OÙ INVESTIR EN 2014? GRAND COLLOQUE SUR LA GESTION DES ACTIFS

DES CAISSES DE RETRAITE - IGOPP

14 novembre 2013

L’inflation étant sous contrôle depuis le milieu des années 80, les banques centrales peuvent lisser les cycles économiques en réduisant les taux d’intérêt dès que la croissance devient hésitante.

LA GRANDE MODÉRATION UN HÉRITAGE D’ARGENT FACILE

Sources : Hexavest, Thomson Reuters Datastream au 31/8/13.

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81 83 85 87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09 11 13

Inflation and Interest RateOECD

US recessions

US inflation

OECD inflation

Fed Funds target rate

Sources: Hexavest, Datastream

Inflation et taux directeur de la Fed

2

Récessions américaines

Inflation aux États-Unis

Inflation OCDE

Taux de la Fed

Sources : Hexavest, Réserve fédérale américaine et Thomson Reuters Datastream au 31/8/2013

Cette situation a eu un effet secondaire majeur : l’accumulation d’un gigantesque levier généralisé (ménages, entreprises et gouvernements) dont le point culminant fut la création d’une énorme bulle. Son éclatement s’est traduit par la crise financière de 2008.

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52 54 56 58 60 62 64 66 68 70 72 74 76 78 80 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12

Total Debt - United Statesbillion of dollars

Households

Business sector

Governments

Sources: Hexavest, US Federal Reserve, Datastream

3

LA GRANDE MODÉRATION UN HÉRITAGE D’ARGENT FACILE

Dette totale – États-Unis En milliards de dollars

Ménages

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Gouvernements

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1

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Croissance du PIB - États-Unis1948-1984, 1985-2007 et 2008-2013 vs écart-type

recessions

Croissance du PIB

Croissance 2008 - ...

moyenne

Sources: Hexavest, BEA, NBER

-2 écart-type

2 écart-type

4

LA GRANDE MODÉRATION UN HÉRITAGE D’ARGENT FACILE

Une façon a été trouvée pour éviter les récessions : on encourage les ménages à consommer immédiatement leurs revenus futurs.

Sources : Hexavest, BEA, NBER

L’ÈRE DE LA MONDIALISATION

Sources : Hexavest, Thomson Reuters Datastream et MSCI au 31/3/13. Les rendements des actions sont

représentés par l’indice MSCI Monde.

5

Les rendements des actions des différents pays se sont retrouvés dans une échelle plus étroite comparativement à leur profil habituel.

25%

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275%

73 75 77 79 81 83 85 87 89 91 93 95 97 99 01 03 05 07 09 11 13 15 17

max-min returns

average for period

long-term average

Returns Dispersion Among Developed CountriesMax-Min 12-mo. returns (best vs. worst) 1973-2000 and 2000-2013

globalization

"deglobalization"

financial crisis

Rendements max-min

Moyenne pour la période

Moyenne à long terme

Mondialisation

Crise financière

« Démondialisation »

Dispersion des rendements parmi les pays développés Max-Min 12 mois (meilleur vs pire) 1973-2000 et 2000-2013

• Processus de désendettement

– La croissance mondiale devrait être plus modeste.

• Disparition des amortisseurs que procurent les politiques monétaires conventionnelles

– La croissance pourrait devenir plus volatile.

• Sans une forte croissance économique pour agir comme la marée qui soulève tous les bateaux… – La coopération entre les pays va sans doute être remplacée par

une compétition féroce.

LE NOUVEL ENVIRONNEMENT ÉCONOMIQUE MONDIAL LA FIN DE LA GRANDE MODÉRATION

6

• Un exemple récent : Les Abenomics au Japon

– Les politiques d’Abe sont largement basées sur une stratégie de dévaluation de devise.

• Selon Global Trade Alert1

– Le nombre d’initiatives protectionnistes mises en place au 4e trimestre de 2012 et au 1er trimestre de 2013 est le pire jamais répertorié par Global Trade Alert.

