Ti Tri Sat Ion

Titrisation 1

TITRISATION

MUZOWINDANGA Joseph

KAMAGATE Tidiane

ABD EL HAKIM

Réalisé par:Professeur B. EL MORCHID

Encadré par:

Année académique:2007-2008

Master: FA-TETQ

Titrisation 2

PLAN DE L ’EXPOSE

I. Caractères généraux de la Titrisation

II. Techniques de la Titrisation

III. Structure du Marché Hypothécaire

Marocain

IV. Inconvénients majeurs de la

Titrisation: la crise du subprime

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Introduction Générale

o Le système financier international connaît de profondes mutations

o Deux déclencheurs majeurs à savoir les nouvelles technologies et la déréglementation

o Une véritable explosion de la sphère financière, et l'apparition de nouvelles activités et de nouveaux instruments financiers.

o La titrisation qui est la transformation de certaines créances illiquides figurant à l'actif des banques en titres négociables et liquides vient s'inscrire dans ce processus général de désintermédiation et d'innovation financière.

Titrisation 4

La titrisation :

- Instrument de gestion d’actif qui permet la réduction des risques du bilan

- favorise l'externalisation des risques vers le marché où ce sont les investisseurs qui supportent la plupart des risques des crédits titrisés.

- d'optimiser la structure des bilans des établissements de crédit par la réduction des risques,

- permet d'accroître la compétitivité et l'obtention d'une meilleure rentabilité.

Titrisation 5

I. Caractères généraux de la titrisation

La titrisation a été d'abord mise en place aux Etats-Unis sous l'impulsion des

agences fédérales. Le mécanisme et méthodes de titrisation se sont développés

au fil du temps compte tenu de l'évolution de la sphère financière, cette

technique présente un grand nombre d'avantages en matière de gestion des

risques et de diversification du financement.

Titrisation 6

1. Origine et développement de la titrisation aux USA

o La titrisation est apparue aux Etats unis dans les années 1970, au moment

où il fallait relancer le financement de l'immobilier

o Apparition non immédiate,

o environnement juridique et financier adéquat

Titrisation 7

a. Le financement du logement et le marché hypothécaire aux USA

o Système mis en place dans les années 1930 en même temps que la mise en place du système bancaire après la crise de 1929.

deux secteurs :

-Les banques commerciales traditionnelles

-les caisses d'épargne

Conséquence:

réforme en 1989 du système de distribution des financements hypothécaires selon les dispositions du Financial Institution Reform Recovry andEnforcement

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b. L'environnement financier et juridique américain

o existence d'une forme de financement appelée le « Structured Financing

o l'existence d'un environnement juridique libéral qui a permis l'affectation

de certains éléments de l'actif en garantie de l'émission de titres de dettes

o Développement de la titrisation et naissance des:

« Asset Backed Securities (ABS) » (Titres adossés à des actifs bancaires)

« Mortgage Backed Securities (MBS) » (Titres adossés a des créances

hypothécaires)

Titrisation 9

c. Organismes initiateurs de la titrisation aux USA, le

coup d'envoi des agences fédérales.

Contexte historique:

o 1930 les caisses d'épargne Saving and Loans finançaient le logement

o 1932 La Federal Home Loan Bank (FHLB)

o 1934 la Federal Housing Authority (FHA)

o 1938 la Federal National Mortgage Association (FNMA) ou FannieMae

o La FNMA a été scindée en deux organismes, l’un conservant ses fonctions initiales et l'autre prenant le nom de Government National Mortgage association (GNMA ou Ginnie Mae)

o 1970 un autre organisme vit le jour la Federal Home Loan MortgageCorporation (FHLMC ou Freddie-Mae)

Titrisation 10

2. Le mécanisme général de la titrisation

o Notion de Trust

-entité ad hoc

-intermediation entre émetteurs et invéstisseurs de titres

o Deux mécanismes de Titrisation:

- La Titrisation classique

- La Titrisation synthétique

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a.La titrisation classique

Consiste dans son principe en la cession des actifs au Trust, les revenus

provenant des actifs ainsi cédés sont en priorité affectés au remboursement de

la dette émise par le véhicule, le cédant perd le contrôle des actifs cédés.

