EURIA |EURo Institut d’Actuariat · EURIA |EURo Institut d’Actuariat M emoire pr esent e devant le jury de l’EURIAen vue de l’obtention du Dipl^ome d’ActuaireEURIA et de

EURIA — EURo Institut d’Actuariat

Mémoire présenté devant le jury de l’EURIA en vue de l’obtention duDiplôme d’Actuaire EURIA

et de l’admission à l’Institut des Actuaires

le 21 Septembre 2017

Par : PEYRALANS FrançoisTitre : Qualité des données financières, approche par transparence et impact sur le calcul duSCR Marché d’un régime de retraite.

Confidentialité : Oui - Durée : 2 ans

Les signataires s’engagent à respecter la confidentialité indiquée ci-dessus

Membre présent du jury de l’Institutdes Actuaires :Mme. Marine HABARTSignature :

Entreprise :Union Mutualiste RetraiteSignature :

Membres présents du jury de l’EURIA :M. Reinhardt EULERM. Alexis MERX

Directeur de mémoire en entreprise :M. Vincent BAHUONSignature :

Autorisation de publication et de mise en ligne sur un site de diffusionde documents actuariels

(après expiration de l’éventuel délai de confidentialité)

Signature du responsable entreprise : Signature du candidat :

Secrétariat : Bibliothèque :

EURIA 6, avenue le Gorgeu T +33 (0)2 98 01 66 55EURo Institut CS 93837 F +33 (0)2 98 01 66 57d’Actuariat 29238 Brest Cedex 3 [email protected]

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Résumé

Mots clefs: Solvabilité II - SCR Marché - Données financières - Transpa-risation - Échange de données - Matrice Tri-Partite - Qualité des données- Exhaustivité - Exactitude - Caractère approprié - Imputation de valeursmanquantes

Afin de garantir un reflet fidèle des engagements des assureurs et desrisques auxquels sont exposés leurs portefeuilles, deux exigences règlementairessont mises en avant dans la directive européenne Solvabilité II : d’une part laqualité des données, celles-ci devant être exhaustives, exactes et appropriées ;et d’autre part la transparisation des fonds qui consiste à détailler chaqueligne de fonds du portefeuille d’actifs.

C’est en respectant ces aspects que doit se calculer le capital de solvabi-lité requis (Solvency Capital Requirement - SCR) et notamment le moduleMarché concerné par les données financières. La problématique traitée dansce mémoire est donc la suivante : dans quelle mesure la qualité des donnéesfinancières et la transparisation impactent-elles le calcul du SCR Marché ?

L’harmonisation de l’échange des données est possible grâce au format dela matrice Tri-Partite du club Ampère. Un processus a ainsi pu être automa-tisé pour le traitement des données financières externes. Son aboutissementest l’obtention du portefeuille d’actifs en vision transparisée qui sert de basepour le calcul du SCR Marché.

Ce calcul nécessite de faire un certain nombre d’hypothèses, liées à unemauvaise qualité des données ou à la non-transparisation de certains fonds.Parmi ces hypothèses, une étude particulière sur les méthodes d’imputationde valeurs manquantes est menée. C’est en faisant varier ces hypothèses eten considérant de multiples scénarii que leur impact est étudié ici.

iii

Abstract

Keywords: Solvency II - SCR Market - Financial data - Look-through ap-proach - Data exchange - TriPartite Template - Data quality - Completeness- Accuracy - Appropriateness - Imputation of missing data

In order to ensure a fair reflection of the insurers commitments and therisks to their portfolio, the European directive Solvency II spotlights twomain regulatory requirements : data quality for which it is necessary to checkthree criteria (completeness, accuracy and appropriateness), and the look-through approach, consisting in itemizing each and every line of the assetportfolio that represents an investment funds.

The Solvency Capital Requirement (SCR), namely the SCR Market concer-ned by financial data, must be calculated on those bases. This report dealswith the question : what is the impact of data quality and the look-throughapproach on the calculation of the SCR Market ?

The harmonisation of data exchange is possible thanks to the TriPartiteTemplate made by the club Ampère, which is important to achieve a gooddegree of process automation. The end of the process of external financialdata treatment gives the ”transparent” portfolio used for the SCR Marketcalculation.

That requires to make some assumptions, related to a bad data quality orto the non-transparency of some funds. Among these hypotheses, a particularstudy on the methods of imputation of missing values is led. By varying theseassumptions and considering numerous scenarios, their impact is examinedhere.

v

Remerciements

En préambule, j’adresse mes sincères remerciements aux personnes qui ont contribuéà la réalisation de ce mémoire.

Je tiens tout d’abord à remercier vivement Monsieur Vincent BAHUON pour sonencadrement, son soutien, sa grande disponibilité et ses conseils avisés tout au long deces derniers mois.

J’adresse aussi mes remerciements à Madame Hélène QUEAU, directrice du serviceRisques et Contrôle Interne, ainsi qu’à Monsieur Paul LE BIHAN, directeur général,pour m’avoir permis d’effectuer mon stage de fin d’étude au sein de l’UMR dans lesmeilleures conditions possibles.Je remercie également l’ensemble du personnel de l’UMR pour leur accueil sympathique,leurs encouragements réguliers et l’aide précieuse qu’ils ont su m’apporter.

Enfin, je souhaite remercier Monsieur Thomas POULLAOUEC, tuteur scientifiquedont le regard critique m’a aidé à avancer dans mes travaux, ainsi que l’ensemble desintervenants de l’EURIA pour la qualité de leur enseignement tout au long de ces troisannées de formation.

vii

Table des matières

Résumé iii

Abstract v

Remerciements vii

Introduction 1

I Contexte et environnement 31 La retraite en France . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3

a Historique et quelques chiffres . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3b Les trois piliers de la retraite et les principes de gestion . . . . . . 5c Régimes par points : quelques précisions . . . . . . . . . . . . . . . 6

2 Environnement règlementaire : Solvabilité II . . . . . . . . . . . . . . . . . 7a Présentation générale . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 7b Pilier 1 : exigences quantitatives . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 9c Pilier 2 : exigences en matière d’organisation et de gouvernance

des organismes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 15d Pilier 3 : exigences en matière d’informations prudentielles et de

publication . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 173 Présentation générale des catégories d’actifs . . . . . . . . . . . . . . . . . 18

a Introduction sur les catégories des CIC . . . . . . . . . . . . . . . . 18b Marché monétaire . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 19c Le portefeuille obligataire . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 21d Actions . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 23e Immobilier . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 24f Produits dérivés . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 25g Les fonds d’investissement . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 27

II Qualité des données et transparisation 291 Grands principes et théories sur la qualité des données . . . . . . . . . . . 29

a Critères et types de tests . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 29b Vers l’harmonisation de l’échange de données financières . . . . . . 33c Application aux données financières de l’UMR . . . . . . . . . . . 34

ix

2 Imputation de valeurs manquantes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 41a Différentes méthodes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 41b Application aux données de l’UMR : le cas du taux facial . . . . . 46

3 Transparisation . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 49a Définition et utilité du processus de transparisation . . . . . . . . . 49b Présentation du processus mis en place . . . . . . . . . . . . . . . . 50c Résultats du processus et portefeuille de l’UMR en vision trans-

parisée . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 534 Différents points de vue . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 57

a Les sociétés de gestion . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 57b Les mutuelles . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 58c Difficultés rencontrées . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 59

IIIImpact de la transparisation et de la qualité des données sur le calculdu SCR Marché 611 Calcul du SCR - module Risque de marché sur le régime COREM . . . . 612 Comparaison avec la vision non transparisée . . . . . . . . . . . . . . . . . 663 Estimation des différences selon la qualité des données . . . . . . . . . . . 69

a Choix des bornes pour le test de cohérence du nominal . . . . . . . 69b Hypothèse en cas d’absence du taux de coupon . . . . . . . . . . . 70c Choix de la variable pour le groupe émetteur . . . . . . . . . . . . 72d Choix de la variable pour la notation . . . . . . . . . . . . . . . . . 73e Traitement de la qualité des données a priori ou a posteriori . . . 74f Chocs sur les actions de type 2 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 76

Conclusion 79

Bibliographie 81

Annexes 83

Note de synthèse 93

Executive summary 99

x

Table des figures

I.1 Chiffres sur la retraite en France . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 5

I.2 Piliers de Solvabilité II . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 8

I.3 Comparaison des bilans simplifiés entre Solvabilité I et Solvabilité II. . . . 9

I.4 Arborescence du SCR en formule standard . . . . . . . . . . . . . . . . . 10

II.1 Processus et gouvernance de la qualité des données. . . . . . . . . . . . . 32

II.2 Méthode k-NN : niveau d’erreur en fonction de la valeur de k . . . . . . . 46

II.3 Comparaison du taux moyen obtenu selon les méthodes d’imputation . . . 47

II.4 Comparaison de la répartition de l’écart entre la valeur prédite et la valeurimputée selon les méthodes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 47

II.5 Robustesse des méthodes d’imputation . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 48

II.6 Architecture du processus de transparisation mis en place . . . . . . . . . 50

II.7 Répartition de la valeur de marché du portefeuille transparisé en fonctiondu code CIC . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 54

II.8 Etat de la transparisation pour les CIC de type fonds . . . . . . . . . . . 55

II.9 Répartition du portefeuille par devise de cotation pour les lignes de typefonds . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 55

II.10 Répartition par notation et comparaison entre vision transparisée et agrégée56

II.11 Répartition par catégorie d’actifs et comparaison entre vision transpariséeet agrégée . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 56