– De juin 2012 à mai 2013, il y a eu trois fois plus de mesures protectionnistes imposées par les gouvernements autour du monde que de mesures de libéralisation.

LE NOUVEL ENVIRONNEMENT ÉCONOMIQUE MONDIAL LE TRANQUILLE RETOUR AU PROTECTIONNISME

1 Global Trade Alert’s avant le rapport du sommet du G8 : Protectionism’s Quiet Return, publié le 12 juin 2013. 7

CONTEXTE DE MARCHÉ SOMMAIRE

8

Environnement

macroéconomique

Évaluation des

marchés

Sentiment des

investisseurs

31 décembre 2008 + ++ +++

31 décembre 2009 + Neutre +

31 décembre 2010 - - ---

31 décembre 2011 --- Neutre ++

31 décembre 2012 -- - --

31 mars 2013 -- - ---

30 juin 2013 -- - --

30 septembre 2013 - - ---

Source: Hexavest au 30 septembre 2013. Le tableau présente un sommaire de l’évaluation subjective d’Hexavest sur l’environnement macroéconomique,

l’évaluation des marchés et le sentiment des investisseurs en ce qui a trait aux marchés boursiers en général et aux dates indiquées (l’évaluation peut varier

de triple négatif à triple positif).

LA LIQUIDITÉ PREND LE DESSUS

SUR LES FONDAMENTAUX

9

Le rallye boursier actuel est alimenté par la Fed : celle-ci achète des obligations, la liquidité

qui en résulte doit aller quelque part, et elle va dans les marchés boursiers.

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2009 2010 2011 2012 2013

S&P 500 & Opérations de pension permanentes de la FedJanvier 2009 à septembre 2013

Évolution du S&P 500 les jours d'OPP positives seulement

Évolution du S&P 500 les jours d'OPP non-positives seulement

Sources: Hexavest, Datastream, Réserve fédérale de New York

S&P 500 au 2 janvier 2009 : 932

S&P 500 au 27 septembre 2013 : 1692

+637 pts

+123 pts

10

Résultat : ce sont les expansions de multiples, et non les bénéfices, qui entraînent les

marchés à la hausse.

-60.0%

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40.0%

60.0%

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013

Composition du rendement total sur 12 moisMSCI ACWI (tous les pays)

expansion de multiples (sentiment)

bénéfices

taux de dividende

rendement total

Sources: Hexavest, IBES, MSCI, Datastream

LA LIQUIDITÉ PREND LE DESSUS

SUR LES FONDAMENTAUX

ENVIRONNEMENT MACROÉCONOMIQUE

11

Les perspectives d’inflation demeurent faibles, du moins dans les pays développés.

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-1.0

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5.0

6.0

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13

Inflation - ConsensusPrévisions pour les 12 prochains mois, sept. 2013

US zone Euro Japon

Sources : Hexavest, Consensus Forecasts

ENVIRONNEMENT MACROÉCONOMIQUE

12

Les indicateurs économiques pour les marchés développés ont surpassé les attentes au

3e trimestre et ils ont convergé vers les attentes pour ce qui est des marchés émergents.

-150

-100

-50

0

50

100

2008 2009 2010 2011 2012 2013

Indice de surprise économique de CitigroupMarchés émergents vs Pays du G10

Marchés émergents

Pays du G10

Sources: Hexavest, Datastream

ENVIRONNEMENT MACROÉCONOMIQUE

13

Nous croyons que nous sommes face à un autre mini-cycle : la croissance en Europe, en

Chine, au Japon et aux É-U n’est pas « organique » : elle dépend des banques centrales.

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35

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65

05 06 07 08 09 10 11 12 13

Climat des affaires - PMI manufacturier mondial

Sources: Nomura, Hexavest

PIB Mondial*% de variation vs l’année précédente

ENVIRONNEMENT MACROÉCONOMIQUE

14

La hausse des taux est le principal risque lié à l’immobilier aux É-U : avec la hausse du prix

des maisons et la stagnation des revenus réels, elle affecte déjà l’abordabilité des maisons.