Les pass-through securities

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b. La Titrisation synthétique

Il y a un transfert du risque des actifs à un ou plusieurs investisseurs sans

cession d'actif. Un collatéral composé de portefeuille de créances est constitué

pour le paiement des titres, cette méthode fait appel aux techniques de dérivés

de crédit, en cas de pertes sur le portefeuille titrisé les pertes sont allouées aux

différents vendeurs de protection.

Les pay-through securities

Les CMO (Collateralized Morgages Obligations)

Les CLO (Collateralized Loan Obligations)

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II- Techniques de la

titrisation

Titrisation 14

1- Les acteurs dans une opération de

titrisation

L’arrangeur :Il est chargé de trouver des cédants et des investisseurs

potentiels. C’est lui qui structure toute l’opération de titrisation afin qu’elle

soit effective;

Le cédant : C’est généralement un établissement financier ou une entreprise ;

La société de gestion : Elle gère le SPV ainsi que ses fonds de

trésorerie et représente les intérêts des détenteurs de titres. Elle

surveille l’opération de titrisation;

Le dépositaire : Il contrôle la régularité des opérations de la société de

gestion et est chargé de s’assurer de la détention des actifs par le FCC;

Titrisation 15

Les agences de notation : Elles jouent un rôle incontournable par l’appréciation de la qualité des parts mises en circulation.

L’agent payeur :Il est chargé de s’occuper des paiements à effectuer aux différents détenteurs de parts ;

Les sociétés de rehaussement de crédit : Ils interviennent pour la mise en place des garanties internes ou externes qui permettront aux émissions d’obtenir la note maximale que l’agence de notation peut leur attribuer ;

Les autorités de surveillance ou de tutelle : Elles sont chargées de surveiller et autoriser les opérations de titrisation. C’est l’Autorité des Marchés Financiers (AMF).

Titrisation 16

Les rapports juridiques entre les intervenants dans une opération de titrisation sont

largement influencés par le contexte légal et réglementaire du pays où ces opérations

s’effectuent.

En plus, la nature contractuelle des rapports entre les différents intervenants n’est pas

toujours facile à saisir car en plus de la complexité de l’opération de titrisation elle-

même, certains acteurs peuvent jouer plusieurs rôles.

Titrisation 17

Le schéma d’une opération de titrisation

Titrisation 18

2-Les principaux types d’opérations de la

titrisationLes opérations se classent selon les actifs sous-jacents, c’est-à-dire les actifs qui

composent le portefeuille.

On parle en général d’ABS (Asset Backed Securities) qui désigne le terme générique de

la titrisation. Il exprime que les titres (securities) sont adossés (backed) à des actifs

(asset).

Selon la contenance des véhicules de titrisation, ils s’appellent CDO (CollateralisedDebt Obligation), CBO (Collateralised Bond Obligation), CLO (Collareralised LoanObligation,)…

Cependant, La pratique anglo-saxonne consiste à qualifier les ABS de MBS ("Mortgage Backed Securities") lorsque les créances titrisées sont des crédits hypothécaires et à n'utiliser le terme ABS que pour les autres opérations.

Titrisation 19

Les MBS ("Mortgage Backed Securities")

Les CMBS ("Commercial Mortgage-Backed Securities") sont adossés à des crédits hypothécaires commerciaux

Les RMBS ("Residential Mortgage-Backed Securities") sont des titres adossés à des prêts hypothécaires immobiliers. le marché RMBS représente le plus important segment du marché, en Europe comme aux Etats-Unis.

Titrisation 20

Dans les ABS (Asset Back Securities) sont regroupées les transactions adossées à

diverses classes d’actifs.

les CDO (Collateralised debt obligation) représentent une catégorie spécifique d’ABS

caractérisée par la nature leur portefeuille d'actifs.

‐ On parle alors de CLO ("Collateralised Loans Obligations") lorsque les actifs d’une

opération de CDO sont soit des prêts.

‐ On parle de CBO ("Collateralised Bonds Obligations") lorsque les actifs sont des

titres obligataires.

