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INTRODUCTION

Les nouvelles donnes de l’économie mondiale imposent à chacun des pays de disposer d’un marché des capitaux dynamique susceptible d’assurer l’attractivité suffisante pour les fonds nécessaires à son développement. Qu’est ce qu’un marché des capitaux et quelles sont ses missions? Jadis, pour toute opération de placement ou d’emprunt, les agents économiques n’avaient d’autres alternatives que de recourir aux produits bancaires classiques. Depuis la fin dès années 1980 et dans le sillage des innovations financières facilitées par le progrès technologique, les marchés des capitaux sont devenus un lieu privilégié pour les opérateurs économiques en quête de conditions meilleures pour leurs opérations financières. C’est ainsi que progressivement sont apparus plusieurs types d’instruments financiers procurant à leurs émetteurs des coûts moins onéreux et à leurs détenteurs des rendements dépassant ceux des produits bancaires classiques couplés à des facultés de négociabilité assez souples. Avec le processus de mondialisation, le rôle du marché des capitaux a dépassé celui du simple opérateur économique local, pour devenir la principale préoccupation des Etats, de par son impact sur la maîtrise des équilibres macro-économiques et sa capacité à jouer un rôle de locomotive de développement par l’attrait qu’il exerce sur les capitaux à l’échelle mondiale.

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LE MARCHE DE CAPITAUX

Module 1 : les caractéristiques du marché des capit aux Le marché de capitaux est un marché qui représente l’ensemble des offres et demandes de capitaux à court, moyen et long terme. A travers cette jonction assurée entre la recherche et la présentation des fonds nécessaires à la dynamique de croissance de toute économie, le marché de capitaux assure plusieurs fonctions qui lui permettent :

1. d’assurer un financement permanent de l’économie nationale, 2. de structurer la liquidité de l’épargne, 3. de servir la référence pour apprécier la valeur des actifs, 4. de contribuer à la mutation des entreprises, 5. et de permettre la négociation quasi-permanente du risque.

1. Financement permanent de l’économie nationale

La fonction principale d’un marché de capitaux est de drainer l’épargne afin de la transformer en instruments financiers susceptibles de servir au financement de l’économie domestique.

La collecte de l’épargne auprès des agents présentant des excédents financiers permet ainsi aux entreprises, à l’Etat et aux collectivités locales, présentant souvent des besoins de financement, de se procurer des ressources sans recourir au financement bancaire classique.

Par rapport au financement bancaire classique le financement de l’entreprise à travers le recours au marché de capitaux semble de nos jours de plus en plus convoité par les entreprises compte tenu des avantages qu’il procure, parmi lesquels on peut citer :

a. Un coût de l’endettement avantageux : il est toujours vérifié que les taux du marché de capitaux sont généralement plus attrayants qui ceux afférents au crédit bancaire classique. La norme étant celle du marché pris dans sa possibilité et non pas celle de la stratégie d’une banque astreinte à des règles prudentielles.

b. Des procédures moins contraignantes : pour obtenir un crédit bancaire l’entreprise est soumise à de multiples procédures administratives engendrant souvent des lenteurs au niveau du traitement du dossier de crédit.

2. Le marché de capitaux permet de structurer la li quidité de l’épargne

Grâce à la multitude des produits, le marché de capitaux permet de structurer la liquidité de l’épargne. C’est ainsi que chaque épargnant en fonction de son profil cherche le produit le plus adapté à ses besoins.

Pour le court terme, l’épargnant peut investir en bons de trésor court terme, en titre de créances négociables ou en OPCVM monétaire.

L’épargnant cherchant le moyen terme peut être orienté vers les bons de trésor, les titres de créances négociables, les obligations ou les parts d’OPCVM obligataires.

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Quant aux agents en quête d’un placement très long, il leur est toujours permis de souscrire au même produit mais avec des échéances plus longues.

La liquidité des titres est également assurée à travers l’existence d’un marché secondaire qui permet la négociation des titres avant leurs échéances. Le marché des capitaux présente ainsi un avantage de taille à savoir : l’adossement de l’épargne au placement en fonction de la durée, tout en assurant une fluidité des fonds quasi-permanente.

3. Principale référence pour apprécier la valeur de s actifs

La régularité des cotations affichées par le marché de capitaux permet aux investisseurs d’apprécier de manière permanente la valeur des entreprises. L’information donnée étant fiable, d’un accès facile et relayée par les principaux médias financiers (presse financière).

Le marché de capitaux constitue donc à côté des autres modes d’évaluation des entreprises un outil d’appréciation incontestable de la valeur des entreprises.

4. Contribuer à la mutation des entreprises

En plus de sa mission de lieu de rencontre entre l’offre et la demande des capitaux, le marché des capitaux offre également aux entreprises la possibilité d’opérer une restructuration au niveau de leur organisation.

Il est ainsi fréquent de constater que les opérations de fusions-acquisition jadis réalisées à travers des transactions de gré à gré se concrétisent de nos jours par le biais de montages financiers.

A titre d’illustration l’opération de fusion BCM-WAFABANK ayant débouché sur la création d’ATTIJARIWAFA BANK a été rapidement bouclée à travers des OPA : offre publique d’achat des actions WAFA BANK couplée à une OPE (offre publique d’échange) d’action ATTIJARIWAFABANK contre les anciennes actions WAFA.

5. Négociation quasi permanente du risque Chacun des opérateurs du marché en fonction de sa motivation trouve sa place au niveau du marché de capitaux.

C’est ainsi que le marché de capitaux offre la possibilité de :

• Couvrir les risques afin de se prémunir contre la volatilité des cours. Les produits de changes à terme sont l’exemple le plus illustratif à cet égard du moment qu’il permet l’achat ou la vente de devises avant l’échéance.

• Spéculer : la recherche d’une rentabilité à travers l’anticipation d’une évolution donnée des valeurs est également disponible au niveau du marché. Les prises de position sont néanmoins périlleuses puisque l’opérateur agissant pour son compte s’expose au risque de sa globalité.

• Procéder à des arbitrages : les opérations d’arbitrage consistent à assurer la rencontre entre un offreur et un demandeur d’un produit donné. L’opérateur intervenant en tant qu’arbitragiste ne s’expose à aucun risque. Sa seule motivation étant la recherche

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d’une marge certaine, résultat de la différence des cours appliqués au vendeur et à l’acheteur du titre.

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LE MARCHÉ MONÉTAIRE Dans la perspective de permettre aux épargnants ainsi qu’aux investisseurs de bénéficier des possibilités de placement variées avec à des opportunités de financements à des conditions optimales, de nombreuses réformes du secteur financier ont vu le jour durant les quelques dernières années. Le but premier de ces réformes étant d’établir un vaste marché des capitaux, accessible à toutes les catégories d'intervenants et comportant plusieurs compartiments, «de l'argent au jour le jour aux échéances les plus longues». C’est dans ce cadre qu’un marché monétaire moderne a été mis en place au Maroc depuis le début des années 1980. Ce marché a été également doté d’instruments permettant une régulation plus aisée du niveau de liquidité du marché et une accessibilité plus souples aux sources de financements. Définition Le marché monétaire est le lieu sur lequel sont émis et s’échangent les titres à court et très court terme. Il s’oppose a u marché financier spécialisé dans les capitaux dont la durée est longue, Le marché monétaire est le marché de la liquidité. Pendant longtemps,le marché monétaire a été réservé aux banques et à quelques établissements non bancaires dont les activités les amenaient à disposer de grandes masses de liquidités et qui étaient de ce fait autorisés à intervenir sur le marché monétaire (les Ex OFS). Ce marché se compose de deux compartiments à savoir le marché interbancaire et le marché monétaire élargi. I-LE MARCHÉ INTERBANCAIRE Ouvert uniquement aux établissements de crédit, ce marché permet la conclusion d’opérations de prêt/emprunt de liquidités au jour le jour ou à terme fixe moyennant un taux convenu entre les parties contractantes appelé taux interbancaire. Le niveau de taux sur ce marché constitue la principale référence pour BAM qui en fonction de la volatilité de ce dernier proportionne l’ampleur de son intervention. A -INTERVENANTS ET FORME DES TRANSACTIONS 1) Intervenants Seuls peuvent intervenir sur le marché interbancaire, les banques, la caisse de dépôt et de gestion, ainsi que certains autres établissements financiers tels que la caisse marocaine des marchés, caisse centrale de garantie et Dar-Addamane, 2) Forme des transactions Les interventions opérées sur le marché interbancaire peuvent s’effectuer r sous forme : -d'avances en blanc, simples transferts de capitaux sans remise de titres en contrepartie, ou -d'avances garanties, ou -de pensions d'effets. Toutefois la globalité des opérations sur le marché interbancaire est constituée de prêts et d’emprunts en blanc. B -TRANSACTIONS ET DÉTERMINATION DES TAUX 1) Volume des transactions Pendant l’année 2004 le volume moyen échangé quotidiennement sur le marché interbancaire a fluctué entre 200 millions et 5,900 milliards. Notons, par ailleurs que les échanges entre banques en y

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figurent majoritairement. La moyenne mensuelle des opérations prêt/emprunt est quant à elle ressortie à 1.3MMDHS contre 855MDHS en 2003. D’autre part, les banques peuvent recourir aux opérations temporaires sur le marché secondaire des bons du Trésor. 2) Durée des opérations Les échanges de liquidités sur le marché interbancaire sont constitués à hauteur de 70% par les opérations au jour le jour. Les opérations à terme, quant à elles, sont conclues essentiellement pour des durées très courtes variant entre une semaine et un mois. 3) Détermination des taux d'intérêt Les taux d'intérêt sur le marché interbancaire sont le fruit d’une libre confrontation de l’offre et de la demande de fonds. Ils doivent également s’inscrire à l’intérieur de la bande délimitée par les taux directeurs de la BAM. Le taux moyen pondéré (TMP) des opérations est calculé chaque jour par la banque centrale. Ce dernier représente l'objectif opérationnel qu’elle tend à réaliser de par ses interventions sur le marché monétaire. En effet et dans le but de diminuer la volatilité des taux sur le marché interbancaire, en 1996 la BAM a assoupli le mode de calcul de la réserve monétaire des banques en le basant la moyenne mensuelle des soldes quotidiens de leur compte ordinaire à Bank Al-Maghrib. Cette méthode a, en effet, permis aux banques la mise au point d’une gestion active de leur trésorerie, mais également une limitation de leur recours aux avances de la BAM. Cependant, l’excèdent de liquidités notées à partir du second semestre 1999, en rapport avec les rentrées de devises consécutives aux opérations de privatisation, ont amené –récemment- la Banque centrale à remettre en exergue le respect permanent de la réserve monétaire. En outre, la persistance de surabondance de liquidité, a amené encore une fois la Banque centrale à effectuer des reprises de liquidités en tant qu’emprunteur sur le marché interbancaire, en permettant aux banques de constituer auprès d’elle des dépôts rémunérés. Le Marché Monétaire Elargi Définition Sur le marché monétaire élargi sont traitées aussi bien des opérations interbancaires (voir ci-haut) que des opérations dites Repo’s (en anglais : repurchase agreement ou accord de prise en pension) c.a.d. échanges de liquidités garantis par des titres. Ces opérations sont également appelées des transactions d’achat ou de vente provisoires de titres de créance négociable. Mécanisme des opérations Repo’s A ce titre, le mécanisme de l’opération Repo’s ressemble à celui de l’opération interbancaire sauf que celle-ci est adossée à un titre de créance négociable (généralement des bons d trésor). Ce genre d’opérations nécessite donc la mise en jeu de garanties représentée par des titres. Ces titres sont rétrocédés à l’échéance à leur détenteur initial (entité qui a emprunté) contre le remboursement de l’emprunt (capital plus intérêt). C’est pour cela qu’elles sont appelées opérations d’achat/vente provisoires de titres. Caractéristiques des opérations Repo’s Outre le fait que les transactions Repo’s soient garanties par des TCN, ce genre d’opération est soumis à la même réglementation que celle qui régissant les opérations interbancaires. Avantages des opérations repo’s - souplesse : ouvrir le marché monétaire aux opérateurs disposant d’excédents de liquidités mais privés d’agir sur le marché interbancaire tels que les OPCVMs, les assurances, les caisses d’épargne et les grandes entreprises.

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- liquidité : en prêtant ou emprunt du cash sur une courte période, les opérateurs trouvent facilement des contreparties du moment que les transactions sont sécurisées par la mise en garantie de titres. - rentabilité : compte tenu de la diversité des intervenants, le recours à ce compartiment du marché monétaire peut s’avérer intéressant, puisque souvent le taux d’emprunt y est moins coûteux que de l’interbancaire. En effet n les assurances, OPCVMs et Entreprises ne son pas soumis aux contraintes de la réserve obligatoire et donc obligés de placer leur leurs excédents de trésorerie même si le taux de rémunération est inférieur à celui de l’interbancaire. Les emprunteurs ont dans ce cas intérêt à couvrir leur besoin de trésorerie par le biais de genre d’opération. Inconvénients des opérations repo’s Pour les banques et en cas de suliquidités, celles qui ne peuvent pas placer leurs excédents sur l’interbancaire se trouvent donc obligées de réduire leur taux de rémunérations compte tenu de l’existence d’une concurrence acharnée causées notamment les OPCVMs et les Assurances. Illustration d’une opération du marché monétaire Une banque a un besoin de liquidité de 200 000 000DHS. Elle emprunte de la Banque B 100 000 000 DHS sur l’interbancaire au taux de 3% sur 24H et conclue avec l’OPCVM C une opération d’emprunt Repo’s sur 24H de 100 000 000 DHS à 3% également. Le Jour J : ���� Le compte de la Banque A auprès de BAM est crédité de 200 000 000 DHS ���� Le compte de la Banque B auprès de BAM est débité de 100 000 000 DHS ���� Le compte de l’OPCVM C auprès de sa banque dépositaire est débité de 100 000 000 DHS ���� Le compte chez BAM de la Banque domiciliataire de l’OPCVM est débité de 100 000 000 DHS Le Jour J+1 : ���� Le compte de la Banque A auprès de BAM est débité de 200 000 000 DHS plus les intérêts

(200 000 000 x 3x1/36000) = 16 666 DHS. Soit 200 016 667 DHS ���� Le compte de la Banque B auprès de BAM est crédité 100 000 000 DHS plus les intérêts

(100 000 000X3X1/36000) = 8333.33 DHS. Soit un total de 1000 008 333.33 DHS ���� Le compte chez BAM de la Banque domiciliataire de l’OPCVM est crédité de 100 000 000 DHS

plus les intérêts (100 000 000X3X1/36000) = 8333.33 DHS. Soit un total de 1000 008 333.33 DHS ���� Le compte de l’OPCVM C auprès de sa banque dépositaire est à son tour crédité

100 000 000DHS plus les intérêts (100 000 000X3X1/36000) = 8333.33 DHS. Soit un total de 1000 008 333.33 DHS

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II -LE MARCHÉ DES BONS DU TRÉSOR ÉMIS PAR ADJUDICAT ION Le marché des bons du Trésor émis par adjudication a été crée en 1988. Il avait pour finalité d’établir un marché actif des valeurs du Trésor au sein duquel volumes et taux seraient constitués par les règles du marché. Une réforme de ce marché a été introduite en 1995 afin de dynamiser ce compartiment, et ce en l'ouvrant à toutes les catégories de soumissionnaires, qu’elles soient personnes morales ou physiques, résidentes ou non résidentes. Par ailleurs, L’introduction de la technique d’adjudication des bons de trésor a permis de développer le marché primaire des TCN. Cette Technique consiste à satisfaire les demandes sur les Bons de trésor en fixant un prix limite en dessus duquel toutes les autres propositions sont rejetées. En effet, le trésor peut, si les taux lui paraissent trop élevés renoncer en tout ou en partie à l’adjudication où encore à fixer un montant supérieur à celui envisagé lorsque les taux lui proposés sont intéressants. Les différents montants adjugés sont rémunérés aux taux proposés par les souscripteurs, même si leur niveau est inférieur au prix limite retenu lors de la séance d’adjudication. Le règlement des intérêts s’effectue à l’échéance pour les Bons de trésor à courte échéance (inférieure à une année et annuellement (à la date d’anniversaire) pour les Bons à moyen et long terme. Les émissions des Bons de Trésor s’effectuent selon un calendrier précis détaillé comme suit -tous les mardi : pour les maturités 13 semaines, 26 semaines et 52 semaines - les deuxième et derniers mardi de chaque mois : pour les maturités 2 ans, 5 ans, 10 ans et 15 ans - le dernier mardi de chaque mois : les Bons de trésor 20 ans. A noter que seuls les banques sont habilitées à soumissionner aux adjudications des Bons de Trésor que ce soit pour leur propre compte que pour le compte de la clientèle. A) Les caractéristiques des bons et les soumissionn aires Parmi les buts de cette réforme figurait la mise à disposition des investisseurs d’une gamme de produits variés et mieux adaptés à leurs attentes de placement. 1) Les caractéristiques des bons Les adjudications des valeurs du Trésor s’opèrent soit sur les bons à court terme d'une durée de 13, 26 et 52 semaines, remboursables in fine (remboursement de la totalité à l’échéance; ou encore sur les bons à long terme, également remboursables in fine, d’une durée de 10, de 15 et, depuis septembre 2000, de 20 ans. La suppression, en mars 1995 de l'émission des bons à une semaine et des bons à 3 et 5 semaines et l'émission des bons, a réduit le champ des échéances. Le paiement des intérêts, se réalise à l'échéance ou à l'émission dans le cas des bons à court terme, et annuellement et à terme échu pour les bons à moyen et long terme. La globalité des bons émis dans le cadre des adjudications doit avoir un montant unitaire, fixé par voie réglementaire. Ce dernier a été progressivement réduit de cinq millions de dirhams à cent mille dirhams, et ce depuis le mois de mai 2001. Inscrits en compte courant auprès du dépositaire central au nom des établissements admis à présenter des soumissions, ces bons sont négociables de gré à gré sur le marché secondaire des Bons de trésor. 2) Les établissements admis à présenter les soumiss ions Les établissements admis à soumissionner directement sur le marché des adjudications des bons du Trésor pour leur propre compte et pour celui de leur clientèle sont les banques et la Caisse de dépôt

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et de gestion. Cinq établissements de crédit (C.M.M., C.C.G, Dar-Addamane, Bank Al-Am al et F.E.C.) ne peuvent soumissionner que pour leur propre compte. LES INTERMEDIAIRES EN VALEURS DU TRESOR (IVT) Cette nouvelle catégorie d'intervenants sur le marché des adjudications a vu le jour après la réforme réalisée en 1995. Ces entités appelés : les intermédiaires en valeurs du Trésor (IVT) et représentés par des établissements financiers s'engagent à participer à l'animation tant du marché primaire des adjudications que du marché secondaire. L’animation a été mise en place grâce à une convention conclue avec le ministère des finances. Ainsi, les I.V.T. se trouvent dans l’obligation d’évaluer la demande globale du marché avant chaque adjudication mais également de communiquer leur appréciation au ministère des finances. En outre, ces intermédiaires doivent acquérir au moins 8% des volumes adjugés chaque trimestre dans les trois catégories de bons du Trésor (bons à court terme, à moyen ter me et à long terme). Elles sont également tenues de participer aux transactions sur le marché secondaire pour une part d’au moins de 8% aussi, par rapport aux transactions fermes de chaque trimestre. En contre partie de leurs efforts, les IVT peuvent établir des offres non compétitives que le Trésor s'engage, ainsi, à servir à hauteur de 50% au taux ou au prix limite et, à concurrence de 50%, au taux ou au prix moyen pondéré des bons émis lors de l'adjudication. La totalité du montant des offres non compétitives ne peut dépasser 20% du volume des bons adjugés dans chaque catégorie de titres. En outre, sur le marché secondaire, ces établissements sont obligés de respecter une marge maximale par maturité, différence entre le cours acheteur et le cours vendeur. B) Les modalités de l'adjudication 1) La périodicité des émissions Tous les mardis se tiennent les séances d'adjudication pour les bons à court terme, et le deuxième et le dernier mardi du mois dans le cas des bons à moyen terme, à 10 ans et à 15 ans, également le dernier mardi de chaque trimestre pour les bons à 20 ans. Un calendrier mensuel des émissions est publié par le ministère des finances qui se réserve le droit d'annuler des séances pré vues ou de procéder à des adjudications supplémentaires. Le règlement des adjudications a lieu le lundi suivant la séance d’adjudication. 2) Les soumissions Pour chaque catégorie de bons, le soumissionnaire a la possibilité de proposer un unique montant avec le taux ou le prix qui lui correspond, ou bien le diviser en plusieurs tranches assorties de taux ou de prix distincts. La réforme de 1995 a permis la présentation de soumissions exprimées en prix, se rapportant à des bons ayant les mêmes caractéristiques de taux et d'échéance que des émissions précédentes auxquelles ils sont liés. Cette méthode d’émission par assimilation contribue à la constitution des gisements importants sur les lignes existantes et, par la simplification qu’elle apporte, à l’aide au développement du volume des transactions sur le marché secondaire. 3) Les résultats de l'adjudication Les soumissions sont reçues par Bank Al-Maghrib qui dresse un tableau anonyme des offres. Celui-ci est transmis au ministère des finances qui fixe le taux ou le prix limite de l'adjudication. Seules les soumissions faites à un taux inférieur ou égal au taux limite,ou à un prix supérieur ou égal au prix limite,sont satisfaites. Le montant des offres au taux ou au prix limite peut être retenu en totalité ou en partie seulement. Dans ce dernier cas, la répartition est effectuée proportionnellement aux offres reçues. Les principaux résultats (montants proposés, taux ou prix limite retenu, montants adjugés) de chaque séance d'adjudication sont portés le jour même par Bank Al-Maghrib à la connaissance des intervenants sur le marché et diffusés auprès du public par l'intermédiaire des agences de presse.

