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BMCE Capital Research Stock Picking
SONASID MAROC Etude Société CONSTRUCTION, MATERIAUX &
INFRASTRUCTURE 15/08/2013
Une stratégie à reconstruire
Un marché qui perd ses repères Le marché de l’acier long peine à se redresser dans un contexte de fort ralentissement de la demande conjugué à la recrudescence des importations et de la concurrence locale, aggravant la situation de surplus de production.
Des parts de marché qui s’effritent La filiale commune de SNI et d’ARCELOR MITTAL affiche une contraction conséquente de sa part de marché en raison de son ancienne politique volontariste de maintien des prix de vente à un niveau élevé dans un contexte de montée en régime des concurrents ayant coïncidé avec le repli de la demande.
Une filiale malmenée Après avoir relevé une gestion antérieure ayant entraîné un certain nombre de risques liés aux créances clients et aux stocks chantiers de LONGOMETAL ARMATURES, SONASID est en cours d’assainissement de sa filiale, escomptant un redressement à compter de 2013.
Des indicateurs financiers au rouge … La baisse de la demande couplée aux contre-performances de LONGOMETAL ARMATURES a engendré des indicateurs financiers au rouge en 2010 et en 2012, grevant ainsi la rentabilité financière du Groupe.
… mais, une structure bilancielle toujours en acier En dépit de cette situation, SONASID présente une structure bilancielle saine et un niveau d’endettement confortable.
Un leader en mode défensif Actuellement, SONASID est en quête de refonte stratégique en vue de préserver son leadership s’orientant ainsi vers une politique commerciale axée sur le développement de la distribution directe et de la proximité clients.
Un titre à conserver Nous valorisons SONASID à MAD 587,7 et recommandons de conserver le titre sur la base d’un cours de MAD 579 observé le 15 août 2013.
Analyste(s) Zineb Tazi Hicham Saâdani +212 5 22 42 78 25 +212 5 22 42 78 53 [email protected] [email protected]
Reuters/Bloomberg SOND.CS/SID MC
Capitalisation boursière (M MAD) 2 258,1Nombre d'actions 3,9Flottant 21,6%
Volume échangé/séance 12m (M MAD) 0,91Quantité/séance (milliers) 1,1Plus haut (12 mois) 1 477,0Plus bas (12 mois) 500,1Performance (1 mois) 7,0%Performance (3 mois) -8,4%Performance (6 mois) 9,2%
M MAD 2012 2013e 2014e 2015eCA Consolidé 4 775,1 4 463,7 4 598,6 4 809,2
Var % -13,0% -6,5% 3,0% 4,6%REX Consolidé -81,5 27,5 120,0 219,1
Var % -chg +chg 336,5% 82,6%MOP -1,7% 0,6% 2,6% 4,6%RNPG -93,2 5,3 102,5 146,1
Var % -chg +chg 1846,7% 42,5%Marge nette -2,0% 0,1% 2,2% 3,0%ROE ns 0,2% 4,5% 6,1%ROCE -2,0% 0,7% 3,1% 5,6%P/E ns ns 22,0x 15,5xP/B 1,8x 1,0x 1,0x 0,9xD/Y 0,0% 0,0% 0,8% 1,2%
500
600
700
800900
1 000
1 100
1 200
1 300
1 4001 500
juil. 12 sept. 12 nov. 12 janv. 13 mars 13 mai 13 juil. 13
vvdsvdvs dy
SONASID MADEX (Rebased)
Actionnariat: NSI 65%; Flottant 22%; RCAR 10%; CMR 4%;
Conserver
MAD 579,00
MAD 587,70
Objectif de cours inchangé
Vs.. Alléger
Objectif de cours:
Cours:Date de cours : 15/08/2013
SONASID
2
Abréviations BPA Bénéfice Par Action
BFR Besoin en Fond de Roulement
CA Chiffre d’affaires
CMPC Coût Moyen Pondéré du Capital
D/Y Dividend Yield ou Rendement de Dividende
DPA Dividende Par Action
DCF Discounted Cash-Flows ou Actualisation des Flux Financiers
E Estimé
EBE Excédent Brut d’Exploitation
EBIT Earnings Before Interests and Taxes
EBITDA Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation, and Amortization
FCF Free Cash Flow
FR Fonds de Roulement
KG Kilogrammes
M Million
MAD Dirham Marocain
Md Milliard
P/B Price to Book Ratio
P/E ou PER Price Earning Ratio
RNPG Résultat Net Part du Groupe
ROCE Return on Capital Engaged ou Rentabilité des capitaux investis
ROE Return On Equity ou Rentabilité des fonds propres
T Tonne
TCAM Taux de Croissance Annuel Moyen
TN Trésorerie Nette
Var Variation
VE Valeur d'entreprise
VFP Valeur des fonds propres
VT Valeur terminale
SONASID
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Sommaire
Le leader de l’acier long à conserver ....................................................... 4
Un cours en chute libre ............................................................................. 7
Un secteur mondial de l’acier brut mal au point...................................... 9
Un secteur national de l’acier long en surcapacité ............................... 12
SONASID, leader en difficulté commerciale .......................................... 15
A la recherche d’un nouveau souffle ..................................................... 22
Vers une convalescence fragile.............................................................. 25
Une valeur à conserver dans les portefeuilles ...................................... 25
SONASID
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Le leader de l’acier long à conserver Pour les besoins de l’évaluation de la société SONASID, nous nous sommes basés sur la méthode d’actualisation des cash-flows futurs -DCF, laquelle aboutit à un cours cible de MAD 587,7, tenant compte des hypothèses suivantes :
Taux sans risque (10 ans)
Prime de risque marché actions
Beta
Gearing cible
Coût de la dette net d’impôt
Coût du capital
5,3%
7,4%
1,05
20%
4,2%
13,1%
Coût moyen pondéré du capital 11,3%
Hypothèses retenues
Cours cible
TCAM du CA 2013-2022 2,7%
Marge d’EBITDA moyenne 2013-2022 8,2%
Taux de croissance à l’infini 2%
VT FCF actualisés VE End. net VFP
Cours cible : MAD 587,7
SONASID
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Comparables boursiers A titre indicatif, les ratios boursiers 2013E des peers de SONASID se présentent comme suit :
Tableau 1 : Ratios boursiers des sociétés comparables
Comparables Pays P/E 2013E P/B 2013E VE/EBITDA 2013E D/Y 2013E
SONASID Maroc ns 1,0x 11,0x 0,0%
CORP ACEROS AREQUIPA Pérou 14,4x 0,4x 8,2x ND
EZZ STEEL CO SAE Egypte 78,1x 1,2x 9,5x 3,4%
ARCELOR MITTAL SA Luxembourg 32,5x 0,4x 20,2x 1,6%
Source : BMCE Capital, INFINANCIALS
SONASID
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MATRICE SWOT
Forces Faiblesses
Leader national des aciers longs ;
Opérateur intégré en amont et partiellement en aval ;
Adossement à ARCELOR MITTAL et à SNI.
