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DIRECTIVES POUR LA GESTION DE LA DETTE PUBLIQUE

Prpar par les services de la Banque mondialeet du Fonds montaire international

21 mars 2001

Table des matires Page

I. Quest-ce que la gestion de la dette publique? Pourquoi est-elle importante? ...............1II. Objet des directives.........................................................................................................3III. Directives pour la gestion de la dette Forme rsume ...............................................5IV. Examen des directives.....................................................................................................8

1. Objectifs et coordination de la gestion de la dette ....................................................8

2. Transparence et responsabilit................................................................................123. Cadre institutionnel.................................................................................................164. Stratgie de gestion de la dette................................................................................185. Structure de gestion du risque.................................................................................276. Dveloppement et bon fonctionnement dun march

de titres publics performant .................................................................................32

Encadrs

1. Risques encourus dans la gestion de la dette souveraine................................................92. Gestion de la dette : quelques piges viter ...............................................................203. Gestion bilancielle ........................................................................................................234. Aperu des indicateurs de la vulnrabilit extrieure ...................................................265. Conditions ncessaires au dveloppement dun march

de titres publics performant .......................................................................................33

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DIRECTIVES POUR LA GESTION DE LA DETTE PUBLIQUE

I. QUEST-CE QUE LA GESTION DE LA DETTE PUBLIQUE?POURQUOIEST-ELLEIMPORTANTE?

1. La gestion de la dette souveraine consiste tablir une stratgie de gestion de la dettede ltat capable de mobiliser le montant de financement voulu, de raliser ses objectifs decot et de risque ainsi que tous les autres objectifs que les autorits peuvent avoir fix lagestion de la dette souveraine, comme par exemple le dveloppement et le maintien dunmarch de titres publics performant.

2. Dans le contexte plus large de la politique nationale, les tats doivent veiller ce quetant le niveau que le rythme de croissance de la dette publique soient fondamentalementtolrables, et que son service puisse tre assur dans des situations trs variables tout enrespectant les objectifs de cot et de risque. Les gestionnaires de la dette souverainepartagent le souci des conseillers budgtaires de maintenir lendettement du secteur publicsur une trajectoire viable et de mettre en place une stratgie crdible pour rduire le niveau de

lendettement sil est excessif. Il importe que les gestionnaires de la dette fassent comprendreaux autorits budgtaires lincidence que les besoins de financement et le niveaudendettement de ltat ont sur les cots demprunt1. Les variables permettant de dterminersi le degr dendettement est tolrable sont, par exemple, le ratio du service de la dette dusecteur public, et le ratio de la dette publique/PIB et le ratio dette publique/recettes fiscales.

3. Un endettement mal structur quil sagisse des chances, des taux dintrt oudes devises de libell , ainsi que lexistence de montants levs de passifs conditionnelsnon provisionns ont constitu, tout au long de lhistoire et dans de nombreux pays,

dimportants facteurs contributifs du dclenchement ou de la propagation des crisesconomiques. Par exemple, des crises ont souvent t dclenches par des stratgiesprivilgiant lexcs les conomies que peuvent permettre de forts volumes demprunts court terme ou taux variable, qui exposent le budget de ltat un risque grave si aumoment du refinancement de cette dette, les conditions du march, notamment la cote decrdit du pays, ont chang. En fonction de la nature du rgime de change, un recours excessif lemprunt en devises trangres qui peut susciter des pressions sur le taux de change et/oudintrt si les investisseurs trangers deviennent rticents refinancer la dette en devises deltat. En rduisant le risque que la gestion de portefeuille de ltat lui-mme ne devienne

une source dinstabilit pour le secteur priv, une gestion prudente de la dette publique peutpermettre aux pays dtre moins exposs la contagion et au risque financier.

1Un niveau dendettement excessif, entranant des charges dintrt plus leves, peut avoirun effet dfavorable sur le niveau rel de la production. Voir par exemple : A. Alesina,M. de Broeck, A. Prati et G. Tabellini, 1992 : Defaut Risk on Government Debt in OECDCountries, Economic Policy : A European Forum (Octobre 1992), p. 428463.

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4. Le portefeuille de la dette publique est souvent le portefeuille financier le plusimportant du pays. Il contient souvent des montages financiers complexes et risqus, et peutfaire peser un risque substantiel sur le compte de patrimoine de ltat et la stabilit financiredu pays. Ainsi que la not le Groupe de travail du Forum de stabilit financire sur les fluxde capitaux, les vnements rcents ont mis en lumire la ncessit pour les tats de limiterleur exposition cumule au risque de liquidit et dautres risques qui rendent leursconomies particulirement vulnrables aux chocs extrieurs2. Une gestion saine du risquedans le secteur public est donc aussi capitale pour la gestion du risque des autres secteurs delconomie car les entits du secteur priv se trouvent en gnral confrontes dnormesproblmes lorsque une mauvaise gestion du risque souverain ouvre la possibilit dune crisede liquidit. Un endettement bien structur permet aux tats de rduire leur exposition auxrisques de taux dintrt, de change et autres en tablissant par exemple lorsque cest possibledes modles de rfrence dfinissant la composition en devises, la duration et la structure deschances souhaitables du portefeuille pour guider lvolution de sa composition, et entalant les dcisions demprunt tout au long de lanne.

5. Plusieurs crises survenues sur les marchs de la dette ont faire ressortir limportancede sains pratiques de gestion de la dette et la ncessit dun march des capitaux performantet robuste. Bien que la politique de gestion de la dette nait peut-tre pas t lunique nimme la principale cause de ces crises, la structure des chances, des taux dintrts et lacomposition en devises du portefeuille de la dette publique, ainsi que lexistence de montantslevs dobligations relatives des passifs conditionnels, ont souvent contribu leur gravit.Mme dans les cas o les orientations de la politique macroconomique sont bonnes, despratiques risques de gestion de la dette rendent lconomie plus vulnrable aux chocs

conomiques et financiers. Il est parfois possible de pallier aisment ces risques au moyen demesures relativement simples, par exemple en allongeant les chances des emprunts et enpayant le cot en consquence plus lev du service de la dette (on suppose que la courbe desrendements est ascendante), en ajustant le montant, lchance et la composition des rservesde change, et en rexaminant les critres et les dispositions administratives relatifs auxpassifs conditionnels.

6. Des politiques conomiques budgtaires, montaires et de taux de change inappropries conduisent souvent un endettement mal structur et risqu, mais linverse est

tout aussi vrai. Cependant, une bonne politique de gestion de la dette ne peuvent pas toutrsoudre. Elle nest ni une panace ni un substitut une gestion budgtaire montaireprudente. Une gestion approprie de la dette souveraine ne peut en soi viter une crise si lesorientations macroconomiques sont mauvaises. Par catalyse, de bonnes pratiques de gestionde la dette rduisent la vulnrabilit la contagion et au risque financier en favorisantllargissement et le renforcement des marchs financiers. Lexprience rcente donne parexemple de bonnes raisons de penser que le march intrieur de la dette peut se substituer au

2Forum de stabilit financire, Report of the Working Group on Capital Flows, 5 avril2000, p. 2.

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financement bancaire (et vice-versa) lorsque cette source se tarit, aidant lconomie supporter les chocs financiers3.

II. OBJET DES DIRECTIVES

7. Les directives visent assister les autorits dans la conception de rformes destines renforcer la qualit de leur gestion de la dette publique et rduire la vulnrabilit de leurpays aux chocs financiers internationaux. Les pays de petite taille ou march mergent sontsouvent plus vulnrables parce que leur conomie est moins diversifie, ont une basedpargne financire intrieure plus rduite et des systmes financiers moins dvelopps, etsont plus exposs la contagion financire en raison de lampleur relative des flux financiers.Les directives doivent donc tre considres dans le contexte plus large des facteurs et desforces qui affectent plus gnralement les liquidits publiques ainsi que la gestion du comptede patrimoine de la nation. Ltat gre souvent un gros portefeuille de rserves en devises, sa

situation budgtaire subit souvent leffet de chocs rels ou montaire et il est possible quilsoit expos aux risques lis un montant lev de passifs conditionnels et aux consquencesdune mauvaise gestion bilancielle dans le secteur priv. Mais que les chocs financierstrouvent leur origine dans le secteur financier intrieur ou proviennent dune contagionfinancire mondiale, une politique prudente de gestion de la dette publique, associe unepolitique macroconomique saine, est indispensable pour contenir le cot quils entranentsur le plan humain et sur celui de la production.

8. Les directives couvrent la dette publique extrieure et intrieure et englobent une

large gamme de crances financires sur ltat. Elles visent identifier les domaines danslesquels existe un large consensus sur ce qui constitue dune manire gnrale de bonnespratiques de gestion de la dette publique. Les directives cherchent identifier des principesapplicables un large ventail de pays diffrents stades de dveloppement, et dots dunevarit de structures institutionnelles de gestion de la dette nationale. Il ne faudrait pas voirun ensemble de pratiques contraignantes ou de normes et codes respecter obligatoirement,ni en dduire quil existe un ensemble unique de pratiques, applicables dans tous les cas tous les pays. Cela peut prendre plusieurs annes de renforcer les capacits de gestion de ladette souveraine, et les situations et les besoins varient considrablement dun pays lautre.

Ces directives sont principalement destines aider les responsables en diffusant lesmeilleures des pratiques adoptes par les pays dans leur stratgie et la conduite de leursoprations de gestion de la dette. Elles trouveront des applications diffrentes dun pays lautre, en fonction de la situation propre chacun, en particulier de son stade dedveloppement financier.

9. Les besoins de renforcement des capacits en matire de gestion de la dettesouveraine sont diffrents pour chaque pays. Ils dpendent de plusieurs facteurs : les

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Voir par exempleRemarks by Chairman Alan Greenspan before the World Bank Groupand the International Monetary Fund, Program of Seminars, Washington, 27 septembre1999.

