Linvestisseur 20071218 All

Lettre dinformation et de conseils en pargne et investissements

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18 dcembre 2007 - www.investisseur.be

12 Devises & Obligations: lcart de tauxdintrt entre les obligations dentreprise de rating A et les obligations dEtat sest creus au point datteindre actuellement 1,80%. Une opportunit en somme ! 14 Portrait: limmobilier commercial, rendement etscurit. Investir dans limmobilier de magasins, un domaine peu sensible la conjoncture, peut facilement se faire en achetant soit une sicafi soit un certificat spcialis dans ce type dimmobilier.

Cinq minutes de courage politiqueLe temps presse. Si rien ne se passe, la plus-value sur fonds investis plus de 40% dans du papier taux fixe sera taxe ds le 1er janvier 2008. Un projet de loi vise annuler cette taxe. Ceci exige cinq minutes de courage politique.

La Commission de la Chambre devrait dcider cette semaine si cette taxe sur plusvalue entre en application ou non au 1er janvier 2008. Cette taxe sera prleve lors de la vente de fonds de capitalisation. Le prcompte mobilier sera calcul sur la diffrence entre le prix de vente et le prix dachat (au plus tt le 1er juillet 2005). Jusqu prsent, ce prcompte portait uniquement sur les revenus dintrt des fonds de capitalisation. Via un projet de loi, quelques partis politiques tentent dabroger cette taxe sur plus-value. A juste titre ! La grande crainte est que cette taxe, qui porte aujourdhui sur les plus-values des fonds obligataires, ne soit demain tendue la plus-value des autres produits. De plus, cette taxe affecte les fonds mais non les obligations individuelles. Or, paradoxalement ce sont les partisans de cet-

te taxe qui investissent justement dans ce type de fonds. Il subsiste encore un autre problme fiscal exigeant une solution rapide. Le fisc belge compte, en effet, 25% de prcompte mobilier lorsquune division dune en-

treprise trangre est scinde mais aussi sur les rductions de capital des socits trangres. Le fisc assimile tort ces deux types doprations une distribution de dividende. Il y a donc encore du pain sur la planche.

Entre Nol et Nouvel An, nos analystes font la trve des confiseurs. Ce qui nempche pas que mercredi prochain vous dcouvrirez dans votre bote aux lettres un Spcial Hiver qui sintressera de plus prs aux produits taux fixe. Le 1er janvier, LInvestisseur ne paratra pas. En compensation, le 8 janvier vous lirez dans LInvestisseur les perspectives pour 2008 et la stratgie suivre. Vous recevrez aussi le GUIDE DE LINVESTISSEUR 2008. Un recueil rassemblant les chiffres fondamentaux ainsi que les perspectives des 100 plus grandes entreprises cotes sur Euronext Bruxelles. Un ouvrage conserver prcieusement pour le consulter tout au long de lanne. Demain 19 dcembre sera la dernire fois cette anne que vous pourrez nous joindre sur la ligne Conseils par tlphone. Nous serons nouveau votre coute ds le 9 janvier. Lemail quotidien LInvestisseur du Jour paratra nouveau ds le 7 janvier. Lquipe des analystes de LInvestisseur vous souhaite vous ainsi qu toute votre famille un Joyeux Nol et une Bonne Anne.

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Home Invest BelgiumSous pression

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SystematSous sa valeur comptable

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Banque NationaleLe vent sest calm

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DIeterenCinquime vitesse

www.investisseur.be Vingtime anne Hebdomadaire De Belegger Adresse denvoi : Avenue du port 86C, bte 309 1000 Bruxelles

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ResiluxTurnaround

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NovartisAssainissement

Portefeuille dactionsLe portefeuille d'actions n'est pas un portefeuille fictif mais bien rel. Les ordres sont communiqus l'avance, ce qui vous permet de vendre et d'acheter en mme temps que nous. Et d'obtenir le mme rendement. Nous essayons de diversifier au maximum notre portefeuille, qui est pour au moins 75% compos de valeurs avec un risque conforme au march (ou plus faible), c'est--dire des actions rating 1. Au maximum 25% du poids du portefeuille peut avoir un degr de risque 2 (ou plus bas), pour garantir le taux de qualit.

Le march continue marquer sa dfiance vis--vis dUCB ! Lentreprise pharma-biotech a pourtant ralis tous les objectifs quelle stait fixs, mis part la commercialisation du Cimzia (maladie Crohn) bien entendu. Avec le Neupro (contre le syndrome restless legs et un stade avanc de Parkinson) aux Etats-Unis et le Cimzia (arthrite rhumatode), cela fait au total six demandes dagration introduites au quatrime trimestre. La preuve que le pipeline de son acquisition Schwarz Pharma est bien garni. Qui dit demande ne dit pas ncessairement approbation. Nempche, le potentiel de chiffre daffaires est dj bien prsent. Normalement il faut attendre un an pour obtenir le verdict.

Entre-temps, UCB a dj annonc quelle battrait ses objectifs pour lexercice 2007. Son chiffre daffaires devrait lgrement dpasser les 3,5 milliards euro et son cash-flow dexploitation les 720 millions euro. Suite des lments exceptionnels (rachat de Schwarz Pharma), son bnfice net sera un peu plus bas que les 100 millions euro de prvu. Pour la premire fois, UCB a fait la lumire sur 2008 et annonc que la perte de licence du Zyrtec pserait dj pleinement durant cet exercice. Son chiffre daffaires risque de retomber aux alentours de 3,4 milliards euro. Ce nest pas une surprise car ce chiffre corrobore les attentes du consensus. Son

UCB

EUR 55,0 52,5 50,0 47,5 45,0 42,5 40,0 37,5 35,0 32,5

06

07

30,0

l

Portefeuille dactionsDate dachat Prix dachat Cours Valeur (euro) Poids Rating

Nombre dactions Nom

316 125 306 190 200 200 55 100 150 150 76 249 100 120 100 640 225 350 160 55 350

Finance Fortis (+ stripsVVPR) 01/02/00 ING 20/02/07 Aegon 25/05/07 Dexia 28/08/07 Technologie Melexis 25/06/02 Singulus 29/11/05 Barco 07/02/07 Tlcom Vivendi 10/10/00 France Tlcom 25/05/06 Sant Pfizer 05/08/03 Omega Pharma 30/11/04 Arseus (VVPR, 12 w) 04/10/07 UCB 17/03/07 Biens de consommation Philips 13/02/01 BMW 14/09/07 Divers Bombardier 03/02/06 Taiwan Fund 08/02/05 Sioen 05/12/06 EADS 10/07/07 GBL 26/07/07 Recticel 06/11/07

26,75 34,22 14,82 19,87 8,00 12,99 67,75 62,95 17,90 33,50 $ 42,34 10,25 42,50 27,66 42,12 4,09 13,40 $ 9,25 24,57 89,82 10,45

18,47 27,06 12,19 17,27 11,01 7,13 50,93 31,54 24,66 23,10 $ 46,79 9,01 32,00 30,19 41,32 4,08 19,78 $ 9,50 22,31 87,14 10,00

5836,52 3382,50 3730,14 3281,30 2202,00 1426,00 2801,15 3154,00 3699,00 2400,91 3556,04 2243,49 3200,00 3622,80 4132,00 2611,20 3083,76 3325,00 3569,60 4792,70 3500,00

22,1% 8,0% 4,6% 5,1% 4,5% 8,8% 3,0% 1,9% 3,8% 9,3% 4,3% 5,0% 15,6% 3,3% 4,9% 3,1% 4,4% 10,6% 4,9% 5,6% 28,5% 3,6% 4,2% 4,5% 4,9% 6,5% 4,8% 5,1%

A1 A1 A1 A1 A1 C+ 2 A1 C+ 1 C+ 1 C+ 1 C+ 1 A1 A1 C+ 1 A1 C+ 2 C+ 2 A1 A2 A1 A1

cash-flow dexploitation devrait reculer prs de 650 millions euro, un chiffre galement proche des estimations. Par contre, le fait que lan prochain, le bnfice net dpassera peine les 100 millions euro a davantage tonn. Mais UCB a dj rappel maintes reprises que sa rentabilit court terme est secondaire face au lancement de multiples produits. Lapprobation de ceux-ci donnerait un coup dacclrateur la croissance dUCB ds 2010. En juin dernier, le bancassureur ING avait annonc le rachat de la turque Oyak Bank pour un montant de 2,67 milliards USD. La semaine dernire, les autorits locales turques lui ont donn le feu vert pour cette acquisition. ING poursuit sa recherche dopportunits dans les pays mergents. Hier, la filiale ING Lease a annonc le rachat de Citileasing (Hongrie). Son trsor de guerre est donc progressivement allou de telles oprations. La semaine dernire, ING a acquis 2,99 millions dactions propres, un cours moyen de 27,07 euro. A ce jour, 53,4% du programme de rachat dactions propres (sur un total de 5 milliards euro) a t ralis. Philips est victime de lactivisme de 2 actionnaires. Deux fonds, Jana Partners et D.E. Shaw, qui dtiennent 1,6% de son capital, interviennent ensemble pour conseiller la direction. Ils sintressent en particulier la structure du capital et

Capital de dpart en euros 4.957,87 69.550,11 Rendement depuis 1/1/2006: +14,3% Liquidits 3.746,10 Rendement depuis 1/1/2007: -0,9% Total en euros: 73.296,21 Capital de dpart en euros +4.957,87 Rendement/an depuis 01/01/1984: +11,9%

2 | LInvestisseur - 18 dcembre 2007

aux performances de lentreprise. En dautres termes, ils incitent la direction rduire le surplus de capital (prs de 15 mia. euro). Il existe deux moyens. Le rachat dactions propres (pour 1,6 mia. euro) et la distribution dun superdividende. Une autre pine aux yeux de beaucoup dactionnaires est sa division Consommateurs qui reste dficitaire. Nanmoins, le groupe nerlandais a dj fait pas mal defforts pour rpondre aux exigences des actionnaires. La vente de sa division Semi-conducteurs rend ses rsultats dj bien moins volatiles.

Nos 250 actions Oracle ont finalement t vendues lundi dernier la limite de vente fixe de 21,50 USD par action. Aprs dduction des frais, nous avons peru 3.591,97 euro en net. Notre trsorerie remonte ds lors 3.746,10 euro. Cest ce mercredi soir que ce spcialiste des logiciels publie ses chiffres trimestriels. Le consensus table sur un bnfice de 0,27 USD par action et sur un chiffre daffaires de 5,04 mia. USD. China Eastern Airlines a sign une lettre dintention pour lachat de

Oracle

USD 23 22 21 20 19 18 17 16 15 14 13 12

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40 A320 dAirbus, filiale dEADS.

Slection dactionsPour que vous puissiez composer un portefeuille la carte, nous publions chaque semaine une slection actuelle des actions dignes d'achat. Nous distinguons deux types de slection. La slection d'achat "Valeurs de base" est compose d'une slection d'actions de qualit qui sont dignes d'achat long terme, des actions buy & hold qui doivent former la base de chaque portefeuille. La "Slection d'achat active" comprend des actions qui sont galement intressantes plus court terme (6 12 mois). Des actions dont les normes de qualit sont en gnral un peu plus basses (notez le degr de risque indiqu), mais qui offrent un important potentiel de croissance.Rating 1 : risque du march 2 : suprieur la moyenne 3 : spculatif

Dans lensemble, les nouvelles sont relativement bonnes pour Novartis et General Electric. Lisez en dtail en pages 10 et 9. Lditeur Reed Elsevier vient de finaliser la vente de Harcourt US Schools Education, une sous-branche de sa division Enseignement. Cette vente a rapport 4 milliards USD nets. Ce montant est revers aux actionnaires sous forme de dividende exceptionnel (1,767 euro brut, ou presque 14% du cours de clture de vendredi). Paralllement, Elsevier prvoit un regroupement de ses actions: 67 actions existantes sont converties en 58 nouvelles actions. Le titre cotera ex-dividende le 7 janvier (date de paiement le 18 janvier) et sera alors aussi divis. Laction Reed Elsevier a fort bien perform ces dernires semaines. Compte tenu du prcompte mobilier, nous vous conseillons de vendre avant le dtachement. Laction quitte la slection. Cest en principe aujourdhui quAlitalia doit trancher si elle fusionne avec Air France-KLM ou non. Durant ces derniers jours, le Conseil dAdministration de la compagnie arienne italienne ntait pas encore parvenu faire lunanimit. Selon certains initis, loffre dAir France-KLM valoriserait Alitalia 0,35 0,38 euro par action (dernier cours dAlitalia: 0,867 euro). Ce prix confirmerait quAir France nest pas prte dbourser de trop. Dans le cadre des nouveaux accords de ciel ouvert, Air France-KLM a vendu ses premiers tickets destination des Etats-Unis au dpart de Londres Heathrow.