Dépendance à l’évolution des cours de l’acier et de la ferraille à l’échelle internationale ;
Faible positionnement sur le fil machine ;
Faible rentabilité financière.
Opportunités Menaces
Partenariat avec NAREVA (filiale du Groupe SNI) pour l’approvisionnement en énergie éolienne ;
Reprise escomptée du secteur de la construction à partir de 2014 ;
Marchés régionaux à fort potentiel.
Coûts énergétiques élevés ;
Secteur en situation de surcapacité de production ;
Arrivées massives des importations en provenance d’Espagne et du Portugal ainsi que des pays arabes et de la Turquie suite aux ALE ;
Renchérissement du prix de la ferraille.
SONASID
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Un cours en chute libre Depuis le 26 juillet 2010, le cours de SONASID s’inscrit dans une tendance fortement baissière et se contracte de 75% pour s’établir à MAD 579 en date du 15 août 2013, sous-performant largement le MADEX qui limite ses pertes à -28,4% durant la même période. Graphe 1 : Evolution comparée du cours SONASID vs. MADEX (base 100)
Source : FACTSET
L’évolution du titre laisse apparaître trois principales phases : Une courte phase d’ascension du 26 juillet au 13 septembre 2010 où le titre gagne 3,3% à
MAD 2 389 tandis que le MADEX se déleste de 0,5% à 9 575,62 points ;
Une étape baissière entamée à quelques mois de l’annonce d’un premier résultat déficitaire. A l’issue de cette phase, le cours atteint son plus bas à MAD 500,1 le 14 février 2013, diminuant par conséquent de 79,1% comparativement au 13 septembre 2010 tandis que le MADEX perd 24,3% à 7 251,03 points ;
Et, une dernière phase de consolidation où le titre gagne 15,8% à MAD 579 contre une baisse de 5,1% pour le MADEX à 6 884,34 points. Cette performance s’explique vraisemblablement par des prises de position sur le titre par les investisseurs au bas du cycle pour pouvoir profiter d’une éventuelle reprise.
Sur la période d’étude, le cours moyen pondéré de SONASID ressort à MAD 1 467, avec des extremums de clôture de MAD 500 et de MAD 2 392.
Graphe 2 : Evolution de la liquidité du titre SONASID
Source : BMCE Capital
1 2 3
SONASID
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Au cours de la période étudiée, SONASID draine un volume global de M MAD 1 138,4 pour 775 988 titres échangés. La moyenne quotidienne des volumes transigés est de M MAD 1,5 pour 1 010 actions échangées par séance. Tableau 1 : Principaux ratios boursiers de SONASID
2011 2012 2013E 2014E
BPA (MAD) 27,3 -23,9 1,4 26,3
P/E 70,2x ns ns 22,0x
P/B 3,3x 1,8x 1,0x 1,0x
P/EBITDA 17,4x 51,4x 11,4x 7,6x
VE/EBITDA 21,9x 37,7x 11,8x 7,6x
DPA (MAD) 0,0 0,0 0,0 4,9
D/Y 0,0% 0,0% 0,0% 0,8%
Cours 1 920,0 1 019,0 579,0 579,0
Source : BMCE Capital
Sur la base du cours de MAD 579 au 15 août 2013, SONASID présente un P/E de 22,0x en 2014E et un P/EBITDA de 11,4x et de 7,6x en 2013E et en 2014E respectivement.
SONASID
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Un secteur mondial de l’acier brut mal au point Un marché dépendant de la demande chinoise Suite à l’émergence de la demande asiatique et à l’accélération des investissements dans les infrastructures, la production mondiale de l’acier brut est passé de 849 millions de tonnes en 2000 à 1 347 millions de tonnes en 2007, affichant un taux de croissance en moyenne annuelle de 6,8%.
Cet élan du secteur a été toutefois brisé dans le sillage de l’avènement d’une récession économique mondiale ayant entraîné un repli de la production des secteurs immobilier et de l’automobile à partir de 2007, affectant la demande en acier brut, laquelle accuse une baisse de 4,2% en moyenne annuelle entre 2007 et 2009, se fixant à 1 236 millions de tonnes. A compter de 2010, la consommation a repris un trend haussier, portée principalement par la demande chinoise, pour atteindre un niveau record de 1 519 millions de tonnes en 2012. Graphe 3 : Evolution de la production mondiale d’acier brut (en millions de tonnes)
Source : World Steel Association
En 2012, l’Asie s’adjuge 65,1% du total de la production mondiale. A elle seule, la Chine accapare 47% du total des écoulements en acier brut. L’Union Européenne occupe la deuxième position avec une part de 11,2%. Néanmoins, sa production enregistre une baisse de 4,5% par rapport à 2011 en raison des problèmes sous-jacents induits par la crise de la dette souveraine de la zone Euro. La région passe ainsi d’un rôle d’importateur net à celui d’un exportateur net avec un taux d’utilisation moyen de 70% et un surplus de production de 50 millions de tonnes ayant entraîné la fermeture de plusieurs usines.
L’Amérique du Nord se place, quant à elle, en tant que troisième producteur mondial avec une part de marché de 8,1%. Graphe 4 : Ventilation régionale de la production mondiale de l’acier brut en 2012
Source : World Steel Association
TCAM : 6,8%
TCAM : - 4,2% TCAM : 7,1%
SONASID
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Billette Tôle laminée à chaud Rond à béton Fil machine
Le secteur de l’acier compte des géants mondiaux, mais, les capacités de production sont fortement atomisées et dispersées géographiquement (les 10 principaux opérateurs s’adjugent moins de 30% de la production mondiale).
Par producteur, ARCELOR MITTAL maintient sa position de leader en 2012 avec un niveau de production de 93,6 millions de tonnes. Née de la fusion entre NIPPON STEEL CORPORATION et SUMITOMO METAL, occupant respectivement les 6ème et 27ème places en 2011, INDUSTRIES Ltd. NIPPON STEEL & SUMITOMO METAL CORPORATION se positionne en tant que challenger en 2012 avec des écoulements de 47,9 millions de tonnes.
HEBEI GROUP passe, quant à lui, de la 2ème à la 3ème place suite à la production de 42,8 millions de tonnes en 2012. Un écrasement des marges persistant Fortement dépendant de la demande, les prix ressortent en forte ascension jusqu’en 2008, tirés par la consommation chinoise, avant de marquer une chute libre jusqu’en 2009 suite à l’avènement de la crise économique internationale.
A compter de 2010, la tendance des prix laisse apparaître une forte volatilité du cours de la matière première notamment le minerai de fer et la ferraille. Le prix des outputs s’inscrivent, quant à eux, sur une tendance baissière depuis fin 2010 atteignant au S1 2013 les niveaux enregistrés en 2007.
