Quelques rappels de comptabilité nationale

Produit Intérieur Brut

+ Rémunérations des salariés reçues du RdM – Rémunérations des salariés versées au RdM

+ Revenus de la propriété reçus du RdM – Revenus de la propriété versés au RdM

+ Subventions reçues du RdM – Impôts sur la production versés au RdM

= Revenu National Brut (RNB)

+ Transferts courants reçus du RdM – Transferts courants versés au RdM

= Revenus National Brut Disponible (RNBD)

- Consommation de Capital Fixe

= Revenu National (RN)

La Balance des Paiements (exemple de la France, mds €)

1999 2005 20121. Compte des transactions courantes (ou compte courant) 43,0 -8,3 -44,4

1.1 Biens (Exportations – Importations) 16,4 -22,5 -70,6

1.2 Services (Exportations – Importations) 17,5 12,3 32,6

1.3 Revenus 21,4 23,8 29,7

1.4 Transferts courants -12,8 -21,9 -36,6

2. Compte de capital (brut) 1,4 -0,5 -0,43. Compte financier (brut) -37,5 -1,6 74,2

3.1 Investissements directs -75,4 -24,1 -9,4

Français à l’étranger -119,1 -92,5 -29,0

Etrangers en France 43,7 68,3 19,5

3.2 Investissements de portefeuillle -7,1 -14,6 39,2

Avoirs (résidents sur titres émis par des non-résidents) -117,8 195,7 6,3

Engagements (non-résidents sur titres émis par des résidents) 110,6 181,1 32,9

3.3 Instruments financiers dérivés -1,3 5,2 14,3

3.4 Autres investissements 45,3 24,9 34,1

3.5 Avoirs de réserve 1,1 7,1 -4,0

4. Erreurs et omissions -6,9 9,4 -29,4

Principaux soldes de la Balance des PaiementsOpérations Soldes

Marchandises Soldecommercial Solde des

biens et services

Solde des transactions courantes

Capacité ou besoin de financement de la Nation(2)

Solde à financer Solde de la

balance globale

Services

RevenusTransferts courantsTransferts en capitalAcquisition d’actifs non financiers

Investissements directs

Investissements de portefeuille- Produits financiers(1)

- Autres investissementsMouvements de capitaux à court terme et long terme du secteur bancaire et de la Banque centrale (investissements de portefeuille, produits financiers dérivés, autres investissements, avoir de réserve)

Variation de la position monétaire extérieure

(1) Hors mouvements de capitaux du secteur bancaire et de la Banque centrale.(2) Aux erreurs et omissions près.

Source : Bouguinat H., Teïletche J. et Dupuy M., Finance Internationale, Dalloz, 2007

L’ équilibre macroéconomique en économie ouverte

Y + M = C + I + G + X (1)

Y + U = C + S + T (2)

(1) et (2) donnent :(S – I) + (T – G) = X – M + U = BOC (3)

Soit,SN – I = BOC (4)

Et, comme BOC + SCF = 0,SN – I = BOC = - SCF (5)

Equilibre Emplois – Ressources Optique Revenu, avec U = solde du compte revenu et du compte des transferts courants, T = les impôts nets de transferts publics

Epargne nette du secteur privé + Solde budgétaire= Solde courant (BOC) La balance commerciale

reflète l’écart entre l’épargne nationale et l’investissement domestique

- Epargne nationale supérieure à l’investissement domestique => capacité de financement => le pays est exportateur net de capitaux (SCF < 0, avec SCF = solde du compte financier), en contrepartie d’un excédent courant (BOC > 0).- Epargne nationale inférieur à l’investissement domestique => le pays vit « au-dessus de ses moyens » (besoin de financement) => le pays est importateur net de capitaux (SCF > 0), en contrepartie d’un déficit courant (BOC < 0)

La dynamique de la dette externe (contrainte extérieure)

Bt – Bt-1 = BCt + r.Bt-1

bt – bt-1 = (r – g) bt-1 + bct

Accroissement de la dette

externe

Déficit courant primaire Service de la dette

Accroissement du ratio

dette externe / PIB

Accroissement ‘autonome’ du ratio dette externe / PIB (*)

RatioDéficit courant primaire / PIB

(*) On a : Bt-1 / Yt = Bt-1 / [Yt-1 . (1 + g)] = bt-1 / (1 + g), où g est le taux de croissance du PIB.