Les ABS (Asset Backed Securities)

Titrisation 21

Les ABS (Asset Backed Securities)

En général, les ABS sont décomposés, par des agences de notation, en tranches de

“rating”:

La tranche la moins bien notée est dite "equity" est la première à supporter les

éventuels défauts

les tranches mezzanines (BB, puis BBB, etc.) qui présentent une exposition au

risque intermédiaire

la dette senior (AAA ou senior note), est la tranche la plus sûre dont l’exposition au

risque très faible

Titrisation 22

Schéma d’une opération

d’ABS classique

Titrisation 23

3- Coût d’une opération de titrisation

Les principales composantes du coût d’une opération de titrisation sont les

suivantes :

- Les frais de constitution évalués entre 0,1% et 0,25% de l’encours des

créances cédées ;

- La commission d’arrangeur comprise entre 0,15% et 0,35% de l’encours ;

- La commission de garantie et de placement des titres qui représente 0,25% à

0.5% du montant nominal des parts émises ;

- Les frais de gestion liés au fonctionnement du fonds commun de créances

sont estimés entre 0,15% et 0,30% de l’encours des créances cédées ;

- La rémunération des agences de notation.

Titrisation 24

A. Avantages

a) Diversification du refinancement

b) Diminution des risques

c) Assouplissement des contraintes

B. Risques

a) Le risque de remboursement anticipé

b) Le risque de défaillance des débiteurs

c) Le risque de perturbation des flux financiers

4. Avantages et Inconvénients de la Titrisation

Titrisation 25

C. Les couvertures des risques: garanties

Les techniques internes

La subordination (credit tranching)

Le surdimensionnement (over-collateralization)

Le fonds de réserve

Les garanties intrinsèques des créances

Les techniques externes

La garantie bancaire

Le recours à des contrats d’assurance

Titrisation 26

Partie III:

Structure du marché hypothécaire Marocain

La réglementation sur la titrisation

Situation du marché au Maroc

Exemple de titrisation

Titrisation 27


Loi marocaine d’Août 1999 (et décret de mars 2001)

(entraînant de plein droit le transfert de propriété) La titrisation est une cession de créances à un FPCT

Le FCC est une copropriété sans personnalité morale,

sans capital, exonérée de tout impôt

Le FCC est à l’abri de toute faillite du cédant

Loi marocaine limitée aux créances hypothécaires

Titrisation 28


Cédant ne peut être qu’un établissement de crédit

Fonds non rechargeable

Les souscripteurs des parts du FCC sont des

investisseurs institutionnels

Les parts émises par le FCC sont considérées comme

des obligations (application de la fiscalité)

Pas de rating obligatoire sur ces opérations

Titrisation 29

Cas de CREDILOG I

CREDILOG I est le premier FPCT crée au Maroc en

2002, à l’initiative conjointe de:

Le Crédit Immobilier et Hôtelier CIH

Maghreb Titrisation

Titrisation 30

Le premier Fonds (Crédilog I)

Un fonds commun de créances de 500 M DH

Sur un portefeuille de 4900 créances hypothécaires sur

des débiteurs (fonctionnaires)

durée moyenne des créances: 94 mois

Maghreb titrisation, arrangeur et gérant, le CIH

assure le recouvrement.

Pas de rating

Titrisation 31

Le premier Cédant: Le CIH

- Le promoteur et cédant: le Crédit Immobilier et Hôtelier CIH, premier

établissement hypothécaire du pays, en restructuration

- La recherche d’un refinancement à coût réduit en utilisant la partie la plus

saine de son portefeuille

Titrisation 32

Schéma de l’opération

Débiteurs

CREDILOG I

(FPCT)

Investisseurs

C I H(Cédant)

Octroi de prêts Remboursement

Maghreb

titrisation Gest-Dép.

Paiement du principal

et des intérêts aux

porteurs des titres

Émission de FPCT

Vente de

créance

Souscription

Établissement

RecouvreurCIH

Transfet des

casch flows

Titrisation 33

Critères de sélection du portefeuille

- Nature: Prêts au logement

- Bénéficiaire: Particuliers (Fonctionnaires)

- Objet: Acquisition ou construction de logements

- Situation du prêt: Non défaillants ou impayés

- Garanties: Sûreté réelle (Hypothèque de 1er rang)

Titrisation 34

Structuration du FPCT

Le Fonds CRDEILOG I comporte

5000 Parts émises en 4 catégories

VN = 100 000 DH

Durée de vie: 6 ans (3ans)

Les Parts Prioritaires P1 (73%)365 M DH

Les Parts Prioritaires P2 (21%)108 M DH

Taux d’intérêt: 6.22%

Durée de vie: 15 ans (9ans)


Titrisation 35

Structuration du FPCT (suite)

