Credit Brochure | 20150306

Obligations d’entreprises :des défis et des opportunités

4Déjouer le piège

de la liquidité de

l’investissement passif

12Savoir saisir les primes

générées par les facteurs

14Intégration ESG

aux analyses crédits

2 | Obligations d’entreprises : des défis et des opportunités

Obligations d’entreprises : des défis et des opportunités 3

Déjouer le piège de la liquidité de l’investissement passif 4

Règles strictes, solutions nouvelles 6

Bénéficier de la valeur relative des arbitrages 8

Optimiser la diversification grâce aux économies émergentes 10

Savoir saisir les primes générées par les facteurs 12

Tenir compte des facteurs ESG pour analyser les crédits d’entreprises 14

L’approche de Robeco 16

Sommaire

Cette publication s’adresse aux investisseurs professionnels. Elle

a été rédigée par les équipes de Robeco. Nous décrivons dans ces

pages différentes tendances qui ont un impact sur les obligations

d’entreprises, une classe d’actifs importante dans l’allocation des

investisseurs institutionnels. N’hésitez pas à nous contacter pour

approfondir ces sujets avec les experts de Robeco.

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© Robeco 2014C011996

Information importanteCe document possède un caractère privé et confidentiel. Il est à

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publié, partiellement ou intégralement, à destination de tout tiers

sans l’accord écrit préalable de Robeco. Ce document a été réalisé dans

un but d’information uniquement et ne constitue pas une offre ou

une sollicitation en vue de la souscription aux produits mentionnés,

l’investisseur étant seul juge de l’opportunité des opérations qu’il pourra

être amené à conclure. Les données, issues de diverses sources internes

et externes, sont communiquées dans un but d’information uniquement,

sous réserve d’erreurs ou d’omissions. Avant toute transaction,

l’investisseur doit s’assurer que les supports choisis correspondent à sa

situation financière et à ses objectifs en matière de placement ou de

financement, il doit prendre connaissance des prospectus de chaque

OPCVM, comprendre la nature des supports choisis, leurs caractéristiques

et leurs risques notamment de perte en capital. Les informations légales

devant être remises avant toute souscription d’OPCVM, notamment les

prospectus et Documents d’Informations Clés pour l’investisseur, sont

disponibles auprès de Robeco France ou sur le site Internet www.robeco.fr.

En rémunération de son activité de conseil et de distribution des OPCVM

du groupe, l’entité en France percevra de la maison mère, en application

de l’ensemble des règles édictées par le groupe Robeco en matière de prix

de transfert, une commission :

− correspondant à 1/3 des frais de gestion appliqués aux parts de type

institutionnelles et qui ne donnent pas lieu à commission de distribution

(que percevraient les « clients » distributeurs comme les banques privées

par exemple).

− correspondant à 2/3 des frais de gestion appliqués aux parts tout

investisseur et qui, sous réserve de l’existence d’une convention, peuvent

donner lieu à reversement d’une commission de distribution (que

perçoivent les « clients » distributeurs comme les banques privées par

exemple) avec un maximum de 50% des frais de gestion de l’OPCVM

support.

Robeco Institutional Asset Management B.V. est une société de gestion

de droit néerlandais agréée par l’AFM et ayant la libre prestation de

service en France. Robeco France est agréé par l’ACP en tant qu’entreprise

d’investissement.

Obligations d’entreprises : des défis et des opportunités | 3

Obligations d’entreprises : des défis et des opportunités

Le marché des obligations d’entreprises est rythmé par des flux

permanents et de nouveaux défis se présentent continuellement à nous,

investisseurs. Outre les cycles habituels qui le cadencent, le marché

obligataire est également soumis à des changements structurels. Les

gérants d’actifs et leurs clients ne sont pas les seuls à y être confrontés.

Les investisseurs institutionnels qui doivent remplir leurs obligations à très

long terme envers leurs clients doivent également y faire face.

Dans cette publication, nous avons identifié un certain nombre de

tendances de marché, que nous pensons être pertinentes pour nos clients.

Nous commenterons plus spécifiquement les défis que nous devons

relever et, plus important encore, comment nous pouvons capitaliser sur

ces évolutions.

Les conditions du marché vont changer Nous avons identifié des tendances à long terme selon différentes

perspectives. La professionnalisation des acteurs du marché et l’évolution

du rôle des banques en tant qu’intermédiaires sont deux exemples parmi

d’autres. Il est intéressant de comprendre comment ces changements

dans l’octroi de prêts aux entreprises ont généré de nouvelles formes

de financement ou comment les règles plus strictes de gestion des

risques chez les apporteurs de liquidités (banques et courtiers) ont

structurellement changé les conditions du marché. Nous expliquerons

alors pourquoi les gestionnaires actifs sont plus en mesure de capitaliser

sur la liquidité du marché que les gérants passifs.

Des règles plus strictes, des solutions nouvellesLes organismes de contrôle durcissent de plus en plus les règles qui

régissent les marchés financiers au travers par exemple de Bâle III

pour les banques et de Solvency II pour les compagnies d’assurance.

En conséquence, les acteurs du marché sont confrontés à de nouvelles

problématiques mais ils peuvent aussi saisir de nouvelles opportunités

d’investissement.

Plus de diversification grâce aux économies émergentes L’horizon de placement des investisseurs va continuer de s’allonger dans

les années à venir. D’une part, l’analyse de l’information deviendra

de plus en plus complexe en raison de la convergence des économies

développées et émergentes et d’autre part cette évolution offre de

nouvelles possibilités de diversification pour les investisseurs. Nous

croyons qu’une allocation stratégique du portefeuille sur les « nouvelles

économies » sera un thème important dans les années à venir. Au travers

de cette publication, nous expliquerons nos attentes concernant la forte

croissance des crédits des pays émergents.

L’investissement factoriel dans le domaine des crédits Chez Robeco, la recherche est à la base de chaque investissement depuis

la création de la société en 1929. La recherche quantitative sur la base

des anomalies de marché nous a mené à créer avec succès de nouveaux

types de produits basés sur l’investissement factoriel. Nos stratégies

dites ‘Conservative’ sont fondées sur l’anomalie «du faible risque». Cette

approche est déjà bien connue dans le domaine des actions; toutefois,

nos recherches ont montré qu’elle existe aussi pour les crédits.

