Mémoire MSTCF - Voloriration d'une Banque

République de Côte d’Ivoire Union – Discipline – Travail

Ministère de l’Enseignement Supérieur

et de la Recherche Scientifique

Maîtrise des Sciences et Techniques

Comptables et Financières

DIRECTEUR DE MEMOIRE :

Dr AHOUNOUD Bénié Enseignant Chercheur à l’Université de Cocody

AFRICA LINK CAPITAL

MAITRE DE STAGE :

M. DIOP Serge Managing Director

de Africa Link Capital

LA VALORISATION D’UNE BANQUE DANS LE

CADRE D’UNE OUVERTURE DU CAPITAL A DE

NOUVEAUX ACTIONNAIRES

Mémoire de Maîtrise des Sciences et Techniques Comptables et Financières

Présenté par GUI Olivier-Martial

20ème promotion 2005-2007

République de Côte d’Ivoire Union – Discipline – Travail

Ministère de l’Enseignement Supérieur

et de la Recherche Scientifique

Maîtrise des Sciences et Techniques

Comptables et Financières

DIRECTEUR DE MEMOIRE :

Dr AHOUNOUD Bénié Enseignant Chercheur à l’Université de Cocody

AFRICA LINK CAPITAL

MAITRE DE STAGE :

M. DIOP Serge Managing Director

de Africa Link Capital

LA VALORISATION D’UNE BANQUE DANS LE

CADRE D’UNE OUVERTURE DU CAPITAL A DE

NOUVEAUX ACTIONNAIRES

Mémoire de Maîtrise des Sciences et Techniques Comptables et Financières

Présenté par GUI Olivier-Martial

20ème promotion 2005-2007

Maîtrise des Sciences et Techniques Comptables et Financières (MSTCF) GUI Olivier-Martial

La valorisation d’une banque i Mémoire professionnel

RREEMMEERRCCIIEEMMEENNTTSS

Nous tenons à exprimer notre reconnaissance à toutes les personnes qui, par leur concours, ont contribué à la réalisation de ce mémoire.

Ainsi, nous voudrions remercier :

notre Directeur de filière, le Docteur ADOUKO Bernadin ;

notre Directeur de mémoire, le Docteur AHOUNOUD Bénié, qui, malgré ses nombreuses charges, a fait preuve d’une disponibilité et d’une patience exceptionnelles pour l’encadrement pédagogique de ce mémoire ;

Monsieur Serge Tidiane DIOP, Managing Director de Africa Link Capital, pour avoir autorisé notre stage dans le Cabinet ;

Monsieur Claude Isaac DE et Madame Marila ADIGO, Managers à Africa Link Capital, pour leur encadrement durant la rédaction de ce mémoire ;

tout le personnel de Africa Link Capital pour leur accueil et leur collaboration ;

mon épouse, Marcy Karen et mes enfants Marie-Odélia Karen, Olivier Marc-Emmanuel et Marie-Olivia Kristy ;

tous les enseignants rencontrés durant notre parcours scolaire et universitaire, plus particulièrement ceux de la MSTCF ;

et tous nos amis de la 20ième promotion MSTCF.

Le chemin aura été long, parfois difficile et pourtant si souvent exaltant, les mots ne suffiraient pas à témoigner de ma reconnaissance envers vous qui nous avez accompagné et soutenu durant ces années. Nous souhaitons pourtant vous dire ici combien votre apport a été déterminant.

Que Dieu vous le rende au centuple.


