Macroéconomie

Monnaie et taux de change

Marché des changes

o  Le taux de change de € en $ correspond au nombre de $ que l’on peut acheter avec un € exemple: 1 € = 1,25 $

o  Une appréciation/dépréciation du taux de change € en $

implique que l’on peut acheter plus/moins de $ avec 1 € exemple d’appréciation: 1 € = 1,40 $ exemple de dépréciation: 1 € = 1,10 $

o  Le taux de change effectif de l’€ correspond à la moyenne pondérée des taux de change de l’€ par rapport à l’ensemble des autres devises. La pondération de chaque devise correspond à la part du commerce extérieur réalisé avec le pays en question.

Marché des changes

o  Le taux de change effectif de l’€ correspond à la moyenne pondérée des taux de change de l’€ par rapport à l’ensemble des autres devises. La pondération de chaque devise correspond à la part du commerce extérieur réalisé avec le pays en question.

o  Exemple: 50% de commerce avec le Royaume-Uni, 50% avec les Etats-Unis 1 € = 1,25 $ et 1 € = 0,75 £ Taux de change effectif = 0.5*1.25+0.5*0.75 = 1

Dépréciation du dollar: 1 € = 1,50 $ et 1 € = 0,75 £ Taux de change effectif = 0.5*1.50+0.5*0.75 = 1.125

Appréciation de la livre: 1 € = 1,25 $ et 1 € = 0,50 £ Taux de change effectif = 0.5*1.25+0.5*0.50 = 0.875

Marché des changes o  L’offre et la demande de devises dépendent des

échanges commerciaux avec les autres pays:

n  Les entreprises belges qui exportent des biens & services dans un pays X recevront un paiement dans la devise de ce pays et voudront transformer cette somme en €

=> Les entreprises belges qui exportent « offrent » des devises sur le marché (et demandent des € en échange).

n  Les entreprises belges qui importent des biens & services d’un pays X et qui doivent payer leurs fournisseurs dans la devise du pays X et voudront donc transformer leurs monnaie en cette devise.

=> les entreprises belges qui importent « demandent » des devises sur le marché (et offrent des € en échange).

Marché des changes o  L’offre et la demande de devises dépendent du taux de

change: n  Une diminution du taux de change (dépréciation de la

monnaie nationale) exemple: de 1 € = 1,25 $ à 1 € = 1,10 $

n  implique que les produits étrangers sont plus chers et les produits nationaux plus compétitifs

n  L’offre de devises des exportateurs va augmenter

n  La demande de devises (des importateurs) va diminuer

n  L’offre de devises diminue avec le taux de change. La demande de devises augmente le taux de change.

Marché des changes (balance des K) o  L’offre et la demande de devises dépendent aussi des

mouvements de capitaux:

n  Lorsqu’une entreprise du pays X construit une usine en Belgique (investissement direct), elle doit payer les inputs et les travailleurs en €. => Les entreprises étrangères qui investissent en Belgique « offrent » des devises sur le marché (et demandent des € en échange).

n  Lorsqu’une entreprise/banque belge prête de l’argent à

une entreprise étrangère, elle va changer ses € en devise. => les entreprises belges qui prêtent à des entreprises étrangères « demandent » des devises sur le marché (et offrent des € en échange).

o  L’offre et la demande de devises sont dans ce cas-ci

indépendante du taux de change

Elasticité de l’offre de devises

o  Lorsque le taux de change avec le pays X s’apprécie, cela a un impact ambigu sur l’offre de devise du pays X sur le marché des changes:

n  Valeur des exportations = prix à l’export. x quantités exportées

n  les biens et services belges deviennent relativement plus chers, les consommateurs du pays X en consommeront donc moins et le volume des exportations va baisser => offre de devises

n  chaque bien et service est désormais vendu plus cher, les recettes

des entreprises exportatrices par unité vendue augmentent => offre de devises

⇒  Si l’élasticité-prix des exportations est suffisamment forte, l’offre

de devises diminue lorsque le prix de la devise (en €) augmente.