III.1 SCR Marché par rapport à la vision agrégée selon le degré de transpari-sation . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 67

III.2 SCR par rapport à la méthode choisie à l’UMR en fonction du choix desbornes pour le test de cohérence du nominal . . . . . . . . . . . . . . . . 70

III.3 SCR par rapport à la méthode choisie à l’UMR en fonction de l’hypothèsesur l’absence de taux facial . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 71

III.4 SCR par rapport à la méthode choisie à l’UMR en fonction du choix devariable pour le groupe . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 72

III.5 SCR par rapport à la méthode choisie à l’UMR en fonction du choix devariable pour la notation . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 74

xi

III.6 SCR Marché par rapport à la méthode de rejet des fichiers en amont oudu changement automatique de segmentation en cas de mauvaise qualitédes données . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 75

III.7 SCR par rapport à la méthode choisie à l’UMR en fonction du choc suractions de type 2 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 77

xii

Liste des tableaux

I.1 Matrice de corrélation pour le BSCR . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 11I.2 Matrice de corrélation pour le SCR Marché. . . . . . . . . . . . . . . . . 14I.3 Catégories d’actifs . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 19I.4 Gestion des OPCVM . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 28

II.1 Catégories de tests réalisés sur le format de la matrice Ampère . . . . . . 35II.2 Résultat sur l’exhaustivité des données pour le calcul du SCR Marché . . . 36II.3 Exemples d’erreurs en lien avec les noms et identifiants de groupe . . . . . 38II.4 Comparaison de données censées être identiques pour un même instru-

ment . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 40

III.1 Règles de segmentation des actifs pour le calcul du SCR . . . . . . . . . . 62III.2 Bilan des hypothèses sur les données pour le calcul du SCR . . . . . . . . 64III.3 Résultats des SCR Marché et Contrepartie . . . . . . . . . . . . . . . . . 64III.4 Résultats du SCR Taux pour COREM et Branche 20 . . . . . . . . . . . 65III.5 Résultats du SCR brut global . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 66III.6 Résultats du SCR (en Me) pour différents degrés de transparisation . . . 67III.7 Impact du choix des bornes pour le test de cohérence du nominal . . . . . 69III.8 Impact du choix de la valeur pour le taux facial en cas d’absence . . . . . 71III.9 Impact du choix de la variable utilisée pour le groupe émetteur . . . . . . 72III.10 Impact du choix de la variable utilisée pour la notation . . . . . . . . . . 73III.11 Impact du rejet des fichiers en amont ou du changement automatique de

segmentation en cas de mauvaise qualité des données. . . . . . . . . . . . 74III.12 Impact des différents chocs pour les actions de type 2 . . . . . . . . . . . 76

xiii

Introduction

Le secteur de l’assurance joue un rôle essentiel dans le développement de l’économie.Du fait de leur cycle de production inversé, les sociétés d’assurance doivent détenirdes actifs financiers en contrepartie de leurs engagements à l’égard de leurs assurés.Cette activité financière est étroitement réglementée et doit répondre à des exigences desécurité, de liquidité et de rentabilité. Les sommes en jeu sont particulièrement élevées :d’après le ”Tableau de bord de l’assurance en 2016” publié par la Fédération Françaisede l’Assurance (FFA) en juillet 2017, les actifs en valeur comptable détenus par lessociétés d’assurance ont progressé de 3,6 % en 2016 pour atteindre le niveau de 2 350Mde malgré un contexte financier contrasté.

Or les compagnies d’assurance peuvent être amenées à investir dans des fonds d’in-vestissement qui sont gérés par des prestataires externes : des sociétés de gestion. Laconnaissance du portefeuille des actifs effectivement détenus par la compagnie passedonc par un échange de données de nature financière avec les sociétés de gestion.

L’activité de l’assurance, et notamment son activité financière, sont règlementées parla directive européenne Solvabilité II, entrée en vigueur au 1er janvier 2016 et établie parl’EIOPA (European Insurance and Occupational Pensions Authority). Cette directive apour objectif de garantir la capacité des assureurs à faire face à leurs engagements enversles assurés à travers une meilleure connaissance et évaluation des risques, et d’harmoniserla législation de ce secteur au sein de l’Union Européenne.

Elle s’articule autour de trois grands piliers traitant respectivement des exigencesquantitatives, des exigences qualitatives en matière d’organisation et de gouvernance,et des exigences en matière d’informations prudentielles et de publication. Le premierpilier décrit notamment le calcul du SCR (Solvency Capital Requirement) qui est unindicateur de solvabilité clé permettant d’identifier le montant sur lequel la société estexposée en cas de différents chocs sur divers modules de risques. Parmi ces modules, onretrouve le SCR Marché qui concerne les actifs financiers.

Les trois piliers mettent en avant deux exigences règlementaires essentielles :

– L’obligation de s’assurer de la qualité des données utilisées dans de nombreux as-pects calculatoires. Pour cela, trois critères à vérifier sont présentés : l’exhaustivité,l’exactitude et le caractère approprié des données ;

– La nécessité d’adopter une approche par transparence, également appelée ”trans-parisation” qui consiste à détailler chaque ligne de fonds du portefeuille d’actifs.

1

2

C’est sur la base d’un portefeuille transparisé à au moins 80% en valeur de marchéet dont la qualité des données est vérifiée que doit s’effectuer le calcul du SCR Marché.

Ce mémoire a pour objectif de s’intéresser à l’impact de l’approche par transparenceet de la qualité des données sur le calcul du SCR Marché. Dans une première partie,il s’agira de présenter le contexte dans lequel cette étude est menée avec une descrip-tion succincte du système de retraite français, des précisions sur la directive SolvabilitéII et une présentation générale sur les grandes catégories d’actifs. La deuxième partieprésentera plus en détail les exigences sur la qualité des données et l’approche par trans-parence avec des applications concrètes au traitement des données financières de l’UnionMutualiste Retraite et notamment la présentation de méthodes statistiques d’imputationde valeurs manquantes. Enfin, la troisième et dernière partie du mémoire sera consacréeau calcul du SCR et à l’étude de l’impact des exigences précédemment décrites sur lesrésultats obtenus.

Mémoire EURIA

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Chapitre I

Contexte et environnement

1 La retraite en France

a Historique et quelques chiffres

Si l’on retrouve déjà au Moyen-Âge le principe de la solidarité intergénérationnelle,c’est au 17ème siècle que les fondements des régimes de retraite furent posés par Colbertavec l’institution d’une pension pour les marins après la fin de leur activité.

Jusqu’en 1945, plusieurs catégories professionnelles sont peu à peu couvertes par desrégimes spéciaux mais ce n’est qu’après la Seconde Guerre mondiale et la création en1945 de la Sécurité Sociale que le système actuel prend forme, l’objectif étant alors decouvrir l’ensemble de la population.

En 1947, le premier accord syndicats-patronat permet la création de l’AGIRC (As-sociation Générale des Institutions de Retraite des Cadres), un régime complémentaireobligatoire pour les cadres géré par répartition. Après une tentative vaine d’instaurationd’un régime unique, l’UNIRS (Union Nationale des Institution de Retraite des Salariés),en 1957, le régime ARRCO (Association des Régimes de Retraites COmplémentaires dessalariés) est créé en 1961 sur le même modèle que le régime AGIRC mais en s’adressantégalement aux salariés non-cadres.

Parallèlement à ces premières avancées, les régimes spéciaux, ceux des fonctionnaireset ceux des indépendants, conservent leur autonomie et même s’ils ont eu tendance àse rapprocher dans leur fonctionnement avec le temps, ils demeurent encore aujourd’huidistincts. On en dénombre encore environ 15 aujourd’hui qui couvrent le risque vieillesse,tels que le régime de la SNCF, le régime parlementaire, le régime des clercs et employésde notaire ou encore le régime de la Comédie française.

La fonction publique est composée de trois versants auxquels sont associés diversrégimes de retraite pour les agents de la fonction publique :

– la Fonction Publique de l’Etat (FPE) qui regroupe 2,47 millions d’agents dont lesenseignants, militaires et ouvriers de l’Etat ;

3

4 CHAPITRE I. CONTEXTE ET ENVIRONNEMENT

– la Fonction Publique Territoriale (FPT) qui regroupe 1,98 millions d’agents ;– et la Fonction Publique Hospitalière (FPH) qui regroupe 1,18 millions d’agents.

Les pensions des agents de la FPE sont servies par le Service des Retraites de l’Etat(SRE). A cela s’ajoute la RAFP (Retraite Additionnelle de la Fonction Publique) qui estun régime complémentaire par points créé en 2005 et permettant de prendre en compteune partie des primes des fonctionnaires.