La durabilité permet de prendre de meilleures décisions d’investissement Une autre question importante pour les entreprises et les investisseurs est

de savoir comment appréhender la durabilité. De plus en plus de sociétés

dans lesquelles nous investissons se préoccupent de leur efficacité en la

matière et publient des rapports. Les investisseurs qui sont en mesure

d’interpréter cette information, de la traduire correctement en termes de

risques et d’opportunités ont un avantage. Dans cette publication, nous

expliquerons quelles sont les méthodes d’intégration de l’investissement

durable et comment nous les mettons en œuvre chez Robeco dans nos

processus d’investissement. Nous essayerons également de corriger un

certain nombre d’idées reçues à ce sujet.

Espérant que vous apprécierez la lecture de cette publication, je vous

invite à contacter nos spécialistes pour discuter des défis auxquels nous

sommes confrontés en tant qu’investisseurs obligataires.

Edith Siermann

Directrice des investissements obligataires de Robeco


Le manque de liquidité change le marché Au cours des dernières années, les investisseurs en obligations

d’entreprises ont été confrontés à une baisse de la liquidité du marché

en raison notamment du changement d’attitude des banques

d’investissement. Celles-ci sont devenues plus prudentes suite à la crise

financière et elles ont réduit leurs activités de négociation d’obligations

d’entreprises. En outre, les banques maintiennent des ratios de

capitaux plus élevés pour répondre aux nouvelles réglementations. Elles

investissent moins souvent pour leur compte propre et se concentrent

principalement sur la mise en relation des acheteurs et des vendeurs.

Patrick Houweling, chercheur quantitatif et gérant du fonds Robeco

Quant High Yield, estime que la baisse de liquidité des marchés pourrait

être source de problèmes pour les investisseurs positionnés dans les

fonds passifs : « le marché du crédit s’est considérablement développé

ces dernières années. La popularité des ETF en est une des raisons.

Dans des conditions normales de marché, ces instruments peuvent être

négociés très facilement. Toutefois, lorsque la tendance s’inverse et

que les obligations d’entreprises n’ont plus la faveur des investisseurs,

les surprises peuvent être mauvaises. Les fonds passifs reflètent

généralement leur indice sous-jacent. En conséquence, les gérants

doivent vendre et acheter certaines obligations, indépendamment

des conditions du marché. Lorsqu’elles sont défavorables et qu’un

grand nombre d’investisseurs souhaitent vendre leurs obligations sans

trouver suffisamment d’acheteurs pour répondre à cette offre, les ETF

qui répliquent complètement ces indices doivent alors être vendus à

un prix très inférieur à leur valeur liquidative. Ce problème survient

principalement en phase de turbulence des marchés. »

Patrick Houweling illustre ce phénomène par un exemple : « les

obligations d’entreprises étaient sous pression en mai 2012 en raison

des incertitudes pesant sur la Grèce. Le prix de marché d’une obligation

d’entreprise se situe normalement au-dessus de sa valeur liquidative.

Cependant, durant cette période, le prix de l’iShares-tracker des

obligations à haut rendement européennes a chuté de 89 points de base

sous sa valeur liquidative. L’inverse est aussi vrai, quand les conditions

sont à nouveau porteuses. En juillet 2012, au moment où les gérants

passifs ont eu besoin d’acheter des obligations pour reproduire.

La gestion active permet d’éviter ‘la cohue à la sortie’ Victor Verberk, co-responsable de l’équipe Crédit, explique que, lorsque

les investisseurs optent pour la gestion active, ils n’ont plus à se soucier

Déjouer le piège de la liquidité de l’investissement passif Investir dans les ETF peut être très risqué, surtout en période de faible liquidité. Patrick Houweling

et Victor Verberk expliquent pourquoi la gestion active et l’utilisation d’instruments dérivés

apportent une solution à ce problème et génèrent des opportunités d’investissement.

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Prime/décote Prix du marché Valeur Liquidative

Source: Robeco, Bloomberg

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L’incertitude sur la Grèce a ramené le prix du tracker High Yield sous sa valeur liquidative

de l’exécution des ordres dans des conditions de marché défavorables

et qu’ils évitent ainsi ‘la cohue à la sortie’ : « les gérants de fonds actifs

ont différents boutons sur lesquels appuyer. Tout d’abord, vous pouvez

chercher à bénéficier des mouvements de marché. Il est imprudent de

vendre pendant les périodes de stress. Les marchés réagissent souvent de

façon excessive en raison, principalement, de participants tels que les ETF

qui sont tenus de reproduire leur indice de référence. La gestion active

vous permet de capitaliser sur cette situation. Si vous souhaitez réduire

la taille de votre portefeuille, vous pouvez utiliser cette période pour

vendre les obligations les moins attrayantes et vice-versa. Pour renforcer

votre portefeuille, vous pouvez acheter de nouveaux titres aux bonnes

perspectives de performance. Vous devez avoir le courage d’être en

contradiction. En tant qu’investisseur actif, vous pouvez donc profiter des

achats et des ventes forcées que subissent les fonds passifs. En fait, vous

pouvez saisir la prime qu’ils doivent payer. »

« Un deuxième avantage de la gestion active est que vous pouvez

maintenir une position de trésorerie un peu plus importante. Un manque

de liquidité sur le marché n’est pas un problème si vous n’avez pas à

acheter ou à vendre immédiatement. La poche de trésorerie permet

cette attente. En outre, vous pouvez réinvestir à tout moment dans des

obligations liquides. »

Selon Victor Verberk, le troisième bouton sur lequel le gérant peut

appuyer est la composition du portefeuille : « un fonds géré activement


peut s’écarter de son indice de référence. Non seulement cela apporte

une grande flexibilité, mais cela donne également un avantage en cas de

stress des marchés. « En juin 2013, quand on subissait les troubles liés à la

politique de la Fed, nous avons été en mesure de vendre facilement nos

Asset Backed Securities notés triple A », commente-t-il.

Enfin, vous pouvez également utiliser des dérivés de crédit dans vos

portefeuilles. Ces instruments sont généralement plus liquides que les

obligations émises par la même société.

Utiliser des dérivés de crédit liquides Patrick Houweling a récemment été nommé responsable d’un fonds

principalement investi dans des dérivés de crédit. Le fonds Robeco Quant

High Yield est une solution très liquide pour investir dans le crédit. Le

portefeuille se compose d’indices de Credit Default Swaps (CDS) qui sont

beaucoup plus aisément négociables que les obligations d’entreprises

individuelles. Cette solution est très intéressante du point de vue des

risques. Comme il n’y a pas de prime pour manque de liquidité, les indices

de CDS souffrent beaucoup moins dans les phases de baisse des marchés.