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contraintes auxquelles il se heurte sur le march des capitaux, son rgime de change, laqualit de ses politiques macroconomiques et de sa rglementation, ses capacitsinstitutionnelles concevoir et mettre en oeuvre des rformes, la qualit de sa signature, etses objectifs de gestion de la dette publique. Lassistance technique doit donc tresoigneusement module en fonction des objectifs poursuivis, tout en tenant compte desorientations de la politique conomique, du cadre institutionnel et des ressourcestechnologiques et humaines dont le pays dispose. Les directives devraient aider les dcideurset leurs conseillers laborer des rformes de la gestion de la dette car elles soulvent desquestions dintrt public qui concernent tous les pays. Cela vaut tout autant que la detteconsiste en instruments ngociables ou en crances de dette officielle bilatrale oumultilatrale, encore que les mesures spcifiques qui seront prises diffreront selon lasituation propre chaque pays.

10. Tout tat doit faire des choix, quil sagisse des objectifs de la gestion de la dette, duniveau de risque tolrable, de la partie des finances publiques dont les gestionnaires de la

dette doivent rendre compte, de la manire dont il convient de grer les passifs conditionnels,et des moyens dassurer une gestion responsable de la dette publique. Sur beaucoup de cespoints, le consensus grandit sur ce que doivent tre des pratiques prudentes de gestion de ladette souveraine, capables de rduire galement la vulnrabilit la contagion et aux chocsfinanciers. Celles-ci reposent sur la notion quil convient de fixer des objectifs clairs lagestion de la dette, de peser les risques en regard des considrations de cot, de coordonner,mais de maintenir distinctes, la gestion de la dette et la gestion montaire, de limiterlexpansion de la dette, de grer avec prudence le risque de refinancement et les chargesdintrts de la dette, et de maintenir une structure institutionnelle saine, notamment en

rpartissant clairement les responsabilits et lobligation de rendre compte quellesentranent entre les diffrents organismes publics impliqus dans la gestion de la dette.

11. La gestion de la dette doit sinscrire dans un cadre macroconomique clair, au seinduquel les autorits veillent ce que le niveau et le rythme de croissance de lendettementpublic restent tolrables. Les problmes de gestion de la dette sont souvent dus au fait que lesdcideurs ne prtent pas suffisamment attention au fait quil est payant de grer prudemmentlendettement, et coteux de mal matriser la gestion macroconomique. Dans le premier cas,il est souhaitable que les autorits se rendent mieux compte des avantages dune stratgie

dendettement prudente, mene dans un cadre et au moyen de mesures coordonnes avec lapolitique macroconomique. Dans le second cas, une politique montaire, budgtaire ou dechange inapproprie engendre lincertitude des marchs quand au rendement futur desinvestisseurs libells dans la monnaie du pays, ce qui incite les investisseurs demander desprimes de risque plus leves. De bons antcdents en matire de gestion macroconomiquepeuvent aider dissiper cette incertitude. Il faut aussi mettre en place linfrastructuretechnique fichier central des titres et systme de paiement et de rglement propre faciliter le dveloppement du march financier intrieur.

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III. DIRECTIVES POUR LA GESTION DE LA DETTE FORME RSUME

1. Objectifs et coordination de la gestion de la dette

1.1 Objectifs

Lobjectif principal de la gestion de la dette publique est de satisfaire les besoins definancement de ltat et ses obligations de paiement au moindre cot possible long terme,en maintenant le risque un niveau prudent.

1.2. Attributions

La gestion de la dette devrait englober les principales obligations financires gres parladministration centrale.

1.3. Coordination avec les politiques montaire et budgtaire

Les gestionnaires de la dette, les conseillers en politique budgtaire et les gouverneurs debanque centrale doivent saccorder sur les objectifs de la gestion de la dette et des politiquesmontaire et budgtaire, tant donn les interdpendances qui existent entre leurs diversinstruments daction. Il convient que les gestionnaires de la dette fassent connatre auxautorits budgtaires leur opinion sur les cots et risques associs aux besoins definancement et au niveau dendettement de ltat.

Si le niveau de dveloppement financier le permet, il est souhaitable de maintenir lesobjectifs et responsabilits de la gestion de la dette distincts de ceux des politiques montaireet budgtaire.

Les gestionnaires de la dette, les autorits budgtaires et montaires doivent se tenirmutuellement informs des besoins de liquidit courants et futurs de ltat.

2. Transparence et responsabilit

2.1. Clart des rles, responsabilits et objectifs des organismes financiers chargs

de la gestion de la dette

La rpartition des responsabilits entre le Ministre des finances, la banque centrale ou unorganisme distinct de gestion de la dette, aux fins du conseil stratgique en gestion de la detteet pour la mise en place des missions primaires demprunts, de lorganisation des marchssecondaires, des dpositaires et des dispositifs de compensation et de rglement destransactions en titres publics doit tre rendue publique.

Il convient de dfinir clairement et de rendre publics les objectifs de la gestion de la dette, etdexpliciter les agrgats adopts en matire de cot et de risque.

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2.2. Caractre ouvert de la formulation et de la communication de la politique

de gestion de la dette

Les aspects matriellement importants des oprations de gestion de la dette doivent trerendus publics.

2.3. Accs du public linformation sur la politique de gestion de la dette

Le public doit tre tenu inform des activits budgtaires passes, actuelles et projetes et dela position financire consolide de ltat.

Ladministration publique doit publier rgulirement des informations sur lencours et lacomposition de sa dette et de ses actifs financiers, notamment leur ventilation par monnaie, lastructure de leurs chances et de leurs taux dintrt.

2.4. Responsabilit et garanties dintgrit des organismes chargs

de la gestion de la dette

Les activits de gestion de la dette doivent tre vrifies annuellement par des vrificateursexternes.

3. Cadre institutionnel

3.1. Qualit de ladministration

Le cadre rglementaire doit prciser les dtenteurs de lautorit demprunter et dmettre denouveaux emprunts, dinvestir et dentreprendre des transactions pour le compte de ltat. Lecadre organisationnel de la gestion de la dette doit tre clairement spcifi, et donner unedfinition prcise des rles et des responsabilits.

3.2. Gestion des oprations internes

Il convient de matriser le risque pour ltat de pertes dues des insuffisances du contrle

des oprations en suivant des pratiques de bonne gestion, notamment en veillant la bonnearticulation des responsabilits entre les services, et lapplication de procdures claires desuivi, de contrle et de communication des rsultats.

La gestion de la dette doit sappuyer sur un systme informatique de gestion prcis etcomplet, muni des dispositifs de scurit requis.

Les personnels participant la gestion de la dette doivent tre astreints, dans la conduite deleurs affaires financires personnelles, respecter un code de conduite et des directives visant

viter les conflits dintrts.

Afin dattnuer le risque que les activits de gestion de la dette puissent tre gravementperturbes par des catastrophes naturelles, des troubles civils ou des actes de terrorisme, des

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procdures robustes doivent tre mises en place pour assurer la reprise des oprations et lesuivi des dossiers sans solution de continuit.

4. Stratgie de gestion de la dette

Les risques inhrents la structure de la dette publique doivent faire lobjet dun suiviattentif et tre valus avec soin. Il convient dattnuer ces risques en modulant, autant quepossible, la structure de la dette, en tenant compte des cots qui en dcoulent.

Les gestionnaires de la dette doivent prendre en considration, afin daider clairer lesdcisions demprunt et de rduire le risque support par les finances publiques, lescaractristiques de risque des flux de trsorerie de ltat.

Les gestionnaires de la dette doivent tenir compte des risques lis la dette libelle endevises et la dette court terme ou taux variable.

La gestion de trsorerie doit tre suffisamment efficace par rapport son cot pour permettreaux autorits de remplir leurs obligations financires lchance avec une grande rgularit.

5. Structure de gestion du risque

Il convient de dvelopper une structure permettant aux gestionnaires de la dette didentifier etde grer les arbitrages effectuer entre les cots et les risques prvisibles que peut comporterle portefeuille de la dette publique.

Afin dvaluer le risque, les gestionnaires de la dette doivent conduire rgulirement des testspour dterminer la rsistance du portefeuille de la dette aux chocs conomiques et financiersauxquels ltat et le pays dune faon gnrale sont susceptible dtre exposs.

5.1. Limites de la gestion active

Les gestionnaires de la dette qui cherchent grer activement le portefeuille demprunts afinde tirer parti danticipations de variations des taux dintrt et de change diffrente de celles

quexpriment implicitement les prix courants du march doivent tre conscients des risquesconcomitants et tre tenus comptables de leurs actions.

5.2. Passifs conditionnels

Les gestionnaires de la dette doivent tenir compte de lincidence des passifs conditionnels surla position financire notamment la liquidit globale de ltat dans leurs dcisionsdemprunt.

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Encadr 1. Risques encourus dans la gestion de la dette souveraine

Risque Description

Risque de march Risques lis l'volution des prix du march, tels que les taux d'intrt, les taux de

change, les prix des produits de base, etc. Quelle soit libelle en devises ou enmonnaie nationale, toute variation des taux d'intrt modifiera le cot du service dela dette, soit lors des missions de refinancement pour la dette taux fixe, soit lorsde la fixation du nouveau taux pour la dette taux flottant. De ce fait, la dette courtterme, quelle soit taux fixe ou flottant, est en gnral considre plus risque quela dette long terme taux fixe (quoiquune concentration excessive de dette tauxfixe sur de trs longues chances puisse tre aussi risque, les besoins definancement futurs tant inconnus). La dette libelle en monnaies trangres ouindexe sur elles accrot aussi linstabilit du cot du service de la dette en monnaienationale en raison des variations des taux de change de ces monnaies. Lesobligations option de vente peuvent exacerber les risques de march.