Þpossibilité d’un effet « boule de neige » des intérêts sur la dette extérieure si r > g : la dette externe est explosive même si le déficit courant primaire est stable (égal à zéro par exemple)

Þ au contraire, possibilité d’une dette externe soutenable (bt constant) si g > r. Exemple : un déficit courant primaire permanent de 2% du PIB peut coïncider avec une dette externe stabilisée à 100% du PIB si le taux de croissance du PIB est supérieur de 2 points au taux d’intérêt.

100%bc r g

0,00% 3,0% 2,0%

Description des variables

Paramètres

Variables en niveau

Variables en % du PIB

r = Taux d'intérêt

g = Taux de croissance du PIB

B = Dette externe

BC = Déficit courant primaire

Contrainte extérieure

b = Dette externe / PIB

bc = Déficit courant primaire / PIB

Contrainte extérieure

Niveau initial de la dette externe (b 0 ) = Simulation

0%

50%

100%

150%

200%

250%

300%

0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 55 60 65 70 75 80 85 90 95

Dette externe / PIB

Effet boule de neige de la dette : exemple

=> Pour un taux de croissance du PIB de 2% par an et un taux d’intérêt de 3%, la dette externe croît continuellement, malgré l’absence de déficit courant primaire.

Télécharger le fichier excel

100%bc r g

1,5% 1,0% 3,5%

Description des variables

Paramètres

Variables en niveau

Variables en % du PIB

r = Taux d'intérêt

g = Taux de croissance du PIB

B = Dette externe

BC = Déficit courant primaire

Contrainte extérieure

b = Dette externe / PIB

bc = Déficit courant primaire / PIB

Contrainte extérieure

Niveau initial de la dette externe (b 0 ) = Simulation

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 55 60 65 70 75 80 85 90 95

Dette externe / PIB

Dette externe soutenable : exemple

=> Malgré un déficit courant primaire (modéré), la combinaison d’un taux de croissance relativement élevé et d’un taux d’intérêt relativement faible

permet la convergence vers un niveau stable du rapport dette externe/PIB.

Télécharger le fichier excel

La dette externe rapportée au PIB

Source : Reinhart C., Reinhart R. et Rogoff K. (2012), « Public Debt Overhangs: Advanced-Economy Episodes Since 1800, Journal of Economic Perspective. 22 économies avancées, 48 économies émergentes.

Un cycle long de la Balance des paiements ?

Balance Commer-

ciale (X – M) (1)

Balance des rémuné-rations

(intérêts) (2)

Balance courante

(1)+(2)Balance des

capitaux

Epargne domestique

– Inves-tissement

domestique

Exemples

1.Pays nouvellement emprunteur – – – + –

- Etats-Unis avant 1914,- PMA aujourd’hui ?- Etats-Unis aujourd’hui ?

2. Pays emprunteur évolué + – – + +

- Mexique, Brésil aujourd’hui

3. Pays nouvellement prêteur + – / + + – +

- Etats-Unis après 1914,- France de 1880 à 1913 (Harry White),- Corée du Sud depuis le milieu des années 1980,- Chine aujourd’hui

4. Pays prêteur évolué – + + – –

- Etats-Unis après 1945- Japon aujourd’hui ?

1990 1995 2000 2005 2010 2015

Investissement (% du PIB)

Chine 34,3 39,4 34,0 40,1 46,7 44,3

Allemagne 27,4 23,7 23,9 18,8 19,6 18,8

Japon 32,5 28,1 25,1 22,5 19,8 21,8

France 24,3 20,4 22,4 22,4 21,9 21,7

États-Unis 21,4 21,2 23,6 23,2 18,4 20,3

Epargne (% du PIB)

Chine 39,0 41,9 35,7 46,7 50,9 47,4

Allemagne 24,4 22,5 22,2 23,4 23,0 27,3

Japon 33,8 30,2 27,9 26,2 23,8 24,8

France 23,5 20,9 23,6 22,4 21,1 21,5

États-Unis 18,7 18,7 20,6 17,9 15,0 18,2Solde des transactionscourantes (mds $)

