FINANCE DENTREPRISE

Master S2 ESC

(Compilation et Elaboration: Dr. N. Azouani)

1. Motivations et Objectifs

Ce cours est destin aux tudiants qui dsirent travailler dans la communaut financire ou dans des postes responsabilit financire au sein des grandes entreprises.

Lobjectif des cours de Finance dentreprise est de produire les rudiments de base en finance qui permettent de mieux assimiler les dcisions financires relatives a lvaluation et analyse de valeur des entreprises, le choix dinvestissement, planification financire, ainsi que lapprhension de la dimension du risque.

2. Contenu

Chapitre Introductif: Introduction a la finance dentreprise (1 sance)

1. Importance et mondialisation de la finance (1 sance)

2. Historique

3. La thorie de la firme

4. Objectifs de la finance d'entreprise

5. La cration de valeur

6. Les comptences de lanalyste financier

7. La loi du prix unique et larbitrage

8. Notions prliminaires sur les grands indicateurs de bourse.

Chapitre I: Analyse Financire des tats comptables (2 sances)

1. Analyse financire et Cadre Conceptuel du SCF

2. Analyse du Bilan par le principe dquilibre financier (FR, BFR, T) et Ratios de structure

3. Analyse du Compte de Rsultats (SIG et concepts de performance: CAF, EBE, EBITDA, cration de valeur et Ratios)

4. Solvabilit, notation et fonctions score

5. Analyse dynamique de lquilibre financier: Le Tableau de financement

Chapitre II: Analyse de la rentabilit (1 sance)

1. La rentabilit conomique et risque dexploitation

2. La rentabilit financire et risque financier

3. Leffet de levier financier

4. Le risque de faillite/ dfaillance

Chapitre III: Politique dinvestissement et planification financire (3 sances)

1. Notion de valeur et impact du temps sur la cration de valeur en finance

2. Capitalisation, actualisation, annuits, et perptuits

3. Remboursement demprunts

4. Critres de choix dinvestissement et leurs critiques: VAN, dlai de rcupration, TRI, IP, EVA, et MVA

5. Dtermination et estimation du cash flow

6. Mthode damortissement et VAN

7. Intgration de linflation dans la VAN

8. Prvision et gestion du BFR: Le FR normatif

9. Plan de financement

ChapitreIV: Les sources de financement des entreprises (1 sance)

1. Le financement par fonds propres

2. Le financement par endettement

3. Le financement par quasi fonds propres

Chapitre V: Structure de capital, cout de capital et valeur dentreprise (3 sances)

1. Prsentation du MEDAF (CAPM)

2. Risque oprationnel et risque financier

3. Thorie classique de la structure de capital

4. Thse de neutralit de Modigliani & Miller

5. Modle de M&M avec impts

6. Autres facteurs affectant la structure de capital: cout de faillite et cout dagence

7. Modle de double taxation de Miller

8. Evaluation de lentreprise

3. Evaluation

La note finale sera fonde sur un examen intermdiaire (au milieu du semestre) et un examen final ( la fin du cours).

Le test intermdiaire sera d'une dure de 1h15 et aura lieu pendant l'une des sances de cours.

Soit TI la note obtenue cet examen. Le test final sera d'une dure de 2h30h et aura lieu pendant la priode des examens en juin. Soit TF la note obtenue cet examen.

Si vous devez refaire l'examen, la note finale sera simplement celle de l'examen de rattrapage.

L'examen intermdiaire porte sur tout ce qui aura t trait jusqu' la sance avant l'examen.

L'examen final et l'examen de rattrapage portent sur l'ensemble du cours.

Conditions d'examen

Le contenu des examens couvrira ce qui a t vu en classe ou lors des sances d'exercice. En cas d'absence une sance, veuillez donc vous mettre jour. Les modalits sont les suivantes :

- vous aurez besoin d'une calculatrice de poche non mmorisable ;

- aucun document (notes de lecture, corrigs d'exercice, livres, ...) ne sera autoris ;

- un formulaire vous sera distribu au moment de l'examen.

Les sries d'exercices font partie intgrante du cours. Les exercices ne seront pas nots et ne sont donc pas rendre, mais vous devez savoir les rsoudre. Typiquement l'examen contient un ou des exercices construits sur ceux qui ont t corrigs en classe.

4. Rfrences

1. Berk J. et DeMarzo P., Finance dentreprise, Pearson Education, 2008.

2. Brealey R., Myers S., Allen S. et Thibierge C., Principes de gestion financire, 8e dition, Pearson Education, 2006.

3. Farber A., Laurent M-P, Oosterlinck et Pirotte H., Finance, 2e dition, Collection Synthex, Pearson Education, 2008.

4. Gillet R., Jobard J-P., Navatte P. et Raimbourg P., Finance, 2e dition, Dalloz, 2003.

5. Goffin R., Principes de finance moderne, 5e dition, Economica, 2008.

6. Parrino R. et Kidwell D., Fundamentals of Corporate Finance, Wiley, 2009.

7. Vernimmen P., Quiry P. et le Fur Y., Finance dentreprise, 7e dition, Dalloz, 2008.

8. Ross, S. A., R. W. Westerfield, et J. Jaffe (2005, 7me dition), Corporate Finance, McGraw Hill.

Chapitre 1: INTRODUCTION

Lafinance d'entrepriseest le champ de lafinancerelatif aux dcisions financires des entreprises. Son objet essentiel est lanalyse et laccroissement de la valeur de march des socits, cest--dire lamlioration desprofitsmontaires futurs sous la contrainte de la limitation des risques courus. Elle est, aux cts de lafinance de march, lune des deux grandes branches de la finance.

Les principales problmatiques de la finance dentreprise sont:

d'valuer la pertinence des dcisions dinvestissement

d'amliorer les conditions de financement

de rtribuer les apporteurs de capitaux

d'optimiser la structure du bilan des socits

La thorie de la finance dentreprise est un champ dtude se rapprochant de lamicroconomievu quelle tudie les dcisions optimales dagents conomiques supposs rationnels. Son objet principal est la dfinition dun rapport optimal entre lesprance dune rentabilit financire et son incertitude, cest--dire son risque.

Lintuition fondamentale liant risque et rentabilit est quun investisseur demandera une esprance de rentabilit plus forte pour un investissement dont le succs est plus incertain.

1. Importance et mondialisation de la finance

La finance est certainement une des rares disciplines dconomie et de gestion qui soit autant en prise avec une ralit quotidienne extrieure lentreprise, venant affecter notablement la manire de penser ou agir lextrieur.

Circonstance aggravante, ces vnements ne proviennent pas de lenvironnement immdiat de lentreprise, mais dun contexte mondial, dans la mesure o les conomies aujourdhui en sont elles-mmes au stade de la mondialisation.

Ainsi les dcisions que peuvent prendre les Etats-Unis en matire de dficit budgtaire naffectent pas seulement lemploi et lactivit conomique de ce pays, mais aussi lensemble des activits conomiques de par le monde. Dans le mme ordre dides, les dcisions prises par les responsables de la FED (Federal Reserve) en matire de circulation montaire ont des consquences qui se rpercutent immdiatement sur les marchs financiers.

Un autre phnomne nouveau consiste galement en la rapidit laquelle linformation circule. Ainsi, pour tel ou tel vnement affectant les marchs financiers, la bourse de Frankfurt surveille le comportement de la bourse de New York et de celle de Tokyo, pour anticiper sur sa propre raction.

Un autre domaine de la vie des entreprises rside dans la possibilit de lier de nouvelles alliances de par le monde, mais les entreprises pourront craindre aussi en retour des attaques venant de lextrieur OPA), qui peuvent parfois avoir pour consquence la perte de leur intgrit, voire de leur indpendance.

Enfin, on peut galement citer la volatilit (instabilit) des taux dintrts et de change qui, depuis les diffrents chocs ptroliers ont atteint des niveaux de volatilit considrables. Ainsi, un emprunt ralis dans de bonnes conditions un moment donn, savre tout fait dommageable pour lentreprise la suite dun changement de conjoncture.

2/ Historique

Le dveloppement de la socit anonyme a t pour beaucoup dans le dveloppement de la finance. Cest ainsi quavec lavnement de lpope industrielle au dbut du 20e sicle que sest gnralise la collecte de lpargne permettant chaque individu de dterminer une part de proprit des grands fleurons de lindustrie amricaine.

Avec la grande crise de 1929, la finance a su rorienter sa rflexion et apporter une rponse au grand problme du moment:

Puisquon ne pouvait trouver des fonds lextrieur de lentreprise, pourquoi ne pas en chercher lintrieur? Cest donc la grande poque de la mise en place des systmes de contrle qui va permettre de raliser des conomies et dassurer la meilleure orientation des activits.

Initialement limite la description du march des capitaux, avec lavnement des innovations technologiques puis la suite de la crise de 1929, la finance dentreprise sest attache au problme du financement de la firme et la dfinition dune structure financire solide.

Mais, cest surtout avec la rglementation et la diffusion des renseignements financiers (Security and Exchange Commision SEC en 1933) que la finance dentreprise se prcisa; dabords extrieure, cad faite du point de vue des tiers (prteurs ou investisseurs), elle volua vers la gestion interne centre sur les mouvements de trsorerie lintrieur de la structure de la firme.

Les nouvelles techniques de choix des investissements amenrent vers 1950 la thorie de lutilisation la plus efficiente des capitaux lintrieur de lentreprise. Cette thorie essentiellement amricaine, donne la finance dentreprise pour but de rendre maximale la richesse de lactionnaire (objectif primordial de la thorie nolibrale) considre aux Etats-Unis comme un des facteurs essentiels de prosprit nationale; cet effet, le dirigeant oriente son action dans trois directions:

_ Il cherche minimiser le cout du capital, fonction de la structure du passif, qui est le taux de rentabilit minimum que doit rapporter un nouvel investissement pour que le capital de lactionnaire conserve la mme valeur;

_ Il cherche obtenir des actifs une rentabilit suprieure au cout du passif;

_ Il cherche dterminer la proportion des bnfices distribuer et le taux daugmentation annuel des dividendes pour valoriser au maximum les actions.

La finance dentreprise utilise trs largement les techniques de prvision de lincertain fondes sur les calculs de probabilits, en particulier dans le domaine du choix des investissements, facteur denrichissement de lactionnaire, de la firme et de lEtat.

