . . .Transports .. . .

Déplacements à l'étranger .

Services de communication .

Services de construction .

Services d'assurance .

Services financiers .

Services d'informatique et d'information

Redevances et droits de licence .... ....

Autres services commerciaux .....dont:

Négoce international . .Services entre entreprises liées, non com-pris ailleurs .

Services personnels, culturels et récréatifs ..

Services publics non compris ailleurs .....

RevenusRevenus du travail .' .Revenus de placements et d'investissements

Transferts courantsTransferts publics .

Transferts des autres secteurs

Total des opérations courantes

5.3484.4474.316

997

196

901282152111816481917

281

6.660

1768

491.115

135980196

82115

5.614

4.6774.527111

8283

937280166152116492220

288

1848

53977

13884018863

125

1291118

99432

962

316

177139

6.308

5.2384.3094.253

231022

2

929220276111919502036

251

1309

2084332

811310161149

82

264

-1033

-1-7

-119-95-25

34934725780

5-1730

-2

47-431

121

10318

351

37636827488-2618

60-110

42

-3-1

2-16

37

3

54-134

134

10529

-123

-99-24

387

Source: BNS.

1 les évolutions des diverses rubriques des opérations sur services, entre 1995 et 1996. doivent être examinées avec toute la prudence nécessaire. Les efforts fournisen vue d'enregistrer les transactions dans les rubriques appropriées ayant été accrus au cours de cette dernière année, des glissements se sont produits notammententre les rubriques redevances et droits de licence, services personnels, culturels et récréatifs, autres services commerciaux et la sous-rubrique services entreentreprises liées, non compris ailleurs.

7

s'annulent, lorsqu'on les additionne. Avec cetteméthode, la somme des flux bruts des deux paysne donne toutefois plus le total de I'UEBL, étantdonné qu'elle comprend également les transac-tions intra-UEBL.

Depuis que le système de collecte desdonnées utilisé pour établir la balance despaiements enregistre les transactions entre laBelgique et le Luxembourg, soit depuis 1995,il est possible de montrer avec certitude que lamajeure partie du surplus de I'UEBL provientdes opérations courantes de la Belgique. En1996, l'excédent courant de la Belgique a atteint387 milliards de francs, soit 82 p.c. du solde deI'UEBL; en 1995, ce surplus s'élevait à 351 mil-liards de francs, soit 78 p.c. du solde. La contri-bution luxembourgeoise au surplus courant deI'UEBL a donc légèrement régressé en 1996 parrapport à l'année précédente. En revanche, lesurplus du Luxembourg atteint toujours une va-leur exceptionnellement élevée en termes rela-tifs, soit 15,7 p.c. Le chiffre correspondant pourla Belgique est de 4,7 p.c., ce qui place celle-ciégalement dans le peloton de tête des pays in-dustrialisés.

GRAPHIQUE 2 - SOLDE COURANT DE L'UEBL ET SOLDESAPPROXIMATIFS POUR LA BELGIQUEET LE LUXEMBOURG I


500 500

400 400

300 -_._._ -~- 300

200 --~" 200

100 100

0 0

-100 --- -lOO

-200 -20000 M ~ nnw M W ~ %

- UEBL

- Belgique

- Luxembourg

Sources: STATEC. BNB.1 Jusqu'en 1994, le solde courant du Luxembourg était évalué par le Stateesur la base d'indicateurs spécifiques, dans le cadre de j'établissement descomptes nationaux. Le solde courant de la Belgique était calculé pardifférence. Depuis 1995, des comptes courants séparés sont disponibles.

8

Les comparaisons avec la période antérieureà 1995 sont difficiles à établir, la déclarationséparée pour les deux pays n'ayant été intro-duite qu'à partir de cette année-là. Toutefois,par le passé, des tentatives ont été effectuées,ne serait-ce qu'à titre exploratoire, en vue dedisti nguer la part respective des deux pays dansles opérations courantes de I'UEBL. Ainsi, le sol-de courant de I'UEBL peut être approximative-ment ventilé pour la période 1960-1994. Lepassagede l'ancien système au nouveau ne sem-ble pas avoir suscité de trop grandes distorslons.la part relative des deux pays ne s'étant pasfondamentalement modifiée entre 1994 et 1995.

II ressort que c'est essentiellement le soldecourant de la Belgique qui a occasionné le sur-plus de I'UEBL au début des années septanteet, par la suite, son déficit, à la fin des annéesseptante et au début des années quatre-vi ngt.Tandis que la situation de l'économie belge pou-vait être qualifiée de relativement équilibrée aucours de la première sous-période, le comptecourant s'est révélé, dans un deuxième temps,très sensible aux conséquences des chocs pétro-liers successifs et à la réaction inadaptée del'économie à ces chocs. La situation du comptecourant de la Belgique ne s'est retournéequ'après que les pouvoirs publics eurent prisune série de mesures visant au rétablissementde la compétitivité des entreprises. Depuis 1986,la Belgique enregistre de nouveau un excédentcourant, qui a fait un bond considérable en1993 et a continué à croître depuis lors.

Le tableau est légèrement différent pour leLuxembourg. Depuis la fin des années soixante,le compte courant s'est constamment soldé parun excédent. Après une forte augmentation, audébut des années quatre-vingt, l'excédent cou-rant du Luxembourg s'est situé presqueconstamment aux alentours de 100 milliards defrancs dans les années nonante. Le surplusluxembourgeois a moins souffert des chocs pé-troliers, en raison de l'importance des recettesnettes d'intermédiation sur les marchés finan-ciers internationaux. Le succès de cette activitédépend moins de l'évolution des coûts de lamain-d'œuvre et des produits énergétiques qued'avantages comparatifs sur les plans fiscal etjuridique.

Le solde du compte courant de I'UEBL, etplus particulièrement de la Belgique, est non

seulement parmi les plus élevés de l'Union eu-ropéenne, mais, en proportion du PIB, il a aussienregistré une nette tendance à la hausse pen-dant toute la période 1980-1996, ce quicontraste avec la tendance à la stationnarité ob-servée dans les autres pays. En Allemagne, lesurplus courant a fortement augmenté jusqu'en1986, mais il a stagné par la suite et a nettementreculé à partir de 1991, en liaison avec la réu-nification. Aux Pays-Bas, le solde courant a pro-gressé jusqu'à atteindre près de 5 p.c. du PIBen 1984, niveau qui n'a plus été atteint depuislors. En France, ainsi que pour la moyenne del'Union européenne, on ne relève qu'une pro-gression très limitée au cours de la période sousrevue. On tentera d'expliquer cette différenced'évolution dans la suite du présent article.

2. EPARGNE ET INVESTISSEMENTS ENTANT QUE FACTEURS D'EXPLICATIONDU SOLDE DES OPERATIONSCOURANTES

L'approche traditionnelle utilisée dans l'ana-lyse du solde du compte courant est l'approchedite « des élasticités» dans laquelle le solde ducompte courant est considéré comme étant ladifférence entre les exportations et les importa-tions, lesquelles, à leur tour, sont déterminéespar les évolutions de la demande relative et desprix relatifs. Ces derniers sont, pour leur part,influencés par l'évolution des cours de change.Plus récemment, la théorie économique a aussiprêté beaucoup d'attention à l'analyse du soldecourant dans la perspective de l'épargne et del'investissement des secteurs intérieurs, appeléeaussi approche de 1'« absorption ». Le solde cou-rant est, en effet, égal à l'excédent d'épargnede l'économie, ce qui peut être démontré aisé-ment par les équations suivantes issues de lacomptabilité nationale.

Le PIB est égal à la somme des dépensesfinales (consommation C, investissements I et ex-portations X) moins les importations M :

PIB = C + I + X - M

Le PNB est égal au PIB augmenté des re-venus nets de facteurs NFl, c'est-à-dire les re-

venus du travail et les revenus de placementset d'investissements.

PNB = C + I + X - M + NFl

Le revenu national disponible Yo est égalau PNB augmenté des transferts nets en prove-nance de l'étranger NT.

Yo = C + I + X M + NFl + NT

L'expression X - M + NFl + NT est égaleau solde du compte courant CAB, de sorte quel'on peut écrire

CAB = Yo - C - I

Puisque Yo - C est égal à l'épargne S, l'onobtient

CAB = S - I

Au niveau macroéconomique, on peut dé-composer cette relation comme étant égale à lasomme des excédents d'épargne de chacun dessecteurs intérieurs, à savoir des pouvoirs publicset du secteur privé:

CAB = (Sc - Ic) + (S, - lp)

Ces identités ex post montrent qu'il existeun lien entre l'épargne et les investissements dessecteurs intérieurs, d'une part, et le solde ducompte courant, d'autre part, mais ne donnentpas d'indication sur la dynamique des tauxd'épargne et d'investissement, ni sur l'orientationdes rapports de cause à effet. Ainsi, par exem-ple, le solde du compte courant peut augmenter,parce que les particuliers décident, de manièreautonome, d'épargner davantage. Mais une amé-lioration autonome du compte courant due, parexemple, à une détérioration de la compétitivitédes partenaires commerciaux, peut égalemententraîner une augmentation du revenu et del'épargne des secteurs intérieurs. Les deux ap-proches de la balance des paiements sont donccomplémentaires.

L'accroissement des déséquilibres des comp-tes courants dans les pays industrialisés au coursdes années quatre-vingt, parallèlement au dé-mantèlement du contrôle des changes et à l'in-tégration plus poussée des marchés financiers, arenouvelé l'attention portée à l'approche dite de

9

1'«absorption ». Des chercheurs ont essayéd'éta-blir un lien entre les deux évolutions. L'hypo-thèse était que, dans un contexte de marchésfinanciers intégrés, l'équilibre du compte courantperd de l'importance en tant qu'objectif de lapolitique économique, étant donné que d'éven-tuels déficits découlant du comportement struc-turel d'épargne et d'investissement des secteursintérieurs peuvent être financés facilement parl'étranger. La contrainte de liquidité imposée parla balance des paiements deviendrait donc moinsforte et le volume de ressources qui pourraientêtre empruntées à l'étranger ne serait plus limitéque par des considérations de solvabilité. Dansce raisonnement, il ne serait plus important, pourles responsables de la politique économique, desavoir si les taux d'épargne et d'investissementsont normaux ou optimaux, étant donné que laposition du compte courant n'est rien d'autreque la résultante des facteurs qui sont à l'originedes décisions des agents économiques.

Diverses études empiriques ont toutefoisabouti à la constatation que, dans la plupart despays industrialisés, l'épargne et les investisse-ments, sur le plan national, sont liés et doncque Ie solde du compte courant de la balancedes paiements est stationnaire, c'est-à-dire qu'ilrevient à son niveau antérieur après un choc ".Plusieurs explications ont été avancées:

l'intégration des marchés financiers ne seraitpas aussi poussée que ce que semblent mon-trer certains indicateurs. Par conséquent, lecapital ne serait pas totalement mobile, dufait de l'existence de risques, notamment dechange;

1 Voir notamment: Artis, M. et Bayoumi, T., Saving, Invest-ment, Financial Integration, and the Balance of Payments,IMF Staff Studies, sept. 1990;Argimon, I. et Roldan, J.M., Saving, investment and inter-national capital mobility in EC countries, European Eco-nomic Review, jan. 1994.

GRAPHIQUE 3 - COMPARAISON INTERNATIONALE DE L'EPARGNE ET DES INVESTISSEMENTS 1

(pourcentages du PNB)

Capacité ou besoin H Capacité ou besoin (-)de financement de financementdes pouvoirs publics des particuliers et sociétés

20 30

15 25

10 20

5 15

0 10

-5 5

-10 0

-15 -5

-20 L.L..L.L_j_JLL.L.L...Ll-'-LL.L.L_j_J

80 82 84 86 88 90 92 94 96e

-10 L.L-Ll-'-Ll....L.lLL.L..L...L.L.L..L.l..J

80 82 84 86 88 90 92 94 96e

Allemagne France - Pays-Bas

Capacité de financementde l'ensemble de l'économie 2

Luxembourg

Sources: CE, STATEC, BNB.

1 Des données cohérentes pour l'ensemble de l'économie luxembourgeoise ne sont disponibles que depuis 1985, et depuis 1992 pour les deux secteurs.

2 La capacité de financement de l'ensemble de l'économie correspond, aux écarts statistiques près, au solde courant de la balance des paiements, selon la définitionretenue en Belgique jusqu'au lef janvier 1995, et au solde courant augmenté de celui des opérations en capital selon la définition utilisée depuis let- janvier 1995.

-10 L.L..L.lLL..L.L....L-L.L...L.L....L..L.L-Ll_J

80 82 84 86 88 90 92 94 96e

- Belgique

10

GRAPHIQUE 3bis - COMPARAISON INTERNATIONALE DE L'EPARGNE ET DES INVESTISSEMENTS 1


Capacité de financementdes particuliers et des sociétés

Epargne brutedes particuliers et des sociétés

Investissements brutsdes particuliers et des sociétés

25 45 35

20 40 30

15 35 25

10 30 20

5 25 15

0 20 10

-5 15 5

-10 10 080 82 84 86 88 90 92 94 96 80 82 84 86 88 90 92 94 96 80 82 84 86 88 90 92 94 96

e e e

- Belgique Luxembourg Allemagne France - Pays-Bas

Sources: CE, STATEC, BNB.

1 Des données cohérentes pour le Luxembourg ne sont disponibles que depuis 1992.

l'épargne et l'investissement du secteur privéseraient liés parce qu'ils sont influencés parun même ensemble de facteurs détermi-nants;

la politique économique et monétaire se se-rait fixé un objectif d'équilibre du comptecourant. Des mesures seraient prises pourcorriger d'éventuels dérapages dans l'excé-dent d'épargne du secteur privé.

2.1 Epargne, investissements et comptecourant en Belgique

Comme il a été signalé plus haut, la situa-tion de la Belgique diverge de celle des autrespays de I'UE par la tendance structurelle àl'amélioration du solde courant. II faut chercherune explication dans l'évolution des taux d'épar-gne et d'investissement des secteurs intérieurs,tels qu'ils sont enregistrés dans les comptes na-

tionaux. Pour des raisons de cohérence, le soldedu compte courant a été remplacé, au graphi-que 3, par le concept correspondant de lacomptabilité nationale, à savoir la capacité oule besoin de financement de l'économie 12.

La tendance à la hausse de la capacité definancement de la Belgique reflète fidèlement ladiminution du solde net à financer des pouvoirspublics. La capacité nette de financement dusecteur privé oscille, en effet, sans qu'une ten-

1 En ce qui concerne la Belgique, ceci était vrai jusqu'en1994. A partir de 1995, en application de la se éditiondu manuel de la balance des paiements du FMI, les trans-ferts en capitalont été séparés des transferts courants etcomptabilisés dans le compte de capital. Depuis lors, lacapacité nette de financement de l'économie est égale ausolde du compte courant augmenté de celui des opérationsen capital.

2 Cette identité est valable en théorie. En pratique, il existetoutefois des écarts statistiques, les méthodologies descomptes nationaux et de la balance des paiements n'étantpas encore harmonisées.

11

dance claire se dégage. La stabilité de long ter-me de la capacité de financement de l'ensembledes particuliers et des sociétés indique une cor-rélation élevée entre leur épargne et leurs in-vestissements. Cette corrélation n'est pas surpre-nante étant donné que, pour les sociétés, c'estgénéralement en période de rentabilité relative-ment forte que s'observe une reprise des inves-tissements et vice versa, tandis que les particu-liers ont également tendance à épargner davan-tage lorsqu'i Is investissent dans un logement.

La liaison presque parfaite entre l'évolutiondu solde courant et celle du déficit public enBelgique contraste avec ce que l'on observedans la plupart des autres pays industrialisés, àsavoir qu'une réduction du déficit public y estcompensée à concurrence de 50 à 60 p.c. parune diminution de l'épargne du secteur privé,de sorte que le compte des pouvoirs publicsn'influence le solde du compte courant qu'àhauteur des 40 à 50 p.c. restants 1.

La littérature fournit également des élé-ments d'explication à l'absence d'une telle com-pensation entre l'évolution de la capacité de fi-nancement du secteur privé et celle du besoinnet de financement des pouvoirs publics en Bel-gique, au cours de la période 1980-1996. IIs'agit de facteurs qui indiquent pourquoi lesagents économiques du secteur privé ne perçoi-vent dans la réduction du déficit public aucunmotif pour réévaluer leurs flux de revenus dis-ponibles anticipés et adapter leur consommationactuelle. Ainsi, la dette publique relativementplus élevée et les attentes d'une pression plusforte des charges de pensions sur Ie budget del'Etat, au cours des prochaines années, auraientpu empêcher les agents économiques d'anticiperune baisse des impôts. En outre, le fait quel'accroissement des paiements d'intérêts par lespouvoirs publics échoient principalement à desagents économiques ayant un taux d'épargneplus élevé que la moyenne aurait entraîner untaux d'épargne global du secteur privé plus im-portant. Quelle qu'en soit la raison, si cette cor-rélation entre l'évolution du solde courant etcelle du besoin de financement des pouvoirspublics reste confirmée dans un proche avenir,le surplus courant de la Belgique devrait encoreprogresser, étant donné la poursuite de l'amé-lioration des finances publiques prévue pour lapériode 1998-2000 dans le nouveau plan deconvergence de la Belgique, qui a été élaboré

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conformément aux recommandations du Conseilde l'Union européenne.

Les graphiques sur les taux d'épargne etd'investissement sont également instructifs car ilspermettent de déterminer si le surplus du comp-te courant n'est pas plutôt le signe d'une évo-lution non optimale de l'économie. Un surplusélevé peut, en effet, résulter de dépenses insuf-fisantes, soit de la part des particuliers, ceux-ciépargnant davantage par manque de confiancedans l'avenir, soit de la part des sociétés, qui,éventuellement pour le même motif, n'investis-sent pas suffisamment. Si tel est le cas. les ca-pacités de l'économie restent sous-utilisées et laformation du potentiel de production future estégalement compromise.

Pour vérifier de telles hypothèses, deuxpoints de référence ont été retenus. Ainsi, lasituation belge a été comparée à celle deI'Allemagne, de la France et des Pays-Bas. Enoutre, le niveau des taux d'épargne et d'inves-tissement, en 1996, a été comparé à celui at-teint en moyenne au cours de la période1980-1995, période suffisamment longue pourdonner une indication du niveau structurel deces taux.

Avec un taux de 8,3 p.c. du PNB, la ca-pacité de financement de l'ensemble du secteurprivé s'est située, en 1996, au niveau moyende la période 1980-1995, qui a été de 8,2 p.c.Par rapport aux trois pays voisins, la capacitéde financement du secteur privé est structurel-lement nettement plus élevée en Belgique.L'écart s'est certes réduit légèrement en 1996,la capacité de financement de la moyenne despartenaires ayant été plus élevée en 1996 quela moyenne à long terme, ce qui n'a pas été lecas en Belgique.

Un examen plus approfondi montre quecette capacité de financement supérieure à cel-les des pays voisins provient d'un taux d'épargneplus élevé et d'un taux d'investissement plusbas. Cette constatation vaut autant pour 1996que pour la moyenne de la période 1980-1995.La forte propension à l'épargne du secteur privé

1 Masson, P., Bayoumi, T. et Samiei, H., Saving Behaviorin Industrial and Developing Countries, IMF Staff Studiesfor the World Economic Outlook, sept. 1995.

peut être considérée comme une donnée struc-turelle de l'économie belge. Elle a encore pro-gressé en 1996 mais une progression similairea eu lieu dans les pays voisins, et ce phénomènene peut donc être considéré comme typique-ment belge. Le taux d'investissement du secteurprivé, quant à lui, a certes augmenté en 1996par rapport à la période 1980-1995, alors quele mouvement inverse a été observé chez lespartenaires. Le graphique 3bis montre que cesdernières années, les investissements sont nette-ment plus élevés en Allemagne et aux Pays-Bas.Le surplus du compte courant en Belgique estdonc quelque peu gonflé par la propension plusfaible de l'ensemble du secteur privé à investir.

TABLEAU 3 - TAUX D'EPARGNE ET D'INVESTISSEMENT1980-1996


Taux Taux Capacitéd'épargne d'investis- ou

sement besoinnet definance-ment 1

MOYENNE DES TROIS PAYSVOISINS'

Pouvoirs publics:- moyenne 1980-1995 .... 0,6 2,8 -2,4- 1996 ..... . . . . . . . . . . . .. -0,6 2,5 -3,6

Secteur privé:- moyenne 1980-1995 ... 21,4 17,7 3,6- 1996 .. . . . . . . . . ... . ... 22,2 17,0 5,4

BELGIQUE

Pouvoirs publics:- moyenne 1980-1995 .... -5,2 2,1 -8,2- 1996 ........ . . . . . .. -1,5 1,3 -3,4

Secteur privé:- moyenne 1980-1995 ... 23,3 15,8 8,2- 1996 .. . ... . .... 24,3 16,5 8,3

dont:particuliers:- moyenne 1980-1995 13,1 5,6 7,5- 1996 .... . ... . ' .. 12,3 6,3 5,9

sociétés:- moyenne 1980-1995 .... 10,1 10,2 0,7- 1996 .... . ........ . ... 11,9 10,1 2,4

Sources: CE, BNB.

1 La capacité de financement ou le besoin net de financement est égal au tauxd'épargne moins le taux d'investissement. aux transferts de capitaux limitésprès.

! Moyenne arithmétique non pondérée.

Le tableau 3 permet en outre de distinguer,pour la Belgique seule, les particuliers des so-ciétés. II montre que le taux d'épargne des par-

ticuliers en 1996, à savoir 12,3 p.c., ne se situepas à un niveau particulièrement élevé par rap-port au passé. II est même inférieur à la moyen-ne de la période 1980-1995 et rejoint celle dela période 1980-1990, pour le calcul de laquelleles taux d'épargne exceptionnellement élevés dudébut des années nonante ne sont pas pris enconsidération. Etant donné que le taux d'inves-tissement des particuliers a été supérieur à lamoyenne de la période 1980-1995, il faut écar-ter l'hypothèse selon laquelle le surplus courantélevé de la Belgique résulterait d'un comporte-ment hésitant des particuliers en matière de dé-penses. Au total, la capacité nette de finance-ment des particuliers en 1996 a été inférieurede 1,6 point de pourcentage à la moyenne dela période 1980-1995. Cette baisse a été com-pensée par une hausse d'importance quasi égalede la capacité de financement des sociétés.L'augmentation du taux d'épargne des sociétés,qui est un signe d'amélioration de la rentabilitéde l'ensemble du secteur, n'est donc pas alléede pair avec une progression de leur taux d'in-vestissement.