Dans ces conditions, la tendance globale fait ressortir un écrasement des marges entre la billette et le rond à béton, réduisant la valeur ajoutée des producteurs intégrés et fragilisant les lamineurs indépendants. Graphe 5 : Evolution des cours de certains produits finis et matières premières
Ferraille
USD/T
SONASID
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Source : MESTEEL / FFA
Minerai de fer
USD/T
SONASID
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Un secteur national de l’acier long en surcapacité Concomitamment au ralentissement de l’activité du BTP au Maroc depuis 2008 consécutive à la baisse de la demande en immobilier en provenance de l’étranger et au repli des investissements en infrastructures, la consommation de l’acier long affiche un TCAM 2007-2012 limité à 2,1% pour s’établir in fine à 1 487 000 tonnes. Représentant près de 88% du total de la consommation, les écoulements du rond à béton s’établissent à 1 295 000 tonnes en 2012, en accroissement annuel moyen de 1,8% depuis 2007.
Dans une plus ample mesure, la demande du fil machine s’apprécie de 4,2% en moyenne annuelle depuis 2007 à 192 000 tonnes en 2012. Les prix demeurent, quant à eux, drivés par les cours à l’international même si un différentiel important subsiste avec les tarifs appliqués en local. Graphe 6 : Evolution de la consommation de l’acier long (en millier de tonnes)
Source : SONASID
Une activité amont peu développée
Le Maroc produit de l’acier exclusivement à partir du procédé électrique qui repose sur l’utilisation de la ferraille recyclée et ce, en raison du manque de gisements de fer sur le sol national. De ce fait, la filière amont du marché marocain de l’acier demeure peu développée.
En effet, plusieurs opérateurs de ce secteur se contentent d’investir dans la branche du laminage, optant, de facto, pour la billette importée comme produit semi-fini. Seuls SONASID et UNIVERS ACIERS disposent d’une aciérie électrique depuis 2005 et 2009 respectivement, période où le secteur a profité d’une vague d’investissement massive notamment de la part d’anciens gros distributeurs d’acier mais dont le démarrage des installations a coïncidé avec l’avènement de la récession économique international.
SONASID
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Tableau 3 : Opérateurs du secteur de l’acier long
* Données consolidées 2012
Source : SONASID, KERIX, MAROC1000.net
Exigu, le marché marocain de l’acier long ne dépasse pas une capacité d’absorption comprise entre 1,2 et 1,5 millions de tonnes. Néanmoins, les capacités qui y sont installés depuis 2007 dépassent largement les besoins avec une capacité de production installée de plus de 2,98 millions de tonnes1, d’où la situation de surcapacité actuelle de production. Graphe 7 : Capacité de production du marché national de l’acier long
Source : ASM
1 YNNA STEEL aurait mis à l’arrêt son unité de production.
Société Création Capital (M MAD) Produits Capacité de production CA 2011
(M MAD) REX 2011 (M MAD)
SONASID* 1974 390 Billette
Rond à béton Fil machine
Laminoir de 650 KT Laminoir de 450 KT Aciérie de 800 KT
4 775,1 -81,5
UNIVERS ACIER 2002 351
Billette rond à béton fil machine
2 sites d'une capacité totale de 600 KT 2 602,1 133,9
MIS 2002 92 Rond à béton Laminoir de 200 KT 730,2 65,0
SOMASTEEL 2007 75 Rond à béton Laminoir de 380 KT 1 177,7 78,0
COMALAM 2007 400 Rond à béton Laminoir de 300 KT 158,3 -7,4
YNNA STEEL 2006 300 Rond à béton Laminoir de 400 KT 480,9 -53,0
Consommation nationale apparente
1,5 MT
Surplus de production 1,48 MT
Capacité nationale de production
2,98 MT
SONASID
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Des importations mal venues
L’effondrement du marché de la construction européen a induit une orientation des producteurs étrangers, notamment portugais et espagnols, vers une incursion plus forte sur le marché du rond à béton et du fil machine. Graphe 8 : Evolution des importations2 (en millier de tonnes)
Source : SONASID
En effet, les importations de l’acier long passent de 46 000 tonnes en 2007 à 187 000 tonnes en 2012, soit un taux de croissance annuel moyen de 32,4% tandis que leur part de marché gagne 9 points la même période pour s’établir à près de 13% in fine. Par produit, les importations du rond à béton se fixent à 66 000 tonnes en 2012 au lieu de 3 000 tonnes cinq années auparavant.
Dans une plus grande ampleur, les importations de fil machine se montent à 121 000 tonnes en 2012 contre 43 000 tonnes en 2007, soit une part de marché de 63% (vs. 27% en 2007). Par pays de provenance, 69% des importations sont en issues du Portugal en 2012. Dans une moindre proportion, l’Espagne s’adjuge 27% du total des importations tandis que l’Allemagne et l’Egypte en écoulent 1% chacun.
2 Importations consommées. En 2012, le total des importations (consommation + stock) se monte à 212 000 tonnes (75 000 tonnes de rond à béton et 137 000 tonnes de fil machine).
SONASID
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SONASID, leader en difficulté commerciale
Présentation de la société
SONASID a été créée en 1974 par l’Etat marocain avec pour ambition de développer une sidérurgie intégrée à partir de la production de minerai à Ouixane (Mine de Sferif à Nador) jusqu’à sa valorisation dans des hauts fourneaux. Toutefois, les études technico-économiques ont abouti à l’opportunité d’un simple laminoir avec une intégration progressive en amont.
La production a, ainsi, démarré en 1984 avec un laminoir à Nador d’une capacité de production initiale de 420 000 tonnes, portée à 600 000 tonnes par an à terme. L’Etat s’est désengagé progressivement de la société suite à l’introduction en Bourse de 35% de son capital en 1996 et la cession de 62% à un consortium d’investisseurs institutionnels pilotés par la SNI en 1997.
En 2002, SONASID a lancé un nouveau laminoir à Jorf Lasfar d’une capacité de près de 400 000 tonnes par an avant d’entamer en 2003 la réalisation d’une aciérie électrique pour la production de la billette (matière première des deux laminoirs) à compter de 2005. En 2006, SNI et les actionnaires de référence de SONASID ont conclu un partenariat stratégique avec ARCELOR devant lui faire bénéficier du transfert de technologies de la société. Quelques mois plus tard, ARCELOR est devenu ARCELOR MITTAL, leader mondial du marché de l’acier, suite à sa fusion avec MITTAL STEEL.
Historique
Mise en service d’un broyeur à Jorf Lasfar.
Lancement de la vente de la billette aux tiers
ARCELOR, SNI et les autres actionnaires de référence ont transféré leurs participations respectives dans le capital de SONASID à une société holding NSI « NOUVELLES SIDERURGIES INDUSTRIELLES ».
SNI, ARCELOR et les actionnaires de référence SONASID (MAMDA-MCMA, AXA Assurances MAROC, RMA-WATANYA, CIMR et ATTIJARIWAFA BANK) ont conclu un partenariat stratégique pour le développement de SONASID.
Mise en service de l’aciérie électrique de Jorf Lasfar.