Le cours de Dow Chemical a fortement grimp aprs que lentreprise chimique ait annonc lapport de sa division plastique dans une joint-venture avec le Koweit. Cette transaction lui fournira beaucoup de cash et rduira son profil de risque (cf. aussi page 9). Des perspectives positives donc, de mme que pour le cours. Aprs la forte monte du cours tout rcemment, mieux vaut attendre une raction technique pour acheter. Laction quitte notre Slection Active.

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Valeurs de baseAction March Bn./action 07e 08e C/B 08e Rating

Cours

12,19 144,30 87,14 36,91 27,06 63,60 32,00

EUR EUR EUR USD EUR CHF EUR

Aegon Allianz GBL General Electric ING Novartis UCB

Amsterdam 1,52 Francfort 16,49 Bruxelles n.r. NYSE 2,21 Amsterdam 3,45 Zrich 3,81 Bruxelles 2,00

1,65 18,65 n.r. 2,48 3,70 4,14 1,90

7,4 7,7 n.r. 14,9 7,3 15,4 16,8

1 1 1 1 1 1 1

l

Slection dachat activeAction March Bn./action 07e 08e C/B 08e Rating

Cours

24,08 EUR Air France-KLM Paris 50,93 EUR Barco Bruxelles 17,00 EUR Devgen Bruxelles 22,31 EUR EADS Paris 18,36 EUR Latcore Paris 10,00 EUR Recticel Bruxelles 49,86 EUR Wereldhave BelgiumBruxelles Out : Dow Chemical et Reed Elsevier

3,50 4,00 -0,59 0,01 2,11 1,05 n.r.

3,80 4,40 -0,34 1,50 1,90 1,30 n.r.

6,3 11,6 n.r. 14,9 9,7 7,7 n.r.

2 1 2 2 2 2 2

LInvestisseur - 18 dcembre 2007

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Euronext BruxellesGalapagosEUR 10,5 10,0 9,5 9,0 8,5 8,0 7,5 7,0 OND J FMAM J J A SO ND 6,5

Galapagoswww.galapagos.be Bruxelles | 7 euro

C+ 2

Un deal de plusCette biotech belge vole depuis quelques mois de succs en succs. En octobre, Galapagos avait dj conclu une alliance avec Janssen Pharmaceutica. Il y a deux semaines, un accord tait conclu avec GlaxoSmithKline. Galapagos avait dailleurs dj sign une alliance avec cette mme socit pharma en 2006. De plus en plus dentreprises pharma sont en effet activement en qute de nouveaux

que lan prochain. Dici 2009, trois produits pourraient peut-tre tre tests. Il faut donc faire preuve de ralisme. Nempche que Galapagos est malgr tout en bonne voie. Aprs la raction euphorique du cours suite lannonce du deal, le cours est retomb son niveau initial. Le cours actuel est redevenu attrayant. Veillez cependant ne pas accorder une place trop importante aux biotech dans votre portefeuille vu le risque suprieur de ce secteur.

l

Accords rcents de collaboration pour Galapagos prescription GlaxoSmithkline Janssen Pharmaceutica GlaxoSmithkline arthrose arthrite rhumatode maladies infectieuses C.A. potentiel* max 186 mio. euro max. > 1 mia. euro max. 215 mio. euro par produit

Home Invest Belg.Sous pression

C+ 1

www.homeinvestbelgium.be Bruxelles | 48 euro

* hors pourcentage 2 chiffres de royalties perus sur vente du produit

Home Invest BelgiumEUR 62 60 58 56 54 52 50 48 OND J FMAM J J A SOND 46

produits (en dehors de leurs propres labos) en vue de perptuer leur croissance future. Et cette tendance est encore renforce par larrive chance de multiples produits. Ces collaborations attnuent les risques pour Galapagos sans porter prjudice son potentiel de chiffre daffaires et de bnfice. Galapagos vise mener ses molcules en phase clinique terminale IIa et ensuite de les mettre sous licence. Au fur et mesure que les diffrentes tapes sont franchies, elle peroit alors des milestones (acomptes). Le tableau indique les revenus maximum que ces diffrents accords peuvent gnrer. En outre, le groupe encaisse des royalties de plus de 10% une fois les produits mis sur le march. Lors de la conclusion de ce type daccords, un premier petit paiement est effectu. En fin danne, sa trsorerie devrait dpasser les 48 millions euro. Or, le cashburn rate ou taux dargent consomm est retomb moins de 7 mio. euro alors que les frais de recherche ont doubl. Mais compte tenu des projets existants, lan prochain ou en 2009, Galapagos devra nouveau faire appel au march des capitaux. Malgr cet ensemble de bonnes nouvelles, nous mettons en garde. Toutes les molcules narrivent pas sur le march. En phase clinique I, les chances sont de 10% et en phase test II de 30%. Or, les molcules dveloppes par Galapagos ne sont pas encore entres en phase de test I. La molcule la plus avance concerne larthrite et dmarrera sa phase clini-

Ces dernires semaines, les journaux titrent rgulirement que les prix du march rsidentiel se stabilent. Lindice TREVI, qui reflte lvolution des prix en Belgique, confirme dailleurs cette tendance. Cet indice, qui a dmarr 100 en janvier 2005, est rest stable 109,25 durant les 12 mois couls entre septembre 2006 et 2007. Des hausses de prix de 10% par an comme ce fut le cas durant les annes de 2000 2005 appartiennent dfinitivement au pass. Rien dtonnant ds lors ce que les sicafi rsidentielles sont depuis un certain temps sous pression. Home Invest Belgium (HOMI) a mme vu son cours plonger de 25% depuis son sommet davril dernier. Lors de la publication de ses chiffres trimestriels le 22/11, HOMI a annonc quil finalisera un important investissement au 1er trimestre 2008. Il sagit du rachat de VOP qui gre un portefeuille immobilier de 38,4 mio. euro. Suite cette acquisition, le portefeuille de HOMI se hissera 200 mio. euro. Une part importante (25 30 mio euro) se fera par une mission de titres destine aux actionnaires de VOP. Cette leve de fonds tonne, car lissue de laugmentation de capital ralise en 2006 (31 mio. euro), sa capacit dendettement atteignait 165 mio. euro. Le choix dune mission dactions sexplique par le tarif actuel lev des nouveaux prts. En tant rmunrs en actions nouvelles, les actionnaires de VOP feront malgr tout une bonne affaire. Car suite son repli, le cours de HOMI prsente une belle dcote par rapport sa valeur intrinsque (54,2 EUR p.a.). A lissue de cette nouvelle mission, les actionnaires de VOP deviendront le plus grand ac-


tionnaire de HOMI avec prs de 21% du capital dtenu. En dtenant 17 18%, Axa arrivera en second lieu. Le portefeuille de VOP se compose de btiments rcents (dont certains ne seront rceptionns quen 2009). Prs de 80% du portefeuille de HOMI aura ds lors moins de 10 ans dge (au 30/9 ce pourcentage slevait 70,6%). Le revenu brut attendu (yield) de ces nouveaux immeubles est estim 5,8 voire 6%. Sur une partie de ces nouveaux immeubles non encore lous, HOMI peroit une garantie locative de plusieurs mois. HOMI prsente un bilan sain. Tout comme l ses pairs, la Sicafi profite actuellement de plus-values sur portefeuille. Le bnfice net dpasse ds lors le rsultat oprationnel (ce denier est distribu aux actionnaires sous forme de dividendes). Pour les 9 premiers mois, le bnfice net ressort 3,52 euro par action, alors que le dividende attendu est estim 2,3 euro par action. Une partie importante du bnfice viendra donc gonfler les fonds propres de la Sicafi. Reste savoir combien seront mises les nouvelles actions. Une certaine pression sur le cours en prvision de cette augmentation de capital peut tre saisie comme opportunit dachat.

rement volatilis. Aussi, laction est-elle quasi retombe ses planchers de 2005 et 2006. A ce niveau, il existe toutefois un support technique. Au cours actuel, les portefeuilles diversifis peuvent ds lors envisager nouveau un achat. Mais nesprez pas de solution rapide et donc de forte hausse dans limmdiat. Il est clair que la situation floue actuelle ne pourra pas durer ternellement et que mme en dehors de sa touche spculative, cette action recle normment de valeur. A fin 2007, sa valeur intrinsque devrait en effet dpasser les 6.000 euro, soit le double du cours actuel. Linvestisseur patient en termes de plusieurs annes peut esprer un return attrayant. Comme le rendement sur dividende est drisoire, une des critiques des actionnaires activistes linvestisseur misera seulement sur une belle plus-value (moyen) long terme. A fin 2008, la spculation entourant le titre Banque Nationale pourrait resurgir. Vu le sensible repli du cours, les actionnaires disposant dun large portefeuille et faisant preuve dune patience dange peuvent profiter du calme plat pour prendre une premire position.

Banque Nationale

EUR 3.900 3.800 3.700 3.600 3.500 3.400 3.300 3.200 3.100

OND J FMAM J J A SO ND

3.000

l

Banque Nationalewww.bnb.be Bruxelles | 3100 euro

A 1

Punch InternationalImmobilier!

C+ 1

www.punchinternational.comBruxelles |84,2 euro

Le vent sest calmAu cours des dernires annes, cette action a surtout t lobjet favori des spculateurs. Soutenu par divers recours en justice opposant des actionnaires minoritaires contre la BNB et contre lEtat, le cours avait fortement grimp. Lenjeu est bien sr important. Si les actionnaires minoritaires obtiennent gain de cause nous ne pouvons pas dire quils nont pas droit la parole le return potentiel en faveur de lactionnaire particulier est norme. Divers scnarios circulent notamment celui dune vente impose lEtat belge. On chuchote mme ce sujet des montants cinq chiffres. La Banque Nationale est en quelque sorte devenue la proie dactionnaires activistes mens par des groupes prominents comme Modrikamen et Deminor. Mais depuis quelque temps, cest nouveau le calme plat. Plus de recours en justice pour linstant ni mme programm pour 2008 (le prochain nest prvu que pour 2009). Lintrt, en loccurrence de ltranger, pour le titre sest du coup dissip. Cette anne, laction BNB a encore plus fortement drap que le Bel20, dj fort affaibli. Pour tre plus prcis : le gain des 5 dernires annes sest entiLa rgle de base de tout investisseur est dacheter quand les cours sont bas. Apparemment, Guido et Wim (respectivement CFO et CEO et tous 2 actionnaires) suivent ce mme principe. Chaque fois que le cours plonge sous les 90 euro, ces deux messieurs se prcipitent pour acheter. Une preuve de leur confiance dans le potentiel de lentreprise. Chaque anne apporte sa part de surprises. Lan dernier, Punch a ainsi repris le contrle de Punch Graphix. Punch Graphix va prsent lever des capitaux frais. Punch avait dj opr de la mme faPunch Internationalen euro p.a. Punch Graphix Punch Telematix Punch Automotive Immobilier Autres actifs Dettes Total Cours Sous-valuation 46,70 5,70 33,60 48,30 0,30 -9,70 124,90 84,20 32,6% % val. intrins. 37,4% 4,6% 26,9% 38,7% 0,2% -7,8% 100,0%Conseil A : Digne dachat C+ : Conserver & (r)acheter sur repli C- : Conserver & vendre sur hausse V : vendre Rating 1 : risque du march 2 : suprieur la moyenne 3 : spculatif


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5

Punch InternationalEUR 110 105 100 95 90 85 80 75

OND J FMAM J J A SOND

Conseil A : Digne dachat C+ : Conserver & (r)acheter sur repli C- : Conserver & vendre sur hausse V : vendre Rating 1 : risque du march 2 : suprieur la moyenne 3 : spculatif