Risque de refinancement Le risque de devoir renouveler la dette un cot exceptionnellement lev, ou lextrme, de ne pas pouvoir la renouveler du tout. Dans la mesure o le risque derefinancement est limit au risque de devoir renouveler la dette des taux dintrtplus levs, y-compris l'volution des marges d'intermdiation, on peut le considrercomme un risque de march. Cependant, du fait que lincapacit de refinancer ladette et/ou une hausse exceptionnellement leve des cots de financement de ltatpeuvent susciter ou exacerber une crise de la dette et par l provoquer des pertesconomiques relles, il est souvent trait sparment. La gestion de ce risque estparticulirement importante pour les marchs mergents.

Risque de liquidit On distingue deux types de risque de liquidit. L'un concerne le cot ou la pnalitauxquels s'exposent les investisseurs qui tentent de se dgager d'une position lorsquele nombre des oprateurs a fortement diminu ou que le march considr n'est pasassez actif. Ce risque est particulirement important lorsque la gestion de la detteinclut la gestion des actifs liquides ou fait appel des instruments financiers drivs.L'autre type de risque de liquidit, du point de vue de l'emprunteur, concerne unesituation dans laquelle le volume des actifs liquides est susceptible de fortementdiminuer cause d'obligations de trsorerie imprvues et/ou en cas de difficults obtenir bref dlai des ressources liquides par l'emprunt.

Risque de crdit Il s'agit du risque de non-excution, de la part de l'emprunteur, des conditions de

prts ou autres contrats sur actifs financiers ou, de la part d'une contrepartie, desconditions d'un contrat financier. Ce risque est particulirement considrer lorsquela gestion de la dette inclut la gestion des actifs liquides. Il peut aussi se prsenterdans le cas d'acceptations de soumissions l'occasion d'adjudications de titrespublics, ainsi que dans le cadre d'obligations conditionnelles, et lorsque des contratssur produits drivs sont souscrits par le gestionnaire de la dette.

Risque de rglement Ce risque concerne la perte que l'tat peut subir par suite d'un non-rglement de lapart de la contrepartie, d tout autre raison qu'un dfaut de paiement.

Risque oprationnel Cette catgorie regroupe diffrents types de risque, notamment : les erreurs de

transaction aux diffrentes tapes de l'excution et de l'enregistrement desoprations, les insuffisances ou les dfaillances des contrles internes, ou dessystmes et services, le risque affrent la rputation financire, les problmesjuridiques, les atteintes la scurit ou les catastrophes naturelles prjudiciables l'activit conomique.

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Les tats doivent tenter de rduire au minimum les cots prvisibles du service de la dette etle cot de dtention des actifs liquides, sous rserve dun niveau de risque acceptable, enfonction dun horizon moyen ou long terme4. Rduire les cots sans gard aux risques nepeut tre un objectif. Les transactions qui semblent abaisser les cots du service de la detteentranent souvent des risques significatifs pour ltat et peuvent restreindre sa capacit rembourser les cranciers. Souvent les pays dvelopps, o les marchs de titres publics sonten gnral trs actifs et liquides, se proccupent surtout du risque de march, qui peut tremesur par une combinaison de tests dpreuve et de modles perfectionns. En revanche, lespays march mergent qui nont que peu ou pas accs aux marchs de capitaux trangers etdont le march de la dette intrieur est relativement sous-dvelopp doivent accorder lapriorit au risque de refinancement. Le cas chant, une politique de gestion de la dette visant encourager le dveloppement du march intrieur de la dette doit aussi constituer unobjectif public essentiel. Cest particulirement vrai pour les pays o les contraintes dumarch sont telles que lemprunt court terme, lemprunt taux flottant et lemprunt endevises reprsentent court terme la seule alternative praticable au financement montaire.1.2 Attributions

13. La gestion de la dette devrait englober les principaux risques financiers grspar ladministration centrale.Ces obligations comprennent en rgle gnrale des crancesngociables et des crances non ngociables correspondant au financement reu de sourceofficielles multilatrales ou bilatrales. Dans de nombreux pays, le champ couvert par lesoprations de gestion de la dette sest largi depuis quelques annes. Nanmoins, la dette dusecteur public qui est incluse ou exclue des attributions de ladministration centrale sur lagestion de la dette varie dun pays lautre, en fonction de la nature des cadres politique et

institutionnel5.

14. Aujourdhui les emprunts en monnaies nationale et trangres sont habituellementcoordonns. En outre, la gestion de la dette englobe souvent la supervision des actifsfinanciers liquides et les risques ventuels dus aux crances hors-bilan sur ladministrationcentrale, notamment les passifs conditionnels tels que les garanties dtat. Dans llaborationet lapplication dune stratgie de gestion de la dette de ladministration centrale propre atteindre les objectifs de cot, de risque et autres fixs la gestion de la dette souveraine,ladministration centrale doit aussi suivre et valuer dans la mesure du possible les risques

susceptibles de dcouler de la garantie des dettes contractes par les niveaux infranationauxde ladministration et par les entreprises publiques, et se tenir informe de la positionfinancire globale des emprunteurs du secteur priv. Par ailleurs il peut tre ncessaire de

4Outre leur proccupation du cot rel des crises financires, le souci des tats dviter lesstructures demprunt trop risques traduit leur crainte des rpercussions dventuelles pertessur leur position budgtaire et sur leur accs aux marchs de capitaux, ainsi que laproccupation quelles naboutissent accrotre la pression fiscale et le risque politique.

5Ces directives peuvent aussi apporter un aperu utile dautres niveaux de ladministrationpublique dots de responsabilits de gestion de la dette.

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coordonner les calendriers demprunts de ladministration centrale et des emprunteursinfranationaux afin que les missions de nouveaux titres soient convenablement espaces.

1.3 Coordination avec les politiques montaire et budgtaire

15. Les gestionnaires de la dette, les conseillers en politique budgtaire et les

gouverneurs de banque centrale doivent saccorder sur les objectifs de la gestion de ladette et des politiques montaire et budgtaire, tant donn les interdpendances quiexistent entre leurs divers instruments daction. Il convient que les gestionnaires de ladette fassent connatre aux autorits budgtaires leur opinion sur les cots et risquesassocis aux besoins de financement et au niveau dendettement de ltat.Lesresponsables publics doivent comprendre comment fonctionnent les divers instruments,comment leurs effets sont susceptibles de se renforcer mutuellement, et comment destensions peuvent surgir entre les politiques6. La dcision daccrotre la dure de la dette et lapart de la dette taux fixe et libelle en monnaie nationale peut tre coteuse court terme,

mais rduit le risque de refinancement et est susceptible de constituer une tape importantedans le dveloppement dun march intrieur des capitaux. On peut souvent aussi y voir, sielle saccompagne de politiques budgtaires saines, le prix payer pour amliorer lacrdibilit de la politique montaire, et rduire ainsi par l le cot long terme de lmissionde lemprunt. Pour certains pays, lmission dun emprunt taux fixe de longue dure nestpas envisageable; dans ces conditions dautres structures demprunt, notamment lesobligations indexes sur linflation ou le taux de change peuvent tre la seule solution viable.Dans certains cas, la gestion de la dette peut entrer en conflit avec la politique montaire enraison de diffrences entre leurs objectifs la politique de la dette grant larbitrage

cot/risque tandis que la politique montaire a normalement pour but de maintenir la stabilitdes prix. Des divergences de vues sur le niveau appropri des taux dintrt intrieurs, ou desconditions montaires en gnral, ou de lencours de la dette publique libelle en devises,pourront naturellement surgir de ces diffrences. Pour cette raison, il importe que lacoordination soit mene dans le contexte dun cadre macroconomique clair.

16. Si le niveau de dveloppement financier le permet, il est souhaitable que lesobjectifs et responsabilits de la gestion de la dette soient maintenus distincts de ceuxdes politiques montaire et budgtaire.La clarification des rles et des objectifs respectifs

de la gestion de la dette et de la politique montaire rduit les risques de conflit. Dans lespays qui disposent de marchs financiers bien dvelopps, les programmes dempruntreposent sur les projections conomiques et budgtaires contenues dans le budget de ltat, etla politique montaire est conduite indpendamment de la gestion de la dette. On vite ainsique les dcisions des gestionnaires de la dette paraissent influences par des informationsprivilgies sur les dcisions touchant aux taux dintrt, et que des intrts conflictuelsparaissent influer sur le fonctionnement du march. Lobjectif de rduire le cot terme de la

6

On trouvera des prcisions supplmentaires sur les questions de coordination dansV. Sundararajan, Peter Dattels et Hans J. blomestein, rd. 1997, Coordinating Public Debtand Monetary Management, (Washington : FMI).

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dette publique, sous rserve dun niveau de risque prudent, ne doit pas tre considr commelautorisation de rduire les taux dintrt ou dinfluer sur les conditions montairesintrieures. Lobjectif de rduire larbitrage cot/risque ne doit pas non plus justifier loctroide crdit bas prix par la banque centrale ltat, ni les dcisions de politique montaire tremotives par des considrations relatives la gestion de la dette.

17. Les responsables de la gestion de la dette, des politiques montaire et budgtairedoivent changer leurs informations sur les besoins de liquidit actuels et futurs deltat. Comme les oprations montaires sont souvent conduites au moyen des titres et desmarchs de la dette publique, le choix des instruments et des modalits des oprationsmontaires peut avoir une incidence sur le fonctionnement des marchs des empruntspublics, et potentiellement sur la situation financire des participants ces marchs. Uneconduite efficiente de la politique montaire exige pour ce mme motif une comprhensionapprofondie des flux financiers court et long terme de ltat. Les responsables de lagestion de la dette et ceux des politiques budgtaire et montaire se rencontrent donc souvent

pour voquer une large gamme de questions de politique conomique. Au niveauoprationnel, les responsables de la gestion de la dette et ceux de la conduite des politiquesmontaire et budgtaire changent en gnral leurs informations sur les besoins de liquiditactuels et futurs de ltat. Souvent ils coordonnent leurs oprations afin dviter doprer aumme moment sur le mme segment du march. Il peut tre cependant plus difficiledatteindre le degr de sparation appropri entre gestion de la dette et politique montairedans les pays dont les marchs financiers sont moins dvelopps, les oprations de gestion dela dette pouvant y exercer des effets dautant plus puissants sur le niveau des taux dintrt etle fonctionnement du march financier local. Il convient de peser avec soin lenchanement

des rformes ncessaires raliser ladite sparation.