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Exemple de séance d’adjudication des bons de tréso r 10:19 29JUN05 BANK AL-MAGHRIB MP02003 BAM/MON04 RESULTATS DES ADJUDICATIONS DES BONS DU TRESOR (En MDH) ****************** ************************************ ADJUDICATION DU 28/06/05 REGLEMENT 04/07/05 MATURITES *MONTANT* TAUX/PRIX *MONTANT *TAUX/PRIX* TAUX/PRIX *PROPOSE * MIN - MAX *RETENU * LIMITE *MOY PONDERE =========================*====================================================== * * * * * 13 SEM (03/10/2005) *NEANT * * * * 26 SEM (02/01/2006) *207.00 *2.65%-2.65% *NEANT * * 52 SEM (05/06/2006 2,70%) *NEANT * * * * 2 ANS (19/02/2007 3,05%) *NEANT * * * * 5 ANS (16/05/2010 3,95%) *1000.00 *100.08-100.08%*1000.00 *100.08% *100.08% 10 ANS (20/06/2015 4,75%) *1000.00 *100.09-100.09%*1000.00 *100.09% *100.09% 15 ANS (06/06/2020 5,30%) *700.00 *99.92%-99.92% *NEANT * * 20 ANS (28/02/2025 6,00%) *200.00 *100.44-100.44%*NEANT * * * * * * * * * * * * * * * * * ================================================================================ TOTAL *3107.00 * *2000.00 * *

C) Le marché secondaire des bons du Trésor émis par adjudication Afin d'accroître l'attrait des émissions sur le marché primaire des adjudications, un marché secondaire de ces titres a été créé en 1996.Ce marché devrait permettre aux investisseurs de procéder à une gestion active de leur portefeuille de valeurs du Trésor, grâce aux arbitrages qu'ils sont en mesure d'effectuer entre les différents types d'échéances et de rendements. Concernant ce marché, la réglementation prévoit une notification à Maroclear des transactions, par l'établissement cédant mais aussi par l'établissement acquéreur. Le dénouement des opérations est se fait par la concordance entre les indications relatives aux caractéristiques des titres, à leur nombre, au prix de la transaction et à la date d'exécution. Le marché secondaire s’est élargi très rapidement depuis sa création à titre d’illustration, le volume des transactions est passé de 5,7 milliards en 2002 à 8,4 milliards en 2003 pour atteindre au total 100,2 milliards au terme de l’exercice 2004. A la faveur de la tendance baissière des taux d'intérêt, les transactions sur les maturités moyennes et longues, offrant des opportunités de plus values, se sont développées pour représenter près de 70% du volume des opérations fermes.

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III-LE MARCHÉ DES TITRES DE CRÉANCES NÉGOCIABLES PR IVÉS C’est dans le cadre de la modernisation du marché des capitaux marocain amorcée en 1995 qu’un marché des titres de créance négociables a été mis en place dans le but de contribuer au décloisonnement du marché monétaire et de le rendre plus accessibles à tous les agents économiques : Désormais avec l’arrivée des TCN, les opérateurs peuvent mieux arbitrer entre les différents produits et choisir la durée de placement qui leur convienne. Ainsi à côté des Bons de trésor qui bénéficiaient déjà du caractère négociable, le marché a connu l’arrivée de trois autres nouveaux produits à savoir :

- Les certificats de dépôt - Les billets de trésorerie - Les bons de sociétés de financement

En fait, un Titre de Créance Négociable (TCN) peut être défini comme étant un titre émis sous la forme de billet ou de bon à échéance, matérialisé par des titres où simplement inscrits en compte et qui sans être cotés en bourse, confèrent à son porteur un droit de créance, librement négociable et portant intérêt. Le montant unitaire minimal d’un TCN a été fixé en 1995 à 250 000DHS avant d’être ramené à 100 000DHS en 2001. A) Réglementation des émissions de TCN Les 3 catégories de TCN disponibles sont : - Les Certificats de dépôt qui sont définis en tant que titres de créances négociables émis par les établissements de crédit et dont la durée varie entre 10 jours et 1 an. Il se différencient des dépôts à terme classiques par :

- la négociabilité : qui supprime la pénalisation de deux points prévue par BAM en cas d’avance sur Bon de caisse ou compte à terme ;

- les indications relatives aux CDN telles que le montant nominal et le montant augmenté des intérêts à régler à l’échéance, les dates d’émission et d’échéance, et le taux appliqué peuvent intéresser acheteurs et vendeurs sur le même marché des capitaux.

La durée d’un certificat de dépôt peut aller de 10 jours à 7 ans; - Les billets de trésorerie : sont des titres émis par toute personne morale autre qu’un établissement financier. Ils ont été crées en Décembre 1986 afin de permettre l’élargissement du marché des capitaux mais également afin d’aider à développer une plus ample souplesse pour le financement des entreprises, et ce grâce : - à l’atténuation de la pression qui s’exerçait sur les crédits et la mobilisation de l’épargne liquide ; -et, à la création des conditions nécessaires à l’établissement et au développement des relations financières entre des agents économiques non bancaires. Leurs maturités peuvent être comprises entre 10 jours et un an. Les émetteurs de billets de trésorerie sont obligés de disposer de fonds propres d'un montant au moins égal à 5 millions de dirhams, et avoir au moins trois bilans certifiés. - Les bons des Sociétés de Financement : sont quant à eux des titres négociables émis par les sociétés de financement pour des échéances comprises entre 2 et 7 ans. Les sociétés émettrices doivent être habilitées à recevoir du public des fonds d’un terme supérieur à 2 ans. En plus, elles se trouvent dans l’obligation de respecter un rapport prudentiel maximum entre l'encours des bons émis et celui de leurs emplois sous forme de crédits, fixé à 40%.

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CDN Les billets de trésorerie BSF EMETTEURS Etablissements

bancaires Toutes personnes morales de droit marocain à l’exclusion des banques et des sociétés de financement, ayant 3 ans d’existence au moins et disposant de fonds propres d’un montant minimal de 5.000.000 DH. Et appartenant à l’une des catégories suivantes : les sociétés par actions ; les établissements publics à caractère non financier ; les coopératives soumises aux dispositions de la loi n° 24-83.

Les sociétés de financement dûment autorisées à cet effet par le Ministère des Finances.

SOUSCRIPTEURS Toute personne physique ou morale, résidente ou non résidente.

Toute personne physique ou morale résidente ou non résidente.

Toutes personnes physiques ou morales résidentes ou non résidentes.

MONTANT UNITAIRE MINIMUM

100.000 DH. 100.000 DH. 100.000 DH.

DUREE 10 jours – 7 ans 10 jours – 1 an 2 ans – 7 ans TAUX Librement

déterminé, mais doit être fixe quand la durée des CDN est inférieure ou égale à 1 an (les intérêts sont alors payables à l’échéance) ; mais également fixe ou révisable lorsque la durée des CDN est supérieure à 1 an (les intérêts sont payables annuellement à la date anniversaire du titre et pour la durée restant à courir quand elle est inférieure à une année)

Librement déterminés mais fixes, pouvant donner lieu à des intérêts précomptés.

Librement déterminés et peuvent être fixes ou révisables (les intérêts sont payables annuellement à la date anniversaire du titre et pour la durée restant à courir jusqu’à l’échéance, quand cette durée est inférieure à une année.

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B) Fonctionnement du marché 1) dispositions générales Seules les personnes morales de droit marocain peuvent émettre les T.C.N. Ils doivent avoir un montant unitaire ne dépassant pas celui des bons du Trésor émis par adjudication. Ce montant,qui a été fixé par l'arrêté du ministre des finances du 9 octobre 1995 à 250.000 dirhams,a été ramené à 100.000 dirhams par l’arrêté du 10 juillet 2001. 2) Régime de détention et circulation des titres Les titres de créance négociables se caractérisent par une inscription en compte auprès des intermédiaires financiers habilités par la loi à cet effet, notamment Bank Al-Maghrib et les banques pour les certificats de dépôt et les billets de trésorerie, ainsi les sociétés de financement pour les bons émis par ces sociétés. Les TCN sont stipulés au porteur. Dans ce cadre, les TCN sont ainsi des titres dématérialisés et librement transmissibles, par l’intermédiaire d’un virement d'un compte à un autre. Seuls l’émetteur les établissements de crédit, la Caisse de dépôt et de gestion et les sociétés de bourse peuvent opérer ces opérations de placement et de négociation des T.C.N. 3) Rémunération et remboursement des titres Le taux de rémunération des T.C.N. dont la maturité est inférieure ou égale à un an est fixe. Ces titres de créance peuvent donner lieu à des intérêts précomptés. Par contre, les titres dont la durée initiale est d’un minimum d’un an, ils peuvent avoir une rémunération fixe ou révisable (la révision effectuée à la date anniversaire de l'émission). Sauf en cas de grandes difficultés financières et suite à un accord des deux parties, les certificats de dépôt et les bons des sociétés de financement peuvent être remboursés par anticipation, dans le cadre d’une autorisation exceptionnelle accordée par la BAM. Le rachat des titres des banques et des sociétés de financement émettrices ne peut se faire qu’à concurrence de 20% de l’encours des titres émis. C) Protection des épargnants Afin de favoriser la protection des épargnants (déjà assurée par les conditions exigées en matière de capital et de certification des comptes et par l'institution de règles prudentielles), ont été mis en place les obligations d'information imposées aux émetteurs de T.C.N. 1) Obligations d'information Un dossier d'informations se rapportant à l'activité de l'émetteur, à sa situation économique et financière et au programme d'émission, doit être mis à la disposition du public à leur siège et auprès des banques domiciliataires des titres et ce par les émetteurs de T.C.N. Quand une garantie d'un établissement de crédit les T.C.N. (bons des sociétés de financement et billets de trésorerie) est octroyée aux TCN, le dossier d'informations doit mentionner la garantie et contenir des renseignements concernant le garant, identiques à ceux relatifs à l'émetteur. Tant que les T.C.N. sont en circulation, il est impératif que le dossier d'informations soit à jour annuellement- au maximum 45 jours après la tenue de l'assemblée générale des actionnaires statuant sur les comptes du dernier exercice. 2) Contrôle des émissions Uniquement, la BAM et le Conseil déontologique des valeurs mobilières (C.D.V.M.) veillent au contrôle du respect des dispositions légales en matière d'émission de T.C.N. ainsi qu’aux obligations d’information. Dans ce cadre ci, les émetteurs de billets de trésorerie, afin de pouvoir procéder à des émissions, se trouvent dans l’obligation d’avoir fait viser leur dossier d'informations par le C.D.V.M. qui le reçoit 15 jours avant la première émission. Le dossier d'informations (ainsi que les mises à jour) des émetteurs

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de certificats de dépôt ou de bons des sociétés de financement peut être demandé par le C.D.V.M à tout moment. Toutefois le respect par les émetteurs de T.C.N. des procédures d'émission ainsi que le bon fonctionnement du marché se voit réalisé par la BAM. Ainsi, au moins deux semaines avant la date d'émission, les émetteurs doivent tenir au courant la banque centrale de leur intention d’effectuer une émission sur le marché des T.C.N., et ce en lui communiquant une copie du dossier d'informations. Ce même dossier augmenté des mises à jour doit également être adressé à la BAM. D’autre part, et hebdomadairement les émetteurs de certificats de dépôt et les banques domiciliataires des bons de sociétés de financement et des billets de trésorerie sont tenus d’envoyer à la banque centrale, les caractéristiques des émissions mais aussi des renseignements relatant les différentes transactions et l'évolution des cours des titres qu'ils ont négociés sur le marché secondaire la semaine précédente. D - LE DÉPOSITAIRE CENTRAL Un régime d'inscription obligatoire pour l'ensemble des valeurs cotées en bourse ainsi que pour les titres négociables sur d’autres marchés (exemple : bons du Trésor émis par adjudication, les T.C.N. privés et les actions et parts émises par les O.P.C.V.M.) a été mis en place par la loi n°35-96 qui a aussi permis l’institution d’un organisme centralisant la conservation des titres en compte en remplacement de la représentation physique des titres. Devant l’obligation d’en assurer la fonction la société Maroclear a été instaurée en Juin 1997 grâce à la loi relative au dépositaire central. Elle constitue un vecteur majeur au sein du système d'organisation du régime de l'inscription en compte car, assurant la conservation des titres, et facilitant la circulation et l’administration des comptes courants de valeurs mobilières ouverts au nom de ses affiliés. Ainsi, Maroclear devrait bénéficier de la possibilité d’effectuer des virements entre les comptes courants au sein d’un système de règlement contre livraison des titres et de mettre en place toutes procédures dans l’objectif de faciliter à ses affiliés l'exercice des droits liés aux titres ainsi que l'encaissement des produits qu'ils génèrent. Seuls les intermédiaires financiers (Bank Al-Maghrib, Trésorerie générale, banques, sociétés de financement, sociétés de bourse, la société gestionnaire de la Bourse des valeurs, la C.D.G.) sont affiliés à Maroclear. Mais également les établissements dépositaires des actifs des O.P.C.V.M., aux personnes m orales émettrices de valeurs faisant l'objet d'une inscription en compte, et les organismes étrangers dont la fonction est similaire à celle du dépositaire central. Finalement Maroclear est chargée du respect des règles de tenue des comptes titres augmentés de la comptabilité des teneurs de comptes. Elle veille également à la vérification des équilibres comptables. Dans ce cadre, Maroclear enregistre la globalité des titres composant chaque émission de valeurs admises à ses opérations dans sa comptabilité. En outre, la contrepartie de chaque émission doit être enregistrée dans la comptabilité du dépositaire central au crédit des comptes courants des affiliés. Ainsi, Maroclear doit veiller qu’à tout moment le total des titres inscrits au compte des titulaires auprès des teneurs de compte correspond au solde créditeur des comptes courants. Pour ce, elle est en mesure d’opérer des contrôles sur place et sur pièces auprès des affiliés ayant des comptes titres. Donc, toutes les opérations accomplies sur le marché des titres négociables sont réalisées au sein d’un cadre sécurisé, caractérisé par la transparence et l'amélioration des conditions de dénouement des transactions.

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E- volume des opérations A la faveur de l'abondance des liquidités et de la baisse des taux d'intérêt, les émissions de titres de créances négociables ont connu un redressement notable en 2004, après le repli enregistré au cours de l'année précédente. En effet, le volume global des émissions est passé de 2,9 milliards à près de 6 milliards de dirhams. Cette évolution est attribuable à la forte progression des recours des entreprises non financières au marché des billets de trésorerie, lesquels se sont chiffrés à 4,4 milliards. A l'inverse, les émissions de bons des sociétés de financement,d'un montant de 1,3 milliard, ont accusé une contraction de 38%, tandis que celles de certificats de dépôt n'ont porté que sur 275 millions, traduisant la situation d'aisance des trésoreries bancaires.

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Le Marché financier Le marché financier est un lieu de rencontre de l’offre et de la demande des capitaux à long terme. Par opposition au marché monétaire, dans lequel les agents économiques négocient entre eux leurs besoins et leurs excédents de capitaux à court terme, le marché financier est le lieu de négociation des échanges de capitaux à long et moyen terme matérialisés par des instruments appelés valeurs mobilières. Les intervenants sur le marché financier :

Les marchés financiers sont animés par des participants qui attendent d’eux qu’ils accomplissent un certain nombre de fonctions de circulation et d’allocation de flux financiers ainsi que de protection contre le risque. Les participants du côté de l’offre de titres, sont de trois ordres

- Les Entreprises : ce sont les sociétés de capitaux appelées également sociétés anonymes qui souhaitent trouver sur le marché financier primaire des financements à long terme nécessaires à leur développement. Elles émettent soit des actions soit des obligations.

- L’Etat : dont les besoins sont considérables, lance des emprunts obligataires pour combler son déficit budgétaire.

- Les collectivités locales : émettent également des obligations pour le besoin de financement des projets d’équipements publics.

Les participants du côté de la demande des titres : - Les particuliers : à la recherche d’un meilleur placement pour leur épargne

- Les investisseurs institutionnels qui sont les compagnies d’assurance, la caisse de retraites, la Caisse de Dépôt et de Gestion, les Organismes de Placement Collectifs en Valeurs Mobilières (OPCVM) qui jouent un rôle extrêmement important, compte tenu des capitaux dont ils disposent.

- Les banques qui sont sollicitées pour des prises de participation dans certaines sociétés de capitaux.

- Les investisseurs étrangers qui sont souvent intéressés par les prises de participation dans des entreprises marocaines. La privatisation de certaines sociétés marocaines a stimulé les investissements étrangers.

Rôle du marché financier Le marché financier a pour principale mission la mise en relation directe entre offreurs et demandeurs de capitaux. Cette jonction entre l’épargne et l’investissement se déroule sans le passage par le circuit bancaire. C’est ce qu’on appelle la désintermédiation bancaire. Les établissements de crédit se contentent dès lors du simple rôle de courtier. Le marché financier permet également l’extension de l’entreprise compte tenu de la possibilité d’y effectuer des opérations de fusion-absorption et d’augmentation de capital. Organisation du marché financier Les fonctions d’un marché financier sont d’assurer la circulation et l’affectation optimale de fonds aux agents emprunteurs. Mais les agents qui prêtent de l’argent frais peuvent avoir besoin de le récupérer rapidement ou bien peuvent souhaiter échanger les titres qu’ils ont initialement obtenus contre d’autres.