De nombreuses réformes ont également permis des évolutions majeures dans la ges-tion des systèmes de retraite. Parmi les plus importantes, on relève :

– le décret fondateur des régimes par points dits de ” branche 26 ” du 4 juin 1964 ;– la retraite à 60 ans au lieu de 65 par l’ordonnance du 26 mars 1982 ;– la réforme Balladur de la retraite du régime général pour les salariés du privé en

1993 visant à restreindre les conditions d’accès à la retraite en reculant l’âge dedépart à la retraite, en augmentant le nombre de trimestres cotisés nécessairespour une pension à taux plein, en indexant les retraites sur les prix et non plus lessalaires et en modifiant l’assiette de calcul qui devient la moyenne des salaires des25 meilleures années au lieu des 10. Pour comparaison, l’assiette pour les régimesde la fonction publique correspond aux 6 derniers mois hors primes et indemnités.Cette réforme crée également le Fonds de Solidarité Vieillesse (FSV) qui permetde financer notamment le minimum vieillesse ;

– le projet de loi d’Alain Juppé en 1995 qui est retiré suite à de vives contestationsdans la rue ;

– la loi Fillon en 2003 qui étend certaines mesures de la réforme Balladur à la fonctionpublique en alignant la durée de cotisation des fonctionnaires à celle du secteurprivé et en poursuivant son augmentation, met en place la retraite anticipée, lerachat de trimestres et le cumul emploi-retraite et indexe les pensions des fonc-tionnaires non plus sur les points de la fonction publique mais sur les prix ;

– la réforme des retraites de 2010 par Éric Woerth qui, pour supprimer le déficit dessystèmes de retraite en 2018, repousse progressivement l’âge légal de départ à laretraite de 60 à 62 ans et met en place des dispositifs d’information plus précis etnotamment le Relevé Individuel de Situation (RIS) et l’Estimation Indicative Glo-bale (EIG) du montant de pension qui sont transmis tous les 5 ans respectivementà partir de 35 ans et de 55 ans ;

– la réforme des retraites de 2014 par Marisol Touraine avec le passage progressifà 172 trimestres contre 166 auparavant, la création d’un compte personnel deprévention de la pénibilité et un report de la revalorisation des pensions du 1eravril au 1er octobre.

Aujourd’hui, une nouvelle réforme du système des retraites est annoncée pour début2018, l’objectif étant d’uniformiser les règles de calcul des pensions de retraite sur leprincipe suivant, édicté dans le programme de campagne d’Emmanuel Macron : ”uneuro cotisé donnera les mêmes droits, quel que soit le moment où il a été versé, quel quesoit le statut de celui qui a cotisé”.

Mémoire EURIA


1. LA RETRAITE EN FRANCE 5

Enfin, le tableau ci-dessous présente quelques chiffres clés concernant le système deretraites français.

Source pour Sécurité Sociale : données à fin 2016 issues de la CNAV (Caisse Nationale d’AssuranceVieillesse) et du ”Système national statistiques prestataire”.

Source pour fonction publique : données à fin 2013 issues de l’annexe au projet de loi de finances 2015.

Figure I.1 – Chiffres sur la retraite en France

b Les trois piliers de la retraite et les principes de gestion

Malgré la grande diversité de régimes de retraites mis en place, le système de retraitefrançais s’articule autour de trois piliers. Dans un document datant d’octobre 2016, leConseil d’Orientation des Retraites (COR) les présente de la façon suivante :

– un premier pilier pour les retraites publiques de base, collectives, obligatoires etgérées par répartition ;

– un deuxième pilier pour les retraites professionnelles ;– un troisième pilier pour les retraites individuelles, facultatives et gérées par capi-

talisation.

Le premier pilier regroupe les régimes dits ”de base” qui sont obligatoires et dépendentde la profession exercée. Ils sont gérés par la CNAV (Caisse Nationale d’AssuranceVieillesse) pour les salariés de l’industrie et du commerce ou par la MSA (MutualitéSociale Agricole) pour les salariés agricoles. Ces régimes profitent donc à tous les actifset fonctionnent par répartition. Ainsi, les cotisations versées par les actifs sont presqueimmédiatement redistribuées aux retraités sous forme de pensions. Les actifs cotisentdonc pour les retraités d’aujourd’hui tandis que leur retraite sera assurée par les actifsde demain : il s’agit d’un principe de solidarité entre les générations essentiel au bondéroulement de ce système. Toutefois, si ce type de régime permet une bonne protectioncontre les variations des marchés pour ce type de régime, on note une grande sensibi-lité à l’équilibre démographique entre actifs et retraités. Le problème du chômage peut

PEYRALANS François


également porter préjudice au système par répartition.

Le deuxième pilier comporte les retraites professionnelles et les contrats d’entreprise.On y retrouve notamment les régimes complémentaires obligatoires tels que l’ARRCOet l’AGIRC qui fonctionnement selon le mécanisme de la répartition. La spécificité deces régimes est cependant de fonctionner en points. La cotisation auprès de ces régimespermet d’obtenir une pension en complément de la pension de base. Les contrats dits”retraite article 83” font également partie de ce deuxième pilier : il s’agit des contratscollectifs de retraite par capitalisation pour lesquels les cotisations versées par l’entre-prise est débloqué par le salarié au moment de son départ à la retraite sous forme d’unerente viagère.

Enfin, le troisième pilier concerne les régimes facultatifs et individuels de retraitesupplémentaire. Cela permet aux retraités de compléter leurs revenus ainsi que debénéficier de réductions d’impôts durant la durée de cotisation. Ils fonctionnement parcapitalisation : les cotisations versées par les actifs sont donc placées sur les marchés fi-nanciers et servent pour la retraite du cotisant. La retraite par capitalisation n’étant plusen lien avec le nombre d’actifs, elle est alors moins soumise aux risques démographiquesque le système par répartition. Toutefois, en cas de choc sur les marchés financiers oude récession économique durable, ce système peut montrer ses limites.

Le principal régime de l’Union Mutualiste Retraite, le COREM, Complément deRetraite Mutualiste, relève de ce troisième pilier : il s’agit d’un régime de retraitesupplémentaire exprimé en points et géré en capitalisation.

c Régimes par points : quelques précisions

Le COREM, comme le PRÉFON (Caisse Nationale de PRÉvoyance de la FONctionPublique), est un régime supplémentaire dont la spécificité est de fonctionner par points.Ces régimes correspondent à une branche spécifique de l’assurance : la branche 26. Dansle Code de la Mutualité, on retrouve les dispositions règlementaires aux articles L 222-2et suivants.

Le principe général de la retraite par points est le suivant :

– lors de la première phase, l’assuré constitue la rente en versant des cotisations quipermettent d’acquérir des points. Les adhérents sont appelés des ”cotisants” ;

– puis lors de la seconde phase, les points acquis sont convertis en euros pour servirla rente jusqu’au décès de l’assuré. Les adhérents sont alors des ”allocataires”.

La formule pour déterminer la valeur des points acquis est la suivante :

Points acquis = Cotisation (en euros)V aleur d′acquisition (en euros)

Les cotisations peuvent être périodiques ou ponctuelles. La valeur d’acquisition dépendde l’âge atteint au moment du versement de la cotisation. En effet, un point coûteramoins cher si l’adhérent est jeune car la société pourra placer l’argent, i.e. capitaliser,

Mémoire EURIA


2. ENVIRONNEMENT RÈGLEMENTAIRE : SOLVABILITÉ II 7

plus longtemps que si l’adhérent est âgé. Ainsi, il y aura plus d’argent disponible aumoment de la liquidation.

La rente annuelle brute sera alors égale au nombre de points acquis multiplié par lavaleur de service du point.

Toutefois, ces valeurs peuvent être majorées ou minorées selon certaines options :

– anticipation ou ajournement : l’âge de référence de liquidation est fixé à 62 ansmais la possibilité est laissée d’anticiper le versement de la rente à partir de 55 ansou de le repousser jusqu’à 75 ans, avec des coefficients correspondants ;

– choix d’une rente réversible : une rente de réversion sera versée au profit du conjointau décès du souscripteur ;

– choix d’une rente certaine : une rente est versée jusqu’aux 80 ans du souscripteur,à lui-même ou à une personne désignée. La rente redevient viagère ensuite si lesouscripteur est encore en vie.

La gestion par capitalisation des régimes supplémentaires par points implique l’uti-lisation de taux d’actualisation et de tables de mortalité dans le calcul des engagementsqui doivent, à tout moment, être couverts.

On note des règles spéciales notamment sur le provisionnement technique et le can-tonnement des actifs. En effet, les droits des membres doivent être isolés en comptabilitédes droits acquis au titre d’autres régimes : l’actif, comme le passif, est donc cantonné.Ceci permet une certaine sécurité pour les adhérents : en cas de faillite de l’organismeassureur, la totalité de l’actif affecté au régime cantonné est réparti entre les bénéficiaires.

Les régimes de la branche 26 sont à distinguer de ceux de la branche 20 qui cor-respondent à des opérations ”comportant des engagements dont l’exécution dépend dela durée de la vie humaine autre que les activités visées aux branches 22 et 26”. Ainsi,on peut y trouver des rentes en cas de décès ou en cas de vie mais avec des règles defonctionnement techniques et comptables différentes.

2 Environnement règlementaire : Solvabilité II

a Présentation générale

Entrée en vigueur au 1er janvier 2016, la règlementation européenne Solvabilité II(ou ”Solvency II ”) a pour objectif de garantir l’aptitude des assureurs à faire face àleurs engagements envers les assurés en les encourageant à mieux connâıtre et évaluerleurs risques. Elle a été établie par l’EIOPA (European Insurance and Occupational Pen-sions Authority), Autorité Européenne des Assurances et des Pensions Professionnelles(AEAPP) en français, le superviseur assurantiel au niveau européen, au terme d’un trèslong processus visant à harmoniser la législation du secteur de l’assurance au sein del’Union Européenne.

Les premiers travaux préparatoires en lien avec Solvabilité II ont été initiés au milieu



des années 2000 avec de nombreuses consultations pour faire évoluer son prédécesseur,Solvabilité I, jugé comme n’étant plus adapté à la réalité des marchés. Cette procédurea suivi l’approche dite ”Lamfalussy” constituée de quatre étapes : l’élaboration de lalégislation, l’élaboration des mesures d’exécution, la coopération des régulateurs et lecontrôle du respect du droit.