2.2 Epargne, investissements et comptecourant au Luxembourg

Comme le surplus courant luxembourgeoiscontribue au surplus global de I'UEBL et qu'ilatteint une valeur particulièrement élevée enpourcentage du PNB, il a paru intéressant d'éta-blir le lien avec les taux d'épargne et d'inves-tissement pour le Luxembourg aussi. Par man-que de données, l'analyse ne peut toutefois por-ter sur l'ensemble de la période.

Le surplus courant luxembourgeois est lerésultat d'une capacité nette de financement despouvoirs publics - qui contraste avec le besoinnet de financement des pouvoirs publics dansles autres pays - mais surtout d'une très impor-tante capacité nette de financement de l'ensem-ble des particuliers et des sociétés. Le graphi-que 3bis montre que ce dernier découle d'untaux d 'i nvestissement relativement bas par rap-port aux autres pays, mais surtout d'un tauxd'épargne plus élevé. Des données séparées nesont pas disponibles pour le taux d'épargne desparticuliers et celui des sociétés, mais on peutraisonnablement admettre que le niveau supé-rieur du taux d'épargne est, pour l'essentiel, dûaux sociétés.

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Ce dernier élément doit être examiné entenant compte de I'i mportance des entreprisesétrangères dans l'économie luxembourgeoise.Les bénéfices réservés des sociétés - qui, pardéfinition, constituent la composante essentiellede leur épargne - reviennent en fait en grandepartie à des sociétés mères étrangères. Selon laméthodologie du FMI, la part étrangère des bé-néfices réservés devrait, en pri ncipe, être enre-gistrée dans la balance des paiements en tantque dividende distribué de manière fictive, cequi réduirait l'excédent courant, avec pourcontrepartie une importation de capitaux dansles investissements directs 1. Cette méthode re-flète mieux la réalité. Les sociétés mères étran-gères tiennent en effet compte dans leurs déci-sions de dépenses, des bénéfices réalisés dansles filiales, tandis que dans le même temps lavaleur de leur participation augmente. Confor-mément au SEC 95, la même méthode devraitêtre suivie dans les comptes nationaux, ce quidevrait diminuer en même temps le taux d'épar-gne et le PNB 1.

Si l'on fait abstraction des bénéfices réservésdes banques dont les sociétés mères sont éta-blies à l'étranger - donnée qui peut être dérivéedes comptes nationaux du Luxembourg -, la ca-pacité totale de financement de l'économie se-rait nettement moins élevée qu'à l'heure actuel-le. Elle continuerait toutefois à osciller autourde 10 p.c. du PNB et se situerait au-dessus duniveau atteint dans la plupart des autres paysindustrialisés. L'évolution de ces bénéfices réser-vés explique en outre la baisse tendancielle dela capacité de financement de l'économieluxembourgeoise. En effet, les banques luxem-bourgeoises distribuent de plus en plus leurs bé-néfices aux sociétés mères étrangères.

3. SPECIFICITES DU COMPTE COURANTDE LA BELGIQUE ET DU LUXEMBOURG

Dans la partie précédente, le lien entre lessurplus courants de la Belgique et du Luxem-bourg et le comportement des secteurs intérieursa été établi. Dans cette partie, les spécialisationsrespectives des deux économies qui sont à l'ori-gine de ces excédents sont examinées.

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Les surplus courants de la Belgique et duLuxembourg ont des origines très différentes. Eneffet, l'excédent de la Belgique provient essen-tiellement des opérations sur marchandises, alorsque celui du Luxembourg s'explique surtout parle solde des services et des revenus.

3.1 Luxembourg

La compos.non du compte courant duLuxembourg résulte de la structure de son éco-nomie. La sidérurgie, qui, pendant des décen-nies, a formé la colonne vertébrale sur laquelles'est articulé l'ensemble de l'économie, a déclinérapidement lorsqu'elle a dû faire face à l'impor-tante crise internationale de cette branche, tan-dis que parallèlement les activités de servicesétaient stimulées. En une vingtaine d'années, leLuxembourg est ainsi passé d'une économie in-dustrielle à une économie de services.

La sidérurgie luxembourgeoise, qui en 1970représentait encore près de 28 p.c. de la valeurajoutée totale, a été frappée au milieu des an-nées septante par de graves crises internationa-les. La crise pétrolière de 1973-1974 et la crisemondiale de la sidérurgie à partir de 1975 ontcausé d'importantes difficultés à une économiequi reposait aussi largement sur un seul secteur.Alors qu'en Belgique, des mesures étaient adop-tées pour éviter des faillites, une restructurationa été menée au Luxembourg, notamment grâceau soutien financier direct des pouvoirs publics.Dans un premier temps, cette politique de di-versification a visé d'autres activités industrielles,puis s'est de plus en plus orientée vers la pres-tation de services. La part de la sidérurgie dansla valeur ajoutée est tombée à 6 p.c. en 1990,alors que le secteur des services contribuait déjàcette année-là pour plus de 55 p.c. au PIB, soitune augmentation de plus de 20 points de pour-centage par rapport à la situation prévalant audébut des années septante.

Le développement des activités de servicess'est d'abord manifesté dans le secteur financier.L'afflux de banques étrangères avait déjà com-mencé à la fin des années soixante, quand desintermédiaires financiers américains, puis euro-

1 La Banque n'applique pas encore ces règles, ni dans labalance des paiements, ni dans les comptes nationaux.

péens, s'étaient mis à la recherche d'un lieud'établissement approprié à l'étranger, en répon-se à diverses mesures restrictives au niveau na-tional. Ces intermédiaires ont été nombreux às'établir au Luxembourg, en raison de sa situa-tion géographique, mais plus encore en raisonde conditions juridiques et fiscales favorables. Laliberté absolue de circulation des capitaux a fa-cilité ce développement. Les circonstancesétaient également propices à la création d'unmarché euro-obligataire florissant, marché ren-forcé par la suite, lorsque le statut des sociétésholdings, créé en 1929 déjà, a été étendu pourpermettre aux holdings financiers de prendreaussi en charge la gestion financière de groupesmultinationaux, et notamment l'émission d'obli-gations. Ces titres étaient cotés à la bourse deLuxembourg, qui s'est dès lors spécialisée dansl'émission et la cotation d'obligations étrangères.Le fait qu'au Luxembourg, aucun précomptemobilier sur les intérêts versés n'est prélevé pourles non-résidents, a aussi joué un rôle. Les au-torités luxembourgeoises se sont par ailleurs ef-forcées de déceler rapidement les évolutions etles nouveaux besoins qui en découlent, et d'yadapter le cadre légal. Ainsi, en 1983, une pre-mière loi fut votée par laquelle fut crée un statutfavorable pour les organismes de placements col-lectifs en valeurs mobilières (OPCVM). CesOPCVM ont à leur tour provoqué un afflux mas-sif d'épargne vers le Luxembourg, entraînant unessor correspondant du secteur financier. La dy-namique propre du secteur bancaire a par lasuite stimulé des services financiers apparentés,comme les assurances. Le Luxembourg est ainsidevenu un important centre financier internatio-nal.

Les évolutions décrites ci-dessus se reflètentdans Ie compte courant du Luxembourg. En1996, les échanges de services se sont en effetsoldés par un excédent important de 74 mil-liards de francs, soit 13,5 p.c. du PIB, IeLuxembourg se situant ainsi largement en têtedes pays industrialisés occidentaux dans ce do-maine. Cet excédent de la balance des servicesa permis de compenser la diminution des ex-portations de marchandises, conséquence inévi-table du déclin de l'industrie. Le compte demarchandises luxembourgeois s'est en effet soldépar un déficit atteignant 10,2 p.c. du PIB, cequi place le Luxembourg en avant-dernière po-sition des pays de l'Union européenne, devantla Grèce.

GRAPHIQUE 4 - COMPOSITION DE L'EXCEDENT DUCOMPTE COURANT DE LA BELGIQUEET DU LUXEMBOURG EN 1996

(soldes, milliards de francs)

Compte Marchan· Services Revenus Transfertscourant dises courants

• Belgique D Luxembourg

Source: BNS.

L'importance du Luxembourg comme cen-tre financier international apparaît aussi dans larubrique revenus, au même titre que dans lasous-rubrique services financiers qui reprend lescommissions perçues par les banques dans lecadre de l'émission d'emprunts euro-obligataireset de la gestion des OPCVM, et qui, en 1996,a affiché un excédent de 48 milliards de francs.En effet, la marge d'intermédiation du secteurfinancier luxembourgeois est la composante prin-cipale de la sous-rubrique revenus de place-ments et d'investissements. En outre, l'augmen-tation du solde courant du Luxembourg est en-tretenue par l'effet mécanique de la progressiondes revenus d'i ntérêts résultant de la croissancedes avoirs nets sur l'étranger, due elle-même àl'accumulation d'excédents courants récurrents.Par conséquent, les surplus des échanges de ser-vices et des revenus qui découlent de la struc-ture de l'économie luxembourgeoise ne peuventpas être considérés séparement.

Outre les services financiers, les rubriquesd'autres services comme les déplacements àl'étranger, les communications ou les assurancesenregistrent elles aussi un excédent important,dû essentiellement et logiquement à la poursuitedu processus de tertiarisation de l'économie lu-xembourgeoise, évoquée plus haut, pendant

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lequel, dans le sillage du secteur bancaire, d'au-tres activités financières - assuranceset nonfinancières - mais à fort coefficient de capital -se sont développées. Un exemple typique estl'établissement au Luxembourg d'une sociétéresponsable de la commercialisation de satellites,établissement qui figure dans la rubrique com-munications. L'excédent des déplacements àl'étranger, qui s'est élevé à 15 milliards de francsen 1996, malgré la faible importance duLuxembourg comme destination touristique, estdû à la vente de marchandises comme l'alcool,le tabac, l'essence et le diesel, que les frontalierset les voyageurs achètent en raison de la faiblepression fiscale indirecte. La méthodologie de labalance des paiements du FMI prescrit que cesachats doivent être recensés dans la rubriquedéplacements à l'étranger. Comme ces transac-tions portent pour la plupart sur des marchan-dises préalablement importées par le Luxem-bourg, et recensées comme dépenses dans lesopérations sur marchandises, le solde positif desdéplacements à l'étranger est en partie lié ausolde négatif des opérations sur marchandises.

La tertiarisation de l'économie luxembour-geoise a également une incidence sur la rubri-que revenus du travail. Etant donné l'exiguïtédu marché du travail au Luxembourg, ce paysdoit faire appel à de la main d'œuvre extérieureet verse par conséquent un important montantau titre des revenus du travail, à l'étranger. Lessalaires des membres du personnel des institu-tions internationales établies au Luxembourg nerétablissent pas l'équilibre. En effet, une partienon négligeable de ce personnel n'est pas do-miciliée au Grand-Duché, si bien que les reve-nus du travail de ceux-ci ne peuvent pas êtreenregistrés comme recettes luxembourgeoises. Acause de ces deux facteurs, la sous-rubrique re-venus du travail est déficitaire de près de50 milliards de francs.

Une contrepartie du déficit enregistré dansla rubrique revenus du travail se retrouve tou-tefois, mais pour une faible part, au niveau destransferts publics courants, parmi lesquels sontrecensés comme recettes les cotisations sociales


GRAPHIQUE 5 - COMPOSITION DE L'EXCEDENT DES ECHANGES DE SERVICES DE LA BElGIQUE ET DU LUXEMBOURG EN 1996

Services Transports Déplacements Commu- Assurances Services Redevances Autres Servicesà I'étranger nication financiers et droits services aux personnels,

de licence entreprises' culturelset récréatifs

Servicespublicsnon

comprisailleurs

• Belgique D Luxembourg

Source: BNB.

I Les autres services aux entreprises comprennent les rubriques construction, services d'informatique et d'Information. el les autres services commerciaux.

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que les non-résidents travaillant au Luxembourgversent aux autorités luxembourgeoises. Ces re-cettes compensent presque entièrement lacontribution du Luxembourg au budget de I'UE,si bien que les transferts publics affichent unsolde nul, et que l'ensemble de la rubriquetransfert est légèrement déficitaire.

II apparaît ainsi clairement que le comptecourant du Luxembourg doit être considéré danssa totalité, à cause des interdépendances entreles différentes rubriques. Un examen superficielpourrait entraîner des conclusions hâtivesconcernant la contribution du secteur financierluxembourgeois à l'excédent de I'UEBL en iso-lant la rubrique services financiers et la marged'intérêts, et en les rapportant à l'ensemble dusurplus de I'UEBL. Ces rubriques donneraientune image déformée de la réalité. En effet, cesecteur emploie des travailleurs frontaliers, desorte qu'une partie de la valeur ajoutée dégagéepar ce secteur est rétrocédée à l'étranger sousla forme de revenus du travail. Plus importantencore est Ie fait que Ie Luxembourg, à causede la spécialisation poussée de son économie,a besoin des recettes du secteur financier pourobtenir les devises nécessaires au financementdes autres transactions avec l'étranger, commel'importation de marchandises. Enfin, il convientsans doute de souligner que la contribution duLuxembourg à la fermeté du franc est inférieureà ce que le surplus du compte courant laisseraitsupposer, parce qu'une partie des bénéfices ré-servés des banques mentionnés ci-dessus sontinvestis en monnaies étrangères.

3.2 Belgique

Le compte courant de la Belgique reflètedavantage l'image d'un pays industriel tradition-nel. L'excédent courant provient surtout desopérations sur marchandises. Le surplus des opé-rations sur marchandises représente 4,5 p.c. duPIB, et constitue ainsi un des excédents les plusimportants des pays industrialisés occidentaux.

Les échanges de services, par contre, sontpratiquement en équilibre. La balance des ser-vices est toutefois fortement influencée par ledéficit de la rubrique déplacements à l'étranger,qui s'est élevé, en 1996, à 110 milliards de

GRAPHIQUE 6 - COMPOSITION DU SOLDE DU COMPTEDE REVENUS ET DES TRANSFERTSCOURANTS DE LA BELGIQUEET OU LUXEMBOURG EN 1996


REVENUS

Revenus Revenusdu travail

Revenus deplacements et

d'investissements

TRANSFERTS COURANTS40 .-----------------------------,

o

-40

-80

-120

Transferts Transfertscourants publics

Transfertsdes autressecteurs

• Belgique 0 Luxembourg

Source: BNB.

francs. Un tel déficit n'est pas inhabituel pourun pays comme la Belgique, dont les atouts tou-ristiques sont limités. Dans des pays voisins com-me les Pays-Baset l'Allemagne, les déplacementsà l'étranger présentent aussi un déficit important.Si cette rubrique, qui ne dépend pas autant desrésultats économiques propres au pays concerné,n'est pas prise en considération, l'image change.Calculé de la sorte, le surplus de la balance desservices en Belgique s'élève à 1,4 p.c. du PIB,ce qui, sur le plan international, apparaît commeun résultat assez positif: seul le Luxembourg,la Grèce, la Suisse et les Pays-Bas affichent unexcédent supérieur en termes de PIB.

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TABLEAU 4 - SOLDE COURANT, BALANCE COMMERCIALE ETBALANCE DES SERVICES EN 1996

(pourcentages du PIB)

Solde Balance Balance descourant commer- services 1

ciale

Déplace- Déplace-ments à ments àl'étranger l'étrangerinclus exclus

Luxembourg . . . . . . . . 15,7 -10,2 n,s 10,7

Suisse ........... _.. 6,6 1,3 3,9 3,2

Belgique ........... 4,7 4,5 0,1 1,4

Pays-Bas . . . . . . . . . . . 4,4 s.o o.s 1,8

Italie ............... 3,5 s.o 0,2 -1,2

Finlande ..... 3,3 7,8 -1,6 -1,1

Suède 3,0 7,6 -0,7 0,2

Irelande ..... 1,9 22,3 -9,3 -9,6

France ....... 1,3 1,2 1,2 0,4

Danemark .... 1,0 4,5 0,3 0,6

Espagne ...... 0,1 -2,9 3,2 -0,6

Royaume-Uni -0,1 -1,9 0,9 1,4

Portugal . . . . . . . . . . . -0,4 -8,3 1,6 -1,1

Allemagne . . . . . . . . . . -0,7 3,1 -1,9 -O,S

Autriche ........... -1,7 -1,6 2,4 1,2

Grèce ..... ......... -3,5 -12,7 4,6 2,1

Sources: OCDE, CE, BNB pour la Belgique el le Luxembourg.

I Les données relatives au solde des services ont trait à 1995, et à 1994 pourla Suisse.

Dans la plupart des cas, des facteurs pro-pres qui expliquent les performances de ces paysdans Ie commerce international des services,peuvent être facilement identifiés: les facteursqui ont joué un rôle dans le cas du Luxembourgont été expliqués ci-dessus, la Suisse, de soncôté, est aussi un centre financier de premierplan, alors que la balance des services des Pays-Bas reflète notamment la spécialisation de cepays dans Ie transport et la distribution.

La Belgique a aussi des points forts liés àdes facteurs structurels. Les surplus des échangesde services sont surtout concentrés dans le trans-port, dans les autres services commerciaux etdans les services publics qui ne sont pas men-tionnés ailleurs. L'excédent de 60 milliards defrancs de la rubrique transports en 1996 estpartiellement lié à l'excédent des transactionssur marchandises. De plus, la Belgique tire desrevenus nets de la présence de ports maritimessur son territoire: le transport maritime de mar-chandises et les services auxiliaires représentent

18

près de 40 p.c. de l'excédent total des servicesde transport. Le surplus des autres services com-merciaux est entièrement lié à la sous-rubriqueservices entre entreprises liées, non compris ail-leurs. Le solde de cette sous-rubrique recenseles revenus nets perçus par les filiales belges degroupes multinationaux pour des services prestésà l'intention de filiales étrangères appartenant aumême groupe. Depuis la fin des années quatre-vingt, la part de ces filiales a fortement aug-menté, à la faveur de la création du statut decentre de coordination. En 1995, les centres decoordination ont réalisé un chiffre d'affaires glo-bal de 65 milliards de francs', dont, sur la basedes données de la balance des paiements,32 milliards ont été réalisés avec l'étranger. Lesprestations de services publics non compris ail-leurs affichent eux aussi un solde positif impor-tant en 1996, à savoir 34 milliards de francs.La présence sur le territoire belge d'organisationsinternationales comme I'UE et l'OTAN entraînele recours à des fournisseurs belges pour la pres-tation de services divers. Comme les institutionsinternationales ne font pas partie du territoireéconomique de la Belgique, ces services sontcomptabilisés comme exportation de services.

Parmi les autres catégories de services, larubrique redevances et droits de licence a en-registré un déficit de 16 milliards de francs en1996. La forte présence de filiales d'entreprisesétrangères en Belgique implique que les droitsrelatifs aux processusde production doivent sou-vent être payés à d'autres filiales à l'étranger.C'est notamment le cas pour les sociétés del'industrie pharmaceutique.

Comme au Luxembourg, le solde des reve-nus pour la Belgique est largement positif. Ce-pendant, ce surplus provient surtout de l'excé-dent important des revenus du travail, qui s'estélevé à 105 milliards de francs en 1996. En ef-fet, le nombre de travailleurs frontaliers belgesdépasse sensiblement celui des étrangers travail-lant en Belgique. En outre, de nombreux rési-dents travaillent auprès des organisations inter-nationales établies sur le territoire belge. Leurssalaires sont comptabilisés comme recettes pourla Belgique. Les revenus nets des placements et

1 Selon la définition de la centrale des bilans, il s'agit dela rémunération pour les services prestés, à l'exclusion desrecettes financières nettes.

investissements qui sont liés à la position nettepositive de la Belgique sur l'étranger, sont pourleur part, pour le moment peu importants envolume.

Enfin, l'important déficit des transferts cou-rants provient essentiellement des transferts pu-blics, qui accusent un lourd déficit d'environ100 milliards de francs en 1996, lié à la contri-bution de la Belgique à l'Union européenne, surlaquelle nous reviendrons ei-dessous.

4. EVOLUTIONS DU COMPTE COURANTDE L'UEBL EN 1996

L'accroissement précité de l'excédent ducompte courant de I'UEBL, qui est passé de448 milliards, en 1995, à 473 milliards en 1996,résulte d'une augmentation des surplus deséchanges de marchandises, des échanges de ser-vices et du compte des revenus. La progressionde ces surplus n'a été que très partiellementcontrebalancée par l'élargissement structurel dudéficit des transferts qui est dû à des versementsplus importants de moyens en faveur de I'UE.

La progression de l'excédent courant de laBelgique, de 36 milliards, a excédé la croissancedu surplus de I'UEBL. Cet écart entre l'évolutiondu surplus courant de I'UEBL et celui de laBelgique est entièrement imputable à l'évolutiondes opérations sur marchandises. L'excédent dela balance commerciale belge a en effet gonfléde quelque 20 milliards en 1996, tandis quel'évolution correspondante de I'UEBL n'a atteintque 9 milliards. Etant donné la spécialisationplus forte du commerce du Luxembourg dansles produits métalliques, il a davantage souffertde la faible conjoncture dans cette branche.

Biens

L'excédent enregistré dans la rubrique desmarchandises générales et dans celle du travailà façon s'est amélioré dans le courant de 1996,tandis que le solde de composantes moins im-portantes s'est légèrement dégradé. Sur la basedes statistiques actuellement disponibles, il estimpossible d'effectuer une analyse approfondie

GRAPHIQUE 7 - EXPORTATIONS ET DEBOUCHES DE L'UEBL

(pourcentages de variation par rapport à la périodecorrespondante de l'année précédente)

EXPORTATIONS DE MARCHANDISES(données trimestrielles à prix courants)

89 90 91 92 93 94 95 96

- Selon la statistique du commerce extérieur'

- Selon la balance des paiements

DEBOUCHES DE L'UEBL(données semestrielles à prix constants)

-5 -589 90 91 92 93 94 95 96

Volumes des importations des partenaires- commerciaux de I'UEBL 2

- Demande intérieure des pays du G7 2

DEBOUCHES DE L'UEBL :REPARTITION GEOGRAPHIQUE(données semestrielles à prix constants)

~ ~

-10 -1089 90 91 92 93 94 95 96

Volumes des importations des partenaires- commerciaux de I'UEBL 2

dont:Volumes des importations de l'Allemagne,

- de la France et des Pays-Bas 2

Volumes des importations du Royaume-Uni,- de l'Italie et de l'Espagne 2

Volumes des importations des Etats-Unis, du Canada,de l'Australie, de la Nouvelle-Zélande et du Japon 2

Sources: OCDE. SNS.