En Algrie, comme en France dailleurs, le souci de sauvegardes des intrts des actionnaires, en particulier minoritaire, est moindre (en France) ou carrment inexistant (en Algrie).

La thorie financire

La thorie moderne de la finance a presque un demi-sicle. Les contributions des grands auteurs, Miller, Modigliani, Tobin, Samuelson, Merton, Sharpe, Markowitz, Black, Scholes, Roll, Fama, Jensen et encore bien dautres, forment lossature de cette thorie de la finance. En schmatisant, on peut rsumer lvolution de la thorie financire au cours des cinquante dernires annes en quatre vagues :

les annes 1950 et 1960 sont celles de la thorie des choix de portefeuille.

Cest cette poque qumergent la formalisation de la relation rentabilit/ risque, le concept de diversification et les premiers modles dquilibre des marchs financiers comme le MEDAF (modle dvaluation des actifs financiers) CAPM ;

dans les annes 1960 1970, les notions defficience et darbitrage mergent et demeurent la cl de vote du modle dvaluation doptions et danalyse de la structure financire des entreprises ;

les annes 1980 voient converger la thorie financire et la thorie des organisations. Lentreprise nest plus considre comme une bote noire et lon sinterroge sur les effets des asymtries dinformation, avec lmergence de la thorie de lagence et de la thorie des signaux ;

avec lessor des NTIC, la trs forte diminution de son cot dutilisation, et la multiplication des bases de donnes financires et de march, se dveloppent la fois ltude de la microstructure des marchs financiers dans les annes 1990, et la finance comportementale, dont le champ dinvestigation na cess de progresser, notamment la suite de lclatement de la bulle internet.

3. La thorie de la firme

La firme nest devenue un objet part entire de la thorie conomique que rcemment. En effet, la reprsentation no-classique de lconomie repose sur des hypothses qui limitent considrablement les possibilits danalyse du fonctionnement de la firme.

Les conceptions thoriques de la firme se sont affines au fil des annes grce lapport de plusieurs courants de pense et de lanalyse conomique contemporaine

Paradoxalement, alors que lentreprise peut tre considre bon droit comme cette cellule lmentaire o la richesse se forme et les emplois se crent , dans la thorie noclassique standard, que ce soit dans le modle dquilibre gnral des analyses de march ou une grande partie de lconomie industrielle qui sintresse aux relations inter firmes, la firme est un bote noire dont on refuse danalyser la ralit et de voir la complexit de son organisation

Elle est pense comme un agent passif et un organisme rflexe, plutt que comme un acteur vritable, pesant sur le cours des choses : cest une firme point , une firme automate (Voir Coriat et Weinstein, 1995)

Les thories qui vont suivre vont entrouvrir cette bote noire et chercher rpondre deux sries de questions essentielles :

Pourquoi la firme existe-t-elle ? Pourquoi sest impose une forme dorganisation conomique distincte du march, alors mme que ce dernier est considr comme la forme suprieure de coordination des activits et des allocations de ressources ? Cette question est celle pose par R. Coase en 1937, elle sera le point de dpart de la reconstruction thorique, elle explique fondamentalement lexistence de la firme par les dfaillances de march et plus particulirement par les cots de transactions.

A partir de ce travail initial, dautres questions lies la nature ou plutt l existence mme de la firme se posent aujourdhui de manire plus urgente : Quest-ce que finalement une entreprise, quelle est sa nature ? Comment la caractriser en tant quorganisation complmentaire au march ?

Nest-elle que le lieu de rencontre o se noue une relation contractuelle entre agents conomiques aux ressources complmentaires ?

Est-elle au contraire une institution part entire laquelle peut choir une finalit et un objectif aux horizons plus consensuels ?

Au del dune conception agentielle , qui est aujourdhui la vision dominante, et qui conoit la firme moderne entirement subordonne aux intrts des actionnaires, ne peut-on lgitimement, sur le plan politique, pour davantage de dmocratie, sur le plan social, pour une plus grande scurit, et sur le plan conomique, pour plus defficacit, prner une vision partenariale de lentreprise, tourne vers un objectif commun ?

La firme comme boite noire

alors que lentreprise peut tre considre bon droit comme cette cellule lmentaire o la richesse se forme et les emplois se crent , dans la thorie noclassique standard, la firme est considre comme une firme point , une bote noire charge doptimiser des facteurs de production acquis sur le march.. Une seule logique guide cette firme : la maximisation des profits, cest--dire lutilisation optimale des ressources humaines et matrielles. Cette bote noire dont on refuse danalyser la ralit et de voir la complexit de son organisation, nest pas au centre des dbats des thoriciens. Le centre focal de lanalyse microconomique se situe autour des mcanismes du march et son efficience suppose ainsi quau rle du systme des prix en tant que vhicule de linformation. Lentreprise se contente ainsi de ragir aux signaux envoys par le march.

On se trouve confront une thorie conomique de la firme qui naccorde quune place secondaire et une dfinition rductrice lentreprise. Elle ignore lentrepreneur[footnoteRef:1], son sens de linnovation et de crativit, et son rle dans la prise de dcision en situations dincertitude (imperfection et asymtrie de linformation et conflits dagence). [1: Selon Coriat et Weinstein (1995) lentrepreneur, dans une conomie de march, remplit trois fonctions essentielles: - Une fonction dinnovation, selon lanalyse devenue classique de Schumpeter. Elle implique que la firme comptitive ne sadapte pas son environnement mais vise au contraire le transformer : crer de nouvelles combinaisons productives, de nouveaux produits, de nouveaux marchs, de nouvelles formes dorganisations. Le risque est la raison dtre de lentrepreneur, ce qui lgitime le profit comme juste rmunration du risque encouru. Selon Schumpeter, l'entrepreneur joue un rle central dans le systme capitaliste. II est anim par des motivations individuelles de russite. Le profit rmunre la capacit d'innovation de l'entreprise, c'est--dire sa manire d'effectuer des combinaisons conomiques. Les innovations peuvent tre lies au processus de production ou la dcouverte de produits nouveaux. L'entrepreneur est toutefois menac par la bureaucratie de la grande entreprise. En effet, la taille croissante des entreprises gnre un encadrement bureaucratique touffant la capacit d'innovation de l'entrepreneur. Cette bureaucratie, en liminant l'entrepreneur, teint toute source d'innovation et de croissance. Et le capitalisme est condamn disparatre. - Une fonction dacquisition et dexploitation de linformation mise en avant par Hayek. Lentrepreneur est celui qui doit prendre les dcisions dans un contexte de grande incertitude et dune incertitude non probabilisable, donc de dcisions qui ne peuvent relever de mthodes routinires de calculs conomiques. Le rle des entrepreneurs est dune importance capitale pour former une explication correcte du fonctionnement dune conomie de march. - Une fonction dorganisation et de coordination de la production. Alors que la thorie noclassique suppose lexistence dune fonction de production et des facteurs de production parfaitement dfinis et connus. Il apparat que la vritable fonction de la firme suppose la runion de facteurs en partie mal dfinis et non offerts par le march. ]

La vision renouvele de la firme

Avec cette vision renouvele de la firme, ne au sein du courant noclassique domin par lcole Walrasienne, lentreprise nest plus une bote noire qui se contente de ragir aux signaux envoys par le march. Lentreprise est devenue un espace organisationnel et stratgique compos dacteurs qui communiquent et collaborent entre eux dans le but de crer de la richesse non seulement pour les actionnaires, mais galement pour toutes les autres parties prenantes (les stakeholders).

Les conceptions thoriques de la firme se sont affines au fil des annes grce lapport de plusieurs courants de pense et de lanalyse conomique contemporaine

La remise en cause de la maximisation du profit, seul objectif allou la firme noclassique, est venue notamment de Berle et Means (1932) et son concept de la grande firme moderne[footnoteRef:2], Coase (1937) et ses questionnements sur la nature de la firme, ainsi que Simon (1945) et son hypothse sur la rationalit limite. [2: Suivant la thorie managriale, la grande entreprise conduit l'apparition d'une technostructure (managers, cadres suprieurs, ingnieurs) distincte des propritaires. Les objectifs de la technostructure (dpenses de prestige et maximisation de la part de march) peuvent tre contradictoires avec ceux des propritaires actionnaires. Les managers peuvent tre toutefois contraints d'inflchir leur position dans un sens plus favorable aux actionnaires. On parle alors de gouvernement d'entreprise. La contrepartie en est une gestion de l'entreprise au jour le jour en fonction de l'volution de la conjoncture et non de choix stratgiques de long terme. (Berle, Means, Galbraith)]

Selon Berle et Means (1932), lentreprise moderne se caractrise par la sparation entre les actionnaires propritaires de la firme et ceux qui la dirigent, les managers, dont les objectifs peuvent diffrer : maximisation du rendement des capitaux propres pour les actionnaires contre maximisation de la valeur de la firme pour les managers[footnoteRef:3]. [3: Lhypothse de maximisation de la valeur comme fonction objectif de la firme tend tre remise en cause au profit dune interprtation de lobjectif de recherche de valeur, value seeking formul par Jensen (2001, p.301). ]

Cette sparation entre la proprit et le contrle se traduirait par une situation de divergence dintrts entre propritaires et dirigeants. Les managers tendraient, ainsi, maximiser leur fonction dutilit qui nest pas forcment celle des actionnaires. Des divergences dintrts sont susceptibles dapparatre, do la ncessit de grer ces conflits par le biais de structures de gouvernance particulires.

Coase (1937) sest par contre intress lexistence mme de la firme en sinterrogeant sur sa nature. Pourquoi la firme existe-t-elle ? Pourquoi sest impose une forme dorganisation conomique au sein de la firme qui est distincte du march, alors mme que lefficience de ce dernier est considre comme la forme suprieure de coordination des activits et des allocations de ressources ? Des problmatiques porteuses sous tendent son interrogation, en effet, la coordination entre agents seffectue non seulement par le biais du march via les prix mais elle se ralise galement lintrieur de la firme, dune manire administrative par la hirarchie.

Coase (1937) estime que la coordination par la firme simpose car elle permet dconomiser des cots contrairement celle ralise par le march. Lorsque la coopration entre les agents stale dans le temps, lincertitude et les difficults lies laccs linformation engendrent des cots de dcouverte des prix adquats et de ngociation et de conclusion de contrats distincts pour chaque transaction

Coase expliquera lexistence de la firme par les dfaillances de march et plus particulirement par les cots de transactions quanalysera plus tard Williamson (1994).