Quest for GrowthEUR 11,5 11,0 10,5 10,0 9,5 9,0 8,5 8,0 OND J FMAM J J A SO ND 7,5

on 2006, lorsque Punch Graphix avait t introduite sur la bourse AIM Londres. Mais laventure londonienne fut un fiasco et en juin Graphix a t fondue avec une autre filiale (Technix). Except lintgration de quelques activits de sous-traitance (production de machines de carcassses des imprimantes), rien na vraiment chang chez Punch Graphix. Son rayon daction a cependant t tendu au niveau gographique et sa technologie a volu. A la veille du salon crucial de Drupa prvu lan prochain, Graphix est fin prt pour prsenter de nouveaux produits dimpression. Toutefois, la concurrence sactive aussi. HP, via sa filiale Indigo, constitue un rival de poids avec des moyens denvergure ! Laugmentation de capital programme par Punch Graphix hauteur de 69 millions euro si possible servira redresser sa structure financire et financer dventuels rachats. Graphix compte srieusement relever le poids - contribution actuelle de 40% au chiffre daffaires du groupe - de ses activits rcurrentes. Produire ses propres plaques dimpression pour la base du millier de machines installes parat tre une premire option. La division Toner ( Encres pour imprimantes Xeikon) semble une activit particulirement lucrative. Dautre part la maison-mre va convertir en partie un emprunt en actions. Cet emprunt a servi rembourser la part rachete aux actionnaires minoritaires. Aprs laugmentation de capital, la part de Punch International dans Punch Graphix retombe toutefois de 80 68%. En contribuant dsormais pour 46,7 euro par action, Punch Graphix constitue dsormais la principale activit du holding-mre. Limmobilier de Punch situ en Europe de lEst est mis en vente. Si lacheteur obtient le financement requis la banque, la vente sera finalise. Mais contrairement ce qui tait prvu, laccord ne devrait plus aboutir cette anne. Chez sa filiale Punch Telematix, active en tlmatique, 2007 a t un exercice pour rien. Mais les choses devraient samliorer en 2008; cest dailleurs le rle de la nouvelle direction. Punch Automotive, qui se lance dans laventure du moteur hybride, connatra une anne difficile, notamment suite au dmarrage en Chine. Ensuite, le lancement des modles moteur hybride pourrait tre prometteur. Punch International, qui chapeaute une srie dentreprises industrielles, est en pleine mutation. Le groupe devrait gnrer un bnfice de prs de 30 millions euro cette anne ou 12,6 euro par action. Nous estimons sa valeur intrinsque 124,9 euro par action. Si le 1er semestre 2008 sannonce difficile, nous sommes toutefois positifs pour le plus long terme. Nous suivons la direction et prconisons un achat sous les 90 euro, soit lar-

gement en de de la valeur intrinsque du groupe. Le rating reste sur C+ 1.

Quest for GrowthManagement actif

C+ 1

www.questforgrowth.be Bruxelles | 8,49 euro

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Laugmentation de capital davril a pes sur laction. Les nouvelles actions ont t mises 8,5 euro, soit une remise dun bon 20% par rapport au cours de lpoque. Largent rcolt (+/- 20 mio. euro) tait destin sa croissance. Rappelez-vous quune pricafi est, de par ses statuts, oblige de distribuer 90% du bnfice ses actionnaires. Le bnfice mis en rserve est donc limit. Un autre avantage non ngligeable de laugmentation de capital, est que la valeur boursire de Quest a atteint les 100 millions euro. Laction est ds lors apparue sur les crans radars dun certain nombre danalystes. A fin mai, Quest a, par ailleurs, accueilli un nouvel actionnaire: Laxey Partners, qui dtient 6,62% du capital. Seul, Dexia et KBC ont une participation plus importante. Depuis la leve de capitaux, la direction ne sest pas du tout croise les bras. QfG a achet pour prs. 9,5 millions euro de participations dans des entreprises non cotes, actives dans diffrents domaines technologiques. Malgr ces acquisitions, le gros de ses participations (67,8%) reste compos dentreprises cotes en bourse. Ses trois principaux secteurs dinvestissement sont le soft- et hardware (+/- 26% du portefeuille), pharma & biotech (22%) et semi-conducteurs (8%). Aprs avoir culmin 10,75 euro p.a. le 31 mai, sa valeur intrinsque est retombe au 30 novembre 9,92 euro. Mais cette volution correspond en quelque sorte celle du Bloomberg EUR New Markets 50, un indice auquel la performance de cours de QfG est souvent compare. Au cours des 2 dernires semaines, une srie de participations-phares du portefeuille ont rapidement grimp. Aussi, sa valeur intrinsque a nouveau franchi les 10 euro. La dcote de QfG est historiquement faible, de lordre de 16%. Il ny a donc pas lieu de sempresser dacheter. QfG reste malgr tout une entreprise saine: sa trsorerie de prs de 8,5 millions euro de cash permet denvisager des achats. Cet argent peut aussi servir racheter des actions propres. Les 5 derniers mois, QfG a rachet 43.514 actions propres, soit lquivalant de presque 2 semaines de transactions.

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Le rachat dactions propres soutient le cours. En cas de repli, laction peut tre achete


pour parier sur les valeurs de croissance et technologiques. Limitez toutefois votre achat.

que de bons chiffres seront effectivement publis, laction pourra durablement faire son come-back et renouer avec une tendance haussire. Les portefeuilles tendus peuvent prendre une position limite.

ResiluxEUR 50 49 48 47 46 45

Resiluxwww.resilux.com Bruxelles | 38,99 euro

C+ 1

Systematwww.systemat.be Bruxelles | 5,95 euro

C+ 1

44 43 42 41 40 39 OND J FMAM J J A SOND 38

TurnaroundCela fait prs de 9 mois que laction dvisse sans discontinuer. De son sommet en 1999, il ne subsiste quun cinquime du cours. Resilux a le malheur de surestimer ses capacits (investissements trop lourds) et sest heurt une surcapacit du march. Une entreprise fortement endette qui voit en plus sa marge bnficiaire sroder est voue aux difficults. Les annes 2004,2005 et 2006 se sont par consquent inscrites dans le rouge profond. 2007 devrait voir la vapeur se retourner. Au 1er semestre, un rsultat net de 2 millions euro sest inscrit dans le vert. La marge dexploitation a cess de se dtriorer et les volumes de ventes continuent invariablement augmenter. Pour la dcennie futur, les bouteilles en PET devraient connatre au fil des ans un essor croissant. Au fur et mesure que les surcapacits disparatront, les marges pourront grimper. Le redressement du march allemand, o les verts avaient injustement tax le PET de matire non cologique il y a quelques annes, est un atout important. Plus de revenus et moins dinvestissement donc. Une force supplmentaire de Resilux rside dans la bonne rpartition gographique de son appareil de production en Europe. Les frais de transport compar au volume du produit sont relativement levs. Il vaut donc mieux produire prs des clients. Son point faible par contre reste toujours son endettement lev. Il y a pourtant une amlioration positive ( fin juin -13,9% sur base annuelle). A fin 2006, Resilux avait encore lev pour 4,5 millions euro dargent frais. Et, le fait que le holding Bois Sauvage ait converti une obligation subordonne dune valeur de 7,5 millions euro en actions Resilux ( 45 euro par action) est une marque de confiance. Tout comme pour Recticel, Bois Sauvage croit au turnaround de Resilux. Le cash flow net de 4,74 euro par action (+107%) au 1er semestre en dit dj long sur le potentiel du bnfice. Le march risque cependant dattendre une confirmation que la tendance positive est dfinitivement acquise. Resilux publie ses chiffres annuels le 19 mars prochain. Avec une capitalisation boursire limite 79 millions euro, Resilux est devenu un lilliputien. Laction est donc suivie par peu danalystes. Une fois

Bien en de de sa valeur comptableLes investisseurs ont toujours une relation de grand amour ou de haine envers Systemat. Le Ceo, Log, parat toujours sympathique et positif et promet la lune pour sa socit. Mais plus dune fois, les investisseurs en ont fait les frais. Songez notamment lespoir dobtenir un ddommagement de HP. La dcision de HP de distribuer ses pc ellesmmes plutt que via Systemat a cot beaucoup dargent cette dernire. Du coup, Systemat sest retrouv avec du personnel superflu payer. Mais depuis lors, le groupe sest bien restructur. Presque toutes les activits internationales ont t vendues en vue de se recentrer sur le Belux o Systemat a toujours t bnficiaire. Dans le crneau des trs grande sentreprises, la concurrence de vieux loups comme HP, Dell et IBM est trop vive. Systemat a donc opt pour le segment du milieu. Sur le march des PME, Systemat offre un systme de one stop-shopping. Conformment la tendance croissante sur ce march, Systemat sous-traite presque tous ses travaux informatiques. La stratgie de lentreprise consiste sorienter le plus possible vers les services. Ceux-ci ont contribu pour un quart dans le chiffre daffaires global de 2006. Cest tout bnfice pour les marges. Les chiffres du 1er semestre ont dj abond en ce sens. Pour un chiffre daffaires en progression de 7,7%, son bnfice dexploitation a bondi de 183%. Sa marge oprationnelle reprsente dj 3,2% du C.A. Le deuxime semestre savre encore plus important. Le march a ds lors t du lorsque le groupe informatique a estim une marge de seulement 2,8% pour lensemble de 2007. A la lumire des solides rsultats des pairs dans le secteur, il est probable que ces prvisions soient (trop) prudentes. Pour linstant, le gros du C.A. de Systemat provient encore toujours de la vente dinfrastructures IT (pc, rseaux, serveurs, ) Cest bien entendu une faiblesse en priode conomique plus difficile. Mais Systemat a des allures de socit value. Lentreprise est propritaire de son immobilier (plus-value potentielle de 2 euro p.a.) et a srieusement rduit son endettement ces dernires annes. Le cash-flow libre lui permet aussi de racheter des actions propres.

SystematEUR 6,8 6,6 6,4 6,2 6,0 5,8 5,6 5,4

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OND J FMAM J J A SOND


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IBAEUR 25 24 23 22 21 20 19 18 17 16 15 14 OND J FMAM J J A SOND 13

Pour les prochains mois, deux points importants figurent lagenda. Dune part, Systemat doit toujours se porter garant de 4,3 mio. euro des obligations de sa filiale franaise quasi en faillite. Dbut 2008, Systemat devrait savoir si elle devra dbourser ce montant. Ensuite en fin danne, la justice devrait trancher si HP doit ou non ddommager Systemat. Systemat exige 25 mio. euro (3,4 euro p.a.), mais avait perdu son procs en premire instance. Si elle obtient quelque chose, ce montant sera intgralement revers aux actionnaires. Systemat cote sous sa valeur comptable (6,4 euro) et est donc attrayante. Il ne faut pas craindre de pertes dans limmdiat. De plus, lactionnaire reoit nouveau une petite bonification. Lan dernier, le groupe a rembours 15 eurocents de capital. Cette anne, le montant pourrait tre au moins quivalent. Tentez dacheter en quantit limite vers 5,8 euro.

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met non seulement de dtecter certaines tumeurs mais surtout leur prolifration. La production de FDG contribue dj pour 41% au C.A. dIBA, un poids qui devrait encore augmenter dans le futur. Jusqu prsent la rentabilit sest fait attendre. Mais grce aux rendements dchelle, les marges samliorent. CISBio psera toutefois encore srieusement sur sa rentabilit. Ce nest qu partir de 2010 quIBA espre une contribution significative de cette acquisition qui sera alors convertie en unit de production part entire. Le rsultat de CIS Bio est toutefois dj lquilibre.

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Soutenu par un carnet de commandes effectives de 158 mio. euro et de 100 mio. euro dintentions dachat, son chiffre daffaires futur est appel progresser srieusement. La livraison de quelques contrats de protonthrapie pourrait nettement doper le bnfice. Pour 2008, nous tablons sur un bnfice de 0,85 euro p.a. Compte tenu de son potentiel, le C/B de 22,3 parat raisonnable. De plus, lentreprise constitue toujours une proie dachat.