C’est dans le contexte de la crise bancaire de 2009 que les étapes s’accélèrent : le 22avril, la directive 2009/138/CE est votée par le parlement européen avant d’être adoptéele 5 mai par le conseil ECOFIN, conseil des affaires économiques et financières, qui ras-semble notamment les ministres de l’économie et des finances des États membres del’Union Européenne. L’ordonnance n̊ 2010-76 du 21 janvier 2010 permet la fusion de laCommission bancaire, de l’Autorité de contrôle des assurances et des mutuelles (ACAM),du Comité des Entreprises d’Assurance (CEA) et du Comité des Établissements deCrédit et des Entreprises d’Investissement (CECEI) sous l’égide de l’ACP, devenue de-puis l’ACPR : Autorité de Contrôle Prudentiel et de Résolution. Ainsi, cette structuresupervise aussi bien les banques, qui sont assujetties à Bâle 3, que les assureurs et mu-tuelles.

La directive dite ”Omnibus2 ”, qui amende la directive Solvabilité II, est adoptéeau premier trimestre 2014 : elle permet l’intégration des modifications en lien avec letraité de Lisbonne. Un an plus tard, c’est au tour du règlement délégué d’être adopté. Latransposition en droit français dans les différents codes est également mise en place en2015. Enfin, le 1er janvier 2016, la règlementation Solvabilité 2 amendée, avec directive,mesures d’exécutions et règlements d’application, entre en vigueur.

Cette réforme s’articule autour de trois grands piliers qui permettent la mise enplace d’une gestion saine et prudente de l’activité, dans un esprit similaire à la réformebancaire Bâle 2 : le pilotage permanent des risques et de la solvabilité pour alimenter leprocessus de prise de décision et de pilotage ainsi qu’une transparence accrue.

Figure I.2 – Piliers de Solvabilité II

Mémoire EURIA



b Pilier 1 : exigences quantitatives

Le premier pilier de la directive concerne les exigences quantitatives ayant pour butde donner la vision la plus fiable possible de la solvabilité des assureurs. Ceci a un impactà plusieurs niveaux avec une nouvelle manière de valoriser le bilan et la mise en placede nouvelles méthodes de calcul pour l’évaluation des risques.

Tout d’abord concernant le bilan, il est nécessaire de préciser que le cycle de pro-duction inversé des assureurs et l’incertitude quant à la réalisation des risques pour lesassurés rendent le bilan d’un assureur singulier : il est en effet nécessaire de constituerdes provisions dans les comptes. L’évolution la plus notable entre les bilans de type Sol-vabilité I et Solvabilité II est l’évaluation des actifs non plus en valeur comptable mais envaleur de marché. Le bilan est donc désormais qualifié de ”prudentiel”. Cette approchetend également à se rapprocher des normes comptables internationales IFRS à traversune vision économique et prospective du bilan. L’image suivante permet de visualiser lesdifférences d’approche entre les deux régimes :

Figure I.3 – Comparaison des bilans simplifiés entre Solvabilité I et Solvabilité II

Présent au passif du bilan de type Solvabilité 2, le Best Estimate (BE) est la meilleureestimation des engagements économiques de l’assureur, c’est-à-dire la valeur actualiséede l’espérance des flux futurs estimés le plus exactement possible. La marge pour risque(”Risk Margin”) vient compléter le BE pour s’assurer que le montant des provisionstechniques permet à l’assureur d’honorer ses engagements.

L’autre point majeur de ce premier pilier est la mise en place de nouveaux indicateursde solvabilité pour déterminer les exigences quantitatives en capital :

– le MCR : Minimum Capital Requirement. C’est le montant de fonds propres debase éligibles minimum que doit détenir l’entité pour que la poursuite de son acti-



vité ne représente pas un risque important. Si les capitaux propres de l’entreprisedeviennent inférieurs au MCR, l’autorité de contrôle peut procéder à des plans deredressement voire à un retrait d’agrément.

– et le SCR : Solvency Capital Requirement. Il s’agit du niveau de fonds propresnécessaires à l’assureur pour faire face à ses engagements à horizon 1 an avec unseuil de confiance de 99.5%. Autrement dit, il permet de limiter la fréquence deruine de la compagnie à une fois tous les 200 ans au maximum.

Le calcul du SCR peut se faire de plusieurs façons différentes : par l’application d’uneformule standard, par l’utilisation d’un modèle interne, ou même par l’utilisation d’unmodèle interne partiel ou avec utilisation de paramètres propres (USP - UndertakingSpecific Parameters).

La formule standard propose une décomposition en différents modules représentantles grands risques auxquels sont confrontés les assureurs. L’évaluation de capital estréalisée par application de chocs réglementaires calibrés par l’EIOPA pour chaque mo-dule. Puis une étape d’agrégation des capitaux permet d’obtenir une mesure globale durisque. Cette approche modulaire est représentée dans le graphique suivant :

Figure I.4 – Arborescence du SCR en formule standard

Le calcul du SCR se décompose alors de la façon suivante :

SCR = BSCR+ SCRop −max(0, Adj)

Mémoire EURIA



avec :

– BSCR (”Basic Solvency Capital Requirement”) le capital de solvabilité de baserésultant de l’agrégation des résultats pour chaque module ;

– SCRop le capital requis pour le risque opérationnel ;– Adj l’ajustement lié aux capacités d’absorption non prises en compte dans le

BSCR : Adj = AdjPT + AdjID, avec AdjPT pour les provisions techniques etAdjID pour les impôts différés.

Le SCRop est déterminé pour capter le risque de pertes résultant de ” procédures in-ternes, de membres du personnel ou de systèmes inadéquats ou défaillants, ou d’événementsextérieurs ” (article 13, définition 33 de la directive Solvabilité II).

Le calcul du BSCR nécessite, quant à lui, la décomposition du risque de pertes enfonction de la nature de l’activité, avec les risques de souscription vie, non-vie, santé,les risques liés aux activité de marché, le risque de contrepartie et un module lié auxactifs intangibles pour les immobilisations incorporelles ; puis de la source de risque, cequi correspond aux sous-modules. L’agrégation des résultats de chaque module pourdéterminer le BSCR se fait via l’application de la matrice de corrélation suivante :

Table I.1 – Matrice de corrélation pour le BSCRi,j Marché Contrepartie Vie Santé Non-vie

Marché 1

Contrepartie 0.25 1

Vie 0.25 0.25 1

Santé 0.25 0.25 0.25 1

Non-vie 0.25 0.5 0 0 1

Ainsi, on obtient :

BSCR =√∑

i,jCorri,j × SCRi ∗ SCRj + SCRintangibles

Dans la troisième partie de ce mémoire, nous nous intéresserons plus en détail au mo-dule ”risque marché” de la formule standard. La directive indique que ce module ”reflètele risque lié au niveau ou à la volatilité de la valeur de marché des instruments finan-ciers ayant un impact sur la valeur des actifs et des passifs de l’entreprise concernée”(art.105-5 de la directive Solvabilité II).

Le calcul du SCR marché est donc lui-même distribué en six sous-modules :

– Taux ;– Actions ;– Immobilier ;– Spread ;– Change ;– Concentration.



Le risque de taux représente des scénarii de chocs de la courbe des taux. Il a pourobjectif de prévenir la variation de valeur du portefeuille en cas de mouvements sur lacourbe de taux sans risque. Son calcul consiste à déterminer séparément l’impact d’unchoc à la hausse sur la courbe des taux et d’un choc à la baisse puis de considérercomme SCR Taux la variation maximale subie entre ces deux chocs. Un tableau fournipar l’EIOPA indique les chocs pour chaque maturité. Si la maturité de l’actif n’est pasprésente dans le tableau, le choc est déterminé par interpolation linéaire. Le contextede taux bas a conduit le régulateur à ajouter deux contraintes dans la calibration deschocs :

– pour le scénario de hausse des taux : ”l’augmentation des taux d’intérêt sans risquede base à n’importe quelle échéance est d’au moins un point de pourcentage” (art.166-2 du règlement délégué) ;

– pour le scénario de baisse des taux : ”pour les taux d’intérêt sans risque de basenégatifs, la diminution est nulle” (art. 167-2 du règlement délégué).

Le risque action représente la variation de valeur du portefeuille en cas de baisse desmarchés. Dans le cadre de ce calcul, on distingue deux types d’actions :

– les actions de type 1, cotées sur les marchés de pays membres de l’Espace Econo-mique Européen (EEE) ou de l’OCDE ;

– les actions de type 2, cotées sur des marchés de pays hors EEE ou OCDE, noncotées, les hedge funds, private equities ou encore les matières premières.

Le choc règlementaire à appliquer à la valeur de marché de l’action est de 39% pourles actions de type 1, de 49% pour les actions de type 2, jugées moins sûres, et de 22%dans les deux cas si la participation est dite ”stratégique”, i.e. si l’investissement est denature stratégique dans des entreprises liées.

Cependant, il est nécessaire d’ajouter à ces chocs de base un ajustement symétriquecontra-cyclique, aussi appelé ”effet Dampener” visant à adapter le choc en fonction del’historique du marché et de sa position en date de calcul et fourni par l’EIOPA. Laformule de calcul de cette valeur est :

Ajustement symétrique = 12 ×(V aleur actuelle − Moyenne mobile

V aleur actuelle − 8%)

La moyenne mobile évoquée dans la formule est une moyenne pondérée des niveauxquotidiens de différents indices nationaux du cours des actions au cours des 3 dernièresannées.