Le Fonds CRDEILOG I comporte

5000 Parts émises en 4 catégories

VN = 100 000 DH

Durée de vie moyenne: 5ans

Parts Subordonnées S (5%)

25 M DH

Part RésiduellesR (1%)5 M DH


Souscrite par CIH)

Garanti par: PROPARCO

Titrisation 36

Résultats obtenus:

Pour le CIH:

Pour les investisseurs:

- Amélioration de la structure de bilan

- Accès direct aux marchés financiers permettant une

diversification des sources de financement

- Option de financement moins coûteuse

- Accès à des actifs offrant un meilleur rapport

rendement/risque que les produits classiques

Titrisation 37

Le développement de la titrisation au Maroc

Un deuxième fonds lancé en 2003 – CREDILOG 2

* créances hypothécaires du CIH (plus uniquement sur fonctionnaires)

* Structuration similaire à CREDILOG 1 mais sans garantie externe (PROPARCO)

Un projet d’élargissement de la loi

* Fonds d’1 Md MAD

Titrisation 38

IV- Inconvénients

majeurs de la titrisation :

la crise du subprime aux

USA

Titrisation 39

La garantie Hypothécaire

125% valeur maison

Prêt indexé valeur

marchande maison

Maison = propriété

du créancier

1.Définition et origine

Prêts immobiliers accordés à des ménages américains aux

revenus modestes

Prêts à taux variables et de niveau élevé

La garantie Hypothécaire

Maison = propriété

du créancier

Titrisation 40

Les acteurs à l’origine de la crise

LA

RESERVE

FEDERALE

LE

MARCHE

IMMOBILIER

LES

BANQUES

LES

MENAGES

AMERICAINS

A RISQUE

LA

RESERVE

FEDERALE

LE

MARCHE

IMMOBILIER

Titrisation 41

Origines de la crise

cycle 1 (2000 – 2004)

Chute des valeurs technologiques du Nasdaq (2000) Attentats terroristes (2001) Chute des valeurs technologiques du Nasdaq (2000) Attentats terroristes (2001) Baisse des taux directeurs Injection de liquidité importante dans le système monétaire global Baisse des taux directeurs Injection de liquidité importante dans le système monétaire global Les investisseurs profitent de taux bas voire quasi-gratuits (jusqu'à1%) pour spéculer sur le marché immobilier Hausse des prix de l’immobilier Les investisseurs profitent de taux bas voire quasi-gratuits (jusqu'à1%) pour spéculer sur le marché immobilier Hausse des prix de l’immobilier Prêtent généreusement Risque soutenu car le prêt est gagé sur la valeur de l'immobilier Prêtent généreusement Risque soutenu car le prêt est gagé sur la valeur de l'immobilier

Souscrivent des prêts subprimes (2-28) : taux bas les deux premières années puis le prêt est indéxé sur les taux du marché Prêt gagé sur la valeur du bien. Possibilité d’acheter des biens d'une valeur plus importante ceux qu’ils auraient pu se payer normalement Souscrivent des prêts subprimes (2-28) : taux bas les deux premières années puis le prêt est indéxé sur les taux du marché Prêt gagé sur la valeur du bien. Possibilité d’acheter des biens d'une valeur plus importante ceux qu’ils auraient pu se payer normalement

EVENEMENTSEVENEMENTS

MENAGES AMERICAINSA RISQUE


BANQUESBANQUES

RESERVE FEDERALERESERVE

FEDERALE

MARCHEIMMOBILIER

MARCHEIMMOBILIER

Titrisation 42

Origines de la crise

Cycle 2 (2004 – 2007) Inflation galopante

Durcissement de la politique monétaire Hausse des taux : ils passent de 1% à 5,25% en quelques années

A partir de 2006, chute des prix de l’immobilier

Le prêt étant à taux variable, l’immobilier ayant baissé sous sa valeur de garantie, les ménages les plus fragiles font défaut

Saisissent les biens des emprunteurs insolvables Les stocks de logement augmentent : impact sur le prix de l’immobilier qui continue de baisser