Un autre avantage est que, contrairement à beaucoup d’obligations à

haut rendement, les CDS ne peuvent pas être rachetés en avance. Il s’agit

d’une caractéristique positive pour leur rendement potentiel.

En raison de la forte liquidité des indices de CDS, vous pouvez activement

positionner le portefeuille de façon à tirer profit de l’évolution du marché

à moindre coût. Nous utilisons un modèle quantitatif, éprouvé sur de

nombreuses années, pour faire varier le bêta du fonds entre 0,5 et 1,5. Il

est donc source de diversification par rapport aux fonds gérés de manière

fondamentale. En outre, il est intéressant pour les investisseurs actifs et

tactiques : la liquidité élevée et les faibles coûts sont alors très favorables.

Pour conclure, selon Patrick Houweling, « la liquidité du marché des

obligations d’entreprises ne doit pas être un problème. La gestion active

et l’utilisation de dérivés offrent à la fois une solution et des opportunités

d’investissement.»

«Avec les indices de CDS, vous pouvez profiter de l’évolution du marché à moindre coût. »

«En tant que gérant actif, vous pouvez appuyer sur davantage de boutons. »


Bâle III Entrée en vigueur le 1er Janvier 2014, Bâle III oblige les banques à

maintenir des niveaux plus élevés de fonds propres, en actions Tier-1

spécifiquement. Les réserves de fonds propres des banques devront ainsi

augmenter sur les cinq années à venir.

Les tests de résistance menés auprès des banques de l’Union européenne

ont mis la barre très haute. L’Autorité bancaire européenne a déclaré

fin avril 2014 que les banques devraient disposer de suffisamment de

capital pour être en mesure de survivre à un scénario catastrophe qui

impliquerait des baisses de 7% du PIB, de 14% des prix de l’immobilier et

de 19% des cours des actions. Ce sont des critères beaucoup plus sévères

que ceux des tests de 2011 qui ne comptaient qu’une baisse de 0,5% du

PIB. La contraction économique réelle dans la phase de récession qui a

suivi la crise a été plus élevée que cela.

« Les tests de résistance semblent être assez durs, mais nous ne pensons

pas que les banques en déficit de capital seront nombreuses. Selon nous,

Règles strictes et solutions nouvelles

Le renforcement de la réglementation pour les banques et les assureurs dans le sillage de la crise financière

est en train de changer le paysage des fonds de pension et des autres investisseurs professionnels. Mais Bâle

III et Solvabilité II offrent également des opportunités, en particulier sous la forme de nouvelles obligations

hybrides et de crédits à faible volatilité.

la plupart d’entre elles qui pouvaient être fragilisées ont déjà émis des

actions », explique Jan Willem de Moor, gérant du fonds Robeco Financial

Institutions Bonds. «Nous nous attendons à ce que la confiance dans le

secteur bancaire se renforce suite à ces tests », conclue-t-il.

Bâle III fait partie d’un projet plus large d’union bancaire et d’introduction

d’un Mécanisme de surveillance unique, par lequel la Banque Centrale

Européenne prendra en charge la supervision des banques en novembre

2014. L’union bancaire envisage une politique commune au sein de

l’Union européenne, un mécanisme de surveillance pan-européen

unique, un système de garantie des dépôts et un mécanisme de

résolution pour recapitaliser ou liquider les banques en faillite de manière

structurée.

Bâle III est source d’opportunités pour les investissements dans les crédits

du secteur financier. A l’avenir, les ‘vieilles’ obligations Tier 1 ne seront

plus conformes à la réglementation Bâle III. Elles seront donc remplacées

par un nouveau type de titres (les ‘Tier 1 supplémentaire’) qui offrent

aux banques plus de sécurité. Plusieurs centaines de milliards d’euros

d’obligations nouvelles devraient être émises dans les années à venir.

Elles remplaceront les obligations Tier 1 existantes une fois qu’elles

auront atteint leur date de maturité. Les banques devraient également

continuer à émettre des subordonnées Tier 2 pour se financer. Cela offrira

d’énormes possibilités d’investissement.

Dans les premières étapes du refinancement d’une banque, le capital

est créé sous la forme de ‘Contingent Convertible’, ou CoCo. Les CoCos

peuvent être ajoutées à des obligations Tier 2 ou même aux obligations

Senior (remboursées en priorité). Les CoCos ont un mécanisme de

déclenchement en cas d’urgence, si les fonds propres de base de la

banque chutent sous un certain seuil. Les banques peuvent alors surseoir

au paiement des coupons pour économiser de l’argent - ce qui signifie

que les investisseurs courent le risque de perdre le revenu des intérêts - ou

elles peuvent convertir des obligations en actions. L’obligation peut être

aussi partiellement ou totalement supprimée. Comme ces titres sont plus

risqués et plus complexes que les obligations traditionnelles, un niveau

d’expertise plus élevé d’investissement est nécessaire pour y investir.

«Nous achetons des CoCos si nous pensons que les réserves de capital

seront suffisantes et seulement s’il y a une infime possibilité que le capital

de base de la banque atteigne le seuil de déclenchement. Le risque de

conversion est alors considéré comme un risque extrême », explique

Jan Willem De Moor. « Nous sommes attentifs à la qualité des banques

autant qu’aux caractéristiques spécifiques de l’obligation, y compris aux

éléments déclencheurs d’une annulation ou d’un report potentiel de

coupon. En outre, nous considérons le profil d’activité de la banque afin

de définir le degré de volatilité des revenus. »

Solvabilité II Lorsque Solvabilité II entrera en vigueur, les assureurs devront également

avoir une meilleure réserve de capitaux contre les risques qu’ils

encourent. La lenteur du processus législatif à finaliser les détails du

cadre d’application a amené à reporter sa mise en œuvre jusqu’à janvier

2016 au moins. Cependant, la plupart des assureurs ont déjà pris les

mesures nécessaires en prévision de ces changements.

Les assureurs seront tenus par Solvabilité II de maintenir un niveau de

capital suffisant pour couvrir les risques de leurs investissements tout

en recherchant des rendements pour leurs assurés. Le côté absurde du

problème est que les rendements des obligations d’Etats sécurisées sont à

des niveaux historiquement bas, obligeant les investisseurs à investir dans

des produits à rendement plus élevé tels que les crédits. Cela augmente

alors le profil de risque des portefeuilles nécessitant ainsi plus de capitaux

pour agir comme coussin de sécurité.