Augmentation de la participation de SONASID dans le capital de LONGOMETAL ARMATURES à 92%.
Démarrage du nouveau laminoir de Jord Lasfar.
Lancement du projet de l’aciérie électrique de Jord Lasfar.
Lancement des travaux de réalisation du laminoir de Jord Lasfar.
Acquisition de LONGOMETAL ARMATURES.
Cession de l’Etat de 62% du capital de SONASID à un consortium d’investisseurs institutionnels pilotés par SNI.
Introduction de 35% du capital en Bourse et démarrage de LONGOMETAL INDUSTRIES.
Démarrage de la production du laminoir de Nador.
Création de SONASID par l’Etat marocain. 1974
1984
1996
1997
2000
2002
2005
2006
2011
2012
1999
SONASID
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Une intégration amont …
SONASID dispose de deux centres de production abritant une capacité de production totale de 1 100 000 tonnes.
Le premier est basé à Nador et comprend un laminoir produisant le rond à béton et le fil machine pour une capacité totale de 650 000 tonnes. Outre un second laminoir d’une capacité de traitement de 450 000 tonnes de rond à béton, le centre de Jorf Lasfar comprend une aciérie pour la production de 800 000 tonnes de billettes visant à favoriser l’intégration en amont de la filière et à fournir les deux centres. En outre, la société a entamé la commercialisation de la billette aux tiers en 20113.
Depuis son lancement, l’aciérie semble pénalisée par un problème de dimensionnement du convoyeur. Celui-ci a été initialement conçu pour transporter quasi-exclusivement de la ferraille triée et broyée, néanmoins, la société s’est de plus en plus orientée vers la ferraille locale, dont les prix ressortaient inférieures4, entraînant un manque d’optimisation de l’outil industriel. A cela s’ajoute un coût énergétique élevé que la société peine à maîtriser notamment suite aux augmentations du prix de l’électricité haute tension5 en 2010 et du fuel en 2012.
Tableau 4 : Sites de production
Centre de Nador
Outil de production Produits finis Matière première Capacité Investissement
Laminoir Rond à béton et fil
machine Billette 650 000 tonnes MAD 1 Md
Centre de Jorf Lasfar
Outil de production Produits finis Matière première Capacité Investissement
Acièrie Billette Ferraille 800 000 tonnes MAD 1,035 Md
Laminoir Rond à béton Billette 450 000 tonnes M MAD 660
Source : SONASID
C’est pour améliorer la productivité de l’aciérie et optimiser le traitement de la ferraille locale que SONASID a installé en 2012 un broyeur au niveau du site de Jorf Lasfar. Doté d’une capacité nominale de 300 000 tonnes par an (dimensionné aux approvisionnements et d’un débit de broyage de 80 à 100 T/h) pour un investissement de M MAD 125, le broyeur devrait permettre la réalisation de :
Un meilleur rendement de l’aciérie (réduction du temps de traitement, économie d’énergie, baisse de la consommation d’additifs chaux et ferroalliages, etc.) ;
Une économie d’énergie pour fondre la ferraille de près de 35 Gwh/an, soit l’équivalent de la consommation d’une ville de 50 000 habitants ;
Et, une réduction d’émission de gaz à effet de serre de 40 000 T CO2 / an, soit -17% comparativement à l’utilisation de la ferraille non broyée.
… Et aval laborieuse
En vue de couvrir l’ensemble de la chaîne de valeur, SONASID a acquis en 1999 la société LONGOMETAL ARMATURES auprès de la SNI.
Initialement spécialisée dans les travaux publics avec l’armature industrielle, la société a fait un virement stratégique pour renforcer son positionnement sur l’armature bâtiment. Proposant une offre intégrée, LONGOMETAL ARMATURES se charge de l’approvisionnement des aciers, la découpe, le façonnage, l’assemblage des armatures et la livraison directement des chantiers.
3 Vente de 75 000 tonnes en 2011 à MIS et YNNA STEEL. 4 Avant l’installation de l’aciérie de MAGHREB STEEL qui a opéré une pression sur les prix de la ferraille locale. 5 Le prix de l’électricité en haute tension s’établit à MAD 0,73 / KWh contre MAD 0,5 / KWh en France.
SONASID
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La société a pour principal objectif de développer une offre permettant une amélioration sensible de la productivité, un gain de temps et une absence de chutes sur les chantiers par une meilleure maîtrise des coûts de ferraillage.
Toutefois, suite à un audit diligenté en 2010, SONASID a relevé plusieurs anomalies révélant une mauvaise gestion au cours des années précédentes ainsi que des agissements frauduleux. A cet effet, SONASID a décidé de mettre terme au mandat de l’ancien DG de LONGOMETAL ARMATURES en novembre 2011 et de le poursuivre en justice en avril 2012.
De même, le Groupe a été contraint de comptabiliser des provisions sur créances clients et stocks de la société au titre des exercices 2011 et 2012. SONASID a également entamé le redressement de sa filiale à travers :
La nomination d’un nouveau Management Le transfert de l’activité de Ain Sebaâ à Berrechid ;
Et, la reprise de l’activité commerciale début 2012 avec comme priorités l’exploitation et le recouvrement.
Des parts de marché fortement érodées
Evoluant dans un marché en surplus de production suite à la montée en régime des concurrents locaux, le leader national du secteur de l’acier long affiche entre 2007 et 2012 une part de marché en repli.
Graphe 9 : Evolution de la part de marché de SONASID vs. concurrents
Tous produits confondus *
Rond à béton
SONASID
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*Rond à béton + fil machine
Source : SONASID
Tous produits confondus, la part de marché de SONASID passe de plus de 75% en 2007 à près de 52% en 2010, soit un recul d’environ 23 points pour des niveaux de vente de 733 000 tonnes au lieu de 1 005 000 tonnes en 2007.
Cette situation s’explique par la politique volontariste de la société entreprise entre 2008 et 2009 visant à préserver ses niveaux de marge au détriment de la part de marché et ce, en maintenant un niveau de prix de vente élevé. En effet, SONASID a toujours maintenu des prix de vente supérieurs à ceux appliqués à l’échelle internationale, permettant par la même occasion aux nouveaux arrivants d’amortir leurs investissements en dépit du contexte difficile.
A compter de 2010, l’exacerbation de la concurrence dans un contexte de ralentissement de la demande a engendré une baisse des prix de vente et des résultats déficitaires, permettant toutefois à SONASID de stabiliser sa part de marché. Cette politique a également encouragé la recrudescence de la concurrence d’origine étrangère, à la recherche de débouchés face à la surcapacité dont elle souffre sur ses propres marchés, visant principalement le fil machine, segment où quasiment seule SONASID est active au niveau local, notamment qu’après qu’UNIVERS ACIER s’en soit retirée en 2012.