IBADes perspectives prometteuses

C+ 2

www.iba-worldwide.com Bruxelles | 18,96 euro

DIeterenwww.dieteren.be Bruxelles | 241,98 euro

A1

D'IeterenEUR 350 340 330 320 310 300 290 280 270 260 250 OND J FMAM J J A SOND 240

Dans la dtection du cancer et son traitement, IBA se positionne de plus en plus en acteur important. Ce march en plein essor est bien entendu domin par de grands tnors comme GE, Siemens et Philips. Mais IBA nest pas sous-estimer et se retrouve mme leader du march (avec 51%) dans les systmes de protonthrapie pour le traitement de tumeurs de cancer difficiles. Dans ce segment de march, les contrats sont de trs grande envergure (entre 20 40 millions euro). Mais IBA ne sen tient pas l. IBA est aussi prsente dans les nouvelles tendances et les nouvelles applications pour combattre le cancer. A lheure actuelle, IBA compte pas moins de 40 centres de traitement et dans le futur ce nombre devrait tre multipli par 14. IBA fournit aussi des cyclotrons usage industriel. En 2008 est attendue la dcision des autorits amricaines concernant le screening des marchandises transportes (cargo). Le cargo est considr comme le grand facteur de risque pour la scurit aux Etats-Unis (actions terroristes). Grce au rachat de CISBio, IBA devient le seul acteur mondial fournir aux hpitaux des systmes de dtection du cancer FDG quips de scanners PET. Dj positionn N2 aux Etats-Unis, grce au CISBio, IBA dtiendra le leadership en Europe. Il apparat de plus en plus que la radiologie classique ne suffit plus pour dtecter les problmes de sante. De plus en plus, on recourt au scanner. Un scanner PET per-

Cinquime vitessePar rapport son sommet de mai, le cours a perdu 100 euro ou 30% de sa valeur. Cest particulirement beaucoup pour une socit dont les nouvelles taient positives. De plus, Avis Europe, considre depuis longtemps comme la filiale problme, vient son tour dannoncer de bonnes nouvelles : le march de la location de voitures samliore et donc son rsultat annuel peut tre lgrement relev. Pour la premire fois, les tarifs de location remontent. De quoi donc compenser le renchrissement des cots du parc automobile. Mme si DIeteren reste lactionnaire majoritaire dAvis Europe, il nest pas exclu, quune fois le turnaround ralis, cette filiale soit mise ltalage. Cette vente permettrait DIeteren de rduire son taux dendettement lev et de se renforcer encore dans Belron, sa filiale rentable et croissance rapide. Ce spcialiste du pare-brise ne cache pas son intention de vouloir se renforcer davantage sur son march. Quid de lactivit automobile? Lan prochain, DIeteren devrait prsenter une srie de nouveaux modles VW et Audi au prochain salon Auto. A un peu plus de 8 fois son bnfice attendu pour 2008, DIeteren est un placement attrayant pour le moyen terme.

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Autres bourses

Dow Chemicalwww.dow.com NYSE | 43,11 USD

C+ 1

Laffaire est dans le sac. Aprs des mois de spculation, Dow Chemical va finalement regrouper ses activits plastiques dans une joint-venture avec le Koweit. Ainsi, le gant amricain russit faire dune pierre deux coups. Le groupe obtient tout dabord en change de la cration de cette jointventure 9,5 mia. USD de capitaux frais, soit un quart de sa capitalisation boursire. Cet argent permettra la fois de faire des acquisitions et de rmunrer ses actionnaires. Dow Chemical est dj en train de racheter ses propres actions (depuis janvier 2006 dj 5% du capital) et son dividende est augment. Dautre part, cette joint-venture donne Dow Chemical un accs direct des matires premires bon march. Depuis un certain dj, Dow Chemical cherchait rduire sa sensibilit au renchrissement des matires premires (prix ptroliers). Cest dailleurs pour cette raison que rcemment Dow Chemical avait lanc une mise en garde pour ses rsultats du 4me trimestre. Un problme qui laffectera moins dsormais. Cette nouvelle joint-venture se hissera la 1re place mondiale en tant que producteur de plastiques. Comme ses activits cycliques sont dsormais confines dans une joint-venture, Dow Chemical devrait se voir attribuer une valorisation suprieure. Elle se focalisera dsormais davantage sur les produits succs et haute valeur ajoute (produits pour lpuration de leau, poxy, isolation,) Son cours a dj mont en consquence. Des capitaux frais et une moindre sensibilit conjoncturelle. Nous estimons sa valeur juste au moins 50 USD. Compte tenu de la hausse du cours, attendez un prochain repli pour acheter.

na dailleurs pas avanc de propre fourchette suprieure. Quant au chiffre daffaires, il devrait progresser de 10 15% pour atteindre 195 mia. $. La croissance organique est estime 8%. Ces prvisions confortent lobjectif de long terme de raliser 2 3 fois la croissance du produit intrieur brut (PIB) des EtatsUnis ! Mme si chaque division devrait voir ses ventes gonfler de 10% ou plus, cest surtout la division Infrastructure (construction de centrales dnergie, de routes, daroports, de moteurs davions) qui pourrait continuer bien performer. Par contre, les divisions Crdit la consommation et Soins de sant risquent de voir leur croissance bnficiaire ralentir. Immelt a confirm les objectifs du 4me trimestre, savoir un bnfice de 0,67 0,69 USD p.a., ce qui rsultera en un bnfice annuel de 2,19 2,21 USD par action. Le dividende trimestriel est relev de 11%, 0,31 USD par action. GE a aussi annonc un programme de rachat dactions hauteur de 15 milliards USD (4% de la capitalisation boursire) rparti sur une priode de 3 ans. Cette anne, laction na pas encore pu profiter du caractre fortement international du groupe. Pour 2008, nous tablons sur un bnfice de 2,48 USD p.a, ce qui revient un cours/bnfice de 14,8. Une valorisation peu chre. Dautant que pour les investisseurs amricains, GE offre un rendement sur dividende de 3,3%! Les investisseurs dfensifs, amateurs de dollars, peuvent acheter.

Dow ChemicalUSD 48 47 46 45 44 43 42 41 40 39 OND J FMAM J J A SOND 38

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Novartiswww.novartis.com Zrich | 63,60 CHF

A 1

General Electricwww.ge.com NYSE | 36,91 USD

A1

Mardi dernier, General Electric a fait part de ses perspectives pour 2008. Son bnfice devrait sapprcier de 10% au moins, ce qui rsulterait dans un chiffre de 2,42 USD p.a. La bonne nouvelle est donc que la croissance bnficiaire traditionnelle de 10% par an reste dactualit. La moins bonne nouvelle est que ce chiffre se situe dans la fourchette infrieure des estimations du consensus (2,44 2,49 USD p.a.). Le grand patron, Immelt,

Novartis vient dannoncer la suppression future de 2.500 emplois, soit 2,5% du personnel existant. Cette dcision parat au premier abord paradoxale. Ce gant pharmaceutique suisse a, de fait, annonc qu partir du 2me semestre 2008, sa division pharma connatrait un nouveau cycle de croissance. Mais via ce nouveau plan dconomies baptis Forward, Novartis entend adapter sa structure de cots lvolution rapide du secteur des soins de sant. Au cur des changements, il y a notamment la pression constante sur les prix, laugmentation des frais de R&D, lattitude plus prudente de la Food & Drug Administration et la concurrence agressive des fabricants de gnriques. Forward devrait dici 2010 rduire ses cots (avant impts) de 1,6 mia. USD. Par comparaison, lentreprise vise cette anne un bn-

General ElectricUSD 43 42 41 40 39 38 37 36 35 OND J FMAM J J A SOND 34


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NovartisCHF 77,5 75,0 72,5 70,0 67,5 65,0 62,5 60,0 OND J FMAM J J A SO ND 57,5


fice avant impts de prs de 8,5 mia. USD. Limpact ne sera donc pas minime. Grce sa large diversification dans de multiples domaines de la sant (OTC, pharma, gnriques, vaccins, diagnostics) et grce son pipeline bien fourni, Novartis est mieux arme dans le secteur que des socits pharmaceutiques pures. Ainsi, malgr quelques insuccs, Novartis a dcroch cette anne le plus dapprobations (14 au total) de mdicaments aux E.-U. et en Europe. Forte dune trsorerie nette de 7,3 mia. USD (3 CHF par action) son bilan est fort sain. Novartis a donc la possibilit de lancer ds fvrier 2008 un nouveau programme de rachat dactions. Le prcdent sest termin le mois dernier. Avec le reste de largent, elle peut financer son expansion. Des rumeurs de rachat reviennent rgulirement la surface. La dernire porte sur Bayer comme proie dachat. Au cours des prochains trimestres, les rsultats de Novartis risquent dtre encore mdiocres. Ensuite, son rythme de croissance pourra nouveau sacclrer. Grce aux conomies annonces, sa rentabilit devrait suivre. Novartis reste une de nos favorites au sein du secteur.

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Munich ReMunich ReEUR 142,5 140,0 137,5 135,0 132,5 130,0 127,5 125,0 122,5 120,0 117,5 115,0 OND J FMAM J J A SO ND 112,5

C+ 1

www.munichre.com Francfort | 129,73 euroLan dernier, Swiss Re a dtrn son concurrent allemand pour devenir le premier rassureur mondial. Les actionnaires de Munich Re ne sont pourtant pas affligs de voir que leur entreprise na pas particip au mouvement de consolidation du secteur. Le groupe allemand voudrait mme rduire la part de cette activit de rassurance au profit des activits dassurance classiques, regroupes pour linstant dans sa filiale Ergo (94,7%). Car, les primes de rassurance se tassent en labsence de grandes catastrophes naturelles, comme les ouragans que les E.-U. ont connu il y a quelques annes.

Munich Re songe compenser la baisse de ces revenus par les revenus des assurances traditionnelles. En Allemagne, Munich Re est ce titre N2 derrire Allianz. Depuis lan dernier, la compagnie procde des rachats. Les cash-flows des activits de rassurance servent donc renforcer Ergo. La direction compte sur un quasi doublement du bnfice dErgo dici 2012. Pour atteindre en partie cet objectif dconomies de cots sont prvues. Du fait de la diversification de ses activits, Munich Re a, du reste, un profil plus dfensif que Swiss Re, qui sest par contre dfaite de ses activits dassurance classiques dans le pass. Le fait que le groupe allemand soit bien plus prudent que le groupe suisse se remarque aussi dans les provisions constitues par les deux entreprises propos de la crise du subprime. Jusqu prsent Munich Re na provisionn que pour un montant assez minime de 150 mio. euro, tandis que chez Swiss Re, on parle en multiple. La direction de Munich Re estime que la crise du subprime nest pas un problme en soi. En guise de preuve de sa ferme solvabilit, Munich Re a multipli par 8 son ratio de distribution (payoutratio) pour lexercice 2007. Les actionnaires peuvent donc sattendre un gnreux dividende. De plus, Munich Re a dmarr en mai un programme de rachat dactions propres pour 5 milliards euro. Sa faible valorisation et son ct value devraient davantage plaire aux investisseurs institutionnels. Le groupe sudois de private equity, Cevian Capital, qui a depuis peu une participation de 3% en Munich Re, nexclut pas de la renforcer. A prs de 8 fois son bnfice attendu et au vu de sa croissance bnficiaire future, Munich Re peut difficilement tre traite daction chre. Munich Re est digne dachat sur repli du cours et srement conserver. Notez toutefois que loffre de financires attrayantes est vaste. Aussi, pour un achat, privilgiez plutt (pour des raisons fiscales) des actions plus prs de chez vous.

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Comment recevoir chaque jour par e-mail LInvestisseur du jour ?Comme abonn de L'Investisseur, vous pouvez recevoir chaque jour par e-mail L'Investisseur du jour avec un vue d'ensemble du march du jour, les plus importantes nouvelles des socits du jour et un agenda pour la journe suivante. Tout ce que vous devez faire est vous enregistrer sur www.lecho.be/enregistrement et activer votre paquet avantages on line avec votre code d'activation personnel et le numro de contrle. Avez-vous des questions ou ne connaissez-vous plus votre code d'activation? Nous vous renvoyons notre page FAQ: www.lecho.be/questions


Signaux des Marchsl PhilipsAmsterdam - 30,19 euro 34 32 30 28 26 24 22 20 18 16 S O N D 05 F M A M J J A S O N D 06 F M A M J J A S O N D 07 F M A M J J A S O N D RSI 100 75 50 25 0 MACD 100 50 0 -50 -100 -150 S ON D F M A M J J A S O N D 06 F M A M J J A S O N D 07 F M A M J J A S O N D

l Bam GroepAmsterdam - 16,25 euro 24 22 20 18 16 14 12 10 8 A M J J A S O N D 06 F M A M J J A S O N D 07 F M A M J J A S O N D

Le groupe de construction nerlandais BAM, a solidement grimp fin novembre aprs que lentreprise ait relev ses perspectives. Un support technique pourrait donc se dessiner au-dessus du soutien form en 2006. Un signal dachat est attendu au-del de 16,5 euro. BAM est digne dachat.

l Pernod RicardParis - 150,33 euro 170 160 150 140 130 120 110 100 90

Philips a grimp la semaine dernire. La raison est que lentreprise, mise sous pression par des hedge funds, pourrait prendre des mesures qui doperaient le cours. Aprs un sommet infrieur en octobre, le cours est retomb un court instant sous son support de 27 euro fin novembre. Le RSI et le MACD ont form des planchers suprieurs. Aprs une lgre hsitation sous sa moyenne 200 jours, Philips a confirm sa tendance positive en franchissant les 30 euro. Digne dachat.