Coase pose ainsi les premiers jalons de la conception transactionnelle de la firme sur lesquels Williamson construisit un corpus thorique bas sur les relations contractuelles et les thories de la firme pour dgager la synthse de ce qui sera la thorie des cots de transactions.

La rationalit limite de Simon(1945), qui sintresse aux comportements humains, la conduit relativiser la capacit de lindividu anticiper efficacement les situations futures et dmontrer par consquent sa limite choisir laction optimale en raison dune part du caractre imparfait de linformation et dautre part de lincertitude lie aux consquences des dcisions prises. La ralit du comportement dcisionnel des agents conomiques au sein de lentreprise a permis la remise en cause de lobjectif de maximisation du profit, raison dtre de lentreprise noclassique. Il lui substitut lhypothse de satisfaction des rsultats, lindividu est sens rechercher les rsultats les plus satisfaisants et non les plus optimaux.

Dans la ligne de Coase (1937), Williamson continua notamment dans les annes soixante dix opposer la hirarchie au march[footnoteRef:4] mais linfluence de ses autres affinits scientifiques et la maturit quil acquiert au fur et mesure lont conduit aller au-del de cette limite et proposer une thorie gnrale de la firme et des arrangements institutionnels qui constitue aujourdhui ct de la thorie de lagence et celle des droits de proprit le cur de la nouvelle conomie institutionnelle. Mais par la suite il soriente vers une vision de la firme comme nud de contrats [footnoteRef:5]. Il passe donc progressivement dune vision hirarchique une vision de la firme comme un systme de relations entre partenaires gaux, le rapprochant alors des nouvelles conceptions noclassiques, telles quelles sont dfendues par la thorie des droits de proprit ou par la thorie de lagence. [4: Certains auteurs assimilent la vision contractualiste une gnralisation du modle bureaucratique de Max Weber. Il convient de rappeler que Weber estime que la grande entreprise capitaliste fonctionne comme une bureaucratie et cest en loccurrence le modle mme defficacit. Elle inclut une hirarchie fonde sur la comptence et non sur larbitraire, elle est soumise ainsi un pouvoir dominant selon des rgles fonctionnelles et rationnelles. En effet, le principe de la hirarchie runit les deux thories, dautant plus que la contractualisation est fonde sur les comptences des individus. Nanmoins, la thorie contractuelle est beaucoup moins rigide quant lefficacit suprme de lorganisation capitaliste. Lefficacit se cherche, lorganisation qui arrive assurer sa prennit en rduisant les cots et en maximisant sa valeur quelle que soit sa configuration simpose.] [5: La firme est ici traite comme un nud de contrats selon le courant no-institutionnel qui dveloppe une approche contractuelle de la firme au sens ou la firme y est reprsente pour lessentiel comme des relations caractre contractuel entre agents conomiques individuels. Cette approche des couts de transaction, privilgiant le rle des contrats, est essentiellement reprsente par Oliver Williamson qui sest lui-mme inspir des premiers travaux de Ronald. H. Coase (1937) avant de sen loigner. Pour Coase, la firme existe justement parce que le march est imparfait : les transactions gnrent des cots. La nature de la firme consiste alors limiter les cots de transaction entre agents.La substitution de la firme comme institution de coordination et de production au march (la firme comme rponse aux insuffisances du march) permet dviter les cots dinformation sur les prix et les charges de ngociation et de conclusion des contrats. Mais pour Williamson, contrairement Coase, le march et la firme plutt que de sopposer, se compltent. Pour Williamson, les couts de transaction dpendent moins du march que de la nature de lenvironnement des dcideurs et de leurs comportements. En effet, cause des comportements opportunistes des agents, une protection combinant les forces coercitives du march et celles de la firme est primordiale. (Opportunisme, selon (Williamson, 1994, p.70), signifie : une recherche dintrt personnel qui comporte la notion de tromperie. ]

Coriat et Weinstein(1995) rsument les premires rinterprtations de la firme en reliant la thorie conomique celle des organisations:

-La premire prend en considration les conflits dintrts entre les actionnaires et les managers de la firme. Voie parcourue par Baumol (1959) utilisant les travaux de Berle et Means (1932) sur la sparation entre proprit et contrle .

-La seconde est marque par les travaux de H. A. Simon (1945), qui remet lhypothse de rationalit parfaite des agents en insistant sur la rationalit limite et procdurale. Les acteurs tout en cherchant certes suivre leur intrt personnel sont toutefois contraints par le caractre limit de leur rationalit.

La prise en compte de la rationalit limite rend donc le processus dapprentissage et de diffusion de linformation dterminant pour le fonctionnement et lefficacit de lentreprise.

-Le prolongement direct de Simon se retrouve dans le courant bhavioriste reprsent par Cyert et March (1963). Ce courant dcrit la firme comme une organisation mettant aux prises des groupes aux intrts multiples (commerciaux, industriels, financiers). Il en dcoule que les processus de prise de dcision passent par des ngociations entre ces groupes.

-Les travaux dHarvey Liebenstein sur les variables organisationneles quil rsume dans le facteur defficience X reprsentent une autre tape. Selon cet conomiste, les diffrences de productivit entre entreprises identiques utilisant les mmes facteurs de production, parviennent des rsultats diffrents. Ce rsultat apparat en parfaite contradiction avec la thorie noclassique. Pour cette dernire, l'objectif unique de toutes les firmes est de maximiser leur profit ce qui implique en particulier la minimisation des cots. Ces rsultats sexpliquent par la qualit de lorganisation mise en uvre, qui correspond une sorte de facteur defficience.

-Les travaux dAlfred Chandler (1962, 1977), ont galement contribu au renouvellement des thories de la firme. Chandler tudie la relation entre la complxit de la firme et linnovation. Tout comme Coase, il dcrit lentreprise comme une institution conomique dont la logique est diffrente de celle du march ; La firme soppose au march, en substituant la coordination administrative la coordination marchande , et en instituant un systme hirarchique et centralis.

Lconomie des cots de transaction

Pour Coase, la firme existe pour pallier aux imperfections du march. L'information est donc imparfaite et coteuse. L'entreprise existe car il existe un cot (le cot de transaction) recourir au march. La nature de la firme consiste donc limiter les cots de transaction entre agents sans recourir au march et donc au prix. Inversement, les cots organisationnels limitent la capacit des firmes se substituer au march. D'autres facteurs sont l'origine des cots de transaction. Ils sont, d'une part, humains (opportunisme dans les transactions, nature de l'information, rationalit limite) et, d'autre part, lis l'environnement de l'entreprise (incertitude, spcificit des actifs, frquence des transactions). Cette thorie permet donc d'expliquer l'intgration verticale de l'entreprise tout en montrant sa limite lie des cots et des distorsions spcifiques (Coase, Williamson).

Le centrage de la thorie autour de la transaction comme unit d'analyse permet de dgager une conception renouvele de l'efficacit : l'efficacit organisationnelle apparat comme le dterminant essentiel de l'organisation des activits productives.

Les cots de transactions posent le problme de lorganisation conomique comme un problme de contractualisation. (Williamson, 1994, p.39). Les organisations qui peuvent alors se substituer au march, comme la montr Coase, apparaissent comme des nuds de contrats. Les droits de proprit nuancent plus ou moins lhypothse dautonomie des individus. La thorie des cots de transaction est base sur un relchement de la thorie de la rationalit, remplace par la rationalit limite de H. Simon. A cause de la dure des changes, lambition cognitive des dcideurs est forcment rduite. Ils ne peuvent prendre en compte tout ce qui peut se passer dans le futur et ils sont obligs de se satisfaire de solutions approximatives.

A cause de cette imperfection dans le traitement de linformation, provoque par la dure des changes, il peut y avoir opportunisme de la part des acteurs dans le processus de dcision.

Droit de proprit et relation dagence : la nouvelle vision no-classique de la firme.

La firme doit tre traite comme une organisation complexe, runions dindividus, qui ont des intrts et des objectifs personnels diffrents mme sils doivent cooprer.

Quelle est la nature des relations qui lient les membres de la firme ?

Quelle est la position des individus et des groupes qui la composent ?

Ces thories ont pour objectif de montrer que linteraction dindividus libres conduit un optimum par le choix des institutions qui assurent lefficience la plus grande pour un tat donn des techniques et des prfrences.

La thorie des droits de proprit (Demetz, Alchian, Furubotn et Pejovich)

Elle sest constitue pour montrer la supriorit des systmes de proprit prive sur toutes les formes de proprit collective.

La fonction premire des droits de proprit prive est de fournir aux individus des incitations crer, conserver et valoriser des actifs.

Les thoriciens des droits de proprit ont donc cherch comprendre le fonctionnement interne des organisations en s'appuyant sur le concept mme de droit de proprit.

Le but poursuivi par cette thorie est de comprendre comment tel ou tel type de droit de proprit influence tel ou tel type de systme conomique.

partir de la sparation traditionnelle des droits de proprit en trois catgories (lusus qui constitue le droit d'utiliser un bien ; le fructus qui est relatif au droit d'en percevoir les fruits; et labusus qui correspond au droit de vendre le bien), Furubotn et Pejovich ont propos une typologie des grands types de proprit des firmes, Ainsi :

- dans l'entreprise capitaliste et entrepreneuriale, lusus, labusus et le fructus sont regroups entre les mains d'une mme personne : le propritaire ou l'entrepreneur. Il n'y a donc pas de sparation entre les fonctions de dcisions et les fonctions de proprit. Ce qui devrait confrer l'entreprise capitaliste une plus grande efficacit.

- dans 1'entreprise managriale (dont l'exemple type est la grande socit anonyme au capital dispers), les droits de proprit sont en revanche dmembrs. Le propritaire possde le fructus et labusus (il peroit tout ou partie des dividendes et possde le droit de vendre ses titres de proprit) alors que le gestionnaire est dtenteur de 1'usus du droit de proprit puisqu'il gre l'entreprise au quotidien. Cette sparation des droits de proprit sur la firme est suppose engendrer des conflits d'intrts entre le propritaire et le manager non propritaire car les dirigeants qui ne dtiennent qu'une faible part du capital ne cherchent pas forcment maximiser la richesse des actionnaires. Si le capital est trs dispers, les dirigeants bnficient d'une plus grande indpendance et les capacits de contrle des actionnaires sont affaiblies.

