La finance islamique est-elle à l’abri de la crise financière

globalisée?

Fredj JAWADI

fredj.jawadi@univ-evry.fr

Université d’Evry Val d’Essonne

Journée internationale de recherche du L@REM,

23 juin 2011

Papier publié dans la revue Sciences de Gestion, Lien : http://www.cairn.info/resume.php?ID_ARTICLE=RSG_255_0123

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Plan

1. Questions de recherche

2. Motivations & état de la littérature

3. Méthodologie et présentation des données

4. Analyse empirique

5. Conclusion

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1. Questions de recherche

- Analyser la performance de la finance islamiquepar rapport à celle de la finance conventionnelle.

- Etudier la dynamique des rendements de lafinance islamique à l’heure de la crise financièreglobalisée.

- La finance islamique a-t-elle échappé à la crisefinancière internationale?

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1I. Motivations et état de la littérature

- La crise financière globalisée a montré:

• L’éffondrement des principales bourses,

• La fragilité du système bancaire,

• Les dangers de la prise de risque excessive,

• Le risque d’une croissance financée par le crédit,

• Les dangers de l’innovation financière et de sesproduits sophistiques toxiques,

• L’inefficience de la gestion de risque,

• La faible synchronisation des politiquesmonétaires internationales,

• Le risque de la déconnexion excessive et durablede l’économie du marché de l’économie réelle

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Comparaison de l’évolution de l’endettement et de l’épargne des ménages aux Etats-UnisSource: US Department of Commerce, Bureau of Census

Endettement en % du PIB (2006)Source: Banque Centrale Européenne

France Allemagne Grande-Bretagne

Espagne Italie

Dette Totale

181% 192% 224% 227% 208%

Dette Ménages

45% 68% 107% 84% 39%

Dette Publique

63% 67% 39% 39% 106%

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1I. Motivations et état de la littérature

- A l’heure de l’échec de la finance conventionnelle,les financiers (académiques et professionnels), lesbanquiers et les responsables politiques doiventrepenser la régulation financière via :

- L’amélioration du contrôle de risque,

- L’encadrement des rémunérations des traders,

- L’amélioration de la gouvernance,

- Le contrôle des agences de notations,

- La proposition d’un autre modèle de financeéthique, humaine, soutenable et durable.

- D’où la finance islamique.

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1I. Motivations et état de la littérature

- La finance islamique a des dimensions capitalistes,morales et socialement responsables. Elle revêtde l’éthique, du respect des valeurs individuelleset collectives.

- Développée en 1975 pour recycler les excédentsinduits par les chocs pétroliers, elle s’est ensuiterapidement développée (Proche-Orient, Malaisie,Philippines, Inde, Singapour) et récemment enEurope et aux Etats-Unis.

- Avec un système basé sur des règles juridiques etfiscales issues de la religion, on peut s’interrogersur sa performance, son potentiel.

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1I. Motivations et état de la littérature

- La finance islamique se base sur:

• l’interdiction des intérêts,

• L’interdiction des investissements spéculatifs,

• L’interdiction de l’emploi des dérivatifs de crédit.

• Le partage des pertes et des profits.

- La finance islamique apporte une autre vision à lafinance classique remettant en cause un desprincipes de l’économie du marché: le marché-casino.

- Mais, les banques islamiques peuvent êtreassujetties au risque du marché et au risque deliquidité.

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1I. Motivations et état de la littérature

- Sous ces principes relevant du « bon sens », lemonde aurait échapper à la crise des Subprimes.

- La finance islamique est aujourd’hui une sourcede réforme de la finance conventionnelle (Walter,2008; Herlin, 2009).

- Selon certains, la FI a échappé à la crise et elle estune alternative de sortie de crise (Hideur, 2009;Fadhlaoui, 2009; Jouini et Pastré, 2011).

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1I. Motivations et état de la littérature

- La littérature montre deux résultats importants:

• La finance islamique a un potentiel dedéveloppement important du système financier àl’échelle régionale et à l’échelle internationale.

• Elle dispose des instruments efficaces pour bâtir unsystème financier durable avec moins de dettespour la finance conventionnelle.

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Si la finance conventionnelle a amplifié les dettes publiques,

la finance islamique est une source de développement

durable.

1II. Méthodologie et présentation des données

� Méthodologie: Approche de cointégration etModélisationVAR (Vectorial Autoregressive Models).

