Echiquier Academy Automne 2008

LES CLEFS DU STOCK-PICKING Automne 2008

Les formations de FINANCIERE DE L’ECHIQUIER

2

L’AUTRE FINANCIERE DE L’ECHIQUIER

ECHIQUIER ACADEMYL’autre Financière de l’Echiquier Nos modules de formation L’équipe de formation Plan de formation

� Des échanges réguliers avec une société de gestion "sœur"de Financière de l’Echiquier aux Etats-Unis

" Agir pour l’insertion et l’éducation en France "

"Echiquier Academy"

� Créée en 2004 � Un engagement financier pour soutenir :

� l’entrepreneuriat social� l’éducation et la formation� les jeunes au grand cœur

Notre initiative pour allier Finance et Responsabil ité

L’Université d’été Financière de l’Echiquier

� Un rendez-vous annuel pour nos partenaires

� Une journée pour échanger et réfléchir

� Un blog pour partager nos initiatives environnementales et sociétales (bilan carbone…)

� L’intégration d’une "6e note" ànotre méthode de gestion : la note de Responsabilité des entreprises

www.planete-echiquier.fr

� Un programme de formations internes de tout premier plan et avec les meilleurs partenaires (INSEAD, COLUMBIA, CFA…)

� Les "formations validantes" à destination des partenaires

� Des intervenants de premier plan : Dominique de Villepin, Luc Ferry, Yves Enrègle, Fons Trompenaars…

www.universite-echiquier.fr

www.fondation-echiquier.fr

3

ECHIQUIER ACADEMY

NOS MODULES DE FORMATION

1. Pour les collaborateurs de FINANCIERE DE L’ECHIQUIER

� Techniques

� SFAF

� CFA

� INSEAD

� COLUMBIA

� Ouverture d’esprit

� Echanges avec WASATCH ADVISORS

� Formation Communication (Benoît David et Associés)

� Interventions «Masterclass »

L’autre Financière de l’Echiquier Nos modules de formation L’équipe de formation Plan de formation

4

ECHIQUIER ACADEMY

NOS MODULES DE FORMATION

Notre but : proposer ¼ des 25h obligatoires


2. Pour les Conseillers en Gestion de Patrimoine Indépendants

� Université d’été : 3h – 4h

www.universite-echiquier.fr

� Formation validante : 3h

5

ECHIQUIER ACADEMY

L’ÉQUIPE DE FORMATION

Diplômée de l’Ecole Supérieure de Commerce de Bordeaux et membre de la SFAF, Marie-Ange Verdickt a commencé sa carrière professionnelle comme auditeur chez Deloitte-Touche-Thomatsu puis elle a été responsable du bureau d’analyse financière d’Euronext. Elle a rejoint Financière de l’Echiquier en 1998 et exerce la responsabilité de gérant valeurs moyennes.

Olivier de BERRANGER

Diplômé d’HEC, Olivier a successivement occupé depuis 1990 des postes de trader puis de responsable de desk de trading sur les produits de taux d’intérêt cash et dérivés au Crédit Lyonnais puis chez Calyon. Il a été ensuite responsable du pôle Capital Markets chez First Finance, société de conseil et de formation. Il a rejoint Financière de l’Echiquier en mars 2007 comme gérant obligataire. Il est en charge de la poche investie en produits de taux du fonds Echiquier Patrimoine et gère les fonds Echiquier Oblig et ARTY.


Marie-Ange VERDICKT

6

ECHIQUIER ACADEMY

L’ÉQUIPE DE FORMATION

Marc Craquelin est diplômé de l’Ecole Polytechnique et de l’Ecole des Mines. De 1986 à 1998, il a successivement occupé, au sein de Finacor, le poste de « sales » options et futures puis celui de Directeur Général Adjoint. Il rejoint Financière de l’Echiquier en 1998 où il gère les fonds Echiquier Sélection et Echiquier Patrimoine. Il est membre du Comité de Direction de Financière de l’Echiquier.

Damien LANTERNIER


Marc CRAQUELIN

Diplômé d’HEC et titulaire du CFA, Damien Lanternier a démarré sa carrière chez Lazard Frères Gestion en tant qu’analyste financier. Il a rejoint Financière de l’Echiquier en 2004 et participe au côté de Didier Le Menestrel, à la gestion du fonds Agressor.

7

1. Comment financer une entreprise ?

2. Comment analyser une entreprise ?

3. Cartographie des marchés boursiers

4. Les investisseurs de légende

5. Retour sur les fonds FINANCIERE DE L’ECHIQUIER

LE PLAN DE FORMATION

ECHIQUIER ACADEMYL’autre Financière de l’Echiquier Nos modules de formation L’équipe de formation Plan de formation

8

1 - COMMENT FINANCER UNE ENTREPRISE ?

9

LE BILAN : PHOTO À L’INSTANT T

Le bilan La dette bancaire Les actionsLes obligations Private Equity Les IPO Les opérations financières

Actif Passif

Actions (cotées ou non)

Dette bancaire

Obligations

Dette bancaire

Capitaux propres

Dettelong terme

Dettecourt terme

Immobilisationscorporelles

Immobilisationsincorporelles

Actif circulant

Stocks

Créances clients

Trésorerie

Dettes fournisseurs

1/ Comment financer une entreprise ?

10


LA DETTE BANCAIRE

Le bilan La dette bancaire Les actionsLes obligations Private Equity

� Un mode de financement traditionnel

� Utilisée par toutes les entreprises… solvables

� Une créance subordonnée à l’Etat et aux salariés mais privilégiée sur les actionnaires

Les IPO Les opérations financières

11


LA DETTE BANCAIRE : quelques notions


Le financement des investissements : crédit-bail

Le financement de l’exploitation :� escompte / Dailly / affacturage� découvert

Le financement de projets :� crédits structurés� LBO

Le crédit classique :� amortissable� in fine


12


LES OBLIGATIONS : définition


� Une obligation est un titre de créance représentatif d'une fraction de dette. En tant que telle, l'obligation est négociable et peut donc faire l'objet d'une cotation sur une Bourse. Dans la pratique, les volumes échangés se négocient principalement de gréà gré.

� Caractéristiques du titre : nominal, coupon, fréquence de remboursement, maturité, qualité de l’émetteur, séniorité, garanties…

� Pourquoi en émettre ? Diversifier les financements, limiter leur coût, communiquer au marché.