I Etant donné la rupture dans les données statistiques du commerce extérieurentre 1992 et 1993, liée à l'introduction d'lnt.rastat en 1993, les taux devariation calculés sur la base de ces statistiques sont peu pertinents pour1993.

2 Moyenne pondérée de l'évolution pour les pays et zones géographiquesen question, les coefficients de pondération correspondant à l'importancede chaque pays ou zone géographique dans le total des exportations deI·UESL.

19

en distinguant la Belgique et le Luxembourg.L'information détaillée nécessaire pour scinderles flux commerciaux, que ce soit par pays ouproduit, ou les évolutions de prix ou de volume,ne peut provenir que des statistiques du com-merce extérieur qui sont seulement disponiblespour l'ensemble de I'UEBL. Ce sont donc uni-quement les opérations sur marchandises deI'UEBL qui sont commentées ei-dessous.

Le rythme de progression des exportationsen valeur de I'UEBL s'est quelque peu redresséà partir du deuxième trimestre de 1996, qu'ilsoit mesuré sur la base de la balance des paie-ments ou sur la base des statistiques du com-merce extérieur, après le repli prononcé observédepuis le début de 1995. Sur base des donnéesde la balance des paiements, les exportationsen valeur ont ainsi progressé, sur une base an-nuelle, de 2,5 p.e. au cours du premier trimestrede 1996 à 6,2 p.e. au dernier trimestre. Comptetenu de la dégradation depuis 1993 de la qua-lité des données relatives au commerce exté-rieur, conséquence de l'introduction d'lntrastatcette année-là, il n'est pas possible à l'heureactuelle de scinder de manière satisfaisantel'évolution des exportations en valeur sur unebase trimestrielle en une composante de prix etune de volume. On peut toutefois considérerque l'accélération de la croissance des exporta-tions en valeur s'explique essentiellement parl'évolution des volumes, même s'il y a déjà desindications partielles selon lesquelles les prix àl'exportation auraient également quelque peuprogressé au cours de l'année. Un tel parallé-lisme entre l'évolution en valeur et celle en vo-lume des exportations de marchandises s'observeen effet pendant la plus grande partie de lapériode examinée dans le graphique 7, à l'ex-ception de 1989, année durant laquelle les prixdes échanges internationaux ont augmenté de7,8 p.e. sur une base annuelle. A cette excep-tion près, un lien étroit peut être établi, tantpour l'année 1996 que pour l'ensemble de lapériode considérée, entre l'évolution des expor-tations de marchandises en valeur et l'évolutiondes marchés à l'exportation de I'UEBL.

Sur l'ensemble de l'année 1996, la progres-sion des exportations en valeur s'est ralentie,passant de 9,2 p.e. en 1995 à quelque 5 p.e.Etant donné que la progression des prix à l'ex-portation, comme on le verra ei-dessous, s'estquelque peu accélérée, ce ralentissement entre

20

1995 et 1996 est intégralement imputable à l'es-soufflement de la croissance des exportations envolume, qui est revenue de 7,9 p.e. en 1995 à3,1 p.e. en 1996. Cette évolution du volumedes exportations correspond pour l'essentiel autassement de la croissance des marchés à l'ex-portation qui a été calculée sur la base de l'évo-lution du volume des importations des partenai-res commerciaux de I'UEBL.

Tant les trois pays voisins de I'UEBL, quiabsorbent 51,7 p.e. des exportations belgo-luxembourgeoises, que certains pays non euro-péens de l'OCDE, ont en effet enregistré en1996 un ralentissement sensible de la croissancedes importations en volume, tandis que les im-portations en volume du Royaume-Uni, del'Italie et de l'Espagne n'ont guère varié entre1995 et 1996. La différenciation des évolutionspeut aussi être observée jusqu'à un certain pointdans la ventilation géographique des exporta-tions en valeur reprises dans les statistiques ducommerce extérieur. La croissance des exporta-tions vers les trois pays voisins ainsi que vers leJapon a en effet sensiblement ralenti, tandis quele rythme de progression des exportations versle Royaume-Uni, l'Italie et l'Espagne stagnait.Aux Etats-Unis, en revanche, les exportations envaleur sont passées d'un recul en 1995 à unecroissance en 1996. Cette évolution n'est pas lereflet de la croissance des importations en vo-lume de ce pays, étant donné que ces dernièresn'ont cessé de croître durant ces deux années.L'appréciation du cours du dollar a peut-êtreoffert de mei lieu res perspectives de vente surce marché aux exportateurs de I'UEBL, ainsi quedes prix convertis en monnaie nationale plusélevés. En 1995, ces deux facteurs ont peut-êtrejoué en sens contraire. En outre, la croissancedes exportations vers les pays européens exté-rieurs à I'UE, à savoir les pays de l'Europe del'Est, est restée vigoureuse, tandis que celle versles autres pays, y compris vers les pays d 'Asiedu Sud-Est quelque peu moins dynamiques en1996, a ralenti.

Par catégorie de produit, le ralentissementdu rythme de progression des exportations envaleur a été assez général, à l'exception de laprogression des exportations de diamants, quis'est accélérée en raison notamment d'une haus-se sensible des prix, ainsi que celle du matérielde transport, soutenue par une forte demande.Le ralentissement du rythme de progression a

GRAPHIQUE 8 - VALEURS DES EXPORTATIONS DE L'UEBL'

(pourcentages de variation par rapport à l'année précédente)

PAR ZONE GEOGRAPHIQUE

Trois pays voisins (51,7)

Royaume-Uni, Italie et Espagne (17,5)

Autres pays de I'UE (5,9)

Autres pays européens (6,2)

Etals-Unis (4,4)

Japon (1,4)

Autres pays (12,9)

-15 -10 -5 0 5 10 15 20

PAR CATEGORIE DE PRODUITS 2

Chimie (24,8)

Moyens de transport (15,3)

Machines (12,8)

Alimentation (10,4)

Metaux (9,7)

Diamants (6,7)

Textiles (6,3)

Autres (14,0)

-10 -5 0 5 10 15 20

D 1995 • 1996

Source: leN.

1 Selon les statistiques du commerce extérieur. La part en pourcentage de chaque zone géographique et de chaque groupe de produits est indiquée entreparenthèses à côté des noms qui les désignent.

2 Selon les sections du Système Harmonisé des statistiques du commerce extérieur.

été le plus marqué pour les métaux, reflet del'atonie de la conjoncture pour cette catégoriede produits, ce qui a exercé une pression à labaisse sur les prix et sur les volumes échangés.Dans la principale catégorie de produits, à savoirla chimie, la croissance a été plutôt moyenneen 1996. II convient de mentionner à cet égardque les évolutions au sein de cette catégorie deproduits ont été en sens divers selon les bran-ches d'activité. Les exportations de produits chi-miques de base et de produits pharmaceutiquesont fortement augmenté, tandis que les expor-tations de caoutchouc et de matières plastiquesont stagné.

Au cours de l'année 1996, l'évolution desimportations en valeur de I'UEBL a suivi de prèscelle des exportations en valeur. Par conséquent,la haussedu surplus des marchandises s'expliqueuniquement par 1'« effet de niveau», qui dé-coule du fait que le solde commercial était déjàpositif en 1995. La progression comparable desflux de marchandises cachent toutefois en 1996des évolutions divergentes en prix et en volume,

comme on le montrera plus loin. Les termes del'échange ont en effet enregistré un recul, tandisque le taux de couverture en volume a aug-menté.

En s'appuyant sur l'évolution des valeursunitaires à l'exportation et à l'importation cal-culée sur la base des statistiques du commerceextérieur, la progression des prix à l'importationaurait atteint 2 p.c. en 1996 et aurait ainsi étésupérieure à celle des prix à l'exportation quis'est établie à 1,7 p.c. La légère détérioration,de 0,3 p.c.. des termes de l'échange qui en arésulté est entièrement imputable à la forte aug-mentation des prix des produits énergétiques.Exprimé en dollar, le prix des produits pétroliersbruts de type « Brent» a en effet considérable-ment augmenté en 1996, passant en moyennede 17,1 dollars le baril en 1995 à 20,8 dollarsen 1996 (soit une hausse de plus de 21 p.c.),tandis que le dollar lui-même s'est apprécié enmoyenne de 4,9 p.c. en 1996. Comme I'UEBLest un importateur net de produits pétroliers,une telle hausse des prix des produits pétroliers

21

GRAPHIQUE 9 - VALEURS UNITAIRES DU COMMERCEEXTERIEUR

(pourcentages de variation par rapport à "année précédente)

Total

Produits alimentaires,boissons et matières

premières non énergétiques

Energie

Diamants

Produits manufacturésà l'exclusion des diamants

-5 o 10 15 205

D Exportations

• Importations

L'incidence négative des termes de l'échan-ge sur la balance des paiements a été toutefoiscompensée par une amélioration du taux de

GRAPHIQUE 10 - EVOLUTIONS EN VOLUME DESOPERATIONS SUR MARCHANDISES

EXPORTATIONS ET IMPORTATIONS(indices annuels à prix constants, 1972 ~ 100)

350 350

72 74 76 78 80 82 84 86 88 90 92 94 96

- Exportations - Importations

TAUX DE COUVERTURE EN VOLUMEET DEMANDE RELATIVE 1

Source: BNB. (indices annuels à prix constants, 1972 ~ 100)

115 107.5

pèse davantage sur les prix moyens à l'impor-tation que sur les prix moyens à l'exportationsi bien que, ceteris paribus, par solde, les termesde l'échange se dégradent. D'après les estima-tions, la balance pétrolière s'est alourdie de20 milliards de francs au total.

L'évolution du dollar explique également lahausse relativement forte des prix dans le com-merce du diamant, dont les prix sont le plussouvent exprimés en dollars. En ce qui concerneles produits alimentaires, les boissons et les ma-tières premières non énergétiques, l'appréciationdu dollar n'a en revanche pas compensé la bais-se des prix libellés dans cette monnaie des ma-tières premières correspondantes. Sur les mar-chés internationaux de matières premières in-dustrielles, une forte baisse des prix a été en-registrée, peut-être en raison de la grande sen-sibilité de ces produits à la conjoncture. CommeI'UEBL est importateur net de ce type de pro-duits, les baisses de prix ont exercé une inci-dence positive sur les termes de l'échange quia compensé partiellement l'effet de la haussedes prix pétroliers. Au total, les prix des mar-chandises, à l'exception du diamant, ont aug-menté de quelque 1 p.c. tant à l'importationqu'à l'exportation.

22

102.5

72 74 76 78 80 82 84 86 88 90 92 94 96

- Taux de couverture en volume (échelle de gauche)

- Demande relative (échelle de droite)

COURS DE CHANGE EFFECTIF REEL 2

(indices trimestriels, 1972 ~ 100)

72 74 76 78 80 82 84 86 88 90 92 94 96

Sources: BRI, OCDE. ICN.

1 Définis comme étant le quotient des exportations et des importations del'UEBl, respectivement le quotient de la demande intérieure en Belgiqueet de la demande intérieure dans la zone de l'OCDE, cette dernière étantmesurée par la demande intérieure de chaque pays membre, pondéréepar la structuré des exportations de biens de I'UEBL.

2 Mesuré à l'aide des prix à la consommation relatifs, exprimés en monnaiecommune. Une augmentation indique une appréciation réelle du franc.

couverture en volume. D'après les données dela balance des paiements relatives à la valeurdes importations et exportations et sur la basede l'évolution des valeurs unitaires d'après lesstatistiques du commerce extérieur, le volumedes exportations se serait accru de 3,1 p.c. en1996, contre une progression de 2,9 p.c. duvolume des importations. Ainsi, le taux de cou-verture en volume s'est amélioré pour la qua-trième année consécutive, ce qui doit être misen rapport avec le fait que, durant cette période,l'évolution de la demande intérieure en Belgiqueest restée à la traîne par rapport à celle desautres pays de l'OCDE. Considéré sur une pé-riode plus longue, le taux de couverture en vo-lume a également évolué, dans une mesure im-portante, selon un rapport inverse de l'évolutionrelative de la demande. Ainsi, la croissance plusprononcée de l'économie belge par rapport aureste des pays de l'OCDE au cours de la période1986-1992, contrairement à la période la plusrécente, s'est accompagnée d'une détériorationdu taux de couverture en volume. Des lienssimilaires entre l'évolution du taux de couvertureen volume et l'évolution de la demande relativeont également été observés pour les périodes1972-1979 et 1980-1985.

Le décalage de croissance observé entre laBelgique et la zone de l'OCDE pour la période1993-1996 peut être rapproché, jusqu'à un cer-tain point, de la position différente de I'UE dans

son ensemble et des Etats-Unis dans Ie cycleconjoncturel. L'écart de croissancede la deman-de intérieure a été, dans les deux blocs com-merciaux cités, à l'origine de la dynamique quia sous-tendu les diverses évolutions des comptescourants respectifs.

Au cours de ces dix dernières années, letaux de couverture en volume ne semble pasou guère avoir été influencé par l'évolution ducours effectif réel du franc calculé sur la basedes prix à la consommation et qui peut êtreinterprété comme un indicateur de la compéti-vité. Antérieurement, ce fut pourtant le cas. Se-lon la théorie économique traditionnelle, onpeut s'attendre à ce qu'une appréciation réelles'accompagne d'une dégradation du taux decouverture en volume. Les biens produits dansl'économie sont en effet relativement plus chers,tandis que ceux produits à l'étranger sont rela-tivement meilleur marché, ce qui pèse sur l'évo-lution des exportations en volume et accroît lesimportations en volume. Ceci suppose toutefoisque les variations de cours de change soientintégralement répercutées sur les clients étran-gers.

Le rapport inverse entre l'évolution ducours effectif réel et celle du taux de couvertureen volume qui en découle a bien été observépour I'UEBL jusqu'à la moitié des années qua-tre-vingt. Ainsi, l'appréciation effective du franc

GRAPHIQUE 11 - COMPTE COURANT DE L'UNION EUROPEENNE HDES HATS-UNIS

DEMANDE INTERIEURE(indices 1992 = 100)

1992 1993 1994 1995 1996

- Etats-Unis

- Union européenne

Source: OCDE.

COMPTE COURANT(pourcentages du PIß)

1.5 ,----,--,----,---,----, 1.5

1 1

0.5 0.5

o 0-0.5 -0.5

~ ~-1.5 1---+--''--'+--II-I,.;I+--I6>il+--

-2 1---+--+---t!!''t'J+--4--l~ -2

-2.5 -2.51992 1993 1994 1995 1996

Etats-Unis

• Union européenne

23

au cours des années septante s'est accompagnéed'une dégradation du taux de couverture en vo-lume, tandis que ce dernier s'est amélioré aucours de la période de dépréciation réelle quia suivi. Par la suite, la relation entre les deuxvariables n'a cependant plus été aussi directe.Ce phénomène pourrait s'expliquer par le faitque les variations du cours de change effectifréel ont été moi ns prononcées, et surtout denature plus temporaires, depuis le milieu desannées quatre-vingt qu'au cours des périodesantérieures. Dans une telle situation, les expor-tateurs disposent en effet de plus de marge demanœuvre pour ne pas intégralement répercuterles variations de cours de change sur les clientsétrangers et, plutôt, les prendre à leur compte,dans l'évolution de leur marge de profit. Ainsi,les variations de cours de change se reflètentdavantage dans les marges de profit que dansle volume des ventes. La théorie économiquerécente fait référence à cette pratique sous ladénomination de « pricing to market».

Ainsi, pour la période récente, cela pourraitêtre un signe que l'appréciation réelle du francentre le dernier trimestre de 1993 et le deuxiè-me trimestre de 1995 - notamment à la suitede la dépréciation du dollar et de la lire ita-lienne - a plutôt donné lieu à un resserrementdes marges bénéficiaires des exportateurs rési-dents et à un élargissement de celles entre autresdes exportateurs américains et italiens, qu'à unedégradation du taux de couverture en volumede la balance des paiements de I'UEBL. La mê-me chose peut être affirmée, mutatis mutandis,de l'évolution en sens contraire du cours effectifréel du franc qui s'est produit à partir du troi-sième trimestre de 1995. A la suite de ces der-nières évolutions, le cours de change effectif réeldu franc s'est situé, à la fin de 1996, de nou-veau à son niveau de 1987, année au cours delaquelle les cours de change des pays industria-lisés ont, comme il est généralement admis, don-né un assez bon aperçu des données économi-ques fondamentales.

Services

Le surplus des services de I'UEBL a légère-ment progressé, passant de 74 milliards de francsen 1995 à 81 milliards en 1996. Cette amélio-ration est uniquement attribuable au compte

24

courant de la Belgique, Ie surplus des servicesdu Luxembourg étant en effet demeuré stable.

L'amélioration du surplus des services deI'UEBL s'est réalisée en dépit du nouvel élargis-sement du déficit des déplacements à l'étranger- de 88 milliards de francs en 1995 à 95 mil-liards en 1996 -, qui s'inscrit dans Ie prolonge-ment de la tendance structurelle constatée de-puis de nombreuses années. Les dépenses desrésidents à l'étranger ont en moyenne ces dixdernières années progressé deux fois plus rapi-dement que le revenu disponible des particu-liers. Les recettes dans les déplacements àl'étranger n'ont pas progressé de la même ma-nière que les dépenses, parce que les non-rési-dents choisissent généralement des lieux de vil-légiatures autres que la Belgique ou le Luxem-bourg. A partir d'une ventilation géographiquedes flux de déplacements de I'UEBL qui, comptetenu de la moindre précision avec laquelle cegenre d'information est communiquée, ne peutêtre considérée qu'à titre indicatif, de gros dé-ficits auraient surtout été observés pour les des-tinations de vacances classiques telles que l'Es-pagne, la France, l'Italie, l'Autriche, la Grèce, laSuisse et la Turquie. Vis-à-vis de l'Allemagne, etsurtout des Pays-Bas, les recettes provenant desdéplacements à l'étranger se seraient en revan-che situées à un niveau supérieur aux dépensescorrespondantes.

L'excédent que I'UEBL enregistre en matiè-re de transport, et qui est presque entièrementimputable à la Belgique, a notamment subi l'in-cidence de l'essoufflement conjoncturel du com-merce mondial. La diminution de l'excédent de4 milliards est localisée dans le transport mari-time. Elle est due à une diminution du volumedu fret dans les ports d'Anvers, de Zeebruggeet de Gand. De plus, une pression sur les prixse serait exercée sur certaines activités portuai-res, sous l'effet d'un renforcement de la concur-rence.

La dégradation des soldes des transports etdes déplacements à l'étranger a été plus quecompensée par la progression de l'ensemble del'excédent des autres catégories de services, quia atteint 18 milliards de francs. La progressionest entièrement imputable au compte courantde la Belgique. Elle s'explique, d'une part, pardes facteurs accidentels et, d'autre part, par desfacteurs structurels. Le solde du négoce interna-

tional réalisé par les entreprises belges est passéd'un résultat négatif que l'on peut qualifier d'ex-ceptionnel en 1995 à un excédent de 3 milliardsen 1996. De plus, le surplus déjà considérableenregistré pour les échanges de services entreentreprises liées, surtout pour les services fournispar les centres de coordination, a continué deprogresser.

Revenus et transferts

Les salaires que les institutions internatio-nales installées dans I'UEBL versent à leur per-sonnel résidant en UEBL ont progressé de quel-que 3 milliards en 1996. En revanche, le déficitdu Luxembourg en matière de travail frontaliers'est accentué, s'inscrivant dans le prolongementde l'évolution tendancielle des dernières années.Cette évolution a dépassé celle des revenus ver-sés par les organismes internationaux, essentiel-lement établis en Belgique, de sorte que, pourl'ensemble de I'UEBL, le surplus des revenus dutravail s'est contracté de 2 milliards, pour se si-tuer à 58 milliards en 1996.

TABLEAU 5 - TRANSFERTS ENTRE L'UEBL ET L'UNIONEUROPEENNE


1995 1996

Transferts à destination de I'UE -115 -119

Contribution au budget de I'U E -112 -116

Contribution au Fonds Européende Développement Régional -3 -3

Transferts en provenance de I'UE 69 50

Au titre de la politique agricolecommune .... 62 40

Au titre des politiques structu-relles ' ... .. .. .. . . . . . . . . . 7 10

Solde ... ....... .. .. ..... o.· -46 -69

Source: BNB.

Par ailleurs, I'UEBL enregistre, compte tenude sa confortable position de créditeur net vis-à-vis de l'étranger, un surplus considérable sousla forme de produits de placements et d'inves-tissements. Cet excédent a encore progressé en

1996, pour atteindre 155 milliards, en raisonprincipalement de la poursuite de l'augmenta-tion des avoirs extérieurs nets qui constituent lacontrepartie de l'excédent courant.

Le déficit de I'UEBL au titre des transfertsa augmenté de 4 milliards en 1996, pour at-teindre 133 milliards. Cette augmentation estentièrement imputable à la Belgique et résulted'une hausse de la contribution au budget deI'UE. La contribution basée sur le PNB - égaIe-ment appelée la quatrième ressource - a consi-dérablement augmenté, tandis que le transfertd'une partie des recettes de la TVA à I'UE s'estlégèrement contracté. Du côté des crédits, lestransferts reçus de I'U E dans le cadre de la po-litique agricole commune ont sensiblement di-minué en 1996, après s'être accrus en 1995.

Ces importantes fluctuations dans les paie-ments effectués par le Fonds européen d'orien-tation et de garantie agricole (FEOGA) à I'UEBLne sont toutefois pas le reflet fidèle du soutiende I'UE au secteur agricole résident. Ces fluc-tuations se situent au niveau des aides octroyéespar le FEOGA sous la forme de restitutions ver-sées lors d'exportations vers des pays extérieursà I'UE afin de compenser l'écart entre les prixsur le marché mondial et ceux garantis par laCommunauté. De telles restitutions ne sont pasversées par I'UE au pays d'où les produits agri-coles sont originaires, mais au pays où ces pro-duits ont été déclarés à la douane. Pour diversesraisons, des exportateurs d'autres pays euro-péens avaient choisi, en 1995, d'exporter viales ports belges, si bien que les recettes deI'UEBL avaient sensiblement gonflé cette année-là à cause des versements du FEOGA. Le faitque les restitutions à l'exportation perçues parI'UEBL ne portaient pas seulement sur des pro-duits du secteur agricole et alimentaire résidentpeut être illustré par l'exemple suivant. En 1995,45 p.c. des restitutions à l'exportation hors deI'UE pour le sucre ont été versés à I'UEBL, alorsque la part des exportations de sucre belge n'at-teignait que 15 p.c.