Elasticité demande de devises

o  Lorsque le taux de change avec le pays X s’apprécie, cela a un impact ambigu sur la demande de devise du pays X sur le marché des changes:

n  Valeur des importations = prix à l’import. x quantités importées

n  les biens et services belges deviennent relativement plus chers, les consommateurs belges consommeront donc plus de produits étranger, le volume des importations va augmenter => la demande de devises

n  chaque bien et service est désormais acheté moins cher, les

dépenses des entreprises importatrices par unité vendue diminuent => la demande de devises

⇒  Si l’élasticité-prix des importations est suffisamment forte, la

demande de devises augmente lorsque le prix de la devise (en €) augmente

Condition de Marshal-Lerner o  En résumé, n  lorsque la monnaie nationale s’apprécie, n  l’offre de devises diminue si l’élasticité-prix des exportations

est suffisamment élevée, n  la demande de devises augmente si l’élasticité-prix des

importations est suffisamment grande.

o  La condition de Marshal-Lerner est satisfaite lorsque la sommes des élasticités prix des importations et des exportations est supérieur à 1. Lorsque ce sera le cas:

n  la demande nette (demande moins offre) de devises diminue lorsque le prix de la devise augmente.

n  une dépréciation de la monnaie entraîne une amélioration de la balance commerciale.

o  En général, on pose l’hypothèse que cette condition est

rencontrée.

Taux de change d’équilibre

partie inélastique de la demande de devises

partie inélastique de l’offre de devises

1/e0

1/e

Q£

demande de devises offre de

devises

Taux de change d’équilibre augmentation du goût pour les produits étrangers

1/e0

1/e

Q£

demande de devises

offre de devises

Q0

1/e1

hausse des importations de biens étrangers donc de la demande de devises → 1/e augmente c-à-d dépréciation de la monnaie nationale

Taux de change d’équilibre augmentation des investissements belges à l’étranger

1/e0

1/e

Q£

demande de devises

offre de devises

1/e1

hausse la demande de devises → 1/e augmente → dépréciation de la monnaie nationale

Taux de change d’équilibre spéculation sur une dépréciation future de la monnaie nationale

1/e0

1/e

Q£

demande de devises

offre de devises

Q0

1/e1

anticipation d’une appréciation future de la devise

→ achat de devises aujourd’hui pour les revendre dans le futur

→ 1/e augmente appréciation de la devise

Arbitrage financier sur le marché des changes

o  Le return d’un investissement réalisé dans le pays X dépend: n  du rendement l’investissement: ix n  De l’évolution du taux de change entre le moment où l’on

investit et celui où l’on rapatrie le rendement: ê o  Si les capitaux sont parfaitement mobiles, le rendement

attendu des investissements dans le pays sera égal au rendement attendu des investissements à l’étranger (en €)

=> E(i) = E(ix) – E(ê)

Une différence dans les taux d’intérêt (rendement certain) correspond donc à une évolution attendue du taux de change

Arbitrage financier sur le marché des changes o  Exemple: 100 euros placés en Belgique au taux i = 3% Le

return d’un investissement réalisé dans le pays X dépend: n  rendement = 1+i → 100*(1+0.03) = 103 €

o  Ou placés au Royaume-Uni à un taux de 5%, avec un taux de

change actuel de e=0.6 et un taux futur de e’=0.75 n  placement de 100*0.6 £ n  rendement 1+i* → 100*0.6*(1+0.05) = 63 £ n  rendement en euros → 100*e*(1+0.05)/e’ = 84 €

=> E(i) = E(ix) – E(ê) o  On compare donc

n  (1+i) à (1+i*) e/E(e’) n  À l’équilibre, (1+i) = (1+i*)/(1+E(ê)) n  c-àd. E(i) = E(ix) – E(ê) (en log)

Parité de pouvoir d’achat et taux de change réel

o  Les anticipations de variation du taux de change dépendent des « fondamentaux » (situation macroéconomique, e.g. inflation)

o  La Théorie de la Parité du Pouvoir d’Achat (PPA) prévoit que, à l’équilibre, le taux de change nominal s’établira de telle sorte que le prix des marchandises (lorsqu’il est exprimé dans la même devise) soit le même dans les deux pays.