13


LES OBLIGATIONS : quelques notions


� La duration d’une obligation à taux fixe, est la durée de vie moyenne de ses flux financiers pondérée par leur valeur actualisée. Toutes choses étant égales par ailleurs, plus la duration est élevée, plus le risque est grand.

� La sensibilité : schématiquement, une obligation ayant une sensibilité de 5 verra sa valeur baisser d'environ 5% si son taux d'intérêt augmente de 1%, et, inversement, sa valeur augmenter d'environ 5% si les taux baissent de 1%.

� Différents types de titres : taux fixe ou variable, zéro coupon, obligations indexées, convertibles, océanes.

� Produits dérivés et structurés de crédit : ABS, MBS, CDS, CDO…


14

LES ACTIONS

1/ Comment financer une entreprise ?Le bilan La dette bancaire Les actionsLes obligations Private Equity

� Une action est un titre de propriété délivré par une société de capitaux (une sociétéanonyme ou une société en commandite par actions). Elle confère à son détenteur la propriété d'une partie du capital, avec les droits qui y sont associés : intervenir dans la gestion de l'entreprise et en retirer un revenu appelé dividende.

� Certaines actions peuvent avoir un ou plusieurs droits de vote, d'autres un dividende plus ou moins prioritaire. On parle désormais d’action de préférence.

� Les joies de la propriété : pour le meilleur et pour le pire !


15

� Prise de participation significative ou acquisition de sociétés, cotées ou non

Capital d’amorçage, Capital risque, Capital développement, Capital transmission, Capital retournement.

� L’acquisition par effet de levier ( Leverage Buy-Out )

Cette opération permet à un groupe généralement constitué de fonds d’investissement et des managers de l'entreprise de racheter l'entreprise avec une mise de fonds qui ne représente qu'une fraction de la valeur de la cible. Le solde est financé par de la dette bancaire qui sera remboursée par la remontée des dividendes de la société rachetée tout au long du LBO.


PRIVATE EQUITY


16

� Montage

Le montage repose sur une architecture de dettes (financement structuré) ayant des priorités différentes de remboursement (dettes senior, junior ou subordonnée, mezzanine) et donc des risques et des rémunérations croissantes. La création de valeur souvent observée à l'occasion d'un LBO s'explique par l'effet de levier (lié au financement par dette) et par l’incitation des dirigeants à gérer au mieux l'entreprise dont ils deviennent souvent actionnaires à cette occasion.

� Intervenants

Fonds d’investissement, banques, management de l’entreprise (Management buy-out), conseil en fusions & acquisitions, avocats d’affaires, auditeurs…


PRIVATE EQUITY


17


PRIVATE EQUITY : 2 exemples


� PPR, un actionnaire qui souhaitait recentrer son portefeuille d’activités et se désendetter.

� La distribution de matériel électrique, un secteur encore fragmenté.

� Des fonds qui ont les moyens d’accompagner l’entreprise dans son développement et de bien identifier les leviers opérationnels.

� En 2006, rachat d’un concurrent américain et retour en bourse l’année suivante. Fin 2007, rachat d’Hagemeyeravec Sonepar et devient leader mondial avec 13 Md€de CA.

� Objectif de TRI* : +15 à 20% / an.

� SCHNEIDER, un actionnaire jugé indésirable par la Commission européenne.

� LEGRAND, leader mondial de l’appareillage électrique offre un modèle résilient et un niveau de marge opérationnelle élevé (entre 13% et 15%).

� Des fonds qui ont les moyens d’accompagner l’entreprise dans son développement et ont bien identifié les leviers opérationnels.

� Rachat fin 2002 par les fonds, sortie de cote en 2003 et retour sur le marché en 2006.

� Objectif de TRI* : +15 à 20% / an.

de PPR à EURAZEO / KKR : de SCHNEIDER à WENDEL / KKR

*TRI : Taux de Rendement Interne


18

LES INTRODUCTIONS EN BOURSE

1/ Comment financer une entreprise ?Le bilan La dette bancaire Les actionsLes obligations Private Equity Les IPO Les opérations financières

� Le mécanisme

L’introduction en Bourse consiste à rendre les actions d’une société négociables sur un marchéorganisé.

Dans la plupart des cas, les sociétés qui s’introduisent en Bourse procèdent à une augmentation de capital, c’est-à-dire qu’elles vendent des actions nouvellement créées.

Dans d’autres cas, les actionnaires existants cèdent leurs titres à l’occasion de l’introduction en Bourse.

� Les objectifs

Ils sont variés : notoriété, financement d’une acquisition ou d’un projet d’investissement, favoriser l’actionnariat salarié…

� Les intervenants

L’entreprise, les banques du syndicat d’émission, les comptables, les conseillers juridiques…

19

LES INTRODUCTIONS EN BOURSE : 2 exemples


n°2 de la formation en France

� Financer la croissance externe et le développement international.

� Associer les salariés au projet de développement.

� Un projet crédible, une vraie capacité de changement de taille (marché en croissance et très fragmenté) avec un fort potentiel de croissance (ROCE 08 très élevé, 50%), emmené par un excellent management.

� Vif succès de l’introduction sursouscrite 10 fois : DEMOS a levé plus de 20 M€.

n°1 mondial de la distribution de matériel électrique

� L’objectif de REXEL est de capter des parts de marché par une stratégie d’acquisition qui rajoutera au minimum 1 à 2% de croissance par an.

� Management très crédible ayant réussi à la fois le redressement et l’expansion de REXEL.

� L’introduction a permis de lever plus de 3 Md€.

� Mais REXEL a depuis perdu plus de 30% car les investisseurs sanctionnent les valeurs « dette ».


20

� OPA : Offre Publique d’Achat

� OPE : Offre Publique d’Echange

� OPRA : Offre Publique de Rachat d’Actions

� OPR : Offre Publique de Retrait

� Dividende exceptionnel

� Quelques mécanismes de défense :

- les « Poison Pills »- les holdings en cascade - l’auto-contrôle- la commandite- les participations croisées

LES OPERATIONS FINANCIERES

1/ Comment financer une entreprise ?Le bilan La dette bancaire Les actionsLes obligations Private Equity Les IPO Les opérations financières

21

LES OPERATIONS FINANCIERES : 2 exemples en 2008


� Le groupe américain de distribution de fournitures de bureaux profite de la chute du titre CORPORATE EXPRESS (plus de 12€ fin 2006 àmoins de 5€ début 2008) pour lancer une offre hostile à 7,25€.