Depuis la mi-1995, l'avantage que repré-sentaient les exportations via les ports belges acependant pris fin, si bien que les restitutionsà l'exportation perçues par I'UEBL se sont éga-Iement sensiblement réduites depuis cette date.Cette situation est surtout liée à la réévaluation,

25

le 23 juin 1995, du cours du franc « vert», quia rapproché ce dernier du cours du marché.Par conséquent, il est devenu moins intéressantpour les exportateurs d'autres pays européensde percevoir en Belgique les restitutions aux-quelles ils ont droit, après exportation via lesports belges.

Le changement dans le trafic de produitsagricoles a surtout des conséquences sur le soldedes transferts avec I'UE, l'incidence sur celui destransferts publics étant dans l'ensemble beau-coup plus limitée. Depuis la réforme du systèmede collecte des données de la balance des paie-ments de I'UEBL en 1995, les restitutions à l'ex-portation, qui, après avoir été perçues parI'UEBL en provenance du FEOGA, ont été re-versées au pays d'où les produits agricoles ex-portés sont vraiment originaires, peuvent êtreidentifiées. En 1995, des sorties considérables

TABLEAU 6 - BALANCE DES PAIEMENTS DE L'UEBL


ont en effet été enregistrées dans cette rubrique,qui se sont fortement réduites en 1996.

Les transferts d'autres secteurs qui consis-tent principalement en cotisations sociales desrésidents de I'UEBL qui travaillent à l'étrangerou auprès d'institutions internationales, et entransferts d'argent des travailleurs d'origineétrangère à leur pays d'origine, ont donné lieuà un déficit qui a peu varié entre 1995 et 1996.

5. OPERATIONS EN CAPITAL ETFINANCIERES DE L'UEBL EN 1996

Le surplus des opérations courantes deI'UEBL correspond à l'excédent de l'épargne sur

1995 1996

448 473

-448 -473

12 10

-460 -483

-20 105

-33 119

307 397173 316134 82

-340 -278-132 -154-208 -124

62 -262

354 28246 4585 1

-38 44307 237

-502 -325

-263 -334

-231 25

-8 -16

Compte courant .

Comptes de capital et financier .

Compte de capital

Compte financier ..

Opérations peu sensibles à la politique monétaire et de change ..

dont: investissements directs

de l'étranger en UEBL .. , ..Capital socialPrêts entre sociêtés affiliées

de I'UEBL à l'étranger""Capital social ,' .. ,.""Prêts entre sociétés affiliées .,

Opérations sensibles à la politique monétaire et de change 1

dont: avoirs nets en francs de non-résidents " , , , , . , . , .. ' , . , , . ,Titres des pouvoirs publics ".'"" , , , . , . , , , , , ' , , , , , , . , ' , , , , . ,

Obligations linéaires ,."" ... '".",'."" ... ,." .. '"., .. '.",.",.Certificats de trésorerie ",.'."""""""

Auprès des établissements de crédit résidents ""

Opérations dans le cadre de la politique monétaire et de change

Engagements en monnaies étrangères des pouvoirs publics ,.,

Créances à terme en devises auprès des établissements de crédit résidents 2 ,.",."

Réserves de change nettes de la BNB l ,."",."" , , . , , , , , , . , , , , , , , , , • ' .. , ,

Source: BNS.

1 y compris les erreurs et omissions.

2 Créances à terme en devises de la Banque résultant des contrats conclus contre franc avec les établissements de crédit. Signe - : augmentation des créances.

3 Signe - augmentation des réserves de change au comptant.

26

l'investissement des secteurs intérieurs. En yajoutant les opérations en capitalon obtient lacapacité nette de financement de l'économie.Cette capacité de fi nancement se traduit par uneformation de créances nettes sur le reste dumonde. Les moyens financiers ainsi mis à la dis-position du reste du monde trouvent leur des-tination finale dans le financement des investis-sements du reste du monde. Le compte desopérations financières de la balance des paie-ments reflète les canaux par lesquels le finan-cement de ces investissements s'effectue. II peutêtre direct, comme les investissements directs,ou indirect auquel cas le financement prend laforme de n'importe quel titre de créance surl'étranger.

La nature des créances et les secteurs rési-dents à l'origine de leur constitution dépendentdes conditions prévalant sur les marchés finan-ciers domestiques et étrangers et des préférencesdes investisseurs. Ainsi, même si l'économie dansson ensemble dégage une épargne excédentaire,une partie du financement des investissementsdomestiques peut être financée par l'étranger,et la formation d'avoirs bruts sur l'étranger peutlargement dépasser la capacité de financementde l'économie. La libéralisation des marchés decapitaux a favorisé l'allocation efficace des res-sources financières ainsi que les arbitrages, et ade la sorte contribué à l'intégration croissantedes marchés financiers. Ce processus s'est traduitpar un gonflement des flux bruts de capitaux,le financement des opérations courantes ne re-présentant qu'une proportion de plus en plusfaible des flux bruts de capitaux. Ce phénomèneaurait particulièrement touché I'UEBL, où selonles statistiques du FMI relatives à la balance despaiements, les flux de capitaux en pourcentagesdu PIB auraient atteint un niveau largement su-périeur à ceux des autres pays 1.

En raison des difficultés rencontrées par cer-taines banques dans l'enregistrement de certai-nes opérations financières et dès lors de la mau-vaise qualité des données recueillies par l'IBLe,la présentation de la balance des paiementsadoptée dans cet article se limite à quelquesgrandes rubriques, estimées parfois sur base dedonnées externes à la balance des paiements.Cette présentation est identique à celle du rap-

1 IMF, World Economic Outlook, mai 1997.

port annuel de la Banque et repose sur unedistinction des opérations selon qu'elles obéis-sent à des considérations liées à la politiquemonétaire et de change ou au contraire en sontindépendantes. L'absence d'informations détail-lées quant à la nature des autres opérations fi-nancières, quant à leur destination ou originegéographique et quant à leur structuré par de-vises ne permet pas actuellement une analysecirconstanciée du compte financier.

Opérations peu sensibles à la politiquemonétaire et de change

En UEBL, les opérations d'investissementsdirects se soldent traditionnellement par des en-trées de capitaux. En 1996, les investissementsen capital social et les prêts entre sociétés affi-liées ont ainsi renoué avec l'évolution des an-nées précédentes en dégageant un solde positifde 119 milliards de francs, alors qu'ils avaientoccasionné des sorties nettes exceptionnelles de33 milliards l'année précédente. Le renverse-ment de ce solde s'explique par une augmen-tation du surplus des investissements en capitalsocial - de 41 milliards en 1995 à 162 milliardsen 1996 -, et par une diminution des sortiesnettes au titre de prêts entre sociétés affiliées,de 74 milliards en 1995 à 42 milliards en 1996.

En 1996, comme au cours des dernièresannées, le solde laissé par ces prêts a été for-tement influencé par la gestion de trésorerie ef-fectuée par les centres de coordination établisen Belgique pour les membres de leur groupeà l'étranger, dont les déterminants diffèrent sou-vent des déterminants classiques des opérationsfinancières.

Les investissements directs en capital socialsous la forme de constitutions et d'extensionsde sociétés et de prises de participation par dessociétés étrangères en UEBL ont dépassé de162 milliards les investissements des sociétésbelges et luxembourgeoises à l'étranger. Les pre-miers ont atteint 316 milliards de francs en1996, en augmentation de 143 milliards par rap-port à 1995. Les investissements ont été influen-cés par la prise de participation d'un consortiuminternational de sociétés de télécommunicationsdans le capital de Belgacom pour un montant

27

TABLEAU 7 - INVESTISSEMENTS DIRECTS EN CAPITAL SOCIAL 1


19951995

de l'étranger en U EBL

1996

de I'UEBL à l'étranger

1996

VENTILATION GEOGRAPHIQUE 2

Union européenne , .dont: Allemagne .

Pays-Bas .France .Royaume-Uni .~~~~ .Italie .

Suisse .

Etats-Unis .

Canada .

Japon .

Singapour : .

Autres .

VENTILATION PAR SECTEUR'

Industrie 28dont: Industries alimentaires 1

Industrie chimique 2Transformation de produits énergétiques 8Fabrications de produits minéraux et métalliques 11Fabrications de machines .Fabrication et assemblage de véhicules automobiles

Services 94dont: Commerce de gros et de détail 8

Postes et télécommunications .Institutions financières, holdings et assurances 16Centres de coordination 54

Non déterminés au moment de l'investissement- 40

Totals.................................................... 173

p.m. Investissements directs en capital socialau/du Luxembourg 25en/de la Belgique .. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 137

120 232 -97 -10621 13 -17 -548 93 -37 -2215 13 -24 -656 29 -7 -1

25 -16 44 -4 -4

17 9 -4 -1312 34 2 -4

9 -19 -2

20 -3

4 11 -7 -22

17 -32 -47

1 -28 -122 -8 -7

143 -7 -124 -5 -11

3

227 -72 -9114 -5 -1379 -561 -62 -6067

63 -20 -11

316 -132 -154

64 -31 -47242 -93 -102

Source: BNS.1 Signe - : investissements directs de l'UEBL à l'étranger ou désinvestissements de l'étranger en UEBl.2 Selon le pays de la contrepartie non résidente à la transaction.J Selon le secteur de la contrepartie résidente à la transaction.4 Cette rubrique comprend les investissements directs pour lesquels le numéro de TVA de la contrepartie résidente n'est pas connu au moment de l'enregistrementpar les banques.

5 y compris les investissements immobiliers, de faible importance, qui ne sont pas ventilés.

de 73 milliards. Mais des montants considérablesont également été investis dans le secteur desinstitutions financières, des holdings et des com-pagnies d'assurances, au Luxembourg certesmais aussi en Belgique, et dans les centres decoordination. Au total, ils se sont répartis à rai-

son de 64 milliards au Luxembourg et 242 mil-liards en Belgique, Même si la ventilation desinvestissements en capital social selon leur ori-gine ou destination géographique est susceptibled'être affectée par l'une ou l'autre opérationd'investissement importante, comme ce fut le

28

cas avec la prise de participation dans Belgacomen 1996, il apparaît que l'Union européennedemeure l'origine principale des investissementsétrangers en UEBL. Elle représente plus de75 p.c. des apports de capitaux, dont plus dela moitié en provenance de sociétés établies enFrance, en Allemagne et aux Pays-Bas.

Les créations de sociétés et les prises departicipation à l'étranger par des sociétés rési-dentes ont aussi progressé en 1996, mais plusmodestement. A l'inverse des investissements di-rects étrangers en UEBL, la répartition sectorielleen fonction de la classification économique dusecteur résident à l'origine de l'investissementmet en évidence l'importance plus grande de

TABLEAU 8 - INVESTISSEMENTS DIRECTS EN CAPITALSOCIAL' : COMPARAISON INTERNATIONALE

(soldes en pourcentage du PIB, moyenne 1987·1996)

Investissements Investissements Soldeà l'étranger de l'étranger

Allemagne ........... -0,9 0,1 -0,8

France . . . . . . . . . . . . . . . -1,3 0,8 -0,5

Pays-Bas .. . . . . . . . . . . . -2,5 0,9 -1,6

UEBL ..... ......... -1,4 2,9 1,5

hors centres de coor-dination (-1,4) (2,4) (1,0)

Source: Sources nationales.

Signe - : Investissements directs de l'économie considérée à l'étranger ou dés-investissements de l'étranger dans l'économie considérée.

\ A l'exclusion des bénéfices réinvestis.

l'industrie dans les investissements de I'UEBL,même si les services demeurent dominants, enparticulier les services financiers en raison del'implantation de nombreux holdings au Luxem-bourg. Les entreprises belges ont toutefois contri-bué aux investissements directs de I'UEBL à hau-teur de 102 milliards, contre 47 milliards pourles entreprises Iuxembou rgeoises. La desti nationde ces investissements reflète en revanche la mê-me prédominance de l'Union européenne, et enparticulier des pays voisins, que les investisse-ments étrangers en UEBL,

Au cours des dix dernières années, les in-vestissements directs étrangers en UEBL et lesinvestissements de I'UEBL à l'étranger ont atteint

des niveaux structurellement supeneurs à ceuxjamais atteints auparavant. Le surplus a repré-senté en moyenne 1,5 p.c. du PIB en I'UEBL,alors que les pays voisins enregistraient des sor-ties nettes de capitaux allant jusqu'à 1,6 p.c. duPIBaux Pays-Bas. Ces apports nets de capitauxne résultent pas tant de la faiblesse des inves-tissements de I'UEBL à l'étranger, qui sont entermes relatifs comparables à ceux de la Franceet de l'Allemagne, que de l'importance des in-vestissements directs étrangers en UEBL. Ces in-vestissements sont certes gonflés par la capitali-sation des centres de coordination ou par laprésence de holdings au Luxembourg, mais mê-me en excluant ces investissements, le solde desinvestissements en capital social demeure positif.

Si la relation entre les investissements di-rects entrants et sortants et leurs retombées entermes d'emploi et d'activité pour l'économieest complexe à établir, il n'en demeure pasmoins que les entrées nettes de capitaux quileur sont imputables ont contribué au maintiende l'objectif de change de la Banque. Ces en-trées nettes de capitaux témoignent néanmoi nsde I' intérêt porté par les investisseurs étrangersaux entreprises belges et luxembourgeoises, endépit de coûts de production élevés. Elles s'ac-compagnent aussi inévitablement d'une plusgrande vulnérabilité des entreprises belges et lu-xembourgeoises à l'égard des stratégies de grou-pes multinationaux.

Opérations sensibles à la politiquemonétaire et de change

L'ensemble des investissements de porte-feuille et des autres investissements ont occa-sionné en 1996, une formation nette de créan-ces sur l'étranger de 262 milliards de francs,contre une diminution de 62 milliards au coursde l'année précédente. Parmi ces opérations, lesinvestissements en franc des non-résidents ontoccasionné des entrées nettes de capitaux s'éle-vant à 282 milliards de francs. Ces investisse-ments sont imputables aux investissements netsde portefeuille en certificats de trésorerie qui sesont élevés à 44 milliards de francs, contre desventes nettes de 38 milliards en 1995, et à laconstitution de nouveaux avoirs nets en francau comptant et à terme auprès des établisse-ments de crédit. Ces derniers, bien qu'en retrait

29

(soides, milliards de francs belges)

GRAPHIQUE 12 - ACQUISITIONS PAR LES NON-RESIDENTS D'OBLIGATIONS EMISES PAR LES POUVOIRS PUBLICS 1

BELGIQUE2

1994 19961995Différentiel de taux d'intérêt à long terme

- entre la Belgique et l'Allemagne(échelle de droite)

ALLEMAGNE

1994 1995 1996

PAYS-BAS

4001------ r-200 1----- -+-----+-----1 0.5

-400 '---'--'---'---'--'---'--'---'---'--'---'--' -11994 1995 1996Différentiel de taux d'intérêt à long terme

- entre les Pays-Bas et l'Allemagne(échelle de droite)

FRANCE

1994 19961995Différentiel de taux d'intérêt à long termeentre la France et l'Allemagne(échelle de droite)

Sources: Sources nationales.

1 En monnaies nationales.

1 Acquisitions nettes d'obligations linéaires par l'étranger à l'exclusion du Luxembourg.

par rapport à 1995, demeure toutefois la prin-cipale catégorie d'investissements en franc desnon-résidents.

En revanche, sur l'ensemble de l'année1996, I'UEBL n'a plus attiré des capitaux non-résidents sous la forme d'obligations émises parles pouvoirs publics en franc: des achats detitres au premier et au troisième trimestre ontété suivis par des ventes aux trimestres suivants.La comparaison internationale établie au graphi-que 12 montre que le moindre intérêt des in-vestisseurs internationaux n'est pas un phéno-mène qui s'observe uniquement en UEBL; lesinvestisseurs ont aussi fait preuve de réticencevis-à-vis des obligations hollandaises et françai-ses, ce qui contraste avec leur intérêt pour les

30

titres allemands. La diminution des différentielsd'intérêt vis-à-vis des taux des obligations enmark allemand a rendu les placements en francbelge, florin néerlandais et franc français proba-blement moins attractifs auprès des investisseursinternationaux. La profondeur du marché alle-mand et un effet d'offre résultant de l'émissiond'un nouvel instrument à moyen terme à partirde septembre, ont sans doute également renfor-cé l'attrait exercé par les titres allemands en1996.

On ne peut pas exclure non plus une rno-dification dans les choix des monnaies de pla-cements. A cet égard, la forte diminution destaux obligataires italiens et espagnols, depuis lemois de mars 1995, a marqué le début d'un

« convergence play» caractérisé par des inves-tissements massifs en obligations des pays dontles taux étaient supposés diminuer dans la pers-pective de l'Union monétaire, sans pour autants'accompagner d'une réduction de la valeur desmonnaies dans lesquelles étaient libellées lesobligations. Ces flux de capitaux ont pu s'effec-tuer au détriment des investissements de porte-feuille vers les autres pays du SME pour lesquelsla diminution des taux à long terme étaient po-tentiellement moins forte, ou pour lesquels laconvergence avait déjà joué.

Les avoirs nets des résidents à l'étranger quiconstituent par solde les autres opérations finan-cières sensibles à la politique monétaire et dechange, ont augmenté de 545 milliards de francsen 1996. Ce montant couvre en particulier lesopérations nettes sur actions avec l'étranger, lesopérations des résidents sur obligations étrangè-res, y compris celles des fonds communs deplacement belges et luxembourgeois pour comp-te des résidents, les crédits commerciaux, lesdépôts des particuliers et sociétés à l'étranger ettoutes les autres opérations de prêts et empruntsentre sociétés non liées. Le peu d'informationsdont on dispose actuellement ne permet pas dedistinguer ces différents types d'opérations etdonc d'en analyser les déterminants.

Opérations effectuées dans le cadre de lapolitique monétaire et de change

En 1996, comme au cours des dernièresannées, à l'exception toutefois de 1993, le dé-ficit des opérations financières du secteur privén'a pas été suffisant pour compenser le surplusdes opérations cou rantes et en capital de sorteque la Banque s'est vue contrainte d'absorberle déséquilibre résiduel sur le marché des chan-ges afin d'éviter une appréciation non souhaitéedu franc vis-à-vis du mark allemand, dans uncontexte de taux d'intérêt à court terme en francproche de ceux en mark, voire inférieur.

Les achats de devises ont été affectés auremboursement d'emprunts en monnaies étran-gères par les pouvoirs publics, à concurrence de334 milliards, et ont été versés aux réserves dechange au comptant de la Banque, à concur-rence de 16 milliards. Cette évolution est alléede pair avec une réduction des créances à terme

GRAPHIQUE 13 - BALANCE DES PAIEMENTS DE L'UEBL

tsoldes, milliards de francs)

OPERATIONS COURANTES ET EN CAPITAL

85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96

OPERATIONS FINANCIERES A L'EXCLUSIONDES OPERATIONS DANS LE CADRE DE LAPOLITIQUE MONETAIRE ET DE CHANGE

200 200

85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96

OPERATIONS DANS LE CADRE DE LA POLITIQUEMONETAIRE ET DE CHANGE 1

85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96

DIFFERENTIEL DE TAUX SUR LES EURO-DEPOTSET COURS DE CHANGE

6 6

85 86 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96

_ Prime ou decote (-) vis-à-vis du courspivot en mark

Différentiel de taux d'intérêt à court termevis-à-vis du mark

Source: BNS.

1 Signe - : diminution des engagements en monnaies étrangères des pouvoirspublics. augmentation des créances à terme en devises de la Banquerésultant des contrats conclus contre franc avec les établissements de créditrésidents ou augmentation des réserves de change au comptant de laBanque.

31

de la Banque auprès des établissements de cré-dit résidents, à concurrence de 25 milliards. Cet-te affectation a été influencée par la cession parla Banque au Trésor, au cours des mois denovembre et de décembre, de la réserve indis-ponible de plus-values sur or réalisées à l'occa-sion des opérations d'arbitrage d'actifs en orcontre d'autres éléments de réserves depuis1989. Ces plus-values ont été affectées àconcurrence de 221 milliards au remboursementd'emprunts en monnaies étrangères du Trésor,s'ajoutant aux remboursements de 113 milliardsdéjà effectués au cours des deux premiers tri-

32

mestres de l'année. L'incidence sur la liquiditédu marché monétaire de cette opération de ces-sion a été neutralisée par une diminution à dueconcurrence des créances à terme en devisesauprès des établissements de crédit. Au coursdes dernières années, la dette en devises duTrésor a ainsi été ramenée de 1.109 milliardsde francs à la fin de 1991, à 734· milliards auterme de 1996, soit un montant largement in-férieur à l'ensemble des réserves de change aucomptant et des créances à terme en devisesde la Banque, qui s'élevait au 31 décembre de1996 à 1.063 milliards.

ANNEXE

MODIFICATION DE LA METHODOLOGIEOU COMPTE COURANT DE LA BALANCEDES PAIEMENTS SUITE A LA SCISSION DUCOMPTE COURANT DE L'UEBL

I. POURQUOI SEPARER LES COMPTESCOURANTS?

Depuis la signature de la convention du25 juillet 1921, la Belgique et le Luxembourgforment une union économique avec libre cir-culation des biens, des personnes et des capi-taux. L'association monétaire entre les deux paysest même un peu plus ancienne, et trouve sonorigine dans une situation de fait à laquelle laconvention de 1921 ne fait que brièvement ré-férence.

A partir de 1919, les billets en francluxembourgeois émis par les autorités luxern-bourgeoises après la fin du Zollverein (alliancedouanière) avec l'Allemagne le 11 décembre1918 furent peu à peu remplacés par des billetsde banque belges. Les grossescoupures en francluxembourgeois, destinées à la fonction de ré-serve, n'inspiraient pas confiance aux résidentsluxembourgeois. En outre, le franc luxembour-geois n'était pas convertible, et ne pouvait pasremplir sa fonction principale de moyen de paie-ment dans une petite économie peu diversifiéeet très dépendante des exportations, commel'était le Luxembou rg 1 .

L'essentiel de la monnaie en circulation auLuxembourg consistait donc en franc belge, lefranc luxembourgeois faisant office de monnaied'appoint, avec une parité de un pour un vis-à-vis du franc belge.