2. Transparence et responsabilit7

18. Ainsi quil est prcis dans le Code de bonnes pratiques pour la transparence despolitiques montaire et financire : Dclaration de principes (dit ci-aprs code detransparence PMF), largument en faveur de la transparence des oprations de gestion de ladette repose sur les prmisses suivantes : premirement, leur effectivit est susceptible dtrerenforce si le public savoir les marchs financiers a connaissance des instruments et

des objectifs de la politique et si pour atteindre ces derniers les autorits font preuve dunedtermination crdible; deuximement, la transparence peut amliorer la qualit de la gestionpublique du fait de lobligation accrue de rendre compte impose la banque centrale, au

7Cette section sinspire des aspects du Code de bonnes pratiques en matire de transparencedes finances publiques : Dclaration de principes(dit ci-aprs code TFP) et duCode debonnes pratiques pour la transparence des politiques montaire et financire:Dclaration

de principes (dit ci-aprs code de transparence PMF) qui ont trait aux oprations de gestionde la dette. Les sous-sections du prsent chapitre reprennent les titres de chapitre du code detransparence PMF.

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ministre des finances et aux autres institutions financires publiques participant la gestionde la dette.

2.1 Clart des rles, responsabilits et objectifs des organismes financiers chargs

de la gestion de la dette

19. La rpartition des responsabilits entre le ministre des finances, la banquecentrale ou un organisme distinct de gestion de la dette, aux fins du conseil stratgiqueen gestion de la dette et du lancement dmissions primaires demprunts, delorganisation des marchs secondaires, des dpositaires et des dispositifs decompensation et de rglement des transactions en titres publics doit faire lobjet dunediffusion publique8. La transparence des comptences respectives et lapplication de rgleset procdures claires aux oprations de la banque centrale et du ministre des financespeuvent aider rsoudre les conflits entre les politiques et oprations relevant de la gestionmontaire et de celle de la dette. La transparence et la simplicit des oprations de gestion de

la dette peuvent aussi permettre aux metteurs de rduire les cots de transaction etdatteindre leurs objectifs de gestion de portefeuille. Elles peuvent aussi diminuer lesincertitudes des investisseurs, abaisser leurs cots de transaction, encourager davantagedinvestisseurs acqurir des titres, et terme aider les tats abaisser le cot du service dela dette publique.

20. Il convient de dfinir clairement et de diffuser publiquement les objectifs de lagestion de la dette, et dexpliciter les agrgats adopts en matire de cot et de risque9.Certains gestionnaires de dette souveraine publient galement leurs cots et risques de

rfrence, mais cette pratique nest pas universelle. Lexprience donne penser que cettediffusion publique renforce la crdibilit du programme de gestion de la dette et contribue la ralisation de ses objectifs. Les ventuels objectifs complmentaires, tels que ledveloppement dun march financier intrieur, doivent galement tre publis. Leursrapports avec lobjectif principal doivent tre clairement dfinis.

21. Il est essentiel que les objectifs de la gestion de la dette soient clairs afin de rduirelincertitude quant la dtermination de ladministration deffectuer les arbitragesncessaires entre cot et risque. Une mauvaise dfinition des objectifs conduit souvent de

mauvaises dcisions quant la manire de grer la dette existante et aux types dempruntquil convient dmettre, particulirement en priode dinstabilit sur les marchs, ce qui peutrsulter en un portefeuille de dette publique coteux et risqu, et davantage vulnrable en casde crise. Limprcision des objectifs engendre galement lincertitude dans la communautfinancire. Cela est susceptible daugmenter le cot du service de la dette publique, car tenterde suivre et dinterprter les objectifs et le cadre de politiques poursuivis par ladministrationengendrera des cots pour les investisseurs, qui pourront exiger une prime de risque plusleve en raison de cette incertitude.

8

Voir code de transparence PMF, 5.2.9Voir code de transparence PMF, 5.1.

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2.2 Caractre ouvert de la formulation et de la communication des politiques

de gestion de la dette

22. Les aspects matriellement importants des oprations de gestion de la dettedoivent tre rendus publics. Le Code de bonnes pratiques en matire de transparence desfinances publiques Dclaration de principessouligne limportance et la ncessit duncadre rglementaire et administratif clair pour la gestion de la dette, notamment lexistencede mcanismes de coordination et de gestion des activits budgtaires et extrabudgtaires.

23. Les rglementations et procdures applicables la distribution primaire des titrespublics, notamment le format de ladjudication et les rgles rgissant la participation, lasoumission doffres et lallocation des titres doivent tre claires pour tous les participants.Les rgles portant sur lagrment des courtiers primaires, sil en existe, et autresintermdiaires en titres publics officiellement dsigns, notamment les critres de leurslection et leurs droits et obligations, doivent galement tre rendus publics10. Les

rglementations et procdures rgissant le fonctionnement du march secondaire de titrespublics, notamment toute intervention entreprise par la banque centrale en tant quagentcharg des oprations de gestion de la dette de ltat, doivent tre rendues publiques11.

2.3 Accs du public linformation sur les politiques de gestion de la dette

24. Le public doit tre tenu inform des activits budgtaires passes, actuelles etprojetes et de la position financire consolide de ltat.Il est important de divulguer lacomptabilisation des flux et de lencours de la dette publique, si possible sur la base des

encaissements-dcaissements et sur la base de lexercice12

. Les marchs de capitauxlibraliss ragissent promptement aux nouvelles et aux vnements, et sur les plus efficientsdentre eux, les participants ragissent aux informations mme non publies. Les acteurs dumarch tentent toujours de reconstituer par dduction les informations non publies, et il nya sans doute, terme, aucun avantage pour lmetteur garder par exemple confidentiels levolume et le moment approximatifs de lmission dun nouvel emprunt. La plupart desgestionnaires de dette publient donc rgulirement le programme des emprunts nationauxprojets. Certains adhrent des schmas fixes pour les missions nouvelles, tout en serservant la possibilit de ne fixer les montants et les chances des instruments quune ou

deux semaines avant ladjudication.25. Ladministration publique doit publier rgulirement des informations surlencours et la composition de sa dette et de ses actifs financiers, notamment leurventilation par monnaies, la structure de leurs chances et de leurs taux dintrt13. La

10Voir code de transparence PMF, 6.1.3.

11Voir code de transparence PMF, 1.3.

12Voir code TPF, section II et code de transparence PMF, section VII.

13Voir code TPF, 2.2.

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position financire du secteur public doit tre rgulirement publie14. Lorsque des passifsconditionnels existent par exemple par leffet dun rgime formel dassurance des dptssoutenu par ltat il convient autant que possible de prciser les cots et risques associs ces passifs dans les comptes nationaux15. Il importe aussi de divulguer clairement le statutfiscal des titres publics au moment de leur mission. Il convient galement de publier, le caschant, les objectifs et cots budgtaires du traitement fiscal privilgi des titres publics.

26. On peut considrer que la transparence va de pair avec une saine politiqueconomique. Le Code de bonnes pratiques pour la transparence des politiques montaire etfinancire Dclaration de principes admet toutefois que certaines circonstances justifientde limiter ltendue de cette transparence16. Un gouvernement peut par exemple ne passouhaiter divulguer sa stratgie de prix antrieurement une opration de rachat de dette afindviter de dclencher un mouvement dfavorable des prix. Dune manire gnralecependant, de telles limitations devraient rester relativement rares dans le cadre desoprations de gestion de la dette.

2.4 Responsabilit et garanties dintgrit des organismes chargs de la gestion

de la dette

27. Les activits de gestion de la dette doivent tre vrifies annuellement par desvrificateurs externes.Le cadre de rpartition des responsabilits de gestion de la dette peuttre renforc par la publication des rapport daudit17. Les tats financiers publics, notammentles cots et recettes de fonctionnement, doivent tre rgulirement vrifis et publisconformment un calendrier annonc lavance18. Il convient quun office national de

vrification des comptes, tel que lorganisme charg de la vrification des oprations deladministration, fournisse en temps opportun des rapports sur lintgrit financire descomptes de ladministration centrale. Il faut aussi en outre soumettre rgulirement un auditles performances des gestionnaires de la dette ainsi que les systmes et procdures decontrle.

14Voir leManuel de statistiques de finances publiquesdu FMI (projet de deuxime dition,dcembre 2000) pour plus de dtails sur le mode de prsentation de linformation. Lquipe

spciale interinstitutions charge des statistiques des finances (TFFS) prpare actuellementun cadre de prsentation des statistiques de la dette extrieure. VoirDette extrieure : Guidepour les statisticiens et les utilisateurs (projet de document TFFS, mars 2000).

15Des prcisions sur la divulgation des passifs conditionnels sont donnes la section 5.2.

16Voir code de transparence PMF, introduction.

17Voir code de transparence PMF, 1.2, 1.3, sections IV et VIII.

18Le processus de vrification des comptes peut varier en fonction de la structureinstitutionnelle du fonctionnement de la gestion de la dette.

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3. Cadre institutionnel

3.1 Qualit de ladministration

28. Le cadre rglementaire doit prciser les dtenteurs de lautorit demprunter etdmettre de nouveaux emprunts, dinvestir et dentreprendre des transactions pour lecompte de ltat.Lautorit demprunter doit tre clairement dfinie dans la lgislation19.Des pratiques administratives robustes sont une composante importante de la gestion de ladette souveraine, tant donn la taille des portefeuilles de dette publique.