� Identification des synergies : distribution aux Etats-Unis, achats groupés.

� Opposition du management qui propose un projet alternatif avec le français LYRECO.

� STAPLES fait deux surenchères et emporte le morceau à 9,25€ par action et 1,7 Md€ au total.

� Créé en 1954, le Groupe CLARINS fabrique et distribue des produits de soins cosmétiques àbase de plantes. CLARINS possède également sa propre marque de maquillage et un pôle parfums.

� La famille Courtin détenait près de 68% du capital via la société Financière F.C.. Le décès du fondateur en mars 2007 avait relancé les rumeurs de cession.

� La famille Courtin a offert de racheter les actions minoritaires à 55,5€ par action. L’opération porte sur un montant maximum de 715 M€.

� Une volonté de sortie liée à la nouvelle stratégie qui risque de peser sur la marge opérationnelle du groupe.

retrait de la cote de CLARINSOPA de STAPLES sur CORPORATE EXPRESS


22

� L’appel au marché est d’abord une source de financement

� Selon l’instrument choisi, les risques assumés par les émetteurs

et les investisseurs sont différents

� Le marché secondaire reste de loin le premier en volume


CONCLUSION


23

2 – COMMENT ANALYSER UNE ENTREPRISE ?

24

� Le compte de résultat

� Le bilan

� Le tableau de Free Cash Flow

Trois outils d’analyse

2/ Comment analyser une entreprise ?Le compte de résultat Le tableau de Free Cash FlowLe bilan

25


26

Que lire dans un compte de résultat ?

� Le chiffre d’affaires et sa progression

• Progression globale

• Croissance organique

• Effet volume, prix, mix

• Dans quel type de secteur évolue la société ? Cyclique, croissance, défensif ?


27

� Marge brute = CA – achats consommés

• Achats consommés : matières premières, produits finis ou semi-finis achetés à l’extérieur et rentrant dans le coût de production

• Il faut analyser certains métiers directement en marge brute : publicité, distribution

• Une composante essentielle de la VA

• Quelques exemples de taux de marge brute :- Société de conseil > 60%- Industrie de transformation : de 30% à 60%- Industrie d’assemblage : 25% à 40% (SEB 40%)- Distribution : 10% à 30% (CARREFOUR 23%, RUE DU COMMERCE 12%)



28

� Valeur ajoutée = marge brute – autres charges externes (sous-traitance, transport…)

• La vraie valeur que crée l’entreprise

• Plus la valeur ajoutée est importante, plus il est possible de créer de la valeur

- Taux de VA élevé : éditeurs de logiciels (DASSAULT SYSTEMES : 70%)- Taux de VA faible : distributeurs (CARREFOUR : 15%)

• Ce qui revient aux salariés, à l’Etat, aux banquiers et aux actionnaires

• Cette valeur ajoutée est-elle justifiée ? Existe-t-il des barrières à l’entrée ?



29

� EBITDA ou EBE = Valeur ajoutée – frais de personnels

• Earnings Before Interests Taxes Depreciation and Amortisation (EBITDA) ou Excédent Brut d’Exploitation (EBE)

• Représente le montant de cash que gagne la société avant impôts• Résultat avant stratégie financière et d’investissement

� EBIT ou Résultat d’exploitation ou Résultat opérationnel = EBITDA – dépréciation

• Earnings Before Interest and Taxes• Il y a une norme de rentabilité par secteur (distribution textile : 10% de marge

opérationnelle, c’est bien)• Il faut mettre la rentabilité de la société en perspective: en-dessous, au-dessus, est-ce

soutenable, retour à la moyenne ?



30

� L’EBIT (ou REX) permet de comparer la rentabilité de différentes sociétés. Il ne prend pas en compte la structure financière

� EBIT Publié = EBIT courant – exceptionnels• Courant : gestion courante de la société• Publié : après d’éventuelles charges exceptionnelles (frais de restructuration, provision

sur goodwill…)

� Frais financiers : avoir des alertes (EBIT/ Résultat financier ≥ 3)

� Impôts : dépend de la fiscalité propre à chaque pays

� Résultat Net = EBIT – Résultat Financier – Impôts• Ce qui reste réellement pour l’actionnaire• Evolution du BNPA (Bénéfice Net Par Action)



31

� Croissance du CA

• Bien sûr, on peut regarder la performance passée mais ce n’est pas nécessairement le meilleur indicateur.

� Raisonner en termes de marge

• MB, VA : attention aux marges qui se dégradent.

� Réfléchir sur la marge d’EBIT (ou marge d’exploitation)

• Regarder sur une longue période passée le cycle et l’évolution du niveau de marge d’exploitation (cf SEB, L’OREAL)

• Réfléchir aux marges normatives d’un secteur• Remettre en cause le niveau de marge actuel : qu’est-ce qui pourrait affecter durablement

le niveau de marge d’exploitation ?• Regarder le niveau des éléments exceptionnels et s’interroger sur leur récurrence.

Le plus important : se projeter !


32


33

� Les Capitaux Propres = Capital + Réserves + Résultat de l’année

• Ce qui resterait à l’actionnaire si tous les actifs de la société étaient vendus = le montant réellement investi par les actionnaires

� La Dette Nette = Dette long terme + Dette court terme – Trésorerie

• Endettement financier de l’entreprise : toujours vérifier sa solvabilité• Dette / EBE• Dette / FP

Le bilan


34

� Les immobilisations incorporelles : goodwill, brevets, marques, R&D

� Les immobilisations corporelles

• les usines, les machines, les ordinateurs• les valeurs historiques peuvent être très sous-évaluées par rapport à la valeur de marché

� Les immobilisations financières : généralement un poste faible sauf dans les groupes qui détiennent des participations minoritaires significatives (holdings…)

� Le Besoin en Fonds de Roulement (BFR) = stocks + créances clients + autres créances –dettes fournisseurs – dettes d’exploitation

• le capital nécessaire pour financer les activités courantes• à regarder en pourcentage du CA

� Les capitaux employés = actifs immobilisés + BFR

• l’ensemble des capitaux mobilisés pour développer l’activité est-il trop important ?