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Il est donc logique de prévoir deux compartiments, l’un sur lequel en contrepartie des valeurs émises, les demandeurs de capitaux obtiennent des liquidités - le marché primaire de l’émission- et l’autre sur lequel sont négociées les valeurs mobilières déjà émises - le marché secondaire. Le marché primaire est un marché où toutes les entreprises (publiques ou privées) peuvent faire appel à l’épargne directement pour obtenir un financement à long terme. Celles-ci émettent en contrepartie de ces capitaux collectés des valeurs mobilières (actions ou obligations). Le marché secondaire est celui sur lequel sont échangés des valeurs mobilières déjà créées (sur le marché primaire). Sur ce deuxième compartiment du marché financier, les investisseurs ayant déjà acheté des titres sur le compartiment primaire doivent pourvoir liquider rapidement leurs positions, dans des conditions de sécurité optimales. Ce marché permet également aux opérateurs : - d’encaisser la rémunération attachée à un placement - de réaliser des plus-values - réaliser de la croissance externe (par ex : acquérir un nombre d’actions suffisant pour prendre le contrôle d’un groupe). Avant d’expliquer le fonctionnement et les spécificités du marché, il convient de définir les différents types de titres échangés sur ce marché et de préciser les avantages qu’ils procurent à leurs acquéreurs. En effet, les valeurs mobilières sont des titres transmissibles et négociables représentant des droits incorporels d’associés ou de créanciers et susceptibles de procurer des revenus à leurs titulaires. On distingue deux catégories de valeurs mobilières :

- les valeurs à revenu variable (les actions) : Une action est une valeur mobilière qui représente une part de capital d'une société. Seules les sociétés anonymes et les sociétés en commandite par actions ont la faculté d'émettre des actions. La plupart des autres sociétés émettent des parts sociales (SARL...). Une action dite classique ou ordinaire se décompose en plusieurs droits, qui en font sa valeur. Les actions sont donc des titres de propriété représentant une fraction du capital d'une société. Leur détenteur (l'actionnaire) devient copropriétaire de la société. Il reçoit une partie du bénéfice de cette société sous forme de dividendes, payés généralement en espèces, une fois par an.

Une société qui entre en Bourse engage une partie de son capital sous forme d'actions. Le nombre d'actions émis représente le capital engagé.

Toute personne physique ou morale achetant des actions sur la place boursière devient alors un actionnaire associé de l'entreprise. L'action peut être au porteur ou nominative. Dans le premier cas, le détenteur n'est pas connu de l'émetteur mais seulement du teneur de compte. Dans le second cas, le détenteur est connu de l'émetteur

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Les valeurs à revenu fixe (les obligations) : l’obligation est une valeur mobilière à revenu fixe, titre négociable constatant un droit de créance sur l’Etat ou la société émettrice. Cet intérêt fixe peut être déterminé dès l’émission de l’emprunt et payable même en l’absence de bénéfices. L’obligation est remboursable dans un délai et selon des modalités fixées dès l’émission. L’obligataire est un créancier et non un associé. Il a droit en cas de liquidation au remboursement du montant de son emprunt avant l’actionnaire, qui lui est un associé. L’obligation peut cependant être convertible en action (si l’entreprise émettrice accorde cet avantage aux souscripteurs, et ce, avant l’émission) et l’obligataire peut devenir actionnaire sous certaines conditions.

Une obligation est un titre financier qui matérialise l'engagement d'un emprunteur envers un prêteur qui met des fonds à sa disposition en contrepartie. Cet engagement prévoit un échéancier de flux financiers qui définit les modalités de remboursement des fonds et le mode de rémunération du prêteur dans l'intervalle.

Le marché financier est divisé en deux compartiments à savoir le marché obligataire et le marché boursier.

MARCHE OBLIGATAIRE

Obligations : principes et caractéristiques Le marché des obligations est un marché moins médiatique mais tout aussi important que celui des actions, en terme de volumes. A cela une seule raison, la part de l'Etat sur le marché des obligations. Car contrairement aux actions, une obligation ne représente pas une part du capital mais une part de dettes. Le marché obligataire est un moyen de financement utilisé par les entreprises, le trésor, les collectivités locales et certains organismes financiers.

Il existe presque autant de types d'obligations que d'émetteurs : Bons de Trésor, Obligations Privées, Obligations des entreprise publiques garantie par l’Etat, obligations à fenêtre, obligations à prime, obligations à coupon zéro... mais toutes conservent un certain nombre de caractéristiques communes. Fonctionnement Une entreprise ayant d'importants besoins dispose de plusieurs sources de financement.

1-Elle pourra soit rechercher ses financements sur le marché des capitaux propres (à travers une augmentation de capital ou une introduction en bourse),

2-soit par endettement. Elle pourra soit s'endetter auprès d'une banque, soit se financer via le marché des obligations. En se finançant sur le marché obligataire, l'entreprise devient plus indépendante vis à vis des banques. En effet, chaque particulier peut acheter des obligations sur le marché obligataire. En contrepartie de cet investissement, le particulier ou tout investisseur percevra des intérêts appelés aussi coupons (équivalent obligataire des dividendes).

Les principaux types d'obligations

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Obligation Convertible en Actions : L'obligation pourra être remboursée en actions et non en numéraire. Obligation Remboursable en Actions : L'obligation est obligatoirement remboursée en actions. Obligation à Fenêtre : Le remboursement de l'obligation peut être réalisé pendant plusieurs périodes appelées fenêtres. Obligation à Coupon Zéro : Aucun coupon n'est versé durant toute la durée de vie de l'obligation. Les coupons sont capitalisés, et versés dans leur intégralité à l'échéance de l'obligation. Le nominal Comme les actions, une obligation a un nominal. C'est sur ce montant que sera calculé les coupons qui vous seront versés par la société. Le nominal des obligations est souvent fonction du type d'obligations. Mais dans certains cas, le CDVM peut imposer à l'émetteur d'augmenter la part de son nominal afin de limiter la souscription à des investisseurs plus avertis. Le taux d'intérêt nominal Il s'agit du taux d'intérêt permettant le calcul des coupons. Ainsi avec un nominal de 500DHS et un taux d'intérêt nominal de 6 %, un souscripteur percevra, le plus souvent annuellement, 500 × 6 % = 30DHS.

Le prix d'émission Afin d'attirer de nombreux investisseurs, il n'est pas rare que le prix d'émission de l'obligation soit inférieur à la valeur nominale. Il en est de même pour le marché actions lors de l'introduction en bourse. Il est possible également, dans des cas plus rares, que le prix d'émission soit supérieur au montant du nominal. Dans la pratique, l'entreprise remboursera à l'échéance de l'obligation un montant supérieur à celui emprunté. Le prix de remboursement A l'échéance de l'obligation, le montant de cette dernière vous aura été totalement remboursé. Ce remboursement peut être supérieur au montant du nominal, et ce afin d'accroître l'intérêt pour les investisseurs. La différence entre le prix de remboursement et le nominal est appelé prime de remboursement. La cotation des obligations Comme tout instrument financier, une obligation peut être négociée, échangée en toute simplicité. De fait, le cours d'une obligation évolue en fonction des taux d'intérêts et d'autres éléments spécifiques à une obligation. Mais il est important de savoir qu'une obligation est cotée en pourcentage de son nominal et non en unités monétaires. Le mode d'amortissement Comment sera remboursé le capital ? Il existe trois modes de remboursements du capital définis plus bas :

- Le remboursement in fine : chaque année, ne sont versés que les intérêts, toutes les obligations sont remboursées à l’échéance

- par annuités constantes ou par amortissements constants : l’émetteur prévoit de rembourser les titres en plusieurs fois à des dates fixées à l’avance

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-obligations dites à coupon zéro : c’est une obligation dont le remboursement intégral (principal et intérêts) s’effectue à la fin de la durée de l’emprunt La durée de vie Le marché obligataire est un marché de long terme. La durée de vie moyenne des obligations se situe entre 8 et 10 ans pour les entreprises, et 15 ans pour les obligations émises par l'Etat. Plus la durée de vie est longue, plus le risque attaché à l'obligation sera élevée. La duration La durée de vie d'une obligation représente donc la période restant à courir avant l'échéance de cette même obligation. Mais il existe une notion beaucoup plus utilisée dans les milieux financiers, à savoir la duration. La duration correspond à une durée de vie moyenne basée sur les flux futurs actualisés de l'obligation.

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Avantages des obligations

L’obligation confère à son souscripteur plusieurs avantages parmi lesquels, on peut citer :

-Droit au paiement des intérêts : contrairement aux actionnaires dont le revenu est incertain, la rémunération des créanciers obligataires est matérialisée par le versement des intérêts en fonction du taux de rendement arrêté lors de lancement de l’emprunt chaque année à la date anniversaire de l’opération.

Ce revenu peut être fixe ou variable, dans ce cas le taux de rendement des obligations doit être indexé à une référence connue telle que le taux des bons de trésor émis par voie d’adjudication.

Le détenteur d’obligation se voit également attribuer d’autres privilèges à savoir :

- Le droit de regard sur la gestion de société sur l’administration de la société afin de s’assurer que la garantie de l’emprunt n’a pas disparu.

- le Droit de céder librement les titres : comme pour l’action, l’obligataire a le droit de céder librement ses obligations sans demander l’accord aux autres obligataires.

D’autre part et en tant que créancier de l’entreprise, l’obligataire n’est pas responsable des dettes et ne risque pas de perdre le montant de son placement (sauf en cas de liquidation de la société émettrice où celle-ci ne peut se désintéresser de lamasse de ses créanciers même après cession de biens affectés par garantie)

Inconvénients

L’emprunt obligataire n’étant pas lié aux résultats de l’entreprise, le souscripteur de l’obligation n’a aucune chance de réaliser des plus-values sur son capital. Le remboursement se fait sur la base du montant convenu lors de l’émission et ne tient pas compte des facteurs restrictifs tels que l’inflation la hausse des taux d’intérêt. En cas de besoin de fonds, l’épargnant n’est pas certain de pouvoir retrouver sa mise, car contrairement aux actions les obligations ne sont pas très liquides fautes de contreparties suffisantes.

Les emprunts obligataires

L’Etat, les collectivités locales ainsi que les entreprises de capitaux peuvent lancer des emprunts obligataires auprès du public pour financer leurs besoins d’investissement.

L’émission d’obligations au Maroc doit faire l’objet d’une déclaration préalable adressée au Ministre des Finances.

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Celui-ci peut faire opposition sur la date envisagée de l’émission ou sur le taux d’intérêt prévu pour éviter de gêner le placement des emprunts de l’Etat sur le marché local.

Toute émission publique doit faire l’objet d’une publication au Bulletin Officiel (notice indiquant les caractéristiques de la société émettrice et de l’emprunt).

Le montant de la valeur nominale des obligations ne peut être inférieur à 50 Dhs. A la différence des actions, aucune disposition légale n’interdit d’émettre des obligations à un prix inférieur à la valeur nominale.

Les emprunts obligataires sont émis pour des durées variables ne dépassant pas généralement 15 années. L’amortissement se fait en général soit par tirage au sort soit par rachat en bourse si la société émettrice s’est réservée cette dernière possibilité.

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ILLUSTRATION

EMPRUNT OBLIGATAIRE « Sté MAROC ALUMINIUM »

Dénomination de l’emprunt

« Maroc aluminium sanad »

Montant 20.000.000 dirhams répartis en 2.000 obligations

Nominal 10 000 Dirhams par obligation

Forme des obligations

Les obligations sont toutes nominatives

Prix d’émission Les obligations sont émises au pair, soit 10 000 dirhams par obligation, payables intégralement à la souscription.

Taux 5%

Prix de remboursement

10 000 dirhams par obligation

Date de jouissance

Chaque obligation souscrite dans le cadre du présent emprunt porte jouissance en intérêts à partir de la date effective de sa souscription et libération. Les intérêts courus au titre de chaque obligation entre la date de souscription et la date de clôture soit le 30 juin 2005 seront décomptés et payés à cette dernière date La date unique de jouissance en intérêts pour toutes les obligations émises et qui servira de base à la négociation en bourse est fixée au 1er juillet 2005, et ce même en cas de prorogation de la date limite de clôture.

Durée Les obligations seront émises pour une durée de 5 ans

Amortissement Toutes les obligations émises feront l’objet d’un amortissement annuel du dixième du montant de l’emprunt, soit 4.000.000 dirhams. L’emprunt sera amorti en totalité le 30 juin 2010.

Paiement Le paiement annuel des intérêts et le remboursement du capital dû seront effectués à terme échu, à partir de la première année suivant la date limite de clôture des souscriptions.

Régime fiscal Droit commun régissant la fiscalité des obligations.

Souscriptions et versements

Les souscriptions et les versements seront reçus à partir du 20 Juin 2005 auprès de ABC BOURSE intermédiaire en bourse.

Clôture des souscriptions

Les souscriptions à cet emprunt seront clôturées sans préavis et au plus tard le 29 Juin 2005.

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Tableau d’amortissement de l’emprunt obligataire de la société "H ARROUDA MAROC"

Les années Obligations remboursées

Obligations restant dues

Intérêts servis

Amortissement du capital

Capital restant dû

30/06/2006 400 1 600 100.000 4.000.000 16.000.000

30/06/2007 800 1 200 80.000 4.000.000 12.000.000

30/06/2008 1200 8 000 60.000 4.000.000 8.000.000

30/06/2009 1600 400 40.000 4.000.000 4.000.000

30/06/2010 2000 0 20.000 4.000.000 0

Commentaire :

Le remboursement s’effectue annuellement et au 30 juin de chaque année par le tirage au sort. D’abord, paiement de l’intérêt sur l’ensemble de l’emprunt, soit :

20.000.000 X 5 / 100 = 100.000 Dhs, qui seront servis sur l’ensemble des obligations (20.000).

Ensuite, un remboursement du 1/5 des obligations, soit :

2000 / 5 = 4000 (obligations) x 10.000 (valeur nominale) = 4.000.000 Dhs

Montant à rembourser par tirage au sort qui s’effectuera le 30 juin de chaque année. Les détenteurs des 400 obligations, une fois remboursés ne seront plus considérés comme des créanciers et n’auront plus de droits sur la société emprunteuse. Au 30/06/2007 : il ne restera que 1600 obligations de 10.000 Dhs de valeur nominale soit un capital restant dû de 16.000.000 dhs (1600 x 10.000). L’intérêt ne sera servi que pour le capital restant dû, soit :

16.000.000 x 5 / 100 = 80.000 Dhs à l’ensemble des obligataires (non encore remboursés).

Un deuxième tirage au sort s’effectuera pour extraire les 400 obligations qui seront remboursées au 30/06/2007. Après cette opération, le capital restant dû ne sera que de 12.000.000 dhs pour 1200 obligations. Du 30/06/2007 au 30/06/2010 l’opération s’effectuera de la même manière que pour les deux opérations précédentes jusqu’à remboursement total de l’emprunt.

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Le Marché boursier

L’introduction en bourse

S’introduire en bourse est un événement exceptionnel dans la vie d’une entreprise. C’est la raison pour laquelle la bourse de Casablanca mène, depuis quelques années au plan national et avec les sociétés de bourse, une politique systématique de sensibilisation et d’information des chefs d’entreprises sur l’intérêt d’une cotation en bourse.

Opportunément décidée et bien préparée, une introduction en bourse permet à l’entreprise :

• de rendre liquide son capital et donc son patrimoine,

• de faciliter sa croissance interne et externe, ce qui renforcera les atouts des entreprises plongées dans une compétition économique devenue mondiale,

• d’émettre des actions, ce qui la mettra en position de levée de capitaux sur le marché primaire financier et lui permettra de financer son développement par des fonds propres plutôt que par l’endettement,

• d’élargir instantanément le cercle des actionnaires auquel l’entreprise pourra faire appel pour les augmentations de capital. Les capitaux sont levés à l’occasion de l’introduction et également après l’introduction en fonction du projet et des opportunités de l’entreprise (emprunt obligataire).

En un mot, la bourse permet de favoriser une croissance solide et durable. Avantages de l’introduction en bourse

• Accès à une nouvelle source de financement complémentaire à l’offre des organismes spécialisés et des établissements de crédit

• Aucune garantie (sûreté réelle ou caution) n’est exigée pour la levée des capitaux

• Baisse des charges financières après l’introduction en bourse attribuable à l’assainissement de la situation financière

• Réduction des frais financiers et augmentation de l’indépendance vis-à-vis des établissements de crédit

• Augmentation de la notoriété de l’entreprise, celle-ci devient plus connue auprès de la communauté financière

• Label de bonne gouvernance : augmentation de la crédibilité de l’entreprise jugée dorénavant sur la base d’étude des analystes de marché. Ses comptes sont certifiées analysés et publiés.

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Comment s’introduire en bourse L’introduction en bourse peut se faire soit émission d’actions sur l’un des trois marchés de cotation disponibles, ou par émission d’obligations. Pour pouvoir accéder aux Marchés Actions, il faut vérifier les principales conditions suivantes : Marché Principal : Critères Conditions requises Profil des entreprises Grandes entreprises Montant minimum à émettre 75 millions de dirhams Nombre de titres minimum à mettre (nombre d’actions à proposer)

250 000 (actions)

Marché en développement : Critères Conditions requises Profil des entreprises Entreprises de taille moyenne présentant des

perspectives d’évolution attractives Montant minimum à émettre 25 millions de dirhams Nombre de titres minimum à mettre (nombre d’actions à proposer)

100 000 (actions)

Marché en développement : Critères Conditions requises Profil des entreprises Sociétés en forte croissance et ayant un projet à

financer Montant minimum à émettre 10 millions de dirhams Nombre de titres minimum à mettre (nombre d’actions à proposer)

30 000 (actions)

Par ailleurs, l’entreprise peut également lever des fonds par endettement pour le financement de ses projets de développement sur le marché obligataire. Pour pouvoir y accéder, l’entreprise doit remplir les conditions suivantes : Montant Minimum de l’émission : 20 millions de dirhams Maturité minimale de l’émission : 2 années Processus d’introduction en bourse

Une fois les décisions de principe arrêtées par les actionnaires, c’est le choix des intermédiaires financiers et l’accord sur le programme de travail qui déclenchent le « compte à rebours ». Les délais dépendent, alors, de la complexité du dossier mais, en tout état de cause, ne sont pas inférieurs à 3 mois à partir du dépôt du dossier au Conseil Déontologique des Valeurs Mobilières et à la Bourse de Casablanca. Des délais de 6 mois à 1 an sont généralement nécessaires à une bonne préparation.

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Principales étapes de l’introduction en bourse :

Etape préliminaire • Accord des actionnaires sur le projet d’introduction, • Eventuellement :

- aménagements patrimoniaux, - modalités de contrôle du capital (holding, pacte d’actionnaire,

etc.), - réorganisation juridique, financière, statutaire,… - consolidation des comptes.

• Détermination de la part du capital mise en vente. • Fixation de la date souhaitée. • Présélection des intermédiaires financiers (banques, sociétés de

bourse, conseillers financiers,…).

Délais variables selon les cas

Le choix des intermédiaires obligatoires

La réglementation prévoit la désignation d’un ou plusieurs intermédiaires financiers habilités (société de bourse). Ce choix doit être fait avec soin car ces intermédiaires accompagnent la société avant, pendant et après l’introduction et sont le lien entre la société et le marché.

4 à 6 mois avant l’introduction

Le dépôt officiel du dossier

Le dépôt du dossier au Conseil Déontologique des Valeurs Mobilières et à la Bourse de Casblanca permet de « faire courir » les délais. Le Conseil Déontologique des Valeurs Mobilières demande que le dossier soit déposé au moins 3 mois avant la date prévue de l’introduction. La Bourse de Casablanca réserve une date sur le calendrier des introductions.