Ainsi, dans un marché en haut de cycle, le choc sera plus fort et a contrario, dansun marché en bas de cycle, il sera plus faible. L’ajustement symétrique est limité auminimum à -10% et au maximum à 10%.

Le risque action concerne également les infrastructures, qui sont assimilées à des ac-tions de type 2 mais avec un choc central de 30% et un effet Dampener réduit à 75% del’ajustement symétrique classique.

Mémoire EURIA



La formule finale de calcul du SCR actions est la suivante :

SCRaction=√SCR2type 1+2×0.75×SCRtype 1×(SCRtype 2+SCRinfra)+(SCRtype 2+SCRinfra)2

Le risque immobilier permet de tenir compte des variations de portefeuille liées àla chute des marchés immobiliers. Son calcul consiste en un simple choc à la baisse de25%. La difficulté de traitement de ce sous-module réside davantage dans le périmètredes instruments liés au risque immobilier, point qui sera traité au cours des prochainesparties de ce mémoire.

Le risque de spread, aussi appelé ”risque de crédit”, met en évidence les variations devaleur du portefeuille en cas de mouvement sur les spread de taux associés aux émetteurs.Il se décompose en trois catégories pour lesquelles le SCR Spread est calculé séparémentavant de sommer les trois quantités : les obligations et prêts, les instruments de titri-sation et les dérivés de crédit. Les chocs règlementaires sont fonction des maturités etdes notations des émetteurs pour chacune de ces trois catégories. Les expositions sur lesobligations souveraines se voient attribuer un facteur de risque de 0%.

Le risque de change concerne les instruments exposés à une devise étrangère et per-met de couvrir les variations des taux de change par rapport à l’euro. Ainsi, une valeurest calculée pour chaque devise étrangère avec un choc réglementaire de 25% sauf ex-ceptions pour des devises liées à l’euro, telles que la couronne danoise, puis les montantsainsi calculés sont sommés pour obtenir le niveau final de SCR Change. Les chocs sontfaits à la hausse et à la baisse et seul le scénario le plus défavorable pour la deviseconcernée est conservé.

Enfin, le risque de concentration s’intéresse aux émetteurs concentrant une partietrop importante du portefeuille, l’objectif étant d’inciter les assureurs à la diversifica-tion. À chaque exposition sur signature unique i est associé un seuil relatif d’expositionCTi dépendant de la moyenne pondérée des échelons de qualité, i.e. de la notation.L’exposition en excès sur une exposition sur signature unique i se calcule alors commesuit :

XSi = max(0;Ei − CTi ×Assets)

où Ei est la somme des actifs exposés sur la même signature unique, tandis que Assetsest la valeur de l’ensemble des actifs détenus par l’entreprise et servant de base au calculdu SCR Concentration. Les seuls actifs non concernés par le risque de concentration sontles positions de trésorerie.

Une exigence de capital pour concentration du risque de marché est calculée pourchaque exposition de signature unique avec la formule :

Conci = XSi × gi

où gi est le facteur de risque dépendant également de la moyenne pondérée des échelonsde qualité. Cette valeur représente la perte de fonds propres de base qui serait impliquée



par une diminution soudaine de la valeur des actifs en lien avec l’exposition sur signatureunique.

Le calcul final du SCR Concentration se fait avec la formule suivante :

SCRconc =√∑

iConc2i

L’agrégation des risques de marché pour obtenir le montant de SCR Marché se faitsuivant la formule et la matrice de corrélation suivantes :

SCRmarché =√∑

i,jCorri,j × SCRmarchéi × SCRmarchéj

Table I.2 – Matrice de corrélation pour le SCR Marchéi,j Taux Actions Immobilier Spread Concentration Change

Taux 1

Actions x 1

Immobilier x 0.75 1

Spread x 0.75 0.5 1

Concentration 0 0 0 0 1

Change 0.25 0.25 0.25 0.25 0 1

où le paramètre x est égal à 0 lorsque l’on utilise un scénario de hausse des taux età 0.5 pour le scénario de baisse.

Le module ”Contrepartie” a été associé au module ”Marché” puisque son calcul nes’appuie, pour l’UMR, que sur des données financières reçues dans le cadre du processusde transparisation qui sera décrit dans les parties suivantes. Le risque de contrepartie secalcule avec la formule suivante :

SCRcont =√SCR2type 1 + 2× 0.75× SCRtype 1 × SCRtype 2 + SCR2type 2

Il s’agit de couvrir le risque de défaut des contreparties pour certains types d’actifsséparés en deux catégories :

– expositions de type 1 : trésorerie, avoirs en banque, contrats de réassurance, titri-sation ;

– expositions de type 2 : tous les risques de crédit non couverts dans le sous-module”risque de spread” et qui ne sont pas de type 1 tels que les prêts hypothécaires oules créances dues par des intermédiaires.

La perte en cas de défaut est calculée pour chaque exposition sur signature uniqueavec différentes valeurs selon la notation de l’exposition. Associée à des probabilités dedéfaut, elles aussi dépendantes de l’échelon de qualité de crédit ou du ratio de solvabilité,elle permet de calculer le montant de SCR pour chaque catégorie d’exposition.

Mémoire EURIA



L’EIOPA a lancé, dans le cadre de la clause de revoyure prévue dès 2014, une consul-tation publique entre décembre 2016 et mars 2017. Elle concerne notamment le pilier1 et la formule standard de calcul du SCR. L’EIOPA devrait fournir un avis techniqueau mois d’octobre 2017 tandis que les spécifications définitives devraient être publiéesen février 2018 en tenant compte des reportings récoltés auprès des acteurs du marchéà fin juin 2017, le tout pour une entrée en vigueur des nouvelles règles dès décembre 2018.

L’autre méthode possible pour le calcul du SCR est l’approche par modèle interne,partiel ou intégral. Cette méthode, à la différence de l’approche standard qui se base surdes scénarii de stress fournis par le régulateur, permet d’avoir une modélisation actif-passif spécifique à l’assureur, une meilleure adéquation et gestion des risques et donc unepotentielle meilleure protection des assurés.

Les modèles internes doivent être validés par le régulateur et nécessitent l’utilisa-tion de ressources supplémentaires importantes en matière d’équipes de modélisationdes actifs et des passifs et de gestion des risques. Leur mise en oeuvre dans des petitesstructures, comme peut l’être l’UMR en termes d’effectifs pour les services concernés,s’avère très compliquée, quand bien même elle pourrait être intéressante pour mieuxappréhender la gestion du risque propre à l’entité.

L’UMR utilise donc la formule standard mais a obtenu l’autorisation de l’ACPRpour utiliser les mesures dites ”branches longues”, et notamment un choc réduit sur lesactions de tous types, ce qui sera précisé dans la partie 3 de ce mémoire. En effet, lerisque retraite est un risque à très long terme puisque la cotisation d’aujourd’hui servirapour une rente qui aura lieu, en général, dans 20 ou 30 ans. L’environnement économiquesera alors sans doute bien différent.

c Pilier 2 : exigences en matière d’organisation et de gouvernance desorganismes

Le deuxième pilier regroupe l’ensemble des exigences pour une gouvernance saine,prudente et effective des organismes. Il implique la mise en place d’un dispositif globalde gestion et de mâıtrise de l’ensemble des risques auxquels est soumis un assureur. Ils’agit donc d’un pilier ”qualitatif” par opposition aux exigences quantitatives du pilier 1.

La première mesure concerne la structure même de la gouvernance avec la nomina-tion d’au moins deux dirigeants effectifs et la mise en place de quatre fonctions clés,tous déclarés et validés par l’ACPR. La présence de deux dirigeants, un Président et unDirecteur Opérationnel par exemple dans la mutualité, est garante du respect du prin-cipe dit ”des quatre yeux”. Cela signifie que l’ensemble des décisions stratégiques sontdiscutées entre au moins deux personnes. L’existence de quatre fonctions clés permet,quant à elle, d’avoir une structure transparente avec des responsables clairement iden-tifiés et séparant les fonctions opérationnelles des fonctions de contrôle. Les fonctionsclés sont les suivantes :



– Fonction actuarielle : contrôle le calcul des provisions techniques et notamment laqualité des données utilisées, émet des avis sur les politiques de souscription et deréassurance en prenant en considération les liens avec les provisions techniques,rend compte des écarts entre les observations empiriques et la meilleure estimationvia un rapport et contribue au système de gestion des risques ;

– Fonction gestion des risques : communique les risques identifiés comme potentielle-ment importants et pilote le système de gestion des risques techniques, financiers,stratégiques et opérationnels ;

– Fonction conformité : évalue les impacts en cas d’évolution de la réglementation,conseille sur le respect des dispositions réglementaires et évalue le risque de non-conformité ;

– Fonction audit interne : rend compte d’une appréciation sur le dispositif de contrôleinterne, fait état des délais envisagés pour remédier aux insuffisances éventuellementconstatées, informe sur l’aboutissement des recommandations d’audit antérieurs etémet des recommandations.

L’ensemble des dirigeants et des personnes occupant les fonctions clés sont égalementsoumis à une exigence de compétence et d’honorabilité (”Fit & Proper”). Ainsi, l’ACPRindique sur son site :

”D’une manière générale, toute personne qui fonde, administre ou gèreun organisme d’assurance doit posséder l’honorabilité, la compétence ainsique l’expérience nécessaire à l’exercice de ses fonctions et respecter les règlesrelatives aux incapacités professionnelles.”