L'association monétaire n'a été définie demanière plus précise que lors de la conventiondu 23 mai 1935 consécutive à la dévaluationdu franc belge, et lors des conventions et pro-tocoles qui suivirent, notamment en 1963 et1981. Ces accords portaient essentiellement surla répartition des avantages de l'association mo-nétaire entre les Etats belge et luxembourgeois,et sur le droit d'émission du Luxembourg.

En théorie, la politique monétaire a toujoursrelevé de la compétence exclusive des autoritésde chaque pays. En pratique, en raison des liensétroits entre les marchés financiers des deuxpays, les taux en francs belge et luxembourgeoissont identiques, exception faite de différencesprovenant de la fiscalité, et sont guidés par lapolitique de la Banque Nationale de Belgique.La politique de change, par contre, a été consi-dérée dès le départ comme une matière com-mune, et la réglementation de change introduiteaprès la Deuxième Guerre mondiale pourcontrôler les mouvements de capitaux a été éta-blie par un institut dans lequel les deux payssont représentés: l'Institut Belgo-Luxembour-geois du Change (IBLC).

Dans ce contexte de politique monétaire etde change commune, les décideurs n'avaient pasbesoin d'informations sur les transactions entrela Belgique et Ie Luxembourg. La première ba-lance des paiements établie en 1948 suivant lesdirectives du FMI ne couvrait que les transac-tions de l'Union économique belgo-Iuxembour-geoise avec le reste du monde. Par ailleurs,l'économie luxembourgeoise n'était pas assezgrande pour affecter de manière significativel'analyse de la balance des paiements, impor-tante notamment pour le suivi de la compétiti-vité de la Belgique.

La question des contributions respectivesdes Etats au compte courant de I'UEBL ne futsoulevée qu'après que le Luxembourg fut par-venu à diversifier son économie en direction dusecteur des services, notamment du secteur fi-nancier, et eut commencé à jouer un rôle dansles échanges internationaux de services et lestransactions financières, sans commune mesureavec sa taille. A plusieurs reprises, des informa-tions erronées ont circulé selon lesquelles l'ex-cédent courant de I'UEBL serait dû pour la plusgrande partie au secteur financier luxembour-geois, sans qu'une réfutation chiffres à l'appuisoit possible.

, P. laans, Le statut du franc luxembourgeois, dans « Laquestion monétaire au Luxembourg », Editions d'Letzebur-ger Land, Luxembourg, 1985.

33

Le besoin d'informations sur les comptescourants de chaque Etat a été fortement stimulépar l'article 109 J du Traité de Maastricht, relatifaux critères de convergence. Cet article, qui pré-cise que « Les rapports de la Commission et deI'IME tiennent également compte de ... la situa-tion et de l'évolution des balances des paiementscourants ... », a directement incité les autoritésbelges et luxembourgeoises à prendre les mesu-res nécessairesà l'établissement de comptes cou-rants séparés.

La loi du 2 janvier 1991 avait déjà confiéà I'IBLC une mission purement statistique, aprèsla suppression totale de la réglementation dechange au mois de mars 1990. Un nouveausystème de déclaration était nécessaire, puisquele système basé sur l'ancien contrôle des changesdevait être allégé et adapté à la nouvelle éditiondu Manuel de la balance des paiements du FMI.Le 23 novembre 1993, le Conseil de I'IBLC adécidé d'introduire dans le nouveau système dedéclaration qui est entré en vigueur en janvier1995, l'obligation pour les résidents belges etluxembourgeois de déclarer à I'IBLC leurs tran-sactions courantes avec les résidents de l'autreEtat 1.

II. COMMENT LES BALANCES SEPAREESSONT-ElLES ETABLIES?

L'obligation de déclaration imposée aux ré-sidents belges et luxembourgeois ne peut pasgarantir l'obtention de statistiques fiables sur lesopérations courantes de chaque Etat. Les résul-tats de l'année 1995, disponibles au printempsde 1996, présentaient en effet des distorsionset d'importantes lacunes. Un groupe de travailcomposé d'experts de l'institut de statistiquesluxembourgeois, le STATEC - chargé d'établir labalance des paiements du Luxembourg -, del'Institut Monétaire Luxembourgeois, de l'IBLe,et de la Banque, a étudié la possibilité d'amé-liorer de façon structurelle la qualité des don-nées. Les choix effectués en conformité avec lesnouveaux concepts du FMI ont, dans certainscas, eu une incidence sur la méthodologie ducompte courant de I'UEBL. Le surplus a été cor-rigé à la baisse de 37 milliards, suite aux mo-difications méthodologiques adoptées. Les pro-blèmes rencontrés et les solutions retenues sontprésentées ci-après. Le tableau ei-joint permet

34

de mesurer l'influence de ces modifications surles résultats par rubrique.

1. Les déséquilibres dans la déclaration

Etant donné que les résidents belges et lu-xembourgeois déclarent les opérations effectuéesavec le pays partenaire, les opérations au seinde I'UEBL doivent en principe être équilibrées:les transactions comptabilisées au poste créditde la balance de la Belgique avec Ie Luxem-bourg doivent correspondre exactement auxtransactions comptabilisées au poste débit de labalance du Luxembourg avec la Belgique, etinversement. Ainsi, un paiement effectué à partirdu Luxembourg, et déclaré par une entreprisebelge à I'IBLC comme une exportation de biens,doit être déclaré par le client luxembourgeoiscomme une importation de biens, à la mêmedate, et pour un montant équivalent. En réalité,ce n'est pas toujours le cas, loin s'en faut. Desdéséquilibres parfois importants ont été constatésdans presque toutes les rubriques de la balanceintra-UEBL.

Retrouver les causes de ces déséquilibresn'était pas aisé, dans la mesure où les résidentsne doivent pas signaler à I'IBLC la contrepartiede la transaction. Le rapport entre Ie mandantdu paiement et le bénéficiaire ne peut donc pasêtre établi. De plus, les économies belge et lu-xembou rgeoise sont fort intégrées. Les agentsbelges et luxembourgeois sont parfois difficilesà distinguer sur le plan juridique, et de ce fait,les banques ont souvent comptabilisé erroné-ment des transactions.

, S'il s'agit d'un paiement effectué par des résidents belgesvia le système bancaire belge, les banques se chargent del'enregistrement, sur la base des informations fournies parIe client au sujet du motif de paiement. Si Ie paiementa lieu d'une autre manière - par règlement, par compen-sation de dettes, ou via un compte au Luxembourg ou àl'étranger - le résident est tenu de déclarer directementcette opération à l'IBLe, pour autant qu'il s'agisse d'uneopération effectuée dans le cadre d'une activité profes-sionnelle. Les comptes des résidents luxembourgeois dansle système bancaire belge ont reçu le statut de comptesétrangers. Les transferts de liquidités entre ces comptes etceux de résidents belges doivent donc aussi être déclarésà l'IBLe, s'il s'agit d'opérations courantes. Toutes les dis-positions précitées s'appliquent aussi mutatis mutandis auxrésidents luxembourgeois. Les modifications apportées, quiétaient considérables, ont été acceptées assez facilementpar les banques et les autres résidents, notamment parceque les modalités de déclaration s'inscrivaient parfaitementdans le cadre de la déclaration des transactions de I'UEBLavec Ie reste du monde.


INCIDENCE DES ADAPTATIONS METHODOLOGIQUES SUR LE COMPTE COURANT DE L'UEBL EN 1995 I

Opérations courantes .

Biens .

Services

Déplacements à l'étranger

Services d'assurance ...

Autres services commerciaux

Services publics, n .c.a.

Revenus

Revenus du travail

Revenus de placements etd'investissements.

Transferts courants

Transferts publics

Transferts des autres sec-teurs

Recettes

-1.217

-185

-1.045

19

-1.064

-40

21

-41

-3

-17

5317

69

Solde

-37

-18

-718

-10

-18

-21

13

-33

2

Réassurance: contrepartie de l'estimation des ser-vices d'assurance (partie des primes et des indem-nisations)

Dépenses

-1.181

-167

-334

-32

-5

-1.055

27

-1.082

74

5

36

Motif

Elimination de transactions communiquées par er-reur, classées, en termes nets, sous la rubrique né-goce internationalLuxembourg: correction sur la base des statistiquesdu commerce extérieurLuxembourg: transferts des produits d'accises dansla rubrique déplacements à l'étranger

Luxembourg: ajout des produits d'accises

Réassurance: imputation d'une partie des primeset des indemnisations dans les transfertsAssurances-vie: imputation d'une part plus impor-tante des primes aux opérations financières pour leLuxembourgRéassurance et assurances-vie: utilisation de don-nées extérieures pour les primes perçues au Lux-embourg

Luxembourg: ajout des opérations avec les institu-tions européennes (sur la base de la balance despaiements d'Eurostat)

Luxembourg: omission des opérations déclaréesavec les institutions européennes

10

-8Enregistrement en brut sur la base de sources ex-térieures

18 Estimations sur la base des positions extérieures net-tes au lieu des chiffres déclarés

Enregistrement des prestations sociales luxembour-geoisesEnregistrement des impôts et cotisations sociales (cf.contrepartie de l'enregistrement brut des revenusdu travail)

Source: BNB.

1 Modifications par rapport à la présentation du compte courant dans l'article « Balance des paiements de I'UEBL en 1995 » paru dans la Revue économique demai 1996.

Le déséquilibre du compte de marchandi-ses, dans lequel de multiples transactions avecde nombreux agents différents sont comptabili-sées, n'a pu être traité que sur une base ma-croéconomique ou sectorielle. Le groupe de tra-vail a donc décidé de considérer uniquementles importations déclarées par les deux pays.Dans un système basé sur la déclaration des fluxde paiements, le motif du paiement est dans laplupart des cas plus transparent du côté desimportations que du côté des exportations, grâceà l'ordre de paiement donné à la banque. Les

exportations de la Belgique vers Ie Luxembourgcorrespondent donc par définition aux importa-tions en provenance de Belgique déclarées parle Luxembourg, et inversement.

En ce qui concerne les prestations de ser-vices, les déséquilibres étaient généralement plusfaibles. II s'agissait souvent de déclarations er-ronées qui pouvaient être décelées et corrigées.

Le déséquilibre était aussi très importantdans la rubrique revenus de placements et d'in-

35

vestissements, sans doute parce que les transac-tions effectuées en billets échappent au systèmede déclaration. Le montant manquant a doncété estimé. Comme presque aucun indicateurn'était disponible, une nouvelle méthode a étéadoptée pour calculer les flux de revenus avecl'étranger. Les revenus de capitaux perçus etversés sont désormais évalués en appliquant unrendement moyen sur les encours des avoirs etengagements de la Belgique et du Luxembourgvis-à-vis de l'étranger', en fonction de la nature,du terme et de la devise dans laquelle sontlibellés les titres de créances ou de dettes.

Cette méthode se justifie également pourd'autres raisons. Les versements déclarés à 1'1BLCcomme revenus perçus et versés présentent ma-nifestement d'importantes lacunes, même pourI'UEBL dans son ensemble, dans la mesure oùcertaines institutions financières ne satisfaisaientpas encore à l'obligation de déclaration. Cetteméthode a déjà été utilisée pour corriger leschiffres déclarés pour l'année 1995 pour I'UEBL.Les résultats ainsi obtenus se rapprochent parailleurs de la définition du Manuel de la balancedes paiements du FMI, selon lequel les revenusd'intérêt doivent être enregistrés « on an accrualbasis», c'est-à-dire au cours de la période oùils ont été générés, qu'ils aient ou non été ef-fectivement perçus, comme dans les comptes na-tionaux 2.

Tous les déséquilibres n'ont pas pu êtresupprimés, mais ce n'est pas exceptionnel. Desincohérences peuvent être observées dans toutesles balances des paiements bilatérales, sans qu'ilfaille y accorder trop de portée. D'ailleurs, lesdifférences qui subsistent sont très faibles. Pourl'ensemble du solde courant, cet écart ne re-présente que 3,5 milliards de francs pour l'an-née 1995.

2. Transactions inférieures au seuil dedéclaration de 350.000 francs

Afin d'alléger la charge liée à la déclarationpour les résidents, la nature de la transactionne doit plus être indiquée, conformément aux. règles de l'IBLe, pour les petites transactions,c'est-à-dire celles d'un montant inférieur à350.000 francs. Le montant total déclaré de cesopérations, qui est plus important pour leLuxembourg que pour la Belgique, a dès lors

36

été ventilé mois par mois entre les différentesrubriques du compte courant selon des clés derépartition. Pour les transactions que la Belgiqueet le Luxembourg effectuent avec les pays tiers,ces clés ont été calculées sur la base des don-nées relatives à 1992 et 1993, lorsque ce seuilde déclaration n'était pas encore en vigueur.Pour les transactions effectuées à l'intérieur deI'UEBL, cela n'a pas été possible car elles nedevaient pas être communiquées dans le passé.C'est pourquoi, pour les « petites transactions»dans les échanges intra-UEBL déclarées par leLuxembourg, la clé de répartition luxembour-geoise relative aux opérations avec les pays tiersa été appliquée. On est parti du principe quela clé luxembourgeoise avec les pays tiers estplus représentative pour la répartition des tran-sactions intra-UEBL que la clé belge. Dès lors,les « petites transactions» intra-UEBL de la ba-lance du Luxembourg ont été enregistrées dansla balance des paiements de la Belgique en in-versant les crédits et les débits. De cette ma-nière, le déséquilibre pour les « petites transac-tions» a pu être éliminé.

3. Transactions en billeis

Les transactions réglées au moyen de billetsde banque échappent au système de déclarationet font donc l'objet d'une estimation. D'ordinai-re, les banques, en communiquant les donnéesrelatives aux demandes et renvois de coupuresétrangères fournissent l'ordre de grandeur du to-tal des transactions réglées en billets. Comme lefranc belge a cours légal au Luxembourg, unproblème spécifique s'est toutefois posé. Lescoupures libellées en franc belge qui sont utili-sées au Luxembourg par des Belges, par exem-ple pour le tourisme, sont incorporées dans lacirculation monétaire luxembourgeoise et nesont donc pas nécessairement renvoyées en Bel-gique. Inversement, les dépenses en billets derésidents luxembourgeois, par exemple à la suitedu paiement de coupons, peuvent avoir pourcontrepartie une diminution de la circulationmonétaire au Luxembourg. Les mouvements debillets entre la Belgique et Ie Luxembourg

1 Voir l'article « Position extérieure nette de la Belgique de1981 à 1994», Banque Nationale de Belgique, Revueéconomique, mai 1996.

2 Les bénéfices réinvestis des investisseurs directs n'ont tou-tefois pas encore été repris dans la balance des paiements.

ne fournissent donc pas une indication exactedes transactions réglées en billets. C'est pourquoid'autres indicateurs sont nécessaires.

Une solution indirecte a été trouvée pourla plupart des rubriques dont les recettes oudépenses ont été déterminées ou confrontées àd'autres sources. Tel a été par exemple le caspour les opérations sur marchandises et les re-venus du capital dont il a été question ci-dessus.Finalement, une estimation n'a semblé nécessai-re que pour les déplacements à l'étranger et,plus précisément, pour les achats par des Belgesde biens frappés de taux d'accises moins élevésau Luxembourg. A cet effet, il est possible derecourir aux estimations que le STATEC produitpour établir les comptes nationaux sur la basede divers indicateurs tels que la vente de car-burant aux frontières, le nombre d'excursionnis-tes au Luxembourg, etc.

4. Comparaison avec d'autres sources

Après les ajustements des diverses rubriquesdes comptes courants en vue de remédier auxlacunes mentionnées ci-dessus, les résultats ontété comparés à d'autres données statistiques afinde déterminer s'ils sont compatibles avec l'in-formation disponible par ailleurs, notamment lavaleur ajoutée et l'emploi dans les différentesbranches. Un système qui s'appuie sur l'enre-gistrement des flux de paiement n'est en effetpas toujours en mesure de refléter les transac-tions économiques sous-jacentes dans leur tota-lité. Par conséquent, des ajustements méthodo-logiques se sont imposés pour plusieurs rubri-ques.

Biens et déplacements à l'étranger

Une comparaison des exportations et im-portations enregistrées dans la balance des paie-ments avec les données du commerce extérieurpour le Luxembourg a fait ressortir un écart po-sitif, tant du côté des importations que des ex-portations. Pour une faible part, cet écart trouveson origine dans les achats et ventes de métauxrares autres que l'or indûment imputés commetransactions de biens. L'écart restant n'a pas en-core reçu d'explication satisfaisante. Une hypo-thèse est que certaines sociétés luxembourgeoi-ses jouent un rôle d'intermédiaire dans le paie-ment de transactions sur marchandises entrepays tiers, pour lesquels le système bancaire

luxembourgeois comptabilise simultanément undébit et un crédit. En attendant les résultatsd'une enquête plus approfondie, un montantforfaitaire a été déduit des exportations et im-portations du Luxembourg. Pour la Belgique,l'écart est négatif, les flux de paiements étantinférieurs aux enregistrements du commerce ex-térieur. La comparaison avec le commerce ex-térieur est toutefois beaucoup plus complexepour la Belgique que pour Ie Luxembourg, enraison notamment des flux commerciaux plusimportants, du rôle des centres de coordinationdans les paiements de marchandises, et des as-pects multiples du travail à façon qui est enre-gistré pour sa valeur nette dans la balance despaiements et brute dans le commerce extérieur.Un groupe de travail spécial se penche actuel-lement sur ce problème; en attendant le rapportde ce groupe, il a été décidé de laisser lesimportations et exportations inchangées pour laBelgique.

Enfin, les ventes de biens aux tou ristes ontété retirées du compte de marchandises pourêtre placées dans la rubrique déplacements àl'étranger, selon la méthodologie du FMI. Cestransactions sont surtout importantes pour leLuxembourg en raison des droits d'accises ré-duits sur l'alcool, le tabac et les carburants.

Services d'assurance

Dans la présentation antérieure du comptecourant de I'UEBL pour 19951, l'enregistrementdes services d'assurance a été substantiellementmodifié pour le conformer à la nouvelle métho-dologie de la cinquième édition du Manuel dela balance des paiements du FMI. Seule la partiedes primes versées et perçues, qui est censéecorrespondre aux services prestes, a été reprisedans les échanges de services. Le reste des pri-mes, ainsi que les indemnisations versées ouperçues, ont été reprises dans les transferts cou-rants, s'il s'agit d'assurances sur fret et d'autresassurances directes, ou dans le compte financierpou ries assurances-vie.

A cette règle générale, la méthodologie duFMI fait une seule exception: en matière deréassurance, compte tenu de la nature spécifiquedes opérations, toutes les primes perçues et ver-

, Revue économique de la Banque, mai 1996.

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sées, ainsi que les indemnisations, sont simple-ment enregistrées dans les échanges de services.

Cette dernière règle n'est actuellement passuivie. D'abord, il convient de distinguer les so-ciétés de réassurance dites « captives» des so-ciétés de réassurance classiques. Au Luxem-bourg, les captives ont connu un grand essorces dernières années. La législation luxembour-geoise autorise en effet que les primes verséesà des fins de réassurance puissent être réservéesau Grand-Duché avec un statut fiscal attrayant.Différents conglomérats étrangers ont dès lorscréé de telles captives ces dernières années, au-près desquelles l'assureur des différentes entre-prises du groupe - en général une société d'as-surance ordinaire - est contractuellement tenude se réassurer. De cette manière, une partieimportante des primes d'assurance - pour desrisques qui sont souvent très spécifiques, et doncdifficiles à assurer - est gardée au sein du grou-pe, et les entreprises (le plus souvent de grandesmultinationales) peuvent être leur propre assu-reur tout en bénéficiant d'avantages fiscaux.

Comme, d'une part, ces activités s'apparen-tent de près à des transactions financières etque, d'autre part, la balance des paiements veutrefléter aussi fidèlement que possible la réalitééconomique, une méthodologie spécifique a étédéveloppée. Les transactions qui découlent deces activités de réassurance, forment un ensem-ble très complexe. En effet, une partie des pri-mes qui sont versées aux captives de réassuranceest reversée par ces dernières à une compagniede réassurance classique à l'étranger pour cou-vrir la partie du risque que le groupe ne veutpas auto-assurer. Le versement d'indemnisationscomporte évidemment un mouvement en sensinverse. Pour de telles transactions qui corres-pondent réellement à une opération de réassu-rance, dans lesquelles le Luxembourg sert seu-lement de plaque tournante et comptabilisedonc des recettes et des dépenses considérablessans qu'une valeur ajoutée ne soit créée dansl'économie, l'incidence sur le solde courant estneutralisée. Les primes perçues et ultérieurementrétrocédées par les captives luxembourgeoises,ainsi que les indemnisations, sont comptabiliséesaussi bien du côté des recettes que du côté desdépenses comme des transferts courants. Parconséquent. les fiux bruts de transferts cou rantssont gonflés, mais le solde reste inchangé.

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De plus, conformément à la procédure déjàsuivie pour les autres types d'assurances, seuleune partie des primes versées et perçues estenregistrée comme une prestation de servicepour les transactions relatives aux réassurances,tandis que la partie restante, ainsi que les in-demnisations versées et perçues, ont été comp-tabilisées dans les transferts courants ou dans lesopérations financières, selon qu'il s'agit de réas-surance classique ou d'opérations effectuées pardes captives.

Enfin, les paiements déclarés à I'IBLC sem-blaient comporter une sous-estimation des pri-mes perçues par le Luxembourg pour les opé-rations d'assurances-vie et pour les opérationsdes captives de réassurance, ainsi que des com-missions sur ces opérations cédées à l'étranger.Dès lors, ces paiements ont été complétés surla base d'informations provenant de sources ex-ternes.

Autres services commerciaux

Une comparaison des services prestés parles résidents luxembourgeois aux organismes eu-ropéens établis au Luxembourg avec d'autressources a mis en lumière une surestimation d'unmontant net de 7,5 milliards. En outre, ces ser-vices ont été indûment repris dans la rubriquedes services publics non compris ailleurs. Cettedernière rubrique a par conséquent diminué ennet de 18,1 milliards et la rubrique autres ser-vices commerciaux s'est accrue d'un montantnet de 10,6 milliards.