Les importations s’adjugent 63% de parts du marché du fil machine en 2012 (121 000 tonnes écoulées) contre 27% cinq années auparavant tandis que SONASID voit sa market share se délester de 37 points pour se fixer in fine à 35% (68 000 tonnes vendues). Graphe 11 : Evolution du taux d’utilisation de SONASID
Source : SONASID
Fil machine
SONASID
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Dans ce sillage, SONASID passe d’une situation de saturation à un surplus de production, que reflète un taux d’utilisation de 66% en 2012 contre 96% en 2007.
Par outil de production, l’aciérie affiche une production de 538 800 tonnes (-17% par rapport à 2011), soit un taux d’utilisation de 67% en 2012 contre 81% une année auparavant, eu égard notamment à plusieurs arrêts de production au cours du dernier trimestre 2012 pour une gestion optimale du stock de billettes. La bonne nouvelle est que l’aciérie affiche un rendement matière en amélioration (88,1% en 2012 vs. 87,3% en 2011) grâce à une meilleure préparation de la ferraille redevable à la mise en service du broyeur.
La production du laminoir de Jorf Lasfar s’établit à 407 000 tonnes en 2012, en repli de 7% par rapport à 2011. Le laminoir de Nador a produit, quant à lui, 312 000 tonnes en 2012, en baisse de 12% par rapport à 2011 en raison de la diminution de la demande et de la politique de réduction des stocks.
Des niveaux de marge au plus bas
En 2012, SONASID affiche un chiffre d’affaires social en contraction de 11,8% à M MAD 4 747 eu égard à un double effet prix et volume négatif.
Sur la période 2010-2012, SONASID parvient à afficher un chiffre d’affaires social en appréciation selon un TCAM de 9,1% et ce, grâce à un prix de vente moyen en hausse de 8,7% en moyenne annuelle, compensant la quasi-stagnation de la quantité écoulée.
Tableau 5 : Evolution du chiffre d’affaires social de SONASID
2010 2011 2012 TCAM 2010-2012
Ventes* (en KT) 736 825 741 0,3%
var % - 12,1% -10,2% -
Prix moyen (en MAD) 5 423 6 528 6 407 8,7%
var % - 20,4% -1,9% -
CA (en M MAD) 3 989 5 384 4 747 9,1%
var % - 35,0% -11,8% -
*Rond à béton, fil machine et billettes.
Source : SONASID / Calculs BMCE Capital
La stratégie de la société de maintenir des prix de vente élevés en vue de préserver ses niveaux de marge ne donne pas ses fruits comme escompté par le Management de SONASID.
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Tableau 6 : Evolution des indicateurs financiers de SONASID en social
M MAD 2010 2011 2012
Résultat d'exploitation -80 164 -92
Marge opérationnelle NS 3,1% NS
Résultat net -54 148 -78
Marge nette NS 2,8% NS
RoE NS 8,7% NS
ROCE NS 2,3% NS
Source : SONASID / Calculs BMCE Capital
En effet, à l’exception de l’exercice 2011 qui était caractérisé par une hausse des volumes écoulés, SONASID enregistre un déficit en 2010 et en 2012 accentué notamment par le renchérissement du prix du fuel et de la ferraille locale. Représentant 50% du total des approvisionnements de la société, le prix de la ferraille locale est passé de MAD 3 500 en 2011 à MAD 3 700 en 2012.
Les exercices 2010 et 2012 ont également été marqués par un différentiel de prix entre la billette importée et la billette auto-produite défavorable à SONASID contrairement à 2011 où cette dernière présentait un avantage oscillant entre MAD 300 et MAD 700. La marge opérationnelle ressort ainsi faible, se fixant à 3,1% en 2011 contre une moyenne de 13,3% entre 2007 et 2009. De même, la rentabilité financière s’établit à 8,7% en 2011 vs. une moyenne 2007-2009 de 24,7%. En consolidé, intégrant la contre-performance de LONGOMETAL ARMATURES (un résultat net de M MAD -57,5 au 31/12/2012), les revenus consolidés diminuent de 13% à M MAD 4 775,1 en 2012 comparativement à une année auparavant.
Tableau 7 : Evolution des indicateurs financiers en consolidé de SONASID
M MAD 2010 2011 2012
CA consolidé 4 114,6 5 487,8 4 775,1
REX consolidé 5,3 167,9 -81,5
Marge opérationnelle 0,1% 3,1% NS
RNPG -18,8 106,7 -93,2
Marge nette NS 1,9% NS
RoE NS 4,7% NS
ROCE 0,1% 3,7% NS
Source : SONASID / Calculs BMCE Capital
Incluant une provision pour dépréciation de l’actif circulant de LONGOMETAL ARMATURES de M MAD 40, le résultat d’exploitation ressort négatif à M MAD -81,5 en 2012 (vs. M MAD 167,9 en 2011) tandis que le RNPG s’établit à M MAD -93,2 (vs. M MAD 106,7 en 2011). Pour rappel, SONASID avait diligenté un audit qui a révélé une gestion antérieure ayant entraîné un certain nombre de risques liés aux créances clients et aux stocks chantiers et s’est soldé par un changement du Management de LONGOMETAL ARMATURES et par des poursuites judiciaires à l’encontre de son ancien Directeur Général Délégué, en fonction jusqu’en novembre 2011. Un niveau d’endettement confortable
En dépit des difficultés opérationnelles subies par SONASID, la société présente une structure bilancielle plutôt saine et un niveau de solvabilité confortable et ce, notamment grâce à une stratégie de resserrement des conditions d’assurance de couverture client adoptée par le Management.
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Tableau 8 : Evolution de la structure bilancielle de SONASID
M MAD 2 010 2 011 2 012 TCAM 2010-2012
FR 895 980 725 -10,0%
BFR 1 230 1 125 792 -19,8%
TN -336 -145 -66 -55,5%
Endettement net 790 498 308 -37,6%
Gearing 36,5% 21,9% 14,2% -22,3 pts
Dette nette / EBITDA 3,5x 1,4x 2,7x 0,8 pt
Source : SONASID / Calculs BMCE Capital
Le fonds de roulement accuse une baisse en moyenne annuelle de 10% depuis 2010 pour se fixer à M MAD 725 en 2012 en raison principalement de la dépréciation du résultat net part du Groupe et du recul des dettes de financement ;
De son côté, le besoin en fonds de roulement s’allège selon un taux de croissance annuel moyen de 19,8% entre 2010 et 2012 pour s’établir à M MAD 792 in fine grâce à une meilleure gestion des stocks et à un resserrement des conditions de recouvrement ;
Il en découle une réduction du déficit de la trésorerie nette à M MAD -66 en 2012 contre M MAD -336 deux années auparavant ;
De même, l’endettement net se réduit de 37,6% en moyenne annuelle depuis 2010 à M MAD 308 en 2012, ramenant le gearing à 14,2% (contre 36,5% en 2010) eu égard également au remboursement de M MAD 200 d’un CMT ;
Dans cette lignée, SONASID affiche un niveau de solvabilité en amélioration, le ratio dette nette / EBE étant passé de 3,5x en 2010 à 2,7x en 2012.