80 05 F M A M J J A S O N D 06 F M A M J J A S O N D 07 F M A M J J A S O N D

Contrairement Diageo, Remy Cointreau et Pernod Ricard voluent cette anne de manire latrale. Pour Pernod Ricard, dont le cours sest affaiss sous sa moyenne 200 jours, 148 euro est devenu un support technique important. Aprs un signal positif au del de 153 euro, vous pourrez acheter.

l Allianz SEFrancfort - 144,30 euro 180 170 160 150 140 130 120 110 100 90 80 05 F M A M J J A S O N D 06 F M A M J J A S O N D 07 F M A M J J A S O N D

l EUR/USD1,436 USD 1,50 1,45 1,40 1,35 1,30 1,25 1,20 1,15 04 05 06 07

Les actions des compagnies dassurance sont devenues fort bon march. Aussi, des planchers pourraient voir le jour. Aprs une figure en W, Allianz a dcoll jusqu sa rsistance autour de 148 euro. Aprs avoir pris appui au-dessus de 140 euro, le cours pourrait percer sa moyenne 50 jours. Digne dachat.

Depuis lt, la dprciation du dollar amricain sest acclre. Mais sa baisse semble actuellement prendre fin. Leuro forme en effet des sommets infrieurs et se heurte une rsistance sous les 1,48 USD. Pour le dollar amricain, la baisse sous les 1,45 USD/euro a confirm le signal dachat.

Chaque jour ouvrable, recevez par fax ou par e-mail nos recommendations concrtes sur base de lanalyse technique. Appelez le 02/454.28.52 pour 10 numros gratuits (*). * offre unique

LInvestisseur - 18 dcembre 2007 | 11

Obligations & devisesObligations dentreprise: spreads levsAu cours des dernires semaines, les marchs financiers ont t confronts des valuations de risque fort divergentes. Du moins, jusqu ce quintervienne la FED mercredi dernier. Dune part, les marchs dactions se redressaient (mme si cela a t de courte dure), ports par les valeurs bancaires.Ecart de taux obligations d'entreprises europ. versus obligations d'Etat %2,0 1,8 1,6 1,4 1,2 Ecart de taux dbiteurs AA vs Etat 1,0 0,8 0,6 Ecart de taux dbiteurs A vs Etat 0,4 J J A S O N D 0,2

Dautre part, les marchs obligataires indiquaient que les problmes ntaient pas encore dissips. La diffrence de taux dintrt entre les obligations dentreprise de rating A (ou AA) et le papier dEtat a atteint un niveau record en plus de 10 ans. Lors de lclatement de la bulle en 2000, le spread (cart) avait atteint un sommet de 1,30%. Dbut 2005, le spread tait retomb jusqu 0,20%. Or actuellement le spread sest nouveau creus 1,80%. Et pourtant, il ne sagit mme pas dobligations de pacotille mais de papier de rating A, ce que les agences de rating considrent donc de qualit suprieure. Voil qui offre des opportunits. Car, un scnario durant lequel de nombreuses entreprises de rating BBB ou plus (obligations investment grade) ne rembourseraient plus leurs dettes ne signifierait mme plus une situation de rcession mais bien une dpression pure. Mais ce scnario est heureusement bien loin de la ralit actuelle.

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M A

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Cest pourquoi cette semaine nous vous proposons, une fois nest pas coutume, des obligations de rating infrieur celles que nous proposons dhabitude. Elles permettront de diversifier votre portefeuille. Le mieux consiste rpartir vos placements sur plusieurs dbiteurs. Linvestisseur qui veut rpartir au maximum son risque dans ce segment, optera par contre pour un fonds obligataire spcialis en obligations dentreprise (corporate). Ces fonds obligataires ont subi une solide correction cette anne. Informez-vous auprs de votre institution pour avoir la composition du fonds. Normalement, ils vous diront quel est le rating moyen du portefeuille. Un rating A nous parat tre un bon compromis. Par contre, des obligations junk (de pacotille) ne doivent pas rentrer dans un portefeuille de bon pre de famille Dans notre slection secondaire, nous avons uniquement choisi des obligations dentreprise tout en nous cantonnant

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Nouvelles missionsDevise Dbiteur Date de paiement Echance Rating Coupon % Prix Rendement Net(1) Code ISIN Remarque(s)

1 2

NZD NZD

Kredit fr Wiederaufbau Toyota Motor Credit

21.12 21.12

2012 2010

AAA AAA

8,000 8,500

101,175 101,063

6,52 6,83

XS0336249056 NL XS0336624324 NL

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March secondaireDevise Dbiteur Coupon (%) Dure Date du coupon Cours Rendement Rating hors frais Net(2) Banques Code ISIN Remarque(s)

3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16

USD AUD NZD CAD GBP EUR EUR EUR EUR NOK TRY ISK HUF ZAR

ANZ Banking Toyota Total Province du Qubec RWE Finance ING Morgan Stanley Deutsche Telekom General Electric Instituto Credito Oficial Toyota Lawi Rentenbank Nestl Holding General Electric

5,125 7,250 6,750 4,250 4,625 4,750 4,375 4,500 4,750 5,000 15,250 13,000 6,875 9,000

06/11 07/10 04/14 03/10 03/10 07/17 06/16 06/13 07/12 07/11 06/11 07/09 07/10 07/09

14.11 29.11 27.10 23.09 17.08 31.05 12.10 25.10 28.09 17.10 25.08 17.06 22.01 16.10

AA AAA AA A+ A+ AAAAAAAA AAA AAA AAA AA AAA

103,200 99,300 93,250 99,375 98,350 96,400 90,000 96,800 99,350 100,700 101,500 99,875 100,000 97,000

3,30 7,31 5,73 5,89 3,87 4,13 5,05 4,32 4,02 3,85 11,99 10,67 5,08 8,97

Fortis ING Lux, ING ING Fortis ING, ING Lux ING, ING Lux KBC Fortis Ing, ING Lux KBC KBC KBC Fortis KBC

XS0275002003 XS0332374486 XS0203775266 XS0171362089 XS0170731847 XS0303396062 XS0270800815 XS0272605519 XS0323621416 XS0324749349 XS0265038843 XS0333212016 XS0281832328 XS0295806771

NL NL NL NL NL NL NL NL NL NL NL NL NL NL

C (L): premier coupon de courte (longue) dure O=emprunt avec loption dun remboursement anticip NL=emprunt non livrable *=garantie dtat S=emprunt subordonn (1) calcul sur le prix dmission, net: aprs 15% de prcompte mobilier (2) rendement (en %) calcul sur le cours, major de 0,5% de frais (le cours peut varier de +/- 0,5% dune banque lautre) et de la taxe boursire de 0,07% et dduction prcompte mobilier de 15%


des dbiteurs dont la solvabilit a un rating dau moins A. Cest une manire pour vous dobtenir des rendements plus levs tout en optant pour des dbiteurs de qualit encore assez bonne et donc offrant un risque limit.

Taux de rfrence aux Etats-Unis

% 5,5 5,0 4,5 4,0 3,5 3,0 2,5 2,0

Recession ou non?Faut-il sattendre une rcession ou non ? Les avis des conomistes sont plus partags que jamais. La Rserve Fdrale sest montre assez prudente en abaissant le taux de rfrence de seulement 0,25%. Cette modeste baisse est assez comprhensible car ce mme taux avait au cours des mois passs dj t abaiss de 1%. Or, de trop fortes baisses de taux dintrt risqueraient de provoquer leuphorie des marchs. Quant aux marchs dactions, ils se sont, comme dj mentionn plus haut, redresss trop fort et trop vite. A terme et pour peu que les bnfices des entreprises soient davantage sous pression que prvu, un tel sursaut risque dentraner nouveau une relle dception du march. Certains membres de la Fed pointent nouveau du doigt le renchrissement des matires premires et du ptrole. La menace inflationniste nest donc pas dissipe. Cest pourquoi la Banque centrale amricaine opte pour la prudence. Quant aux marchs obligataires, ils ont ragi de faon euphorique la baisse des taux plus petite quespr: en Amrique, les taux dintrt de presque toutes les chances ont recul de 0,20%. Les marchs obligataires europens ont suivi contre-cur. Le jour suivant, la tendance sest renverse et les gains des cours obligataires ont t effacs. Cest alors que

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ne pourront plus suffisamment compenser. Les assainissements passs des entreprises ne pourront pas enrayer ce ralentissement mais permettront lAmrique dviter la rcession. Dans ce scnario, les taux dintrt court terme pourraient encore baisser de 0,5% dans les 6 mois. Ensuite, il faudra voir comment ragit lconomie amricaine avant davancer dautres prvisions. Plus tard dans lanne, un redressement du dollar nest pas exclu. Le dollar est conserver.

les Banques centrales ont dcid de concert quils injecteraient une dizaine de milliards de liquidits sur les marchs. La volatilit reste la carte matresse. Cest typique en fin danne. Mais cette anne de faon bien plus vigoureuse. Sur base de la situation actuelle, nous ne croyons pas dans un scnario de rcession. Nous pensons seulement que la croissance amricaine va srieusement temporiser lan prochain pour retomber entre 0 et 1%. Les exportations, soutenues actuellement par le repli du dollar de prs de 20% par rapport son pouvoir dachat,Taux LT aux E.-U. et dans la Zone euro% 5,4 5,2 Taux amricain 10 ans 5,0 4,8 4,6 4,4 Taux europen 10 ans 4,2 4,0 3,8 O N D J F M A M J J A S O N D 3,6

Lavantage du taux US a disparuLe taux obligataire amricain vient rcemment de plonger sous le taux obligataire europen. Il y a 3 mois, les taux amricains rapportaient 0,25% de plus que les taux europens. Or, actuellement les taux US offrent quasi 0,15% de moins. A court terme par contre, le taux de rfrence de la Fed reste de 0,25% suprieur celui de la BCE. Mais il y a 3 mois cet cart de taux atteignait encore 1,25%. Apparemment, les investisseurs nexigent donc plus de prime pour investir en dollar. Faut-il en dduire que le march estime que le dollar a atteint un niveau plancher ? Le paradoxe veut que lun (taux) et lautre (devise) ne sont pas ncessairement lis. Le taux obligataire est plus dict par les attentes inflationnistes que par lvolution attendue des devises. La thorie de lefficience des marchs ne fonctionne pas trs souvent pour les devises. Nous pensons cependant quune monnaie ne peut pas indfiniment baisser sans entraner de consquences srieuses (inflation) sur les taux dintrt. Voil les Amricains prvenus !

lDevise

Baromtre financierCours (1 euro =) + Haut(1) Actuel Bas(1) Var. depuis 1/1/07 Taux 3 mois Taux Conseil 10 ans tend. attendu(2) Dure recommand.