Le bilan


35

� Les bilans qui font peur

• Beaucoup de goodwill : goodwill > FP• Un BFR qui explose (mais il peut y avoir des effets de périmètres)• Des fonds propres insuffisants ; minimum FP : FP/ Total Bilan < 30%• Dette trop importante : Dette Nette/FP > 1, Dette Nette > 6xEBE

� On préfère quand les actifs à long terme sont financés par des passifs à long terme

� Traditionnellement, on s’arrête là…

� «Turnover is vanity, profit is sanity, cash flow is reality»

Le bilan


36

Pourquoi les Cash Flow?

� L’entreprise : une séquence de flux de trésorerie.

� Une fois toutes les charges payées, les flux restants sont :

• soit réinvestis pour la croissance future (CAPEX ou BFR stocks), • soit rendus aux apporteurs de capitaux (remboursement de la dette, dividende ou

rachat d’actions).

� Une action, c’est un titre de propriété sur ces flux après la rémunération des apporteurs de capitaux prioritaires (dette notamment).

� Il faut donc d’abord vérifier qu’une entreprise dégage du cash…


37

CAF et FCF

� Capacité de la société à générer du cash. Sinon, besoin de faire appel à un financement extérieur : banquier, augmentation de capital…

� Résultat Net

+ Amortissements+ Charges non cash

= Capacité d’AutoFinancement (CAF)

- Variation du BFR- Investissements industriels

= Free Cash Flow (FCF): Flux de Trésorie Libre

� Très souvent, les entreprises communiquent sur la C AF

• mesure insuffisante des flux de trésorerie sauf si arrêt des activités• le BFR ainsi que les investissements sont nécessaires à la poursuite de l’activité.


38

De l’intérêt des FCF/CAF

Compte de résultat 2005 2006 2007

Chiffre d'affaires 29,02 46,49 61,11

Résultat d'exploitation 0,65 5,81 6,45

Marge 2,20% 12,50% 10,60%

Résultat financier courant

-0,61 -0,79 -1,41

Résultat net PG 0,04 2,87 2,02

Marge 0,20% 6,20% 3,30%

Cash Flow 2005 2006 2007

Résultat net hors SME et Goodwill

0,04 2,83 2,02

+ amortissements 0,17 0,41 1,38

+ autres charges non cash

0,28 0,13 -0,02

CAF 0,5 3,36 3,38

CAF/CA 1,70% 7,20% 5,50%

-variation du BFR d'exploitation

-5,53 -9,14 -15,64

52% 107%

-investissements -1,33 -2,06 -1,39

+ cession d'immobilisation

1,48 0,2 0,34

FCF -4,9 -7,6 -13,3

FCF Yield -16,80% -16,40% -21,80%


39

Tableau de flux de trésorerie de SEB


40

La valeur d’entreprise…

Valeur d’Entreprise = capitalisation boursière + dette nette


41

Les ratios de valorisation

� Valeur d’Entreprise / CA

� Valeur d’Entreprise / EBIT

� Cours / Bénéfice Net : PER

� Price / Book

� Rendement


42

Evolution du cours de SEB depuis janvier 1998

0

10

20

30

40

50

60

05/01

/1998

05/07

/1998

05/01

/1999

05/07

/1999

05/01

/2000

05/07

/2000

05/01

/2001

05/07

/2001

05/01

/2002

05/07

/2002

05/01

/2003

05/07

/2003

05/01

/2004

05/07

/2004

05/01

/2005

05/07

/2005

05/01

/2006

05/07

/2006

05/01

/2007

05/07

/2007

05/01

/2008

05/07

/2008


Crise des subprime

11 septembre 2001

Bulle internet

43

3 – CARTOGRAPHIE DES MARCHES

44

QUELQUES CHIFFRES – Capitalisation boursière mondial e

3/ Cartographie des marchés

1975 20081995

51 225 Md$

2003 mars 2007

30 300 Md$

31 000 Md$

17 000 Md$1400 Md$

45

> 10 000 Md€

De 5 000 Md€ à 9 999 Md€

De 2 000 Md€ à 4 999 Md€

De 500 Md€ à 1999 Md€


Amérique du Nord

Europe occidentale

Japon

QUELQUES CHIFFRES – Capitalisation boursière mondial e

Europe de l’Est

Moins de 499 Md€

Brésil

Chine

Russie

Inde

Afrique du Sud

46

MARCHES D’EUROPE OCCIDENTALE – Fiche d’identité

Europe occidentale Europe de l’Est Amérique du Nord Japon B R I C Next 11


> 1 000 Md€

De 750 Md€ à 999 Md€

De 500 Md€ à 749 Md€

De 250 Md€ à 499 Md€

Moins de 249 Md€

47

� Quelques chiffres :• 28 places boursières • 7 277 sociétés cotées• Capitalisation boursière totale : 8 466 Md€

� 3 principaux marchés :

• LSE : London Stock Exchange : 1ère Bourse européenne (1801)

• Euronext = Paris (1724) + Amsterdam (1530) + Bruxelles (1801) + Lisbonne (1769) + Porto + LIFFE (1982)

• Deutsche Börse : Bourse de Francfort (1808)

� Principaux indices :

• DJ EUROSTOXX 50 : regroupe les 50 premières capitalisations de la zone Euro

• DJ STOXX 600 : regroupe les 600 principales capitalisations européennes, pays hors zone Euro compris

• EURONEXT 100 : composé des 100 plus grandes entreprises européennes en termess de capitalisation et de volume issues des bourses ayant fusionné au sein d’Euronext.

• FTSE GLOBAL SMALL CAP EUROPE : représente les petites et moyennes capitalisations cotées en Europe.

MARCHES D’EUROPE OCCIDENTALE – Fiche d’identité



Source : Bloomberg – août 2008

48

MARCHES D’EUROPE OCCIDENTALE – Qui sont-ils ?



PaysNombre de

sociétés cotéesCapitalisation boursière

(en milliards d’€)Indice phare 3 premières capitalisations

1 986 1 974 FTSE 100HSBC : 7.6%BP : 7.5%Vodafone : 5.7%

911 1 406 CAC 40Total : 14%GDF Suez : 6.5%BNP Paribas : 6.3%

1 149 1 150 DAX 30Siemens : 10.4%E.ON : 9.7%Allianz : 8.3%

317 531 MIB 30ENI : 25.6%Unicredito : 11%Intesa Sanpaolo : 9.6%

164 586 IBEX 35Telefonica : 20.1%Banco Santander : 18.1%BBVA : 10.7%

183 187 BEL 20GDF Suez : 17%Inbev : 11.6%KBC : 11.3%

44 125 LUXXX 10ArcelorMittal : 25.9%SES : 24.2%KBC : 13.5%

344 838 SMI 25Nestlé : 21.8%Novartis : 18.5%Roche : 15.1%


49

MARCHES D’EUROPE OCCIDENTALE – Qui sont-ils ?