Un autre aspect de ce pilier 2 concerne la rédaction de politiques permettant d’enca-drer l’activité, de formaliser les orientations prises en matière de risques et d’en assurerle suivi régulier. Ainsi on retrouve par exemple des politiques d’achats, d’externalisation,de gestion des risques financiers, de placement ou encore de sécurité informatique. Toutepolitique doit prévoir clairement :

– les objectifs poursuivis ;– les tâches à exécuter et les personnes ou fonctions responsables de celles-ci ;– les processus et procédures de communication à appliquer ;– la nécessité d’informer les fonctions clés des faits pertinents pour l’exécution de

leurs tâches par les unités organisationnelles.Un autre dispositif permet enfin un suivi des risques qui est communiqué au régulateur

au moins annuellement : l’ORSA (Own Risk and Solvability Assessment). Ce proces-sus permet la prise en compte de nombreux paramètres dans les processus de gestiondes risques pour assurer de la capacité de l’organisme à identifier, mesurer et gérer leséléments qui peuvent modifier sa solvabilité ou sa situation financière. Elle s’articuleautour de trois évaluations décrites par l’ACPR au moment de l’opération d’ORSApréparatoire en 2015 :

– l’évaluation du besoin global de solvabilité ;– l’évaluation du respect permanent des obligations réglementaires concernant la

couverture du SCR, du MCR et des exigences concernant le calcul des provisions

Mémoire EURIA



techniques ;– et l’évaluation de la mesure dans laquelle le profil de risque de l’organisme s’écarte

des hypothèses qui sous-tendent le calcul du SCR.

d Pilier 3 : exigences en matière d’informations prudentielles et depublication

Enfin, le troisième pilier concerne la communication d’informations et la discipline demarché. Il s’agit d’obtenir une meilleure transparence du marché et une comparabilitéplus simple entre les différents acteurs à travers l’homogénéisation, au niveau européen,de la publication d’informations sur l’activité de l’assureur. On distingue les rapportsnarratifs et les reportings quantitatifs.

Les rapports narratifs doivent donner une vision de la politique prudentielle mise enplace par l’assureur de façon descriptive. Une première version du rapport est envoyéeà l’autorité de contrôle, l’ACPR en France : il s’agit du RSR (Regulator SupervisoryReport). Il contient différents volets sur :

– l’activité et les résultats ;– le système de gouvernance ;– le profil de risque ;– la valorisation ;– et la gestion du capital.

Une autre version, moins technique et ne conservant que des données non confiden-tielles, doit être mise à disposition du public sur le site internet de l’organisme : c’est leSFCR (Solvency and Financial Condition Report).

Les reportings quantitatifs sont des tableaux de bord définis par l’EIOPA et per-mettant de couvrir les principaux domaines d’activité de l’assureur. On a d’une partles ENS (Etats Nationaux Spécifiques) qui sont définis par les régulateurs locaux pourchaque pays, donc par l’ACPR en France, avec des éléments déjà en grande partie enlien avec le régime Solvabilité I, et d’autre part les QRT (Quantitative Report Template)qui se fondent sur les nouvelles exigences réglementaires. De la même façon que pour lesrapports narratifs, on retrouve des QRT à destination du superviseur, transmis au for-mat XBRL (eXtensible Business Reporting Language), et d’autres publics, trimestrielsou annuels, avec des états complémentaires à produire pour les entités faisant partied’un groupe. On dénombre une cinquantaine de QRT différents à transmettre pour unorganisme d’assurance-vie solo, et plus de 70 pour un groupe d’assurance mixte.

On note également la volonté de raccourcir les délais de remise des QRT dans lesannées à venir en suivant le calendrier suivant pour les organismes solo, où T et Areprésentent respectivement les échéances de reporting trimestriel et annuel :

– pour les remises de 2016 : délais à T+8 semaines pour les reportings trimestrielset A+20 semaines pour les annuels ;



– pour les remises de 2017 : délais à T+7 semaines en trimestriel et A+18 semainesen annuel ;

– pour les remises de 2018 : délais à T+6 semaines en trimestriel et A+16 semainesen annuel ;

– pour les remises de 2019 et ultérieures : délais à T+5 semaines en trimestriel etA+14 semaines en annuel.

3 Présentation générale des catégories d’actifs

a Introduction sur les catégories des CIC

Le code complémentaire d’identification (CIC - Complementary Identification Code),est un élément clé de la classification des actifs. Il s’agit d’une donnée spécifiquementmise en place par l’EIOPA pour les besoins du marché sous Solvabilité II. En effet, dansun souci de meilleure communication, que ce soit entre assureurs et sociétés de gestionou dans le cadre des reportings du Pilier 3, il apparâıt nécessaire d’avoir un uniquesystème d’identification, malgré la grande complexité des marchés financiers et l’existencede nombreux codes d’identification. Les codes CIC possèdent quatre caractères et sedécomposent de la façon suivante :

– Les deux premiers caractères identifient le pays de cotation de l’actif s’il est échangésur un marché réglementé ou un système multilatéral de négociation (MTF - Mul-tilateral Trading Facility) à l’aide du code ISO 3166-1-alpha-2, ou correspondentà un code signifiant que l’actif n’est pas coté (XL) ou n’est pas échangeable sur unmarché réglementé ou un MTF (XT) ;

– Les deux derniers caractères permettent d’identifier la nature de l’instrument avecune catégorie et une sous-catégorie d’actifs respectivement en troisièmes et qua-trièmes caractères.

Il en est de la responsabilité de l’assureur d’assigner un code CIC aux actifs surlesquels ils investissent afin de refléter au mieux les risques qu’ils entrâınent pour leportefeuille et pour calculer correctement les SCR.

Ainsi, le code CIC sera une donnée utilisée dans ce mémoire aussi bien dans le cadrede la transparisation, puisque les sociétés de gestion transmettent les codes CIC des ins-truments sur lesquels les fonds sont investis, des reportings et de la qualité des donnéesen deuxième partie, que pour le calcul du SCR marché en troisième partie : en effet, ilpermet, dans une certaine mesure, de positionner l’instrument dans les différents sous-modules de risque.

Le tableau suivant récapitule les catégories d’actifs telles qu’indiquées dans le codeCIC :

Mémoire EURIA


3. PRÉSENTATION GÉNÉRALE DES CATÉGORIES D’ACTIFS 19

Table I.3 – Catégories d’actifs3ème caractère du CIC Catégorie d’actifs correspondante

1 Obligations souveraines

2 Obligations d’entreprises

3 Actions

4 Fonds d’investissement

5 Titres structurés

6 Titres garantis

7 Trésorerie et dépôts

8 Prêts et prêts hypothécaires

9 Immobilisations corporelles

0 Autres investissements

A Contrats à terme (futures)

B Options d’achat (call)

C Options de vente (put)

D Contrats d’échange (swaps)

E Contrats à terme (forwards)

F Dérivés de crédit

b Marché monétaire

Le marché monétaire est un marché de financement de la trésorerie court terme,généralement à horizon de moins d’un an, parfois jusqu’à deux ans : les institutionsfinancières telles que les banques centrales ou commerciales, les gestionnaires de fondsou encore les assureurs, ainsi que les grandes entreprises, s’y prêtent ou empruntent desfonds en fonction de leurs besoins. Il s’agit d’un marché de gré à gré, c’est-à-dire queles caractéristiques des transactions financières sont librement négociées entre les partiescontractantes. Toutefois, si ce marché fonctionne sans organisation définie contrairementaux marchés dits ”organisés”, certains usages y sont devenus des règles. Pour éviter deseffets néfastes tels que la concurrence ou le sabotage au sein de la Place, les différentsacteurs peuvent faire appel à des courtiers qui servent d’intermédiaire pour contacter lesétablissements et obtenir des informations, par exemple sur les taux, avant de mettre encontact les parties au seul moment de l’accord.

Les taux monétaires sont les taux auxquels les acteurs du marché monétaire se fi-nancent. Etant librement fixés, ils sont sujets à de fortes variations. Toutefois, on noteplusieurs taux monétaires de référence régulièrement publiés.

Le principal indice de taux monétaires de la zone Euro, est l’EONIA, EuropeanOverNight Index Average, calculé par la Banque Centrale Européenne (BCE) avec laformule suivante :



EONIAJ =1∑n

i=1Ki

n∑i=1

Ki × JJi

où n représente le nombre de transactions effectuées le jour J, Ki le capital mis en jeudans la ième transaction et JJi le taux utilisé pour cette transaction. Les données sontfournies par un panel de 57 banques sélectionnées selon un certain nombre de critèrestelles que les notations et représentant la diversité du marché monétaire. Les 15% decotations les plus basses et les plus élevées ne sont pas prises en compte pour la moyennepondérée.

L’EONIA est publié en J+1 avec une précision de 3 décimales après la virgule pourune date d’effet le jour J. L’EONIA est par ailleurs ”cristallisé” pour le week-end : ainsila valeur du vendredi sert pour le samedi et dimanche. Il en est de même en cas de joursfériés.

La moyenne arithmétique de l’EONIA sur un mois calendaire permet d’obtenir unautre taux monétaire, utilisé par exemple pour indexer les taux d’intérêts variables desemprunts bancaires : le Taux Moyen Mensuel du Marché Monétaire, TMMMM, usuel-lement noté T4M :

T4Mm =1nm

nm∑j=1

EONIAj

avec nm le nombre de jours dans le mois m. Publié par la Fédération Bancaire Européenne(FBE) le premier jour ouvré du mois suivant, le T4M est un héritage de l’équivalentfrançais de l’EONIA, le TMP (Taux Moyen Pondéré), qui date d’avant le passage àl’euro.