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A la recherche d’un nouveau souffle Une reprise sectorielle mondiale espérée à partir de 2014
A l’exception de la zone Euro qui affiche un niveau élevé de surplus de production, le secteur mondial de l’acier brut présente des prémisses de reprise grâce notamment à la relance de dynamique chinoise à compter de 2014.
Dans cette lignée et suite à la fin des déstockages observée depuis le T4 2012, les cours des matières premières et des outputs devraient s’inscrire dans une tendance haussière. Les prix dans les pays méditerranéens risquent cependant de demeurer affecter par la situation de surplus de production qui sévit dans les pays européens.
Dans l’attente d’un retour à la normal, les opérateurs suspendent leurs investissements de développement.
Au niveau national, la reprise n’est toujours pas au rendez-vous pour le marché de l’acier long comme en atteste notamment le repli au S1 2013 des mises en chantier (-29,8% par rapport au S1 2012) et de la consommation de ciment (-12,6% par rapport au S1 2012).
Une stratégie commerciale chamboulée
Après avoir évolué durant des années dans une situation de quasi-monopole puis occupé une place confortable de leader, SONASID peine aujourd’hui à défendre son leadership. En effet, SONASID a permis à ses concurrents aussi bien locaux qu’étrangers de s’installer confortablement sur le marché national de l’acier long et ce, en maintenant un niveau de prix élevé.
Pour remédier à cette situation, le Management actuel de SONASID a opté pour un changement de stratégie en introduisant sur le marché davantage de volatilité sur les prix de vente et en adoptant une nouvelle politique commerciale axée sur le développement de la distribution directe via le canal SONASID DISTRIBUTION6. A travers celui-ci, SONASID entend élargir son portefeuille de clients en approchant également les petits et moyens distributeurs.
La société a également mis en place une politique de proximité des clients à travers l’implémentation de plateformes usines à Jorf Lasfar, Nador et à Casablanca. A travers cette action, SONASID cherche à capter le maximum de marges, initialement accaparée en grande partie par les grands distributeurs.
Cette stratégie peut s’avérer néanmoins coûteuse puisqu’elle mobilise des coûts de logistique supplémentaire et exerce une concurrence directe à l’encontre des clients grossistes. A fin 2012, cette nouvelle stratégie commerciale aurait permis au Groupe de (i) créer 198 nouveaux comptes clients, (ii) contribuer à la croissance de 3% de la part de marché rond à béton et (iii) contrôler 12% du canal de distribution (vs. un objectif de 30%).
La concurrence continue à s’installer
En dépit du surplus de production qui caractérise le secteur national de l’acier long, les opérateurs continuent à investir le marché. Il s’agit notamment de UNIVERSAL INDUSTRIAL STEEL qui aurait investi dans un laminoir pour la fabrication de ronds à béton, dans la commune de Sidi El Mekki (province de Berrechid), pour un investissement de M USD 30. L’indonésien EARTHSTONE aurait également lancé la construction d’une usine intégrée à Taroudant pour une capacité de production de 150 000 tonnes de rond à béton devant être mise en service en 2014.
Le procédé de fabrication devrait reposer sur l’exploitation du minerai extrait de la mine ALNIF (province de Tinghir), exploitée par le Groupe indonésien depuis quelques années et à partir de laquelle il a déjà exporté près de 200 000 tonnes de fer vers la Chine.
6 SONASID DISTRIBUTION représente actuellement 20% des ventes du Groupe et compte 250 clients.
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Les barrières réglementaires à la rescousse
En parallèle, et sur le plan réglementaire, le Ministère de l’Industrie, du Commerce et des Nouvelles Technologies a mis en place en mai 2013 une mesure de sauvegarde provisoire au profit des sidérurgistes. Celle-ci se matérialise par un droit additionnel spécifique de MAD 0,55 le Kg sur le fil machine et le rond à béton importés pour une durée de 200 jours. Cette taxe est applicable au-delà des contingents de 37 000 tonnes pour le fil machine et 10 500 tonnes pour le rond à béton en provenance d’Espagne et du Portugal notamment. Pour rappel, face à la montée en régime des importations, l’Association Professionnelle des Sidérurgistes avait déposé une requête en août dernier auprès des autorités des tutelles à l’issue de laquelle une enquête a été menée pour une période de 6 mois.
Des exportations peu compétitives
Concernant l’activité à l’export, SONASID peine à maintenir une stratégie pérenne au vu des barrières à l’entrée dans certains marchés régionaux. Il s’agit notamment de l’Algérie, principal client de SONASID, qui a restauré en février 2013 des droits d’importation de 15% sur l’acier7 d’origine des pays arabes, pénalisant la compétitivité de l’offre l’opérateur marocain.
Des coûts à maîtriser
Sur le plan opérationnel, SONASID ambitionne d’optimiser son outil de production et maîtriser aussi bien ses coûts fixes que variables à travers notamment le recours à des substituts énergétiques. Dans cette lignée, la société compte utiliser des huiles usagées au niveau du four au laminoir de Nador pour le réchauffage de billettes.
D’autres chantiers tel que l’éolien (dans le sillage d’un partenariat conclu avec NAREVA), le solaire, le thermique à bases de fumées et les pneus déchiquetés sont à l’étude en vue d’atteindre un taux de substitution de 10% notamment face à l’éventualité de la décompensation du fuel devant générer un surcoût énergétique. En amont, et dans le cadre de la diversification de ses sources d’approvisionnement en ferraille, SONASID développe de nouvelles niches notamment le démantèlement de navires et l’import en provenance de l’Afrique.
Une première expérience de démantèlement de navires a été opérée en 2012 permettant d’exploiter 1 600 T de ferrailles et de réaliser, selon son Top Management, un gain de MAD 250 par tonnes. Ambitionnant d’exploiter pleinement ce gisement qui représente un potentiel de 150 000 T de ferrailles, SONASID est à la recherche de partenaires industriels experts en la matière. Toutefois, il existe un manque d’infrastructures portuaires pouvant freiner cette activité. Des investissements plutôt timides
Le Groupe entend également augmenter la capacité en barres à Nador à 100 000 T pour un investissement de M MAD 12 ; Le segment rond à béton barres présentant davantage de potentiel de croissance comparativement aux couronnes.
Il serait également judicieux de pérenniser l’activité de l’unité de Nador en entamant la construction d’une aciérie y attenante en vue de profiter d’une prochaine relance de la demande tout en réalisant des gains sur le coût du transport de la billette à partir de Jorf Lasfar ou, le cas échéant, profiter du spread favorable comparativement à la billette importée.
7 A noter qu’en janvier 2013, la société a écoulé 7 000 T de rond à béton en Algérie.
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La matrice de positionnement stratégique de SONASID, élaborée par nos soins, illustre notre vision sur le présent et l’avenir de la société :
Graphe 13 : Radar du Strategic Positioner Diamond
Source : BMCE Capital
Tableau 9 : Critères du Strategic Positioner Diamond
Situation actuelle Situation cible
Position commerciale: (2) Position commerciale : (2)
- Barrières à l'entrée dans les marchés régionaux ;
- Perte de part de marché depuis 2008.