� Base de données: Quatre indices boursiers(S&P500, CAC40, DAX30, FTSE100) et un indice dela finance islamique DJIM (Dow Jones Islamic MarketIndex). Les prix sont des cours de clôture obtenusde la base de données Datastream. Les donnéessont journalières et couvrent la période d’étude :14/05/2001-30/03/2009.

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1V. Analyse empirique

Résultats préliminaires:

� Les séries des cours ont été transformées en logarithmepour réduire leurs variances.

� Les séries sont I(1) selon les tests de racine unitaire. Nousnous intéressons aux dynamiques des rentabilitésboursières.

� La crise a induit une correction de ces indices.

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6.5

7.0

7.5

8.0

8.5

9.0

9.5

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009

LCAC LDAX LDJIMLFTSE LSP

1V. Analyse empiriqueRésultats préliminaires (suite):

� L’indice DJIM affiche la rentabilité la plus faible.

� Le risque de la finance islamique est le moins élevé.

� On note le caractère leptokurtique plus marqué pour le DJIM indiquant une distribution pointue en sa moyenne avec des queues de distribution épaisses et suggérant des valeurs anormales fréquentes.

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RA RE RF RFI RR

Mean -0.0010 -0.0013 -0.0017 -0.0007 -0.0010

Maximum 0.1494 0.1135 0.1243 0.1114 0.1258

Minimum -0.2434 -0.2008 -0.2505 -0.2526 -0.2363

Std. Dev. 0.0370 0.0264 0.0328 0.0258 0.0272

Skewness -0.7248 -1.2261 -1.2683 -1.9759 -1.4009

Kurtosis 8.8530 12.851 12.002 20.656 18.652

Jarque-Bera 622.65 1765.13 1498.20 5606.13 4330.10

Probability 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000

1V. Analyse empiriqueRésultats préliminaires (suite):

� Un Skewness négatif et significatif (plus marqué pour leDJIM) indiquant une distribution étalée vers la droite etune que de distribution étalée vers la gauche.

� Le Skewness sert à désigner les pertes et les gainsextrêmes.

� La mise en évidence d’un excédent de kurtosis combiné àun skewness négatif peut être un indicateur dedanger/risque pour l’investisseur.

� Nous notons également le rejet de la normalité pour tousles indices.

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1V. Analyse empiriqueRésultats préliminaires (suite):

L’analyse de la matrice de corrélation:

� montre une corrélation quasi-nulle entre le DJIM et lesautres indices, qui tient au fait que la finance islamique n’estpas encore assez développée dans ces pays (sauf USA).

� Suggère des opportunités d’investissement importantesdans les produits de la finance islamique.

- Cela confirme le fort potentiel de la finance islamique.

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RA RE RF RFI RR

RA 1.00 -0.041 0.928 -0.034 0.871

RE 1.00 -0.017 0.927 -0.025

RF 1.00 -0.025 0.924

RFI 1.00 -0.036

RR 1.00

1V. Analyse empiriqueTests de cointégration:

Approche à deux étapes d’Engle et Granger (1987):

� Nous rejetons l’hypothèse de cointégration entre lesindices conventionnels et l’indice DJIM indiquant unecertaine ségmentation entre les marchés de financeclassique et de finance islamique.

� D’où le rejet d’une relation de long terme entre lesproduits conventionnels et islamiques, qui tient auxspécificités de la finance islamique (interdiction de la venteà découvert, interdiction du transfert du risque, le partagedes gains et des pertes, etc.).

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Séries DJIM-CAC40 DJIM-DAX30 DJIM-FTSE100 DJIM-S&P500

Test ADF - 1.93 - 2.05 - 2.01 1.02

1V. Analyse empiriqueModélisation VAR (Sims, 1980):

Dynamiques boursières de court terme:

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RFI RF RA RR RE

RFI(-1) -0.527* 0.608* 0.556* 0.618* -0.316*

[-4.05] [ 7.39] [ 5.76] [ 9.44] [-2.50]

RF(-1) -0.015 -0.253* 0.057 -0.008 -0.020[-0.11] [-2.80] [ 0.54] [-0.11] [-0.149]

RA(-1) -0.119 0.085 -0.056 -0.027 -0.084[-1.20] [ 1.36] [-0.77] [-0.54] [-0.88]

RR(-1) 0.261* 0.097 -0.041 -0.020 0.155[ 2.04] [ 1.19] [-0.42] [-0.309] [ 1.23]

RE(-1) 0.509* 0.430* 0.610* 0.253* 0.280*

[ 3.71] [ 4.96] [ 5.99] [ 3.67] [ 2.11]

C -0.0004 -0.001 0.0009 -0.0003 -0.001[-0.299] [-1.15] [ 0.09] [-0.455] [-0.907]

R-squared 0.059 0.728 0.706 0.751 0.022Adj. R-squared 0.048 0.724 0.703 0.748 0.010Sum sq. resids 0.298 0.119 0.164 0.075 0.281S.E. equation 0.027 0.017 0.020 0.013 0.026F-statistic 5.151 216.3 194.6 244.5 1.892

1V. Analyse empiriqueModélisation VAR:

Dynamiques boursières de court terme:

- Nous notons une dépendance de court terme significativeentre l’indice DJIM et les indices conventionnels.

