1

L ’ÉVALUATION DES ACTIONS ORDINAIRES:

Il existe 2 méthodes pour effectuer l ’analyse d ’une action et faire une prévision:

•L ’analyse fondamentale: utilise l ’information financière.

•L ’analyse technique: utilise l ’information passée tels que l ’évolution du prix du titre et le volume.

2

Le but du travail de l ’analyste financier est de déterminer si le prix auquel il peut acheter un titre reflète ou non la valeur de ce titre.

Si le prix est supérieur à la valeur qu’il attribue, il ne l ’achètera pas et vice versa.

Le bilan est utilisé pour évaluer la valeur comptable (book value).

Actif - Passif = Avoir des actionnaires (A.A)

A.A / nombre d’actions = valeur comptable

par action.

3

La valeur aux livres (valeur comptable) est une valeur historique.

•Amortissement vs coût de remplacement.

•Valeur réelle (courante) des dettes vs inflation, taux d ’intérêt, …

La valeur de liquidation est la valeur minimum de la firme. On présume ici que la compagnie cesse ses opérations et vend ses actifs (souvent sous la valeur au marché):

V.L = produit de la vente - dettes.

4

La valeur de remplacement est basée sur le coût d ’acquisition des actifs au prix courant. Ne tient généralement pas compte des intangibles tels que la notoriété et les méthodes d ’opération.

I- Les modèles d’actualisation des dividendes: La base de ces modèles est que la valeur d ’une

action reflète la valeur actuelle de tous les flux monétaires ( les dividendes et le gain / perte sur disposition) que recevra le détenteur de l ’action.

5

nnn

k

PD

k

D

k

DV

)1(............

)1()1( 221

0

A- Le modèle de GORDON:

D1 D2 Dn + Pn V0 = -------- + -------- + ……… +------------ (1+k) (1+k)2 (1+k)n

V0 = Valeur présente,

k = taux d ’actualisation,Dn = dividende au temps n,Pn = prix de revente anticipé au temps n.

6

Si D2 = D1*(1+g)

Où g: taux de croissance des dividendes

D3 = D2*(1+g) etc...

Alors:

D1Vo = -------- * D1 = D0*(1+g) (k-g)

g = ROE * bOù: ROE = Return on equity

b = taux de réinvestissement des bénéfices.

7

Exemple:

D1 = 2$ b = 60%

ROE = 15% k = 12,5%

V0?

D1Vo = -------- (k-g)

g = ROE * b = 0.15 * 0.60 = 0.09

2$

V0 = ---------------- = 57.14$

0.125 - 0.09

8

Les limites du modèle de GORDON:

•Une seule source de financement, le réinvestissement d ’une partie des profits (1-d); n ’admet pas le financement externe.•TRI moyen des projets d ’investissement de l ’entreprise est constant, ce qui est irréaliste:

- En général, le TRI moyen diminue en fonction de l ’augmentation des fonds investis; tous les projets ne sont pas aussi rentables

9

- comme la VAN, la dynamique économique fait en sorte que le TRI d ’un projet donné varie dans le temps.

• Taux de rendement exigé (k) est constant; on verra par la suite qu’il varie.

•Taux de croissance des dividendes (et non pas des bénéfices) est constant, ce qui est irréaliste. En fait on a vu que g = (1-d)*TRI; or TRI et d varient dans le temps.

•Il faut que k > g. Autrement, on peut avoir une valeur négative ou infinie?

10

B- Le modèle de MOLODOVSKY (plusieurs

phases de croissance):

Certaines entreprises dites de croissance, connaissent effectivement un taux de croissance supérieur au taux de rendement exigé. Le modèle de GORDON ne leur est pas applicable.

À utiliser lorsque le taux de croissance ‘g’ n ’est pas le même d ’une période à une autre.

11

g=7% g=8% g=7% g=10%|------------|------------|------------|------------|

1997 1998 1999 2000 2001

Alors: D2 = D1*(1+0.07)

D3 = D2*(1+0.08)

..

..

..

On n ’a pas le choix!