Le T4M sert également à établir le taux annuel monétaire, le TAM, indice de référencedu marché monétaire français. C’est le taux de rendement d’un placement mensuel re-nouvelé chaque fin de mois pendant douze mois avec capitalisation des intérêts. Il estcalculé et publié tous les premiers jours du mois suivant la période de référence avec uneprécision de 4 décimales. La formule de calcul est la suivante :

TAMm =(1 + nm−12360 T4Mm−12

)× ...×

(1 + nm−1360 T4Mm−1

)− 1

Le TAM se calcule en effet en fonction du nombre de jour exact de chaque mois maissur la base d’une année de 360 jours.

Pour les jours autres que les premiers du mois, le taux qui sert de benchmark pourun trésorier est le taux annuel glissant : le TAG. Conceptuellement très proche du TAM,il est calculé de la façon suivante pour le jème jour du mois m, le T4Mm étant provisoire :

TAGmj =(1+nm−12−j

360T4Mm−12)×(1+

nm−11360

T4Mm−11)×...×(1+nm−1360

T4Mm−1)×(1+ j360T4Mm)−1

Enfin, on a également d’autres taux de référence sur le marché monétaire comme :

– l’EURIBOR (EURopean InterBank Offered Rate) : proche de l’EONIA puisqu’ils’appuie sur une moyenne de données fournies par les 57 mêmes banques avecsuppression des 15% de valeurs extrêmes. Toutefois l’EURIBOR est calculé sur

Mémoire EURIA



la base des taux prêteurs, i.e. offerts par les banques à des contreparties, et nonsur les transactions effectivement réalisées comme l’EONIA. Les EURIBOR sontpubliés pour 15 échéances : 1 jour, 1 semaine, 2 semaines, puis de 1 à 12 mois. Lespériodicités usuellement utilisées sont les EURIBOR 3 mois, 6 mois et 12 mois. Ilssont publiés quotidiennement à 11h par la FBE à condition qu’au moins 50% desbanques du panel aient fourni une contribution. On notera qu’un indice similaireexiste également pour les taux demandés, l’EURIBID, mais qu’il est bien moinsutilisé.

– le LIBOR : équivalent de l’EURIBOR mais s’appuyant sur les taux interbancairespratiqués à Londres, qui sert de référence pour le dollar américain, la livre sterling,le franc suisse et le yen.

c Le portefeuille obligataire

Une obligation est un instrument financier qui représente une part d’un emprunt,un titre de créance, à moyen ou long terme, voire à perpétuité. Ce contrat, entre unémetteur et les détenteurs successifs du titre qui ont donc un statut de créanciers, donnedroit à des intérêts sous forme de coupons.

Les origines de l’émission d’obligations remontent à la Renaissance et elle concernaitalors les Etats. L’une des premières opérations sur le marché français fut lancée parHenri II sur la place financière lyonnaise : il s’agissait d’un emprunt de deux millionsd’écus sur 11 années rémunérés à un taux particulièrement élevé de 16%. L’objectif étaitalors de faire face à un endettement public excessivement élevé.

De nos jours, une obligation peut aussi bien être émise par :– Un Etat dans sa propre devise : il s’agit alors d’un emprunt d’État ;– Un Etat dans une autre devise que la sienne : on parle d’obligation souveraine ;– Ou encore par une entreprise privée, une association ou toute autre personne mo-

rale : on a alors à faire à des obligations dites ”corporate” ou corporatives.Le marché obligataire, sur lequel les entreprises et les États s’échangent les obliga-

tions, est séparé en deux parties : le marché dit ”primaire” qui concerne l’émission denouvelles obligations, et le marché ”secondaire” pour les transactions sur les obligations.

De nombreuses caractéristiques, desquelles dépend la valeur du titre, sont préciséesau moment de l’émission d’une obligation. Ainsi, l’émetteur de la dette s’engage à verserun montant, appelé ”nominal” à la date d’échéance de l’obligation, appelée ”maturité”.Entre la date de cet engagement et la date de maturité, des intérêts fixes ou variablespeuvent être versés selon une périodicité définie, qui peut être mensuelle, trimestrielle,ou même annuelle comme c’est souvent le cas. La qualité de la signature de l’émetteur,noté par des agences de notation, les taux sans risque, la loi de l’offre et de la demandeet l’ensemble des caractéristiques d’une obligation permettent de définir son prix sur lemarché. Il existe donc une grande variété de titres sur le marché obligataire.

Parmi les caractéristiques classiques d’une obligation, on retrouve le taux de coupon,aussi appelé ”taux facial”, qui peut être :



– Fixe : l’échéancier de flux est alors connu dès l’émission de l’obligation ;– Variable : le taux est alors indexé sur un taux monétaire ou obligataire ;– Révisable : équivalent d’un taux fixe par palier, par exemple indexé sur un EURI-

BOR 3 mois ;– A taux minimum : permet d’avoir un taux fixe minimum à partir du moment où

le taux de marché passe sous un certain seuil ;– Zéro coupon : en l’absence de coupon, le remboursement du capital et des intérêts

s’effectue à la date de maturité après avoir été capitalisés sur toute la période ;– Indexé sur l’inflation : il s’agit du cas des OATi (Obligations Assimilables au Trésor

indexées sur l’inflation). L’obligation est alors émise par l’État et chaque année lesmontants du coupon et du remboursement sont réévalués afin de tenir compte dela hausse des prix depuis le début de l’emprunt.

Le remboursement, ou ”l’amortissement”, d’une obligation peut également se faireselon différentes méthodes :

– In fine : le remboursement du capital se fait en une seule fois à la fin, alors queseuls les intérêts sont payés tout au long de l’emprunt ;

– Par annuités constantes : à chaque période, la somme du montant du capital rem-boursé et du prix du coupon est égale à une constante ;

– Par séries égales annuelles : à chaque période, un certain pourcentage, fixe, dunominal est remboursé en plus du coupon, la dernière part étant remboursée àl’échéance ;

– Par séries pluriannuelles : sur le même principe que les séries égales annuelles, leremboursement du nominal se fait à intervalles réguliers, par exemple tous les deuxans ;

– Sans remboursement : il s’agit alors d’une obligation dite ”perpétuelle”, sans dated’échéance mais en général avec un taux de coupon supérieur aux autres cas pourcompenser le fait que le remboursement pourrait n’avoir jamais lieu.

L’évaluation d’une obligation se fait en distinguant deux valeurs :

– Le ”Clean Price”, ou ”cours pied de coupon” qui correspond au cours de l’obliga-tion sans tenir compte des intérêts courus non échus ;

– Le ”Dirty Price” pour lequel le cours prend en compte les intérêts courus nonéchus, aussi appelés ” coupon couru ”(” accrued interest” en anglais).

Cette distinction permet de pouvoir comparer des obligations sur leur prix apparentsans faire de calculs complexes. En effet, l’obligation étant un ensemble de flux décalésdans le temps, l’évaluation d’une obligation nécessite de déterminer ce qu’elle vaut enprincipe dans les conditions actuelles du marché. Celles-ci étant très fluctuantes, la va-leur théorique d’une obligation évolue en permanence. La valeur actuelle de chaque flux,coupons comme nominal, est obtenue en utilisant un taux d’intérêt, un taux d’actuali-sation, qui représente le risque de l’obligation. Quand les taux augmentent, cela réduitde fait la valeur actuelle des obligations. De plus, ceci aura un impact d’autant plusimportant que l’échéance est éloignée de la date de valorisation. Ces points seront revusdans la troisième partie du mémoire.

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Dans le cadre d’une stratégie de gestion actif-passif, Asset Liability Management(ALM) en anglais, les actifs obligataires sont privilégiés car ils permettent de libérer lecapital investi à une date connue. L’UMR a diversifié son portefeuille d’actifs obligatairesaussi bien sur le plan sectoriel (transports, énergies, automobile, banque, assurance,pharmacie, média, industrie, États et collectivités locales) que sur le plan géographique(France, Allemagne, Autriche, Benelux, Suède, Grande-Bretagne, ...). La création duportefeuille obligataire se fait en suivant trois étapes :

– 1ère étape : politique d’investissement visant à assurer l’adossement actif / passifet la gestion courante dans un univers d’investissement cadré ;

– 2ème étape : stratégie et gestion du risque crédit avec l’analyse macroéconomiqueet des scénarii financiers. Un comité risque émetteur analyse la solvabilité desémetteurs afin de donner, ou non, une autorisation d’investissement par émetteuret fixe des limites de détention maximale par portefeuille ;

– 3ème étape : gestion du portefeuille sur des critères de valorisation, la sélection desémetteurs et des titres, des arbitrages, la prévision et la gestion des flux finan-ciers, la gestion des risques avec des contrôles ”pré et post trade” et un comité deperformance.

d Actions

Les actions sont des valeurs mobilières, des titres de propriété négociables qui représententdes fractions du capital d’une société anonyme ou d’une société en commandite. Une ac-tion peut aussi bien être détenue par un particulier, une entreprise, une banque ou mêmeun Etat. L’achat d’une action confère à son détenteur, alors appelé ”actionnaire” diversdroits, proportionnels au nombre de parts détenues :

– Un droit de gestion : l’actionnaire a un nombre de voix en cas de vote en assembléegénérale égal à son nombre d’actions détenues. Ainsi il peut participer aux prisesde décisions majeures sur la vie et la gestion future de l’entreprise ;

– Un droit à l’information : l’entreprise a le devoir de fournir aux actionnaires desdocuments permettant de suivre les activités et résultats ;

– Un droit au bénéfice : chaque année, l’actionnaire reçoit un montant qui dépenddu résultat de l’entreprise et qui représente une partie du bénéfice de la société :il s’agit d’un dividende.