29. Lassurance que le portefeuille de la dette publique est gr avec prudence etefficience est de nature renforcer la robustesse et la crdibilit du systme financier. Enoutre, les contreparties ont besoin dtre assures que les gestionnaires de la dette souverainesont bien investis de lautorit lgale de reprsenter ltat, et que ladministration garantittoutes les transactions que ses gestionnaires publics sont susceptibles de contracter. Une des

clauses importantes du cadre juridique est la dfinition de lautorit dmettre de nouveauxemprunts, qui est en gnral stipule sous forme dune loi autorisant lemprunt hauteur soitdun montant fix soit dun plafond dendettement.

30. Le cadre organisationnel de la gestion de la dette doit tre clairement spcifi, etdonner une dfinition prcise des rles et des responsabilits20. Les dispositions lgalesdoivent correspondre la dlgation des comptences appropries aux gestionnaires de ladette. Lexprience indique quil existe diverses possibilits institutionnelles dattribuer lesfonctions de gestion de la dette souveraine un ou plusieurs organismes, notamment un ou

plusieurs des organismes suivants : Ministre des finances, banque centrale, office autonomede gestion de la dette, et dpositaire central21. Quelle que soit lapproche retenue, lessentielest que le cadre organisationnel dans lequel seffectue la gestion de la dette soit clairementprcis, quil y ait coordination des actions et circulation de linformation, et que lescomptences des diffrents acteurs soient clairement dlimites22.

31. De nombreux gestionnaires de la dette prsentent un rapport annuel de gestion quipasse en revue les activits de lanne prcdente, et fournit un aperu gnral desprogrammes demprunt pour lanne en cours sur la base des projections budgtaires

19Voir galement code TPF, 1.2.

20Voir galement section 2.1 des directives, et code de transparence PMF, 5.2.

21Quelques pays ont privatis, dans le cadre de limites clairement dfinies, certains lmentsde la gestion de la dette notamment certaines fonctions post-march et la gestion de lencoursde la dette libelle en devises.

22

Si la banque centrale est charge de la responsabilit premire de la gestion de la dette, ilconvient tout spcialement de dfinir clairement et de maintenir distincts les objectifs degestion de la dette et ceux de la politique montaire.

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annuelles. Ces rapports renforcent la responsabilit devant le public des gestionnaires de ladette publique. En divulguant les critres dorientation du programme dmissions et leshypothses et arbitrages sur lesquels ils reposent, ils facilitent aussi le fonctionnement desmarchs financiers et permettent de mesurer par comparaison les performances desgestionnaires.

3.2 Gestion des oprations internes

32. Il convient de matriser le risque pour ltat de pertes dues des insuffisancesdu contrle des oprations en suivant des pratiques de bonne gestion, notamment enveillant la bonne articulation des responsabilits entre les services, et lapplicationde procdures claires de suivi, de contrle et de communication des rsultats.Le risqueoprationnel, dcoulant dinsuffisances des contrles et du non-respect des politiques envigueur, peut entraner des pertes considrables pour ltat et ternir la rputation desgestionnaires de la dette. Des pratiques robustes de suivi et de contrle sont indispensables

pour rduire le risque oprationnel.

33. La responsabilit oprationnelle de la gestion de la dette est en gnral partage entrela salle des marchs et le service post-march, qui sont deux services distincts dots defonctions et de responsabilits propres, avec leurs propres lignes de dclaration. La salle desmarchs est gnralement charge dexcuter les oprations sur les marchs financiers,notamment la gestion des adjudications et autres modes demprunt, et de toutes les autresoprations de financement. Il importe de veiller ce que la personne charge dexcuter uneopration de march soit diffrente de celle charge denregistrer lopration dans le systme

comptable. Le service post-march se charge du rglement des oprations et de la tenue de lacomptabilit financire. Dans de nombreux cas, un service intermdiaire ou de gestion durisque distinct est aussi mis en place pour valuer les rsultats par rapport aux rfrencesstratgiques. Cette sparation des fonctions contribue renforcer lindpendance desresponsables de la structure de gestion et de suivi du risque et de lvaluation des rsultats deceux qui sont chargs de lexcution des oprations de march. Lorsque les services degestion de la dette sont assurs par la banque centrale (par exemple les servicesdenregistrement et dadjudication des titres) pour le compte des gestionnaires de la dettepublique, les responsabilits et comptences de chaque partie peuvent tre formalises au

moyen dun accord faisant de la banque centrale lagent financier des gestionnaires de ladette publique.

34. La gestion de la dette publique requiert un personnel ayant la fois des comptencesfinancires (gestion de portefeuille et analyse de risque, par exemple) et administratives.Quelle que soit la structure institutionnelle, la capacit dattirer et de retenir des spcialistesde gestion de la dette qualifis est cruciale pour attnuer le risque oprationnel. Cela peutreprsenter une difficult majeure pour de nombreux pays, en particulier lorsquil y a uneforte demande pour type de spcialistes dans le secteur priv, ou quil y a globalement une

pnurie de personnes qualifies. Les investissements dans la formation peuvent aider remdier au problme, mais lorsquil subsiste de grandes diffrences de salaires entre le privet le public, il est parfois difficile aux services de gestion de la dette publique de retenir leursfonctionnaires.

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35. La gestion de la dette doit sappuyer sur un systme informatique de gestion prcis etcomplet, muni des dispositifs de scurit requis. Les pays qui commencent tout juste mettreen place des capacits de gestion de la dette doivent veiller en priorit se doter de systmeprcis denregistrement et dinformation. Cest essentiel non seulement pour produire desstatistiques et assure le paiement du service de la dette selon lchancier, mais aussi pouramliorer la qualit des rapports dexcution du budget et la transparence des comptespublics. Le systme informatique de gestion doit pouvoir saisir tous les flux de trsoreriepertinents, et faire partie intgrante du systme comptable de ladministration. Si de telssystmes sont indispensables la gestion de la dette et lanalyse du risque, leur introductionpose souvent des difficults considrables aux gestionnaires de la dette cause de son coten ressources et du temps quelle oblige les responsables lui consacrer. Cependant, ilimporte que le cot et la complexit de ce systme soient la mesure des besoins delorganisme.

36. Les personnels participants la gestion de la dette doivent tre astreints, dans la

conduite de leurs affaires financires personnelles, respecter un code de conduite etdes directives visant viter les conflits dintrts. Cela permet de dissiper la crainte queles intrts financiers personnels des responsables ne viennent saper lintgrit des pratiquesde gestion de la dette.

37. Afin dattnuer le risque que les activits de gestion de la dette puissent tregravement perturbes par des catastrophes naturelles, des troubles civils ou des actesde terrorisme, des procdures robustes doivent tre mises en place pour assurer lareprise des oprations et le suivi des dossiers sans solution de continuit.tant donn que

lmission des emprunts publics repose de plus en plus sur des systmes de comptabilisationinformatiss performants et srs, des procdures robustes de restauration des donnes,comprenant des systmes de sauvegarde des donnes et de commandes de secours sontindispensables pour assurer la continuit du fonctionnement de la gestion de la dettepublique, maintenir lintgrit des titres de proprit, et permettre aux dtenteursdobligations davoir toute confiance en la scurit de leur investissement.

4. Stratgie de gestion de la dette

38. Les risques inhrents la structure de la dette publique doivent faire lobjetdun suivi attentif et tre valus avec soin. Il convient dattnuer ces risques enmodulant, autant que possible, la structure de la dette, en tenant compte des cots quien dcoulent.Lencadr 2 rsume certains des cueils prsents par la gestion de la dettesouveraine. Il existe toute une gamme dinstruments et de politiques pour faciliter la gestionde ces risques.

39. Lidentification et la gestion du risque de march impliquent dexaminer lescaractristiques financires des recettes et des autres flux de trsorerie dont dispose ltatpour assurer le service de ses emprunts, et de choisir un portefeuille dobligationscorrespondant autant que possible ces caractristiques. Les instruments de couverturepeuvent tre utiliss lorsquils existent pour rapprocher le profil de cot et de risque duportefeuille de la dette de la structure de portefeuille souhaite.

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40. Certains tats march mergent trouveraient avantage accepter des primes deliquidit plus leves afin de matriser le risque de refinancement, celui-ci risquant dtreaugment par la concentration de la dette sur des emprunts de rfrence placs aux points clde la courbe des rendements. Dun autre ct, mettre de nouvelles tranches dune obligationexistante pour en faire une obligation de rfrence peut amliorer la liquidit du march,rduisant ainsi la prime du risque de liquidit dans le rendement des titres publics et abaissantle cot du service de la dette publique. Dans le but de matriser le risque de refinancementassoci, souvent les tats qui cherchent crer des emprunts de rfrence dtiennent desactifs financiers liquides, rpartissent le profil des chances du portefeuille de la dette surlensemble de la courbe des rendements et pratiquent le rachat, la conversion ou lchangedobligations intrieures plus anciennes contre de nouvelles missions.

41. Certains gestionnaires de la dette exercent galement des responsabilits dans lagestion du Trsor23. Dans les pays o les gestionnaires de la dette sont aussi chargs de lagestion des actifs liquides, ils ont adopt une approche plusieurs volets pour grer le risque

de crdit inhrent leurs investissements en actifs financiers liquides et aux oprations surdrivs financiers24. Dans les pays o la notation de crdit est courante, il convient que lesgestionnaires de la dette limitent leurs investissements ceux dont la cote de crdit, dcernepar des agences de notation indpendantes, est au moins gale un niveau minimumprtabli. Tous les tats devraient toutefois limiter cas par cas le risque de contrepartie enprenant en compte la totalit des risques financiers encourus par ladministration avec lacontrepartie considre au titre doprations de gestion de la dette et des rserves de change.Le risque de crdit peut tre aussi gr en diversifiant le portefeuille entre un certain nombre

Encadr 2. Gestion de la dette : quelques piges viter

1. Fragiliser la position financire de l'tat en augmentant le risque, mme si cela peut, court terme,allger les cots et rduire le dficit. Les gestionnaires de la dette doivent viter dexposer leurs portefeuilles, des pertes importantes ou catastrophiques, mme si leur probabilit est faible, en tentant de capturer desconomies de cot marginales qui paraissent relativement sans risque.