- dans l'entreprise publique, lusus est dtenu collectivement par l'ensemble des salaris alors que le fructus et labusus sont possds par l'tat ou les pouvoirs publics. Ce type d'entreprise est donc cens tre par nature inefficace.

La thorie de lagence

Ltude de la relation dagence et des questions quelle soulve remonte lorigine dans les rflexions dAdam Smith sur linefficacit des socits par action dont la direction est confie un agent non-propritaire qui ne serait pas incit de ce fait grer au mieux les affaires qui lui sont confies.

Le point de dpart de la thorie de l'agence est donn par un texte publi en 1976 par Jensen et Meckling dans le Journal of Financial Economics. Pour Jensen et Meckling, il existe une relation d'agence lorsqu'une personne (le principal) a recours aux services d'une autre personne (lagent) en vue d'accomplir en son nom une tche quelconque . Dans le cadre de la relation d'agence actionnaire/dirigeant, le principal (l'actionnaire) va confier lusus de son droit de proprit un agent (le dirigeant), charge pour ce dernier de grer conformment aux intrts de son principal. Comme le prcise la thorie des contrats, chacune des deux parties a en fait intrt participer l'change car les actionnaires ont besoin du capital humain possd par les dirigeants et ces derniers ont besoin des capitaux que dtiennent les actionnaires.

La thorie de l'agence apprhende l'entreprise comme un vritable nud de contrats au sein duquel s'tablit l'ensemble des relations entre les diffrentes parties prenantes

Le problme dagence (Jensen et Meckling, 1976) existe entre un (ou plusieurs) principal et un agent lorsquil y a une divergence dintrt entre les deux parties et quun contrat complet ne peut tre crit du fait de lasymtrie de linformation. Le contrat entre propritaire et managers donne ainsi une grande discrtion aux managers. La thorie de lagence identifie trois cots lis la relation dagence : les cots de surveillance (Monitoring), dobligation (Bonding) et les pertes rsiduelles (Residual Losses).

Les thoriciens de l'agence focalisent leur attention sur la relation actionnaires/dirigeants considre comme source potentielle des conflits d'intrt les plus importants. Dans cette acception, chaque entreprise va devoir mettre en place un systme de gouvernement d'entreprise spcifique pour favoriser l'alignement des intrts des managers sur ceux des actionnaires. Etant entendu que d'un point de vue thorique, seules les entreprises qui auront su rendre compatibles les intrts des actionnaires avec ceux des managers sont censes survivre sur le long terme. Les autres, moins performantes, tant amenes disparatre progressivement. Les thoriciens de lagence soulignent que lorsqu'un manager est engag par un actionnaire (ou un groupe d'actionnaires) pour grer une entreprise, il est impossible de prvoir par contrat l'ensemble des vnements susceptibles de se produire dans le futur. Il y a donc incompltude des contrats.

En outre, le comportement des cocontractants est susceptible de produire les fameux problmes de slection adverse et de hasard moral (dissimulation des infos ex-ante, modification des comportements ex-post)

Les contrats sont donc par nature imparfaits et incomplets. De plus, les actionnaires n'ont pas toujours la capacit d'valuer et de contrler l'action, les rsultats et les efforts des dirigeants. Ils sont mme tributaires des dirigeants pour l'obtention des informations cls sur les performances ralises par les entreprises.

Mais surtout, les dirigeants, au centre de toutes les relations entre les stakeholders, bnficient d'une asymtrie d'information et ont parfois la possibilit de manipuler les informations qu'ils transmettent leurs actionnaires afin de s'manciper des contrles qui psent sur eux. Par exemple, lorsquun dirigeant propose ses actionnaires un projet d'investissement ou une acquisition, il est particulirement difficile de savoir par avance si ce projet va se rvler rentable moyen ou long terme. Les actionnaires vont donc devoir faire confiance leurs mandataires.

Largumentation de Jensen et Meckling suppose que, dans un contexte dasymtrie dinformation, la sparation des fonctions managriales des structures de proprit dans les firmes managriales engendre des conflits dintrts[footnoteRef:6]. Ces conflits peuvent entraner des problmes de dissimulation dinformation et dactions contraires aux intrts des propritaires (cas dala moral). Lentreprise, afin dobtenir une convergence dintrts, met en place des systmes de gestion des conflits et intrts: systme de gouvernance dentreprise. Ce systme inclue notamment les mcanismes disciplinaires internes (conseil dadministration plus indpendant, hard budget constraints, intressement aux rsultats, stocks-options) et externes (march financier dont OPA, march du travail des managers dont changement de managers, march des biens et services dont concurrence et faillite). [6: Il est noter que la thorie de lagence (Jensen et Meckling, 1976) a servi de fondement beaucoup de ces recherches. Selon cette thorie, ds que les actionnaires dlguent leur pouvoir dcisionnel aux dirigeants, des conflits dintrts peuvent surgir, menant ainsi des dcisions sous-optimales. Afin de minimiser le risque dun tel comportement de la part des dirigeants, des mcanismes de contrle seraient alors ncessaires (Fama, 1980).]

4. Objectifs de la finance d'entreprise

La fonction objectif de la firme

Lie la problmatique de gouvernement dentreprise : Ensemble de mcanismes qui gouvernent les dcisions des dirigeants et dfinissent leur espace discrtionnaire

Deux modles organisationnels distincts : shareholder et stakeholder

Deux cadres institutionnels : le systme de march (outsider/market-based) et le systme interne (insider/blockholder)

la fonction objectif sappuie ici sur le modle shareholder dans le systme de march : modle anglo-saxon qui tend simposer dans le reste du monde (drglementation financire et monte en puissance des investisseurs institutionnels ; chec des Keiretsu)

La fonction objectif classique et efficience des marchs

-Traditionnellement, la maximisation de la valeur de la socit.

-Un objectif plus troit est la maximisation de la richesse des actionnaires. Lorsque le titre est cot et que les marchs sont efficients, cela revient maximiser le cours de laction.

-Les autres objectifs sont des objectifs intermdiaires (part de march, croissance du CA., le B.P.A., ....)

Dfinition dun march financier efficient

Un march est dit efficient lorsque le cours (prix de march) est un estimateur non biais de la vraie valeur

Corollaires :

(1) le cours ne doit pas tre gal la valeur tout instant

(2) la probabilit de surestimation de cours est gale la probabilit de sous-estimation

(3) il ny a pas de groupe dinvestisseurs qui puisse dgager des performances suprieures de manire systmatique

Efficience des marchs et information

Un march est efficient, sil intgre instantanment linformation disponible

Efficience faible : linformation contenue dans les cours passs

Efficience semi-forte : linformation publique

Efficience forte : toute information publique et prive

Conditions defficience des marchs :

1) un nombre important dinvestisseurs qui analysent et valorisent les titres

2) linformation parvient au march de manire alatoire

3) les investisseurs cherchent ajuster rapidement le cours de laction afin dintgrer limpact de toute nouvelle information

Pourquoi la thorie financire se focalise t-elle sur la maximisation du cours de laction ?

Le cours de laction est facilement observable et remis jour frquemment.

Si les investisseurs sont rationnels, les cours refltent les anticipations court et long terme (instantanment)

Elle est lorigine dune thorie financire qui permet de dterminer comment :

choisir les projets dinvestissement

financer ces projets

dterminer le montant des dividendes distribuer

Objectifs de la finance d'entreprise

Objectifs de la finance d'entreprise

Principes de Finance

Comment valuer un actif financier ? Comment valuer un projet ?

Finance de march Finance dentreprise

La Finance dentreprise sintresse aux diffrents aspects du bilan :

- aux investissements (Actif) :

- investissements rels (Choix de projets dinvestissement) (Capital budgeting)

- investissements financiers (Choix de portefeuille) (Portfolio selection)

- au financement (Passif) :

- mode de financement (Choix de la structure financire) (Capital structure)

- la gestion des flux montaires de court terme:

- (Gestion du besoin de fonds de roulement) (Net working capital)

Les choix d'investissement et de financement ont deux caractristiques communes

- ils s'talent dans le temps dcision aujourd'hui mais consquences plus tard

- ils reposent sur l'incertitude on ne sait pas ce que l'avenir nous rserve

DECISIONS FINANCIERES

Les acteurs cls de la vie des entreprises prennent des dcisions qui sont juges laune des mesures montaires classiques de la valeur. Mais lobservation plus attentive des processus dcisionnels de firmes renommes, connues de tous, montre quil est alors question de performance financire, de stratgie dentreprise et de culture nationale.

Cela dpasse bien videmment les simples conceptions de comptabilit et de finance que lon a lesprit lorsque lon pense la notion de valeur. La comptabilit, en effet, est un systme dinformation qui suit un cadre de rgles et de normes ainsi que des procdures clairement tablis. En ce sens, cette dmarche est relativement confortable, mme si un certain degr de latitude est laiss lapprciation de ceux qui tablissent les comptes. De plus, elle traite dinformations passes dans le but de rendre compte (accountability) une de ses premires missions de la faon dont lentreprise a t gre. La finance quant elle apprcie les dcisions par rapport leur capacit gnrer des rsultats futurs apprciables en termes de potentialits crer de la richesse financire. Ces lments sont prdictifs et donc plus difficiles apprhender.

Bien videmment, aucune de ces deux disciplines ne peut prdire le futur. La seule chose que lon puisse faire est de poser des hypothses rflchies sur le futur probable en se basant sur des ventualits raisonnables et des arguments cohrents. Tester une dcision financire, ce nest finalement pas vrifier si lavenir a t correctement prvu, cest plutt apprcier lintelligence des hypothses poses au dpart.

Ainsi la notion de temps transparat-elle dans le raisonnement financier. Elle se manifeste dans lattente de revenus futurs mais galement, et plus visiblement, lors des processus dactualisation et de capitalisation qui sont le rsultat de ces dmarches.