La stratégie ‘Conservative Credits’ de Robeco est basée sur ‘l’anomalie

de faible risque’ : sur le long terme les obligations à faible risque ont

toujours obtenu de meilleurs résultats que les obligations aux risques

plus élevés. Cela signifie que les ratios de Sharpe des obligations à faible

risque sont souvent meilleurs.

Les exigences de Solvabilité II en termes de capitaux ont été calibrées sur

la volatilité historique, ce qui implique que le portefeuille ‘Conservative

Credits’ offre non seulement des rendements supérieurs par unité de

risque, mais aussi par unité de capital requis par Solvabilité II.

« Il semble que Solvabilité II a été conçue pour la stratégie ‘Conservative

Credits’. Les assureurs peuvent l’utiliser pour investir dans une stratégie

à faible risque, usant moins de capital Solvabilité II, tout en étant en

mesure de générer les rendements nécessaires pour leurs clients »,

déclare Patrick Houweling.

La stratégie se positionne parfaitement entre les obligations d’États

notées AAA, qui sont très sûres mais qui offrent de faibles rendements,

et les crédits dont le rendement comme le risque sont sensiblement plus

élevés.



Les avantages d’une approche flexible et intégréeLa plupart des investisseurs institutionnels allouent leurs capitaux selon

des classes d’actifs spécifiques, des secteurs, des sous-catégories et

ensuite des gérants. Concernant le crédit, cela comprend une allocation

sur différents segments tels que les obligations à haut rendement (high

yield) ou bien notées (investment grade), ou selon des sous-segments

comme les titres adossés à des actifs (asset-backed security, ABS) ou les

obligations sécurisées (covered bonds).

Depuis des décennies la principale méthode consiste à « cocher des

cases ». Mais ce modus operandi manque de flexibilité. Aujourd’hui, une

tendance se dessine. Elle consiste à utiliser des stratégies flexibles pour

réaliser des allocations plus librement, de manière plus diversifiée et

mondialisée. En construisant de tels fonds, les investisseurs peuvent tirer

les bénéfices de toutes les opportunités disponibles à travers les différents

segments du crédit.

Cette approche plus souple que l’approche traditionnelle, où les

Des stratégies flexibles afin de bénéficier de la valeur relative des arbitragesDe nouvelles stratégies flexibles dédiées au crédit offrent aux investisseurs institutionnels les avantages de la

segmentation du marché par le biais d’une approche intégrée. Explications…

allocations évoluent, peut nécessiter un nouveau processus de sélection

des gérants et entraîner une gestion administrative plus contraignante

et des coûts de transactions supplémentaires. Dans le même temps,

les investisseurs institutionnels doivent être conscients de la rentabilité

des stratégies intégrées et flexibles, car des allers-retours excessifs entre

différents segments du crédit sont très coûteux.

Lors de l’utilisation de cette approche flexible et intégrée, il devient

possible de rechercher des arbitrages de valeur relative au sein de

l’univers entier du crédit, par exemple en utilisant des instruments ABS

au lieu d’obligations sécurisées ou des titres subordonnés high yield à

la place des titres investment grade. Les arbitrages de la valeur relative

ont pour objectif d’obtenir des rendements plus élevés par le biais d’un

ensemble plus large de possibilités.

Quels sont les principaux moteurs de cette tendance ? Victor Verberk,

responsable des crédits investment grade chez Robeco, met en évidence

trois fondements.

Raison 1 : des cycles désynchronisésPuisque les politiques des banques centrales continuent d’être

désynchronisées et que les divers marchés du crédit réévaluent les titres

en fonction des différents rythmes de rétablissement des économies et

de leurs entreprises, la souplesse est plus que jamais de mise. Les cycles

désynchronisés engendrent des politiques monétaires dispersées et des

environnements de taux d’intérêt différents à travers le monde. Il devient

de plus en plus important d’éviter les biais locaux.

La désynchronisation a permis de changer du clivage traditionnel entre

marchés développés et marchés émergents. Le faible écart actuel entre

les obligations à haut rendement et investment grade offre moins de

possibilités.

« Dorénavant, comme nous sommes relativement avancés dans le

cycle de crédit, les obligations sont de plus en plus chères et parfois plus

sensibles aux taux, explique Victor Verberk. L’idéal aujourd’hui est de

pouvoir passer d’un segment à l’autre sans être restreint. Au cours des

douze derniers mois, par exemple, les crédits des marchés émergents ont

sous-performé ceux des marchés développés de manière significative à

cause des craintes sur les taux de la FED qui prévalaient depuis juin 2013.

A présent, les marchés développés pourraient commencer à être bien

moins performants.

Donc, si vous être flexibles et que vous ne vous limitez pas à des stratégies

de segmentation, vous pouvez passer des marchés des pays développés

à ceux des pays émergents, où de nombreuses obligations d’entreprises

sont maintenant réévaluées. De même, si vous anticipez que la FED

va augmenter ses taux d’intérêt beaucoup plus tôt et de manière plus

agressive que les prévisions du marché, vous pouvez opter pour des

obligations d’États ou des ABS qui peuvent surperformer les crédits non

sécurisés.

Vous pouvez aussi bénéficier de la désynchronisation si vous prenez

un point de vue plus global et plus intégré. Pendant des années,

les investisseurs ont préféré l’Europe aux Etats-Unis, ce qui avait

parfaitement fonctionné à l’époque. Aujourd’hui, en raison des risques

de taux, le marché du crédit américain va devenir plus volatil. Les

marchés émergents ont déjà été réévalués, ce qui joue en faveur d’un

positionnement global. »

Raison 2 : changer la perception du risqueSelon Victor Verberk, le problème en maintenant une allocation

traditionnelle est que la perception du risque a changé depuis la crise

financière de 2008-2009. Certaines obligations qui apparaissaient

comme « sûres » sont devenues beaucoup plus chères, ce qui rend des

rendements corrigés du risque de qualité plus difficiles à trouver.

« Si tout est trop compressé dans certaines régions, cela peut paraître sûr

mais c’est très coûteux et peut être trompeur, explique Victor Verberk.

Une obligation à haut rendement avec un spread de 1000 points de base

par rapport à une dette souveraine peut être plus sûre qu’un actif qui est

supérieur de 300 points de base. Vous devez avoir l’expertise nécessaire

pour savoir ce qui vaut vraiment la peine d’être acheté. »

De nombreux investisseurs institutionnels continuent de rechercher

des mandats qui nécessitent une répartition rigoureuse entre tous

ces secteurs. Le fait que les régulateurs demandent parfois moins de

souplesse dans les mandats, n’arrange pas les choses. Cela garantit

que les fonds intégrés et flexibles conserveront leurs avantages pour les

années à venir », conclue-t-il.