Revenus du travail

La vérification au moyen de sources exter-nes des paiements enregistrés dans la rubriquerevenus du travail a révélé que les chiffres reprisdans la balance des paiements ne semblaientpas correspondre à la réalité. A cet égard, deuxexplications peuvent être invoquées. D'une part,l'enregistrement erroné dans la balance des paie-ments résultait partiellement d'erreurs commiseslors du recensement. D'autre part, l'enregistre-ment des revenus du travail dans la balance despaiements ne correspondait pas non plus à laméthodologie du FMI parce qu'ils n'étaient pasenregistrés sur une base brute, c'est-à-dire avantd' éventuels prélèvements de cotisations à la sé-curité sociale et d'impôts. Ces derniers doiventen contrepartie être enregistrés dans les trans-

ferts courants. Dans la pratique, toutefois, lesversements de l'employeur à l'employé neconcernent en général que les salaires nets.Comme le système de déclaration ne relève queles flux de paiement, les revenus du travail sontdès lors enregistrés sur une base nette, sanscontrepartie dans les transferts.

Afin de corriger cet enregistrement inexact,les flux de paiement ont été remplacés pardes données provenant de sources externes. LeSTATEC luxembourgeois a organisé une enquêteà cet effet auprès des institutions internationalesayant leur siège au Luxembourg. En outre, ona recouru aux données des comptes nationauxoù - sur la base de données relatives au nombrede travailleurs frontaliers groupés par nationalité,d'une estimation du salaire moyen et des tauxde cotisation par pays - une estimation des fluxde revenus a été effectuée. Pour la Belgique,une méthode semblable a été adoptée pour letravail frontalier. Pour les institutions européen-nes implantées en Belgique, des données pro-venant de la répartition géographique de la ba-lance des paiements des institutions européennespubliées par Eurostat ont été utilisées.

De cette manière, la méthodologie du FMIa pu être appliquée tant pour ce qui concerneles revenus du travail proprement dits que pourles comptabilisations compensatoires dans lestransferts courants. L'ajustement de la procédurecomporte des implications non seulement pourles comptes courants séparés de la Belgique etdu Luxembourg, mais aussi pour le solde cou-rant de I'UEBL. Cette incidence n'est pas négli-geable car les chiffres rapportés ont fait appa-raître une sous-estimation des revenus au titredu travail frontalier au Luxembourg. La nouvelleprocédure a dès lors sensiblement gonflé les re-venus du travail versés à l'étranger, ce qui a

causé une nette diminution du solde courant duLuxembourg, et, par extension, du solde courantde I'UEBL.

Transferts courants

La rubrique des transferts courants a étéaffectée dans trois domaines par les modifica-tions méthodologiques. Deux d'entre ellesconstituent le pendant des modifications signa-lées ci-dessus dans d'autres rubriques du comptecourant, à savoir dans les rubriques assuranceset revenus du travail. Pour les assurances, ellesont trait plus précisément à l'enregistrementcomme transferts d'une partie des primes ver-sées et perçues en matière de réassurance etd'indemnisations versées et perçues. De plus, larévision de la comptabilisation des primes et in-demnisations perçues et reversées par les capti-ves luxembourgeoises a également eu une inci-dence sensible sur cette rubrique. Pour les re-venus du travail, il s'agit des cotisations à lasécurité sociale.

En outre, il ressort des données disponiblespour le Luxembourg que les chiffres rapportésdans le système de collecte des données de labalance des paiements en matière de prestationssociales (pensions, allocations de maladie et d'in-validité, etc.) - qui doivent être comptabilisésdans les transferts courants - contiennent unesous-estimation sensible. Les chiffres luxembour-geois pour les transferts courants ont dès lorsété adaptés sur la base de ces sources externes.Comme de telles données ne sont pas disponi-bles pour la Belgique, une correction analoguen'a pu être apportée. Les chiffres de la Belgique,en ce qui concerne les échanges intra-UEBL, ontnéanmoins été ajustés à partir des donnéesluxembourgeoises.

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LA POLITIQUE MONETAIRE UNIQUE EN PHASE III DE L'UNIONECONOMIQUE ET MONETAIRE - DEFINITION DU CADRE OPERATIONNEL

Le 10 janvier 1997, l'Institut monétaire européen (IMf) a publié un rapport sur la préparationdes instruments et des procédures nécessaires à la conduite de la politique monétaire unique durantla phase III de l'Union économique et monétaire (UfM). Le présent article résume les lignes de forcede ce rapport. Le rapport lui-même, qui a été traduit en français et en néerlandais, peut être obtenuauprès du Service Documentation de la BNB, boulevard de Berlaimont 14, 1000 Bruxelles (téléphone:02/221.20.41; fax: 02/221.30.42).

1. LES TRAVAUX PREPARATOIRES DEL'IME SUR LA POLITIQUE MONETAIREUNIQUE

Conformément à l'article 7 de ses statuts,I'IME est tenu d'établir chaque année un rapportsur l'adaptation des instruments de politiquemonétaire et la préparation des procédures né-cessaires à la conduite de la politique monétaireunique durant la phase III de I'UEM. En outre,l'article 109f(3) du traité instituant la Commu-nauté européenne (le « Traité ») fait obligationà I'IME de définir, au plus tard le 31 décembre1996, le cadre réglementaire, organisationnel etlogistique devant permettre au Système euro-péen de banques centrales (SEBC) de remplirses fonctions au cours de la phase III. Le SEBCsera composé de la Banque centrale européenne(BCE) et des banques centrales nationales (BCN)des Etats membres de I'UE. Avec la publicationdu présent rapport, I'IME a pour objectif defournir des informations sur les aspects opéra-tionnels de la politique monétaire présentant unintérêt pour le public et pour les contrepartiesdes banques centrales.

Les travaux préparatoires de I'IME progres-sent conformément au calendrier, de sorte quela phase de conception est désormais achevéepour tous les principaux domaines concernés.Les banques centrales nationales et I'IME doiventmaintenant faire en sorte que toutes les optionsdécrites dans le présent rapport soient définiesdans tous leurs détails, mises au point et testéesen temps voulu. Après la décision du Conseileuropéen, qui se réunira au début de 1998 auniveau des chefs d'Etat et de gouvernement, dé-signant les Etats membres qui remplissent lesconditions requises pour adopter l'euro, le SEBC

et la BCE seront mis en place. Le cadre opéra-tionnel, dûment préparé par I'IME, sera soumispour décision à la BCE. Durant le reste de l'an-née 1998, le SEBC se préparera à exercer plei-nement ses compétences. Le SEBC conduira lapolitique monétaire unique à compter du1er janvier 1999.

L'IME a l'intention de publier, au cours del'année 1997, d'autres documents ayant trait àla définition du cadre opérationnel du SEBCpour la mise en œuvre de la politique monétaireunique. II s'agit notamment de documentsconcernant les travaux préparatoi res dans les do-maines de la stratégie de politique monétaire,des instruments et procédures de politique mo-nétaire, de TARGET et des systèmes de règle-ment de titres.

2. ASPECTS STRATEGIQUES DE LAPOLITIQUE MONETAIRE UNIQUE

Le Traité dispose que l'objectif principal duSEBCest de maintenir la stabilité des prix. Dansla poursuite de cet objectif final, le SEBC devraconcevoir une stratégie de politique monétaire.L'IME a examiné cinq stratégies (objectif de tauxde change, ancrage des taux d'intérêt, objectifde revenu national nominal, objectif d'expansionmonétaire, stratégie fondée sur une cible directed'inflation) susceptibles d'être recommandées auSEBe. Prenant en compte un certain nombre deprincipes directeurs (efficacité, responsabilité,transparence, orientation à moyen terme, conti-nuité et cohérence avec l'indépendance duSEBC)et considérant l'environnement qui devraitprévaloir dans la zone euro, la liste des stratégiesenvisageables a été ramenée au nombre de

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deux: une stratégie d'objectifs intermédiairesmonétaires et une stratégie fondée sur une cibledirecte d'inflation.

Si, dans leurs formes pures, les stratégiesd'objectifs intermédiaires monétaires ou cellesfondées sur une cible directe d'inflation présen-tent de nettes différences au niveau théorique,leur application dans différents pays a montréqu'il existe plusieurs variantes empruntant deséléments aux deux stratégies. En outre, l'ensem-ble des banques centrales ayant adopté l'une oul'autre de ces stratégies suivent l'évolution detoute une série, généralement similaire, de va-riables économiques et financières qui leur ser-vent d'indicateurs pour déterminer l'orientationde la politique monétaire. L'IME n'estime paspossible, ni nécessaire, de formuler, à ce stade,de recommandation précise quant à la stratégieà privilégier pour adoption par le Conseil desgouverneurs de la BCE.

Quelle que soit la stratégie choisie en ma-tière de politique monétaire, un certain nombred'éléments-clefs ont été recensés qu'elle devraobligatoirement intégrer, indépendamment de sanature. Ces éléments sont une définition quan-tifiée de l'objectif final de stabilité des prix etdes cibles spécifiques à l'aune desquelles les ré-sultats obtenus par le SEBC quant au respectde l'objectif pourront être évalués; une politiquede communication permettant au SEBC d'expli-quer sa stratégie au public; la possibilité derecourir à une large gamme de variables-indica-teurs servant à l'évaluation des risques pour lafuture stabilité des prix; des données détailléessur les agrégats monétaires de la zone euro;enfin, des outils permettant d'établir des prévi-sions en matière d'inflation et d'autres variableséconomiques représentatives de la zone euro.

L'IME et les banques centrales nationalesont entrepris des travaux préparatoires pour faireen sorte que le SEBC dispose de l'infrastructurestatistique et analytique qui lui permettra de me-ner l'une ou l'autre des stratégies évoquées ci-dessus.

3. MISE EN ŒUVRE DE LA POLITIQUEMONETAIRE UNIQUE

Pour la mise en œuvre de sa stratégie depolitique monétaire, le SEBC devra s'appuyer

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sur une série d'instruments et de procédures depolitique monétaire qui, combinés, constituerontson cadre opérationnel. Ce cadre doit permettreau SEBC de contrôler efficacement son objectifopérationnel, normalement un taux d'intérêt àcourt terme. II devrait donner la possibilité defournir des signaux, suffisamment précis et dif-férenciés, quant aux intentions de politique mo-nétaire. II devrait, en outre, permettre de satis-faire le besoin de refinancement, d'absorber dessurplus de liquidités et d'influencer la positionstructurelle du secteur bancaire vis-à-vis duSEBe. II serait également souhaitable que ce ca-dre opérationnel contribue à la maîtrise desagrégats monétaires, qu'il permette de tirer uneinformation adéquate des évolutions du marchéet qu'il contribue au bon fonctionnement dusystème de paiement. Outre le fait qu'il doitpermettre de mener à bien les fonctions préci-tées, le choix du cadre opérationnel a été guidépar les principes généraux suivants: conformitéaux principes de marché, égalité de traitement,simplicité et le meilleur rapport coût-efficacité,décentralisation, continuité, harmonisation etconformité avec le processus de décision duSEBe.

3.1 Instruments et procédures

Le Conseil de I'IME a défini une paletted'instruments de politique monétaire qui serontmis à la disposition du SEBe. Le SEBC devraitessentiellement avoir recours à des opérationsd'open market, mais il proposera égalementdeux facilités permanentes. En outre, des travauxsont actuellement en cours pour mettre au pointun dispositif permettant à la BCE d'appliquerdes réserves obi igatoires.

Le SEBC disposera de quatre types d'opé-rations d'open market: les pri ncipales opéra-tions de refinancement (prises en pension etprêts garantis destinés à allouer des liquiditéssur une base régulière avec une fréquence heb-domadaire et à échéance de deux semaines);des opérations de refinancement à plus long ter-me (opérations de prise en pension et de prêtsgarantis réalisées sur une base mensuelle et àéchéance de trois mois destinées à assurer unepart limitée du volume global de refinance-ment); opérations de réglage fin (adaptées auxcirconstances du moment et aux objectifs spé-

cifiques de gestion de la situation de liquiditésur le marché ou de pilotage des taux d'intérêt) ;et enfin des opérations de nature structurelle(destinées à modifier durablement la position deliquidité du secteur bancaire vis-à-vis du SEBC).

Deux facilités permanentes permettront defournir (dans le cas de la facilité de prêt mar-ginai) ou de retirer (dans le cas de la facilité dedépôt) de la liquidité au jour le jour. Ces faci-lités permettront d' encadrer les taux du marchéau jour le jour et les taux d'intérêt qui leurseront attachés constitueront une indication del'orientation générale de la politique monétaire.

Parmi ces instruments sera également dis-ponible un système de réserves obligatoires quipourra servir à stabiliser les taux du marché mo-nétaire, à faire naître ou à accentuer un besoinstructurel de liquidités sur ce marché et àconcourir éventuellement à la maîtrise de lacroissance monétaire. L'IME entreprend actuel-lement les travaux techniques préparatoires né-cessaires pour que la BCE puisse utiliser cet ins-trument.

3.2 Contreparties et garanties éligibles

Afin de garantir l'unicité de la politique mo-nétaire et l'égalité des conditions de concurrencepour les contreparties dans l'ensemble de la zo-ne euro, I'IME a défini des critères d'éligibilitécommuns, tant pour les contreparties que pourles garanties qui seront utilisées par ces contre-parties dans le cadre de leurs opérations avecle SEBe. L'option d'ouvrir un accès à distanceaux opérations de politique monétaire, qui per-mettrait à des contreparties dans la zone eurod'avoir directement accès aux opérations d'unebanque centrale nationale sans être implantéesdans Ie territoi re relevant de cette institution,n'a, en revanche, pas été retenue à ce stade.

II est envisagé qu'un instrument juridiqueapproprié déterminera les conditions uniformesrégissant la participation d'un large éventail decontreparties aux opérations d'open market etaux facilités permanentes du SEBe. Un champlarge de contreparties éligibles est compatibleavec le principe d'une exécution déconcentréedes opérations de politique monétaire du SEBC;cela renforcera l'efficacité de la politique mo-nétaire et l'égalité de traitement et facilitera le

bon fonctionnement du système de paiement.Ce n'est que dans le cas des opérations de ré-glage fin que le souci d'efficacité opérationnellepeut plaider pour traiter avec un champ limitéde contreparties.

Le Traité stipule que tous les concoursconsentis par le SEBC devront être assortis degaranties appropriées. En ce qui concerne lechoix effectif des garanties éligibles aux refinan-cements du SEBC, deux sortes de listes serontétablies. Toutes deux comprendront des titrespublics et des garanties privées qui, en général,seront éligibles dans l'ensemble de la zone euro.La liste de niveau 1 sera constituée de titresnégociables répondant à des critères d'éligibilitéuniformes pour l'ensemble de la zone euro, telsque définis par la BCE. En outre, cette listeinclura les éventuels certificats de dette émis parle SEBe. Cette liste sera établie par la BCE quien assurera la mise à jour. La liste de niveau2 comprendra des garanties additionnelles, né-gociables ou non, que les banques centrales na-tionales estimeront particulièrement importantespour leurs marchés de capitaux et secteurs ban-caires nationaux. Conformément aux lignes di-rectrices émises par la BCE, les banques centra-les nationales établiront et mettront à jour deslistes nationales de garanties éligibles de ni-veau 2. L'ensemble de ces listes permettra lerecours à une large gamme de garanties, ce quiest également souhaitable pour le bon fonction-nement des systèmes nationaux de règlementbrut en temps réel (RTGS) et de TARGET. Toutesces listes seront rendues publiques.

3.3 Interventions de change

Outre les interventions sur le marché mo-nétaire, le SEBC aura également la possibilité deréaliser des interventions de change. A cette fin,le SEBC utilisera les avoirs de réserve transféréset mis en commun par les banques centralesnationales à la BCE.

Un mécanisme de change est actuellementen cours d'élaboration au titre de la future coo-pération en matière de politique de change en-tre les Etats membres participant à la zone euroet les autres pays de I'UE. Dans ce contexte,les interventions devraient servir d'instrument desoutien, conjointement avec d'autres mesures,

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notamment des décisions appropriées de politi-que budgétaire et monétaire propices à laconvergence économique et à la stabilité deschanges au sein de I'UE.

Des travaux préparatoi res sont menés à lafois par I'IME et les banques centrales nationalesde sorte que la BCE soit en mesure de recourirsoit à un mode opératoire centralisé, soit à unmode décentralisé pour la conduite de ses in-terventions de change. Quel que soit le moded'organisation retenu, le choix des contrepartiess'effectuera selon une approche uniforme, fon-dée, pour l'essentiel, sur les critères de prudenceet d'efficacité. La gamme de contreparties po-tentielles sera assez vaste et diversifiée pour ga-rantir la souplesse requise dans la conduite desinterventions de change du SEBe.

4. DISPOSITIFS DE SOUTIEN DE LAPOLITIQUE MONÉTAIRE UNIQUE

4.1 Les statistiques pour l'ensemble de lazone

En vertu du Traité, la BCE doit collecter,avec l'assistance des banques centrales nationa-les, les informations statistiques nécessaires à laconduite de la politique monétaire unique. Etantdonné que les objectifs du SEBC sont similairesà ceux actuellement poursuivis par les banquescentrales nationales de I'UE, les impératifs enmatière statistique pour la zone euro correspon-dent largement aux statistiques nationales au-jourd'hui disponibles. Toutefois, l'élaborationd'agrégats couvrant la zone euro appelle uneharmonisation des définitions et pratiques natio-nales et il conviendra d'effectuer une consolida-tion appropriée pour rendre compte des fluxtransfrontaliers. L'IME a assuré, en consultationavec la Commission européenne lorsque celas'est avéré nécessaire, la préparation des obli-gations statistiques pour la zone euro, ce qui adonné lieu à la publication d'un document dis-tinct en juillet 1996.

4.2 Un système de paiement transfrontalier(TARGET)

Afin de favoriser l'intégration du marchémonétaire et, partant, l'unicité de la politique

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monétaire, I'IME et les banques centrales natio-nales s'emploient actuellement à mettre au pointun système interbancaire de fonds, intitulé TAR-GET, qu i sera en mesure de traiter des paie-ments transfrontaliers libellés en euro sans plusde difficulté que s'il s'agissait de paiements in-térieurs. L'IME a déjà publié plusieurs docu-ments relatifs au système TARGET. Ce systèmeréalisera l'interconnexion des systèmes nationauxde règlement brut en temps réel (RTGS) que lesbanques centrales nationales sont convenues demettre en place dans leurs pays respectifs.

La participation aux systèmes nationaux derèglement brut en temps réel sera déterminéepar les banques centrales nationales. Afin d'évi-ter des entraves à l'efficacité de la conduite dela politique monétaire unique, un certain degréd'harmonisation des caractéristiques des systè-mes nationaux de règlement brut en temps réelau sein de la zone euro sera réalisé sur troisplans: fourniture de liquidités intrajournalières,horaires de fonctionnement et politique de ta-rification.

II se peut que, pour un participant quel-conque, à un moment donné de la journée, lavaleur des ordres de paiement transmis par l'in-termédiaire de TARGET soit supérieure à la va-leur des ordres de paiement reçus. Afin de parerà l'insuffisance de liquidités en résultant qui ris-querait de retarder le règlement, les banquescentrales nationales fourniront des liquidités in-trajournalières, soit en autorisant les participantsà utiliser leurs réserves constituées auprès d'el-les, soit en leur consentant des crédits intrajour-naliers. En fin de journée, les participants auxsystèmes de règlement brut en temps réel dansla zone euro qui sont des contreparties éligiblesaux opérations de politique monétaire du SEBCauront la possibilité de tirer sur la facilité deprêt marginal auprès de leur banque centralenationale afin de niveler la position de leurscomptes. Les banques centrales nationales desEtats membres de I'UE ne faisant pas partie dela zone euro mais qui sont néanmoins suscep-tibles d'être connectées à TARGET n'auront pasla possibilité de consentir des crédits « over-night» en euro aux participants au système derèglement brut en temps réel dans leur pays.Les options relatives à la fourniture, par les BCNdes Etats membres de I'UE ne faisant pas partiede la zone euro, de liquidités intrajournalièresen euro à ces participants sont encore en dis-

cussion. Des mécanismessont en cours d'élabo-ration afin d'empêcher que, dans l'éventualité oùdes crédits intrajournaliers seraient consentis àdes BeN n'appartenant pas à la zone euro, ceux-ci ne se transforment en crédits « overnight ».

Les BeN mettent actuellement au point uneméthode de calcul commune afin que les coûtsde traitement des paiements soient, dans la me-sure du possible, convenablement attribués etpour éviter une concurrence déloyale entre lesBeN et d'autres dispositifs de paiement. On s'ef-forcera également de parvenir à des principesde tarification pour TARGETqui ne nuisent pasà l'efficacité de la conduite de la politique mo-nétaire unique.

Pour ce qui est des horaires de fonction-nement, une harmonisation, sur la basedes heu-res d'ouverture les plus longues actuellement envigueur dans I'UE, permettra d'élargir la plagehoraire commune entre TARGETet les systèmesde paiement des principales places financièresd'Amérique du Nord et d'Extrême-Orient.

4.3 Les systèmes de règlement de titres

Les procédures de règlement de titres de-vront faire en sorte qu'aucune liquidité ne soitfournie par le SEBCavant le transfert irrévocable

des garanties éligibles et ce, également sur unebase intrajournalière. L'irrévocabilité en cours dejournée pourra être obtenue par le biais de dif-férents mécanismes opérationnels et les BeNchoisiront, parmi diverses options, la solution laplus appropriée sur la base des infrastructuresexistantes. Le SEBe utilisera les mêmes listes desupports éligibles de niveau 1 et 2 en garantiedes opérations d'open market et des crédits defin de journée et intrajournaliers.

Pour renforcer l'efficacité de la politiquemonétaire unique et assurer une égalité de trai-tement entre les contreparties du SEBe, il serapossible d'utiliser des garanties éligibles domici-liées dans un autre Etat membre de la zoneeuro pour des opérations de refinancement, toutcomme pour des crédits intrajournaliers consen-tis par la BeN du pays d'implantation. Des liensdirects entre les dépositaires centraux de titresdans les Etatsmembres de I'UE constitueront unmoyen de faciliter cette utilisation transfrontaliè-re de créances éligibles. Toutefois, de tels liensne recouvrent pas encore l'ensemble du terri-toire de I'UE et leur développement demanderapeut-être un temps considérable. Dès lors, lesBeN et I'IME préparent actuellement deux mo-dèles pour l'utilisation transfrontalière de garan-ties en vertu desquels les BeN font office debanques correspondantes l'une envers l'autre(avec ou sans apport d'une garantie).

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COMMUNICATIONS

1. BILLETS DE LA BANQUE NATIONALE DEBELGIQUE

Emission d'un nouveau billet de1000 francs, type « Permeke»

Depuis le 24 avril 1997, la Banque Natio-nale de Belgique procède à l'émission d'unenouvelle coupure de 1000 francs, dédiée àConstant Permeke, peintre expressionniste deI'entre-deux-guerres. C'est le quatrième billet dela nouvelle série consacrée à des Belges qui ontmarqué l'art du xxe siècle.