PaysNombre de



61 67 PSI 20Energias de Portugal : 16.4%Portugal Telecom : 15.9%Banco Comercial Portugues : 11.2%

155 125 AEX 25Royal Dutch : 17%ArcelorMittal : 15.9%ING : 12.9%

520 306 OMX 30Hennes & Mauritz : 11.2%Nordea Bank : 10.5%Ericsson : 10.5%

286 200 OBX 25Statoil Hydro : 29.7%Telenor : 9.8%Yara International : 8.6%

77 61 ISEQ 63CRH : 17.0%Allied Irish Bank : 13.6%Governor & Co of the Bank : 9.8%

225 166OMX

COPENHAGEN 20

NOVO Nordisk : 16.8%Vestas Wind : 13.5%Maersk : 13.4%

120 131 ATX 20OMV : 18.7%Erste Group : 17.7%Raiffeisen : 10.7%

306 124 ASE 60National Bank of Greece : 14.9%OPAP SA : 8.2%Alpha Bank AE : 7.9%


50

MARCHES D’EUROPE OCCIDENTALE – Le saviez-vous ?



� La Bourse d’Amsterdam, créée en 1602, est la plus vieille du monde.

� Dans le FTSE 100, 2 groupes miniers kazakhes pèsent plus de 20 Md GBP.

� Le rendement de l’Eurostoxx 50 est supérieur au Bund (obligation d’Etat allemand) à fin août 2008.

� Capitalisation boursière par habitant :

• Luxembourg : 260 000€• Suisse : 110 000€• France : 26 000€

51

MARCHES D’EUROPE DE L’EST – Fiche d’identité



� Quelques chiffres :• 22 places boursières (Turquie comprise)• 4 829 sociétés cotées• Capitalisation boursière totale : 492 Md€

� Principaux marchés :

• Warsaw Stock Exchange : Bourse de Varsovie, 1ère Bourse d’Europe centrale et orientale (1817)

• Budapest Stock Exchange : Bourse de Budapest (1864)


• MSCI EM EUROPE : représente les principaux marchés émergents européens


52

MARCHES D’EUROPE DE L’EST – Qui sont-ils ?



PaysNombre de



Bulgarie 237 9 SOFIX 19Chimimport : 15.8%Bulgarian American Credit Bank : 13.8%Industrial Holding Bulgaria : 9.2%

Hongrie 36 25 BUX 16 OTP Bank : 32.6%Mol Hungarian Oil and Gas : 26.6%Richter Gedeon : 17.0%

Pologne 383 112 WIG 20Powszechna Bank Polski : 17.8%Bank Pekao : 15.1%Telekomunikacja: 12.2%

République Tchèque

24 47 PX 14 CEZ : 26.4%Erste Bank : 22.5%Telefonica Czech Republic : 14.2%

Roumanie 54 22 BET 10 SNP Petrom SA : 25.%BRD Groupe SocGen : 21.9%Banca Transilvana : 10.9%

Slovaquie 63 6 SLOVAK SHARE 5Slovnaft : 25%Slovenske Energeticke : 24%OTP Banka Slovensko : 24%

Slovénie 70 13 SLOVENIAN TOTAL MARKET

KRKA DD Novo Mesto : 16.5%Petrol : 14.3%Telekom Slovenije : 10.5%

Ukraine 176 53 PFTS 19 Zakhidenergo : 15.8%Centrenergo : 11.2%Mariupolsky : 11.1%

Croatie 313 32 CROBEX 30INA Industria Nafte DD: 21%Hrvatski Telekom : 14%Adris Grupa : 8.1%


53

MARCHES D’EUROPE DE L’EST – Le saviez-vous ?



� La Bourse de Varsovie a été rouverte en 1991 dans les anciens locaux du… Comitécentral du Parti Communiste.

� 83% des exportations hongroises sont destinées aux pays membres de l’Union Européenne.

� L’Estonie est en récession depuis le début de l’année 2008 ; la baisse du PIB devrait atteindre 1.5% à 2% cette année, en raison de l’explosion de la bulle immobilière.

� De 1999 à 2007, le taux de change réel s’est apprécié de plus de 30% par rapport au Dollar dans la plupart des pays de l’Europe de l’Est.

� Les déficits des comptes courants les plus élevés ont été enregistrés en Bulgarie, en Estonie, en Lettonie, en Lituanie et en Roumanie où ils ont atteint des niveaux de plus de 10% du PIB.

54

MARCHES D’AMERIQUE DU NORD – Fiche d’identité



� Quelques chiffres :• 12 places boursières• 12 951 sociétés côtées• Capitalisation boursière totale: 11 714 Md€


• NYSE : New-York Stock Exchange (1792)

• NASDAQ : National Association of Securities Dealers Automated Quotations (1971)

• AMEX : AMerican Stock Exchange (1842)

• CME Group = CBOT (1848) + CME (1898) : 1er marché mondial de matières premières

• TSX : Toronto Stock Exchange (1861)


• DJIA : Dow Jones 30 Industrial Average : composé des 30 plus grandes capitalisations aux Etats-Unis

• S&P 500 : composé des 500 principales capitalisations américaines

• Nasdaq-100 : composé des 100 plus grandes entreprises cotées sur le NASDAQ hors établissements financiers


55

MARCHES D’AMERIQUE DU NORD – Qui sont-ils ?



Place financièreNombre de

sociétés cotées

Capitalisation boursière (en milliards d’€)

Indice phare 3 premières capitalisations

NYSE 1890 12 981NYSE Composite Index

1890

Exxon : 2.5%

General Electric : 1.6%

Procter&Gamble : 1.3%

NASDAQ 2996 2 585NASDAQ Composite

Index 2996

Microsoft : 7.3%Apple : 4.4%

Cisco : 4.1%

AMEX 610 131AMEX Composite Index

610

British American Tobacco : 31.6%

Imperial Oil : 22.4%US Cellular Corp : 1.3%

Canada 251 1 042TSX Composite Index

251

Research In Motion : 4.6%

Royal Bank of Canada : 4.3%

Encana Corp : 4.1%


56

MARCHES D’AMERIQUE DU NORD – Le saviez-vous ?