3 mois minimum avant la date prévue de l’introduction

L’introduction en bourse

L’introduction du dossier est faite par la Bourse de Casablanca et le Conseil Déontologique des Valeurs Mobilières en liaison avec les dirigeants, les établissements introducteurs et les commissaires aux comptes.

Cette période dure environ 2 mois

La décision d’admission

La décision d’admission à l’un des 3 compartiments est prise par le Conseil d’Administration de la Bourse de Casablanca sur la base d’un rapport préparé par ses services. Sauf opposition, le Conseil Déontologique des Valeurs Mobilières donne son visa sur la note d’information.

Environ 3 semaines avant l’introduction

L’information du marché

• Avis de la Bourse de Casablanca présentant les modalités de l’introduction.

• Diffusion des documents d’information. • Pré-marketing auprès des investisseurs et prescripteurs. • Publicité financière, institutionnelle.

Dans les 15 jours précédant l’introduction

Première cotation • Centralisation des ordres d’achat à la Bourse de Casablanca, détermination du cours.

• Publication d’un avis de la Bourse de Casablanca sur le résultat de la cotation.

Le jour J

Le suivi du marché quotidien

Effectué

Dès la première cotation

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Gestion des trois compartiments

Pour faciliter cet accès à la bourse, la bourse de Casablanca a mis en place trois marchés réglementés correspondant à une offre bien différenciée.

Le 1er compartiment s’adresse aux grandes sociétés marocaines gérant un service public qui exercent leurs activités au moins depuis 3 ans avec toutefois une certaine souplesse.

Sociétés cotées dans ce compartiment (depuis début 2005) : AFRIQUIA GAZ, AUTO HALL, BCM, BMCE BANK, BMCI, BRASSERIE DU MAROC, CIMENTS DU MAROC, COSUMAR, CREDIT DU MAROC, DIAC SALAF, EQDOM, HOCIM MAROC, ITTISSALAT AL MAGHRIB, LAFARGE CIMENTS, LESIEUR CRISTAL, MANAGEM, MAROC LEASING, NAXANS MAROC, ONA, SAMIR, SMI, SNI, SONASID, WAFA ASSURANCES.

Le second compartiment , créé en 1996, s’adresse aux sociétés de taille moyenne, souvent familiales, présentant un bon niveau de rentabilité et de bonnes perspectives de croissance et dont les dirigeants recherchent une consécration de leur réussite par le marché.

Sociétés cotées dans ce compartiment (depuis début 2005) : ALLUMINIUM DU MAROC, AUTO NEJMA, BERLIER MAROC, BRANOMA, CENTRALE LAITIERE, CTM, IB MAROC.COM, LA MAROCAINE VIE, MAGHREB OXYGENE, MAGHREB BAIL, PAPELERA DE TETOUAN, SCE, SOFAC CREDIT, TASLIF, UNIMER, CIH.

Le troisième compartiment , qui permet désormais à la petite et moyenne entreprise de faire appel à l’épargne publique et d’accéder à la côte officielle grâce à la création de ce compartiment.

L’assouplissement des conditions d’accès au troisième compartiment a pour objectif de permettre aux petites et moyennes entreprises, qui constituent l’essentiel de notre tissu économique et dont les besoins de fonds pour financer leur développement sont importants, de profiter des avantages de la cotation en faisant appel à l’épargne.

Sociétés cotées dans ce compartiment (depuis début 2005) : Acred, AGMA-Lahlou Tazi, Balima, Fertima, LGMC, Zellidja S.A, Carnaud Maroc, DIAC Equipement, Le Carton, Rebab Company.

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Les intervenants lors de l’introduction en bourse

s intervenants lors de

Conditions d LES INTERMEDIAIRES FINANCIERS Rôle avant l’introduction :

• établissement du calendrier des opérations, • proposition des aménagements juridiques, comptables, fiscaux à mettre

en place, • conseil dans les relations avec les autorités boursières, • participation à l’évaluation de la société, à la détermination du prix d’offre,

au choix de la date et de la procédure en tenant compte des caractéristiques de la société et des conditions de marché,

• rédaction de la note d’information soumise au visa du Conseil Déontologique des Valeurs Mobilières,

• rédaction de la note d’analyse financière, • placement des titres diffusés dans le public, • participation éventuelle aux contrats de liquidité ou d’animation. Rôle le jour de l’introduction : • directement associés au dépouillement du marché et à la fixation du

premier cours coté. Rôle après l’introduction : en concertation avec les dirigeants :

• suivi quotidien du marché, • gestion du contrat de liquidité ou d’animation le cas échéant, • reclassement des titres, • conseil en information financière, en opérations financières, • rédaction et publication d’analyses financières, • gestion du service des titres.

LA BOURSE DE CASABLANCA En tant qu’entreprise de marché, la Bourse de Casablanca est chargée :

• de l’organisation et du bon fonctionnement du marché boursier (cotation, compensation, règlement-livraison, diffusion des données de marché en temps réel),

• d’assurer sa sécurité (contrôle du marché et des intervenants), • d’informer les investisseurs et les émetteurs (diffusion des cours, des

avis), • d’assurer le service aux sociétés cotées (accompagnement post-

introduction), • de promouvoir la bourse auprès des investisseurs et des sociétés

cotables. En matière d’introduction, la Bourse de Casablanca assure : • l’information des chefs d’entreprises sur les avantages que peut leur

apporter une cotation, • l’instruction du dossier qui est présenté pour accord à son Conseil

d’Administration, • l’organisation des cotations le jour de l’introduction. Après l’introduction, la Bourse de Casablanca assur e notamment : • l’information des émetteurs sur le marché de leur titre, • la gestion des opérations sur titres, • le conseil auprès des émetteurs et leur accompagnement tout au long de

leur vie boursière.

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L’ AUTORITE DE CONTROLE LE CONSEIL DEONTOLOGIQUE DES VALEURS MOBILIERES

Le Conseil Déontologique des Valeurs Mobilières est une autorité administrative indépendante chargée de veiller à la protection de l’épargne, à la qualité et à la régularité de l’information, au bon fonctionnement des marchés. En matière d’introduction : • un dossier est déposé au Conseil Déontologique des Valeurs Mobilières,

3 mois avant la date d’introduction, • ce dossier comprend notamment une note d’information qui doit obtenir

son visa, • dans le cadre de ses missions, le Conseil Déontologique des Valeurs

Mobilières entretient des relations suivies avec les commissaires aux comptes des sociétés candidates et peut demander un programme d’amélioration des procédures comptables.

LES AUTRES CONSEILS LES COMMISSAIRES AUX COMPTES L’A GENCE DE COMMUNICATION

Il convient d’associer assez tôt les commissaires aux comptes au processus d’introduction car : • ils doivent être obligatoirement informés avant le dépôt officiel du dossier

au Conseil Déontologique des Valeurs Mobilières, • ils ont à certifier les comptes sociaux des 3 exercices précédant

l’introduction, • ils seront en permanence en relation avec le Conseil Déontologique des

Valeurs Mobilières qui examinera leurs diligences et pourra, le cas échéant, demander l’établissement d’un programme de travail.

La plupart des sociétés font désormais appel à une agence de communication financière pour « orchestrer » l’ensemble des opérations d’information liées à l’introduction : • édition des documents, • organisation des relations avec la presse, les analystes, les investisseurs, • organisation des réunions d’information au Maroc voire à l’étranger. Après introduction : • l’agence aide la société dans sa politique d’information obligatoire ou

volontaire (assemblée générale, rapport annuel, lettre aux actionnaires, communiqués financiers,…).

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Conditions d’introduction en bourse : Politique d’i nformation Toute introduction en bourse nécessite la mise en œuvre d’une stratégie de communication financière, destinée à faire connaître les atouts et le projet de l’entreprise et à assurer la réussite du placement des actions. Indispensable sur le plan marketing – l’action est un produit nouveau qu’il faut promouvoir – la politique d’information revêt aussi sur le plan boursier des aspects obligatoires conformément aux circulaires du Conseil Déontologique des Valeurs Mobilières et aux engagements pris par la société lors de son introduction.

La politique d’information peut être conduite par l es services de l’entreprise ou avec la collaboration d’une agence spécialisée.

Avant l’introduction

• publication obligatoire d’une note d’information et des comptes, • diffusion du dossier d’introduction à l’ensemble des investisseurs et des prescripteurs, • lancement éventuel d’une campagne de publicité financière, • organisation d’une réunion d’information financière ouverte aux analystes, aux

investisseurs et à la presse, • information du personnel

Après l’introduction

• la société a l’obligation de procéder, tout au long de l’année, à une information régulière et sincère concernant les éléments suivants qui doivent faire l’objet d’une publication officielle : • le chiffre d’affaires des 3 derniers semestres ; • la société doit aussi porter à la connaissance du public tout événement de la vie de

l’entreprise susceptible d’avoir une incidence sur le cours en bourse. En effet, la bourse est par nature un marché d’anticipation concurrentiel où les investisseurs prennent leur décision à partir de l’analyse des informations disponibles et de la « visibilité » qui en découle. Conditions d’introduction en bourse : les différent s compartiments Un des avantages de la Bourse de Casablanca est la diversification des compartiments la composant. Ainsi, les conditions d’admission à chaque compartiment marquent cette diversification.

Le contenu du dossier

Présenté par le conseiller de l’émetteur, le dossier comprend :

• une lettre par laquelle la société demande l’admission de ses titres sur l’un des trois compartiments de la bourse de Casablanca et s’engage à respecter les dispositions réglementaires arrêtées au niveau du Règlement Général ;

• un projet de note d’information établi conformément aux règles et circulaires du Conseil Déontologique des Valeurs Mobilières ;

• les comptes certifiées des trois derniers exercices ;

• le procès-verbal de l’instance de décision ayant décidé l’introduction des titres en bourse et leur émission.

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Une fois l’entreprise introduite en bourse, la cotation de son titre s’effectuera sur le marché secondaire. Au Maroc, la Bourse des valeurs de Casablanca qui gère cette activité

Le marché boursier marocain (La Bourse de Casablanc a) Créée en 1929, la Bourse de Casablanca a connu plusieurs réformes. La première, en 1948, a attribué à la Bourse des valeurs la personnalité morale. La seconde, en 1967, a permis de la réorganiser juridiquement et techniquement et de la définir comme un établissement public. Depuis 1993, la promulgation d’un ensemble de textes de lois portant réforme du marché financier a donné à la Bourse de Casablanca le cadre réglementaire et technique indispensable à son émergence. Aussi et dès 1996, l’indice de la Bourse de Casablanca a été intégré dans l’indice global de la Société Financière Internationale "SFI" évaluant les performances boursières des pays émergeants.

• Les intervenants dans le Marché secondaire (Bourse)

La Société de Bourse des Valeurs de Casablanca (SBV C)

La société gestionnaire (SBVC), créée le 21/09/1993, est une société anonyme au capital de 10 millions de dirhams souscrit dans son intégralité à parts égales par les sociétés de bourse. La mission de la SBVC est de :

- Prononcer l’introduction et la radiation des valeurs mobilières à la côte officielle. - Veiller à la conformité des opérations effectuées par les sociétés de bourse au regard des lois et

règlements en vigueur. - Fixer les règles de fonctionnement du marché. - Informer le Conseil Déontologique des Valeurs Mobilières (CDVM) de toute infraction qu’elle aura

relevé.

• Les sociétés de bourse

De par la loi, les sociétés de bourse bénéficient du monopole de négociation des valeurs mobilières inscrites à la cote de la bourse de Casablanca, ce qui les place incontestablement au cœur de l'activité de la place.

A fin janvier 2005, elles sont au nombre de treize : Attijari Intermédiation, BMCE Capital Bourse, BMCI Bourse, CFG Marchés, Crédit du Maroc Capital, Eurobourse, Finergy, Intermédiation et Conseil Financier Al Wassit, Maroc Services Intermédiation, Safabourse, Sogebourse, Somacovam, Upline Securities.

Les sociétés de bourse ont pour objet principal l'exécution des transactions sur les valeurs mobilières. Elles peuvent également :

- participer au placement de titres émis par des personnes morales faisant appel public à l'épargne ; - assurer la garde des titres ; - gérer des portefeuilles de valeurs en vertu d'un mandat donné par un épargnant ; - conseiller et démarcher la clientèle pour l'acquisition ou l'aliénation de valeurs mobilières ; - assister les personnes morales faisant appel public à l’épargne pour la préparation des documents

d’information destinés au public ; - animer le marché des valeurs mobilières inscrites à la cote de la bourse des valeurs.

Les sociétés de bourse sont seules habilitées à exécuter les transactions sur les valeurs mobilières inscrites à la bourse des valeurs.

• Le Conseil Déontologique des Valeurs Mobilières (CD VM)

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C’est un organisme public créé en 1993 sous la tutelle du Ministère des Finances. Sa mission est de : Sécuriser et protéger les investisseurs : La volonté de protéger l'épargne publique investie en valeurs mobilières et de garantir le bon fonctionnement du marché s'est traduite notamment par la création du Dahir portant loi 1-93-212 portant sur le CDVM. Agir en tant qu'autorité de contrôle : Le CDVM a pour mission de veiller au bon fonctionnement, à la transparence, à l'intégrité et à la sécurité du marché de valeurs mobilières. Il est également chargé d'assurer la protection des épargnants et des investisseurs en veillant notamment à leur information par les personnes morales faisant appel public à l'épargne. Gérer les fonds de garantie clientèle : La loi a institué un fonds de garantie destiné à indemniser la clientèle des sociétés de bourse mises en liquidation. Ce fonds de garantie est géré par le CDVM. Les engagements couverts par la garantie portent sur la restitution des titres et espèces déposés auprès des sociétés de bourse en liquidation. Assurer la garantie de bonne fin des opérations : La bourse de Casablanca garantira aux sociétés de bourse la livraison des titres et le règlement des espèces qui leur sont dus au titre des transactions sur les valeurs mobilières inscrites à la cote et réalisées sur le marché central. Garantir la transparence : Pour garantir une transparence et informer les actionnaires des sociétés cotées à la bourse de Casablanca, le CDVM a publié une circulaire définissant la procédure de déclaration de franchissement de seuils qu'un actionnaire doit respecter. Ainsi, tout actionnaire qui posséderait 5% du capital d'une société cotée devra le notifier à la société, au CDVM et à la Bourse de Casablanca. L’Association Professionnelle des Sociétés de Bours e (APSB)

L'Association Professionnelle des Sociétés de Bourse (APSB) est chargée de veiller au respect par ses membres des dispositions légales, de représenter ses membres face aux pouvoirs publics ou tout autre organisme et d'étudier les questions relatives à l'exercice de la profession.

Toute société de bourse dûment agréée est tenue d'adhérer à une association professionnelle dénommée « association professionnelle des sociétés de bourse » régie par les dispositions du dahir du joumada I 1378 (15 novembre 1958) relatif au droit d'association.

Les statuts de l’APSB et leurs modifications doivent être approuvés par le Ministères des Finances, après avis du CDVM.

• Le dépositaire central MAROCLEAR

Les valeurs mobilières étaient jusqu’en 1993 imprimées physiquement sur papier. Leurs détenteurs pouvaient ainsi les conserver personnellement soit chez eux soit auprès des intermédiaires financiers. Depuis cette date, la dématérialisation des titres a été effective. L’épargnant, au lieu d’avoir une action ou obligation matérialisée sur le papier, disposera d’une inscription en compte courant auprès de l’intermédiaire financier de son choix (inscription primaire). A leur tour, les intermédiaires financiers disposent auprès de Maroclear de comptes courants où sont regroupés, par valeur, tous les titres qu’ils gèrent pour leur clientèle (inscription secondaire).

Les avantages de cette procédure sont multiples :

Pour les émetteurs :

• Réduction du coût des émissions de titres ( pas d'impression de formules physiques),

• Amélioration de l'image de l'entreprise émettrice auprès des épargnants (paiement des coupons à bonne date),

• Meilleure maîtrise des émissions (étanchéité comptable, protection contre l'émission de faux titres),

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Pour les intermédiaires financiers :

• Allégement de la charge de travail et des coûts inhérents à la conservation matérielle des titres;

• Simplification des procédures liées à la circulation et à l'administration des titres;

• Réduction des suspens suite à la négociation en bourse. Pour la place financière dans son ensemble :

Amélioration de l'attrait de la place de Casablanca pour les investisseurs étrangers notamment du fait:

• de l'importance attachée par la communauté financière internationale à l'institution d'un dépositaire central en tant que mesure essentielle de modernisation et de sécurisation du marché des valeurs mobilières ;

• du raccourcissement et de la normalisation de délais de place, notamment en matière de règlement-livraison ;

• de l'instauration du principe de la simultanéité des règlements espèces et des livraisons des titres correspondants.

Les Organismes de Placement Collectif en Valeurs Mobilières (OPCVM)

• Les sociétés d’investissement

Définition

Les sociétés d’investissement ont pour objet de recevoir l’épargne de leurs sociétaires et de faire fructifier celle-ci dans l’acquisition d’un portefeuille regroupant différents titres et valeurs.

Au Maroc, les sociétés d’investissement sont régies par le Décret Royal du 22 octobre 1966. C’est ce décret qui a aussi créé la SNI (Société Nationale d’Investissement). Parmi les sociétés d’investissement, il faut citer :

- Société Epargne Mobilière détenue par la Société Nationale d’Investissement (SNI).

- Maroc Investissement détenue par la Banque Marocaine pour le Commerce et l’Industrie (BMCI)

- Investima détenue par la Société Générale Marocaine des Banques (SGMB)

Les règles propres aux sociétés d’investissement sont les suivantes :

• Dénomination : les sociétés d’investissement sont tenues de faire suivre leur dénomination de la mention « société d’investissement régie par le Décret Royal du 22 octobre 1966 portant loi n°194-66 du 7 rajab 1386 ».

• Capital social : capital minimum de 5 millions de dirhams.

• Forme sociale : obligatoirement société anonyme.

• Les apports en nature ne sont pas autorisés à l’exception des valeurs mobilières.

• Les actions des sociétés d’investissement peuvent être nominatives ou au porteur, entièrement libérées dans un délai de 2 ans à compter de leur souscription.

• L’objet social : gestion d’un portefeuille de valeurs mobilières ou de titres émis par des personnes morales publiques, semi-publiques ou privées.

La Société Nationale d’Investissement (SNI)

Créée également par Décret Royal du 22 octobre 1966, l’initiative en incombait au Ministre des Finances.

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L’Etat en est le principal actionnaire ; les autres actionnaires étant des personnes morales de droit public et des personnes privées.

Objet : comme celui des sociétés privées d’investissement, il reste la gestion d’un portefeuille de valeurs mobilières ou de titres.