- Adoption d'une nouvelle politique commerciale axée sur la distribution directe.
Niveaux de marges : (1) Niveaux de marges : (1)
- Faibles marges depuis trois années.
- Redressement escompté de LONGOMETAL à compter de 2013 ;
- Efforts d'optimisation des coûts fixes ;
- Recherche de nouvelles niches pour sécuriser l'approvisionnement en ferraille.
Santé bilancielle : (3) Santé bilancielle : (3)
- Une structure bilancielle saine ; - Un niveau d'endettement confortable ;
- Recours faible à l'endettement ; - Meilleure maîtrise des stocks.
Atouts compétitifs : (2) Atouts compétitifs : (1)
- Une double intégration en amont et en aval ; - Un outil de production quasi-totalement
amorti.
- En quête de développement de nouvelles niches en amont en vue de sécuriser ses approvisionnements en ferraille ;
- Hausse des coûts énergétiques en vue.
Maîtrise des zones de risques : (2) Maîtrise des zones de risques : (1)
- Une stratégie de resserrement des conditions d’assurance de couverture client. - Forte volatilité du prix de la ferraille.
Source : BMCE Capital
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Vers une convalescence fragile Escomptant un redressement des indicateurs financiers de LONGOMETAL ARMATURES, SONASID devrait voir ses résultats passer au vert à compter de 2013. Tableau 10 : Prévisions chiffrés de BMCE Capital
M MAD 2012 2013E 2014E 2015E
CA consolidé 4775,1 4 464 4 599 4 809
REX consolidé -81,5 27 120 219
Marge opérationnelle NS 0,6% 2,6% 4,6%
RNPG -93,2 5 103 146
Marge nette NS 0,1% 2,2% 3,0%
RoE NS 0,2% 4,5% 6,1%
ROCE NS 0,7% 3,1% 5,6%
Source : SONASID / Calculs BMCE Capital
Néanmoins et au vu de la poursuite du repli du secteur du BTP observé au premier semestre 2013 (la demande en ciment ayant baissé de 12,6% au S1 2013), nous revoyons à la baisse nos prévisions pour SONASID, tablant désormais sur un recul de 6,5% du chiffre d’affaires consolidé en 2013 à M MAD 4 464 (intégrant un effet prix négatif oscillant entre -1% et -2%).
Sur le plan opérationnel, et suite à la non récurrence notamment des provisions sur les créances et stocks de la filiale LONGOMETAL ARMATURES, la marge opérationnelle de SONASID devrait s’améliorer pour s’établir à 4,6% en 2015E. De même, le résultat net part du Groupe devrait passer au vert pour se monter à M MAD 146 en 2015 pour une marge nette de 3% contre une perte de M MAD -93,2 en 2012.
Une valeur à conserver dans les portefeuilles Le retour à la normal pour SONASID demeure fortement tributaire de facteurs aussi bien intrinsèques qu’exogènes tels que la relance de la demande, l’adoption des mesures de sauvegarde et la concrétisation de la reprise d’une activité normative pour LONGOMETAL ARMATURES.
Eu égard aux éléments précités, nous recommandons de conserver le titre SONASID sur la base d’un cours cible de MAD 587,7.
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SONASID : Summary Table
COMPTES DE RESULTAT (M MAD) 2011 2012 2013e 2014e 2015e 2016eCA consolidé 5 487,8 4 775,1 4 463,7 4 598,6 4 809,2 5 004,6EBITDA consolidé 364,0 113,5 198,1 296,6 390,3 466,3EBIT consolidé 167,9 (81,5) 27,5 120,0 219,1 293,3Impôts -28,6 33,2 -2,2 -2,3 -62,7 -86,5Taux d'imposition 21,3% 26,0% 29,8% 2,2% 30,0% 30,0%RNPG 106,6 (93,2) 5,3 102,5 146,1 201,4
BILAN & AUTRES ELEMENTS (M MAD) 2011 2012 2013e 2014e 2015e 2016eImmobilisations nettes totales 2 079,2 2 121,3 1 954,4 1 977,4 1 995,8 2 001,8Total fonds propres part du groupe 2 271,4 2 165,2 2 172,2 2 274,9 2 401,9 2 576,4Besoin de fonds de roulement 1 125,4 791,9 723,5 735,2 736,8 746,1Dette nette 498,0 307,8 76,8 6,0 -103,0 -259,9Capitaux employés 3 204,6 2 913,2 2 677,9 2 712,6 2 732,5 2 747,9
VARIATIONS & MARGES 2011 2012 2013e 2014e 2015e 2016eVariation du CA 33,4% -13,0% -6,5% 3,0% 4,6% 4,1%Variation de l'EBITDA 63,2% -68,8% 74,5% 49,7% 31,6% 19,5%Variation de l'EBIT 3067,9% -chg +chg 336,5% 82,6% 33,8%Variation de RNPG +chg -chg +chg 1846,7% 42,5% 37,8%Marge d'EBITDA 6,6% 2,4% 4,4% 6,4% 8,1% 9,3%Marge d'EBIT 3,1% ns 0,6% 2,6% 4,6% 5,9%Marge nette 1,9% ns 0,1% 2,2% 3,0% 4,0%
RATIOS 2011 2012 2013e 2014e 2015e 2016eGearing 21,9% 14,2% 3,5% 0,3% -4,3% -10,1%Dette nette/EBITDA 1,4 2,7 0,4 0,0 -0,3 -0,6ROE 4,7% ns 0,2% 4,5% 6,1% 7,8%ROCE 3,7% ns 0,7% 3,1% 5,6% 7,5%
DONNEES PAR ACTION (MAD) 2011 2012 2013e 2014e 2015e 2016eBPA publié 27,3 -23,9 1,4 26,3 37,5 51,6ANPA 581,0 554,1 555,4 581,7 614,2 658,8Dividende net/action 0,0 0,0 0,0 4,9 7,1 8,7
VALORISATION 2011 2012 2013e 2014e 2015e 2016eVE/CA 1,5x 0,9x 0,5x 0,5x 0,4x 0,4xVE/EBITDA 21,9x 37,7x 11,8x 7,6x 5,5x 4,3xVE/EBIT 47,6x ns 84,9x 18,9x 9,8x 6,8xVE/CE 2,5x 1,5x 0,9x 0,8x 0,8x 0,7xP/E 70,2x ns ns 22,0x 15,5x 11,2xP/B 3,3x 1,8x 1,0x 1,0x 0,9x 0,9xD/Y 0,0% 0,0% 0,0% 0,8% 1,2% 1,5%
VE ET CAPITALISATION BOURSIERE (M MAD) 2011 2012 2013e 2014e 2015e 2016eCours (MAD) 1 920,0 1 019,0 579,0 579,0 579,0 579,0Nombre d'actions (millions) 3,9 3,9 3,9 3,9 3,9 3,9Capitalisation boursière 7 488,0 3 974,1 2 258,1 2 258,1 2 258,1 2 258,1Valeur d'entreprise 7 986,0 4 281,9 2 334,9 2 264,1 2 155,1 1 998,2Source: Société, estimations BMCE Capital. NB:Cours de fin d'années fiscales pour les années historiques et dernier cours pour les années estimées.