EUR USD AUD CAD NZD GBP DKK SEK NOK ZAR HUF

1,49 2,04 1,89 2,43 0,84 7,59 9,94 9,21 12,1 284,5

1,435 1,675 1,466 1,895 0,713 7,462 9,426 7,974 9,953 254,95

0,83 1,42 1,26 1,61 0,57 7,07 8,07 7,23 4,49 137,8

-8,2% -0,4% +4,3% -1,2% -5,7% -0,1% -4,1% +3,3% -7,4% -1,2%

3,88% 2,88% 7,23% 3,96% 7,34% 5,15% 4,18% 4,05% 5,26% 11,23% 7,43%

4,47% 4,19% 6,31% 4,14% 6,39% 4,76% 4,41% 4,37% 4,69% 8,30% 6,85%

portefeuille de base env. 60% conserver acheter vers 0,59 EUR reduire partiellement ses positions conserver, acheter vers 0,50 EUR conserver seulement titre de rinvestissement titre de rinvestissement digne d'achat acheter sur repli restez l'cart

3 4 ans 3 5 ans 4 5 ans 3 5 ans 3 5 ans 4 5 ans 3 4 ans 3 4 ans 3 4 ans 4 5 ans 3 4 ans

(1) Periode 1996-2007

(2) attendu 12 mois


Portrait

Limmobilier commercial: scurit + rendementSur Euronext Bruxelles, limmobilier commercial constitue aprs les sicafi de bureaux et les certificats, le plus vaste segment immobilier; Les sicafi commerciales grent 1,07 milliard euro compar 4,8 milliards euro pour les immeubles de bureaux. Ce segment immobilier est peu sensible la conjoncture et bnficie ds lors dun taux doccupation lev. Investir dans limmobilier commercial belge peut se faire de 2 manires : via une sicafi immobilire ou en achetant un des 10 certificats cots de magasins. Parmi ceux-ci, six concernent des centres commerciaux. Aprs la rcente vente de son centre de magasins dusines (Messancy), un dossier problmes, Intervest Retail atteint nouveau un taux doccupation de pas moins de 99%! Retail Estates et Ascencio, entre en bourse en 2007, ont un vide locatif de 3% ou moins. Au niveau des certificats, il est moins facile dobtenir les chiffres de taux doccupation. Mais en tant quinvestisseurconsommateur, il nest parfois pas difficile destimer soi-mme le vide locatif. Il suffit de vous rendre dans un des 4 shopping center (Basilix, Westland Shopping, Woluwe Shopping ou Kortrijk Shopping) qui font tous les 4 lobjet dun certificat. Pour ces sites, 2% de magasins non lous paraissent dj beaucoup. Il nous a t confirm que dans le shopping de Courtrai, qui souffrait il y a quelques annes dun taux lev de magasins vides, seuls 300 ou 400 m despace taient encore inoccups, soit 2% de la superficie de location. Dautre part, le nombre de locataires est bien rparti. Les diffrents centres commerciaux bnficient bien sr dun certain nombre de locataires importants. Ainsi, dans le Basilix ( Berchem-Saint-Agathe) Media Markt occupe 17% de la superficie totale loue. La perte de ce type de locataire, qui de plus attire du monde, serait une nouvelle douloureuse pour ce centre commercial. Mais il ny a pas de crainte avoir, car le contrat de Media Markt court jusquen 2017. Du ct des certificats Machelen et Machelen-Kuurne, nous retrouvons un locataire commun: le Franais Bricorama (maAscencio 246,1 96,80% Retail >83% 2,11 21/12/07 4,30% 50,85 3,4% 49,1 n.a. C+ 1 Wareh. Est. 106,35 93,30% Retail 60,3% 2,1 17/12/07 5,40% 35,43 -10,1% 39 -4,9% C- 2 Wereldhave 354,4 86,30% Retail 58% 3,31 18/04/08 6,70% 67,15 26,3% 49 -16,4% A2

Basilix

EUR 380 370 360 350 340 330 320 310

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Taux doccupation levLe tableau des sicafi (voir ci-dessous) indique que le vide locatif se limite dans ce segment 2 voire 4%. Si ce taux est plus lev chez Wereldhave Belgium (WEHB) ou chez Warehouses Estates Belgium (WEB), cela tient leur statut mixte. Limmobilier de magasins ne forme, de fait, que 60% du portefeuille. Notons par ailleurs que chez WEHB, ce vide locatif ne concerne que les immeubles de bureaux. Chez WEB, les btiments taient occups plus de 95% ces dernires annes. Mais il y a quelques semaines quelques locataires dun site immobilier important (Demanet) ont t transfrs vers un autre btiment appartenant la sicafi en vue dentreprendre des travaux de rnovation. A lissue des travaux, les revenus locatifs pourront tre relevs. De quoi doper le rendement locatif. Et dici fin 2008, lespace vide devrait alors nouveau retomber moins de 5% chez WEB.Int. Retail Portefeuille (mio. euro) 295,7 Tauxdoccupation (30/09) 96,20% Type Retail 100% Prochain dividende (net) 1,23 Date paiement dividende avril 08 Rendement attendu 3,70% Valeur intrinsque 36,51 Prime (-) ou sous-valuat. (+) 11,8% Cours actuel 32,21 Evolution depuis fin 2006 -18,9% Conseil A1

gasins de bricolage). Le contrat de location avec Bricorama court jusquen 2014. Ces deux certificats sont donc quasi dnus de risque. Par ailleurs, tous les travaux sont charge du locataire. In fine, Distri Land et Distri-Invest portent toutes deux sur des magasins situs le long de grandroutes. Une chose est claire: les certificats commerciaux se rapportent des centres commerciaux qui tournent bien ou des magasins le long des axes routiers. Dautre part, dans ce segment de magasins, on considre que chaque magasin libr (de son locataire) offre une nouvelle opportunit. Car compte tenu de la demande importante pour ces espaces, les nouveaux loyers peuvent chaque fois tre conclus de meilleures conditions. A linverse, dans le segment de bureaux, il faut souvent offrir des remises pour attirer de nouveaux locataires. A Bruxelles notamment, il y a actuellement 1,2 million m de bureaux vides. De quoi toujours mettre les loyers sous pression.Distri LandEUR 370 360 350 340 330 320 310 300 O N D J F M A M J J A S O N D 290

Retail Est. 299,8 98,80% Retail 100% 2,09 1/07/08 5,20% 41,04 2,2% 40,21 -6,7% C+ 1


Basilix Cours 353 Dernier dividende 19,95 Date 27/11/07 Rendement 5,70% prochain div. (e) 20,5 Date nov. 08 Rendement (e) 5,80% Volume moyen 80 Conseil A1

Distri-Invest Distri Land 314 50,37 4/06/07 16,00% 16 juin 08 5,10% 12 C+ 1 350 17 15/02/07 4,90% 20,5 fv. 08 5,90% 6 A1

Kortijk Shopping 439,01 24,5 28/03/07 5,60% 26,1 mars 08 5,90% 14 C+ 1

Machelen 414,99 23,36 25/07/07 5,60% 23,8 juil. 08 5,70% 4 C+ 1

Machelen Kuurne 340,01 19,45 20/12/06 5,70% 19,7 dc. 07 5,80% 8 C+ 1

Westland Shopping 772 42,15 30/05/07 5,50% 44,1 mai 08 5,70% 7 C+ 1

Westland 2004 258 15,92 30/05/07 6,20% 16,3 mai 08 6,30% 28 A1

Woluwe Shopping 1355 47,82 27/06/07 3,50% 48,4 juin 08 3,60% 81 C- 1

Woluwe Extension 650 24,83 27/06/07 3,80% 25,1 juin 08 3,90% 80 C- 1

Rendement autour de 5%Le segment des magasins nest, par contre, pas le plus attrayant en matire de rendement sur dividende. Certains certificats dimmeubles de bureaux offrent 7% net, mais cest sans compter les risques suprieurs inhrents. En revanche, limmobilier commercial constitue un placement relativement sr. Dautre part, le dividende des certificats augmente quand mme de 2 3% par an. En conformit donc avec linflation. Par consquent, on peut comparer les certificats commerciaux une obligation lie linflation. Les dix certificats immobiliers cots offrent en moyenne un rendement de 5,3% net. Notez toutefois que lcart entre le rendement le plus bas et le plus lev est environ de 2,5%. Le prochain coupon de Distri-Invest est difficile dterminer. En effet, ses 10 magasins restants sont mis en vente. Au cours des deux prochaines annes, le bnfice final pourra donc fortement varier. Nous tablons sur un coupon ordinaire de 16 euro par action, auquel il faudra ajouter des coupons exceptionnels. Le dernier dividende offert par le certificat slevait pas moins de 50,37 euro.

sur ce certificat de magasins. Kortrijk Shopping est quant lui pour 16% aux mains de Wereldhave Belgium. Ce dernier nenvisage pas de lancer doffre dachat sur le solde et considre cette participation comme un placement financier. Et pour Machelen, saviez-vous quil y a seulement 9.178 certificats en circulation ? Rien dtonnant donc ce que ce titre soit si peu ngoci : en moyenne seules 4 actions sont changes par jour, ce qui quivaut en valeur 1.650 euro par jour! La plupart des certificats totalisent moins de 10.000 euro de transactions par jour. Conclusion: si vous achetez un certificat, faites le dans une perspective de long terme. Il ne sagit pas proprement parler dinstruments de trading!

Nos choix...Comme cela transparat travers nos conseils, nous sommes positifs face aux certificats de magasins. Sauf pour Woluwe Shopping et Woluwe Extension, o nous vous conseillons de prendre votre bnfice. Le rendement net de ces deux certificats natteint pas 4%. Sachez aussi quen principe en 2009, le Woluwe Shopping Center devrait, selon les statuts, tre vendu. Un premier amendement permettrait cependant de prolonger le certificat. Il y a trois ans, Woluwe ShoppingIntervest RetailEUR 42 41 40 39 38 37 36 35 34 33 32 31 30 29

March illiquideAcheter un certificat immobilier est, compte tenu de sa faible ngociabilit, une mission plutt difficile. Pour Distriland notamment, peu de certificats circulent. En 2003, Retail Estates a lanc une offre dachat sur ce certificat et dtient depuis lors plus de trois quarts des actions. Il ne subsiste donc plus que prs de 15.500 actions en circulation. Aujourdhui, Retail Estates continue accumuler des certificats Distri-Land aux alentours de 350 euro pice. Mais il semblerait que deux autres investisseurs institutionnels auraient aussi des vises

Center a en effet t rnov en profondeur. Nous privilgions le certificat immobilier Basilix. Un prochain coupon net de 20,5 euro par certificat est ralisable, ce qui offrirait un rendement de 5,8% net. Le dividende final pourrait mme tre encore lgrement suprieur. Tout dpendra de la dcision du juge propos des rparations en dommages exiges par Basilix son ex-locataire C&A. Il semblerait le contrat conclu il y a quelques annes ait t cass de manire irrgulire. Distri-Land a aussi une petite touche spculative. Achetez de prfrence vers 350 euro. Parmi les sicafi purement investies en magasins, nous privilgions Intervest Retail et Retail Estates. Suite la vente rcente de son outlet center Messancy, Intervest Retail a rcupr sa mention digne dachat. Le prochain coupon devrait au moins progresser de 0,4 euro brut par action. De plus, cette sicafi cote sous sa valeur intrinsque. La socit en croissance, Retail Estates, mrite un achat autour de 39 euro. Avec un rendement sur dividende attendu de 5,2%, vous obtenez 1,5% de plus quune obligation dEtat 10 ans. De plus, compte tenu de son free float lev et de son statut de S.A. (la plupart des sicafi sont des socits en commandite, ce qui ne facilite gure une OPA ventuelle), Retail Estates est une proie dachat idale.Retail EstatesEUR 48 47 46 45 44 43 42 41 40 39 38 O N D J F M A M J J A S O N D 37

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Baromtre boursier14.12.07 Diff. Semaine Janvier 07 C/B (e) Rdmt. (e)

MSCI World MSCI Emerg. Markets Bel20 Euro Stoxx50 Euronext 100 Amsterdam AEX Paris CAC Francfort DAX Londres (FT-100) MSCI Small Cap Eur. NY Dow Jones NY S&P-500 Nasdaq Composite Tokyo Nikke JSE Gold Index Portef. L'Investisseur

1582,12 1224,65 4109,46 4384,65 993,93 511,28 5605,36 7948,36 6397,00 261,71 13339,85 1467,95 2635,74 15249,79 2303,09 73.296,21

-2,94% +6,64% -4,53% +34,17% -1,45% -6,36% -1,39% +6,43% -1,38% +3,23% -0,45% +3,22% -1,98% +1,15% -0,57% +20,49% -2,41% +2,83% -1,47% -6,18% -2,10% -2,44% -2,60% -4,43% -5,26% -0,96% +7,03% +3,50% +9,13% -11,47% -21,61% -0,87%

12,56 12,63 13,45 11,30 12,92 13,89 12,11 15,18 15,66 27,05 17,30 21,26 -

3,42% 3,37% 3,05% 3,34% 3,00% 2,47% 3,60% 2,18% 1,87% 0,71% 1,33% 1,40% -

Matires Premires Ptrole ($/baril) Or ($/once) Cuivre ($/tonne) Zinc ($/tonne) Aluminium ($/ton.) Argent (cent$/once) Huile palme ($/ton.) Caoutch. (cent/kg)