Chine 12,0 1,6 20,4 132,4 237,8 347,8

Allemagne 43,9 -32,2 -34,2 132,2 192,6 286,3

Japon 44,7 110,4 130,7 170,1 221,0 124,3

France -9,9 7,3 16,2 -0,4 -22,2 -5,2

États-Unis -79,0 -113,6 -410,8 -745,4 -442,2 -460,6

Investissement, épargne et solde courant

Note : Investissement total, Epargne nationale brute. Source : World Economic Outlook (WEO), Fonds Monétaire International

Solde de la balance courante (% PIB)Source : OCDE et FMI-WEO

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

12

ChineAllemagneJaponFranceRoyaume-UniÉtats-Unis

Solde de la balance courante (mds USD)Source : OCDE et FMI-WEO

-1000

-800

-600

-400

-200

0

200

400

60019

8019

8119

8219

8319

8419

8519

8619

8719

8819

8919

9019

9119

9219

9319

9419

9519

9619

9719

9819

9920

0020

0120

0220

0320

0420

0520

0620

0720

0820

0920

1020

1120

1220

1320

14

Zone euro (19 pays)

Chine

Japon

Royaume-Uni

États-Unis

Solde de la balance courante (pays de la zone euro, mds USD)Source : OCDE et FMI-WEO

-200

-150

-100

-50

0

50

100

150

200

250

300

350

1990

1991

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

Allemagne

Pays-Bas

Italie

Irlande

Espagne

Portugal

Grèce

France

Solde de la balance courante (pays de la zone euro, % du PIB)Source : Xerfi-Canal (Vidéo 3:52)

La dette extérieure des Etats-Unis(Artus et Ripert (2009), « Dette extérieure des Etats-Unis : 23000 milliards de dollars en 2015 ? », Flash Economie n°219, Natixis)

Le théorème des élasticités critiques (Marshall-Lerner)

BC = Px.X – Pm.M

On montre que (on suppose que la balance commerciale est initialement équilibrée, M.Pm = X.Px) :

dBC/dS = X.(Px/S).ηx + X.(Px/S).ηm – X.(Px/S)

On a donc :

dBC/dS > 0 (ηx + ηm – 1) > 0

Px = prix des exportations en monnaie nationale

Px* = prix des exportations en monnaie étrangère= Px/S

Pm = prix des importations en monnaie nationale

S = taux de change coté à l’incertain(le prix en monnaie domestique d’une unité monétaire étrangère)

ηx = élasticité-prix de la demande d’exportation = - (dX/X)/(dPx*/Px*)

ηm = élasticité-prix de la demande d’importation= - (dM/M)/(dPm/Pm)

Effet volume sur les exportations

Effet prix sur les importations

Effet volume sur les importations

Théorème des élasticités critiques : une dévaluation (hausse de S) a un effet net positif sur la balance commerciale ssi la somme des élasticités-prix de la demande (étrangère) d’exportation et de la demande (domestique) d’importation est supérieure à un.

Les estimations des élasticités-prix à long terme des demandes d’exportation et d’importation

Lecture : Lorsque les prix (en monnaie étrangère) des exportations américaines baissent de 1%, le volume de ces exportations augmente, selon les 19 études recensées, entre 0.20% et 3.75% (1.31% en moyenne).

La courbe en J

Taux de change (effectif réel) du dollar,base 100 en 1987

Solde de la balance courante,% du PIB

Ceci est un J !

Commentaire : Après un pic en février 1985, le dollar chute de 50% environ (les accords du Plaza sont conclus en septembre 1985).La balance courante ne commence à se redresser que plus de 2 ans et demi plus tard.

Source : Bouguinat H., Teïletche J. et Dupuy M., Finance Internationale, Dalloz, 2007.