- Les VAR sont globalement plus significatifs pour lesindices européens indiquant l’apport et potentielimportant de l’implémentation de la finance islamique dansces pays, confirmant le fort potentiel de la financeislamique.

- Par analogie, l’indice DJIM ne dépend significativement quedes indices britannique et américains reflétant l’avancée deces pays en matière de finance islamique.

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IV. Analyse empiriqueTest de causalité de Granger

- L’analyse des résultats de ce test ne rejette pas l’existenced’une relation de causalité bidrectionnelle au sens deGranger entre le DJIM et les quatre indicesconventionnes.un choc affectant les indices conventionnelset vice-versa.

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Hypothèse nulle F-Statistic Prob.

RFI does not Granger Cause RR 609.7 9E-123

RR does not Granger Cause RFI 2.42 0.0899

RF does not Granger Cause RFI 2.63 0.0727

RFI does not Granger Cause RF 536.1 2E-114

RE does not Granger Cause RFI 9.47 9.E-05

RFI does not Granger Cause RE 3.94 0.0201

RA does not Granger Cause RFI 3.16 0.0431

RFI does not Granger Cause RA 435.9 1E-101

La crise financière a t-elle affecté la finance islamique?

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IV. Analyse empiriqueFonctions d’impulsion réponse

- Nous étudions la réaction de l’industrie de la financeislamique suite à un choc affectant les indicesconventionnels et vice-versa.

- L’estimation des fonctions d’impulsion réponse a montréune réaction faible du DJIM face aux chocs affectant lesindices conventionnels.

- Néanmoins, l’effet lead-lag de la finance islamique sembleplus important, indiquant les opportunités de la financeislamique aux teneurs du marché conventionnel.

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-.01

.00

.01

.02

.03

2 4 6 8 10

Response of RFI to RFI

-.01

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.01

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2 4 6 8 10

Response of RFI to RF

- .01

.00

.01

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.03

2 4 6 8 10

Response of RFI to RA

- .01

.00

.01

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2 4 6 8 10

Response of RFI to RR

-.01

.00

.01

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.03

2 4 6 8 10

Response of RFI to RE

-.01

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.01

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2 4 6 8 10

Response of RF to RFI

-.01

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2 4 6 8 10

Response of RF to RF

- .01

.00

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Response of RF to RA

- .01

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.01

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.03

2 4 6 8 10

Response of RF to RR

-.01

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.01

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2 4 6 8 10

Response of RF to RE

-.01

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.04

2 4 6 8 10

Response of RA to RFI

-.01

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2 4 6 8 10

Response of RA to RF

- .01

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2 4 6 8 10

Response of RA to RA

- .01

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2 4 6 8 10

Response of RA to RR

-.01

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.04

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Response of RA to RE

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2 4 6 8 10

Response of RR to RFI

-.01

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2 4 6 8 10

Response of RR to RF

- .01

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.01

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2 4 6 8 10

Response of RR to RA

- .01

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.01

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2 4 6 8 10

Response of RR to RR

-.01

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2 4 6 8 10

Response of RR to RE

-.01

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2 4 6 8 10

Response of RE to RFI

-.01

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2 4 6 8 10

Response of RE to RF

- .01

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2 4 6 8 10

Response of RE to RA

- .01

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.01

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2 4 6 8 10

Response of RE to RR

-.01

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.01

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.03

2 4 6 8 10

Response of RE to RE

Response to Cholesky One S.D. Innovations ± 2 S.E.

V. Conclusion

- La finance islamique a une dimension éthique, humaine etsocialement responsable et dispose d’un fort potentielde développement.

- Des dépendances de court terme entre les deuxfinances.

- Grâce à ses spécificités et à sa régulation atypique, lesystème financier islamique a pu relativement échappé auxeffets néfastes de la crise.

- La finance islamique pourrait constituer une alternativeprometteuse aux investisseurs et leur procurer desopportunités d’investissement intéressantes.

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Merci de votre attention

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