Structure des chances. Les pouvoirs publics ont respecter un quilibre inter temporel entre les cots court terme et les cots long terme, qu'il convient de grer avec prudence. Par exemple, le recours

excessif des effets court terme ou taux flottant dans le but de tirer parti de taux dintrt courts plus

23Dans certains pays, les gestionnaires de la dette sont aussi responsables de la gestion decertains actifs de rserves internationales. Cette question nest pas aborde dans ce document.

24Les drivs financiers le plus couramment utiliss par les gestionnaires de la dette sont leschanges de taux dintrt et les changes de monnaies. Les changes de taux dintrtpermettent aux gestionnaires dajuster lexposition du portefeuille de la dette au risque detaux dintrt; par exemple, en convertissant synthtiquement une obligation taux fixe en

obligation taux variable. De mme, un change de monnaies peut servir modifiersynthtiquement le risque de change dune obligation. En outre, certains pays ont mis desemprunts option dachat ou de vente.

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bas peut exposer l'tat l'instabilit, voire l'augmentation des cots du service de la dette en cas de haussedes taux d'intrt, ainsi qu' un risque de dfaut de paiement s'il se trouve incapable de refinancer ses dettes quelque prix que ce soit.

Montant excessif de risques de change non couverts. Ce problme peut prendre de nombreuses formes,mais les principales sont les suivantes : missions directes de dette libelle en monnaies trangres et dedette indexe sur une monnaie trangre. Cette pratique peut exposer l'tat l'instabilit, voire

l'alourdissement des cots du service de la dette si la monnaie nationale se dprcie, ainsi qu'au risque dedfaut de paiement s'il n'est pas en mesure de refinancer sa dette.

Obligations assorties dopinions de vente. Si ces titres sont mal grs, lincertitude de lmetteur augmente,ce qui a pour effet de raccourcir la du ration du portefeuille et daccrotre le risque de march/derefinancement.

Passifs conditionnels implicites, par exemple garanties implicites donnes aux institutions financires. Si lesystme est mal gr, il peut en dcouler un ala moral non ngligeable.

2. Pratiques de gestion de la dette qui faussent l'quilibre entre les dcisions prives et les dcisionspubliques, et qui minimisent le vritable cot des intrts.

Obligations garanties par des actions d'entreprises publiques ou par d'autres actifs. Cela revient nonseulement sous-valuer le cot fondamental des intrts, mais risque aussi de fausser les dcisionsconcernant la gestion des actifs.

Obligations garanties par des sources spcifiques de recettes fiscales futures. Si un flux de recettes futuresest affect des paiements spcifiques au titre du service de dette, les pouvoirs publics seront sans doutemoins disposs engager des rformes qui compromettraient les recettes, mme si ces rformes sont denature amliorer le systme fiscal.

Titres de dette imposition nulle ou rduite. Cette pratique vise faciliter le placement des obligationspubliques. Son impact sur le dficit est indtermin parce qu'il dpend de limposition des actifsconcurrents et de la dcision dgaliser ou non les taux de rendement aprs impt des titres publicsimposables et des titres publics non imposables.

3. Comptabilisation errone des engagements conditionnels ou des obligations au titre de la dette garantie.Cela peut amener sous-valuer le niveau effectif des engagements de l'tat.

Mauvaise coordination ou procdures dfectueuses dmission des emprunts contracts par les niveauxinfrieurs de l'administration, ventuellement garantis par ladministration centrale, ou par les entreprises

publiques, annulations rptes de dettes contractes par les niveaux infrieurs de l'administration ou pardes entreprises publiques.

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Encadr 2 (fin). Gestion de la dette : quelques piges viter

Garanties de prts ayant une forte probabilit d'tre exerces (sans que des provisions budgtairessuffisantes soient constitues cet effet).

4. Recours des mcanismes de financement ne relevant pas du march.Dans certains cas, cette pratiquepeut tre clairement l'origine de distorsions.

Accords spciaux de financements concessionnels avec la banque centrale, notamment facilits dedcouvert taux d'intrt faible ou nul ou bons du Trsor spciaux.

Emprunts forcs auprs de fournisseurs, soit sous la forme d'arrirs de paiements, soit par l'mission debillets ordre. Cette pratique tend augmenter le cot des dpenses publiques.

Cration d'un march captif pour les titres publics. Par exemple, dans certains pays, la caisse de retraitepublique est tenue d'acqurir des titres dtat. Dans d'autres cas, les banques sont tenues de dtenir un

montant dobligations publiques correspondant un certain pourcentage de leurs dpts. Si les coefficientsdactifs liquides de ce type peuvent parfois servir dinstrument prudentiel utile pour la gestion de laliquidit, ils tendent fausser les cots du service de la dette, ainsi que le dveloppement du marchfinancier.

5. Contrle et/ou enregistrement dfectueux des dettes contractes et de leurs paiements, et/ou desdtenteurs des titres de la dette.Le contrle de l'tat sur la base d'imposition et/ou sur l'offre de titres de la detteen est affaibli.

Non-comptabilisation des intrts implicites affrents aux obligations de longue dure taux nul. Celaamliore la situation de trsorerie de l'tat mais, si les intrts implicites ne sont pas comptabiliss, la taille

vritable du dficit se trouve sous-comptabilise.

Pouvoir excessif de contracter des emprunts. Cela peut tenir au fait que les autorits ne sont pas tenues derendre compte des emprunts contracts devant le Parlement, et/ou labsence de limitation des emprunts oude plafonnement de la dette. Lautorit nen doit pas moins sassurer que les obligations du service de ladette existante sont bien remplies.

Contrle insuffisant du montant de lencours de la dette. Dans certains pays la dsorganisation des servicesinternes et le manque de suivi des dossiers a conduit lmission dune quantit demprunt suprieure auxmontant autorits.

Lourdes contraintes juridiques pour certaines formes demprunt. Dans certains pays, parce que lescontraintes juridiques qui psent sur les emprunts long terme sont plus lourdes que pour les emprunts chance courte, ltat a t conduit privilgier excessivement ces derniers, ce qui accrot le risque derefinancement.

de contreparties financires acceptables ainsi que par des accords de garantie. La protectioncontre le risque de rglement exige dtablir des procdures de rglement clairementdocumentes, qui garantissent le respect de la sparation des rles dans lexcution desrglements, et souvent de limiter une certaine taille les paiements excutables par unebanque de rglement donne.

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42. Les gestionnaires de la dette doivent prendre en considration, lescaractristiques financires et les autres caractristiques de risque des flux de trsoreriede ltat, afin daider clairer les dcisions demprunt et de rduire le risque supportpar les finances publiques.Au lieu de se contenter dexaminer la structure de la detteisolment, plusieurs pays ont trouv plus utile den replacer la gestion dans le cadre pluslarge des finances publiques et de la nature des recettes et des flux de trsorerie de ltat.Que ladministration publique publie ou non un tat complet de ses oprations financires,tout tat tabli au moins conceptuellement un tel bilan, et la prise en considration desrisques financiers et autres inhrents aux actifs publics peut apporter au gestionnaire de ladette publique des claircissements prcieux pour la gestion des risques du portefeuille dedettes de ltat. Par exemple, une analyse conceptuelle du bilan financier de ladministrationpeut donner aux gestionnaires de la dette un aperu utile de la mesure dans la quelle laventilation de la dette par monnaie est compatible avec les recettes et flux de trsorerie dontdispose ladministration pour en assurer le service. Dans la plupart des pays, ces flux detrsorerie consistent principalement en recettes fiscales, qui sont habituellement libelles en

monnaie nationale. Dans ce cas ladministration pourra rduire le risque pour son bilan enmettant la dette principalement sous forme de titres dchance longue, taux fixe etlibells en monnaie nationale. Dans les pays qui ne disposent pas dun march intrieur de ladette bien dvelopp, cette possibilit peut tre absente, et souvent ladministration doitchoisir entre lmission de titres de dette indexs ou court terme en monnaie nationale, etlemprunt en devises. Il est ncessaire de prendre en compte des aspects tels que le risquedvincement des emprunteurs du secteur priv et les difficults associes lmissiondemprunts en monnaie nationale dans les conomies fortement dollarisations. Mais lanalysefinancire des recettes et flux de trsorerie de ltat procure une base solide pour mesurer les

cots et risques associs aux stratgies envisageables pour grer le portefeuille de la dettepublique. La stratgie de gestion bilancielle est rsume lencadr 3.

43. Certains pays ont tendu cette approche dautres actifs et passifs publics. Parexemple, dans certains pays o les rserves de change sont finances par des emprunts enmonnaies trangres, les gestionnaires de la dette ont rduit le risque pour le bilan de ltaten veillant ce que la composition en devises de la dette utilise pour financer les rserves,aprs prise en compte des drivs financiers et autres oprations de couverture, reflte lacomposition des rserves. Dautres pays nont toutefois pas adopt cette pratique en raison de

considrations relatives aux objectifs de taux de change et au cadre institutionnel, notammentles aspects touchant lintervention, au rle et lindpendance de la banque centrale.