De manire gnrale, on estime que les dirigeants doivent prendre trois types de dcisions qui engagent la cration de valeur au sein de la firme :

investir dans des projets dont les taux de rentabilit sont suprieurs au cot des ressources engages ;

choisir une structure financire qui minimise le cot voqu prcdemment et donc qui maximise la valeur de lentit ;

dans le cas o, pour diverses raisons, de tels projets ne se prsentent pas lentreprise, cette dernire doit distribuer aux actionnaires les bnfices, selon des modalits prciser. Cette dmarche fait apparatre deux notions fondamentales en finance dentreprise :

la notion de valeur, apprcie en termes de rentabilit et de cot ;

la notion de temps puisque le processus dcisionnel sinscrit tout au long de la dure de vie de lentit.

5. La cration de valeur

Notion de valeur et de richesse

La notion de valeur sous-entend en fait deux types de question en finance : comment est-elle cre par les firmes pour le bnfice de leurs propritaires ? comment est-elle distribue ces mmes propritaires ?

Pour complter ce questionnement, on peut galement ajouter :quest-ce qui donne de la valeur une entit ?quest-ce qui augmente cette valeur ?La notion de valeur utilise en finance est assez diffrente de celle, plus large, de richesse :

La notion de richesses dtenues par un individu, renvoie dabord aux biens non montaires tels que la sant, le bonheur, etc., qui sont certainement des lments valoriser . Mais cela inclut galement les investissements financiers tels que la quote-part de la valeur dune firme.

Bien que le management financier ait peu dimpact sur la premire composante de la richesse, cela montre comment les firmes, en augmentant leur propre valeur, peuvent augmenter en partie la richesse des individus.

La valeur/richesse se prsente sous des formes trs diffrentes, dun ventail assez large allant de la trsorerie aux actifs physiques. Mais ces derniers ne sont valorisables financirement que sils peuvent tre transforms en liquidits ou sils peuvent gnrer la production de biens et de services qui pourront tre vendus dans le futur. Ceci amne une observation importante : la valeur dune activit et/ou la richesse personnelle ont deux composantes :

les actifs et liquidits dtenus aujourdhui ;

les flux futurs de liquidit attendus.

De la mme faon, la valeur dune socit est base sur les actifs dtenus aujourdhui ainsi que sur les flux de trsorerie futurs attendus.

Une entreprise est dabord un projet conomique dont le droulement dans le temps est expos un risque multiforme. Ce projet implique la mise en oeuvre de ressources dont lensemble constitue le capital conomique de la firme.

Les conditions de mise en uvre du capital conomique viennent compliquer les choses car elles font rfrence un montage juridico-conomique souvent complexe entre diverses parties prenantes. La thorie financire moderne prsente lorganisation conomique comme un noeud de contrats entre ayants droit. Ces contrats ont pour objet le contrle des ressources mises en uvre et surtout la rpartition de la richesse cre.

Les parties prenantes, au premier rang desquels figurent les actionnaires et les prteurs, ont par contrat des droits reconnus sur cette richesse. Lanalyse financire de lentreprise est donc lanalyse financire que ces parties prenantes font de la richesse de lentreprise la lumire de leurs objectifs et de leurs droits contractuels.

La nature de leurs relations modle la lecture que lanalyste fait de lentreprise et conditionne lobjectif de lanalyse financire.

Lanalyse financire a pour objet initial et unique le capital et la richesse conomique actuelle et future de lentreprise. La mthodologie danalyse est au dpart la mme car le phnomne expliquer est le mme pour tous : la production et la rpartition de la richesse conomique de lentreprise. Ce qui diffrencie le diagnostic financier est lutilisateur destination de qui lanalyse est effectue. La lecture, linterprtation nest pas la mme sil sagit dinformer un actionnaire ou un prteur. Ainsi, lanalyse financire du prteur est largement un diagnostic du risque de crdit. Bien que voisine, lanalyse financire boursire destination des actionnaires sarticule sur un diagnostic boursier. Les mthodes et les outils sont largement semblables ; les concepts de rentabilit et de performance sont les mmes ; les objectifs et linterprtation seront en revanche diffrents.

Lanalyse de la richesse est la partie commune toute analyse financire. Elle sera prsente ci-aprs en rappelant que la cration de valeur est le mcanisme conomique la base de lentreprise. Un autre trait commun est linscription du projet conomique de lentreprise dans le temps. Or, la dimension du temps introduit une dynamique dvolution qui se traduit par des rptitions de dcisions conomiques.

La cration de valeur

Lentreprise est le lieu de cration de la valeur . Cette valeur dcoule de lagencement dans le temps de ressources conomiques coteuses. La richesse nette cre est la diffrence entre la richesse cre et la richesse consomme. chaque priode, par exemple annuelle, lentreprise dgage un flux de richesse qui, dans une conomie dchange montaire, sapprhende et se mesure comme un flux net de liquidits.

La capacit de lentreprise crer de la valeur conomique sassimile alors sa capacit entreprendre des investissements gnrant des rsultats excdant le cot des ressources financires utilises, ce dernier tant plus ou moins lev selon le niveau de risque de lentreprise.

Dans le cadre de la cration de valeur, deux ensembles de recherche constituent la base des modles de cration de valeur: les travaux relatifs lexistence dune structure de financement optimal et les travaux sur lhypothse defficience des marchs financiers (Modigliani et Miller, 1958, 1963; Black et Scholes, 1973).

Dautres travaux portent sur la capacit des investisseurs valuer rationnellement le risque et le rendement et savoir ainsi si les cours boursiers refltaient la valeur de lentreprise (Markovitz, 1952; Sharpe, 1964; Black, Jensen et Scholes, 1972; Jensen, 1978).

La cration de valeur est un des principaux critres sur lesquels les analystes financiers tayent leur diagnostic. Une entreprise cre de la valeur pour ses actionnaires si la rentabilit de ses actifs est suprieure au cot des capitaux investis, propres et emprunts. De cette dfinition, des mthodes de mesure de cration de valeur se dduisent:

. La TSR (Total Shareholder Return) = (P1 P0) + D1 / P0 (avec P: cours de laction ; D1: dividende vers major de lavoir fiscal)

. Le modle M/B (Market to Book) = Valeur boursire des fonds propres / Valeur comptable des fonds propres

La mesure conomique, l'EVA[footnoteRef:7] (Economic Value Added): EVA = (re-k0) x CI [7: Elabore par le cabinet de conseil Stern et Stewart (1991).]

(Avec re: ratio de rentabilit conomique ; k0: cot moyen pondr des capitaux investis ; CI: capitaux investis, propres et emprunts). Une EVA positive indique que les actionnaires sont rmunrs au del de leurs exigences.

La mesure financire, la MVA (Market Value Added): MVA = Capitalisation boursire / Capitaux propres comptables

La MVA est la somme des flux dEVA futurs actualiss au cout du capital (ventuellement assortie dune valeur rsiduelle).

La MVA compare la valeur de march de lentreprise et la valeur historique des capitaux propres qui y sont investis. Plus la MVA est leve, plus les actionnaires qui vendent leurs actions rcuprent la richesse accumule depuis la cration de lentreprise. De plus, contrairement aux TSR et M/B, le versement des dividendes ne devrait pas affecter la MVA.

La MVA est un bon indicateur de performance en ce sens qu'elle synthtise la compatibilit des risques et de la rentabilit, qu'elle tablit une liaison entre la valeur de march et les performances et qu'elle est tout fait cohrente avec les mthodes d'allocations des fonds propres.

Dans les annes 1990, Stewart (1994, p.75) prconise dabandonner la totalit des indicateurs comptables, y compris le cash-flow, au profit dun indicateur financier, lEVA (Economic Value Added), prenant en compte le cot des ressources.

A ce point de la rflexion, il nest pas inutile de rappeler quen situation de perfection et de compltude des marchs, la valeur de lentreprise est gale la valeur de ses capitaux propres.

Dans le prolongement des enseignements de Modigliani et Miller (1958, 1961), les dimensions oprationnelles et financires doivent tre spares. Ce sont les conditions dexploitation qui sont la base de la cration de valeur, les dcisions de financement nayant pas dincidence lexception de leffet fiscal. Cela ncessite de bien identifier les dimensions oprationnelles et financires dans les comptes et conduit intgrer la croissance dans la dimension oprationnelle.

6. Les comptences de lanalyste financier

Le succs de lanalyste financier est gnralement mesur par la valeur:

les actionnaires sont favoriss par toute dcision qui augmente la valeur de leur

participation dans lentreprise.

Le secret du succs en finance dentreprise rside dans le fait daugmenter la valeur

Il ya plusieurs facteurs qui rendent la finance dentreprise intressante et qui permettent lanalyste financier de dvelopper les comptences suivantes:

Limportance des marchs

Lanalyste financier sert dintermdiaire entre les oprations de lentreprise et les marchs financiers sur lesquels ses titres sont changs. Il doit donc maitriser le fonctionnement des marchs financiers et prvoir le comportement des investisseurs.

La comprhension de la valeur

La comprhension du fonctionnement des marchs financiers se rsume la comprhension du mcanisme dvaluation des actifs financiers. Le gestionnaire financier doit ainsi connaitre les dterminants de la valeur et comprendre comment un investisseur peut majorer la valeur de laction.

Le temps et lincertitude

Lanalyste financier doit dcider si loccasion vaut davantage que le cout quelle entraine et si la dette supplmentaire peut tre contacte sans grand risque. Il doit savoir apprcier limpact du temps et du risque et les intgrer rationnellement sa dcision.

La comprhension des individus

Lanalyste financier veut que les renseignements qui lui sont transmis soient exacts. Il faut faire en sorte que les personnes qui proposent les projets naient pas intrts surestimer ou sous-estimer ces renseignements. Il doit veiller liminer le plus possible les situations de conflit dintrts.

La sensibilisation interrelationnelle fonctionnelle

Lanalyste financier doit tre capable de sensibiliser les autres responsables fonctionnels de lentreprise (marketing, production, ressources humaines, systmes dinformation) aux enjeux financiers en leur montrant comment leurs dcisions peuvent influer la cration de valeur.

7. La loi du prix unique et larbitrage

Le champ de la finance englobe des marchs aux fonctions diversifies. Certains de ces marchs assument un rle de financement. Ils constituent des marchs de capitaux, c'est--dire des lieux sur lesquels des agents qui ont des besoins de financement peuvent trouver en face deux des agents disposs avancer des fonds excdentaires en contrepartie dune rmunration approprie: Cest le rle que tiennent le march financier pour des financements long terme et le march montaire par des financements court terme.