14.12.07 91,27 790,65 6419,5 2325 2275 1461 945 821,5

Diff. Semaine +1,1% -0,8% -5,8% -1,9% -0,02% +1,2% +2,4% +4,1%

Janvier 07 +49,5% +24,6% +2,1% -46,3% -1,3% +13,3% +56,2% +28,5%9.000 8.500 8.000 7.500 7.000 6.500 6.000 5.500 5.000 4.500

Cours du cuivre

J F M A M J

J A S O N D J F M A M J

J A S O N D

A noter...l Dbut dcembre, le patron Franois Blondel de IBt (C- 2) a accumul 10.000 actions supplmentaires un cours moyen de 3,07 euro par action. l Le 24 dcembre, Barloworld (C- 1) disparatra de la cote dEuronext Bruxelles. Mme si nous restons positifs pour Barloworld - comme elle nest plus cote qu Johannesbourg - nous vendrions. l Le 2 janvier prochain, CFE (C+ 1) divise son action en 20. l Le 17 dcembre, les certificats au porteur Alcan ont disparu dEuronext Bruxelles. Celui qui na pas particip lOPA reoit 99,99 USD par action depuis le 17 dcembre. l AT&T va racheter des actions propres pour 16 milliards USD, soit 7% du total dactions existantes. l La liquidation de FLV Fund sera finalise par le paiement du solde de liquidation de 0,04 euro par action. Laction disparatra de la cote Euronext Bruxelles le 20 dcembre. l Le certificat immobilier luxembourgeois LEtoile (C- 1) a t suspendu jusqu nouvel ordre. l Cest vendredi que se termine lOPA sur Brantano (V 1) au prix de 55 euro par action. Acceptez loffre. l Franklin Templeton a tir sa participation dans Agfa-Gevaert (C+ 2) 11,5%. l Bollor lance (jusquau 9/01) une offre dachat finale sur Nord-Sumatra (V 1) 545 euro par action. Acceptez loffre. l Le march craint que Rexel nabaisse son offre (4,85 euro p.a.) sur Hagemeyer (C- 1). Hagemeyer vient en effet de faire lobjet dune plainte propos dune ancienne filiale.

CONSEILS Ligne Conseils : 078/15 00 07(Le mercredi, de 9h00 12h00)

REDACTION Rdacteur en chef: Gert Bakelants Rdacteurs en chef adjoints: Frank De Mol, Geert Smet Analystes financiers et collaborateurs fixes: Marc Brems, Youry Huygen, Patrick Nollet, Anne Vandenbulcke, Geert Van Herck. E-mail: [email protected] Adresse: Avenue du Port 86 C, B 309, 1000 Bruxelles Marketing: Stefan Bastiaenssens Editeur: Dieter Haerens Editeur responsable: Geert Wellens, p.a. Avenue du Port 86 C, B 309, 1000 Bruxelles

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Cette semaine dans Global Investor :l Amgen l Secteur des semi-conducteurs l LAfrique

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Listes des valeurs belges18 dcembre 2007 - www.investisseur.be -

ImmobilierCours (euro) intrinsque dividende paiement Prochain valuation Rend. Div. publication 12 derniers mois + haut + bas dividende net Variation de cours % 1/1/07 52 sem. Conseil 5 sem. Date de Valeur Nom SousDate de Dernier

48,35 57,50 44,95 21,18 95,61

40,28 Aedifica 48,20 Ascencio 33,21 Atenor 17,50 Banimmo 68,03 Befimmo

40,31 49,50 41,20 19,90 73,66 125,43 47,00 40,03 27,54 32,20 64,00 31,85 40,25 39,00 44,95 48,90

0,98 4,18 6,29 2,24 5,40 1,59 1,67 3,23 2,02 2,30 2,10 3,19

1,48 2,11 1,23 0,94 3,83 6,59 2,30 1,62 1,23 3,25 1,64 2,09 2,10 2,31 3,31

10-10-07 21-12-07 03-05-07 21-12-07 mai 2008 mai 2008 17-09-07 20-04-07 avril 2008 oct. 2008 18-06-07 01-07-08 17-12-07 mai 2008 avril 2008

3,7 4,3 3,0 4,7 5,2 5,3 4,9 5,9 3,8 5,1 5,1 5,2 5,4 5,1 6,8

41,6 50,9 43,0 18,5 68,3 122,6 54,2 44,7 24,6 36,5 64,0 29,6 41,0 35,4 33,6 67,2

3,1 2,7 4,2 -7,6 -7,8 -2,3 13,3 10,4 -12,2 11,8 -0,1 -7,6 1,8 -10,1 -33,8 27,2

19-02-08 mai 2008 mars 08 21-02-08 mars 08 14-02-08 07-03-08 mars 08 19-02-08 19-02-08 22-02-08 28-02-08 30-05-08 31-03-08 28-02-08 20-02-08

-11,3 23,0 -11,3 -17,6 -15,2 -9,5 -3,3 -18,9 -16,6 -8,2 -6,6 -4,9 -9,8 -16,6

-3,8 -6,6 -3,9 1,8 1,2 0,3 -6,0 9,6 6,8 4,9 1,1 -0,5 -1,4 1,8 0,1 -4,5

-10,6 23,6 -13,3 -19,6 -14,5 -8,0 -2,9 -17,9 -11,2 -6,3 -12,3 -3,9 -6,4 -14,2

C+ 1 C+ 1 C+ 1 C+ 2 C+ 1 C+ 1 C+ 1 A1 A1 A1 C- 1 C+ 1 C+ 1 C- 2 C- 1 A2

Chiffres au 30 septembre conformes. La Banque Degroof a pris participation de 10,67%. Maisons de repos forment dj 1/3 du portef. Immobilier. Nette augmentation du portefeuille au 1er semestre. Vise un portefeuille immobilier de 270 mio. euro dici fin 2007. Chiffres semestriels excellents. Table sur minimum 6 euros de bnfice par action pour 2007. Pourrait fortement relever le dividende. A lanc une offre sur le certificat immobilier North Plaza. Banimmo offre 169 euro par certificat. Lanne 07/08 sera une anne de transition notamment suite aux travaux dentretien et charges dintrt. Au 21 dc. dividende final de 1,22 euro net.

158,97 115,00 Cofinimmo 61,90 49,80 32,90 41,00 85,00 37,00 47,90 41,00 56,95 70,25 47,00 Home Invest 36,51 Immobel 25,10 Intervest Offices 29,02 Intervest Retail 62,06 Leasinvest 30,21 Montea 37,10 Retail Estates 35,00 Warehouse Estates 42,02 W&D De Pauw 48,16 Wereldhave Belgium

A publi, fin septembre 2007, un bnfice net courant de 5,95 euro par action. Le prochain dividende est relev 7,75 euro p.a. brut. Rsultats conformes au 3me trim. Rachte le patrimoine immobilier V.O.P. (val. Inventaire 38,4 mio. euro). Dividende confirm. Vient de vendre le shopping center hongrois Campona. Ce projet tait valoris 100 mio.euro. Dopera srieusement le bnfice de 2007. Bons rsultats au 3me trim. Le taux doccupation profite toujours de la restructuration du portefeuille. Prvision de dividende maintenue. Vend Outletcenter Messancy. Voil une grosse pine hors du pied. Dividende pour 2008 progressera ds lors dau moins 0,4 euro p.a. Vise pour le nouvel exercice un bnfice stable p.r. lexercice pass. Taux doccupation au 30/09 un niveau record (97,95%). A relev les prvisions de dividende (2,49 euro brut sur un exercice fiscal de 15 mois). Progresse plus vite quannonc dans le prospectus. A connu une forte croissance ces 12 derniers mois (portefeuille >300 mio.euro). Dividende 2007/2008 progresse de 3,4% p.r. lan dernier. Progression de 15,9% de la valeur du portefeuille, 110,9 mio. euro pour lexercice coul. Dividende conforme aux prvisions. Forte progression du bnfice suite a rachat Univeg. Dici 2009, WDP vise un portefeuille de 760 mio. euro. Dividende final de 1,21 euro p.a. (mai 2008). A relev ses objectifs aprs publication des chiffres pour le 3me trimestre. Tauxdoccupation samliore. Mais dossier juridique plombe encore le cours.

HoldingsCours (euro) Valeur intrinsque Sous-val. moyenne (5a) Rend. Div. 2007e (%) Dividende net 06 paiement publication 12 derniers mois + haut + bas Dividende net 07e Variation de cours en % 01/01/07 52 sem. Conseil 5 sem. Sousvaluation Nom Date de Date de

76,96

59,10

Ackermans & V.H. Auximines Bois Sauvage Brederode CNP Deficom GBL Gimv Henex

65,00 886,20 352,10 29,69 51,05 8,43 86,02 46,79 51

0,86 8,10 6,60 0,37 0,51 0,00 1,43 3,14 0,64

1,00 8,50 6,90 0,40 0,55 0,00 1,54 1,50 0,67

01-06-07 13-06-07 02-05-07 13-06-07 20-04-07 25-04-07 06-12-07 21-05-07

1,5

71,4

9,0 8,4

8,67 n.r.

07-03-08 fv. 08 10-03-08 15-02-08 06-03-08 mars 08 04-03-08 21-02-08 mars 08

3,2 1,9 9,4 1,3 -1,8 8,1 -4,9 -1,3 -4,2

-5,9 8,5 -5,9 -0,2 0,1 -0,8 -0,6 0,3 -2,3

9,6 1,7 14,0 2,0 6,5 9,2 -3,2 -2,4 -4,2

C+ 1 C+ 1 C+ 1 A1 C+ 1 C- 2 A1 C+ 1 A1

La mise jour fait propos du 3me trimestre na pas apport de surprises. DEME reste le moteur de croissance du holding anversois. Achat vers 64 euro.

975,00 811,00 407,99 308,00 32,50 55,00 9,04 95,55 54,99 56 28,00 45,02 7,55 78,00 45,00 48

1,0 967,9 2,0 402,8 1,3 1,1 0,0 35,1 60,0 9,4

Holdicam a renforc son pouvoir s/Auximines et dtient 75%.Doublement du bnfice semest.. Portefeuille quasi uniquement compos de Brederode.

12,6 16,52 15,4 16,41 14,9 20,74 10,4 23,64 28,8 19,94 17,0 19,51 20,2 14,50

Despartenairesfinanciersinjectent41 mio. euro en change dune participation de 13,3% dansle holding chapeautantBanque DegroofetBankBerenberg. A achet ses propres actions durant ces derniers mois. Dtient dj 2,05% de son capital. Le portefeuille a peine t modifi. Vend avec GBL la moiti de sa participation dans Iberdrola (contribue dsormais pour 10,3% au portefeuille). A relev sa participation dans BeTV de 15 33%. Chane payante BeTV est redevenue bnficiaire au 1er sem.et dpasse ainsi les attentes.

1,8 120,9 3,2 1,3 56,4 64

Avec Nat. a Portefeuille a vendu 50% de sa participation dans Iberdrola. Dispose nouveau de cash pour acheter par exempla desLafarge. Vente de Geveke a un impact positif de 0,45 euro par action sur la valeur intrinsque. Est absorb par Moustier sur Sambre. En change dune action Henex, vous recevez 113 actions Moustier. A : Digne dachat / C+ : Conserver et acheter/accumuler sur repli / C- : Conserver et vendre sur hausse / V : Vendre / 1 : Risque modr / 2 : Risque plus lev que la moyenne / 3 : Risque lev ou spculatif

18 dcembre 2007 - www.investisseur.be Cours (euro) Valeur intrinsque Sous-val. moyenne (5a) publication 12 derniers mois + haut + bas Dividende net 07e Variation de cours en % 01/01/07 52 sem. Conseil 5 sem. Sousvaluation

Rend. Div. 2007e (%)

Dividende net 06

paiement

Nom

91,61 14,70 11,36 93,82

68,63 7,02 7,80 78,73

KBC Ancora Mitiska Quest for Growth Sofina Solvac Tubize A

75,40 13,22 8,50 81,31 119,71 30,00

2,29 0,07 1,93 1,07 3,43 0,35

2,40 0,10 1,00 1,14 3,60 0,36

03-05-07 25-06-07 22-03-07 09-05-07 22-02-07 30-04-07

Date de

3,2 0,8 11,8

92,9 18,9 9,9

18,9 13,49 30,2 19,10 14,3 25,09 28,1 23,96 19,6 22,60 25,5 20,24

25-01-08 mars 08 25-01-08 maart 08 17-12-07 mars 08

Date de

-2,3 76,3 -12,6 -2,0 -14,5 -44,2

4,1 11,2

-1,8 74,6

C+ 1 C+ 1 C+ 1 A1 A1 A1

Va diviser son action en 1,4 et a chang son nom en KBC Ancora le 15 juin. Laction est fort comparable une action KBC. Lion Capital a lanc une OPA sur sa filiale 50% AS Adventure. La trsorerie nette de Mitiska slve 16,3 euro p.a.