� L’économie américaine représente 26% du PIB mondial. Les valeurs cotées aux Etats-Unis représentent un tiers de la capitalisation mondiale.

� Statistiques électorales :• le marché américain a mieux performé sous les présidents démocrates. La crise de

1929 qui a eu lieu sous la présidence du républicain Hoover explique une grande partie de cette statistique.

• le marché a baissé lorsque l’élection présidentielle n’a pas reconduit le président sortant.

57

� Quelques chiffres :• 1 place boursière • 3 898 sociétés cotées• Capitalisation boursière totale : 2 573 Md €


• TSE : Tokyo Stock Exchange – « Kabuto-Cho » (1878)

• Jasdaq Securities Exchange : Japan Association of Securities Dealers AutomatedQuotation


• NIKKEI 225 : regroupe les 225 plus grandes sociétés nippones en termes de capitalisation boursière

• TOPIX : TOkyo stock Price IndeX : regroupe les 1 000 plus grandes sociétés nippones en termes de capitalisation boursière

MARCHES JAPONAIS – Fiche d’identité




58

MARCHE JAPONAIS – Le saviez-vous ?



� En septembre 2008, 50% des entreprises japonaises se traitent à des cours inférieurs àleurs fonds propres.

� Les constructeurs d’automobiles asiatiques représentent 47% du marché américain contre 42% il y a un an.

� En 10 ans, la capitalisation boursière de GENERAL MOTORS a fondu de 80%. Parallèlement, celle de TOYOTA a progressé de 64%.

59

� BRIC = Brésil + Russie + Inde + Chine• Appellation apparue en 2003 pour désigner 4 pays à forte croissance qui devraient rejoindre rapidement les

pays les plus développés selon Goldman Sachs

� Quelques chiffres :• 4 places boursières • 6 179 sociétés cotées• Capitalisation boursière totale : 3 629 Md€

� Principaux marchés :• BOVESPA : Sao Paulo Stock Exchange (1890)• BSE : Bombay Stock Exchange (1875) • National Stock Exchange of India (1993) • Shanghai Stock Exchange (1891) • Shenzhen Stock Exchange (1990) • RTS : Russian Trading System (1995)

� Principaux indices :• MSCI Bric Index : 17% Inde + 25% Russie + 28% Brésil + 30% Chine• DJ Bric 50

BRIC – Fiche d’identité




60

BRIC – Qui sont-ils ?



PaysNombre de



Brésil 158 199 BOVESPA 66Petroleo Brasileiro : 14.6%Valo do Rio : 11.1%Banco Bradesco : 3.7%

Russie 529 695 RTS 50Lukoil : 14.7%Gazprom : 14.5%Sberbank : 13.6%

Inde 3 452 734 SENSEX 30Reliance Industries : 15.6%Infosys Technologies : 8.3%IC IC I Bank : 7.2%

Chine 2 040 2001Shangai Composite

Index 896

Petrochina : 17.1%Bank of China : 9.8%China Petroleum : 5.7%

Afrique du Sud 347 251FTSE/JSE AFRICA

TOP 40 NC

Argentine85 37 MERVAL 29

Tenaris : 15.7%Pampa Holding : 10.7%Banco Macro : 10.5%


61

BRIC – Le saviez-vous ?



� Les BRIC ont contribué à environ 30% de la croissance mondiale de 2000 à 2005.

� PETROCHINA valait 1000 Md$ en novembre 2007, contre 330 Md$ aujourd’hui.

� Sur les 10 premières valeurs du Brésil, 7 valeurs sont liées aux matières premières (pétrole, minerai de fer…) et 3 sont des banques.

� Les importations indiennes mensuelles représentent 25 Md$ ; celles de la Belgique, 42 Md$....

� Pétrole et gaz représentent 61% des exportations russes, contre 45% en 2000.

� Les réserves de change chinoises représentaient 8 mois d’importations en 2000 contre 18 mois aujourd’hui.

62

Next 11 – Fiche d’identité



� NEXT 11 : challengers des premières économies mondiales= Bangladesh + Corée du Sud + Egypte + Indonésie + Iran + Mexique + Nigeria + Pakistan + Philippines + Turquie + Vietnam

� Quelques chiffres :• 11 places boursières • 4 057 sociétés cotées (hors Bangladesh et Iran)• Capitalisation boursière totale : 1 260 Md€ (hors Bangladesh et Iran)


• KRK : Korea Exchange (1956)• BMV : Bolsa Mexicana de Valores

� Principal indice :• S&P Next 11 : composé des 10 plus grandes capitalisations des 5 premiers pays de la liste (les Philippines, la

Turquie, le Mexique, la Corée du Sud et l’Indonésie) et des 5 plus grandes capitalisations des 3 pays suivants (le Pakistan, l’Egypte et le Vietnam).


63

Next 11 – Qui sont-ils ?



PaysNombre de sociétés

cotéesCapitalisation boursière


Bangladesh NC NC NC NC

Egypte 226 70 HERMES 40

Orascom Construction : 20.3%Orascom Telecom : 15.5%Telecom Egypt : 7.8%

Indonésie 362 125 Jakarta Composite 382Telekomunikasi Indonesia : 9.6%Bumi Ressources : 6.4%PT Astra International : 5%

Iran NC NC NC NC

Mexique 106 265 Mexico Bolsa 36

America Movil : 21.2%Wallmart Mexico : 12%Carso Global Telecom : 6.8%

Nigéria 211 47 Nigeria Index NC

Pakistan 549 26 KARACHI 100Oil & Gas Development : 16.8%Pakistan Petroleum : 6.3%MCB Bank : 6.1%

Philippines 210 49 PSEI 32

Philippine Long Distance Tel: 28.9%Ayala Corp : 7.6%Bank of Philippine Islands : 7.3%

Corée du Sud 1783 511 KOSPI 754

Samsung : 10.5%Posco : 5.5%Korea Electric Power : 2.8%

Turquie 306 153 ISE NATIONAL 30

Turkiye Garanti Bankasi : 14.6%Arbank : 11.6%Turkcell : 8.9%

Vietnam 304 14 HO CHI MINH 156

Petrovietnam : 9.7%Vietnam Dairy Product : 9.7%Saigon Thuong Tin Commercial : 6.7%


64

Next 11 – Le saviez-vous ?