Le march financier se prsente donc comme une composante du march de capitaux qui permet le financement de lconomie. Cest le lieu dmission et dchange des valeurs mobilires, principalement les actions et les obligations.

La Loi du prix unique comme principe unificateur

La finance dentreprise repose sur la Loi du prix unique, qui procde de labsence dopportunits darbitrage.

On appelle arbitrage toute stratgie qui permet de gagner de largent coup sr et sans investissement. Donnons dabord des exemples de stratgies qui ne sont pas des arbitrages :

Vous avez emprunt 100 euros au taux de 5% par an pour acheter une action qui vaut 100 euros. Dans un an, le prix de laction est mont 120 euros. Vous avez vendu laction, rembours lemprunt et il vous reste 1201001:05 = 15 euros de profit net. Ceci nest pas un arbitrage parce que lopration tait risque : laction aurait pu baisser auquel cas vous auriez perdu de largent.

Vous avez plac 100 euros sur un compte bancaire au taux de 5%. Dans un an, vous avez 100 x 1,05 = 105 euros coup sr, donc votre profit net est de 5 euros. Cependant, ceci nest pas un arbitrage parce que cette stratgie demande un investissement initial de 100 euros.

Un arbitrage est, en finance, une combinaison d'oprations assurant un gain positif ou nul de manire certaine, en profitant des imperfections du march financier.

Selon la loi du prix unique, le prix d'un mme actif doit tre le mme partout. Cependant des disparits temporaires peuvent exister, en raison de dlais de transfert de l'information, d'horaires d'ouverture, de rglementations spcifiques. L'opration d'arbitrage consistera vendre le titre survalu et acheter le titre sous valu. Par exemple, acheter 99 Paris et vendre 101 Francfort.

Ces oprations d'arbitrage, de plus en plus difficiles avec la mise en place des nouvelles technologies de l'information et de la communication, sont ralises par des arbitragistes. Ils jouent un rle essentiel dans l'autorgulation des marchs financiers, corrigeant par leurs actions les anomalies qui pourraient exister: en effet, quand un arbitrage est possible, ces oprateurs en profitent jusqu' ce qu'il ne soit plus intressant, ramenant ainsi les prix leur juste valeur. Ainsi, plus un march est liquide et transparent, moins des arbitrages apparaissent et restent disponibles longtemps.

Un arbitragiste qui ne dtient pas le titre qu'il veut vendre procdera en empruntant le titre quelqu'un qui le possde par le mcanisme de la vente dcouvert.

Erreurs courantes: la spculation est nfaste

Les arbitrages jouent en effet un rle doublement positif:

d'une part, en profitant de la possibilit d'arbitrage, ils suppriment cette possibilit, permettant un retour un prix unique. Reprenons notre exemple prcdent, si un produit est disponible 99 Paris et 101 Francfort, le fait d'acheter 99 et de vendre 101 fera progressivement monter le prix de Paris 100 et descendre le prix de Francfort au mme niveau, en vertu de la loi de l'offre et de la demande. Les arbitragistes jouent donc le rle d'autorgulateurs du march;

d'autre part, ils apportent la fluidit et la liquidit ncessaire au bon fonctionnement du march.

Larbitrage est l'opration de base qui permet de garantir l'efficience des marchs financiers (Vernimmen)

La spculation en finance

Ce phnomne se dfinit classiquement comme une opration financire qui consiste profiter des fluctuations des marchs en anticipant l'volution d'un prix pour raliser une plus-value en contrepartie d'un risque. Elle tend vouloir profiter d'un mouvement de prix subsquent au changement d'une ou plusieurs variables qui l'affectent.

Portant sur une varit d'actifs tant physiques (immobilier, matires premires) que financiers (actions, obligations, taux de change), son existence se fonde sur la possibilit de tirer profit d'un mouvement de march venir en contrepartie d'une prise de risque. Par exemple, nombreux furent les fonds spculatifs dits de couverture ( hedge funds ) parier fortement sur les variations du prix du ptrole en raison de son offre limite par rapport une demande croissante voire a priori illimite de cet or noir. Elle pose donc la notion d'inefficience des prix de marchs. Sont-ils justes ? Telle est la problmatique existentielle de la spculation.

Plus prcisment, le prix d'un actif financier tant dfini comme la valeur actualise des flux financiers futurs qu'il gnrera nette de la prime de risque, il est fonction des informations le concernant. Celles-ci permettent en effet de pouvoir dterminer l'exactitude de ces flux futurs. Si les marchs financiers sont donc efficients comme l'a dmontr Fama (1970), chaque prix est le juste reflet de l'ensemble des informations passes (hypothse faible), publiques (hypothse semi-forte) et prives (hypothse forte) le concernant. Il ne peut y avoir d'cart entre son prix de march et sa valeur fondamentale. Tout cart ventuel ferait donc l'objet d'un arbitrage, processus de vente de l'actif survalu et d'achat de l'actif sous-valu qui ramnerait les prix leur valeur fondamentale.

L'arbitrage est donc le mcanisme qui assure la validit de la loi du prix unique. Il est aussi dfini comme neutre en risque de par la nature systmatique et videmment ralisable du profit gnr de la sorte. Ainsi, il ne peut y avoir de facto de gain suprieur au rendement de march moins de prendre des risques spcifiques plus levs.

Cette dfinition contraste pleinement celle de la spculation. Pour que celle-ci soit rentable, il faut que le prix des actifs financiers ne reflte pas l'ensemble des informations les concernant. Sinon, elle ne peut fonctionner car l'esprance de gain serait vaine. A moins, selon les teneurs de la pleine efficience des marchs, de prendre un risque supplmentaire par rapport celui incarn par le march dans son ensemble. Toutefois la spculation ne pourrait-elle pas relever de ce processus d'efficience des marchs en ce sens qu'elle contribue rvler les informations disponibles quant l'actif sur lequel elle jette son dvolu ? Ne serait-elle pas en ralit une forme d'arbitrage risque non neutre ?

Evaluer la rentabilit de la spculation pose le problme du primtre et revient donc l'valuer sur deux dimensions possibles : l'une microconomique se concentrant sur la capacit d'un agent gnrer un gain : cette problmatique se limite analyser la manire de tirer profit d'une inefficience ventuelle des marchs ; l'autre, plus macroconomique jaugeant l'effet de la spculation sur le bon fonctionnement des marchs financiers en particulier et de l'conomie en gnral. Nous nous plaons plutt dans la deuxime configuration : nous nous interrogeons la justesse des prix de march, de la qualit comme de l'accessibilit des informations qui les influencent, la pertinence du mode de formation des anticipations ainsi qu' la ralit de la prise de risque. Peut-elle tre une fonction support de l'efficience et jusqu' quelle mesure eu gard aux dbordements spculatifs dont l'histoire conomique regorge ?

Notions prliminaires sur les plus grands indicateurs de bourse.

Le champ de la finance englobe des marchs aux fonctions diversifies. Certains de ces marchs assument un rle de financement. Ils constituent des marchs de capitaux, c'est--dire des lieux sur lesquels des agents qui ont des besoins de financement peuvent trouver en face deux des agents disposs avancer des fonds excdentaires en contrepartie dune rmunration approprie: Cest le rle que tiennent le march financier pour des financements long terme et le march montaire par des financements court terme.

Le march financier se prsente donc comme une composante du march de capitaux qui permet le financement de lconomie. Cest le lieu dmission et dchange des valeurs mobilires, principalement les actions et les obligations.

LA BOURSE

I- Lorganisation et la structure des marchs boursiers:

La bourse des valeurs est le march officiel et organis sur lequel schangent les valeurs mobilires nationales et trangres admises aux ngociations par les autorits comptentes.

Le fonctionnement du march financier repose sur lactivit de deux compartiments dont les fonctions sont diffrentes et complmentaires: le march primaire et le march boursier ou march secondaire.

Le march primaire est celui des missions de titres. Il met en relation les agents dficit de financement c'est--dire les entreprises, les collectivits locales et lEtat qui mettent des produits financiers (actions, obligations et autres produits), et les agents surplus de financement, les pargnants, essentiellement les mnages, qui les souscrivent. Ce compartiment remplit une fonction de financement, dallocation du capital.

Le march secondaire ne concerne que lchange des valeurs mobilires dj mises. Par exemple, un pargnant ayant souscrit une mission dobligations dEtat peut souhaiter revendre ce titre achet lEtat; cest sur le march secondaire quil pourra raliser cette opration. Cest donc sur ce march secondaire que varient les prix des valeurs mobilires, appels cours. Ces cours peuvent alors scarter considrablement du cours dmission fix par lmetteur de valeur mobilires (march primaires). Sur le march secondaire, qui correspond au terme de Bourse, lmetteur nintervient plus (sauf sil souhaite racheter ses propres actions) puisque seules les offres et les demandes de titres dterminent les cours. A la Bourse, les titres dj mis schangent contre de largent liquide.

March primaire

= March financier

= Emission de nouvelles valeurs mobilires

March secondaire

= Bourse

= Echange et cotation des valeurs mobilires dj mises

On remarque toutefois que les termes de march financier et de bourse sont souvent pris comme synonymes pour dsigner lensemble des deux compartiments.

March primaire et march secondaire sont des marchs indissociables car un pargnant nachtera des valeurs lors de leur mission que sil dispose de la possibilit de sen dfaire de bonnes conditions (sans perte) sur le march secondaire. La bonne sant de la Bourse (cours la hausse) est donc une condition pour attirer lpargne vers ceux qui ont besoin de capitaux (march primaire).

II- A quoi sert la Bourse?

Cest le rle du march primaire dassurer la rencontre directe entre de nouveaux pargnants et les agents conomiques (entreprises, Etats, organismes publics) recherchant des fonds. Le march financier remplit donc sa fonction lorsquil parvient attirer une pargne nouvelle. Le march financier facilite donc le dveloppement des entreprises.

Sur le march primaire, les pargnants individuels interviennent surtout de faon indirecte car ce sont plutt les organismes grant leur pargne investie la Bourse (les OPCVM, grant SICAV et FCP) qui participent aux missions de valeurs mobilires (augmentations de capital des socits par exemple).

Plus gnralement, ce sont les investisseurs institutionnels qui jouent un rle important sur ce march en raison de leur puissance financire. Appels aussi zinzins, ils sont constitus par les compagnies dassurances, les caisses de retraite, la caisse des dpts et consignations et les organismes de placement collectifs cres par lensemble des institutions financires et bancaires. Ils peuvent aussi intervenir massivement sur le march secondaire pour rguler les cours (viter une trop forte baisse par exemple), si bien quon les dsigne aussi comme tant les gendarmes de la Bourse.