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Indice d'abordabilité des maisonsÉtats-Unis

Indice d'abordabilité des maisons de la National Ass. of Realtors (Prix des maisons existantes)

Indice d'abordabilité des maisons modifié (Prix des maisons neuves)

Sources: Hexavest, Datastream

Janvier 2013

↓Moins grande abordabilité

ENVIRONNEMENT MACROÉCONOMIQUE

15

Nous croyons que la contraction du crédit, l’austérité fiscale, le chômage et la devise

surévaluée continueront de peser sur la croissance dans la zone euro.

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00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13

Prêts au secteur privéZone Euro, Croissance annuelle

ENSEMBLE DU SECTEUR PRIVÉ

Ménages

Entreprises non financières

Sources: Hexavest, Banque Centrale Européenne

ENVIRONNEMENT MACROÉCONOMIQUE

16

Grâce au soutien du gouvernement, la croissance chinoise se stabilise en-deçà des attentes :

elle est d’environ 6 % selon nos estimations.

0.0%

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30.0%

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13

PIB vs Indice de PIB Hexavest - ChineMesure officielle vs estimée*, variation annuelle

atterrissage brutal (PIB

ÉVALUATION

17

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REN

DEM

EN

TS 1

2 M

OIS

SU

IVA

NT

S

IND

ICE D

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HERT

É

Indice de cherté et rendement 12 mois: MSCI MONDE (30/9/13)

INDICE DE CHERTÉ Rend. 12 mois suivants (devises locales)

Surévaluation sévère (-5,95 %)

Surévaluation légère (6,83 %)

Sous-évaluation légère (9,69 %)

Sous-évaluation sévère (21,83 %)

Évaluation correcte (9,40 %)

Source: Hexavest

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juin

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IND

ICE D

E C

HERT

É

INDICES DE CHERTÉ(30/9/13)

MSCI PACIFIQUE MSCI EUROPE MSCI ÉTATS-UNIS MSCI CANADA

MSCI ÉMERGENTS Moy + 1 É-T Moy - 1 É-T

Surévalué

Sous-évalué

Le marché boursier mondial se situe à l’un des niveaux les plus élevés depuis 2007 et l’écart

entre le marché américain et les marchés émergents n’a pas été observé depuis 10 ans.

ÉVALUATION

18

Bien qu’on rapporte constamment que les entreprises surpassent les attentes de profits, les

bénéfices à l’échelle mondiale stagnent complètement depuis le 2e trimestre de 2011.

0

40

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160

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05 06 07 08 09 10 11 12 13Sources: Hexavest, MSCI, Datastream

Profits observés - MSCI ACWIbénéfices par action, 12 derniers mois

0% sur 30 mois

ÉVALUATION

19

Malgré l’amélioration des données économiques, les ventes mondiales se sont contractées au

année sur année, et ce, pour la première fois depuis la crise financière.

-20.0%

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Croissance des revenusMonde, variation annuelle

Sources: Hexavest, Datastream

ÉVALUATION

20

Les marges bénéficiaires sont près des sommets et il reste peu de place pour réduire les

coûts, surtout aux É-U, où la portion des salaires dans le revenu national est à un creux.

60%

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70 72 74 76 78 80 82 84 86 88 90 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14

Salaires et profits - États-Unisen % du revenu national

récessions

profits (axe de gauche)

salaires (axe de droite)

Sources: Hexavest, Datastream

SENTIMENT

21

Les investisseurs demeurent très optimistes face aux actions.

ALLOCATION AUX ACTIONS SONDAGE AUPRÈS DES GESTIONNAIRES

Source: BofA Merrill Lynch Fund Manager Survey

SENTIMENT

22

QUEL MARCHÉ BOURSIER A LE PLUS DE CHANCES DE SURPERFORMER AU

COURS DES TROIS PROCHAINS MOIS?

L’Europe est présentement la région favorite des investisseurs.