La conception, le dessin, la gravure et l'im-pression du billet ont été réalisés par l'Imprime-rie de la Banque Nationale de Belgique. La créa-tion du recto du billet est due à K. Ponsaerset V. Boland et celle du verso à K. Ponsaers etN. Paquot; le portrait de Constant Permeke aété gravé par P. Vouez.

Tous les billets de la nouvelle série mesu-rent 76 mm de haut, tout comme les billets pré-cédents. Par contre, la longueur des billets estfonction de leur valeur nominale et est, pource billet, de 154 mm.

5~6000 17395 :g:BANQUE NATIONAlE

DEBELGIOOè"'"

BelGISCHE

Le papier de coton du billet de 1000 francsest blanc et orné, dans la zone centrale nonimprimée, d'un filigrane à l'effigie de ConstantPermeke. En filigrane également, la signature dupeintre. Le fil de sécurité ressort à certains en-droits du verso sous la forme d'une ligne argen-tée discontinue. Par transparence, on distinguela mention « 1000 F » en minuscules caractèressur toute la longueur de ce fil. Sous un rayon-nement ultraviolet, on voit apparaître sur chaqueface des fibres rouges, vertes et bleues dissémi-nées dans le papier, et le fil de sécurité estbleuté.

Au recto, le portrait de Constant Permekeimprimé en taille-douce à l'encre brune, consti-tue le motif principal. Sur l'épaule droite dupeintre apparaît sa signature. A droite, dans lestons bruns et ocre, une embarcation à voilesnavigue sur un canal bordé d'arbres.

La valeur en chiffres est imprimée horizon-talement en taille-douce, en haut à droite, dansdes nuances brun foncé et rouille. Immédiate-ment à gauche de ces chiffres se trouve un rec-tangle de couleur brune, imprimé également entaille-douce, qui comporte le chiffre 1000 enimage latente, c'est-à-dire n'apparaissant qu'à lalumière frisante.

La valeur en lettres, en néerlandais sur cetteface, apparaît verticalement le long du bord gau-che. Au-dessus de cette mention « DUIZENDFRANK», c'est-à-dire dans le coin supérieurgauche du billet, un bâtonnet horizontal, suivide deux bâtonnets verticaux, tous trois en relief,permettent l'identification de la valeur du billetpar les aveugles.

Le parfait registre de l'impression se vérifiesi l'on regarde, dans le coin inférieur droit, lasilhouette du musée Permeke par transparence.Les éléments colorés du recto complètent exac-tement ceux du verso.

Le verso, tout en nuances ocres, brunes etvertes, évoque l'œuvre de Constant Permeke. IIreprésente à gauche, un paysan couché dans unchamp de blé avec, en toile de fond, les toits

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d'un village et à droite, les silhouettes d'unemaison villageoise, de meules et de gerbes deblé.

La valeur en lettres, en français et en alle-mand sur cette face - « MILLE FRANCS, TAU-SEND FRANKEN» - est imprimée verticale-ment le long du bord gauche. A l'exception desnuméros imprimés en typographie, toute cetteface est imprimée en offset. Sous un rayonne-ment ultraviolet, les parties gauches et droitesdu bi liet ressortent nettement en vert et jauneet s'ajoutent à la fluorescence des fibres du pa-pier et du fil.

Les anciens billets de 1000 francs du type« Grétry» seront progressivement remplacés parles nouveaux billets « Permeke»; ils n'aurontplus cours légal à partir du 15 décembre 1997.

2. POLITIQUE MONETAIRE

Règlement des crédits « overnight» etintrajournaliers

Le 23 septembre 1996, un nouveau règle-ment est entré en vigueur qui définit les moda-lités d'octroi des crédits overnight et intrajourna-liers par la Banque aux établissements de créditet autres établissements participant aux opéra-tions du marché monétaire et des capitaux. JIrégit également la gestion des sûretés garantissantle remboursement des crédits consentis. Ci-après,seuls les points principaux de ce règlement sontexposés. Le règlement complet peut être obtenuauprès du service Back Office de la BNB, bou-levard de Berlaimont 14, 1000 Bruxelles (télé-phone: 02/221.20.92; fax: 02/221.31.05).

Crédits overnight

La Banque peut consentir en faveur des établis-sements de crédit et d'autres établissements quiparticipent aux opérations du marché monétaireet des capitaux, établis en UEBL, des créditsovernight utilisables sous la forme d'avances encompte courant. Ces crédits en franc belge sontdestinés à financer les soldes débiteurs présentéspar les comptes courants des institutions béné-

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ficiaires, après la clôture du système de clearingde titres et du système de règlement brut entemps réel pour les gros montants (ELLIPS).

Sur la base des critères qu'elle détermine,la Banque octroie à chaque bénéficiaire une li-gne de crédit overnight. A concurrence du mon-tant maximal de cette ligne de crédit, chaquebénéficiaire peut demander une ouverture decrédit overnight, qui lui permettra de préleverdes avances au taux des avances à l'intérieurde la ligne de crédit overnight. Chaque bénéfi-ciaire a de plus le droit de demander une pos-sibilité d'utilisation de crédit overnight dont lemontant est supérieur à sa ligne de crédit over-night. La différence positive entre la possibilitéd'utilisation de crédit overnight demandée et laligne de crédit overnight fixée par la Banque,est dénommée facilité de crédit overnight. Leprélèvement de facilités de crédit overnight sefait au taux des avances hors ligne de créditovernight. En résumé, la possibilité d'utilisationde crédit overnight comprend toujours une ou-verture de crédit overnight plus éventuellementune facilité de crédit overnight.

La possibilité d'utilisation de crédit over-night doit être garantie de façon permanente,soit par la réservation d'une valeur suffisante detitres dans le système de clearing sur lesquelsporte le privilège légal de la Banque comme leprévoit l'article 15 de la loi organique de la Ban-que, soit par la constitution de gages spéciauxsuffisants, soit par une combinaison des ces deuxtechniques de garantie. Dans des cas exception-nels, la Banque peut exiger le recours à touteautre forme de sûretés. La quotité prêtable dessûretés est égale à 95 p.c de la valeur de marchéou, le cas échéant, de la valeur boursière destitres.

Chaque institution bénéficiaire fixe libre-ment le montant de sa possibilité d'utilisationde crédit overnight. A cette fin, elle en com-munique le montant, ainsi que chaque modifi-cation ultérieure, au service Back Office de laBanque, au plus tard à 12.00 h du jour ouvrablequi précède le jour du prélèvement de l'avance.

Les avances portent intérêt aux taux que laBanque affiche pour ce type de crédit et qu'ellepeut modifier à tout moment en fonction del'évolution des marchés financiers ou des impé-ratifs de la politique monétaire. Les intérêts,

payables au jour le jour, sont calculés selon laformule suivante:

montant emprunté x (i / 100) x (n / 365)

où i représente le taux d'intérêt annuel et n lenombre de jours calendrier compris entre la datede l'avance (induse) et le jour ouvrable bancairesuivant (non indus).

Crédits intrajournaliers

La Banque peut consentir à tout établisse-ment participant à ELLIPS des crédits intrajour-naliers utilisables sous la forme d'avances encompte courant. Ces crédits en franc belge sontdestinés à financer les positions débitrices intra-journalières présentées par les comptes courantsdes institutions bénéficiaires.

Le Conseil d'Administration d'ELLIPS fixe leplafond global du crédit intrajournalier souhaitépou r le système ELLIPS en entier selon les règlesdécrites dans le règlement ELLIPS.

Chaque bénéficiaire d'un crédit intrajourna-lier dispose d'une ligne de crédit intrajournalierauprès de la Banque, qui correspond à la som-me de l'ouverture de crédit overnight et de lapart que l'établissement reçoit dans le supplé-ment de crédit intrajournalier. Cette ligne decrédit est le montant maximum de crédit intra-journalier que le bénéficiaire peut utiliser encours de journée jusqu'à la clôture d'ELLIPS.

Afin d'assurer une bonne fluidité des paie-ments, tout participant doit maintenir en per-manence dans le système de dearing de la Ban-que une valeur prêtable minimale de titres dé-tenus pour compte propre. Au-delà de ce mi-nimum chaque participant a le droit de limitersa ligne de crédit intrajournalier utilisable.

Le crédit intrajournalier doit être garanti defaçon permanente par la réservation d'une va-leur suffisante de titres propres dans le systèmede dearing sur lesquels porte le privilège légalde la Banque, ou par le recours à toute autreforme de sûretés que la Banque peut exigerdans des cas exceptionnels. La quotité prêtabledes titres est fixée à 95 p.c. de la valeur demarché des titres, calculée journellement par lesystème de dearing.

La Banque ne compte pas d'intérêt pourl'utilisation du crédit intrajournalier.

Sûretés

Tant pour la réservation dans le système declearing que pour la constitution de gages spé-ciaux, les sûretés admises doivent avoir pourobjet des titres émis par:

- l'Etat belge;

- l'Etat luxembourgeois;

- des autorités publiques régionales ou localesbelges ou luxembourgeoises;

- des établissements publics dont les engage-ments sont garantis par l'Etat belge ou lu-xembourgeois;

- des institutions financières internationalesauxquelles l'Etat belge ou l'Etat luxembour-geois sont parties prenantes.

Ces titres doivent être libellés en francs beI-ges ou luxembourgeois et être cotés à une Bour-se de valeurs mobilières belge ou luxembour-geoise ou effectivement négociés sur les marchésmonétaire ou des capitaux belges ou luxembour-geois. La Banque détermine de façon discrétion-naire les catégories de titres répondant à ce der-nier critère.

Les titres admis en gage peuvent revêtir laforme:

- de titres au porteur;

- d'inscriptions nominatives dans le grand-livrede la dette de l'Etat belge;

- de titres dématérialisés de la dette publiquebelge.

Le bénéficiaire d'une possibilité de créditovernight qui désire déposer un gage spécial esttenu de constituer ce gage spécial préalablementà tout prélèvement et au plus tard le jour ban-caire ouvrable précédant le jour de la dispositionde l'avance.

Emission de certificats de dépôt par laBanque Nationale de Belgique

Le 25 novembre 1996, la Banque a diffusé lecommuniqué suivant:

En vertu de l'arrêté royal du 18 octobre1996, les plus-values réalisées par la Banque

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suite à des arbitrages d'actifs en or contre de-vises peuvent être affectées au remboursementde la dette de l'Etat en devises. De plus, laBanque peut émettre des certificats de dépôtdématérialisés afin de poursuivre une politiquemonétaire inchangée.

Ceci permet à la Banque de contribuer demanière significative à la diminution de la detteen devises de l'Etat belge et de céder en mêmetemps au Grand-Duché de Luxembourg sa partdans la plus-value sur or, le tout pour un mon-tant total de 230 milliards de BEF. Cette opé-ration n'a pas de répercussion sur le solde netà financer de l'Etat; la diminution de la charged'intérêt de l'Etat est compensée par la dispa-rition des recettes non fiscales qui revenaient àl'Etat comme revenu des placements des avoirsen devises constituant la contrepartie de la « Ré-serve indisponible de plus-values sur or».

Dans ce cadre, la Banque diminuera àconcurrence de 230 milliards l'encours de sescréances à terme en devises étrangères résuItantdes contrats conclus contre francs avec les ins-titutions financières.

La Banque a conclu une convention avecles 15 Primary Dealers, qui souscriront pour230 milliards de BEF de certificats de dépôt.L'échéance finale des certificats de dépôt estfixée au 31 décembre 1998, c'est-à-dire la veillede la transition attendue vers I'UEM. II a éga-Iement été convenu que deux séries de titresd'emprunt seront émises, chacune de BEF115 milliards, à taux variable tous les 2 et4 mois respectivement. Cette formule met enévidence le caractère spécifique des titres. Dela sorte. toute confusion est évitée avec des titresd'emprunt émis par l'Etat belge, confusion quiaurait été possible si les deux types de titresavaient eu la même durée.

Toutes les opérations s'échelonneront surune période de 3 à 4 semaines commençant le25 novembre 1996. Par solde, l'ensemble del'opération n'a d'influence ni sur la rubriquemonnaies étrangères du bilan de la Banque, nisur la liquidité du marché monétaire. Au passifde la Banque, le montant de la réserve indis-ponible de plus-values sur or diminuera progres-sivement au profit d'une nouvelle rubrique« Certificats de la Banque».

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Les titres d'emprunt prendront la forme decertificats de dépôt dématérialisés qui seront in-scrits dans le système de liquidation X/N de laBanque. Seules les personnes exonérées de pré-compte mobilier dans ce système peuvent ac-quérir les titres en propriété, les recevoir engage et exécuter des opérations. Ces titres d'em-prunt peuvent être négociés librement sur lemarché secondaire, dans le respect de toutes lesdispositions légales et réglementaires en vigueur.Ils sont acceptés par la Banque comme nantis-sement pour les avances et les avances à termefixe, ainsi que dans les cessions-rétrocessions(repo).

3. MECANISME DE TAUX DE CHANGE DUSYSTEME MONETAIRE EUROPEEN

Rentrée de la lire italienne dans lemécanisme de taux de change du Systèmemonétaire européen, le 25 novembre 1996

A la suite de la décision prise par le gou-vernement italien de renouer avec les obligationsd'intervention du mécanisme de taux de changedu Système monétaire européen, les ministreset les gouverneurs des banques centrales desEtats membres de l'Union européenne ont arrêtéd'un commun accord, suivant une procédure as-sociant la Commission et l'Institut monétaire eu-ropéen, et après consultation avec le Comitémonétaire, les conditions dans lesquelles cesobligations d'intervention relatives à la lire ita-lienne, suspendues depuis le 17 septem-bre 1992, recommenceront à s'appliquer à partirdu 25 novembre 1996.

Les ministres, les gouverneurs, la Commis-sion et l'Institut monétaire européen saluent cha-leureusement la rentrée de la lire dans le mé-canisme de taux de change, qui renforcera leSystème monétaire européen. Ils félicitent les au-torités italiennes pour l'ajustement substantieldéjà réalisé par l'économie italienne et qui sereflète dans cette décision.

Les autorités italiennes s'engagent, à cetégard, à intensifier leurs efforts pour parachever

l'ajustement de leur économie. Ces efforts ontété reflétés récemment dans les propositionsbudgétai res pou r 1997.

Les ministres et les gouverneurs des ban-ques centrales sont convenus que le nouveautaux central de la Iire devrait être deITL 1906,48 pour un Ecu. Les taux centraux bi-latéraux de la li re par rapport aux autres devisesdu mécanisme de taux de change, arrondis àsix chiffres significatifs, seront:

1000 ITL = BEF 20,8337DKK 3,85294DEM 1,01010ESP 85,9311FRF 3,38773IEP 0,418944LUF 20,8337NLG 1,13811ATS 7,10655PTE 103,541FIM 3,07071

Les marges de fluctuation actuelles de15 p.c. seront respectées autour de ces tauxcentraux bilatéraux. Tous les autres taux cen-traux bilatéraux et taux d'intervention au seindu mécanisme de taux de change restent in-changés. La décision relative à la lire n'a pasde conséquences agri-monétaires.

Les points d'intervention obligatoires dansle mécanisme de taux de change sont commu-niqués par les banques centrales en temps utilepour l'ouverture des marchés des devises le25 novembre 1996. Par rapport au franc belgeces points d'intervention sont établis commesuit:

1000 ITL BEF 24,1920(taux d'intervention supérieur)17,9417(taux d'intervention inférieur)

4. COMMISSARIAT GENERAL A L'EURO

Le 22 novembre 1996, le Conseil desMinistres a institué un Commissariat général àl'euro. La mission du Commissariat général àl'euro est double. II doit non seulement coor-

donner et stimuler les initiatives prises par lessecteurs privé et public pour assurer l'introduc-tion de la monnaie unique mais également veil-ler à la cohérence des décisions afin d'éviterque les acteurs concernés ne prennent des op-tions contradictoires. A cette fin, le Commissariatfavorisera l'échange des informations et desidées entre ces différents acteurs sans pour au-tant se substituer aux organes de concertationet aux centres de décision existants.

La structure du Commissariat comportequatre niveaux:

Le commissariat général lui-même quiconstitue la structure permanente de coordina-tion pou r le passage à l'eu roo II est présidé parMonsieur Guy Quaden. Commissaire général àl'euro, assisté d'un Commissaire général adjoint,Monsieur Jan Michielsen, ainsi que d'un staffpermanent de cinq cadres de la Banque. LeCommissaire est responsable du fonctionnementdu Commissariat général à l'euro et préside àla fois le Steering group et la Réunion plénière.II fera régulièrement rapport au Premier Ministreainsi qu'aux ministres des Finances et de l'Eco-nomie.

Le Steering group est composé de représen-tants des ministères des Finances, de l'Economieet des Affaires sociales ainsi que du Service fé-dérai d'information. II suit les problèmes liés àl'introduction de l'euro, formule des avis en lamatière et coordonne et supervise les groupesde travail.

La réunion plénière, qui agit comme les« états généraux» pour le passage à la monnaieunique, est une structure ouverte où siègent desreprésentants de tous les secteurs, organisations,institutions et administrations qui contribuerontà la réussite du passage à l'euro. Cette assem-blée jouera un rôle important en favorisantl'échange d'idées et la formulation de sugges-tions. Elle se réunira chaque fois que le besoins'en fera sentir. Les différents groupes de travailviendront y présenter leurs rapports et les Mi-nistres de l'Economie et des Finances, les me-sures et les textes légaux qu'ils auront préparés.

Les groupes de travail auront un rôle im-portant pour garantir l'introduction efficace del'euro dans tous les secteurs de l'économie. Ilsseront constitués et se réuniront en fonction des

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besoins des différents secteurs. Quatre groupescentraux ont été créés qui couvrent respective-ment le secteur financier, les administrations pu-bliques, le secteur non financier et la commu-nication. Ces groupes resteront actifs durant tou-te la période de transition vers l'euro. Au seinde ces groupes centraux des sous-groupes tem-poraires ou permanents seront établis afin d'ap-profondir certains aspects particuliers du proces-sus de transition.

Le Commissariat général à l'euro peut êtrecontacté à l'adresse suivante: Boulevard deBerlaimont 14, 1000 Bruxelles (téléphone:02/221.33.42; fax: 02/221.31.53).

5. FONDS MONETAIRE INTERNATIONAL

Nouveaux accords d'emprunt

Le 27 janvier 7997 le Fonds monétaire in-ternational (FMI) a diffusé le communiqué sui-vant:

Le Conseil d'administration du FMI a adop-té une décision sur les Nouveaux accords d'em-prunt (NAE). Cette décision fait suite à l'accordintervenu entre les 25 participants potentiels auxNAE sur les termes et conditions auxquelles ilsacceptent de consentir des prêts au FMI lorsqu'ilsera nécessaire de compléter ses ressources or-dinaires pour prévenir ou pallier un dysfonction-nement du système monétaire international, oupour faire face à une situation exceptionnelleen menaçant la stabilité. Le montant des créditsmis ainsi à la disposition du FMI au titre desNAE s'élèvera au maximum à 34 milliards deDTS (47 milliards de dollars).

Les NAE entreront en vigueur, pour unedurée de cinq ans renouvelable, lorsqu'ils aurontété approuvés par un nombre de participantspotentiels dont les accords de crédit représen-tent au moins 28,9 milliards de DTS (40 mil-liards de dollars) et parmi lesquels devront no-tamment figurer les cinq Etats membres ou ins-titutions dont les accords de crédit sont les plusélevés.

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Les partie: pants aux NAE sont les pays ouinstitutions suivants: Arabie Saoudite, Australie,Autorité monétaire de Hong Kong, Autriche,Banque nationale suisse, Belgique, Canada, Co-rée, Danemark, Deutsche Bundesbank, Espagne,Etats-Unis, Finlande, France, Italie, Japon, Ko-weït, Luxembourg, Malaisie, Norvège, Pays-Bas,Royaume-Uni, Singapour, Sveriges Riksbank etThaïlande. Les Etats membres ou institutions au-tres que les 25 participants potentiels énumérésci-dessus peuvent être admis à participer auxNAE à l'occasion d'un renouvellement de cesaccords avec l'assentiment du FMI et d'un nom-bre de participants dont les accords de créditreprésentent 80 p.c. du total de ces accords. Denouveaux participants pourront toujours être ac-ceptés par voie de modification des NAE adop-tée par une décision du FMI et avec l'assenti-ment d'un nombre de participants dont les ac-cords de crédit représentent 85 p.c. du total deces accords.

Historique

Au sommet de Halifax, au Canada, en JUin1995, le G-7 avait invité le G-10 et les paysayant la capacité financière de soutenir le sys-tème monétaire international à concevoir un mé-canisme de financement qui permettrait de dou-bler, le plus tôt possible, les montants disponi-bles au titre des Accords généraux d'emprunt(AGE). Après la révision des AGE par le Conseild'administration du FMI en juillet 1995, et suiteaux rencontres entre le G-10 et d'autres pays,le Comité intérimaire du FMI a demandé, lorsde sa réunion de septembre 1996 à Washington,aux participants potentiels et au Conseil d'ad-ministration d'achever rapidement les travauxsur ce dossier.

Rapports avec les Accords généraux d'emprunt

Les NAE ne remplacent pas les Accords gé-néraux d'emprunt qui restent en vigueur, maisconstituent la facilité principale et de premierrecours au cas où le FMI aurait besoin d'uncomplément de ressources. Le montant disponi-ble au titre des AGE est maintenu à 17 milliardsde DTS (24 milliards de dollars), plus 1,5 mil-liard de DTS (2 milliards de dollars) en vertu del'accord associé avec l'Arabie Saoudite. Commeindiqué précédemment, le montant disponibleau titre des NAE s'élèvera au maximum à34 milliards de DTS; ce plafond sera aussi celui

qui s'appliquera au montant disponible cumuléau titre des NAE et des AGE. Les participantsaux AGE et les montants (en milliards de DTS)des accords de crédit sont les suivants: Etats-Unis (4,3). Deutsche Bundesbank (2,4). Japon(2,1). France (1,7). Royaume-Uni (1,7). Italie(1,1), Banque nationale suisse (1,0), Canada(0,9), Pays-Bas (0,9). Belgique (0,6) et SverigesRiksbank (0,4). L'accord associé avec l'ArabieSaoudite porte sur un montant de 1,5 milliardde DTS.