Les marchs financiers ont deux rles essentiels :

_ Mettre en relation directe les demandeurs et les pourvoyeurs de fonds prsents dans un conomie donne, dans un objectif d'allocation de capital et financement de l'conomie. Les marchs permettent chacun d'optimiser ses flux de revenus dans le temps, en changeant l'argent qu'on a en trop_ certaines priodes, pour obtenir de l'argent aux priodes o on en aura besoin. Actuellement le financement par crdit bancaire n'est plus prdominant, il ne s'agit donc plus d'une conomie d'endettement mais plutt d'une conomie de marchs financiers : les entreprises qui cherchent des fonds font appel directement aux marchs financiers par l'emission d'actions ou d'obligations.

_ Permettre de grer les risques conomiques et financiers en les partageant ou les changeant entre les intervenants, grce l'utilisation de produits plus ou moins complexes, les produits drivs (ou produits contingents, ou contrats terme). Ce second rle est essentiel et spcifique la finance, et a pris une importance croissante ces trente dernires annes.

Exemple : vous envisagez d'acqurir un bien aux Etats-Unis dans 6 mois et vous avez dj sign le contrat : vous savez donc exactement la somme en dollars dont vous devrez vous acquittez. Il va falloir vous prmunir contre la hausse du dollar vis vis de l'euro. Pour ce faire, vous avez (au moins) deux possibilits : vous disposez dj de l'argent ncessaire et vous achetez aujourd'hui les dollars qui vous serviront honorer votre contrat, dans ce cas vous risquez de perdre beaucoup d'argent si le cours du dollar venait chuter ; ou alors vous achetez des options sur devises pour vous assurer de pouvoir acheter dans six mois les dollars ncessaires un prix raisonnable.

Les diffrents types de marchs

On distingue essentiellement trois grandes familles de marchs diffrents :

_ Les marchs de gr gr, qui sont ni rglements, ni localiss sur un lieu prcis.

Il s'agit de ngociations bilatrales, directement entre deux institutions financires, pour des prix et des transactions directement dtermins entre les deux contreparties.

Bien que la transaction s'accompagne d'un contrat, l'absence de rglementation et d'organisme de contrle produit bien sr des risques (notamment le risque de contrepartie, c.--d. de dfaut d'un des intervenants avant l'chance du contrat, par exemple pour cause de faillite ou de dpt de bilan). Parmi les diffrents marchs de gr gr, l'un des plus importants est :

_ Le march interbancaire : c'est le march o les professionnels du secteur bancaire changent entre eux des actifs financiers (emprunts ou prts) court terme, et o la banque centrale intervient galement pour apporter ou reprendre des liquidits. C'est donc aussi le march permettant la Banque centrale (la BCE pour la zone Euro) d'quilibrer le bilan des banques commerciales en cas de crise de liquidits. Les taux d'emprunts sur le march interbancaires sont publis chaque jour (ex : l'EURIBOR _EURopean InterBank Offered Rate_ pour la zone Euro) et sont considrs comme les plus stables et les moins risqus.

_ Les marchs organiss, rglements et localiss (bourse), o le prix des actifs est unique et connu, les transactions standardises et le risque de contrepartie gr (ex : par la chambre de compensations pour la bourse de Paris). Parmi eux, on distingue :

_ Le march primaire : le march du neuf. C'est le lieu o sont mis les titres (obligations, actions) et o les agents metteurs (tat, entreprises...) sont mis en relation avec les investisseurs. Les cours d'missions sont fixs par l'metteur.

_ Le march secondaire : le march de l'occasion. C'est la bourse en tant que telle, o les actifs financiers dj mis sont changs, et o les prix fluctuent en fonction de l'offre et la demande. Les intervenants font des offres d'achat ou de vente des prix fixs, qui sont inscrites dans le carnet d'ordre, partir duquel les offres d'achat et de vente sont apparies. Les transactions ainsi opres dterminent le prix des actifs affichs par les bourses.

Les produits disponibles sur les marchs financiers

Parmi toutes les valeurs changes sur les marchs financiers (valeurs mobilires) on distingue trois grands types de produits :

Les actions

Il s'agit de titres de proprit reprsentant une fraction du capital d'une entreprise et donnant son porteur le droit de vote aux assembles, le droit l'information et aux bnfices (dividendes). Il existe en ralit une grande diversit d'actions.

Elles portent une valeur nominale de capital, qui, rapport la valeur nominale totale des actions mises dtermine la part de capital reprsente par l'action, et donc les droits du dtenteur aux assembles.

Le prix (ou valeur) de l'action est le rsultat de l'offre et la demande. Il n'a en gnral rien voir avec se valeur nominale, et reprsente la valeur du partimoine de l'entreprise et la confiance des investisseurs dans l'apport de dividendes futurs et dans la croissance de l'entreprise.

Exemple de donnes lies l'action EDF sur la page suivante (source euronext.com).

Les obligations

Il s'agit de titres financiers qui matrialisent l'engagement d'un emprunteur envers un prteur qui, en contrepartie, met des fonds sa disposition. Cet engagement prvoit un chancier de _ux financier, les modalits de remboursement des fonds et un mode de rmunration.

Les caractristiques d'une obligation sont :

_ son metteur (socit X)

_ le montant total mis (100 millions d'euros)

_ le montant nominal (ou valeur faciale) (1000 euros) et/ou le nombre d'obligations mises (100 000)

_ sa date d'chance

_ son chancier de paiement de coupons d'intrt et de capital (mensuel, trimestriel,

semi-annuel, annuel, bi-annuel, closes spcifiques pour le premier et le dernier

coupons)

_ le type de taux d'intrt : taux fixe ou taux variable (par exemple index sur

l'EURIBOR 6 mois)

_ les modalits de remboursement du capital (In fine, par sries gales ou par annuits constantes).

Lorsque le prix d'mission est gal la valeur nominale de l'obligation, l'mission est dite au pair. Mais l'obligation peut-tre mise soit en dessous (cas le plus frquent), soit au dessus de la valeur nominale. La diffrence entre la valeur nominale et le prix d'mission constitue alors la prime d'mission.

Exemple 1 : L'obligation assimilable du Trsor 4:75% 25=4=2035, dont la dtention unitaire (on dit aussi : valeur nominale) est d'un euro, est un contrat par lequel la Rpublique franaise s'engage verser au dtenteur du dit contrat :

_ chaque anne le 25 avril 0; 0475 euro (4; 75% d'un euro), entre maintenant et le 25 avril 2035 inclus,

_ plus 1; 00 euro le 25 avril 2035.

Le prix auquel ce contrat se ngocie actuellement est la valeur actuelle de l'obligation.

Il doit tenir compte d'un certain nombre de risques, notamment le risque de crdit, c.--d. le risque de dfaut du vendeur de l'option.

Les obligations mises par les tats les moins endetts des grands pays dvelopps sont considres comme les plus sres, notamment cause du pouvoir fiscal qui leur permet de faire face leur dette. Les exemples rcents des USA, de la Grce et de l'Italie tendent remettre en cause ce dogme.

Les contrats termes et les produits contingents ou produits drivs

Les contrats terme servent acheter ou vendre un instrument sous-jacent un moment prcis dans le futur et un prix donn.

Ils sont apparus sous leur forme actuelle dans la deuxime moiti du XIXe sicle aux

tats-Unis sur les marchs de crales (mas, bl, avoine...) puis, devant le succs de la formule, ont t progressivement mis en place pour un grand nombre de produits de base, matires premires et produits agricoles : or, argent, ptrole, gaz naturel, soja, btail, coton... Ces diffrents produits constituent l'instrument sous-jacent (ou plus simplement le sous-jacent ) sur lequel est construit le contrat financier.

Au cours des annes 1970, ils ont t tendus des produits uniquement financiers (devises, taux d'intrt). Ils ont connu une croissance remarquable sur les taux d'intrts et ont depuis t adapts aux indices et actifs boursiers (cf. http://www.guide-_nance.ch).

_ Acheter (prendre une position longue) un contrat terme vous engage acheter l'actif sous-jacent une date ultrieure.

_ Vendre (prendre une position courte, dcouvert) un contrat terme vous engage vendre l'actif sous-jacent une date postrieure.

De nombreux produits classiques comportent aujourd'hui des parties optionnelles et sont donc devenus des produits drivs.

Voici les quelques contrats les plus courants :

_ Le forward est le produit driv le plus simple. Il s'agit d'un contrat d'achat ou de vente d'un actif (sous-jacent) une date future fixe (maturit) pour un prix convenu l'avance. Ces contrats sont passs entre deux institutions, de gr gr, et ne s'changent pas sur le march.

Exemple 1 : le 1er avril, contrat forward pour 100 oz (once) d'or le 1er juillet 450 $ oz

Le 1er juillet, prix 1 oz d'or = 500 $.

L'individu avec position long : achat de 100 oz 450 $: 45 000 $; vente de 100 oz 500 $: 50 000 $.

L'individu avec position short: achat de 100 oz 450$: 50 000 $; vente de 100 oz 500 $: 45 000 $.

L'individu en position long fait des profits lorsque le prix du sous-jacent augmente.

_ Les futurs sont identiques aux forwards, except pour le fait qu'ils sont ngociables sur les marchs. Ce sont des contrats de vente ou d'achat une date future _fixe d'un sous-jacent pour un prix fix l'avance.

Il existe toute une panoplie de contrats dont les caractristiques sont prdtermines en fonction des besoins exprims par les agents conomiques:

_ Le sous-jacent peut tre une matire premire (commodity) : bl, ptrole, mtaux... ou un instrument financier : taux, cours, indice boursier...

_ La quantit (dans le cas des commodities) ou le nominal (produits _financiers)

_ Le mode de cotation (en pourcentage ou en valeur)

_ La variation minimale du prix (le tick )

_ Les chances

_ Le mode de liquidation : par livraison du sous-jacent (le moins frquent) ou en cash

_ Les options ou produits drivs recouvrent une large gamme de produits trs diffrents.

La grande diffrence entre les options et les futures est la suivante :

_ le contrat forward ou future tablit l'obligation d'acheter ou de vendre la maturit ;

_ l'option donne le droit d'acheter ou de vendre la maturit.