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Système de recommandations BMCE Capital utilise un système de recommandation absolu. Ainsi, la recommandation de chaque valeur est adoptée en fonction du rendement total, c’est-à-dire du potentiel de hausse (distribution de dividendes et rachats d’actions compris) à horizon 12 mois.
BMCE Capital utilise 5 recommandations : Achat, Accumuler, Conserver, Alléger, Vendre. Dans des cas spécifiques et pour une courte période, l’analyste peut choisir de suspendre son opinion, auquel cas il utilise les mentions Suspendu ou Non suivi, termes qui sont définis ci-dessous
Définition des différentes recommandations
Achat : la valeur devrait générer un gain total de plus de 20% à horizon 12 mois ;
Accumuler : la valeur devrait générer un gain total compris entre 10% et 20% à horizon 12 mois ;
Conserver : la valeur devrait générer un gain total compris entre 0% et 10% à horizon 12 mois ;
Alléger : la valeur devrait accuser une baisse totale comprise entre 0% et -10% à horizon 12 mois ;
Vendre : la valeur devrait accuser une baisse totale de plus de -10% à horizon 12 mois ;
Suspendu : la recommandation est suspendue en raison d’une opération capitalistique (OPA, OPE ou autre) ou d’un changement d’analyste ;
Non suivi : cette mention est utilisée pour les sociétés au moment de leur introduction en Bourse ou avant l’initiation de couverture.
Méthodes de valorisation
Ce document peut faire référence aux méthodes de valorisation suivantes :
DCF : La méthode des cash flows actualisés consiste à déterminer la valeur actuelle des flux de trésorerie que la société dégagera à l’avenir. Cette méthode s’appuie sur des estimations établies sur la base d’un certain nombre d’hypothèses. Nous prenons comme taux d’actualisation le coût moyen pondéré du capital, qui représente le coût de la dette de la société et le coût des fonds propres estimés par l’analyse, pondérés par le poids de chacun dans le financement de la société.
Somme des parties : Cette méthode consiste à valoriser séparément les différentes activités de la société, sur la base de méthodes appropriées à chacune d’entre elles, et puis à les additionner.
Comparaisons boursières : Cette méthode consiste à comparer les ratios de la société à ceux d’un échantillon de sociétés présentes dans la même activité ou présentant un profil similaire (les «comparables». La moyenne de l’échantillon permet de fixer une référence de valorisation. L’analyste applique par la suite une prime ou une décote en fonction de sa vision de la société (perspectives de croissance, niveau de rentabilité, etc.).
Anglo-saxons : La méthode des anglo-saxons consiste à déterminer la valeur actuelle des superprofits devant être dégagés par la société dans le futur tenant compte du minimum du ratio de solvabilité
Achat Vendre Accumuler Conserver Alléger
-10% +0% +10% +20%
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SONASID Maro c
CONSTRUCTION, MATERIAUX & INFRASTRUCTURE
ANALYSE & RECHERCHE
Anass Mikou – Président du Directoire Fadwa Housni – Directeur Analyse & Recherche Sales Abdelilah Moutassedik Hicham Saâdani - Directeur Bourse et Développement Mohamed Benjelloun Trading Electronique Analystes Badr Tahri - Directeur Zahra Lazrak, Zineb Tazi, Aïda Mejatti Alami, Hind Hazzaz Nabil Elgnaoui
Ghita Benider, Hajar Tahri, Ismail El Kadiri, Dounia Filali, Manal Sbaytti
Disclaimer
La Direction Analyse & Recherche de BMCE Capital est désignée par BMCE Capital Bourse, société de bourse constituée sous forme de société anonyme au capital social de MAD 10 000 000, dont le siège social est sis 140, Avenue Hassan II, Tour BMCE, Casablanca, inscrite au Registre de Commerce de Casablanca sous le N° 77 971, autorisée par l’agrément du Ministère des Finances N° 3/26, en tant qu’entité en charge de la production de l’ensemble des publications boursières de BMCE Capital Bourse.
Le détachement du bureau Analyse & Recherche de la société de Bourse a été opéré courant l’exercice 2000, afin de garantir une plus grande indépendance éditoriale dans l’exercice des fonctions de production et d’éviter ainsi, de manière maximale, la survenance de risques de conflits d’intérêts.
La Direction Analyse & Recherche a mis en place une organisation et des procédures, notamment une muraille de Chine, destinées à garantir l’indépendance des analystes financiers et la primauté des intérêts des clients. Aussi, Il est instauré une période de black-out, allant de la date de début de l’élaboration de la note de recherche jusqu’à trois mois après sa publication, durant laquelle les analystes financiers s’interdisent de négocier des actions pour leur propre compte en relation avec les émetteurs et les secteurs qu’ils suivent.
Le présent document a été préparé par la Direction Analyse & Recherche et publié conformément aux procédures en vigueur. Les contenues dans le présent document proviennent de différentes sources dignes de foi, mais ne sauraient en cas de préjudice résultant de l’utilisation de ces informations, engager la responsabilité de la Direction Analyse &Recherche, ni de BMCE Capital ni de BMCE Capital Bourse, y compris en cas d’imprudence ou de négligence.
Les informations contenues dans le présent document, et toute opinion exprimée dans celui-ci ne constituent en aucun cas une incitation à l’investissement en bourse. Elles ne sont données qu’à titre indicatif et ne sauraient être assimilées à un quelconque conseil.
En particulier, tout revenu provenant des titres objet de la présente analyse peut fluctuer et les cours de ces titres peuvent évoluer à la hausse comme à la baisse. Ainsi, les investisseurs peuvent récupérer moins que leur investissement initial et les performances passées ne présument en rien des performances futures. Aussi, les taux de change des devises peuvent avoir une incidence négative sur la valeur, prix ou revenus des titres mentionnés dans le présent document. En outre, les investisseurs étrangers qui détiennent des titres assument effectivement un risque devises.
Le présent document a été préparé à l’intention des seuls clients de BMCE Capital et BMCE Capital Bourse ; il est destiné au seul usage interne des destinataires. Ce document s’adresse à des investisseurs avertis aux risques liés aux marchés financiers. Si un particulier venait à être en possession du présent document, il ne devra pas fonder son éventuelle décision d’investissement uniquement sur la base dudit document et devra consulter ses propres conseillers.
Les investisseurs devront solliciter des conseils financiers pour s’assurer des stratégies d’investissement examinées ou recommandées dans le présent document, et devraient comprendre que des opinions relatives aux perspectives futures peuvent ne pas se réaliser.
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