Entre géo finance et géopolitique : le problème récurrent des dettes souveraines

Chaire géopolitique - 5 juin 2012 1

Entre géo finance et géopolitique : le problème récurrent des dettes

souveraines

Christian SchmidtUniversité Paris Dauphine

1Chaire géopolitique - 5 juin 2012


SommaireIntroduction : la crise des dettes souveraines européennes

Phénomène récurrent ou nouvelle pathologie? A la recherche d’un « oxymore »

• 1- L’espace et le tempsComment la transformation des cadres de référence modifient les invariants.

• 2- Les mesures des dettes et leurs ambiguïtésPoids, contraintes et limites des composantes macroéconomiques des dettes souveraines.

• 3- Des risques à dimensions multiplesRapports de forces et négociations : enchevêtrement des jeux et des stratégies.Anticipations et spéculation entre enchaînement et contagion.

Conclusion: le symptôme douloureux du repositionnement de l’Europe dans un environnement mondial en mutation



IntroductionQu’est-ce qu’un dette souveraine?

• Encadrement:Une créance sans cadre juridique (droit des faillites)

• FormeEmprunts obligataires , prêts bancaires (produit complexe..)

• RisqueUn actif sans contreparties (collatéraux), mais pas sans risqueDu risque Souverain au risque-Pays (et vice versa)



1- L’espace et le temps

• Une crise des dettes souveraines en Europe constitue-t-elle une nouveauté?

Tout dépend de la période de référence


Chaire géopolitique - 5 juin 2012 5Chaire géopolitique - 5 juin 2012 5


Quelques enseignements de l’histoire

• Récurrence, régularité et cyclicité des défauts souverains (Reinhard et Rogoff ; 2008, 2009)

• 5 pics observés:- 1805 -1810 ;1830 -1840 ; 1870 -1890 ;1930 -1950 ;1980-1990 ;…• Durée du phénomène de 5 à 20 ans

• Suivent plutôt qu’ils ne précèdent des chocs mondiaux politiques (guerres),ou économiques et financiers (crises)

• Robuste corrélation entre le nombre et l’ampleur des défauts souverains et les manifestations de crises bancaires

• Défauts à répétition dans certains pays : hypothèse d’une vulnérabilité et d’une « intolérance » aux dettes publiques



• Ce qui est nouveau dans la crise actuelle des dettes souveraines européennes

• La réapparition après trois quart de siècle des pays européens

• Les transformations radicales de l’environnement international

- Le refinancement des dettes sur des marchés financiers interconnectés au niveau mondial

- Un déséquilibre macroéconomique croissant entre une épargne excédentaire en Asie (principalement en Chine) et un endettement déficitaire des pays occidentaux (US et Europe)

- Un basculement des équilibres de change en cours:- La fin de l’hégémonie du dollar (?)

- La résistible montée en puissance du yuan- La baisse tendancielle de l’Euro- La poussée conjoncturelle du yen


2- Les mesures des dettes et leurs ambiguïtés

• Les différentes composantes des dettes souveraines :dettes Totales = Dettes intérieurs + Dettes extérieures

• Dettes Intérieures :budget national + Budgets des collectivités régionales ou locales + Budgets annexes (sociaux…)

• Dettes extérieures: dette intérieure financée à l’extérieur + déséquilibres des

paiements extérieurs

• Ratio macroéconomiques: portée et limites de leurs significations


Dette publique / PIB fin 2011 (en %)

États-unis 100,1 Brésil 65,0Japon 233,1 Argentine 43,3Royaume-Uni 80,8 Mexique 42,9Zone euro (moyenne) 95,6 Chine 26,9dont : Inde 64,9- Allemagne 82,6 Indonésie 25,2- France 86,9 Russie 11,7- Espagne 67,4 Ukraine 39,3- Italie 121,1 Pologne 56,0- Grèce 165,6 Turquie 40,3- Portugal 106,0 Afrique du Sud 36,9- Irlande 109,3 Nigéria 15,7