� Il existe un indice S&P Next-11-core-8 Total Return dont les principales pondérations sont la Corée du Sud (30%), le Mexique (30%) et la Turquie (12%).

� Le Mexique réalise 76% de ses exportations vers les Etats-Unis.

� L’inflation atteint 29% au Vietnam.

� Le Ho-Chi-Minh index valait 100 en juillet 2000, 500 en juin 2001 et… 500 début septembre 2008 (après une brève incursion au dessus des 1000).

65

4 – LES INVESTISSEURS DE LEGENDE

66

LES STYLES DE GESTION

� La gestion "value"

� La gestion "growth"

� La gestion "garp"

4/ Les investisseurs de légendeLes styles de gestion Les stock-pickers de renom

67

LE STYLE "VALUE"

� DéfinitionLe gérant concentre ses investissements sur des sociétés sous-évaluées : capitalisation inférieure à l'actif net réévalué, PER (rapport cours/bénéfices) faible.

� CaractéristiquesLes critères d'évaluation diffèrent d'une société de gestion à une autre mais, en général, le PER de ces sociétés est moins élevé que la moyenne de leur secteur et du marché. Il peut s’agir également de valeurs distribuant d’importants dividendes.

� Les grands investisseurs "value"Benjamin GRAHAM et Warren BUFFETT.


68

LE STYLE "VALUE" avec ALTRAN


2000 08/2008

� Place de cotation : France � Capitalisation boursière en M€ : 790� VE / CA 2008 : 0,6� FCF Yield 2009 : > 10%

Données au 21/08/08

Cas d’investissement

Type de gestion : VALUE RETOURNEMENT

Caractéristiques : leader européen du conseil en innovation

Dynamique actuelle : après de nombreux errements, la nouvelle équipe de management est en place pour remettre de l’ordre et redresser la marge opérationnelle (9% en 2009 vs moins de 5% en 2007)

Pourquoi investir ? Pour la dynamique du marché et la crédibilité du plan pour restaurer la marge

Crédibilité du management : Yves de Chaisemartin est un gestionnaire d’hommes

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

100

69

LE STYLE "GROWTH"

� Définition

Le gérant concentre ses investissements sur des sociétés généralement jeunes dont la croissance des bénéfices est supérieure à la moyenne de leur secteur et du marché.

� Caractéristiques

Le PER (rapport cours/bénéfices) de ces sociétés est, en général, plus élevé que la moyenne de leur secteur. Traditionnellement, ces entreprises ne versent pas ou peu de dividendes car elles emploient leurs bénéfices à financer leur croissance.

� Les grands investisseurs "growth"

Peter LYNCH


70

LE STYLE "GROWTH" avec COLOPLAST


� Place de cotation : Danemark� Capitalisation boursière en M€ : 2 200 � VE / CA 2008 : 2,4

� PE 17x contre une moyenne 10 ans de 23x



Type de gestion : GROWTH

Caractéristiques : leader européen des produits et services médicaux

Dynamique actuelle : Leader mondial de la poche d’ostomie et du traitement de l’incontinence avec 30% de PDM mondiale. Métiers de croissance : 5 à 6% par an offrant une forte visibilité.

Pourquoi investir ? Métier de croissance associé au vieillissement de la population. Une valorisation redevenue attractive (PE08 15x) après l’avertissement sur résultats qui a fait chuter le titre de 35% en quelques jours.

Crédibilité du management : Un CEO présent depuis 1993 et qui a multiplié par 10 le cours de son entreprise en 15 ans.

0

100

200

300

400

500

600

2000 08/2008

71

LE STYLE "GARP"

� DéfinitionGARP : Growth At Raisonable Price (Croissance à prix raisonnable)

Le gérant concentre ses investissements sur des sociétés de croissance se traitant sur des niveaux de valorisation raisonnables.

� CaractéristiquesLes valorisations se situent à mi-chemin entre celles de la gestion Growth et Value. Les entreprises GARP offrent généralement plus de visibilité que les dossiers de croissance traditionnelle. Les bilans de ces entreprises doivent être suffisamment solides pour financer leur croissance.

� Les grands investisseurs "GARP"

Philip FISHER, John TEMPLETON


72

� Place de cotation : Grèce � Capitalisation boursière en M€ : 6 300� VE / CA 2008e : 1,2� FCF Yield 2009 : > 8%� Croissance des ventes attendue en 2009 : 9%


0,000

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

LE STYLE "GARP" avec CCHBC



Type de gestion : GARP

Caractéristiques : Embouteilleur et distributeur exclusif des marques COCA-COLA en Europe de l’Est, Russie, Italie, Autriche, Nigéria, Algérie…

Dynamique actuelle : Un partenaire essentiel pour le développement de COCA-COLA en Europe de l’Est. Un acteur qui poursuit sa stratégie de diversification produits.

Pourquoi investir ? Une stratégie de diversification produits créatrice de valeur.

Crédibilité du management : Très bonne réputation et un board très international.Un actionnaire de référence : THE COCA-COLA COMPANY (23% du capital).

2000 08/2008

73

LES STOCK-PICKERS DE RENOM

� Benjamin GRAHAM

� Warren BUFFETT

� Peter LYNCH

� Philip FISHER

� John TEMPLETON


74

Benjamin GRAHAM (1894-1976), le père de l’analyse f inancière

� Rechercher une « marge de sécurité »

� Choisir de grandes entreprises avec des ventes robustes

� Des entreprises qui versent des dividendes

� Des entreprises en bonne santé financière

� Une croissance des résultats soutenable dans le temps

� Garder un œil sur les multiples

La « marge de sécurité » et « Mr Market »


75

� Des métiers facile à comprendre

� Des ROE élevés

� Un Free Cash Flow élevé et récurrent

� Peu de dette

� Un management de qualité « If a business does well, the stock eventually

follows. »


Warren BUFFET (né en 1930), l’oracle d’Omaha

76

� Investir dans ce que l’on connaît

� Savoir saisir une opportunité

� Rentabilité, valorisation et bon Business Model

� Rester investi

A la recherche des "10-baggers"


Peter LYNCH (né en 1944), l’homme qui gérait 14 mill iards

77

� L‘ investisseur est un journaliste d'enquête

� ¾ d’approche qualitative, ¼ d’approche quantitative

� Acheter dans le but de conserver

� « Focus Investor » : 10 lignes en portefeuille

« Buy and hold »


