C – Limpact macroéconomique de loffre de crédit. Introduction « Money View » approches «...

C – L’impact macroéconomique de l’offre de crédit

Introduction

« Money View » approches « conventionnelles » : keynésienne, monétariste, etc.

Pas d’attention particulière aux IF, tout au moins concernant ce qui est inscrit à leur passif

Seule compte la monnaie, la finance est neutre (transposition macro du théorème de Modigliani-Miller)

Gurley et Shaw (1960) prise en compte de l’actif des IF

Renversement de perspective dans les années 1980-1990, sous double influence:Résurgence thèses Gurley-Shaw (+

Tobin)Nouvelle micro (asymétries

d’informations…)

« Credit View » (Bernanke, Gertler, …): non-neutralité de la finance au plan macroéconomique. Nécessité de considérer à la fois l’actif et le passif des IF, notamment des banques.

Plusieurs ramifications:Canal « étroit » du crédit : rôle du crédit

bancaire, politique monétaireCanal « large » du crédit : amplification

financière des cycles par les phénomènes financiers

Liens finance – croissance ( théorie de la croissance endogène)

C – L’impact macroéconomique de l’offre de crédit

Le canal de la monnaie dans le modèle IS-LM

Le canal étroit du crédit Le canal large du crédit et

l’amplification financière Systèmes de financement et

croissance Quelles validations empiriques?

1) Le canal de la monnaie dans le modèle IS-LM

2 actifs financiers: la monnaie un actif portant intérêt

3 marchés: marché des biens et services marché de la monnaie marché de l’autre actif

Seuls 2 marchés sont modélisés (loi Walras) : IS, LM

En supposant l’existence de rigidités nominales, tout choc monétaire possède un impact réel:

LM1

LM2IS

r

YY0 Y1

+M

Remarques:

Le rôle des banques se limite à la création monétaire, reposant sur le « multiplicateur de base monétaire » (passivité des banques)

La politique monétaire opère via les passifs bancaires, c’est-à-dire les dépôts qui constituent la masse monétaire

L’origine de la création monétaire bancaire importe peu

Hypothèse de substituabilité parfaite des actifs bancaires: crédits ou titres, pour les banques comme pour les ANF

2) Le canal étroit du crédit

Il existe un canal supplémentaire de transmission de la politique monétaire, indépendant du « canal de la monnaie »

1) BC banques 2) banques ANF

1) BC banques

Choc de politique monétaire implique: Les banques modifient leur création

monétaire ( réserves capacité distribution crédits, donc création monétaire)

Elles modifient nécessairement leur portefeuille en réduisant leur offre de prêts l’imparfaite substituabilité crédits / titres les empêche de compenser l’effet de la contraction monétaire par l’ajustement d’un autre poste du bilan (par ex. émission de CD ou vente de titres détenus à l’actif)

Exemple:R= r.D R = r.D avec r = 10%R = -10 C = -90 et D = -100

Actif Passif

Réserves (-10) Dépôts (-100)

Crédits (-90) Titres émis

Titres détenus

Ou bien adaptation des titres émis :

Actif Passif

Réserves (-10) Dépôts (-100)

Crédits Titres émis (+90)

Titres détenus

Ou bien adaptation des titres détenus:

Actif Passif

Réserves (-10) Dépôts (-100)

Crédits Titres émis

Titres détenus (-90)

2) banques ANF

Certains ANF sont dépendants des banques (asymétries d’information)

Restriction sur disponibilité du crédit bancaire modification décisions réelles (investissement, production, embauche, …)

Bernanke et Blinder (1988): CC-LM 3 actifs financiers:

la monnaie un actif portant intérêt = titres Le crédit bancaire

2 prix relatifs: taux d’intérêt + prix relatif du crédit bancaire

4 marchés: marché des biens et services marché de la monnaie marché des titres Marché du crédit bancaire

Seuls 3 marchés sont modélisés (loi Walras) : BetS, monnaie, crédit

On agrège l’équilibre sur le marché des BetS et sur celui du crédit CC = ensemble des couples (Y, r) assurant l’équilibre simultanément sur le marché des BetS et sur celui du crédit

LMLM’

CC

CC’

Y1 Y0’ Y0

Canal monnaie

Canal crédit

Y

r

Effet indéterminé sur r

3) Le canal large du crédit

Imperfections sur marchés de capitaux Hiérarchie des financements (

imparfaite substituabilité): financement interne / financement externe

Prime sur financement externe fonction croissante des coûts d’agence, et donc décroissante de la richesse nette (= garanties, cash-flow, etc.)