Ainsi, la détention d’une action peut permettre aussi bien de construire un porte-feuille en obtenant une plus-value en cas de revente, de percevoir des revenus réguliersgrâce aux dividendes ou d’avoir une influence dans les prises de décisions d’une entreprise.

La toute première société par actions, la Société des Moulins du Bazacle, a été fondéeà Toulouse au XIIème siècle avec 96 parts échangeables alors appelées des ”uchaux”. Cestitres de propriété, librement cessibles, pouvaient être achetés ou revendus auprès d’unnotaire et rapporter aux détenteurs des dividendes payées en grain ou en argent. Les



risques d’épidémies de peste, les guerres ou les inondations ainsi que les dividendes at-tendus permettaient de définir une valorisation. Les détenteurs des uchaux se réunissaientchaque année au cours d’un conseil général des actionnaires, élisaient alors un conseil desrégents qui lui-même choisissait les dirigeants. Quelques siècles plus tard, les premièresgrandes sociétés cotées en bourse apparaissent avec notamment en 1602 la Compagnienéerlandaise des Indes orientales.

On distingue aujourd’hui deux types d’actions :

– les actions cotées sont échangées sur des places de marché qui sont réglementéestelles que le London Stock Exchange (LES) ;

– Les actions non cotées sont échangées de gré-à-gré (over the counter - OTC enanglais). Ainsi l’échange se fait directement d’une société à une autre.

Le non coté est une activité financière spécifique qui consiste à entrer au capital desociétés non cotées en bourse qui ont besoin de capitaux propres :

– pour démarrer : on parle alors de capital-risque ;– pour se développer : on parle alors de capital-développement.

L’UMR investit dans le capital-développement avec trois objectifs : soutenir le tissudes PME françaises, obtenir un Taux de Rendement Interne (TRI) élevé, et se décorrélerdes marchés financiers.

Le placement en actions est historiquement plus risqué que celui en obligations. Eneffet, les actions, plus volatiles, ont un cours qui dépend aussi bien des bénéfices faits parla société, de la société elle-même, de son secteur économique ou même de l’économie dupays. Toutefois, les actions permettent aux compagnies d’assurance de diversifier leursplacements, d’augmenter leurs rendements et, par conséquent, de rester concurrentielles.

e Immobilier

Sur le marché immobilier, les prix entre acheteurs et vendeurs sont fixés librement.Il s’agit d’investissements moins liquides mais des revenus réguliers, les loyers perçus,sont indexés sur l’inflation et protègent donc l’assureur de celle-ci, ce qui répond auxcontraintes des régimes de retraite.

On distingue trois formes principales d’investissement :

– La détention en direct ;– L’investissement dans des fonds regroupant principalement des actifs immobiliers ;– L’investissement dans des sociétés foncières cotées.

De la même façon que pour le portefeuille obligataire, l’UMR diversifie son porte-feuille sur le plan :

– Sectoriel : habitations, bureaux, commerces, logistiques, EHPAD (Établissementsd’Hébergement pour Personnes Âgées Dépendantes), hôtels, ... ;

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– Géographique : Paris, région parisienne, province française, Italie, Allemagne,Pays-Bas ou encore les USA.

f Produits dérivés

Un produit dérivé est un instrument dont le prix fluctue en fonction de la valeurd’un autre actif, appelé ”sous-jacent”. Ce contrat ne requiert pas de placement initial,ou alors peu significatif et permet notamment de se couvrir contre tous les types derisques financiers comme le risque de taux, de change ou de crédit.

Il existe une grande diversité de type d’actifs sous-jacents. Il peut s’agir aussi biend’une action cotée en Bourse, de matières premières, d’indices boursiers, de taux dechange, de flux financiers liés à la réalisation d’un événement tel qu’un défaut de paie-ment ou un événement climatique, ou même d’autres produits dérivés.

L’utilisation des produits dérivés peut se faire dans des contextes différents, en généralun des trois suivants :

– Couverture (”hedging” en anglais) : il s’agit alors de se prémunir contre les fluc-tuations du prix du sous-jacent et ainsi de limiter des pertes potentielles, quandbien même les gains s’en verraient également diminués.

– Spéculation : en anticipant une variation du prix du sous-jacent, le détenteur duproduit dérivé peut mettre en application un effet dit ”de levier” qui consiste àutiliser une mise initiale faible pour obtenir un gain potentiellement important sila stratégie est gagnante. Toutefois, les pertes, dans le cas contraire, peuvent êtretout aussi importantes.

– Arbitrage : en cas d’incohérence entre une valeur de marché d’un produit dérivéet celle d’un actif sous-jacent, un investisseur peut réaliser un gain, certes minimemais sans risque, en prenant position de manière opposée et simultanée sur lemarché du sous-jacent et sur le produit dérivé.

On remarquera que l’utilisation de l’arbitrage permet d’éliminer les incohérences surles marchés tandis que la spéculation apporte de la liquidité, ce qui permet aux inves-tisseurs qui souhaitent se couvrir de trouver plus facilement une contrepartie à un prixfiable.

John C. Hull, professeur de finance à la Joseph Rotman School of Management,Université de Toronto (Canada) et chercheur, auteur notamment du livre ”Options,futures et autres actifs dérivés” qui fait autorité en matière de finance de marché, classeles instruments dérivés en quatre grandes familles auxquelles on peut ajouter les dérivésde crédit qui constituent une catégorie de code CIC à part :

– les forwards, contrats à terme de gré-à-gré ;– les futures, contrats à terme sur un marché organisé ;– les swaps, contrats d’échange ;– et les options.



Dans son livre ”Safeguarding financial stability - Theory and Practice”, publié en2005, Garry J. Schinasi, expert au Fonds Monétaire International (FMI), utilise lamétaphore nautique suivante pour décrire la situation sur le marché des produits dérivés :

”The profession is sailing on the high and, at times, turbulent seas withneither a well-conceived and time-tested map nor a reliable compass.”

En français, il décrit donc une profession qui ”navigue sur des mers hautes et par-fois turbulentes sans carte sûre et bien établie ni compas fiable”. En effet, la mauvaiseutilisation des produits dérivés a été à l’origine de plusieurs pertes de grande ampleur.On notera par exemple les quatre dates suivantes :

– 1993 : perte de 2,63 milliards de deutsche marks pour le groupe industriel Metall-gesellschaft suite à une stratégie de couverture mal calibrée basée sur des produitsdérivés de type contrats à terme sur le pétrole ;

– 1998 : perte de 4,6 milliards de dollars pour Long Term Capital Management àcause de swaps de taux d’intérêt ;

– 2008 : crise des subprimes et affaire Kerviel, la Société Générale ayant perdu 4,9milliards d’euros, une perte due à des contrats à terme sur l’indice DAX ;

– 2012 : perte de 6 milliards de dollars pour la banque JP Morgan, engendrée par despositions sur le marché des CDS, dérivés de crédit, le total des positions atteignantplus de 100 milliards de dollars.

L’objectif des produits dérivés était initialement de transférer le risque vers ceux quisont le plus à même de le porter, mais ils se sont de plus en plus transformés en desproduits de spéculation. Ils s’échangent pour la plupart sur le marché OTC, de gré-à-gré, moins régulés. Au fur et à mesure des transmissions, les informations sur le risqueinhérent au produit financier se perdent, jusqu’à obtenir par exemple des dérivés deproduits dérivés.

Ainsi, Garry J. Schinasi écrivait également en 2005 : ” Les contrats de gré à gréde produits dérivés lient ensemble les institutions dans un réseau de risques de créditsopaques, dont la taille et les caractéristiques peuvent changer rapidement et dont onpeut dire qu’il n’est pas compris avec un grand degré de précision, y compris par lesintervenants sur les marchés eux-mêmes. ”

L’opacité et le manque de régulation de ces marchés avaient incité le G20 à demander,en 2009, la mise en place de chambres de compensation pour les produits dérivés avant fin2012. Si l’échéance n’a pas été tenue, le règlement EMIR (European Market InfrastructureRegulation) a imposé l’obligation de compensation centrale sur les produits dérivés degré-à-gré via une chambre de compensation avec mise en application progressive depuisle 21 juin 2016.

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g Les fonds d’investissement

Les Organismes de Placement Collectif en Valeurs Mobilières (OPCVM) sont desfonds permettant aux investisseurs de placer leur argent dans des portefeuilles gérés pardes professionnels. En plus du prospectus relatif à toute opération sur des sociétés cotées,deux documents principaux permettent de donner les informations importantes aux in-vestisseurs : le DICI, Document d’Information Clé pour l’Investisseur, et la note détaillée.Le DICI synthétise les informations essentielles sur les objectifs, risques, performanceset coûts de l’OPCVM tandis que la note détaillée concerne les règles d’investissement etde fonctionnement.

Dans son instruction n̊ 2005-02 du 25 janvier 2005, l’AMF (Autorité des MarchésFinanciers) définit une classification des OPCVM de la façon suivante :

– Art.21 : OPCVM ”Actions françaises”– Art.22 : OPCVM ”Actions de pays de la zone euro”– Art.23 : OPCVM ”Actions des pays de la Communauté européenne”�

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