44. Les gestionnaires de la dette doivent tenir compte des risques lis la dettelibelle en devises et la dette court terme ou taux variable.Les stratgies de gestionde la dette qui recourent lexcs lemprunt en devises et aux emprunts court terme(notamment les emprunts taux flottant) sont trs risques. Par exemple, si un emprunt endevises peut paratre initialement moins coteux quun emprunt de mme chance enmonnaie nationale ce dernier pouvant comporter des primes de risque de change et de

liquidit plus leves il peut se rvler coteux en cas dinstabilit des marchs financiersou de dprciation du taux de change. Les gestionnaires de la dette doivent aussi treconscients des ventuelles rpercussions du rgime de change sur les rapports entre gestionde la dette et politique montaire. En rgime de taux de change fixe par exemple, la dette

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Encadr 3. Gestion bilancielle

Certains tats cherchent sinspirer de lhabilet que mettent les entreprises prospres grer les risquesaffrents leurs activits principales et leurs risques financiers. Les intermdiaires financiers, par exemple,cherchent grer ces risques en faisant correspondre les caractristiques financires de leur passifs avec celles

de leurs actifs hors-bilan ou inscrits au bilan compte tenu des objectifs dicts par leurs activitsprincipales. Cette mthode de gestion du risque financier porte le nom de gestion bilancielle. Par exemple,une compagnie d'assurance-vie a pour mtier de vendre des polices d'assurance, dont la structure de paiements,prvue relativement stable et de longue dure, est dtermine par les tableaux actuariels de la mortalit. Pourrduire son risque financier, une compagnie d'assurance-vie investira donc le produit de la vente des polices enactifs de longue dure, qui lui permettront de faire face aux paiements qu'elle s'attend devoir effectuer.

certains gards, l'tat ressemble une entreprise. Il peroit des recettes des contribuables et d'autres sourceset les utilise pour rgler ses dpenses de fonctionnement, effectuer des paiements de transfert, acqurir desdevises, investir dans l'infrastructure et les entreprises publiques et faire face aux cots du service de la dette.Les pouvoirs publics peuvent aussi contracter des emprunts et offrir des garanties, tant explicites qu'implicites.

Ces diverses oprations de l'tat peuvent viser une vaste gamme dobjectifs tenant la politiquemacroconomique, la rglementation, la dfense nationale et la politique sociale. Ce faisant, l'tat s'exposetoutefois des risques financiers et des risques de crdit, qu'il peut grer en valuant les types de risquesaffrents ses actifs et ses passifs.

Il existe d'importantes diffrences entre le rle de l'tat et celui des socits prives. Bien que certains tatsaient tent dtablir des bilans quantifiant lensemble de leurs actifs et passifs, et que dautres puissent tenterden faire autant lavenir, cela na rien dindispensable. L'objectif de la gestion bilancielle est d'examiner lesdivers types d'avoirs et d'engagements grs par l'tat et de chercher dterminer si les caractristiquesfinancires qui leur sont associes peuvent donner des indications qui permettraient de rduire le cot et lesrisques des engagements. Cette analyse consiste examiner les caractristiques financires des flux de

paiements des actifs et slectionner dans la mesure du possible des passifs de caractristiques similaires. Silnest pas possible ou trop coteux dassortir parfaitement les uns aux autres, lanalyse des flux de paiementsfournit aussi une base pour valuer les risques du portefeuille de passifs et les arbitrages cot/risque.

Le recours au cadre thorique de la gestion bilancielle pour faire face aux problmes de la gestion de la dette estutile plus dun titre. Au minimum, on fonde ainsi lanalyse cot/risque du portefeuille de la dette publique surlanalyse des recettes publiques qui assureront le service de cette dette, et qui dans la plupart des cas sontdtermines par les recettes fiscales de ltat. Cette mthode permet aux gestionnaires de la dette publique deprendre en considration, outre le portefeuille des recettes fiscales et de la dette directement contracte, lesautres types de portefeuille d'avoirs et d'engagements grs par l'tat. L'valuation des principaux risquesaffrents ces portefeuilles peut aider ltat laborer une stratgie globale de rduction du risque d'ensemble

de son bilan. La gestion bilancielle constitue aussi un cadre utile pour l'examen des dispositionsorganisationnelles de la gestion du bilan de l'tat. Cela pourrait, par exemple, permettre de dcider si ltat doitrester engag dans la production de certains biens et services et de dterminer quelle serait la meilleure structureorganisationnelle pour grer les actifs quil souhaite conserver.

L'application de la gestion bilancielle la gestion de l'exposition de l'tat aux risques financiers est examineplus en dtail dans la publication paratre de la Banque mondiale, intitule Sound Practices in Sovereign DebtManagement.

libelle en devises peut paratre moins coteuse parce que la volatilit du taux de change estlimite. Cependant ce type de dette peut se rvler trs risqu si le rgime de change devientinsoutenable.

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45. Lemprunt court terme ou taux variable, en monnaie nationale ou trangre, qui aprioripeut paratre moins coteux long terme lorsque la courbe des rendements prsenteune pente positive, peut engendrer un risque de refinancement substantiel pourladministration. Il peut aussi rduire la possibilit pour la banque centrale de relever les tauxdintrt pour matriser linflation ou soutenir le taux de change, du fait des inquitudes quelincidence court terme dune telle hausse susciterait pour la position financire de ltat.Cependant, la mesure serait justifie du points de vue de la gestion macroconomique et,parce quelle rduirait les primes de risques, elle contribuerait abaisser les taux dintrt long terme. Les macro-vulnrabilits pourraient sen trouver exacerbes en cas de revirementsoudai de lopinion du march quand la capacit de remboursement de ladministration, oude la hausse marque des taux dintrt due la contagion dautres pays. De nombreux pays march mergent ont un volume de dette court terme et taux variable trop lev. Dunautre ct un volume excessif de financement de longue dure taux fixe comportegalement des risques si, dans certaines circonstances, il peut inciter ladministration rduire la valeur relle de cette dette en dclenchant une inflation-surprise. Toute

proccupation ce sujet retentira sur les cots demprunt actuels et futurs. Par ailleurs unedsinflation inattendue accrotra aprs coup la charge du service de la dette en valeur relle.Cela pourrait constituer un fardeau pour les pays qui, en raison dune dette dj lourde,doivent payer une prime de risque plus leve.

46. Si un pays na pas de march de la dette intrieure trs dvelopp, il se peut que ltatne puisse un cot raisonnable demprunts long terme et taux fixe en monnaie nationaleet doive ds lors choisir entre des emprunts risqus en monnaie nationale court terme ou taux variables et des emprunts plus long terme, mais tout aussi risqus, en devises. De toute

manire, tant donn les pertes conomiques considrables qui peuvent tre encourues siltat ne peut pas refinancer sa dette, il faut se proccuper particulirement du risque definancement, quil y a moyen de rduire en allongeant la dure des nouvelles missions. Pource faire, on peut mettre des emprunts taux variables, en devises ou indexs sur devises ouencore indexs sur linflation25. moyen terme, un plan de dveloppement du march de ladette en monnaie nationale peut permettre de surmonter cet obstacle et davoir une structuredendettement moins risque, ce qui se rpercutera au niveau de la gestion de la dette. Dansce contexte, lallongement graduel de lchance des nouveaux emprunts en monnaienationale taux fixe peut accrotre les cots court terme mais rduit le risque de

financement et constitue une tape importante dans le dveloppement du march de la detteintrieure. Il convient toutefois dviter dans la mesure du possible les structuresdendettement qui donnent lieu des flux de trsorerie extrmement pteux.

47. La gestion de trsorerie doit tre suffisamment efficace par rapport son cotpour permettre aux autorits de remplir leurs obligations financires lchance avecune grande rgularit. La ncessit dune gestion de trsorerie efficace dcoule de ce que

25

Si lon rduit le risque de refinancement en optant pour des instruments plus longuechance, il reste que, cause de la courte durationdes titres taux variables ou indexs,lmetteur reste expos la variabilit potentielle du cot du service de la dette.

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lopportunit dmettre de nouveaux titres ne concide pas forcment avec le calendrier desdpenses prvues. En particulier, pour les tats qui ne disposent pas dun accs sr auxmarchs de capitaux, les actifs financiers liquides et les lignes de crdit prventives apportentune certaine flexibilit dans les oprations demprunt et de gestion de trsorerie en cas deperturbations temporaires des marchs financiers. Ces instruments permettent auxadministrations dhonorer leurs obligations et leur donnent la souplesse ncessaire pourabsorber les chocs lorsquil leur est temporairement impossible ou trs coteux dempruntersur les marchs de capitaux. Les actifs liquides sont cependant une source de fonds plus sreque des lignes de crdit prventives inconditionnelles, car les institutions financires appeles fournir des fonds ce titre peuvent tenter de prvenir lexpansion de leur exposition ladministration concerne en lui retirant laccs dautres lignes de crdit. Par ailleurs,certaines administration qui ont un accs assur aux marchs de capitaux prfrent rduireleurs avoirs dactifs financiers liquides et recourent plutt lemprunt court terme et auxfacilits de dcouvert pour grer les fluctuations quotidiennes de leurs flux de trsorerie. Unebonne gestion de trsorerie doit sappuyer sur une infrastructure efficace de paiements et de

rglements. Encore que cela dpende du volume et du stade de dveloppement du march, lessystmes de paiements efficaces utilisent souvent des titres dmatrialiss avec une fichiercentralis.

48. Une bonne gestion de trsorerie participe la fois de la gestion de la dette et desoprations montaires. Notamment dans certains pays en dveloppement o on ne lui accordepas une priorit lev, les carences de la gestion de trsorerie font obstacle la gestionefficace de la dette et la conduite de la politique montaire26. Bien quil soit souhaitable demaintenir une distinction claire entre les objectifs et les responsabilits en matire de gestion

de la dette et de politique montaire, la qute de liquidit pose aux responsables de la gestionde trsorerie des problmes quil est sans doute plus facile de rsoudre si les fonctions degestion de la dette et de la trsorerie sont intgres dans la mme institution ou si les servicesresponsables de lune et de lautre travaillent en troite collaboration27. En cas de sparationde ces fonctions, confies par exemple lune la banque centrale, lautre au Trsor ou auMinistre des finances, il importe au plus haut point dassurer une coordination troite et desflux dinformation dans les deux sens entre les services afin dviter un manque de cohrenceentre la gestion de la dette et la politique montaire. La dmarcation claire des responsabilitsinstitutionnelles, accompagne dune convention de service entre la banque centrale, le

Trsor et les gestionnaires de la dette peut favoriser de bonnes pratiques de gestion.