La courbe en J : l’exemple du dollar en 1985

appréciation

dépréciation

Les 12 piliers de la compétitivité selon le Forum Economique mondial (WEF)

Définition de la compétitivité selon le WEF : « Ensemble des institutions, politiques et facteurs qui déterminent le niveau de productivité d’un pays. »

L’indice de compétitivité globale : le classement 2015 (WEF sur 144 pays)

Compétitivité : le rôle des consommations intermédiaires importées et des services (cas de la France)

Source : Xerfi Canal (vidéo 4’29’’, 21/04/2015)

Perte de parts de marché de la France : compétitivité prix ou hors-prix ?(Source : Bussière M., Gaulier G et S. Jean (2014), « La compétitivité-prix explique-t-elle les performances à l’exportation de

la France et de ses partenaires », Lettre du CEPII, n°349, Décembre 2014)

Variables Définition Exemple

e taux de change nominal à l’incertain 1 $ = 0,7 €

f taux de change nominal au certain 1 € =

P prix exprimé en monnaie domestique (€) P = 1000 €

P* prix exprimé en devises ($) P* = 1500 $

rer taux de change réel : rer = rer = 1050 / 1000 = 1,05

Le taux de change réel

Evolution des Taux de change

(1998 – 2010)

Taux de change effectifs réel, base 100 en 1998

Source : Artus (2010), « Les taux de change effectifs réels vont-ils dans la bonne direction ? La réponse est négative, sauf dans le cas de la Chine (et du Royaume-Uni). Pourquoi alors critiquer le régime de change chinois alors que les anomalies sont partout ailleurs ? », Flash Economie, n°568.

appréciation

dépréciation

Avril 20081$ = 0,63€

Janv-1987Juil-1989Janv-1992Juil-1994Janv-1997Juil-1999Janv-2002Juil-2004Janv-2007Juil-2009Janv-2012Juil-20140.4

0.6

0.8

1

1.2

1.4

1.6

1.8

Royaume-UniZone euro (19 pays)Japon

Le dollar face à l’euro, au yen et à la livre sterling depuis 1987(Source : OCDE, Taux de change nominal ; avant 1999 : taux de change moyen des 18 pays membres aujourd’hui de la

zone euro)

Juil 19951$ = 0,74€

Fev 20021$ = 1,15€

appréciation du dollar

dépréciation du dollar

Janv-2000 Avr-2001 Juil-2002 Oct-2003 Janv-2005 Avr-2006 Juil-2007 Oct-2008 Janv-2010 Avr-2011 Juil-2012 Oct-2013 Janv-20155

5.5

6

6.5

7

7.5

8

8.5

Le dollar face au yuan depuis 2000(Source : OCDE, Taux de change nominal )

appréciation du dollar face au yuan

dépréciation du dollar face au yuan

Jusqu’en juin 2005, 1 USD = 8.277 CNY

En août 2008, 1 USD = 6.838 CNY

En janvier 2014, 1 USD = 6.104 CNY

Le taux de change effectif de l’euro (1993 – 2014)(source : BCE ; base 100 en 1999Q1 ; déflateur : indice des prix à la consommation, zone euro à 18 pays)

Nominal, 20 pays

Nominal, 39 pays

Réel , 20 pays

Réel , 39 pays

Þ l’euro s’est fortement apprécié face au groupe des 39 pays (perte de compétitivité change), comprenant, en plus du groupe étroit, principalement des pays émergents.Þ Jusqu’à la fin des années 1990, cette appréciation face aux monnaie des pays émergents (nominal) est compensée, par une inflation plus faible (réel)

appréciation

dépréciation

Transactions de change par devise(2 monnaies sont impliquées dans chaque

opération de change => total = 200%)

Transactions de change par instrument

Le Marché des changes : + de 5000 mds USD par jour en 2013(source : Banque des Règlements Internationaux)

Des transactions de change financiarisées (source : Banque des Règlements Internationaux)

Les opérations de change représentent 1 à 10 fois le volume des transactions courantes (échanges commerciaux) pour les pays émergents et près de 100 fois, voire plus, pour les économies avancées.+ l’économie se développe (PIB par tête élevé) moins les opérations de change sont liées à l’économie réelle et plus elles sont liées à l’économie financière.

Rq : Les codes de trois lettres pour les devises se trouvent ici.

La volatilité du cours dollar / yen(variations mensuelles en %)

Source : D. Plihon, Les taux de change, 6e édition, La Découverte, 2012.