Le Fonctionnement du Marché

La structure du marché La Bourse de Casablanca dispose de deux compartiments : Le compartiment central : c’est le cœur de l’activité boursière au sein de la SBVC. Aussi, et quand elle n’et pas traitée sur le marché de bloc, toute transaction sur une valeur mobilière cotée à la Bourse de Casablanca doit passer par le marché central. De ce fait, le système de négociation de la Bourse de Casablanca est celui d’un marché centralisé dont la performance des titres est déterminée par les ordres. Le marché de blocs : néanmoins et en cas d’absence de contrepartie suffisante sur la feuille de marché, certains ordres (importance de l’opération), ne peuvent être exécutés totalement sur le marché central. Pour pallier à ce disfonctionnement, la SBVC a mis en place un compartiment de blocs qui permet la négociation immédiate de tels ordres à un cours issu du marché. Aussi, les opérations sur le marché de blocs doivent présenter les caractéristiques : - présenter un volume au moins égal à la taille minimum de bloc (TMB), définie par la Bourse de Casablanca pour chaque valeur, par référence au volume de transactions historique ; -être négociées à un cours inclus dans la fourchette des prix issue de la feuille de marché. Notons que depuis Avril 2001, les procédures de déclaration des transactions du marché de blocs sont totalement automatisées. Cette architecture, liée au nouveau système de cotation électronique, représente la solution aux imperfections qui caractérisaient la précédente organisation du marché (marché des cessions directes et marché officiel). C'est le “Règlement Général“de la Bourse de Casablanca qui précise les règles de fonctionnement des marchés. Il a une force de loi et donc opposable aux tiers. Le système de cotation électronique Depuis juin 1998, la cotation au niveau de la bourse de Casablanca est devenue électronique. Actuellement, toutes les valeurs mobilières cotées à la Bourse de Casablanca sont négociées sur ce système à partir des stations de négociation mises à la disposition des Sociétés de Bourse. Les ordres saisis par les négociateurs sont automatiquement classés par limite de cours et par ordre chronologique de leur introduction sur ce qu’il est convenu d’appeler une “feuille de marché“. L’exécution des ordres se fait par l’application de deux règles de priorité : -par le prix, tout d’abord ; -par le temps, ensuite. Deux ordres de même sens à même limite sont exécutés suivant leur ordre de saisie.

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Les méthodes de cotation Sur le marché central, les valeurs mobilières sont classées, en fonction de leur liquidité, en trois catégories : -les valeurs les moins liquides sont cotées au fixing (un seul cours par séance); -les valeurs moyennement liquides sont cotées au multi fixing (2 fixings par séance); -les valeurs les plus liquides sont cotées en continu. La séance de Bourse des valeurs cotées au fixing : La pré-ouverture : Les ordres sont regroupés sur la feuille de marché dès 09h00 sans qu’aucune transaction n’intervienne. L’ouverture : En fonction des ordres présents sur la feuille de marché, le système électronique calcule un prix d’équilibre ou “prix de fixing“, qui permet à l’ouverture à 12h00, l’échange du plus grand nombre de titres. La séance de Bourse des valeurs cotées au multifixi ng : C’est la même méthode de cotation que le fixing. A la seule différence que dans le multifixing, il y a deux ouvertures la première à 11h00 et la seconde à 12h15, ce qui peut donner lieu à deux cours par séance. La séance de Bourse des valeurs cotées en continu : La pré-ouverture : Les ordres s’accumulent sur la feuille de marché à partir de 09h00 sans qu’aucune transaction n’intervienne. L’ouverture : En fonction des ordres présents sur la feuille de marché, le système électronique calcule un prix d’équilibre ou cours d’ouverture, qui permet l’échange en continu de 10h00 à 12h55 du plus grand nombre de titres. La séance du continu : Durant cette phase tout ordre introduit dans le système peut provoquer instantanément une ou plusieurs transactions si la feuille de marché le permet. Le 15 août 2000, la Bourse de Casablanca a mis en place un fixing de clôture qui est programmé avec une période de pré-clôture de cinq minutes pendant laquelle les négociateurs peuvent introduire, modifier ou annuler les ordres dans le système de cotation sans provoquer de transactions. Ce cours de clôture est déterminé comme suit : -En cas de cotation, le cours traité lors du fixing de clôture, est retenu comme cours de clôture. -En cas de réservation ou de non-cotation à l’issue du fixing de clôture, le cours retenu est celui de la dernière transaction. Le système de cotation électronique nourrit automatiquement un système de diffusion. Les rediffuseurs reçoivent en temps réel un ensemble de données de marché (heure, cours, nombre de titres échangés,…).

• Dénouement des transactions et Protection des Inves tisseurs

Le dénouement des transactions Le principe de base qui gouverne le système de dénouement des transactions est la simultanéité de la livraison des titres contre le règlement des espèces. Le dénouement des transactions conclues entre les intervenants sur le marché organisé par la Bourse de Casablanca, se réalise par la livraison des titres contre le règlement des espèces de manière concomitante. Cette condition est couplée au respect d’un délai de place normalisé (actuellement le dénouement se fait à J+3).

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La Protection des Investisseurs Le fonds de garantie clientèle La loi a institué un fonds de garantie destiné à indemniser la clientèle des Sociétés de Bourse mises en liquidation. Ce fonds de garantie est géré par le CDVM. Les engagements couverts par la garantie portent sur la restitution des titres et espèces déposés auprès des Sociétés de Bourse en liquidation. Le fonds de garantie des Sociétés de Bourse A l’instar du fonds de garantie clientèle, la loi a aussi prévu la mise en place d’un fonds de garantie des

Sociétés de Bourse. A cet effet, chaque Société de Bourse constitue auprès de la Bourse des dépôts de garantie destinés à couvrir les positions nettes non encore dénouées détenues par elles dans le cadre du marché central. La garantie des mouvements En cas de défaillance d’un intermédiaire la Bourse de Casablanca déclenche une procédure de résolution des défauts titres et espèces qui permet de garantir le dénouement des opérations en suspens. La déclaration de franchissement de seuils Pour garantir une transparence et informer les actionnaires des sociétés cotées à la Bourse de Casablanca, le CDVM a publié une circulaire définissant la procédure de déclaration de franchissement de seuils que tout actionnaire doit respecter. Ainsi, tout actionnaire qui posséderait 5 %, 10 %, 20 %, 33,33 %, 50 % ou 66,66 % du capital d’une société cotée à la Bourse de Casablanca devra le notifier à la société, au CDVM et à la Bourse de Casablanca. Il devra également préciser ses intentions. Inversement, un actionnaire possédant 5 %, 10 %, 20 %, 33,33 %, 50 % ou 66,66 % et qui vient à céder tout ou partie de ses actions, doit également le notifier à la société, au CDVM et à la Bourse de Casablanca. Tout actionnaire qui ne déclare pas un franchissement de seuils à la hausse ou à la baisse est passible d’une amende de 5 000 MAD à 100 000 MAD. Il risque également lors d’un franchissement à la hausse non déclaré de perdre le droit de vote pendant deux ans sur les actions excédant la fraction qui aurait dû être déclarée.

Les Indices Boursiers Afin de se doter d’instruments de mesures performants et dans le souci de fournir des outils de références adaptés à une approche dynamique de la gestion collective, la Bourse de Casablanca a développé une gamme homogène d’indices de capitalisation : - le MASI (Moroccan All Shares Index) qui intègre toutes les valeurs actions, cotées à la Bourse de Casablanca - le MADEX (Moroccan Most Active Shares Index), composé des valeurs les plus actives de la cote, en terme de liquidité. Les deux indices s’appuient sur la même méthodologie que les grands concepteurs d’indices dans le monde et permettent ainsi de bénéficier d’une vision plus fine de l’évolution des différentes capitalisations inscrites sur la place casablancaise, et de leurs contributions à l’activité du marché. Critères d’admission à la cote des titres de capita l (actions) La cote de la Bourse de Casablanca est composée de 3 compartiments. Pour être cotées sur l’un de ces trois marchés, les sociétés doivent impérativement respecter les critères définis par la loi.

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LES OPCVM Depuis leur lancement, les OPCVM ont connu une véritable explosion puisque le volume des actifs gérés est passé de 10 milliards de dirhams en 1997 à environ 86 milliards de dirhams à fin 2004.

Cet essor s’explique par le fait que les investisseurs, qu’ils soient institutionnels ou particuliers, ont rapidement pris conscience de l’importance et des avantages de ces nouveaux instruments d’épargne. En effet, les OPCVM permettent à l’épargnant d’accéder au marché financier dans les meilleures conditions de sécurité et de rentabilité. Ils présentent également l’avantage d’être liquides, plus performants sur le long terme que les produits de placement classiques. Par ailleurs, la diversité des fonds proposés par les organismes financiers permet, aujourd’hui, à l’épargnant de choisir les fonds les mieux adaptés à ses besoins de placement.

Qu’est ce qu’un OPCVM

Les OPCVM (Organismes de Placement Collectif en Valeurs Mobilières) sont des instruments d’épargne collective. En effet, plusieurs épargnants mettent commun leurs investissements dans un portefeuille constitué principalement de valeurs mobilières (actions, obligations). Dans cette forme de placement, les épargnants ne sont plus directement détenteurs de titres de propriétés ou de créances de sociétés, mais d’actions ou de parts d’OPCVM elles-mêmes investies en valeurs mobilières. Organisme Dans un souci de sécurité et de contrôle, le législateur a souhaité donner un cadre juridique et réglementaire à ces produits, faisant appel public à l’épargne. La création et le fonctionnement des OPCVM sont régis par Dahir. En effet, la création d’un OPCVM au Maroc est soumise à une autorisation du Ministère des finances, après avis du Conseil Déontologique des valeurs Mobilières (CDVM). Ensuite, l’OPCVM en question doit publier dans un journal d’annonces légales une note d’information détaillée (promoteurs, organisme de commercialisation, gestionnaire, caractéristiques financières, …), visée par le CDVM et mise à la disposition de tout souscripteur. Placement Les OPCVM sont des supports permettant d’investir l’épargne collectée en valeurs mobilières. Collectif Cette notion de collectivité présente 3 avantages :

• les OPCVM sont accessibles à tous, y compris aux petits épargnants. L’investissement minimum ne représentant qu’une certaine de dirhams environ,

• l’investissement du petit épargnant est aussi bien géré que celui de l’épargnant plus important, et les bénéfices sont équitablement répartis au prorata de leur mise initiale.

• Tous ensemble, ces investissements représentent une somme fort conséquente qu’il est alors possible de gérer dans des conditions optimales de performance (accès au marché financier) et de sécurité (diversification des risques).

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Valeurs Mobilières Les OPCVM, dont la gestion est assurée par des professionnels, investissent les sommes qui leurs sont confiées sur le marché financier, dans l’optique de les faire fructifier. Ces investissements sont constitués d’un ensemble de valeurs mobilières, actions et obligation pour l’essentiel.

Rôle économique des OPCVM

Le marché financier Certains agents économiques investissent plus qu’ils n’épargnent : ils ont des besoins de financement. D’autres épargnent plus qu’ils n’investissent : ils ont des capacités de financement. Il est nécessaire que s’organise le transfert des uns vers les autres, c’est la fonction du marché financier. Traditionnellement, le marché financier est constitué de deux grands circuits : le circuit bancaire et le circuit boursier.

Quelles sont les formes que peut prendre un OPCVM ? Il existe deux grands types d’OPCVM, les SICAV (Société d’investissement à capital variable) et les FCP (Fonds Communs de Placement). Ces deux organismes sont de nature juridique différente, mais présentent des règles de fonctionnement identiques.

SICAV (Société d’Investissement à Capital Variable)

C’est la forme la plus courante que peut prendre un OPCVM. Elle est doublement réglementée puisqu’elle est régie à la fois par les textes de lois de la société anonyme et par deux régissant les OPCVM. Ainsi, elle évolue dans un cadre très réglementé et étroitement surveillé.

Le placement en SICAV est matérialisé par des actions.

FCP (Fonds Communs de Placement)

Produit d’utilisation moins encadré que la SICAV, le FCP bénéficie du statut de copropriété.

L’investissement dans un FCP est matérialisé par des parts sociales ou des certificats de copropriété.

Dans la pratique, on retient généralement la forme de la SICAV pour la commercialisation d’OPCVM grand public, tandis l’on adopte le statut de FCP pour des OPCVM plus spécifiques, voire dédiés à un ou plusieurs institutionnels, ou qui investissent dans des secteurs particuliers tels que l’agroalimentaire, les cimenteries… etc.

Ces deux formes juridiques, SICAV et FCP, peuvent être soit :

Des fonds de capitalisation Les revenus générés par le portefeuille de la SICAV ou du FCP (dividendes, coupons et intérêts essentiellement) sont intégrés dans le capital.

Les actionnaires du Fonds réalisent leurs profits sous forme de plus-value qu’ils dégagent lors de la cession d’une partie ou de la totalité des actions ou des parts du Fonds.

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Des Fonds de distribution Les revenus dégagés par le portefeuille du Fonds sont distribués aux actionnaires périodiquement sous forme de coupon, selon une périodicité décidée par le gestionnaire et mentionné dans la fiche signalétique.

Le jour du détachement du coupon du Fonds, la valeur de sa part baisse du montant du coupon distribué.

Ces deux catégories de Fonds (soit de capitalisation, soit de distribution) sont, chacune, soumise à un régime fiscal différent.

Quelles sont les différentes familles d’OPCVM ? Les OPCVM Actions Investis minimum à hauteur de 60% en actions de sociétés cotées à la bourse de Casablanca, ils sont plus risqués car plus volatiles, généralement plus performants mais sur un horizon temporel plus long.

Les OPCVM Obligataires ou de taux

Investis minimum à hauteur de 90% en obligations, ils sont généralement définis pour une maturité précise (durée de vie moyenne des obligations en portefeuille). Ces OPCVM sont destinés aux épargnants recherchant un placement à moyen terme, peu risqué, mais dont la performance, modeste, est régulière dans le temps.

Les OPCVM Diversifiés Sont composés à part égale d’actions et de produits de taux ; ils permettent à l’épargnant de profiter au mieux du dynamisme de la Bourse et de bénéficier de la sécurité des placements obligataires.

Les OPCVM Monétaires Investis en obligation et titres de créances négociables à court terme, les OPCVM monétaires sont destinés principalement aux institutionnels et aux entreprises pour une optimisation de la gestion de leur trésorerie.

Comment fonctionne un OPCVM ?

La valeur liquidative (VL) L’épargne collectée par l’OPCVM est investie en valeurs mobilières. Il convient donc de déterminer périodiquement la valeur de l’OPCVM. Pour cela, la loi a prévu des règles précises que le gestionnaire doit respecter en matière de valorisation.

Périodicité et méthode de calcule de la VL Ainsi, au moins une fois par semaine, la valeur de l’OPCVM est déterminée par la valorisation de son portefeuille sur la base du dernier cours des actions et des obligations qu’il détient en portefeuille.

Une fois le portefeuille de l’OPCVM valorisé, il est possible de déterminer la valeur de ses actions, ou parts en divisant la valeur de l’actif, nette des frais de gestion, par le nombre de parts ou d’actions existantes.

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Cette valeur de l’actif est dite « valeur liquidative » en ce sens qu’elle est calculée sur les cours effectivement négociés en Bourse et qu’il est théoriquement possible de « liquider » le portefeuille, c'est-à-dire le vendre en totalité pour rembourser les actionnaires ou porteurs de part de l’OPCVM.

Les souscriptions L’épargnant peut acheter autant de parts d’OPCVM qu’il le souhaite, quand il le désire, et toujours sur la base de cette même valeur liquidative.

Cette marge de manœuvre accroît le degré de liquidité des placements en SICAV et FCP, et constitue un autre avantage par rapport tant à la gestion individuelle qu’à d’autres produits financiers à disponibilité moindre.

Les rachats Tout l’intérêt des OPCVM consiste à ne pas se limiter à cette possibilité théorique, mais à permettre aux investisseurs de revendre leurs actions ou parts à tout moment ; et c’est l’OPCVM lui-même qui a l’obligation de racheter ses propres actions ou parts aux investisseur qui le souhaitent.

L’opération étant réalisée sur la base de la valeur liquidative de l’OPCVM, elle s’exécute donc à juste prix, aussi bien pour les investisseurs qui restent actionnaires de l’OPCVM, que pour ceux qui liquident leur portefeuille.

• Cette obligation de rachat faite à l’OPCVM est donc une garantie de liquide pour l’épargnant qui peut récupérer son investissement quand il le désire.

• Les règles de valorisation imposées à l’OPCVM représentent de plus une garantie de sécurité pour l’investisseur qui est assuré de récupérer son placement au prix le plus juste, c'est-à-dire celui du marché.

Les droits d’entrée et de sortie : L’épargnant qui souscrit ou qui vend ses parts d’OPCVM réalise son opération sur la base de la valeur liquidative calculée hebdomadairement ou, le cas échéant, quotidiennement.

Cette valeur liquidative est majorée d’une commission de souscription appelée droit d’entrée ou minorée d’une commission de rachat appelée droit de sortie.

Ces droits ont pour but de faire payer au nouvel actionnaire ou à l’actionnaire sortant les frais qu’entraîne son arrivée ou sa sortie, et qu’il serait injuste de faire supporter aux anciens actionnaires seuls.

Les frais de gestion Les frais de gestion représentent le pourcentage prélevé sur l’encours de l’OPCVM, destiné à couvrir les frais de fonctionnement, et à rémunérer la société de gestion.

Ces frais sont provisionnés à chaque calcul de la valeur liquidative.

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Marché des Changes La mondialisation des échanges et l'interdépendance des marchés commerciaux et financiers internationaux ont entraîné une augmentation considérable des fluctuations des monnaies. Ces fluctuations qui s’apparentent plus à des mouvements erratiques des taux de change exposent les opérateurs économiques et financiers à un risque communément appelé : ‘‘risque de change ’’

A- DESCRIPTIF DU MARCHE DES CHANGES

a- Le marché international des changes Le marché mondial des changes est le marché financier le plus actif au monde, la demande induite par l'activité des entreprises importatrices ou exportatrices y est relayée et amplifiée par la spéculation. C'est un marché de gré à gré, animé principalement par les banques. Chaque fois qu’une opération commerciale ou financière est effectuée avec l’étranger son dénouement se traduit par une conversion de devises par rapport à la monnaie nationale ou inversement sur le marché des changes. Cette conversion se nomme opération de change. Il peut s’agir d’opérations commerciales, d’opérations financières ou simplement d’opérations de spéculation :

� Import - Export � Investissement � Crédit fournisseur � Crédit acheteur � Emprunts financiers � Missions � Voyages d’affaires � Voyage de tourisme

b- Les caractéristiques du marché des changes : Le marché des changes est ainsi le lieu où s’échangent les monnaies nationales entre elles.

• Un marché informel (par opposition aux marchés des changes organisés) représenté par l’immense réseau de télécoms à travers le monde.

• Un marché permanent, ouvert 24h/24, et où les places financières prennent le

relais les unes des autres.

• Lorsqu’il ferme dans un pays, il est déjà ouvert dans un autre.

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• Un marché essentiellement interbancaire puisqu’en réalité, ce sont les

banques qui centralisent les transactions en devises pour le compte des entreprises.

• Un marché de gré à gré puisque les transactions se font par téléphone ou par

Dealing (système de négociation en ligne) avec confirmation par fax et Swift (Système de confirmation ou de paiement interbancaire).

• Un marché qui reste, malgré l’énorme progrès technologique qui le caractérise,

un marché où le respect de la parole donnée constitue la priorité absolue des intervenants.

c- Les opérations de change Les opérations qui sont traités sur le marché sont principalement des opérations de change au comptant. Une opération de change au comptant (opération spot) se réalise aux taux de change ou cours de change, qui exprime le prix auquel s’échangent deux devises l’une par rapport à l’autre, prix découlant de la confrontation permanente des offres et des demandes sur le marché, et dont le dénouement (règlement et livraison des fonds) se fait 2 jours ouvrés après la date de négociation. Ceci implique :

�- Un engagement du vendeur à mettre à disposition de l'acheteur, généralement dans un délai de 2 jours ouvrés, auprès d’un correspondant un certain avoir en compte en monnaie étrangère.

�- Un engagement de l'acheteur de régler dans le même délai, soit en monnaie

nationale, soit en une autre monnaie (selon le même mécanisme de correspondant)

Les caractéristiques principales d'une opération de change comptant sont:

• La devise principale • Le sens: achat ou vente • La devise secondaire, ou devise "prix": devise vendue s'il s'agit d'un achat,

devise achetée s'il s'agit d'une vente. • La date de négociation • La date de valeur: généralement égale à la date de négociation + 2 jours

ouvrés • Le montant négocié, exprimé dans la devise principale • Le cours négocié • Le montant dans la devise secondaire, calculé à partir du montant principal

et du cours

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• Les instructions de règlement : identification des correspondants chez qui les devises doivent être livrées / reçues.