12

Par contre, si on a deux phases de croissance, c’est à dire que les dividendes croient au taux annuel g1 = 7% pendant 3 années puis au taux g2 = 10%

g=7% g=10% |--------|--------|--------|--------|--------|----------| 0 1 2 3 4 5

D2 = D1*(1+0.07)D3 = D2*(1+0.07)D4 = D3*(1+0.10)D5 = D4*(1+.010)

13

D1 D2 D3 DnV0 = -------- + ------- + -------- + ….. + -------- (1+k) (1+k)2 (1+k)3 (1+k)n

D1 D2 D3 Dn n=4

V0 = ------- + -------- + -------- + --------------

(1+k) (1+k)2 (1+k)3 (1+k)3

D1 D2 D3 P3 V0 = -------- + -------- + -------- + -------- (1+k) (1+k)2 (1+k)3 (1+k)3

14

Car :

P3 = Dn n=4

D3*(1+g)P3 = -------------- (k-g)

D4P3 = ---------- (k-g)

15

Selon les modèles de GORDON et de MOLODOVSKY, la variable la plus étudiée est le dividende au temps ‘n’.

En conséquence, les analystes financiers accordent beaucoup d’importance aux profits des entreprises car de ces derniers dépendent des dividendes ainsi que de leur taux de croissance ‘g’.

Dividende t = profit t - profit t réinvestis.

16

Donc:

Dt Et ItV0 = ---------- = ---------- - ---------- t=1 (1+k)t t=1 (1+k)t t=1 (1+k)t

Exemple:

La société XYZ verse actuellement un dividende de 0.30$ et on pense qu’il augmente de 20% pour les 5 prochaines années. Par la suite, le taux de croissance devrait se stabiliser à 10%. Si vous exigez un rendement de 15% sur les actions XYZ, à quel prix êtes-vous prêt à les acheter?

17

Solution:D1 = 0.3*1.2 = 0.36 D4 = 0.56*1.2 = 0.62

D2 = 0.36*1.2 = 0.43 D5 = 0.62*1.2 = 0.75

D3 = 0.43*1.2 = 0.56 D6 = 0.75*1.1 = 0.82

D’où : P0 = 9.85$

C- Le modèle H: (Half-Time Model):Le modèle H est fort populaire chez les courtiers

qui s ’en servent comme une approximation du modèle de MOLODOVSKY.

18

Ce modèle suppose que le taux de croissance va augmenter ou diminuer de façon linéaire, d ’un taux actuel ga à un taux d ’équilibre à long terme gn sur un nombre d ’année égal à n=2*H. Sa formulation générale est la suivante:

D0*(1+ga) D0*H*(ga - gn) P0 = ----------------- + -------------------- K - gn k - gn

P0: valeur attribuable à la croissance normale (premier terme) et valeur attribuable à la croissance anormale (deuxième terme).

19

II- L ’évaluation basée sur les bénéfices: le ratio Cours-Bénéfice:

Le modèle du rapport cours-bénéfice est l ’un des modèles les plus populaires parmi les praticiens du placement: il a l ’avantage d ’être simple et intuitivement correct.

Le ratio cours/bénéfice représente donc le montant que les investisseurs sont disposés à payer pour chaque dollar de bénéfice que réalise l ’entreprise.

20

Dans la pratique, le ratio C/B est obtenu en divisant simplement le cours actuel du titre par le dernier bénéfice annuel (ou annualisé) par action connu.

V = C/B * BPA prévu pour la prochaine période

Il suffit donc de prédire les BPA futurs et d ’y appliquer le ratio C/B que l ’on juge approprié pour le genre d ’entreprise.

21

En réalité, le modèle du ratio C/B est compatible avec le modèle d ’actualisation des dividendes à taux de croissance constant (modèle de GORDON). En effet, on a vu que:

D1 V0 = P0 = ---------- k-g

Or, D1 = BPA1 * d et g = (1-d) * ROE

Alors, BPA1 * d P0 = --------------------- k - (1-d) * ROE

22

En divisant les deux membres par BPA1, on obtient,

P0 d (1-b)-------- = --------------------- = ---------BPA1 k - (1-d) * ROE k-g

N.B: Il faut supposer que l ’action est exactement évaluée par la marché (P0 = V0) ou que sur les bénéfices réinvestis, on obtient le ROE.

23

Les limites du ratio C/B:

Les difficultés d ’application du modèle C/B sont nombreuses:

• Le cours fluctue d ’un instant à l ’autre, alors que le BPA n ’est connu qu’au plus 4 fois par année. Comme il s ’agit de bénéfices anticipés, on ne peut vérifier ses prédictions que 4 fois l ’an.

24

• Le bénéfice est mesuré conditionnellement à l ’application des principes comptables souvent capricieux d ’une année à l ’autre et d ’une entreprise à l ’autre.

Note: Les courtiers rapportent généralement le rapport P0 / BPA0 plutôt que P0 / BPA1 pour éviter les difficultés d ’estimation du BPA1.