Source : Barclays Global Macro Survey

SENTIMENT

23

L’allocation aux marchés émergents est plus faible que pendant la crise de 2008, ce qui nous

indique un risque de baisse relativement limité pour ces derniers vs les marchés sur-détenus.

Source : BofA Merrill Lynch Fund Manager Survey

ALLOCATION AUX ACTIONS DE MARCHÉS ÉMERGENTS SONDAGE AUPRÈS DES GESTIONNAIRES

SENTIMENT

24

Plus importantes entrées mensuelles d’actifs dans les fonds mutuels et FNB d’actions

Source: TrimTabs

Octobre a été le 4e plus important mois en termes d’entrées d’actifs depuis 2000 et 3 des 4

plus importants mois ont été en 2013; l’autre est survenu en 2000 pendant la bulle techno.

CONCLUSION

25

Environnement

macroéconomique

Évaluation des

marchés

Sentiment des

investisseurs

30 juin 2013 -- - --

30 septembre 2013 - - ---

Environnement macroéconomique : L’économie américaine a continué de s’améliorer au 3e trimestre, mais la hausse de taux ayant suivi les discussions sur une éventuelle diminution du programme d’achat d’actifs de la Fed a déjà commencé à faire mal : selon nous, la reprise immobilière – le principal moteur de la reprise actuelle – est à risque. Nous continuons de croire que l’économie sera trop faible pour que la Fed cesse bientôt d’imprimer de la monnaie. Ailleurs, les données récentes indiquent que les conditions se stabilisent en Europe et dans les marchés émergents et qu’elles s’améliorent au Japon. Mais le contexte économique mondial demeure instable et difficile. Nous croyons que nous assistons à un autre mini-cycle similaire à ceux observés au cours des 3-4 dernières années. Pour cette raison, notre lecture du vecteur macroéconomique s’est améliorée, mais à court terme seulement : elle est passée de double négatif à simple négatif (-).

Évaluation des marchés financiers : Alors que les mesures d’évaluation traditionnelles indiquent que les marchés sont évalués de façon juste, celles basées sur un historique à long terme tracent un portrait différent. Notre indice d’évaluation interne pointe également vers une surévaluation des marchés : l’indice MSCI Monde est près de notre zone de surévaluation sévère. De plus, nous demeurons préoccupés par les attentes du consensus face à la croissance des profits qui nous semblent trop optimistes. Toutefois, nous continuons de croire que les marchés boursiers demeurent actuellement l’une des classes d’actifs les moins chères. Pour cette raison, nous maintenons notre évaluation du vecteur à simple négatif (-).

Sentiment des investisseurs : L’indice MSCI Mondial ACWI a atteint un sommet au 3e trimestre malgré des taux d’intérêt plus élevés et des bénéfices stagnants. Les sondages auprès des investisseurs institutionnels et particuliers continuent d’indiquer un sentiment généralement positif envers les actions, à l’exception de celles des marchés émergents qui continuent d’être boudées par plusieurs. Les sorties de capitaux des marchés boursiers en août ont été de courte durée et furent suivie par des entrées mensuelles records selon les données publiées par TrimTabs. La légère baisse de l’appétit des investisseurs pour le risque observée au 2e trimestre semble loin derrière nous. Nous sommes très préoccupés par ce niveau d’optimisme. Ainsi, notre évaluation à contre-courant du vecteur sentiment a été révisée à la baisse, de double négatif à triple négatif (---).

Au 2e trimestre, nous avons cru que le retour des taux d’intérêt américains réels en territoire positif calmerait l’optimisme des investisseurs. Mais encore une fois, les banques centrales sont parvenues à ressusciter le rallye en rappelant aux investisseurs que les politiques monétaires non conventionnelles pourraient se poursuivre pendant encore plusieurs trimestres. Il semble que la liquidité continue de primer sur les fondamentaux et pour cette raison, nous maintenons notre biais moins défensif dans nos stratégies. Nous pourrions revenir à un positionnement plus défensif lorsque nous croirons que les investisseurs auront commencé à perdre confiance envers les politiques des banques centrales, possiblement à la fin du mini-cycle actuel.