EVENEMENTS

BANQUES

RESERVE FEDERALE

MARCHEIMMOBILIER


Titrisation 43

Origines de la crise – Pour

résumer…

Défaut de paiement

des emprunteurs

subprime

Perte de la valeur

des biens

hypothéqués

Difficultés des banques

à recouvrer leur

créance

Défaut de paiement

des emprunteurs

subprime

Perte de la valeur

des biens

hypothéqués

Difficultés des banques

à recouvrer leur

créance

Défaut de paiement

des emprunteurs

subprime

Perte de la valeur

des biens

hypothéqués

Défaut de paiement

des emprunteurs

subprime

Perte de la valeur

des biens

hypothéqués

Défaut de paiement

des emprunteurs

subprime

Perte de la valeur

des biens

hypothéqués

Titrisation 44

2. La contagion de la crise des

subprimes

Contagion aux marchés financiers, à

l’économie américaine et à l’échelle

mondiale

Titrisation 45

Du crédit sub-prime à la créance

titrisée

Etablissement de créditPrêt subprime

Banque d’InvestissementTitrisation du prêt subprime

Vente du crédit subprime

Emprunteur américainAchat d’un bien immobilier

Contraction d’un crédit subprime

Titrisation 46

Raisons de la contagion

Contagion de la crise liée à:

– La dégradation des prêts hypothécaires subprime

– La titrisation et la complexité des structures de ces prêts subprimes

– L’effet multiplicateur du crédit

– Les stratégies d’investissement à fort effet de levier

Titrisation 47

Contagion au marché du crédit

– Augmentation du risque de contrepartie

– Défiance au niveau mondial envers les créances titrisées et les actifs à

risque: mouvement de réévaluation du risque

– Diminution de liquidité sur le marché du crédit et difficultés d’accès au

moyens de financement: les banques sont donc obligées de conserver les

dettes dans leur bilan faute de ne pouvoir les revendre.

– Incertitudes sur les engagements des banques: Crise de confiance.

– Les banques ne veulent plus se prêter entre-elles

Crise de liquidité : les échanges bancaires sont très difficiles, ce qui

nécessite l’intervention des banques centrales.

Titrisation 48

Contagion aux marchés

monétaire et obligataire– Manque de liquidité sur le marché du crédit

– L’investisseur en quête de liquidité et ne pouvant revendre ses parts de CDO (ou d’autres actifs titrisés) se tourne vers le marché des Commercial Papers (CP).

– Craintes que les emprunteurs soient détenteurs de CDO, MBS et autres titrisations Contagion au marché des CP et donc au marché monétaire.

– Certains hedge funds se retrouvent contraints à vendre leurs actifs pour faire face à cette crise de liquidité.

– Correction sur les fonds monétaires et obligataires, notamment de ceux qui étaient adossés aux crédits immobiliers à risque.

Titrisation 49

Contagion au marché des actions:

Fort repli des valeurs financières au cours de ces derniers mois:

– Effondrement du prix des actions de l’industrie du crédit

– Banques touchées car elles finançaient ces établissements de

crédits spécialisés

– Annonce de pertes nettes de plusieurs milliards de dollar liées à la

dépréciation d’actifs touchés par la crise des subprimes, car les

banques ont été obligées de valoriser leurs actifs au prix du marché

et de calculer leurs provisions sur perte dues à la crise.

Titrisation 50

Contagion à l’économie réelle:

Baisse du moral des ménages (crise plus longue et plus durable que

prévu)

+ Baisse de l’activité du secteur financier (à cause des difficultés des

banques à se refinancer)

+ Resserrement des conditions de crédit en terme de prix et de qualité

= Baisse de la consommation des ménages et de l’investissement des

entreprises qui n’ont plus les financements nécessaires.

= Baisse de la croissance et ralentissement de l’économie américaine.

Titrisation 51

Contagion à l’échelle

mondiale: Les impacts les plus importants se sont fait ressentir dans les pays

développés, notamment en Europe.

Les pays asiatiques très peu touchés par la crise: la frénésie des

investissements continue de créer de nouveaux emplois, de tirer la

consommation et de soutenir la croissance vers le haut.

Impacts à l’échelle mondiale limités du fait que les moteurs de

croissance de l’économie mondiale ne sont plus les Etats Unis (comme

il y a quelques années), mais les pays émergents comme la Chine et

l’Inde, qui ont joué un rôle d’amortisseur dans la crise.

Titrisation 52

Pour résumer…

Propagation de la Crise des Subprimes

Titrisation 53

3- Les mesures adoptées

Les banques centrales à la rescousse

injections massives des liquidités dans le circuit monétaire:

plus de 330 milliards de dollars aux marchés.

agir via leurs taux d'intérêt directeurs

Documents

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