Une opération de change porte donc toujours sur un couple de devises : EUR/USD, USD/MAD …etc, et le sens de l'opération s'applique à la devise principale, c'est à dire la première devise du couple. Un achat d'USD/MAD sous-entend Achat d'USD et Vente de MAD. Une opération de change porte sur un certain montant de la devise principale (devise marchandise ou devise directrice) : Exemple USDMAD La contre-valeur de la devise secondaire (devise prix ou devise dirigée) est déterminée par le cours de l'opération : Exemple USDMAD Une convention permet de s'assurer de ce qu'un cours exprime. Elle consiste à présenter les devises de l'opération sous forme de fraction où le dénominateur représente la contre-valeur d'une unité de la devise présente au numérateur. Un cours d'EUR/MAD à 11,5435 signifie que 1 EUR = 11,5435 MAD Toutes les combinaisons entre devises convertibles sont possibles et imaginables. Ainsi, l’intervenant négocie ses opérations de changes deux jours ouvrés avant la date de son règlement, et son compte est alors crédité ou débité sur la base du cours de change comptant négocié avec sa contrepartie. Exemple : La ‘‘Société Maroc Tex Export- SMTE’’ a conclu la vente d’un lot de produits textiles à son client italien et désire convertir les Euros reçus en Dirham en date du 01/06/05. Comment se déroulera cette opération de conversion (entre la société et sa banque) ?

- SMTE : Bonjour, ici Mr M. Mohamed de la société SMTE. - Banque : Bonjour, que puis je pour votre service ? - SMTE : J’ai besoin de vendre 1.000.000,00 d’euros contre

MAD en Spot s’il vous plaît.

- Banque : Bien sûr, cela vaut actuellement 10,0000. - SMTE : D’accord, c’est fait. - Banque : OK, pour confirmation la société SMTE me vend

1.000.000,00 d’Euros contre MAD à 10,0000 pour une date de valeur au 03/01/05. Où voulez vous recevoir les fonds ?

- SMTE : C’est domicilié chez vous . - Banque : OK, veuillez me virer les fonds chez mon correspondant

‘‘Banque européenne de commerce’’ .

d- La construction des cours de change

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Il est mondialement reconnu que l'EURO sera coté au certain contre toutes les devises. On trouvera donc des cours : EUR/MAD, EUR/USD, EUR/GBP, EUR/xxx. En général, les devises sont toujours cotées contre USD (Dollar). Si l'on veut par exemple donner une cotation de GBP/MAD, on se servira des prix en GBP/USD et USD/MAD pour en déduire le prix. Exemple: 1 GBP = 1,8025 USD 1 USD = 9,0630 MAD Donc 1 GBP = 1,8025 * 9,0630 MAD 1 GBP = 16,3360 MAD

Le mode d'expression du cours est une convention liée au niveau de « priorité » des devises les unes par rapport aux autres. La devise cote au certain (en première position, Ex : EURMAD) quand le mode d'expression du cours revient à définir la valeur d'une unité de cette devise.

L'Euro cote au certain contre toutes les autres devises. Le Dollar US cote au certain contre toutes les autres devises sauf l’Euro et le Pound GB alors que le Dirham cote à l’incertain contre toutes les devises.

Les participants au marché cotent toujours les devises sous forme d'un intervalle de prix : le plus bas étant celui auquel la contrepartie qui fournie le prix est prête à acheter : c'est le cours acheteur ou « bid », et le plus haut celui auquel elle est prête à vendre : cours vendeur ou « ask ».

Cours Acheteur (BID) Cours Vendeur (Ask)

10,0000 10,0020

La différence porte le plus souvent sur les « points », qui désignent les 3 ème et 4 ème chiffres après la virgule; la « figure » quant à elle désigne le 2 ème chiffre après la virgule.

Un cours Dev1 / Dev2 signifie : une unité de Dev1 = le cours par Dev2. Une cotation de Euros= 10,0000 MAD veut dire que pour chaque Euros il faudra payer 10 MAD.

B- LES INTERVENANTS SUR LE MARCHE DES CHANGES

a- Les Banques Centrales : Les Banques Centrales sont amenées à intervenir sur le marché des changes pour mener à bien la politique monétaire : stabiliser les cours, ralentir l'inflation, etc.

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Elles peuvent soit intervenir directement mais alors leur action est connue et son efficacité peut en être amoindrie, soit intervenir par l'intermédiaire d’autres banques "commerciales".

b- Les Banques commerciales : Les banques commerciales peuvent intervenir sur le marché des changes pour diverses raisons :

�- Intervention pour le compte de la clientèle �- Intervention pour compte propre �- Accessoirement pour les plus importantes pour déboucler les opérations qui

leurs ont été confiées par les Banques Centrales. Le rôle joué par les banques commerciales sur le marché des changes doit en principe se limiter aux activités d’intermédiation entre un marché financier et un client. Or il se trouve que la forte augmentation des variations des cours de change durant les 30 dernières années et les gains qui peuvent en découler a poussé les banques commerciales à jouer un rôle beaucoup plus important.

c- Les investisseurs institutionnels : Familièrement surnommés les zinzins, ils sont composés des caisses de retraite, compagnies d'assurance, Sicav et FCP…etc. Les investisseurs institutionnels interviennent essentiellement dans le but de changer leurs profils de rendement d’un pays à l’autre. Leurs intérêts portent plutôt sur les actifs et le passage par le marché des changes ne constitue qu’un facteur correctif des positions et des rendements.

d- Les entreprises multinationales : Il s’agit des grandes entreprises qui disposent de branches ou de filiales dans plusieurs pays :

�- Les mouvements commerciaux afférents à l’activité �- Les opérations de fusion & acquisition

Quelques entreprises des plus importantes (Total, EDF, Général Motors…etc.) disposent de leurs propres salles de marchés (gestion de trésorerie au niveau groupe, intervention sur les marchés des changes et marchés à terme des marchandises, etc.) en fonction de leurs activités.

e- Les entreprises nationales : Les entreprises Importatrices Exportatrices interviennent sur le marché des changes pour le règlement-recouvrement de leurs opérations commerciales ou financières internationales dans des devises différentes de leurs devises nationales.

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Elles constituent la base récurrente du chiffre d’affaire des banques commerciales sur le marché.

C- LE PROFILS DES INTERVENANTS

a- Les Investisseurs : Ce sont les opérateurs qui n’interviennent sur le marché des changes que par nécessité. Il s’agit des :

�- Entreprises nationales �- Entreprises multinationales �- Institutionnelles L’intervention sur le marché des changes ne constitue pour ces investisseurs qu’un passage obligatoire pour le dénouement ou la réalisation de leurs opérations financières ou commerciales.

b- Les autorités réglementaires : Il s’agit des Banques Centrales qui ont pour mission de veiller à la bonne adéquation entre la politique monétaire nationale et l’état des marchés financiers. Leurs interventions sur le marché des changes ont pour but la stabilisation ou l’équilibre des marchés en période de forte tension sur les cours.

c- Les spéculateurs et arbitragistes : Leurs interventions sur le marché des changes ont pour unique but la réalisation de profit. Les spéculateurs participent à la formation des cours et surtout des tendances. Ils interviennent sur le marché pour tirer profit des variations de cours dans le temps. Les arbitragistes ne participent ni à la formation des cours ni à celles des tendances, leurs objectifs étant seulement de profiter des aberrations constatées dans les prix entre différents produits financiers et différents marchés. La résultante de leurs actions offre cependant au marché un fabuleux effet correcteur qui participe à l’efficience du plus grand segment des marchés financiers.

D- LE MARCHE MAROCAIN L’exacerbation de la concurrence au niveau internationale et la relative rigidité de l’économie marocaine a imposé aux autorités économiques marocaines une logique toute simple :

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� Les opérateurs économiques marocains doivent disposer des mêmes moyens et

des mêmes instruments que leurs homologues internationaux pour améliorer leurs compétitivités.

La banque centrale «Bank Al Maghrib», étant le garant de la santé de l’économie du pays et de la stabilité de la monnaie nationale, a donc entamé la libéralisation graduelle, progressive et prudente du marché des changes.

a- La Réforme du marché des changes marocain et ses avantages Le 3 Juin 1996, la banque centrale lance l’ouverture du marché des changes au Maroc et l’abolition de son monopole dans la cotation du Dirham et la gestion des avoirs en devises à travers l’autorisation accordée aux banques commerciales nationales d’intervenir (créer et entretenir) sur le marché des changes. L’histoire du marché des changes au Maroc s’est donc caractérisée par deux périodes distincts : l’avant et l’après 1996. Cette démarche positive a nettement contribué à l’amélioration de la situation financière des intervenants. Des avancées colossales sont intervenues à la suite de cette libéralisation et les opérateurs économiques marocains pouvaient désormais :

�- avoir une cotation à la demande �- négocier le cours et choisir la banque devant procéder aux transferts /

rapatriements des devises �- mettre en concurrence les banques afin d’améliorer les cours de transferts et de

réduire les frais relatifs aux ordres �- obtenir les mêmes dates de valeur que celles pratiquées sur le plan international

à savoir j+2 �- se couvrir contre le risque de change à travers les opérations à terme

Les changements pour le secteur bancaire sont également colossaux. En effet les banques commerciales marocaines peuvent désormais :

�- céder/acquérir des devises entre elles tout en cotant au fur et à mesure les

opérations de vente / achat

�- réaliser des opérations dites de «CROSS » avec BAM et les autres banques (Cross : Opération de change n’incluant pas le Dirham)

�- fournir une cotation instantanée à la clientèle et réaliser des gains entre les cours d’achat et de vente pratiqués

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�- spéculer sur les positions de change autorisées

�- accomplir des opérations plus diversifiées que par le passé à savoir les couvertures à terme

b- Les contraintes de la Réforme du marché des chan ges Les termes ‘‘graduelle’’, ‘‘progressive’’ et ‘‘prudente’’ utilisés plus haut caractérisent parfaitement la démarche entreprise par les autorités réglementaires marocaines quant à leurs approches de la réforme du marché. Ainsi, Bank Al Maghrib a privilégié la prudence et la sécurité au caractère urgent d’une telle réforme et qui s’est traduit pratiquement par la mise en place d’un certain nombre de portes coupe-feu dont le but était de permettre aux opérateurs économiques et aux intermédiaires agrées de :

�- disposer de suffisamment de temps pour que les banques commerciales adaptent leurs structures, forment leurs collaborateurs et mettent en place les outils nécessaires pour une gestion saine de ce compartiment

�- disposer d’un marché protégé contre les agressions possible des grands

opérateurs étrangers

�- réduire l’offre de produits au maximum et établir un contrôle strict pour protéger les opérateurs économiques contre les abus et contre eux-mêmes.

Ainsi, Bank Al Maghrib a instauré un certain nombre de règle dont les plus importantes sont :

�- la nécessité de s’inscrire dans la fourchette des cours de Bank Al Maghrib pour les opérations au comptant.

�- l’obligation de collecte d’une commission de deux pour mille sur toutes les

opérations de change effectuées par la clientèle

�- L’obligation pour les banques de dénouer les opérations entre elles, les reliquats étant soit conservés en position de change, dans les limites autorisées, soit traités avec la Banque Centrale.

Notons que cette dernière règle a été assouplie à l’issue du CNME (Conseil National de la Monnaie et de l’Épargne) de janvier 1997 avec la faculté qui a été conférée, depuis cette date, aux banques de faire du ‘‘cross’’ avec d’autres banques et même avec leurs correspondants étrangers c’est-à-dire d’échanger directement une devise contre une autre sans passer par le dirham.

c- Le (Les) marché du Dirham : In shore et Off Shor e La réglementation des changes étant très strictes quant à la capacité d’intervention des différentes entités internationales, un marché que l’on peut qualifier de parallèle a vu le jour.

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Ce marché est constitué de quelques banques internationales et marocaines basées à l’étranger. Ces entités ont crée un mini marché international du Dirham avec plus de possibilité et de flexibilité quant aux opérations de change. Ces entités se permettaient par exemple de traiter des opérations non autorisés (jusqu’à récemment) sur le marché domestique (comme les Swap de Change). Cela dit, l’interaction entre les deux marchés est très forte et les banques commerciales marocaines offrent à ces entités les mêmes conditions qu’à leurs homologues du marché In-Shor mais en appliquant tout de même la commission de deux pour mille.

E- LES INTERVENANTS SUR LE MARCHE MAROCAIN

a- La Banque Centrale : Bank Al-Maghrib intervient sur le marché des changes pour rétablir les déséquilibres temporaires afin d’atteindre des objectifs de parité pour la monnaie nationale ou dans le cadre de la gestion des réserves officielles. Son intervention est substantielle puisqu’elle permet de réguler le marché bien que les cotations soient déterminées par le semi-libre jeu de l’offre et de la demande. Son objectif primordial étant le contrôle et la défense de la valeur du Dirham dans la mesure où elle fixe, en continu sur page Reuter, les cours d’achats et de vente par devise cotée. Les cotations des banques s’inscrivent conséquemment à l’intérieur d’une fourchette avec, en plus, une commission obligatoire de 2‰ que les établissements bancaires sont tenus de lui verser à l’achat comme à la vente des devises à leur clientèle . Exemple: Cours BAM : USD 10.0180 10.0780 Cours client : USD 9.9980 10.0981 (10.0180*0.998) (10.0780*1.002) Bank Al Maghrib s’occupe également du contrôle des opérations sur le marché des changes et de la surveillance du respect des mesures réglementaires et déontologiques prévues (Ratio Réglementaire)

b- Les Banques commerciales : Les intermédiaires agréés sont, avec Bank Al Maghrib, les seuls «autorisés à effectuer sur le marché des changes les opérations en devises au comptant, à terme et de trésorerie et ce, pour leur propre compte ou pour le compte de leur clientèle ».

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A la clôture du marché elles peuvent céder leurs excédents en devises ou acheter celles-ci, en cas de besoin, auprès de Bank Al Maghrib. Elles peuvent également décider (dans les limites autorisées) de conserver des stocks en devises qui sont alors dites «longs» lorsqu’il y’a un excédent sur une devise et «courts» en cas de découvert sur une autre, et ce, dans le cadre des règles prudentielles imposées par BAM. Les gains réalisés sur ce compartiment par les banques commerciales proviennent à la fois de la marge obtenue (Spread) entre les cours de vente et d’achat des devises sur les transactions réalisées mais également de la différence entre les cours de change d’une position à une date donnée et ceux de la même position à une date postérieure (dans ce dernier cas, plus spéculatif, les résultats peuvent être positifs ou négatifs).

c- La clientèle : La clientèle est formée principalement d’entreprises importatrices ou exportatrices; les investisseurs et autres institutionnels n’interviennent que très rarement sur le marché des change. Ces opérateurs doivent requérir le service d’intermédiaires agréés pour pouvoir dénouer, sur le marché des changes, les opérations internationales qu’ils initient, que celles-ci soient commerciales (importations, exportations) ou financières (emprunts et placements en devises, transferts à l’extérieur de revenus d’investissement en monnaies étrangères, virements d’intérêts sur crédit extérieur…). Quelques règles importantes :

�- Importation

Pour effectuer une importation au Maroc, une entreprise se doit de domicilier l’opération auprès d’une banque intermédiaire pour procéder ensuite au règlement de son fournisseur étranger.

�- Exportation

L’exportateur est tenu de rapatrier le produit de son exportation après encaissement lorsque le mode de règlement est à vue et après 150 jours au maximum de la date d’expédition de la marchandise si un délai de paiement a été accordé. Néanmoins, il est autorisé à conserver 20% des recettes d’exportation en devises, s’il dispose d’un compte en dirham convertible.

�- Opération financière Il est permis aux banques et aux opérateurs économiques de recourir à des opérations extérieurs en devises tels que : �- Des crédits acheteurs ou fournisseurs

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�- Des lignes de crédit pour financement des exportations �- Des prêts pour financer des investissements

�- Des avances en compte courant d’associées �- Le remboursement des placements étranger en principal et intérêt �- Le transfert de revenus de capital et le paiement des frais accessoires à

l’étranger

F- PRATIQUE DE MARCHE AU MAROC

a- Caractéristiques des Salles de Marchés au Maroc Dès la réforme du marché des changes, les banques commerciales marocaines se sont trouvés face à une série d’obligations pressantes :

� Nécessité d’intégrer le marché dès son ouverture � Nécessité d’avoir un Front-Office efficace et performant au vu de l’énormité des

montants traités � Nécessité de maîtriser les risques et d’adapter les structures pour éviter les

surprises (Barings Bank) qu’une activité de marché mal gérée pourraient entraîner

De ce fait, les intermédiaires agrées ont rapidement établis des programmes de formation et d’investissement pour faciliter le lancement de l’activité. Depuis, ces programmes sont renouvelés et entretenus chaque année dans presque tous les établissements bancaires. Actuellement, les Salles de Marchés marocaines se positionnent dans le haut de fourchette par rapport à leurs homologues maghrébines et elles disposent de presque tous les moyens technologiques disponibles sur le marché internationale (logiciel spécialisé, système d’information, système de négociation…etc.)

b- Organisation des Salles des Marchés : C'est un lieu qui regroupe différents services spécialisés permettant aux Banques d'intervenir sur les Marchés de capitaux internationaux. Ce lieu possède bien d'autres noms : Dealing Room, trésorerie/Change…etc. Une Salle des Marchés est constituée de trois entités distinctes :

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�- Le Front-Office �- Le Middle Office �- Le Back-Office

���� Le Front-Office L’entité qui est seule apte à intervenir sur les marchés financiers pour le compte de la clientèle ou pour le compte de la banque. C'est au Front-Office que travaillent les Cambistes qui sont généralement regroupés par activité. Le langage employé est technique et à forte connotation Anglo-Saxonne. Ceci tient au fait que l'Anglais est (plus ou moins) compris par la quasi totalité des Cambistes et aussi parce que cette langue a l'avantage d'exprimer en peu de mot (voir 1 seul mot) l'équivalent d'une phrase dans la langue de Molière.

Les profils des opérateurs et technologies:

� Traders : Opérateurs intervenant directement sur le marché

� Sales : Opérateurs n’ayant de contact avec le marché qu’à travers les traders et

dont le métier est de gérer la relation clientèle Le Front-Office se doit d'être à la pointe du progrès technique tant en ce qui concerne les communications, que la gestion des flux d'information ou encore les différents systèmes informatiques. (Reuters, Bloomberg, Finaccess…) ���� Le Middle-Office Il s'agit du domaine le plus jeune puisqu'il est apparu dans les années 80. Il a pour mission de rapprocher les résultats bruts sur transaction des résultats comptables obtenus après injection des opérations dans le système d'information. Ils sont également chargés d’assurer le suivi des risques : contrepartie, taux, change, liquidité. Le domaine a acquis une certaine importance et nécessite de fortes compétences car il s'agit à la fois de discuter avec les cambistes, avec les comptables mais aussi de gérer (voir de développer) des outils de suivi des risques et de savoir en interpréter les résultats. ���� Le Back-Office C'est l’entité administrative de la Salle des Marchés puisqu’on y effectue les paiements induits par les opérations réalisées par les Traders ou cambistes.