Raison 3 : les inconvénients des indices de référenceUn autre problème avec l’allocation traditionnelle sur des secteurs

spécifiques corrélée à des indices eux-mêmes spécifiques est qu’il y a plus

de chance qu’ils comprennent les titres à haut risque qu’un investisseur

voudrait éviter, comme les banques toxiques par exemple. « Plus

votre univers est petit, plus vous êtes obligé d’investir dans tout ce qui

appartient à l’indice et vos chances d’investir dans une entreprise dont

le risque de défaut est très élevé devient plus important, explique Victor

Verberk. En adoptant un point de vue plus global, il est plus facile de

trouver les meilleures idées. »

Robeco Global CreditsLe nouveau fonds Robeco Global Credit offre la flexibilité d’une stratégie

intégrée. Le fonds investit dans les meilleurs crédits de chaque classe d’actifs

quels que soient le type ou le lieu d’émission des actifs. Il ne suit aucun indice

de référence. L’équipe crédit de Robeco dispose d’un historique de trois ans

sur une stratégie similaire à celle du nouveau fonds.

Pour qu’une telle stratégie fonctionne, il est nécessaire de disposer d’une équipe

expérimentée et de grande taille pour que le gérant du fonds bénéficie du savoir

de tous. « Nous avons une équipe crédit importante, composée de plus de vingt

personnes qui ont une expertise sur la dette des marchés émergents, les crédits

high yield, investment grade et les investissements garantis. Cela nous permet

d’être dans des conditions optimales pour trouver les meilleures idées dans tous

les segments du marché », explique Victor Verberk, le gérant du fonds.

Il participe aussi aux très nombreux comités de crédit de Robeco (plusieurs

centaines) afin d’avoir le meilleur aperçu possible de tous les secteurs et régions.

« Cela signifie que je peux aller dans les équipes et voir les idées de chacun.

Par exemple, s’il agit d’un crédit noté BB sur le point de passer en catégorie

investment grade, l’un des membres de l’équipe peut le repérer et m’alerter. Je

fais la même chose concernant les spécialistes en obligations à haut rendement.

Il s’agit d’une approche flexible pour une stratégie flexible », dit-il.

Cette absence de biais est utilisée au bénéfice total des investisseurs. « Le plus

grand avantage d’être global est la possibilité d’avoir une génération d’idées

tout aussi globale », explique Victor Verberk. « L’étendue de nos idées est plus

grande étant donné que le marché mondial est quasi sans fin et qu’il y existe

toujours une bonne opportunité de saisir du rendement / risque quelque part.

Nous avons un processus d’investissement axé sur la recherche avec un horizon

à long-terme. La quantité impressionnante d’idées vient de notre propre

recherche. De cette façon, les coûts de transaction sont limités. Nous privilégions

les obligations traditionnelles, ayant un prospectus et pas de problème de

contrepartie, aux produits dérivés. Cependant, pour des positions à court-termes

ou des stratégies de couverture, les dérivés sont très efficaces. »



Des besoins de financement en hausseL’augmentation significative des richesses et une plus grande paix sociale

dans les marchés émergents ont amené les ménages à davantage

consommer et à faire appel au crédit. Il s’agit souvent de prêts à court

terme pour acheter du mobilier ou une voiture par exemple. Cependant,

le marché des prêts hypothécaires et des prêts à long terme a également

émergé. Afin de pouvoir répondre à la forte demande en biens et services,

les entreprises ont investi dans leurs capacités de production, dans des

infrastructures et dans l’immobilier. Par conséquent, la demande de prêts

par les entreprises a structurellement augmenté ces dernières années.

Cette croissance rapide des crédits aux entreprises et des prêts à la

consommation a permis de mieux répartir la dette totale des pays

émergents entre les secteurs publics et privés, même si la dette du

secteur public augmente beaucoup moins vite. Toutes ces évolutions

économiques ont stimulé le développement des marchés de capitaux

locaux.

Optimiser la diversification grâce aux économies émergentes

Le début du 21ème siècle se caractérise par une intensification du commerce mondial, par la délocalisation

des productions des pays développés vers les pays émergents et par une demande sans précédent en

ressources naturelles. Ces évolutions ont engendré une période de plus de dix années de croissance

économique ininterrompue dans les pays émergents.

Les marchés de capitaux deviennent rapidement maturesAvant l’an 2000, les gouvernements des pays émergents ne pouvaient

emprunter qu’en devises fortes principalement, en dollar ou en euro

notamment. Ces dernières années, grâce à une plus grande stabilité dans

ces pays, les investisseurs sont plus disposés à prêter en monnaies locales.

L’émergence d’un marché d’obligations d’entreprises est une nouvelle

évolution. Il se développe extrêmement rapidement : au cours des cinq

dernières années, ce marché est passé de 340 milliards de dollars à plus

de 1,4 billion de dollars. Cette classe d’actifs est déjà plus importante que

le marché du High Yield américain.

Le marché du crédit était initialement dominé par les grandes entreprises

d’États dans des secteurs spécifiques tels que le pétrole, le gaz ou les

banques. Cependant, une plus grande diversification s’est instaurée ces

dernières années avec des entreprises émettrices dans les secteurs de la

consommation, de l’informatique ou de la vente au détail. Leur solvabilité

connait également une tendance positive. En 2014, environ 70 % des

émetteurs sont notés dans la catégorie Investment Grade (c’est-à-dire de

bonne qualité).

La dynamique des crédits émergents En raison d’une disponibilité sans précédent des capitaux internationaux

et de la forte demande de prêts, de plus en plus d’entreprises voient les

avantages d’établir des relations de long terme avec les investisseurs.

Elles sont plus disposées à adapter leurs rapports d’activité et leur mode

de gouvernance aux souhaits des investisseurs occidentaux afin d’obtenir

l’accès aux capitaux internationaux.

En dépit d’une rapide croissance des nouvelles entreprises dans les

marchés émergents, les crédits locaux restent relativement négligés. Cela

offre de nombreuses opportunités aux investisseurs actifs. Ils peuvent

prouver leur valeur ajoutée en générant une surperformance par rapport

au marché. Cependant, il existe un revers à la médaille. Les entreprises

ne sont pas toutes fondamentalement en bonne santé et, dans certains

cas, les investisseurs ne sont pas suffisamment protégés. Il est donc

nécessaire d’adapter l’approche d’investissement. L’entreprise n’est plus

la seule à devoir être analysée avec soin. Son pays de domiciliation doit

l’être tout autant. L’influence d’un pays sur une entreprise et l’importance

d’une entreprise dans un pays sont des critères particulièrement

pertinents. D’une part, par exemple, l’intervention du gouvernement,

la corruption ou la législation peuvent avoir un impact sur cette société.