Utilisation des crédits

Les crédits disponibles dans le cadre desNAE peuvent être utilisés en faveur de pays par-ticipants ou non participants dans des conditionsanalogues à celles envisagées dans les AGE, saufque, dans Ie cas des pays non partleipants. IeDirecteur général doit estimer, après consulta-tion, que les ressources ordinaires du FMI sontinsuffisantes.

Réunion des participants

Les partici pants potentiels sont convenus dese réunir une fois par an à l'occasion de l'As-semblée annuelle du FMI pour discuter de ques-tions ayant trait aux NAE, en examinant notam-ment l'évolution de la situation macro-économi-que et des marchés des capitaux et en particu-lier les aspects de cette évolution susceptiblesd'avoir des répercussions sur la stabilité du sys-tème financier et de mettre éventuellement leFMI dans la nécessité de mobiliser des ressour-ces supplémentaires. La présidence du groupedes participants aux NAE sera occupée par rou-lement annuel selon l'ordre alphabétique anglais.Le secrétariat sera assuré, sous la direction duPrésident, par les services centraux du FMI.

6. INSTITUT MONETAIRE EUROPEEN

Rapport sur les progrès de la convergenceen 1996

En novembre 1996, I'IME a publié un rap-port intitulé « Les progrès de la convergenceen 1996». Ce rapport est le premier présenté

par I'IME conformément à l'article 109 j(1) duTraité sur l'Union européenne.

II examine, d'une part, si l'on est parvenuà un degré suffisant de convergence durable et.d'autre part, si les obligations de caractère sta-tutaire auxquelles doivent satisfaire les banquescentrales nationales pour devenir partie intégran-te du Système européen de banques centrales,sont remplies; ces obligations concernent enparticulier l'indépendance des banques centra-les. Au total, le rapport arrive à la conclusionqu'actuellement la majorité des Etats membresne respecte pas les conditions nécessaires àl'adoption de la monnaie unique.

Ce rapport, qui a été traduit en français eten néerlandais, peut être obtenu auprès du ser-vice Documentation de la Banque Nationalede Belgique, Boulevard de Berlaimont 14,1000 Bruxelles (téléphone: 02/221.20.41;fax: 02/221.30.42).

Sélection des maquettes des billets debanque libellés en euro

A l'occasion de la reunion du Conseil eu-ropéen à Dublin, le Conseil de l'IMf a fait part,le 13 décembre 1996, de son choix d'une sériede maquettes pour les futurs billets de banquelibellés en euro et a diffusé le communiqué sui-vant :

Dans le cadre de la mission qui lui a étéconfiée au titre de la préparation de la troisièmephase de l'Union économique et monétaire(UEM), le Conseil de I'IME a choisi les maquet-tes des sept coupures de la série des billetslibellés en euro (5, 10, 20, 50, 100, 200 et500 euro).

1. le mode de sélection

La sélection des maquettes marque la findu processus de sélection, qui comportait huitétapes pri ncipales.

ftape 1 Le choix des thèmes

Au début de 1995, un certain nombred'historiens d'art, d'experts en conception gra-

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phique et de spécialistes en marketing ont étéréunis au sein d'un groupe consultatif. II a étédemandé à ses membres, qui représentaient lesquinze Etats membres, de soumettre un avis auConseil de I'IME sur les thèmes qui pourraientfigurer sur les billets en euro.

A partir des travaux effectués par le groupeconsultatif, le Conseil de I'IME a retenu, en juin1995, deux thèmes pour les maquettes:

- premièrement, un thème « spécifique », illus-trant les « Epoques et styles en Europe» etévoquant l'héritage culturel de l'Europe.Chaque billet comporterait un motif repré-sentant chacune des périodes de l'histoire dela culture européenne (styles classique, ro-man, gothique, Renaissance, baroque et ro-coco, l'architecture utilisant le fer et le verre,l'architecture moderne du 20e siècle) ;

- deuxièmement, un thème consistant en undessin moderne ou abstrait.

Etape 2 Le choix des signes de sécurité

En janvier 1996, le Conseil de I'IME a arrêtédes spécifications techniques précises, compre-nant notamment toute une série de signes desécurité modernes - reconnaissables à l'œil nuou détectables uniquement à l'aide de machi-nes - qui devaient être incorporés dans chaquecoupure de la gamme des billets en euro pouraider à lutter contre la contrefaçon.

Etape 3 Le choix des signes destinés à faciliterl'utilisation des billets par les aveugleset les malvoyants

Afin que les aveugles et les malvoyants puis-sent reconnaître plus facilement la valeur facialede chaque billet,

- les sept coupures ont des dimensions diffé-rentes;

- on a attribué à chaque coupure une couleurdominante différenciée;

la valeur faciale de chaque coupure est in-diquée par des chiffres très visibles et faci-lement lisibles, positionnés toujours au mêmeendroit sur les deux faces de chaque billet;

- chaque coupure est munie de signes tactilesspéciaux (effet relief de l'impression).

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Etape 4 La sélection des graphistes

Un concours pour le choix des maquettesde la série de billets en euro a été lancé le12 février 1996 et clos le 13 septembre 1996.Ne pouvaient y participer que des graphistes ouéquipes de graphistes confirmés, que les ban-ques centrales nationales avaient sélectionnés,chacune d'entre elles pouvant désigner jusqu'àtrois participants. Les graphistes ou équipes degraphistes sélectionnés devaient justifier d'unegrande expérience dans le domaine de laconception des billets et posséder une bonneconnaissance de toutes les questions techniquesconnexes. Quelque trente graphistes ou équipesde graphistes ont été retenus pour participer auconcours.

II a été demandé aux participants de conce-voir, dans la mesure du possible, des maquettesdont le graphisme permettrait de reconnaître fa-cilement l'origine européenne des billets et quiaurait de bonnes chances d'être accepté par lescitoyens européens. Les graphistes pouvaientchoisir librement les motifs des maquettes, maisils devaient éviter toute « connotation de genre»(accent masculin ou féminin trop marqué) outoute déviation en faveur d'un pays en particu-lier.

Etape 5 La remise des maquettes et le respectde l'anonymat

Au total, les graphistes ont remis vingt-septséries de maquettes consacrées au thème« Epoques et styles en Europe» et dix-sept sériesréalisées sur le thème abstrait/moderne. Toutd'abord, les banques centrales nationales quiavaient désigné les graphistes ou équipes de gra-phistes ont examiné si toutes les maquettesétaient imprimables. Elles les ont ensuite en-voyées à un notaire de Francfort, qui devaitveiller à ce que les maquettes ne portent aucunemention permettant d'identifier le graphiste oula banque centrale nationale qu i les avait trans-mises, afin que la sélection des projets graphi-ques, lors des étapes suivantes, se fasse en touteimpartialité.

Etape 6 La présélection opérée par un jurycomposé d'experts indépendants

Les 26 et 27 septembre 1996, un jury com-posé d'experts en marketing, publicité, graphis-

me et histoire de l'art a examiné les maquettes.Choisis par le président de I'IME, les membresdu jury jouissaient d'une indépendance totalevis-à-vis des banques centrales. L'acceptabilitépar le public, le caractère fonctionnel et l'es-thétique ont été les principaux critères qui ontguidé le choix du jury. Conformément au man-dat que lui avait conféré I'IME, le jury a pré-sélectionné cinq séries complètes de maquettessur le thème « Epoques et styles en Europe» etcinq sur le thème abstrait/moderne.

Etape 7 Le sondage d'opinion sur les maquettesprésélectionnées

En octobre 1996, l'Institut EOS Gallup Eu-rope a effectué un sondage auprès du public,dans quatorze Etats membres de I'UE, au sujetdes séries de maquettes présélectionnées, quiavaient été réparties en deux groupes. II a in-terrogé un échantillon de deux mille personnesenviron, déterminé avec soin; le sondage aconcerné le public ainsi que les «profession-nels» (à savoir les personnes qui manipulentrégulièrement des quantités irnportantes de bil-lets dans l'exercice de leur profession - commepar exemple les commerçants, les caissiers desbanques et les chauffeurs de taxi).

Etape 8 La sélection par le Conseil de I'IME

Le 3 décembre 1996, le Conseil de I'IMEa choisi une série de maquettes parmi les dixséries présélectionnées, en tenant compte del'avis émis par le jury, des résultats du sondaged'opinion et des observations d'ordre techniqueconcernant I'imprimabilité des maquettes, faitespar le groupe de travail de I'IME sur l'impressionet l'émission d'un billet de banque européen.Le président de I'IME a fait part officiellementde ce choix au Conseil européen lors de saréunion à Dublin, les 13 et 14 décembre 1996.

2. La poursuite des travaux

A partir de la maquette sélectionnée pourchacune des sept coupures de la gamme desbillets en euro, I'IME va engager les travaux por-tant sur la transformation des maquettes en bil-lets imprimables. Le graphiste sélectionné parti-cipera à ce travail qui consistera à modifier, entant que de besoin, les maquettes afin de per-mettre la fabrication des billets et l'incorporation

de signes de sécurité améliorés, si des progrèstechnologiques ont été réalisés d'ici à 1998.

En 1998, Ie Conseil des gouverneurs de laBCE choisira les maquettes finales et lancera lafabrication des billets en euro. La date exactede leur mise en circulation sera annoncée avantIe 1er janvier 1999.

Rapport sur les systèmes de règlement detitres dans l'Union européenne

Le 20 février 1997, I'IME a publié un rap-port sur les systèmes de règlement de titres dansl'Union européenne et sur les implications del'introduction de la politique monétaire uniqueet du nouveau mécanisme de paiement (le sys-tème TARGET) sur ces systèmes. Le rapport, in-titulé « Les systèmes de règlement de titres dansI'UE - questions relatives à la phase III deI'UEM» et rédigé par le Groupe de travail surles systèmes de paiement de I'UE, examine endétail les textes relatifs aux systèmes de règle-ment de titres déjà repris dans le rapport intitulé« La politique monétaire unique en phase III -définition du cadre opérationnel», publié parI'IME Ie 10 janvier 1997.

Ce rapport traite de trois sujets importants.

Premièrement, le rapport donne une des-cription comparée des systèmes de règlement detitres dans l'Union européenne et des déposi-taires centraux de titres utilisés par les banquescentrales pour le règlement des opérations depolitique monétaire et des opérations de créditintrajournalières des systèmes de paiement. Pourcompléter les détails déjà repris dans le « Livrebleu» de I'IME (« Systèmes de paiement dansl'Union européenne »), publié en avril 1996, desdonnées additionnelles sont reprises en annexe.Le rapport constate qu'il existe des différencessignificatives entre les systèmes nationaux dansdes domaines tels que la fréquence des cyclesde règlement, l'approche de la livraison contrepaiement et l'étendue des liens avec les systèmesétrangers pou r le règlement des transactionstransfrontal ières.

Deuxièmement, le rapport examine la ma-nière selon laquelle les opérations des banquescentrales seront exécutées dans la phase III etles conséquences de celle-ci pour les systèmes

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de règlement de titres. Malgré la diversité dessystèmes existants, le rapport conclut que deschangements importants ne sont ni réalisables ninécessaires avant le démarrage de la phase IIIpour faire en sorte que les opérations des ban-ques centrales puissent être réglées en toute sé-curité et de manière efficace.

La plupart des opérations comporteront destransferts de titres, utilisés comme garantie pourles crédits octroyés par les banques centrales.Ceux-ci seront réglés à l'aide des systèmes depaiement actuels ou par des dépositaires cen-traux (nationaux ou internationaux) de titres ou,dans certains cas, dans les livres de comptes dela banque centrale par le biais d'un transfertd'un compte de pré-dépôt de titres. Certainesopérations, celles relatives à TARGET incluses,devront être réglées avant la fi n de la jou rnéedurant laquelle elles ont eu lieu et, par consé-quent, les systèmes de règlement seront tenusde prévoir des transferts intrajournaliers défini-tifs; comme alternative. les contreparties pour-raient déposer ou livrer à l'avance des titres àla banque centrale. Le rapport souligne que lesbanques centrales n'octroieront, en aucun cas,des crédits avant d'avoir reçu une garantie dé-finitive. Les horaires de fonctionnement des sys-tèmes de règlement de titres ou des dépositairescentraux devront sans doute être adaptés, aumoins pour tenir compte des 11 heures ouvra-bles prévues pour TARGET. A ce sujet, des tra-vaux sont en cours auxquels participent les dé-positaires centraux de titres.

Une liste des types d'actifs susceptiblesd'être utilisés par les contreparties dans les opé-rations de politique monétaire a déjà été publiéedans le « Rapport sur le cadre opérationnel ».Ceux-ci consisteront principalement (mais pasexclusivement) en des titres négociables publicset privés, pourvu qu'ils soient libellés en euro,émis par des entités domiciliées dans l'Espaceéconomique européen et déposés dans un paysparticipant à I'UEM. Les types d'actifs pouvantservir de garantie pour les crédits intrajournaliersseront les mêmes que ceux pouvant être utiliséspour les opérations de politique monétaire.L'utilisation d'une seule liste contribuera à sim-plifier les procédures opératoires pour les ban-ques centrales ainsi que pour leurs contreparties.

Pour terminer, le rapport décrit les nouvel-les procédures qui seront mises en œuvre par

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toutes les banques centrales qui parucrperont àI'UEM afin de permettre aux contreparties d'ob-tenir du crédit de leur banque centrale nationalecontre des actifs admis détenus hors de leurpropre pays (notamment chez un autre déposi-taire central national ou international de titres).Dans la plupart des cas. la banque centrale dupays dans lequel l'actif est détenu, servira deconservateur pour garantie prise par la banquecentrale accordant le crédit. Cette approche areçu l'appellation de « Modèle de la banquecentrale correspondante». Dans certains cas, labanque centrale du pays ou l'actif est détenupeut aussi (ou comme alternative) fournir unegarantie à la banque centrale qu i octroie le prêt.Cette deuxième approche a été appelée le« Modèle de garantie ».

L'IME a entamé des discussions avec lesdépositaires centraux de titres nationaux et in-ternationaux concernant la mesure dans laquelleleurs liens actuels et futurs pourraient permettreaux banques centrales d'accepter des garantiesdomiciliées à l'étranger. Ces discussions conti-nueront durant l'année 1997.

L'IME et les banques centrales de I'UEconsidéreront également au cours de 1997 avecplus de détail les risques découlant de ces lienset d'autres aspects du règlement de titres ainsique l'éventuelle nécessité d'harmoniser les pro-cédures de règlement. Ce travail constituera lefondement des nouvelles normes minimales queles dépositaires centraux nationaux et interna-tionaux devront respecter.

Un exemplaire de ce rapport peut être de-mandé auprès de la Banque Nationale de Bel-gique, service Paiements scripturaux, boulevardde Berlaimont 14, 1000 Bruxelles (numéro defax: 02/221.31.03).

La politique monétaire unique en phase 11/- aspects stratégiques de la politiquemonétaire du SEHe

L'Institut Monétaire Européen (IME) a pu-blié, le 27 février 1997, un rapport sur la stra-tégie de politique monétaire du Système Euro-péen de Banques Centrales (SEBC) en phase IIIde l'Union monétaire. Ce rapport, intitulé « TheSingle Monetary Policy in Stage Three: Elementsof the monetary strategy of the ESCB», a été

conçu avec l'appui du Sous-comité de politiquemonétaire de I'IME. II développe en détail l'in-formation relative à la stratégie de politique mo-nétaire du SEBC incluse dans le rapport « Lapolitique monétaire unique en phase III - Défi-nition du cadre opérationnel », publié le 10 jan-vier 1997 par I'IME (voir aussi l'article à ce sujetdans la présente Revue).

Le rapport indique clairement qu'il revien-dra au SEBC lui-même de décider de la stratégieà suivre en phase III, conformément à son statutindépendant et en tenant compte de la structureéconomique et financière qui prévaudra dans lazone euro. Néanmoins, I'IME a la tâche impor-tante de préparer cette décision en comparantles stratégies que le SEBC pourrait adopter eten garantissant que l'infrastructure technique né-cessaire pour poursuivre efficacement les straté-gies de politique monétaire sera disponible dèsle lancement de la phase III.

Le rapport établit d'abord le cadre de lasélection d'une stratégie de politique monétairedans la phase III. II présente plusieurs principesgénéraux qui devraient orienter l'évaluation dedifférentes stratégies de politique monétaire etexamine l'environnement économique et finan-cier probable dans la phase III, la situation spé-cifique du SEBC au début de la phase III et lesliens existant entre le choix d'une stratégie etcelui des instruments et procédures de politiquemonétaire.

Le rapport passe ensuite en revue différen-tes stratégies de politique monétaire qui pour-raient être adoptées par le SEBe. Seules deuxd'entre elles, à savoir le ciblage monétaire et leciblage direct de l'inflation, sont considéréescomme susceptibles d'intéresser le SEBe, et lerapport se concentre donc sur l'évaluation decelles-ci.

Le rapport démontre qu'il n'est pas néces-saire, à ce stade, de se prononcer pour unestratégie ou pour l'autre. II note qu'en pratiqueles deux stratégies partagent plusieurs pointscommuns et identifie cinq éléments essentielsqui seraient utiles à toute stratégie de politiquemonétaire du SEBe.

Outre l'analyse concernant le choix de lastratégie, le rapport se penche également surcertains aspects touchant à la mise en œuvre

d'une stratégie de politique monétaire. Ceux-ciconcernent la détermination des objectifs, laréaction de la Banque centrale face aux dévia-tions par rapport aux objectifs, la communica-tion avec le public et l'infrastructure statistiqueet analytique. Enfin, le rapport identifie quelquesdomaines qui doivent encore faire l'objet de tra-vaux au sein de I'IME avant la constitution duSEBe.

En Belgique, ce rapport est distribué par laBanque Nationale de Belgique, service Docu-mentation, Boulevard de Berlaimont 14,1000 Bruxelles (téléphone: 02/221.20.41;fax: 02/221.30.42).

Rapport annuel 1996 de l'InstitutMonétaire Européen

Le 15 avril 1997, I'IME a publié son Rap-port annuel pour 1996. Ce rapport décrit enpremier lieu la situation monétaire, économiqueet financière de l'Union, y compris le degré dela convergence. En second lieu, il rend comptedes activités de I'IME, en insistant sur la manièredont il s'acquitte de la mission dont il est investid'effectuer les travaux préparatoires nécessairesau lancement de l'Union monétaire.

En Belgique, ce rapport est distribué par laBanque Nationale de Belgique, service Docu-mentation, boulevard de Berlaimont 14,1000 Bruxelles (téléphone: 02/221.20.41;fax: 02/221.30.42).

Rapport sur les développements dessystèmes de paiement dans l'Unioneuropéenne

Le 17 avril 1997, l'Institut monétaire euro-péen (IME) a publié un rapport intitulé « Deve-lopments in EU Payment Systems in 1996 », le-quel fait suite à de précédents rapports sur lescaractéristiques minimales communes et l'évolu-tion des systèmes de paiement dans l'Union eu-ropéenne (UE).

Comme les années précédentes, le rapportcouvre les domaines considérés par les banquescentrales comme nécessitant une action commu-ne ou parallèle, à savoir les conditions d'accès,

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la gestion des risques, les aspects juridiques, lastandardisation et les infrastructures, la politiquede tarification et les horaires de fonctionnement.

Dans un souci de fournir au public toutel'information pertinente à propos des évolutionsgénérales dans les Etats membres, deux autressujets relatifs, respectivement, aux systèmes derèglement de titres et à la monnaie électroniquesont également mis en lumière dans le rapport.

L'analyse menée par I'IME et les banquescentrales de I'UE permet de conclure que lesdix principes énoncés dans le rapport publié parI'IME en 1993 et intitulé « Minimum commonfeatures for domestic payment systems» ont étéen grande partie respectés. Les travaux visant àassurer le respect total de ces pri ncipes pou r ledébut de la troisième phase de l'Union écono-mique et monétaire européenne (UEM) progres-sent dans l'ensemble des Etats membres de I'UE.

Le Conseil de I'IME estime que la concep-tion et la mise en production d'un système derèglement brut en temps réel (RTCS) dans cha-que Etat membre de I'UE constituent la tâchela plus importante entreprise dans le domainedes systèmes de paiement. En 1993, de tels sys-tèmes n'étaient opérationnels que dans sept pays(Danemark, Allemagne, Italie, Pays-Bas, Autri-che, Finlande et Suède) et la plupart des paie-ments de gros montants étaient encore liquidésdans des systèmes de règlement net. Dans lecourant de 1996 et au premier trimestre de1997, de nouveaux systèmes RTCS ont com-mencé à fonctionner dans quatre pays (Belgique,Royaume-Uni, Portugal et Irlande). II est prévuà présent que des systèmes RTCS nouveaux oumodifiés seront mis en production dans laquasi-totalité des pays de I'UE pour la fin de1997. La coopération entre les établ issements

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de crédit et les banques centrales devra se pour-suivre afin d'éviter des retards dans la mise enproduction de ces systèmes, lesquels sont censésconstituer la base du système TARCET (Trans-European Automated Real-Time Cross settlementExpress Transfer), que les banques centrales deI'UE et I'IME se préparent à mettre en œuvredans la perspective de la troisième phase deI'UEM.

Les activités vont également se poursuivreen vue d'éliminer les incohérences entre les sys-tèmes juridiques nationaux, lesquelles sont sus-ceptibles d'entraîner des risques pour les systè-mes de paiement intérieurs et transfrontaliers(clauses dites « heure zéro», applicabilité diffé-rente des accords de netting, etc.). Une solutionà ces problèmes pourrait être apportée par laproposition de Directive de la Commission eu-ropéenne concernant la finalité du règlement etles garanties.

Enfin, conformément aux dispositions duTraité sur I'UE, I'IME et les banques centralesde I'UE continueront à suivre de près les ques-tions relatives aux paiements transfrontaliers dedétail, bien qu'aucune action commune ne soitenvisagée sur un plan opérationnel. L'IME et lesbanques centrales de I'UE encouragent le sec-teur bancaire à éviter, dans la mesure du pos-sible, la prolifération de normes techniques in-compatibles.

En Belgique, ce rapport est diffusé par laBanque Nationale de Belgique, service Paie-ments scripturaux, boulevard de Berlaimont 14,1000 Bruxelles (numéro de fax: 02/221.31.03).

Communications arrêtées au 29 avril 1997.

IMPRIMERIE

DE LA BANQUE NATIONALE DE BELGIQUE

BOULEVARD DE BERLAIMONT 14 1000 BRUXELLES

LE CHEF DU DEPARTEMENT

M. SALADE

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