Remarque: L’indice « Big Mac » est une version simplifiée sinon, Penn World Tables (Heston Summers)

o  Le taux de change réel: e . (p/px) intègre l’évolution des prix

des marchandises (i.e. l’inflation).

Si le taux de change réel évolue suite à un différentiel d’inflation entre les deux pays, la théorie PPA prévoit que le taux nominal s’adaptera pour rétablir l’équilibre initial (via l’impact du gain/de la perte compétitivité).

Parité de pouvoir d’achat et taux de change réel

o  Taux de change réel

RER = e.p/p*

n  Exemple : augmentation des prix nationaux, p n  Les biens étrangers deviennent plus compétitifs n  Les importations de biens étrangers augmentent n  La demande de devises augmente n  La monnaie nationale a tendance a se déprécier, e

o  Le taux de change réel est un indicateur de compétitivité

o  Une variation du taux de change réel signale une variation attendue du taux de change nominal, e, selon la PPA

Taux de change flottants

o  Lorsque le taux de change est flottant, son niveau est déterminé par l’équilibre sur le marché des changes. n  Exemple: €, $, £, yen, … n  Avantages: il s’adapte naturellement aux chocs nominaux

et réels n  Inconvénient: sa volatilité peut décourager les échanges

commerciaux. n  Appréciation / dépréciation

Taux de change fixes o  Lorsque le taux de change est fixe, son niveau est établi

en fonction de la politique des gouvernements. n  Exemples DM-FB depuis 1990 n  Avantage:

o  facilite les échanges et l’intégration des marchés. o  en termes de politique monétaire: favorise la crédibilité

d’un engagement à lutter contre l’inflation n  Inconvénients:

o  Il ne s’adapte pas aux chocs ce qui implique donc que les autres « prix » s’adaptent.

o  La politique monétaire est contrainte: La banque centrale doit intervenir à chaque fois que le taux fixé n’équilibre pas le marché des changes (e.g. achat de devises contre émission de monnaie, ΔM>0, stérilisée éventuellement par une opération d’open-market).

o  Difficilement tenable en cas de tensions récurrentes sur les taux de change, ce qui peut entrainer des changements de parité.

Taux de change fixes Intervention sur le marché des changes

1/e0

1/e

Q£

demande de devises

offre de devises

Q0

1/e1

exemple: spéculation sur une dépréciation future

→ augmentation de la demande de devises

→ tension sur e

Taux de change fixes Intervention sur le marché des changes

1/e0

1/e

Q£

demande de devises

offre de devises

Q0

1/e1

→ pour éviter une dévaluation, la Banque Centrale doit acheter de la monnaie nationale

c-à-d vendre des devises contre monnaie nationale

→ contraction monétaire et baisse des réserves en devises

Système monétaire international

o  L’étalon-or n  En Belgique 1873, abandon pendant la 1ère guerre

mondiale, retour en 1922, abandon définitif après la Grande Dépression en 1933

n  Prix de l’or fixé dans chaque monnaie n  Parités fixées entre monnaies, par le prix de l’or n  Convertibilité des monnaies en or n  Couverture-or: puisque le prix de l’or est fixé, le stock

monétaire est lié au stock d’or n  Pas d’inflation puisque la Banque Centrale en contrôle pas

le stock d’or, donc de monnaie. Mais pas de politique monétaire discrétionnaire

Coordination internationale

o  Nécessité de la coordination internationale du fait que les politiques économiques nationales ont des effets sur les autres économies, interconnectées n  Exemple 1: une appréciation de la monnaie nationale pour

baisser l’inflation implique une dépréciation de la monnaie des autres pays qui génère là de l’inflation importée

n  Exemple 2: une dévaluation de la monnaie nationale pour redresser un déficit commercial implique une perte de compétitivité pour les autres pays, ce qui détériore leur balance commerciale.

n  Les problèmes sont transférés aux autres pays.

o  A l’origine: Traumatisme de la crise de 1929 et de la réaction économique (protectionnisme et déflation) et politique (fascisme et WW II).