Philip FISHER (1907-2004)

78

� Chercher les affaires soldées

� Chercher les meilleures opportunités là où elles sont

� Acheter à la baisse, vendre à la hausse

� Ne pas faire comme les autres

� Tout change et rien ne change « Never follow the crowd »


John TEMPLETON (1912-2008)

79

� « Connaître le business model »

� « Savoir être contrariant »

� « Acheter dans le but de conserver »

« C’est à l’achat que l’on fait les meilleures affaire s »Didier LE MENESTREL


Conclusion

80

5 - RETOUR SUR LES FONDS FINANCIERE DE L’ECHIQUIER

81

4/ Retour sur les fonds Financière de l’Echiquier


VE / CA 2008 0.8

PER 2008 14,9

Rendement (%) 3,7

Capitalisation moyenne (M€) 5 887

Titres en portefeuille 53

Actif total (M€) 894

Liquidités (%) 575

275

475

675

875

1075

1275

1475

1675

1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007

Agressor

SBF 250

AGRESSOR ECHIQUIER MAJORECHIQUIER QUATUOR

A contre-courant des marchés

« CC’’est est àà ll’’achat que lachat que l’’on fait les meilleures affaireson fait les meilleures affaires »

Didier LE MENESTREL

Dynamique actuelle :� Concentration des investissements sur un nombre limité de lignes� Réduction de l’exposition sur les valeurs défensives qui offrent peu de potentiel� Renforcement des valeurs de conviction

82

Convictions

«« Prendre des positions sur des dossiers dPrendre des positions sur des dossiers d’’approche difficileapproche difficile »»Jan KUJAWA

Dynamique actuelle :� Un choix resserré vers 45 valeurs� Un regard acéré sur les valorisations et leurs perspectives…� La recherche d’opportunités dans les dossiers accidentés ou certaines valeurs de

retournement

4/ Retour sur les fonds Financière de l’EchiquierAGRESSOR ECHIQUIER MAJORECHIQUIER QUATUOR


VE / CA 2008 0,8

PER 2008 16,3

Rendement (%) 4




Liquidités (%) 5,9

75

125

175

225

275

325

2003 2003 2003 2004 2004 2004 2005 2005 2005 2006 2006 2006 2007 2007 2007 2008 2008

EchiquierQuatuor

SBF 250

83

Les leadersLes leaders

«« Des entreprises particuliDes entreprises particulièèrement adaptrement adaptéées au contexte actueles au contexte actuel »»FrFrééddééric PLISSONric PLISSON

Dynamique actuelle :� Vente des dossiers proches de leurs objectifs� Veille continue pour accueillir les nouveaux leaders� Priorité à la qualité du management



VE / CA 2008 1,4

PER 2008 13,8

Rendement (%) 3,5




Liquidités (%) 7,660

70

80

90

100

110

120

130

140

150

160

m-05

m-05

j-05

s-05

n-05

j-06

m-06

m-06

j-06

s-06

n-06

j-07

m-07

m-07

j-07

s-07

n-07

j-08

m-08

m-08

j-08

s-08

n-08

Echiquier MajorDJ STOXX 600

84


3 caractéristiques des leaders

Une forte présence surles marchés émergents

Des incontournablesdans leur métier

Un positionnement stratégique clair

85


Taux de croissance organique� 1993 : + 14%� 2001 : + 4%� 2002 : + 7%� Moyenne 10 ans : + 9.5%

� PDM mondiale : 45%� R&D / CA : 12%� 4200 brevets déposés

Créateur du marchédes enzymes industrielles

Taux de croissance organique� 2001 : + 18.3%� 2002 : + 5.5%� Moyenne 10 ans : + 19%

Base installée :qui n’a pas son SAP ?

L’incontournable du logiciel d’entreprise


�Taille : 3x plus gros que Safilo�Marques propres : Rayban, Oakley�Licences : Chanel, Prada, Ralph

Lauren…

Le gagnant de la crise


� PDM mondiale : 30% en valeur� La référence auprès des opticiens� Moins cher que les Chinois !

Leader mondial des verres correcteurs

L’expérience des crisesLes barrières à l’entréeLe statut

Source : Base de données FDE

86


Les entreprises notées du portefeuille ont pour rating :

Cash-flow/dette nette

Dette nette/capitaux propres

La capacité àrembourser

Le niveau d’endettement

78%165%IndiceDJ Stoxx 600

107%68%Indice CAC 40

137 %57%Echiquier Major

Source : Bloomberg – Estimations FDE

BBB

AA

A

22%

46%

32%

8 valeurs d’Echiquier Major présententune trésorerie nette positive

A propos de la dette

87


Ce sont les marchés qui souffrent, pas les entreprises …

Données du 12/11/1998 au 12/11/2008.Source : Bloomberg – Estimations FDE à partir du portefeuille d’Echiquier Major au 12/11/2008. La reconstitution du portefeuille d’Echiquier Major est fournie à titre strictement indicatif.

Portefeuille actueld’Echiquier Major

DJ Stoxx 600

Variation1998-2008

- 20%

Cours

+ 88%

Bénéficespar action

+ 201%

Bénéficespar action

+ 51%

Cours



Merci de votre attention



Ce document est un support destiné aux formations validantes dispensées par Financière de l’Echiquier en 2008. Il ne présente pas de caractère contractuel. Les informations sont fournies à partir des meilleures sources en notre possession. La référence à des titres cotés est effectuée à titre d’illustration et ne représente en aucun cas un conseil en investissement. Les performances passées ne préjugent pas des performances futures et ne sont pas constantes dans le temps. Pour plus d’informations sur les fonds présentés, nous vous invitons à vous référer au prospectus simplifié disponible sur simple demande auprès de la société de gestion au 01.47.23.90.90 ou à contacter votre interlocuteur habituel. Tous les fonds décrits dans cette présentation sont agréés en France. Agressor, Echiquier Major et Echiquier Agenor sont autorisés à la commercialisation en Allemagne, en Espagne, en Italie et en Suisse. Echiquier Patrimoine est autorisé à la commercialisation en Allemagne, en Espagne et en Italie. Echiquier Sélection est autorisé à la commercialisation en Allemagne.

Documents

Echiquier Academy Automne 2008