Source FMI, 2011


En % du PIB Déficit public

Solde courant

En %du PIB Déficit public

Solde courant

Moyenne pays riches

- 6,7 - 0,3 Moyenne pays émergents

- 2,6 + 2,4

États-unis - 9,6 - 3,1 Brésil - 2,5 - 2,3

Japon - 10,3 + 2,5 Argentine - 2,0 - 0,3

Royaume-Uni - 8,5 - 2,7 Mexique - 3,2 - 1,0

Zone euro (moyenne) - 4,2 + 0,1 Chine - 1,6 + 5,2

dont : Inde - 8,0 - 2,2

- Allemagne - 1,7 + 5,0 Indonésie - 1,8 + 0,2

- France - 5,9 - 2,7 Russie - 1,1 + 4,6

- Espagne - 6,1 - 3,8 Ukraine - 2,8 - 3,9

- Italie - 4,0 - 3,5 Pologne - 5,5 - 4,8

- Grèce - 8,0 - 8,4 Turquie - 0,9 - 10,3

- Portugal - 5,9 - 8,6 Afrique du Sud - 4,3 - 2,8

- Irlande - 10,3 + 1,8 Nigéria + 0,4 + 13,5

Source FMI, 2011

Déficit budgétaire et solde des paiements courants année 2011


Ratio dette extérieure / dette publique

Données 2010 Dette Publique Dette extérieure souveraine

Pour info en % du PIB

US $ mds US $ mds

Etats-Unis 13.106 5.605 38,2Japon 11.739 590 18,2Royaume-Uni 1.789 545 24,1Allemagne 2.649 1.315 40,2France 2.174 1.520 59,1Italie 2.447 1.110 54,1Espagne 850 505 35,8Grèce 434 395 130,0Portugal 187 200 87,3Irlande 199 150 71,8


Intérêts sur la dette / recettes fiscales

Prévisions FMI 2011en pourcentage (%)

Intérêts / recettes

Moyenne pays riches 3,7États-unis 5,1

Japon 4,4

Royaume-Uni 7,8

Allemagne 2,9

France 4,9

Espagne 4,6

Italie 9,8

Grèce 16,7

Portugal 9,5

Irlande 10,1

Source FMI, 2011


Des informations comptables aux mesures des risques

• Le Ratio Dette Publique / Pib n’est pas un indicateur de Risque (cf. Japon, US)

• Les ratios, Déficit budgétaire/Solde des paiements courants, et Dettes publiques / Dette extérieure doivent être rapprochés

• La situation de la Grèce représente un cas exceptionnel (cf. convergence des indicateurs de risque contenus dans les 5 tableaux) : l’exception Grecque

• Les situations des 4 autres Pays européens aujourd’hui en difficultés sont en réalité très différentes: ex Espagne versus Irlande, Portugal versus Italie : vers une dé-hémogénéisation


3- Des risques à dimensions multiples

• L’appréhension des risques souverains par une évaluation subjective mais publique sur une échelle unique : Les notations des agences

• Le peu de portée prospectif des notes• La bonne corrélation (en tendance) des notes avec

l’évaluation des marchés( Risques, 88 2011) masque un impact ponctuel aléatoire et souvent amplificateur des annonces

• L’effet perturbateur des informations publiques sur la coordination des marchés (Morris et Shin 2002, Hellwig, 2004)


Notes des dettes souveraines des Pays de la zone EuroAllemagne AAA

Pays-Bas AAA

Luxembourg AAA

France AA+

Autriche AA+

Belgique AA

Slovénie A+

Espagne A

Italie BBB+

Irlande BBB+

Chypre BB+

Portugal BB

Grèce SD


Une approche alternative des risques souverains

• Jeux de négociation (Eaton,Gersovitz et Stiglitz,1986), Jeux de coordination (Morris et shin ,2002;2006)

• Principaux paramètres :Les négociateurs- Informations et croyances (asymétries)- Annonces, menaces ,sanctions (crédibilité)-Temporalité : mémoires ; délais,report, deadline

Particularités:-Plusieurs négociations simultanée (jeux de négociations)-Interactions avec l’environnement des marchés (jeu de coordination)


Un exemple : Les négociations avec la Grèce (2011-2012)

Troika

Créanciers privés(Banques, Fonds ..)

Prêteurs publics(Institutions européennes, FMI …)

Gouvernementgrec

Forcespolitiques et sociales grecques

Environnement international (marchés financiers)


Les voies de transmission des risques

• Les conséquences dynamiques a) de l’issue de(s) négociation(s), b) du déroulement des négociations. Le rôle des anticipations

• D’un risque souverain à un autre: Les modalités de la contagion internationale (Réseaux commerciaux, marchés)

• Du risque souverain au risque bancaire (interne, international): Marchés financiers, marchés interbancaires.

• Des risques souverains aux risques institutionnels Utopies et mécanos européens Des fabriques d’idées aux réalités négociées.


Conclusion

• Retour à la restructuration de l’environnement mondial en cours :Les symptômes douloureux de la quête difficile d’un positionnement européen

Documents

Entre géo finance et géopolitique : le problème récurrent des dettes souveraines