Le système de Bretton Woods

o  Le système (1946-1974) n  étalon $: parité fixée par rapport au dollar

o  Problèmes n  Problèmes: un déficit de balance commerciale (→ sorties de

devises et contraction monétaire) pouvaient être compensée par une expansion monétaire → pas de correction du déficit extérieur → dévaluation nécessaire

n  Problème US: possibilité de financer le déficit extérieur par émission de $ → hausse du stock de $ dans le monde génératrice d’inflation

Coordination dans Bretton Woods o  la Banque mondiale créée en 1945 (reconstruction et

développement) n  pays en voie de développement (éducation, l'agriculture,

l'industrie, la santé,...) n  prêts à des taux préférentiels aux pays membres en difficulté, en

contrepartie de politiques d'ajustement structurel. n  financement des projets d'ONG

o  le Fonds monétaire international créé en 1944 pour garantir la stabilité du système monétaire international n  promouvoir la coopération monétaire internationale; n  faciliter l’expansion et la croissance équilibrées du commerce

mondial; n  promouvoir la stabilité des changes; n  aider à établir un système multilatéral de paiements; n  interventions en cas de crises de change ou de balance des

paiements (c.f. crise des dettes souveraines, ex:Grèce…) n  Suite à la crise, favoriser la stabilité macroéconomique et

financière en général

Coordination dans Bretton Woods

o  L’OMC (commerce international) créée en 1955 (après le GATT en 1948) pour les échanges internationaux n  cadre aux négociations commerciales n  règlement des différends commerciaux n  examen les politiques commerciales nationales n  aide aux pays en développement dans le domaine de la politique

commerciale par le biais de l’assistance technique et des programmes de formation

n  Coopération avec d’autres organisations internationales

o  G7,G8 et G20: Forum de discussion

Système monétaire européen

o  Le Système Monétaire Européen (1979-1999) n  Première tentative: le Serpent monétaire européen

(1972-1978): parité % à chaque devise, trop instable n  ECU (European Currency Unit): panier de devises EU n  Parité à l’ECU avec marges de fluctuations de 2.25% n  Réserves de devises au Fond Européen de Coopération

Monétaire contre ECUs pour interventions sur les marchés des changes

n  Les changements de parité se décident à l’unanimité n  À 75% de la borne → mesures de politique économique n  Atouts: réduction de la volatilité des taux de changes,

baisse de l’inflation n  Crise en 1992 et en1993: attaques spéculatives, → dévaluations lire, peseta, £ en 1992 → marges à 15% en 1993

Système monétaire européen

o  Création de l’€ en 1999

o  Conditions d’accès prévues dans le Traité de Maastricht (1992) n  Déficit < 3% du PIB n  Dette publique < 60 % du PIB n  Inflation < X+1,5% n  Intérêt LT < X+1,5% n  où X=moyenne top 3

o  Pacte de stabilité et de croissance (1997) n  Surveillance multilatérale sur 2 critères (déficit et dette

publique) et procédures de déficits excessifs n  « Petits » versus « Grands » n  Critiqué par Prodi et informellement assoupli en 2005

Système monétaire européen

o  Création de l’€ en 1999

o  Fixation des taux de conversion (1998), introduction de l’€ (1999) y compris sous forme fiduciaire (2002)

⇒  Création d’une Union économique et Monétaire avec surveillance multilatérale.

o  Crise financière: → nécessité de coordination et de régulation Crise de la dette souveraine: → nécessité de nouveaux méchanismes et fonds de stabilité financière