D’autre part, cette dernière peut jouer un rôle clé dans son pays. C’est le

cas notamment d’un fournisseur d’énergie. En comparant les entreprises

du monde entier dans un secteur donné et en tenant compte du risque lié

au pays dans l’analyse crédit, la qualité de chaque société peut être mieux

évaluée.

1 Source: JP Morgan Emerging Markets Reference Presentation March 2014

Des opportunités pour les investisseurs institutionnels Les obligations d’entreprises issues des pays émergents permettent de

s’exposer à des thèmes porteurs, comme celui de la consommation des

pays émergents, sans subir la volatilité liée aux actions ou aux devises.

En outre, ces nouveaux marchés améliorent la diversification d’un

portefeuille d’investissement. Les cycles économiques des pays émergents

sont souvent découplés des cycles européens et américains. De plus, ce

marché offre un grand nombre de nouvelles sociétés dans lesquelles

investir. Par conséquent, il n’est pas surprenant que les investisseurs

soient de plus en plus intéressés. En 2011, Robeco a décidé de développer

une expertise dans les obligations d’entreprises des économies

émergentes pour compléter sa gamme de fonds actions émergentes.

Robeco Emerging CreditRobeco gère le fonds Robeco Emerging Credit sur la base

d’une approche ‘total return’. C’est un fonds qui se concentre

spécifiquement sur les obligations d’entreprises de pays

émergents. Evidemment, nous offrons aussi aux investisseurs

institutionnels la possibilité de bénéficier de cette classe d’actifs à

forte croissance par le biais de mandats.



Savoir saisir les primes générées par les facteurs

Les recherches scientifiques1 menées sur les marchés d’actions montrent

que l’investissement basé sur des facteurs permet d’améliorer le ratio

de Sharpe des portefeuilles à long terme. Les facteurs les plus connus sont

le faible risque (les actions à faible volatilité), la valeur (les actions dont

le ratio cours/valeur comptable est faible), le momentum (les actions

dont le rendement a été élevé sur les douze derniers mois) et la taille

(les petites entreprises). Ces facteurs sont aussi appelés « anomalies »

car les rendements qu’ils apportent ne peuvent pas être expliqués par

les théories d’investissement traditionnelles. Une étude réalisée à la

demande du fonds de pension de l’Etat norvégien a montré que la

majorité du rendement obtenu par la gestion active du fonds pouvait être

rétrospectivement attribuée à l’exposition à ces facteurs.

Meilleur Ratio de Sharpe Sur la base de sa stratégie d’investissement factoriel appliquée aux

actions, Robeco a développé un processus de construction de portefeuilles

obligataires en utilisant les facteurs suivants: la valeur, le momentum, la

taille et le faible risque. Martin Martens, directeur de la recherche sur les

investissements quantitatifs obligataires chez Robeco explique : «nos

études montrent que l’investissement factoriel se traduit par un meilleur

ratio de Sharpe par rapport à celui des indices de marché. Cela vaut

autant pour les catégories Investment Grade (crédits de très bonne

qualité) que High Yield (crédits à haut rendement). »

L’investissement factoriel est souvent associé aux actions. La recherche scientifique montre qu’en se concentrant sur

les caractéristiques de ces titres, appelées ici “ facteurs”, il est possible d’améliorer le rendement corrigé du risque. Or

l’investissement factoriel fonctionne aussi pour les portefeuilles obligataires. Nos recherches montrent qu’en investissant

en fonction de certains facteurs, il est possible d’optimiser le ratio de Sharpe par rapport aux investissements indiciels.

1 Consulter aussi : Fama & French (1992), “The Cross-Section of Expected Stock Returns,” The Journal of Finance; Jegadeesh & Titman (1993), “Returns

to Buying Winners and Selling Losers: Implications for Stock Market Efficiency,” The Journal of Finance; Blitz & Van Vliet (2007), “The Volatility Effect:

Lower Risk without Lower Return,” The Journal of Portfolio Management.

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Marché Valeur MomentumInvestment Grade

Taille Faiblerisque

Marché Valeur MomentumHigh Yield

Taille Faiblerisque

Définitions génériques Définitions optimisées

Facteur ‘Ratio de Sharpe’

Selon Patrick Houweling, gérant quantitatif de portefeuille crédits et

chercheur : « le défi consiste à utiliser une définition pour chaque facteur

spécifique au crédit et à ne pas simplement se contenter de copier celles

appliquées aux actions. »

Pour le facteur ‘valeur’ par exemple, il s’agit de déterminer si le spread de

crédit de l’entreprise est trop élevé ou trop bas et non de savoir si les titres

sont chers ou bon marché. Le bon compromis se situe généralement entre

l’estimation du risque par le marché - le spread de crédit - et l’objectif

de risque comme évalué notamment par les agences de notation. Le

facteur de ‘faible risque’ est un autre exemple. Pour les actions, nous

utilisons souvent la volatilité historique comme outil d’évaluation.

Dans le domaine des crédits, ce sont la maturité et la notation qui sont

généralement considérées comme les mesures du risque générique : plus

l’échéance est lointaine et la notation est faible, et plus l’obligation est

risquée.

Définitions optimisées En complément d’une définition générique pour chaque facteur, Robeco

utilise également une «définition optimisée». Robeco a examiné si le

ratio de Sharpe de la définition générale pouvait être amélioré par une

estimation plus précise des risques ou en évitant les risques inutiles.