D’investissement (Bernanke et Gertler, 1989; Bernanke, Gertler et Glichrist, 1994; Oliner et Rudebush, 1994…)

D’emploi (Farmer, 1985; Greenwald et Stiglitz, 1993…)

De stockage (Gertler et Gilchrist, 1994…)

Choc richesse nette prime de risque disponibilité financement externe impact sur comportements:

2 phénomènes:

Effet non linéaire au cours du cycle Effet de fuite vers la qualité (« flight to

quality »)

4) Finance, croissance et développement

Développement du système

financier

Croissance et développement

?

Rôle du système financier pour la croissance?

Mobilisation de l’épargne Répartition, allocation des capitaux

collectés Réduction du risque Capacité à gérer les liquidités Développement du crédit Contrôle des dirigeants (gouvernance) Théories de la croissance endogène,

théories du développement: répression financière, etc.

Quel est le type de système financier le plus favorable au développement / à la croissance?

Structure IF / marchés Degré de libéralisation (

concurrence) Type d’IF (banques universelles /

spécialisées…) Rôle des investisseurs institutionnels

5) Quelles validations empiriques? Substituabilité imparfaite entre les

différentes formes de financement? La politique monétaire a-t-elle un impact

significatif sur les bilans bancaires? (immunisation possible?)

Canal monnaie / canal étroit du crédit? Rationnement quantitatif du crédit? Amplification des cycles?

Difficultés empiriques

Isoler un indicateur exogène de politique monétaire

Dissocier variations offre / demande de crédit ( spreads?)

Colinéarité M / C interprétations différentes de résultats identiques

Imparfaite substituabilité des financements

OUI! Kashyap, Stein et Wilcox (1993):

MIX = Prêts bancaires / (prêts bancaires + billets de trésorerie)1964-1988, USA

Etudes micro: petites entreprises plus sensibles

Canal monnaie / canal crédit Systèmes vectoriels autorégressifs avec i,

Y, M et C, tests de causalité Concluent en général en faveur canal

monnaie Mais 2 interprétations possibles:

iMYdemande créditC Nature contractuelle des crédits M réagit

avant C. M = indicateur avancé. Non mise en cause canal crédit

Etudes sur Spreads peu favorables au canal étroit du crédit

Amplification financière des cycles plus probante.

Liens finance – croissance?

Levine et Zervos (1998) Panel 47 pays, 1976-1991 Facteurs non financiers: PIB/hbt,

scolarisation, enseignement 2ndaire, stabilité politique, …

Développement financier = (capitalisation boursière + crédit au secteur privé) / PIB

Résultats: lien positif + causalité Confirmé par études ultérieures: Rajan et

Zingales (1998), etc.

D – Le rôle des relations clientèle 1) Définition des relations clientèle 2) Les gains associés aux relations de

clientèle 3) Les coûts associés aux relations de

clientèle 4) Quelques implications Réf. Biblio:

Eber N. : REF hiver 1993; REP 2001; Relations de long terme banque-entreprises Vuibert 1999

Greenbaum et Thakor ch.6

1) Définition des relations de clientèle

Relation de long terme entre une banque et une firme

« répétition dans le temps d’offres et de demandes de crédit émanant respectivement de la banque et de la firme pour le financement des projets successifs de cette dernière » (Eber)

Modèles multipériodiques

t = 0

Investissement 1

Emprunt 1

t = 1

Remboursementemprunt 1

Investissement 2

Emprunt 2

t = 2

Remboursementemprunt 2

Caractéristiques de la relation Services financiers complémentaires

Émission et placement de titres (Allen et Gale, 1997)

Études de marchéTenue et suivi des comptes (théorie

du compte chèque, Hodgman 1963, Vale 1993…)

« Hausbank » allemande prise de participations

2) Gains associés aux relations de clientèle Réduction intensité rationnement crédit Amélioration efficience intermédiation

bancaire (réduction coûts information) Renforcement incitations des entreprises

(réduction aléa moral via effet réputation) Soutien aux entreprises en difficultés

(contrats implicites) Amélioration partage des risques Émission signaux pour marchés financiers

Réduction de l’intensité du rationnement du crédit Hodgman (1963) Fried et Howitt (1980) contrats implicites Okun (1981) Les entreprises les moins rationnées sont celles

qui ont des relations de long terme avec leur banque

Implication macroéconomique: relation LT contraintes de liquidité et incertitude pesant sur les entreprises stabilité monétaire et financière de l’ensemble du système économique (Gaffard et Pollin, 1988, par exemple).