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On y comptabilise les opérations et dans bon nombre d'établissements on y détermine les différentes positions (change et trésorerie) et résultats. Elle est également chargée, dans certains cas, du contrôle des utilisations des lignes de crédit, du contrôle du respect de la réglementation des changes… etc. C'est dire l'importance d'un bon Back-Office dans le fonctionnement d'une Salle des Marchés. Il n'y a, pour s'en convaincre, qu'à imaginer les conséquences d'une erreur de paiement sur un montant important.

b- Le marché du dirham : Ce marché est composé de deux compartiments

�- le marché au comptant ou spot �- le marché à terme ou outright

Sur ce marché, les opérations d’achat et vente de devises s’effectuent au cours du jour de la transaction. Les cours sur le marché au comptant reflètent les différentes forces économiques qui s’exercent sur les monnaies à un moment donné. C’est là où interviennent les banques centrales quant elles veulent influencer les taux de change. Les cours acheteur/vendeur au comptant sont déterminés au continu et évoluent à l’intérieur d’une fourchette de 6‰ instaurée par Bank Al Maghrib. Ces cours sont affichés sur Reuter de 8h30 à 15h30.

c- Caractéristique du Dirham Le Dirham est une devise panier. Cela veut dire que les autorités monétaires du pays ont choisi un régime de change dirigé en ce sens que la valeur de la devise nationale est rattachée à celle de plusieurs autres devises internationales. Notons qu’il existe d’autres régimes de change comme le régime de change à parité fixe (Peg: Egypt,..), le régime de change totalement flottant,…etc. Les devises composant le panier sont censés représenter l’essentiel des flux commerciaux et financiers du pays. A travers ce système, les autorités monétaires tentent de protéger la monnaie nationale contre un glissement démesuré par rapport aux devises étrangères représentant les différents flux entrant et sortant du pays. La formule de calcul du panier est la suivante :

1 MAD = a EUR/USD + b EUR/GBP + c EURJPY +…..+Cste.

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Cela revient à dire que si on dispose de 1 MAD, ce serait strictement identique en valeur à la détention de : a EUR/USD plus b EUR/GBP+…etc. Seule Bank Al Maghrib connaît exactement la valeur des facteurs de pondération (a, b, c…etc) du panier, et étant donné que les cours des parités composant le panier sont librement cotés sur le marché, elle reste en principe la seule entité capable de fournir la valeur du Dirham à n’importe quel moment. Cependant, il est tout à fait possible aux intervenants de déterminer la valeur du MAD à n’importe quel moment à travers des calculs statistiques appliqués aux cours affichés par Bank Al Maghrib. Ces calculs permettent de ressortir une approximation appréciable des facteurs de pondérations et donc la valeur du MAD à n’importe quel instant (t).

d- Les opérations de couverture du Dirham :

Le système de cotation à travers un panier offre un avantage très appréciable aux différents intervenants : La couverture . En effet, et contrairement aux devises librement fixées par le marché, le Dirham offre la possibilité d’une couverture presque parfaite pour les positions ouvertes. Il suffit donc d’avoir une position équilibrée à travers les facteurs de pondération pour annuler le risque de perte lié à la position de change (risque de change). Il est important de noter qu’après la dévaluation du Dirham effectuée par Bank Al-Maghrib en date du 25 Avril 2001, la devise nationale est devenue fortement ancré à l’Euro avec des pondérations relativement moins importantes pour les autres devises majeures. Exemple : Un trader traite avec son client SMTE une opération de change au comptant consistant en l’achat par la banque d’un montant de 1.000.000,00 Eur contre MAD à un cours de 10,0000 correspondant à un montant en MAD de l’ordre de 10.000.000,00. Pour couvrir cette opération, le trader dispose des informations suivantes :

- Pondération Euro = 80 % - Pondération USD= 20 % - Pondération GBP= 0 % - Pondération JPY= 0 %

Que doit faire ce trader pour couvrir sa position ? Le trader doit disposer, selon les principes du panier, d’un stock correspondant à 80% de ses 10.000.000,00 de MAD (soit 800.000,00) en euro et 20% de ses 10.000.000,00 (soit 200.000,00) en USD.

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Il se trouve que le trader dispose d’un stock nul en USD et d’un stock excédentaire en euro de 200.000,00. Sa couverture consistera donc à vendre sur le marché son excédent en euro et racheter le montant correspondant en usd de tel sorte que : - Si le cours euro monte : Son gain réalisé sur son stock en Eur sera annulé par sa

perte réalisé sur son stock USD

- Si le cours euro baisse : Son gain réalisé sur son stock USD sera annulé par sa perte sur son stock Eur

e- La Position de Change : Les entités intervenant sur le marché des changes international, du fait de leurs opérations commerciales ou financières, sont amenées à constituer des positions en devises autres que leurs devises nationales, soumises à un risque de change permanent. La position de change est le reflet du solde positif ou négatif des opérations dans une devise donnée à un moment donné. Elle est définie par la différence des avoirs et des engagements libellés dans une même devise. Le calcul de la position de change d'un intervenant se fait à partir de son bilan ou à partir des données prévisionnelles. Tous les postes en devises doivent être répertoriés et classés devise par devise de manière à obtenir un tableau synthétique de la position de change sur chaque devise exprimée en dirhams. � La position de change est dite ‘‘fermée’’ lorsque le solde entre les créances et les

dettes dans chaque devise est égal à zéro. � Si ce solde est différent de zéro, la position de change est alors dite "ouverte", et

expose automatiquement l'entreprise au risque de change. � La position de change ouverte est dite ‘‘longue’’ lorsque les avoirs dans une devise

donnée dépassent les engagements dans cette même devise. � La position est dite ‘‘courte’’ lorsque les avoirs sont inférieurs aux engagements dans

une même devise.

f- Gestion de la position de change :

Le système de tenue de position doit offrir les fonctionnalités et les informations basiques suivantes :

• Enregistrement manuel ou automatique des deals • Validation des deals

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• Contrôle des risques : risque de contrepartie, risque de marché • Calcul des positions en temps réel • Calcul du P&L (résultat) en temps réel • Possibilité de générer automatiquement des deals par exemple les deals de

couverture • Transmission du « ticket » validé au Back Office

Un intervenant sur le marché des changes est en risque de change dès lors qu'il est engagée dans une transaction libellée dans une autre devise que sa monnaie de référence, et restera en risque de change jusqu'à la conversion de sa créance ou de sa dette en encaissement ou décaissement effectif. Il est important de souligner que le risque de change n'a pas lieu qu'au moment de la facturation, mais doit être pris en compte bien avant. Ainsi, l'entreprise importatrice (exportatrice) est potentiellement exposée au risque de change dès le stade de l'offre. Dans le cas d'un importateur, le risque de change est dit "potentiel" au stade de l'offre du fournisseur, il devient "réel" à la signature du contrat et il disparaît au moment du règlement de la dette par l'importateur. De même, un exportateur est potentiellement exposé au risque de change dès la passation de la commande. Une position de change ouverte peut engendrer des pertes de changes qui dévorent les bénéfices des opérateurs. Dés lors, gérer le risque de change de manière optimale devient une nécessité pour les intervenants et leur impose de connaître les différentes techniques de couverture. Cela dit, et avant toute décision de couverture (hedging), l'entreprise doit au préalable :

� Déterminer son degré d'exposition à l'évolution des cours de changes � Quantifier son risque

� Mettre en œuvre une stratégie de gestion du risque de change

� Étudier les caractéristiques et le coût des produits financiers qui lui permettront

d'appliquer sa stratégie

� Assurer un suivi et vérifier l'efficacité de la stratégie choisie. En règle générale, l'entreprise exposée au risque de change, peut avoir des attitudes différentes selon son degré d'aversion au risque et on distingue généralement trois attitudes possibles :

� La non couverture systématique :

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On estime implicitement que la monnaie évoluera dans un sens favorable ou que la perte éventuelle sera à terme ou en moyenne compensée par un gain futur. Mais la brutalité des variations de certaines devises peut entraîner des pertes considérables pour l'entreprise.

� La couverture systématique : L'entreprise se couvre systématiquement sans chercher une anticipation quelconque des tendances.

� La couverture sélective : L'entreprise dispose d'un ensemble de critères en fonction de la perception qu'elle se fait du risque tolérable et du coût de chaque couverture. Une fois le risque identifié et mesuré, l'entreprise peut très bien décider délibérément de ne pas le couvrir. D'ailleurs, toute décision dans un sens ou dans l'autre engendre un risque d'opportunité. Exemple : Notre client SMTE qui a vendu sa marchandise en Italie recevra un montant en euros. Quel doit donc être le raisonnement de son directeur Mr M. Mohammed ? 1- Sur quel montant je suis exposé ? * La totalité de la valeur vendue soit 1.000.000,00 2- Si le cours de change bouge combien je risque de perdre ? * Pour une variation de 1% par exemple je risque de perdre 10.000,00 MAD 3- Combien suis-je prêt à perdre dans ce cas là pour ne pas affecter mes marges ? * Je pourrai supporter un manque à gagner maximum de 20.000,00

4- Que puis-je faire pour verrouiller l’opération de transfert et à quel prix ? * Change au comptant tout de suite sans aucun frais

g- Exemple Pratique : Études de cas1: Une banque étrangère sise au Maroc quotte l’Eur/MAD à 10,2420 Une autre banque marocaine sise à Paris quotte l’Eur/MAD à 10,2280 1- À qui s’adresserait un client marocain désireux acheter de l’Euro contre MAD ? Réponse : A la banque marocaine, pour la simple raison qu’une entreprise marocaine n’a pas le droit de réaliser ses opérations financière au-delà du territoire marocain. 2- À qui s’adresserait une banque désireuse d’acheter de l’Euro contre MAD ? Réponse : A la banque marocaine de paris étant donné que celle-ci offre le meilleur prix.

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Études de cas2: La banque X quotte EURMAD à 11,0520 11,0620 EURUSD à 0,8990 0,8992 La banque Y quotte EURMAD à 11,0480 11,0580 EURUSD à 0,8988 0,8991 Le marché quotte EURMAD à 11,0500 11,0600 EURUSD 0,8991 0,8992 1- Avec quelle banque traiterait une Entreprise Marocaine importatrice de voitures? 2- Par rapport au marché, ces deux banques sont-elles acheteuses ou vendeuses? 3- Quelles sont les couvertures envisageables? Etudes de cas 3 : Un trader dispose en début de journée des positions de changes (stocks) suivantes : Positions Devises Cours C/V Positions MAD EUR 1.000.000,00 11.0000 11.000.000,00 USD 100.000,00 10.0000 1.000.000,00 12.000.000,00 Réponse : Le trader doit disposer de 80% de ses 12.000.000,00 de MAD en contre valeur Euro et de 20% en contre valeur USD.

* 80% * 12.000.000,00 = 9.600.000,00

Ce montant est à diviser par le cours de change ce qui correspondra à une position en euros de 872.727,27

* 20% * 12.000.000,00 = 1.920.000,00

Ce montant est à diviser par le cours de change ce qui correspondra à une position en USD de 192.000,00. Donc pour être couvert, le trader doit disposer d’une position de change de 9.600.000,00 en Euro et d’une position de 1.920.000,00 en USD correspondant à une position globale en MAD de 12.000.000,00. Le trader doit donc vendre 127.272.73 euros et acheter 92.000,00 USD.

h- Le Change au comptant à règlement différé ou ch ange à terme : L’opération de change à terme consiste en la fixation, en date d’opération, des conditions de négociation d’une opération future, afin d’éliminer le risque de change intermédiaire.

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Le change à terme permet de répondre à une anticipation d'une forte évolution défavorable des conditions de marché. Le client fige ainsi les conditions de réalisation de son opération de change future, quelle que soit l'évolution du marché à savoir la date de valeur, le cours de change et le montant à échanger, et contrairement à ce que l'on pourrait croire, le cours à terme, n'est pas une anticipation de ce que sera le cours spot dans le futur. L'échéance est définie dans le cadre de la circulaire de l’Office des Changes N° 1.633 du 1er avril 1996 et de la circulaire de Bank Al-Maghrib N° 61/DAI/96 du 1er avril 1996 relatives au marché des changes. Cette solution permet à l'importateur (exportateur) de se prémunir efficacement contre le risque de change en figeant son niveau d'achat (cession) des devises jusqu’à une échéance d’un an. Une telle opération présente l'avantage de neutraliser le risque de change mais reste une couverture rigide dans le sens où elle ne permet pas de profiter d'éventuelles évolutions favorables de la devise. L’intervenant subit ainsi une perte d’opportunité en cas d’évolution favorable des conditions de marché à la date d’échéance.

Les caractéristiques d'une opération de change à terme sont:

• La devise principale • Le sens (achat ou vente) par rapport à la devise principale • La devise secondaire (devise vendue pour un achat, devise achetée pour une vente de

la devise principale) • Le cours "spot" • Les points de terme: le cours à terme = cours spot + points de terme • La date de négociation • La date de valeur: date à laquelle les devises seront effectivement échangées

Détermination du cours à terme Le cours à terme dépend de plusieurs paramètres : �- Le cours au comptant le jour de la négociation �- La durée de la couverture �- Le différentiel entre les taux d'intérêts des devises échangées sur la

période considérée � Si le taux d'intérêt en Dirham est supérieur au taux d'intérêt en devise, la devise est

dite en report. Ce report vient s'ajouter au cours comptant de la devise cotée � Si le taux d'intérêt en Dirham est inférieur au taux d'intérêt en devise, la devise est dite

en déport. Ce dernier est alors retranché du cours comptant de la devise cotée

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La différence entre le cours spot et le cours à terme s'appelle les "Points de Swap". Quand le cours à terme est supérieur au cours comptant on parle de « report ». Quand le cours à terme est inférieur au cours comptant on parle de « déport ». Dès lors, le cours à terme est calculé selon la formule suivante : CAT = CS + Points de Swap CAT = CS +(CS* n *(t 2 - t 1))/ (360+ n* t 1) CS : le cours au comptant n : le nombre de jours t 2 : le taux du dirham t 1 : le taux du dollar américain

Les cours à terme ne sont pas cotés en tant que tels sur le marché. Par contre pour chaque devise on connaît les taux de prêts / emprunts sur les différentes échéances. Ce sont ces taux qui vont servir à calculer les cours à terme.

Du point de vue du trader qui cote l'opération, le change à terme revient à combiner 3 opérations :

• Un change « spot » de même sens que l'opération à terme • Un prêt de la devise achetée sur la même durée que l'opération à terme (le flux de

remboursement du prêt, une entrée de fonds, coïncide avec l'achat à terme) • Un emprunt de la devise vendue (le flux de remboursement coîncidant avec la vente à

terme).

Études de cas4 : Un Exportateur recevra en contrepartie de sa marchandise un montant de USD 1 million, à échéance 3 mois. Les données sur le marché sont les suivantes :

- Taux d'intérêt d'un placement MAD à 3 mois: 3 % - Taux d'intérêt d'un emprunt en USD à 3 mois : 2 % - Cours spot: USD/MAD= 8.7750

CAT = 8.7968 La construction du prix pour l’opération de couverture se fera comme suit :

�- Emprunt USD à 2%

�- Vente spot USD à 8.7750

�- Placement MAD à 3%

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L'exportateur, pour neutraliser tout risque de change, figera avec sa banque un taux de 8.7896 par exemple, c'est-à-dire que quel que soit le cours à l'échéance, l'exportateur cédera ses dollars à 8.7896. � Si le cours à l'échéance est de 8.25, l'exportateur est à l'abri d'une perte de change et

réalisera son opération à 8.7968. � En revanche, si le cours à l'échéance est de 9, l'opération se fera tout de même à

8.7968 et l'exportateur ne pourra pas bénéficier de l'évolution favorable du cours. Études de cas5 : Un importateur versera en contrepartie de l’achat d’une marchandise un montant de USD 1 million, à échéance 3 mois? Les données sur le marché sont les suivantes :

- Taux d'intérêt d'un placement MAD à 3 mois: 3,8 % - Taux d'intérêt d'un emprunt en USD à 3 mois : 2,60 % - Cours spot : USD/MAD= 8.9095

CAT = 8.9280 La construction du prix pour l’opération de couverture se fera comme suit :

�- Prêt USD à 2.6%

�- Vente spot USD à 8.7750

�- Emprunt MAD à 3.8% � Si le cours à l'échéance est de 8,5080 l'importateur accusera une perte d’opportunité puisqu’il sera obligé de traiter au cours de 8.9280 � En revanche, si le cours à l'échéance est de 9,8000 l’importateur sera à l’abri et réalisera son opération au cours de 8.9280

Cas particulier des Levées anticipées et des prorog ations Quelle logique pourrait-on appliqué au cas d’une levée par anticipation sur une opération à terme ? CAT = Cours Historique + ou – Point de Swap + IT Points de Swap = (Spot * n *(tMAD – tDev)/360

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IT Prorogation = (CH-Cours Spot) * tMAD*n)/360 IT Levée Antic = ((CH-5Cours Spot + ou – Points Swap)*tMAD*n)/(360+ tMAD*n) Avantages du change à terme : � L'entreprise connaît le cours définitif appliqué à son opération, ce qui lui permet de

maîtriser son prix de revient � Le change à terme est un produit de couverture qui ne nécessite aucun suivi particulier � Le produit est facile et accessible à toutes les entreprises � Il est disponible sur plusieurs devises et pour toutes les échéances � Possibilité de prorogation ou de levée anticipée Inconvénients du change à terme : � Rigidité (caractère irrévocable): l'entreprise est lié par le cours qu'elle aura figé avec la

banque, et aura une perte d'opportunité en cas d'évolution favorable du cours de change

i- Le Swap de Change : Un Swap de change est une opération par laquelle deux contreparties conviennent : �- D’échanger immédiatement un montant en devise X contre un autre montant en devise

Y. C’est une opération de change au comptant. �- De procéder, à une échéance déterminée, à un échange symétrique de ces devises

pour un montant identique ou différent de l’échange initial en fonction du Report /Déport. C’est une opération de change à terme.

Les caractéristiques d'un swap de change sont:

La première opération "aller" a les caractéristiques d'un change au comptant:

• Devise principale • Sens: achat ou vente • Devise secondaire • Montant dans la devise principale • Cours spot • La date de valeur = date de négociation + 2 jours ouvrés

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La deuxième opération "retour" a les caractéristiques d'un change à terme, qui se déduisent de l'opération de spot:

• La devise achetée est la devise vendue de la jambe aller • La devise vendue est la devise achetée de la jambe aller • Le montant exprimé dans la devise principale est identique • La date de valeur est la date à laquelle l'échange inverse se fera • Le cours est le cours spot + les points de swap

Le Swap de change est un moyen efficace et peu coûteux pour l’amélioration de la gestion de la trésorerie même s’il est traité et comptabilisé comme une opération de change combinée à deux opérations de Prêt / Emprunt. La gestion d’une opération de Swap est divisée en trois opérations distinctes :

1- Une opération au comptant pour impacter la position de change du différentiel de taux d’intérêts.

2- Une opération de Prêt pour gérer la patte de l’opération sur le flux versé. 3- Une opération d’Emprunt pour gérer la patte de l’opération sur le flux reçu.

Ce produit a connu un développement fulgurant depuis sa création il y des années déjà pour plusieurs raisons : � La neutralisation du risque de contrepartie étant donné que les co-contractants

s’échangent des montants en Cash, le risque de contrepartie ne portant plus que sur le Spot d’ajustement et le coût de remplacement de l’opération qui restent tous deux très minimes sauf pour les opérations de longue durée.

� La diminution de la consommation en fonds propres et l’amélioration de la rentabilité

de ces derniers, puisque les opérations de Swap passent en Hors Bilan sur toute la période de l’opération.

� L’opération n’étant pas ou peu risqué, la prime à payer par l’emprunteur pour recevoir

du Cash est considérablement réduite ce qui la rend plus intéressante en terme de coûts.

� La réduction de la consommation de ligne de crédit accordées par les contreparties

étant donnée que seul le montant net entre les deux flux est maintenu ce qui libère de la place pour effectuer d’autres opérations.