Martin Martens explique : “pour le facteur ‘valeur’, au lieu de regarder les

notes, vous pouvez regarder des modèles de risque de crédit théoriques

qui combinent de façon optimale des informations sur le bilan de la

société telles que l’endettement et des données sur ses actions, telles

que la volatilité”. Selon Patrick Houweling : « vous pouvez construire un

portefeuille à faible risque en évitant les maturités les plus longues et

les titres les moins bien notés. Cela améliorera déjà le ratio de Sharpe

par rapport à celui du marché. Cependant, nous avons trouvé qu’il existe

des mesures de risque plus pertinentes que les notations de crédit. Notre

étude montre que le ratio de Sharpe peut être optimisé pour chacun des

facteurs plutôt qu’en utilisant la définition générique seulement. »

Crédits à faible risque En analogie à l’investissement dans des actions à faible risque, Robeco

a développé il y a deux ans et demi une stratégie sur les portefeuilles Source: Robeco


d’obligations d’entreprises à faible risque. Patrick Houweling explique :

« nos études empiriques montrent que, dans un cycle d’investissement

complet, les obligations de sociétés à faible risque ont le même

rendement que les obligations de sociétés ordinaires, mais avec une

volatilité inférieure de 50%. En conséquence, le ratio de Sharpe est

meilleur. L’essentiel est de mettre en œuvre ce facteur de faible risque

en investissant dans des obligations à faible risque de sociétés tout aussi

faiblement risquées. »

Selon Martin Martens il existe trois règles fondamentales pour tirer

profit de cette méthode d’investissement : il faut éviter les risques non

récompensés, ne pas aller à l’encontre d’autres anomalies et éviter une

rotation inutile du portefeuille. « Il est plus important d’éviter les perdants

que de sélectionner les gagnants », déclare-t-il. De plus, il est possible de

réduire les risques en construisant un portefeuille diversifié. En outre, il ne

faut pas sélectionner les sociétés en fonction du faible risque uniquement,

mais en tenant compte également de leur valeur et du momentum. Enfin,

il est préférable d’opter pour une stratégie « buy and hold » (conservation

Robeco Conservative Credit Dans la stratégie Robeco Conservative Credit, le facteur ‘faible risque’ est pris en compte en investissant de manière disciplinée dans des

obligations à faible risque de sociétés elles-mêmes peu risquées. Cette stratégie qui est appliquée à travers des mandats représente 2,6

milliards d’euros d’actifs gérés à fin avril 2014. Robeco mène actuellement des recherches pour tirer profit d’autres facteurs dans ces stratégies

disciplinées. Pour plus d’informations, consultez le site www.robeco.com/conservateurs-crédits

des titres à moyen-long terme) afin d’éviter des transactions inutiles et

donc des coûts trop élevés. Cela permet aussi de saisir la prime liée à la

faible liquidité.

Contrôle fondamental En complément de l’analyse quantitative, l’analyse fondamentale menée

par l’équipe Crédit permet de surveiller les risques non quantifiables

souvent difficiles à inclure dans un modèle. Quelle est la structure de

l’entreprise ? La société mère a-t-elle émis une garantie pour l’entité

émettrice de l’obligation ? Existe-t-il des projets d’acquisitions qui se

traduiraient par une hausse de l’endettement ? Quel est le score de

durabilité de l’entreprise en termes de conditions de travail et de qualité

de l’équipe dirigeante ? Pour Patrick Houweling : « ces risques ne

sont pas pris en compte dans le bilan. Nos analystes les identifient en

temps opportun et aident ainsi à réduire davantage le risque global du

portefeuille. »


Tenir compte des facteurs ESG pour analyser les crédits d’entreprises

Il n’y a plus d’appel d’offre dans lequel ne serait pas abordée la question

des critères Environnementaux, Sociaux et de Gouvernance (ESG).

Les actifs gérés par des organisations ayant signé les Principes pour

l’Investissement Responsable des Nations Unies (UN PRI) sont passés de 4

milliards de dollars à leur mise en place en 2006 à 34 milliards de dollars

en 2014. Cela représente 15% des actifs mondiaux disponibles pour

l’investissement. En outre, les signataires des PRI doivent se conformer à

des exigences de plus en plus strictes.

Les nombreuses interprétations de la durabilité Aujourd’hui, il existe un consensus général sur le fait que l’investissement

durable n’est pas une simple mode qui va s’essouffler. Bien que la

plupart des investisseurs institutionnels ne le considèrent plus comme

une stratégie «verte» ou «éthique», il existe encore un grand nombre

d’interprétations et de méthodes de mises en œuvre, variant de

l’exclusion des fabricants d’armes à un outil de gestion des risques à long

terme. Robeco aide des fonds de pension à développer leurs convictions,

leurs ambitions et leurs politiques dans le domaine de la durabilité. Nous

intégrons l’investissement durable dans les politiques d’investissement

existantes où nous offrons des services de vote et d’engagement. Nous

pouvons également filtrer les portefeuilles selon des critères donnés et

fournir des rapports détaillés à ce sujet.

L’intégration de la durabilité dans le crédit Robeco applique une intégration complète des facteurs ESG dans toutes

ses stratégies de crédit. Au-delà du positionnement concurrentiel d’une

entreprise, de sa stratégie, de sa situation financière et de sa structure,

les critères ESG sont un des cinq piliers de l’analyse des crédits. Nous

sommes effectivement convaincus que ces données fournissent des

informations supplémentaires, pertinentes, pour mieux analyser une

entreprise et limiter le risque de baisse de nos portefeuilles. Le poids des

Les investisseurs institutionnels sont de plus en plus conscients du fait que de grandes tendances telles que la croissance des

populations, la pénurie de matières premières et de matériaux et la mondialisation ont un impact sur les risques et les opportunités

des entreprises. Sous la pression des régulateurs et des investisseurs, comme les fonds de pension, l’investissement durable est

lentement mais sûrement en train de passer du statut de «placement de niche» à celui de « tendance générale ».

« Aujourd’hui, il existe un consensus général sur le fait que l’investissement durable n’est pas une simple mode qui va s’essouffler. »

critères ESG dans l’analyse globale d’une société dépend de la façon dont

leurs impacts se matérialisent. Il y a un grand nombre d’indicateurs ESG

pour chaque entreprise, selon les secteurs d’activité. Nous analysons

uniquement les aspects les plus pertinents pour la situation financière et

la rentabilité de l’entreprise concernée.

Focus sur la limitation des risques RobecoSAM, la filiale dédiée à l’investissement durable de Robeco,

évalue chaque année la durabilité de nombreuses entreprises à travers

le monde. Elle mène des enquêtes auprès d’environ 2800 sociétés.

Cette étude, appelée le CSA (Corporate Sustainability Assessment), et

les scores de durabilité attribués à chaque entreprise évaluée jouent

un rôle important dans le processus d’analyse des crédits. Nos équipes

se concentrent essentiellement sur les facteurs négatifs tels qu’une

mauvaise gouvernance ou des problèmes de politique environnementale.

En outre, nous tenons compte d’autres sources pouvant augmenter les

risques. Nous analysons par exemple les retombées médiatiques de la

société pour savoir si elle est impliquée dans des procédures juridiques.