-1,7 -11,7 -2,3 -1,1

Perte de 0,18 euro p.a. au 3me trim. Sur les neuf premiers mois, bnfice de 8,94 euros. Devrait payer un dividende portant sur lexercice 2007.

1,4 113,1 3,0 148,9 1,2 40,3

Rachte ses propres actions. Cre de la valeur dactionnaire et oeuvre pr soutenir le cours. A fait quelques nouveaux investissements.

147,30 115,00 55,30 29,05

-3,3 -11,3 -17,7 -43,3

Dividende intrimaire a t revu la hausse de 1% 2,06 euro par action. Le paiement a eu lieu le 31 octobre. Le rsultat courant est rest stable au premier semestre.

BanquesCours/Bnfice 2008e Cours (euro) comptable Rend.Div. 2007 (%) publication 12 derniers mois + haut + bas paiement comptable Dividende net Date de 2007e 2006 Bnfice par action 2007e 2008e 2006 Variation de cours % 1/1/07 52 sem. Conseil 5 sem. Cours/val. Nom Valeur Date de

3.865 24,95 29,78

3.038 16,38 16,00

Banque Nationale 3.075 52,50 54,08 28-03-07 Dexia Fortis KBC 17,22 0,61 0,67 24-05-07 18,52 1,05 0,90 06-09-07 95,42 2,48 2,70 30-04-07

1,8

610

470

500

6,2 5149 7,6 12,8 7,3 13,1

0,6

mars 08 -14,6

-7,1 -14,6 -9,9 -16,9 1,2 -31,2 7,6 3,4

A1 A1 A1 C+ 1

Le bnfice a doubl en 2006 grce une augmentation des billets en circulation. Les actionnaires ont de nouveau fait marche arrire en justice.

3,9 2,49 2,22 2,26 4,9 3,38 2,75 2,55

1,3 28-02-08 -17,0 1,4 07-03-08 -31,6 2,0 14-02-08 2,7

Chiffres trimestriels en de des attentes. Sur 9 premiers mois, bnfice atteint 1,67 euro p.a. Dexia maintient perspectives de long terme. Lassureur chinois Ping An a pris une participation de 4,18%. Fortis va mettre une obligation convertible des conditions attrayantes.

106,24 85,30

2,8 9,59 8,88 9,16 10,4 47,2

Excellents rsultats au 3me trimestre. Bnrice a battu les attentes en affichant 639 mio. euro.

IndustriellesCours (euro) Cours/Bn fice 2008e publication 12 derniers mois + haut + bas Rend. Div. 2007e (%) paiement Cashflow 2007e comptable dividende net Date de 2007e 2006 Bnfice par action 2007e 2008e 2006 variation de cours % 1/1/07 52 sem. 5 sem. Conseil Cours/ Cashflow Valeur Nom Date de

20,37 18,25 10,48 73,88 113,90 35,99 54,99 1533,4 67,77 1740

6,56 Agfa-Gevaert 15,05 Alfacam 8,75 Arseus 45,26 Barco 83,41 Bekaert 27,40 Belgacom 34,00 Brantano 848,0 CFE 32,11 CMB 1487 Co.Br.Ha

10,13 0,38 0,38 30-04-08 3,70 0,12 0,65 0,75 13,5 15,86 0,00 0,00 9,03 0,00 0,00 0,00 0,42 0,25 0,90 17,6 0,00 - 0,58 0,67 13,5

1,4

7,3

7,5 28-02-08 -47,7 20,6 -46,3 C+ 2 5,4 mars 08 - 17-01-08 0,0 0,0 -2,4 0,0 0,0 C+ 2 0,0 A 1

Jo Cornu devient le nouveau directeur gnral en vue de redresser la barre. Rumeurs sur une vente possible de toutes les activits.

1,4 11,2 8,6 -

A dcroch de beaux contrats ds pays mergents et pour nouveaux vnements. Les contrats permettront de maintenir des marges leves. Chiffre daffaires au 3me trimestre suprieur aux attentes. Surtout Corilus et Fagron ont bien perform. Le CFO a accumul des actions.

51,95 1,73 1,98 15-05-07 3,82 3,91 4,00 4,40 11,8

6,0 32,1 13-02-08 -24,7 7,0 51,8 15-02-08 -10,1 5,1 7,8 29-02-08 1,1

0,6 -22,4 A 1 -7,6 3,1 -8,4 A 1 0,1 C+ 1

Vend un terrain Courtrai pour 1,8 mio. euro. Ce terrain tait utilis par Barco Vision qui a t vendue. Place en Chine le plus grand mur Led du monde.

85,13 1,88 2,06 16-05-07 2,42 6,62 7,00 7,35 11,6 12,2 33,75 1,42 1,57 17-04-07 4,65 2,87 3,20 2,70 12,5 54,54 1,13 1,35 25-05-07 2,48 0,11 1,41 2,55 21,4 6,7

Chiffre daffaires sur 9 mois conforme. Investir en Bekaert, cest miser sur les pays mergents. Malgr repli du bnfice au 3me trimestre, les rsultats sont conformes aux attentes. Dividende intrimaire de 0,51 euro p.a. le 6 dc.

3,6 15,2 27,5 15-01-08 43,5 9,0 450,2 27-02-08 34,3 6,4 12,3 24-01-08 82,3 7,3 888,2 mars 08 -1,6

0,7 46,4 V 1 -9,6 51,1 C+ 1 -6,8 80,9 C- 2 0,6 -0,7 C- 1 7,7 C+ 1

Macintosh Retail Group offre 55 euro p.a. Brantano. Loffre court jusquau 21 dcembre. Acceptez loffre.

1299,012,00 13,80 30-05-07 1,06 62,20 87,90103,50 12,6 144,6Laction sera divise en 20 le 2 janvier.

59,45 2,55 1,53 11-05-07 2,57 3,85 3,17 4,46 13,3

9,2

A commande 2 nouveaux navires de containers et a conclu accord avec groupe minier Fortescue pour le transport du minerai de fer dAustralie vers la Chine.

1500,00 8,25 8,40 29-06-07 0,56 67,50 65,00 67,00 22,4 205,0 159,88 2,43 2,79 oct 07

Chiffres semestriels quasi inchangs. Bnfice dexploitation diminuera cette anne en raison du renchrissement des matires premires. Dmnage Euronext.

184,49 134,50 Colruyt 30,74 24,85 17,02 Cumerio 14,34 Deceuninck

1,75 7,94 8,75 9,10 17,6 10,8 14,8 25,7 25-01-08 -1,2 17,3 4,3 2,8 6,6 13,8 15-02-08 54,4 5,6 8,9 janv.08 -30,8

Chiffres semestriels solides. A surpris le march avec une marge brute stable. Pour exercice 2007/2008 lger relvement des perspectives.

28,10 0,53 0,00 27-04-07 0,00 2,84 1,85 1,52 18,5 15,50 0,18 0,18 22-05-07 1,19 -0,71 0,65 1,20 12,9

-1,9 59,4 V 2 -6,1 -32,6 C+ 2

Nordeutsche Affinerie offre 30 p.a. Cumerio en espces. Loffre pourrait se faire attendre. A conclu un accord avec vendeur franais de chssis Atrya pour livrer 3,000 tonnes de profils de fentres et portes en pvc. A : Digne dachat / C+ : Conserver et acheter/accumuler sur repli / C- : Conserver et vendre sur hausse / V : Vendre / 1 : Risque modr / 2 : Risque plus lev que la moyenne / 3 : Risque lev ou spculatif

18 dcembre 2007 - www.investisseur.be Cours/Bnfice 2008e Cours (euro) publication 12 derniers mois + haut + bas Rend. Div. 2007e (%) comptable Dividende net paiement Date de 2007e 2006 Bnfice par action 2007e 2008e 2006 Variation de cours % 1/1/07 52 sem. Conseil 5 sem.

Cashflow 2007e

Cours/ Cashflow Valeur

Nom

75,79 24,20 5340

54,50 Delhaize 15,20 Devgen 3915 Distrigaz

58,97 0,99 1,09 31-05-07 1,85 4,39 4,30 5,21 11,3 17,15 0,00 0,00 5340 141 0,00 -0,64 -0,59 -0,34 n.r.

9,1 -0,7

6,5 37,6 17-01-08 -6,6 n.r. 3,2 mars 08 -5,3

Date de

3,5 -1,4

-5,4 C+ 1 -5,5 A 2 7,7 C+ 1

Chiffres du 3me trimestre infrieurs aux prvisions. Le grand fautif est le dollar. Perspectives de C.A. pour branche amricaine sont releves pr 2007. Va rendre sa branche pharma autonome. A dvelopp une nouvelle mthode pour protger les cultures contre les insectes.

144 15-05-07 2,69 372,0 334,0 321,5 16,6 408,0 13,11565,0 28-02-08 -1,2 17,3 8,3 80,5 1,3

Tous les groupes dutilit publique europens ont marqu leur intrt pour Distrigaz. Suez prfrerait un change dactivits.

344,99 237,00 DIeteren 14,80 49,85 9,95 31,40 28,62 83,86 25,88 135,00 2831 23,20 10,27 49,67 24,95 8,99 36,60 68,97 9,52 11,39 53,85 9,90 57,30 11,26 Dolmen 35,05 Duvel Moortgat 6,32 Econocom 26,85 Elia 17,10 Euronav 41,80 EVS 19,02 Exmar 75,00 Floridienne 2225 Fluxys 17,21 Fountain 6,30 Galapagos 22,60 Hamon 17,48 IBA 2,98 IBT 25,21 Icos Vision Syst. 47,70 InBev 5,70 Innogenetics 4,54 IPTE 40,80 IRIS 5,51 Jensen-Group 35,17 Kinepolis

243,57 1,98 2,16 07-06-07 0,89 24,72 23,20 29,50

3,0 197,7 14-01-08 -9,7 -12,2 -10,0 A 1 9,9 4,9 12-06-08 14,1 8,9 12,6 C+ 1

Lgre amlioration des activits chez Avis Europe. Nous relevons notre conseil suite la forte baisse du cours.

13,12 0,33 0,37 19-09-07 2,82 0,84 1,02 0,85 15,4 48,42 0,54 0,59 14-05-07 1,22 1,99 2,25 2,48 19,5 7,30 0,15 0,18 07-06-07 2,47 0,36 0,60 0,75 27,1 1,0 9,7

Chiffres semestriels largement au-dessus des attentes. A donn une 1re estimation pour lexercice courant.

3,5 13,8 15,2 mars 08 25,7 15,3 22,9 C+ 1 0,5 14,6 n.r. 6,3 2,9 jan. 08 9,6 -11,5 12,5 C+ 1 -9,4 -4,4 -10,7 C+ 1 0,3 C+ 2

A confirm perspectives pour 2007: C.A. et cash flow oprationnel : + 10%. Son cours profite de loffre sur partenaire du secteur Grolsch. Va nouveau dtruire actions propres. La destruction dope la croissance bnficiaire par action. Achetez des niveaux plus bas.

1,0 23-05-07 3,54 1,58 1,42 1,56 17,4

n.r. 26,8 feb. 08 3,8 14,1 22-01-08

A un diffrend avec le fisc concernant la tarification des surplus. Cette rclamation du fisc porte sur 128 millions deuros.

23,85 1,26 1,08 27-04-07 4,53 3,38 1,80 2,05 11,6 76,80 1,26 0,60 27-11-07 0,78 2,89 3,00 3,50 21,9 20,26 0,53 0,53 22-05-07 2,59 1,78 1,00 1,15 17,6

5,3 25,3

Tarifs de transport des navires ptroliers gants continuent bien progresser. En janvier la capacit du transport de ptrole devrait reculer ds le Golfe Persique.

2,9 26,9 2,9 6,9

3,8 23-02-08 75,3 7,8 31-01-08 -12,1

-3,8 82,9 C- 2 -8,6 -12,7 C+ 1 2,6 61,8 C- 2 -1,4 -7,4 C+ 1 7,8 A 2 0,0 C+ 2

Rsultats du 3me trim. meille

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Linvestisseur 20071218 All