La Parité des Pouvoirs d’Achat : l’Indice Big Mac(Source: The Economist, juillet 2014, indice non ajusté par le PIB par tête)

Surévaluation (+) ou Sous-évaluation (-) par rapport au dollar selon l’Indice Big Mac(Source: The Economist, indice ajusté par le PIB par tête)

Yuan Yen Euro

Juillet 2011Index ajusté par le PIB par tête

+ 3,32 % + 5,49 % + 36,31 %

Juillet 2014Index ajusté par le PIB par tête

- 6,4 % - 20,5 % + 18,4 %

Juillet 2015

Index ajusté par le PIB par tête

-9,3 % -27,2 % -4,4 %

Index non ajusté -42,8% -37,7% -15,4%

Taux de change GBP / USD

observé Taux de change de PPA absolue

La PPA vérifiée sur le long terme ?le cas livre sterling / dollar depuis 1800

(Source : Bouguinat H., Teïletche J. et Dupuy M., Finance Internationale, Dalloz, 2007 ; taux de change base 1 en 1900))

Taux d’inflation entre 1946 et 1979 :2,8% par an aux Etats-Unis5.6% au Royaume-Uni.

Taux d’inflation entre 1870 et 1913 : 0,1% par an aux Etats-Unis-0,7% au Royaume-Uni.

19601962

19641966

19681970

19721974

19761978

19801982

19841986

19881990

19921994

19961998

20002002

20042006

20082010

20122014

0

50

100

150

200

250

300

350

400

Yen_PPAYen

1986-2006 : sous-évaluation du dollar / surévaluation du yen selon la PPASource : OCDE

appréciation du dollar face au yen

dépréciation du dollar face au yen

Sous-évaluation du yen

Surévaluation du yen

19701972

19741976

19781980

19821984

19861988

19901992

19941996

19982000

20022004

20062008

20102012

20140

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10Yuan_PPAYuan

Surévaluation du dollar / sous-évaluation du yuan selon la PPASource : OCDE

appréciation du dollar face au yuan

dépréciation du dollar face au yuan

Sous-évaluation du yuan

L’euro face au dollar selon la PPASource : OCDE

appréciation du dollar face à l’euro

dépréciation du dollar face à l’euro

199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320140.5

0.6

0.7

0.8

0.9

1

1.1

1.2

Euro_PPAEuro

Sous-évaluation de l’euro

Surévaluation de l’euro

La parité couverte des taux d’intérêt : les opérations de couverture

Service fourni par la banque à son client européen Livrer 100 $ dans 1 an (t+1)

Variables connues en t

i = 3% (taux d’intérêt en Europe)i* = 2% (taux d’intérêt aux Etats-Unis)Et = 0.8 (taux de change spot en t à l’incertain : 1$ = 0.8 €)

Opérations de couverture à réaliser en tEmprunt de 80 € en EuropeConversion en dollars (80 € = 100 $)Placement des 100 $ aux Etats-Unis

Résultats des opérations en t+1 La banque va récupérer 102 $ (100 x 1.02)La banque va rembourser 82.4 € (80 x 1.03)

Question : quel taux de change à terme Ft la banque doit-elle fixer ?

Réponse : 82.4 = Ft x 102 soit Ft = 0.8078 (1$ = 0.8078 €)

La surréaction (overshooting) des taux de change (Dornbusch (1976))

temps

Taux de change

(au certain)

Date de l’expansion monétaire

Taux de change d’équilibre (PPA) avant le choc

monétaire

Overshooting

Taux de change d’équilibre (PPA) à long terme

« Il me faut expliquer que, par l'expression de connaissance "incertaine", mon intention n'est pas simplement de distinguer ce qui est su avec certitude de ce qui est seulement probable. Le jeu de la roulette n'est pas sujet à incertitude, en ce sens, ni la perspective de tirer un bon numéro au loto. Ou encore, l'espérance de vie n'est soumise qu'à une légère incertitude. Même le temps qu'il fait n'est que modérément incertain. Le sens dans lequel j'utilise ce terme est celui selon lequel la perspective d'une guerre européenne était incertaine, ou encore le prix du cuivre et le taux d'intérêt dans vingt ans, ou la date d'obsolescence d'une invention nouvelle, ou la position des détenteurs de fortunes privées dans le système social de 1970. En ces matières, il n'y a pas de fondement scientifique sur lequel on puisse formuler, de façon autorisée, quelque raisonnement probabiliste que ce soit. Nous ne savons pas, tout simplement.  » (Keynes (1937, p.144)).

L’incertitude chez Keynes (1937)