Après tout, les montants impliqués dans ce type de litiges pourraient avoir

un impact significatif sur la situation financière de la société.

L’investissement durable coûte-t-il cher ? Chez Robeco, nous regardons l’ESG sur le plan financier. Le rendement

reste notre priorité. Or c’est un mythe de penser que l’intégration ESG se

fait au détriment des rendements. Beaucoup de points abordés lors du

CSA ont des conséquences financières bien réelles pour la société. C’est

le cas de la gouvernance, de la gestion des risques, de la politique de

ressources humaines et d’autres facteurs qui, au final, nuisent eux-aussi

à la rentabilité d’une société. L’analyse ESG nous permet de prendre des

décisions plus éclairées et de prendre conscience bien en amont des

risques encourus. Ainsi, nous sommes en mesure d’éviter les perdants.

Un dialogue actif, unique, avec les émetteurs de CréditsChez Robeco, nous allons plus loin que l’analyse. Une équipe de

spécialistes initie des dialogues actifs, que nous appelons ‘engagement’,

avec des entreprises sur des thèmes clés déterminés en consultation

avec les gérants de portefeuilles, les analystes d’investissement et les

analystes de durabilité. Cet engagement n’est pas seulement entrepris

pour les émetteurs d’actions mais aussi pour ceux qui émettent des

titres de crédits, ce qui est unique en la matière. Nous encourageons

les entreprises à prendre des mesures concrètes afin d’améliorer leur

durabilité puisque cela a des effets positifs sur leur solvabilité.


L’engagement avec la société d’énergie brésilienne Petrobras est un

bon exemple d’engagement. Petrobras subventionne les prix du gaz

en l’achetant au prix de marché et en le revendant sous ce prix. Par

conséquent, l’entreprise a une grande influence sur le taux d’inflation. Or

le président du conseil d’administration de Petrobras est aussi le ministre

brésilien des Finances et par conséquent l’indépendance de l’entreprise

est douteuse. Avec un certain nombre d’investisseurs institutionnels

et en collaboration avec nos analystes de crédit, nous avons entamé

un processus d’engagement et proposé qu’il y ait deux membres

indépendants au sein du conseil d’administration. Cette proposition a

été approuvée par les actionnaires, ce qui a entraîné une amélioration

considérable de la gouvernance de l’entreprise.

L’exclusion ne permet pas l’amélioration C’est justement parce que nous croyons en un dialogue constructif

que nous n’employons l’exclusion qu’en dernier recours, si les sociétés

concernées violent structurellement les principes du Pacte mondial

des Nations Unies ou qu’elles fabriquent des armes controversées, par

«Une société qui répond aux défis d’aujourd’hui dans le domaine de l’environnement, des ressources humaines et de la gouvernance, est plus intéressante pour les investisseurs. »

«C’est un mythe de penser que l’intégration ESG se fait au détriment des rendements.»

exemple. L’objection la plus importante à l’exclusion - en particulier aux

exclusions sur la base de mauvaise conduite - est que vous niez alors

pouvoir exercer une influence positive sur les opérations de la société

concernée. Nous croyons aux relations de long terme avec les entreprises,

c’est-à-dire en une approche positive dans laquelle nous essayons de les

convaincre d’améliorer leurs codes de conduite dans leur propre intérêt.

De plus, nous sommes convaincus qu’une société qui répond aux défis

d’aujourd’hui dans le domaine de l’environnement, des ressources

humaines et de la gouvernance, est plus intéressante pour les

investisseurs.

16 | Obligations d’entreprises : des défis et des opportunités 1138_F-10’14

L’approche de Robeco sur le crédit

L’équipe suit les résultats de ses propres recherches et non l’opinion

publique ou le consensus. « Dans notre gestion, nous essayons toujours

d’aller dans le sens inverse de la foule », déclare Sander Bus, responsable

de l’équipe Crédit de Robeco.

Une approche macro pour gérer le bêta Les grandes tendances mondiales sont des moteurs importants dont nous

tenons compte dans notre approche d’investissement. Chaque trimestre,

nous les analysons et nous en discutons avec des spécialistes externes

tels que des courtiers et des stratégistes afin d’évaluer les risques et les

opportunités présents sur les marchés du crédit. Cette approche ‘top-

down’ est le point de départ de notre gestion du bêta du portefeuille.

Victor Verberk, responsable adjoint de l’équipe Crédit explique : «

comprendre l’environnement macro-économique mondial est essentiel à

la compréhension de notre catégorie d’investissement. »

Un biais sectoriel L’équipe Crédit de Robeco se compose de 27 gérants de portefeuilles,

analystes, chercheurs et traders. Elle investit à l’échelle mondiale et

applique une approche intégrée pour les stratégies Investment Grade,

à haut rendement et de crédits émergents. Cette approche est unique.

Les analystes ont une responsabilité sectorielle indépendamment de la

L’équipe Crédit de Robeco met avant tout l’accent sur la recherche. Selon nous, gérer un portefeuille obligataire

ne consiste pas à sélectionner quelques-uns des meilleurs titres. Il s’agit avant tout d’éviter les perdants au sein

d’un portefeuille bien diversifié. C’est cette approche qui nous permet de générer de l’alpha.

notation crédit ou du pays d’émission. Après tout, les évolutions dans

chaque secteur sont globales et doivent donc être surveillées et analysées

dans une même perspective globale. Cette approche donne aux analystes

une valeur-ajoutée et permet à l’équipe de capitaliser sur les inefficiences

qui peuvent survenir en raison de la segmentation du marché existant.

Les analystes crédit sont tous très expérimentés dans leur secteur. Ils ont

la possibilité de progresser dans leur carrière, au sein de leur discipline.

La recherche sur la durabilité, une partie intégrante de la sélection des émetteurs Chaque analyse est effectuée selon un cadre prédéfini. Les émetteurs

sont analysés sur la base de cinq composantes, à savoir, la stratégie de

l’entreprise, la situation de la société, le profil financier, la structure de

l’entreprise et les critères de durabilité. Concernant ce dernier pilier,

l’analyste évalue le risque de baisse résultant des mauvaises notes

obtenues sur les critères environnementaux, sociaux et de gouvernance.

L’analyse de la durabilité est de ce fait partie intégrante de notre

recherche sur le crédit.

L’équipe Crédit de Robeco gère plus de 21 milliards d’euros à fin avril 2014

au sein de différents fonds ouverts et mandats de gestion. Depuis 2008,

nos actifs obligataires ont ainsi augmenté de 25% environ.