� La réduction des coûts et des temps de traitements puisque l’opérateur traitera une

opération de Swap pour gérer sa trésorerie au lieu de deux opérations de prêts / emprunts.

� Le rapprochement entre les intérêts convergeant de deux contreparties pour une

même opération.

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Exemple :

- Une contrepartie ‘‘A’’ a une position longue en devise X et courte en devise Y.

- Une contrepartie ‘‘B’’ a une position courte en devise X et longue en

devise Y.

- Au lieu que la contrepartie A aille prêter son Cash en devise Y et emprunter un montant Cash en devise Y pour couvrir sa position courte, elle conclura une opération de Swap portant sur les deux devises X et Y avec la contrepartie B.

���� Schéma global de réalisation des opérations de cha nge :

Le système Front – Office enregistre les deals en temps réel.

Les deals négociés par téléphone sont saisis par le trader alors que les deals effectués dans les plates formes électroniques sont généralement transmis automatiquement aux systèmes de gestion du Front lequel transmet au Back-Office sous format électronique ou sur support papier les données saisies .

Le système Back – Office a pour fonction de matérialiser les opérations négociées par le trader:

• Vis-à-vis des contreparties : o Emission des confirmations : les opérations de change sont confirmées par des

messages SWIFT MT300 o Rapprochement des confirmations : étant donné les volumes considérables

d'opérations négociées, les back-offices se dotent de systèmes de rapprochement automatiques entre les confirmations émises et les confirmations reçues. Cela permet de détecter les erreurs ou les incompréhensions avant de déclencher les paiements.

o Emission des paiements : génération d'un ordre de paiement (MT202) pour le correspondant dans la devise payée, d'un préavis d'entrée de fonds (MT210) pour le correspondant dans la devise reçue. Si la contrepartie est interne (client, deal entre 2 desks), les paiements se font via la comptabilité (débit / crédit en compte).

• Vis-à-vis de l'établissement : o Enregistrement comptable des opérations :

� les deals de change sont enregistrés en hors – bilan (comptabilité d'engagement) pendant la période qui sépare la date de négociation de la date de valeur, puis à la date de valeur atteinte, la comptabilité de hors

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bilan est extournée et les opérations sont enregistrées au bilan de la banque.

� D'autre part les opérations de change alimentent des comptes qui ne sont pas libellés dans la devise de tenue du bilan de la banque. Les positions détenues alimentent des comptes de position de change, dont la réévaluation quotidienne enregistre le risque de change encouru par la banque.

���� Exemple 1 : La société ‘‘Stylo - Export du Maroc (SEM)’’ produit dans son usine de Casablanca tous les produits bureautiques et principalement des stylos. Elle dispose d’un large carnet clientèle aussi bien au Maroc qu’en Europe. En date du 01 janvier 2005, son responsable financier, Monsieur Mohamed .K, contacte ses clients en Espagne pour négocier la vente d’un lot de stylos. Le client ‘‘Stylos d’Espagne (SE)’’ propose les conditions de vente suivantes : - Prix unitaire : 1 euros - Quantité : 1.000.000,00 unités - Date de livraison : 31 / 03 / 05 - Date de paiement : 1 mois après la date de livraison càd 30 / 04 / 05 - Pénalité : - Retard de livraison : 1% de la valeur par jour de retard

- Retard de paiement : 5% de la valeur par semaine de retard

Les données SEM sont les suivantes : - Coût unitaire : 9.50 MAD - Imposition et charge administrative : 0.50 MAD - Frais de transport et frais annexes : 1.10 MAD - Rendement minimum exigé : 0.2 MAD pièce 1)- L’opération est elle rentable pour SEM ? 2)- L’opération est elle suffisamment rentable pour SEM si le cours est égal à 11.2500 ? 3)- Que doit faire Mr Mohammed .K ? Réponse : 1)- L’opération est rentable à partir d’un rendement unitaire de 11,10 MAD. Les stylos étant vendu pour un euro pièce, l’opération générera un bénéfice dès lors que le cours de change EUR/MAD est supérieur à 11.1000 MAD. 2-) Si on rajoute la marge minimum exigée par Mr Mohamed K, le cours de transfert devra être supérieur à 11.3000 alors qu’il n’est que de 11.2500 ce qui nous ferai dire que l’opération ne serait pas assez rentable dans ce cas là.

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3-) Mr Mohamed K doit, avant de conclure son opération, s’assurer que le cours de change applicable lui permettra de rentabiliser son opération commerciale. Il doit ensuite, et dès la conclusion de son opération d’exportation, re-contacter sa banque pour mettre en place sa stratégie de couverture. Mr Mohammed .K contacte sa banque (gestionnaire de compte ou sales Salle de Marché) pour obtenir un cours de conversion. 1)-Quel référence de cours, Mr MK doit-il demander (Spot, terme,…etc.) Réponse : Mr MK doit s’informer des cours applicable aussi bien au comptant qu’au terme afin de disposer de tous les éléments nécessaires pour prendre une décision quant à la stratégie de couverture à mettre en place. Après avoir reçu les informations nécessaires de la part de sa banque, Mr MK se retrouve avec les données suivantes : - Cours virement au comptant : 1 Euro = 11.4050 MAD - Cours virement au 30/04/05 : 1 Euro = 11.4040 MAD 1)- L’opération est elle rentable pour SEM, et quels sont les facteurs de risques ? 2)- SEM a-t-elle intérêt à réaliser cette opération ? Réponse : 1)- Cette opération est rentable pour SEM étant donné que le coût global unitaire, y compris la marge commerciale minimum, est de 11.3000 alors que pour chaque stylo vendu, SEM touchera un euro correspondant à 11.4050 MAD (si spot) ou à 11.4040 (si terme). Seulement, si SEM choisie de ne pas couvrir son opération de change, elle sera exposée au facteur ‘‘risque de change’’. 2)- SEM a tout à fait intérêt à réaliser cette opération puisqu’elle pourra tirer une marge supérieure au rendement minimum qu’elle exige. Cas N°1 : SEM ne dispose d’aucune ligne de change et doit passer par son gestion de compte.

a- SEM choisi de ne rien faire dans l’attente de la réception des fonds de la part de l’entreprise ‘‘SE’’.

En date du 30/04/05, SEM transmet les numéros de comptes en devises (compte SEM en dirhams convertibles ou compte en devise de sa banque) à son client SE pour virer le montant de sa transaction.

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SEM reçoit donc 1.000.000,00 EUR et appel son gestionnaire de compte pour transférer ces devises en MAD. Son compte sera crédité (en fonction des procédures propres à chaque banque) entre j et j+4. Dans ce cas là, le gestionnaire de compte devra s’assurer de la réception des fonds (en Euro) sur le compte de la banque avant de transférer l’équivalent MAD sur le compte de SEM.

b- SEM choisi de traiter, dès la conclusion du contrat, l’opération de change au comptant

SEM appelle alors son gestionnaire de compte en date du 01 janvier 2005 pour demander une confirmation du cours de transfert au comptant (11.1050) communiqué. Une fois fait, il confirme, par téléphone et fax, son engagement de vendre 1.000.000,00 EUR à 11.1050 et recevra l’équivalent en MAD soit 11.105.000,00. Son compte en MAD sera crédité en date de valeur J+2 soit le 03 janvier 2005 contre le versement, à cette même date, sur le compte de sa banque du montant correspondant en Euro. Le gestionnaire de compte procédera à l’alimentation du compte en MAD de SEM dès qu’il se sera assuré de la réception des fonds en Euros sur le compte de la banque.

c- SEM choisit de traiter, dès la conclusion du contrat, l’opération de change à terme SEM appelle alors son gestionnaire de compte en date du 01 janvier 2005 pour demander une confirmation du cours de transfert à terme en date du 30/04/05 (11.1040) communiqué. Une fois fait, il confirme, par téléphone et fax, son engagement de vendre à terme 1.000.000,00 EUR à 11.1040 et recevoir également à terme l’équivalent en MAD soit 11.104.000,00. Son compte en MAD sera crédité en date de maturité de l’opération à terme, soit au 30/04/2005, contre le versement (après vérification) sur le compte de sa banque du montant correspondant en Euro. Cas N°2 : SEM dispose d’une ligne de change et donc d’un accès direct à la Salle des Marchés.

a- SEM choisi de ne rien faire dans l’attente de la réception des fonds de la part de l’entreprise ‘‘SE’’.

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En date du 30/04/05, SEM transmet les numéros de comptes en devises (compte SEM en dirhams convertibles ou compte en devise de sa banque) à son client SE pour virer le montant de sa transaction. SEM reçoit donc 1.000.000,00 EUR et appel sa Salle des Marchés pour transférer ces devises en MAD. Après avoir négocié le cours de transfert, SEM confirme à la Salle des Marchés (au Back-Office) par fax son opération de change. Le Back-Office de la Salle des marchés procédera aux opérations suivantes :

- Signaler à son correspondant la réception de 1.000.000,00 Euro sur son compte pour l’opération sous référence (communiqué par SEM) et en demander confirmation dès la réception effective

- Signaler à l’agence tenant le compte de SEM de virer le montant correspondant en MAD dès réception des fonds sous bonne date de valeur

Dès lors, le compte en MAD de SEM sera crédité (en fonction des procédures propres à chaque banque) entre j+2.

b- SEM choisi de traiter, dès la conclusion du contrat, l’opération de change au comptant

SEM appelle alors sa Salle des Marchés en date du 01 janvier 2005 pour demander une confirmation du cours de transfert au comptant (11.1050) communiqué. Une fois fait, il confirme, par téléphone au Trader et par fax au Back-Office, son engagement de vendre 1.000.000,00 EUR à 11.1050 et reçoit l’équivalent en MAD soit 11.105.000,00. Son compte en MAD sera crédité en date de valeur J+2 soit le 03 janvier 2005 contre le versement, à cette même date, sur le compte de sa banque du montant correspondant en Euro. Le gestionnaire de compte procédera à l’alimentation du compte en MAD de SEM dès que son Back-Office Salle des Marchés ou son unité ‘‘Réconciliation’’ se sera assuré de la réception des fonds en Euros sur le compte de la banque.

c- SEM choisit de traiter, dès la conclusion du contrat, l’opération de change à terme SEM appelle alors son gestionnaire de compte en date du 01 janvier 2005 pour demander une confirmation du cours de transfert à terme en date du 30/04/05 (11.1040) communiqué. Une fois fait, il confirme, par téléphone au Trader et par fax au Back-Office, son engagement de vendre 1.000.000,00 EUR à 11.1040 et recevoir l’équivalent en MAD soit 11.104.000,00. Son compte en MAD sera crédité en date de maturité de l’opération à terme soit au 30/04/2005 contre le versement (après vérification) sur le compte de sa banque du montant correspondant en Euro.

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Consultation, Négociation et Transaction

Ordre de virement et Réception de fonds Confirmation des transactions

Ordre de virement MAD et confirmation Transmission d’ordres de traitement

SEM

Gestionnaire de Compte

Back-Office

Front-Office

Correspondant Banque Correspondant SEM

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Marché hypothécaire

La titrisation est un nouveau mode de financement pour les banques. Il a fait son apparition aux Etats-Unis à la fin des années 70 et a tout de suite séduit les marchés financiers à travers le monde, donnant naissance à de multiples formes de titrisation. Techniquement, il s'agit de sortir des créances non négociables des bilans des sociétés financières et de les rendre négociables en les cédant à travers une structure ad hoc, représentée par un fonds de placement collectif en titrisation (FPCT). Celui-ci peut être créé par un ou plusieurs établissements de crédit. La mise en place de ce système au Maroc répond au besoin d'accompagner l'Etat dans sa politique de logement social. Les banques ont ainsi le moyen de recycler leur portefeuille de créances et d'augmenter leur capacité de financement, notamment dans le secteur de l'habitat. Opération de titrisation La Titrisation est une technique financière permettant à un établissement cédant de vendre une partie de ses créances en les transformant en titres liquides et négociables. L’établissement cédant, vend un lot de créances à une structure appropriée : Au Maroc, le Fonds de Placements Collectifs en Titrisation (FPCT).

Pour financer cette acquisition auprès de l’établissement cédant, le FPCT émet des parts représentatives de ces créances. Ces Parts sont placées auprès d’investisseurs, lesquels deviennent copropriétaires du fonds et des flux (intérêts et principal) générés par les créances. Ces flux, rétrocédés au FPCT, sont affectés au remboursement et à la rémunération des porteurs de parts et des commissionnaires.

Caractéristique d’une opération de titrisation La titrisation consiste en la vente de créances. Un établissement de crédit cède les crédits antérieurement consentis. A cet effet, le Fonds de Placement Collectif de Titres (FPCT) est institué. Ce dernier joue le rôle de relais entre l'établissement et les investisseurs et ce, par le rachat de crédits. Pour les payer, le FPCT s'adresse aux investisseurs. Il leur vend des titres, ou plus couramment des parts. Les investisseurs souscripteurs deviennent donc propriétaires de parts du FPCT. L'argent frais va au paiement des crédits achetés. Le montant est versé à l'établissement de crédit. En cédant ses créances, ce dernier relance la machine pour en offrir d'autres. Cependant, son rôle ne s'arrête pas là. Bien qu'il ait vendu les créances, l'établissement de crédit reste le seul collecteur des remboursements. En effet, le client qui a contracté un prêt ignore que sa créance a été vendue. Il continue donc à rembourser l'établissement qui demeure son seul interlocuteur. Objectif d’une opération de titrisation La mise en place de cet instrument vise en premier lieu la mobilisation de l'épargne en faveur du financement des investissements. Son objectif est également de dynamiser les marchés de capitaux et de transformer des actifs non liquides (créances à long terme) en titres négociables sur le compartiment financier. Les établissements financiers y trouvent leur compte. De par sa nature, cette technique contribue au refinancement des établissements en mal de liquidité à long terme. Elle leur permet de se débarrasser de la contrainte du déséquilibre entre ressources et emplois, mais également de multiplier leur capacité de financement.

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Circuit de dénouement d’une opération de titrisatio n

Le Fonds de Placement collectif en titrisation Une opération de peut se concrétiser sur le marché hypothécaire sans la mise en place d’un fonds de Placement collectif en titrisation : Les parts d’un FPCT sont donc les titres émis, garantis par des crédits hypothécaires. Le remboursement de ces parts et leur rémunération, se font par un transfert des flux provenant des créances auxquelles elles sont adossées.

Un FPCT est donc un véhicule ad hoc qui a pour objet exclusif l’acquisition de créances hypothécaires, détenues par des établissements de crédit, en vue d’émettre en une seule fois des parts représentatives de ces créances

L’actif d’un FPCT comprend les créances acquises, les flux de paiements provenant de ces dernières, ainsi que tout produit de la trésorerie. Le passif d’un FPCT comprend les parts représentatives des créances acquises par le fonds. Le fonctionnement d’un FPCT diffère selon la nature du montage élaboré. Le principe de son fonctionnement est le même pour les différents montages, et consiste à rétrocéder au FPCT les flux résultant du recouvrement des créances. Les sommes récupérées sont par la suite distribuées aux porteurs de parts, selon un protocole prédéterminé d’allocation de flux. Intervenants sur le marché hypothécaire Chaque opération de Titrisation nécessite l’intervention des suivants : - L’Etablissement Initiateur (Cédant), c’est l’établissement de crédit qui cède un lot de

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créances au Fonds. - L’Arrangeur assure la conception et l’élaboration du montage financier et juridique d’une opération de Titrisation, - L’Etablissement Recouvreur assure la gestion et le recouvrement des créances. En général, c’est l’établissement de crédit qui continue à recouvrer les créances pour le compte du FPCT. - L’Etablissement Gestionnaire-Dépositaire assure la gestion du FPCT dans l’intérêt exclusif des investisseurs, conserve les actifs du FPCT et gère sa trésorerie, - Le Commissaire aux Comptes certifie l’ensemble des comptes du Fonds Les parts de FPCT peuvent être souscrites par les organismes suivants : - Les organismes de Placement Collectif en Valeurs Mobilières (O.P.C.V.M), - Les établissements de crédit, - Les entreprises d’assurance et de réassurance, - La caisse de dépôt et de gestion, - Les organismes de retraite et de pension, Ainsi que d’autres compagnies financières.

Avantages de la Titrisation

- Avantages pour l’établissement

Les avantages de la Titrisation pour un établissement cédant peuvent être distingués en deux grandes catégories. La première relève de la gestion bilantaire et du risque, tandis que la seconde de la rentabilité. En effet, d’une part, la Titrisation offre une nouvelle solution de financement qui permet à tout établissement cédant d’augmenter sa capacité de financement. Ceci résulte du fait que contrairement aux méthodes de financement traditionnelles, la Titrisation ne fait pas appel aux fonds propres, et donc n’impose pas de limite au niveau de financement de l’établissement de crédit. Par ailleurs, la Titrisation permet à l’établissement cédant de se financer, sans endettement, tout en optimisant sa gestion des risques. Ainsi, titriser une partie de son portefeuille de créances occasionne pour un établissement de crédit une entrée de trésorerie contre une sortie du bilan d’une partie de ses engagements et de leurs risques. Grâce à cette technique, les fonds levés ne s’inscrivent pas au passif de l’établissement cédant. Par ailleurs, la Titrisation est une option de financement moins coûteuse que l’emprunt obligataire ou interbancaire. Les parts émises sont généralement de meilleure qualité que celles nées d’un recours de l’établissement de crédit aux financements traditionnels, ce qui se traduit par une prime de risque moins importante. D’une autre part, conserver un portefeuille de créances hypothécaires comporte un manque à gagner dans des conditions de marché propices. En effet, un établissement de crédit pourrait réaliser une plus-value en vendant un portefeuille de créances. Cette plus-value se compose du différentiel d’intérêts dus par les débiteurs de l’établissement de crédits et ceux servis aux investisseurs, la commission de recouvrement, ainsi qu’une éventuelle marge de replacement si l’établissement de crédit opte par un réinvestissement du montant de la cession. En plus des avantages ci-dessus, la Titrisation permet à l’établissement cédant de rationaliser ses fonctions et améliorer son niveau de Reporting, car chaque opération de Titrisation occasionne une analyse des circuits et procédures d’octroi de crédit et de gestion de bases de données.

- avantages pour les investisseurs

En général, un investisseur base sa décision en matière de placement sur un ensemble de données. Les produits les plus recherchés présentent le plus souvent une des

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caractéristiques suivantes : Rentabilité, faible risque et liquidité. Ceci dit, les investisseurs n’accordent pas la même priorité à chaque caractéristique citée, et sont le plus souvent en quête de diversifier leur portefeuille de placements. La Titrisation offre aux investisseurs une nouvelle gamme d’instruments avec une variété de profils ; les parts de FPCT représentent différents niveaux de risque, rendement et durée selon le montage du fonds. Ainsi, grâce à la flexibilité en matière de structuration, différents investisseurs pourront retrouver dans les parts de FPCT les aspects de placements qu’ils recherchent. Il est aussi à noter que, comme il a déjà été expliqué, les parts de FPCT sont assurées par des mécanismes de rehaussement de crédit et rémunèrent mieux que des placements à revenu fixe d’une qualité comparable. Ainsi, et en général elles représentent le rapport risque/rendement le plus intéressant après les bons du trésor.

Inconvénients de la titrisation

Les principaux risques auxquels sont exposés les investisseurs en parts de FPCT sont : - Le risque de liquidité pouvant résulter d’un retard de paiement des débiteurs (emprunteurs), - Le risque de crédit pouvant résulter de la défaillance d’un ou plusieurs débiteurs, - Le risque de taux pouvant résulter d’une évolution défavorable de la courbe des t