Les deux exemples fondamentaux d'options sont :

_ l'option d'achat (call ) donne son dtenteur le droit d'acheter une date future un actif pour un prix dtermin l'avance ;

_ l'option de vente (put) donne son dtenteur le droit de vendre une date future un actif pour un prix dtermin l'avance.

Exemple : option jusqu'au 1er juillet d'achat de 100 actions de Alcan 20 $ l'action. Prix spot (au moment de la signature du contrat) de Alcan : 21 $ l'action, prix de l'option 132 $.

On distingue de plus les options suivant la date d'exercice :

_ une option est dite europenne si elle ne peut s'exercer que le jour de sa maturit ;

_ elle est dite amricaine si elle peut s'exercer n'importe quel moment avant sa date de maturit.

Conclusion : la plupart des contrats changs sur les marchs financiers prennent en compte l'ala du futur : ces contrats dterminent quel prix les sous-jacents peuvent s'changer une date ultrieure. Evidemment nous n'avons aucune possibilit de dterminer de faon sre ce que l'avenir nous rserve. Il nous faut donc, pour valuer justement le prix de ces contrats, mettre en place des modles mathmatiques qui vont permettre d'apprhender rigoureusement l'ala.

Les mutations financires des entreprises

La bourse (march secondaire) permet de faciliter les changements dans la structure financire des grandes entreprises cotes, c'est--dire dans la rpartition de leur capital entre les diffrents actionnaires. La Bourse permet ainsi les alliances, les restructurations, les fusions et les rachats dentreprises.

Loffre publique dachat (OPA) est une opration financire qui permet une entreprise de prendre le contrle dune autre en proposant publiquement aux actionnaires de cette dernire de racheter leurs actions un prix plus lev que les cours du march. Une OPA peut se faire avec laccord (OPA amicale) ou non (OPA inamicale) des dirigeants. Lentreprise qui cherche prendre le contrle dune socit cote peut aussi lancer une offre publique dchange (OPE) en offrant en rmunration ses propres actions au lieu de paiement en espces.

Les OPA sont trs svrement rglementes, dautant que des raiders sont apparus. Ces derniers lancent des OPA sur des socits affaiblies non pour en prendre le contrle et en assurer la gestion mais pour raliser des plus-values financires; une OPA conduit souvent en effet une bataille boursire o socit attaquante et socit attaque cherchent obtenir le maximum dactions, ce qui produit automatiquement une hausse des cours.

Les privatisations dentreprises publiques, ralises grce la vente par lEtat des titres de socits dont il tait propritaire, ont permis de modifier totalement la structure financire de nombreuses entreprises.

Les acteurs de la Bourse:

Les socits de bourse sont les acteurs de base de la Bourse. Ce sont des organismes financiers, souvent filiales dinstitutions bancaires importantes, chargs de la ngociation et de la cotation des valeurs mobilires. Ce sont donc des personnes morales qui ont succd, en 1988, une personne physique, lagent de change. Les socits de bourse, comme autrefois les officiers ministriels qutaient les agents de change, dtiennent le monopole des oprations la Bourse.

8. Notions sur les grands indicateurs de bourse.

LA BOURSE

Une bourse, au sens conomique et financier, est une institution, prive ou publique, qui permet de raliser des changes de biens ou d'actifs standardiss et ainsi d'en fixer le prix. On distingue:

les bourses de commerce, o sont changes des marchandises;

les bourses de valeurs, o transitent des titres d'entreprises.

Employ seul dans un contexte financier, le terme bourse rfre le plus souvent une bourse de valeurs.

tymologie

Carthage, lieu le plus riche du monde antique, a peut-tre donn son nom aux bourses. Le mot actuel de bourse pourrait driver du nom de la colline de Byrsa1 situe en retrait de la ville de Carthage, 10km de Tunis,

Toutefois le terme de bourse, dans son sens actuel, apparat au dbut du XIVesicle, Bruges en Flandre. Cette ville tait un important centre de commerce depuis la fin du XIIesicle. Une place de Bruges, qui portait le nom de la famille Van der Beurse2, tait le lieu d'change pour de nombreux marchands. Rapidement, on s'est mis dire qu'on allait la Beurse chaque fois qu'on rglait le volet financier d'une affaire.

partir des annes 1970, on assiste la dmatrialisation des titres changs en bourse grce la rvolution informatique. Ds 1971, le NASDAQ est le premier march de cotations informatises. En France, la dmatrialisation fut effective partir du 5novembre1984.

Lorganisation et la structure des marchs boursiers:

La bourse des valeurs est le march officiel et organis sur lequel schangent les valeurs mobilires nationales et trangres admises aux ngociations par les autorits comptentes.

Le fonctionnement du march financier repose sur lactivit de deux compartiments dont les fonctions sont diffrentes et complmentaires: le march primaire et le march boursier ou march secondaire.

Le march primaire est celui des missions de titres. Il met en relation les agents dficit de financement c'est--dire les entreprises, les collectivits locales et lEtat qui mettent des produits financiers (actions, obligations et autres produits), et les agents surplus de financement, les pargnants, essentiellement les mnages, qui les souscrivent. Ce compartiment remplit une fonction de financement, dallocation du capital.

Le march secondaire ne concerne que lchange des valeurs mobilires dj mises. Par exemple, un pargnant ayant souscrit une mission dobligations dEtat peut souhaiter revendre ce titre achet lEtat; cest sur le march secondaire quil pourra raliser cette opration. Cest donc sur ce march secondaire que varient les prix des valeurs mobilires, appels cours. Ces cours peuvent alors scarter considrablement du cours dmission fix par lmetteur de valeur mobilires (march primaires). Sur le march secondaire, qui correspond au terme de Bourse, lmetteur nintervient plus (sauf sil souhaite racheter ses propres actions) puisque seules les offres et les demandes de titres dterminent les cours. A la Bourse, les titres dj mis schangent contre de largent liquide.

March primaire

= March financier

= Emission de nouvelles valeurs mobilires

March secondaire

= Bourse

= Echange et cotation des valeurs mobilires dj mises

On remarque toutefois que les termes de march financier et de bourse sont souvent pris comme synonymes pour dsigner lensemble des deux compartiments.

March primaire et march secondaire sont des marchs indissociables car un pargnant nachtera des valeurs lors de leur mission que sil dispose de la possibilit de sen dfaire de bonnes conditions (sans perte) sur le march secondaire. La bonne sant de la Bourse (cours la hausse) est donc une condition pour attirer lpargne vers ceux qui ont besoin de capitaux (march primaire).

Rle de la Bourse

Les marchs financiers permettent une allocation efficace des ressources. La Bourse est tout d'abord un lieu de financement et de placement. Elle permet galement lallocation et la gestion des risques ainsi que la liquidit des titres.

Le financement des entreprises: le march boursier permet aux entreprises de se financer, d'investir, en mettant directement en contact l'offre et la demande de capital. On parle de systme dsintermdi la diffrence du systme bancaire. Par l'introduction en Bourse ou par les augmentations de capital les entreprises ont accs des ressources financires supplmentaires. Les bourses4 ont permis aux entreprises de grandir et donc de dvelopper des projets qu'un individu seul n'aurait pu financer. Par exemple, la Bourse de Londres voit le jour avec le besoin de financer des expditions vers la Russie et l'Inde5. De mme, un essor est donn aux bourses avec la rvolution industrielle et le besoin de financer, entre autres, les grands rseaux ferrs. Le 1er aot 1836, le Mohawk and Hudson Railroad est le premier chemin de fer cot.

Une entreprise n'obtient de nouvelles ressources, travers l'mission d'actions ou d'obligations, que sur le march dit primaire. Il existe trois grands types de mcanismes d'introduction (IPO ou Initial Public Offering): l'offre prix ferme, les enchres et la mthode du livre d'ordres ou placement.

Un lieu d'pargne: les investisseurs ayant une capacit dpargne positive peuvent devenir les actionnaires des entreprises prives ou devenir les cranciers de ces socits et des collectivits publiques. Ils peuvent investir soit l'occasion d'augmentation de capital ou d'introduction en bourse sur le march primaire, ou s'orienter sur le march dit secondaire sur lequel sont ngocis les titres dj mis.

La Bourse permet la mobilisation de l'pargne et partant une meilleure allocation des ressources vers les projets d'investissements les plus profitables. En facilitant l'accs l'pargne, les Bourses rendent possibles de nouveaux investissements et amliorent donc la rentabilit des investissements.

la gestion du risque: La bourse permet de transfrer le risque par le biais des ngociations d'actions et d'obligations. Elle permet galement aux investisseurs (entreprises, actionnaires, cranciers...) de se protger du risque (risques de change, de taux, de crdit, de baisse des cours...) par l'utilisation de produits drivs: les Swaps, les Forwards, les contrats terme, les options.

La liquidit des titres: la bourse permet la ngociabilit des titres. Cette facilitation de la sortie permet d'attirer un plus grand nombre d'investisseurs et explique pourquoi les socits de capital-risque souhaitent que les entreprises dans lesquelles elles ont investi s'introduisent en bourse.

Indicateur conomique: les cotations effectues la Bourse permettent de mesurer la valeur attribue par le march une entreprise, une matire premire ou une crance dans le temps. Les cours permettent donc de suivre l'volution du prix de produits et l'volution gnrale de la situation conomique d'un pays.

Les diffrents types de marchs

On distingue essentiellement trois grandes familles de marchs diffrents :

_ Les marchs de gr gr, qui sont ni rglements, ni localiss sur un lieu prcis.

Il s'agit de ngociations bilatrales, directement entre deux institutions financires, pour des prix et des transactions directement dtermins entre les deux contreparties.

Bien que la transaction s'accompagne d'un contrat, l'absence de rglementation et d'organisme de contrle produit bien sr des risques (notamment le risque de contrepartie, c.--d. de dfaut d'un des intervenants avant l'chance du contrat, par exemple pour cause de faillite ou de dpt de bilan). Parmi les diffrents marchs de gr gr, l'un des plus importants est :

_ Le march interbancaire : c'est le march o les professionnels du secteur bancaire changent entre eux des actifs financiers (emprunts ou prts) court terme, et o la banque centrale intervient galement pour apporter ou reprendre des liquidits. C'est donc aussi le