Vérifications empiriques

Petersen et Rajan (1992), Etats-Unis Harhoff et Körting (1998), Allemagne Weinstein et Yafeh (1998), Japon Etc.

Amélioration de l’efficience de l’intermédiation bancaire

Haubrich (1989): amélioration des méthodes de « score » de la banque

Gale et Hellwig (1985): Baisse des coûts de contrôle

Webb (1992): effet incitatif, réduction aléa moral en 2ème période

Eber (1992): effet de réputation

Vérifications empiriques

Eber, France Cable (1985), Allemagne Lien relations clientèle – coût du crédit

Petersen et Rajan (1994)Berger et Udell (1995)

Renforcement des incitations des entreprises

Effets de réputation Réputation coûts de vérification

coût du crédit Diamond (1989) Boot et Thakor (1994)

Meilleur soutien aux entreprises en difficultés

Améliorer la gestion des crises de liquidité

Longhofer et Santos (2000) Vérifications empiriques:

Kashyap et Sharfstein (1990), JaponElsas et Krahnen (1998), AllemagnePetersen et Rajan (1995), Mester

(1998, 1999), Etats-Unis

Amélioration du partage des risques

Fried et Howitt (1980) Allen et Gale (1995, 1997):

IF, relations clientèle partage intertemporel des risques (assurance implicite contre évènements futurs)

marchés partage intersectoriel des risques

Emission de signaux pour les marchés financiers

IF rôle de « certification » pour les marchés

Accord de LT banque – entreprise = signal positif

coût financement sur marchés Vérification empirique: James (1987);

James, Lummer et Mc Connel (1989)

3) Coûts associés aux relations de clientèle

Distorsions concurrence sur marchés bancairesRente informationnelleBarrières stratégiques

Banques trop laxistes avec leurs clients ( efficience système bancaire)

Distorsions de concurrence sur les marchés bancaires Relations LT renforcement imperfection

concurrence Scharpe (1990), Fischer (1990) Relation LT info interne détenue par la

banque sur le client client « capturé » en termes d’information

par la banque banque « monopoleur » Concurrence par les prix sur les nouveaux

clients + rente de monopole sur les anciens Allocation inefficace des ressources Petites entreprises sont les plus touchées

Conséquences en termes d’incitation des firmes

Extraction de rente ex-post par le prêteur incitation (ex-ante) à l’effort de la firme

Ex: Houston et Venkataraman (1994)

Les rentes informationnelles: un mal nécessaire?

Fischer (1990) Nakamura (1996) Besanko et Thakor (1993) Limites des gains d’une plus grande

concurrence bancaire

Quelles solutions pour échapper à cette capture informationnelle?

Mettre fin aux relations de clientèleGreenbaum, Kanatas et Venezia

(1989)Vérification empirique: Ongena et

Smith (1997) La multibancarisation

Fischer (1990)Confirmations empiriques

Barrières stratégiques

« investissement » dans les relations de clientèle

Boot et Thakor (2000)

Des banques trop laxistes avec leurs clients?

Nouveau crédit probabilité remboursement en cas de difficultés de l’emprunteur

« contrainte budgétaire assouplie » = « soft budget constraint »

Effet d’incitation négatif Dewatripont et Maskin (1995), Hellwig

(1977)

Des banques trop laxistes avec leurs clients?

Refinancer une entreprise insolvable pour préserver réputation « contrôleur de risque » de la banque

incitation contrôle anciens clients risque moyen du portefeuille de prêts

4) Implications réglementaires

Banques universelles Droit faillite (protection créanciers) Réglementation réduisant les coûts

des relations de long termeDiffusion information (fichiers

centraux, …)Législation « soutien ou rupture

abusive »