49. Des politiques de rserves de change officielles appropries peuvent aussi jouer unrle prcieux en accroissant la marge de manuvre dont dispose ladministration pourremplir ses obligations financires face des chocs conomiques et financiers. Lencadr 4rsume quelques indicateurs macroconomiques qui peuvent servir de point de dpart pour

26Les arrirs de paiement sont un exemple courant dune mauvaise gestion de trsorerie

voir encadr 2.27Voir directive 1.3.

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Encadr 4. Aperu des indicateurs de la vulnrabilit extrieure

Indicateurs de rserves suffisantes Description

Ratio rserves/dette extrieure Il s'agit du meilleur indicateur de rserves suffisantes pour les pays court terme qui disposent dun accs apprciable mais incertain aux marchs

de capitaux. Il doit tre tabli sur une valuation des rservesconforme la cinquime dition duManuel de la balance despaiementset aux directives oprationnelles concernant leformulaire de dclaration des rserves de laNorme spciale dediffusion des donnes, ainsi que sur une valuation complte de ladette court terme des secteurs public et priv, sur la base del'chance rsiduelle.

Ratios rserves/importations Indicateur utile des besoins de rserves dans les pays dont l'accsaux marchs des capitaux est limit; il mesure efficacement leniveau des rserves en proportion de la taille et du degr

d'ouverture de l'conomie.

Ratio rserves/masse Ce ratio indique l'impact possible d'une perte de confiancemontaire au sens large envers la monnaie nationale, provoquant une fuite des capitaux

rsidents. Il est particulirement utile si le secteur bancaire estfragile et/ou si la crdibilit du rgime de change reste tablir. Lafuite des capitaux peut nanmoins avoir d'autre causes.

Indicateurs de la dette Il convient gnralement d'utiliser les indicateurs de la dette dansle cadre de scnarios moyen terme, qui permettent d'analyserl'volution de la viabilit de la dette, en considrant diverses

hypothses possibles.

Ratio dette extrieure/exportations Cet indicateur utile de l'volution de longue priode de la dette estbien corrl avec la capacit du remboursement du pays.

Ratio dette extrieure/PIB Cet indicateur utile rapproche la dette de la base des ressources(refltant les possibilits d'orienter la production vers l'exportationpour renforcer la capacit de remboursement).

Taux d'intrt moyen sur Indicateur utile des conditions d'emprunt. Conjugu aux ratiosla dette extrieure dette/PIB et dette/exportations, ainsi qu'aux perspectives de

croissance, il constitue un indicateur essentiel pour valuer laviabilit de la dette.

chance moyenne Cet indicateur est utile, dans le cas de catgories homognescomme la dette du secteur public contracte des conditions nonconcessionnelles, pour observer un raccourcissement deschances ou suivre les efforts visant limiter la vulnrabilitfuture.

Part de la dette libelle en monnaie Indicateur utile de l'impact des variations du taux de change sur latrangre dans la dette extrieure totale dette (effet de patrimoine), surtout s'il est considr en mme

temps que des donnes sur les instruments drivs qui transformentla composition montaire effective de la dette.

Source :Debt- and Reserve-Related Indicators of External Vulnerability(SM/00/65), FMI 2000

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lvaluation de la vulnrabilit extrieure dun pays28. Plus gnralement, il convient de fixerle niveau des rserves de change en fonction de laccs de ladministration aux marchs decapitaux, du rgime de change, des fondamentaux conomiques du pays et de sa vulnrabilitaux chocs conomiques et financiers, du cot de dtention des rserves et de lencours de ladette court terme libelle en devises. Les tats qui ne disposent pas dun accs sr auxmarchs de capitaux internationaux peuvent envisager de dtenir des rservesconvenablement assorties la composition de leur dette extrieure court terme, que celle-cisoit dtenue par des rsidents ou des non-rsidents. En outre, il existe des indicateursspcifiques de la position de la dette publique que les gestionnaires de la dette doiventprendre en considration. Les ratios de la dette au PIB et aux recettes fiscales, par exemple,paraissent tout indiqus pour la gestion de la dette publique, de mme que dautresindicateurs tels que le ratio du service de la dette, le taux dintrt moyen, divers indicateursde dure et les indicateurs de la composition de la dette.

5. Structure de gestion du risque

50. Il convient de dvelopper une structure permettant aux gestionnaires de la dettedidentifier et de grer les arbitrages effectuer entre les cots et les risques attendusinhrents au portefeuille de la dette publique.Le cot de la dette publique se compose dedeux lments : 1) le cot financier, qui est gnralement considr comme tant le cot duservice de la dette moyen et long terme (la charge quil fait peser sur les finances deltat) et 2) le cot potentiel des pertes conomiques relles pouvant rsulter dune crisefinancire si ltat a du mal refinancer la dette, ou est incapable de la rembourser29. Pourcalculer le cot prvisible de la dette pour une stratgie de gestion du portefeuille donne, on

peut tablir une projection du cot du service de la dette moyen et long terme sur la basedhypothses concernant lvolution des taux dintrt et de change et les futurs besoinsdemprunt. Pour ne pas privilgier a prioritelle ou telle stratgie, certains pays retiennent deshypothses neutres en ce qui concerne les taux dintrt et de change, cest--dire quils sebasent sur les indicateurs du march ou les taux terme, ou supposent simplement que lestaux demeureront inchangs. On peut valuer le cot prvisible la fois financier impactsur le budget de ltat ou sur un autre indicateur de sa situation financire et rel lespertes conomiques qui peuvent tre encourues si le service de la dette, tel quil ressort des

28On trouvera des renseignements supplmentaires sur les motifs en faveur de la dtention derserves de changes et les facteurs influant sur le niveau minimum suffisant de rserves sousdiffrents rgimes de changes dansDebts-and Reserve-Related Indicators of ExternalVulnerability(SM/00/65, 23/3/2000).

29Pour la plupart des pays, le cot et les risques de la dette publique sont reprsents par lesflux futurs de paiements au titre du service de la dette nominal. Cependant, les pays quigrent activement leur portefeuille de dette afin de tirer parti des variations attendues des

taux dintrt et de change qui diffrent de celles qui sont implicites dans les prix courantscalculent souvent leur bnfice net daprs le changement de valeur marchande duportefeuille, et prennent comme mesure du risque la variance de ces changements.

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projections, nest pas tolrable, cause de limpact quil aurait sur la pression fiscale ou surles programmes gouvernementaux, ou sil y a risque de dfaut de paiement.

51. Le risque de march se mesure alors daprs laugmentation du cot du service de ladette pouvant dcouler des variations des taux dintrt et de change, par rapport au cotprvisible. Il faut aussi prendre en considration les pertes conomiques relles qui peuvent

rsulter de cette augmentation ou du fait que ltat nest pas en mesure de refinancer sa dette.Les gestionnaires de la dette souveraine grent habituellement plusieurs autres types derisques, dcrits brivement dans lencadr 1. Une des tches importantes du gestionnaire estdidentifier ces risques, dvaluer dans la mesure du possible leur amplitude, et dedvelopper une stratgie de prfrence pour grer larbitrage entre cot et risque prvisibles.Aprs approbation de ladministration, le gestionnaire de la dette est aussi normalementresponsable de la mise en oeuvre des politiques de gestion du portefeuille et du risque. Afinde mener bien ces tches, les gestionnaires de la dette doivent avoir connaissance dunegamme de projections financires et macroconomiques. Lorsquelle existe, ils doivent aussi

avoir accs une comptabilit des actifs et passifs officiels, sur la base des encaissements-dcaissements ou des faits gnrateurs. Ils doivent galement tre pleinement informs ducalendrier des paiements de coupons et de principal venir ainsi que des autrescaractristiques des obligations de ltat au titre de la dette et des prvisions budgtaires desfuturs besoins demprunt.

52. Afin dvaluer le risque, les gestionnaires de la dette doivent conduirergulirement des tests dpreuve du portefeuille de la dette sur la base des chocsconomiques et financiers auxquels ltat et le pays dune faon gnrale risquent

dtre exposs.Cette valuation est souvent conduite au moyen de modles financiers quivont du simple scnario des modles plus complexes fonds sur des techniques statistiqueset de simulation trs perfectionnes30. En laborant ces valuations, les gestionnaires doiventintgrer dans leurs calculs le risque que ladministration se trouve incapable de refinancer sadette et soit contrainte au dfaut de paiement, qui entrane des cots dont les rpercussionsdpassent largement le seul budget de ltat. Il convient de plus de considrer les interactionsentre la situation financire de ltat et celle des secteurs financier et non-financier dans lespriodes difficiles, afin de sassurer que les activits de gestion de la dette publique neviennent pas exacerber les risques dans le secteur priv31. Dune manire gnrale, les

modles utiliss doivent permettre aux gestionnaires de la dette publique dentreprendre lestypes suivants danalyse des risques :

30Les modles de simulations complexes sont manier avec prudence. Leur utilit peut tresrieusement remise en question par les lacunes des donnes et les rsultats obtenus risquentdtre dicts par le modle et sensibles aux paramtres utiliss. Par exemple, certainsparamtres peuvent se comporter diffremment dans des situations extrmes ou treinfluencs par laction des pouvoirs publics.

31Naturellement, les administrations doivent aussi prendre des mesures correctives, commedliminer les ventuelles politiques officielles sources de distorsions susceptiblesdencourager une prise excessive de risques dans le secteur priv.

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Projeter les cots futurs du service de la dette sur un horizon moyen et long termesur la base des hypothses relatives aux facteurs influant sur la capacit assurer leservice de la dette, tels que : besoins de financement nouveaux; structure deschances de lencours de la dette; taux dintrt et ventilation par monnaies dufinancement nouveau; hypothses concernant les taux dintrt et de change futurs; etcomportement des variables non-financires pertinentes par exemple, prix des

produits de base pour certains pays;

tablir un profil de la dette compos des indicateurs des principaux risques pour leportefeuille de dette existant et celui projet sur lhorizon projet32;

Calculer en valeur relle le risque le cot du futur service de la dette, tant financierque rel, en en synthtisant les