La valorisation d’une banque 1 Mémoire professionnel

REMERCIEMENTS ............................................................................................................ I

TABLEAUX ......................................................................................................................... 2

SIGLES ET ABBREVIATIONS ........................................................................................ 3

AVANT-PROPOS ............................................................................................................... 4

RESUME .............................................................................................................................. 5

INTRODUCTION .............................................................................................................. 6

PARTIE 1 : APPROCHE DES DIFFERENTES METHODES DE VALORISATION DES ENTREPRISES DU SECTEUR BANCAIRE ........................................................... 8

CHAPITRE 1. APPROCHE ACTUARIELLE .................................................................................................. 9

CHAPITRE 2. APPROCHE ANALOGIQUE ................................................................................................ 13

CHAPITRE 3. APPROCHE PATRIMONIALE ............................................................................................. 16

PARTIE 2 : PROPOSITION D’UNE METHODE DE VALORISATION DE LA BANQUE ABC .................................................................................................................. 18

CHAPITRE 1. PRESENTATION DE LA METHODE DE VALORISATION PROPOSEE ................................. 19

CHAPITRE 2. MISE EN ŒUVRE DE LA METHODE PROPOSEE ................................................................ 21

CONCLUSION GENERALE ........................................................................................... 27

ANNEXES .......................................................................................................................... 28

BIBLIOGRAPHIE ............................................................................................................. 31

TABLE DES MATIERES ................................................................................................. 32



TTAABBLLEEAAUUXX

Tableau 1 : Détermination des Cash Flow to Equity ......................................................................... 10

Tableau 2 : Bilan de la banque XYZ .................................................................................................. 12

Tableau 3 : Performances prévisionnelles 2010-2018 de la banque ABC..................................... 22

Tableau 4 : Détermination du Beta du secteur bancaire ................................................................ 23



SSIIGGLLEESS EETT AABBBBRREEVVIIAATTIIOONNSS

ALC : Africa Link Capital BFE : Besoin de Financement d'Exploitation CMPC : Coût Moyen Pondéré du Capital COFACE : Compagnie Française d’Assurance pour le Commerce Extérieur DCF : Discounted Cash Flow DDM : Dividend Discounted Model FRBG : Fonds pour Risques Bancaires Généraux MEDAF : Modèle d'Evaluation Des Actif Financiers MSTCF : Maîtrise des Sciences et Techniques Comptables et Financières PBR : Price to Book Ratio PER : Price Earning Ratio PNB : Produit Net Bancaire UEMOA : Union Economique et Monétaire Ouest-Africaine UMOA : Union Monétaire Ouest-Africaine WEV : Warranted Equity Value



AAVVAANNTT--PPRROOPPOOSS

La Maîtrise des Sciences et Techniques Comptables et Financières (MSTCF) de l’Université de Cocody-Abidjan est un diplôme de second cycle universitaire spécialisé en techniques comptables et en contrôle de gestion.

Créée en 1986, en partenariat avec l’Université de PARIS XII VAL DE MARNE, la MSTCF est la première filière professionnalisée de l’Unité de Formation et de Recherche de Sciences Economiques et de Gestion (UFR-SEG) de l’Université de Cocody et forme des cadres comptables et financiers.

La MSTCF permet d’obtenir, par équivalence, des unités de valeur du DCG (Diplôme de Comptabilité et de Gestion) et du DSCG (Diplôme Supérieur de Comptabilité et de Gestion), sous certaines conditions. Le DCG et le DSCG sont des diplômes préparant au Diplôme d’Expertise Comptable français (DEC).

Les disciplines abordées lors de la formation sont présentées ci-après :

- la Comptabilité Générale et Analytique ;

- l’Audit et le Contrôle de Gestion ;

- les Techniques Comptables Approfondies, et la consolidation et fusion des comptes ;

- la Révision et la Certification des Comptes ;

- l’Organisation et la Gestion des Entreprises ;

- la Finance d’Entreprise et la Finance de Marché ;

- le Droit social, le Droit Pénal, le Droit OHADA ;

- le Marketing et la Communication ;

- la Comptabilité Publique ;

- le Droit Fiscal et la Fiscalité des entreprises ;

- l’informatique et les méthodes quantitatives ;

- l’Anglais.

Au terme de la formation, les étudiants sont tenus d’effectuer un stage professionnel à l’issue duquel ils rédigent un mémoire qu’ils soutiennent en vue de l’obtention effective du diplôme de Maîtrise des Sciences et Techniques Comptables et Financières. C’est dans ce cadre que nous avons effectué un stage de six (6) mois à Africa Link Capital, Cabinet de Conseil financier et Arrangeur.



RREESSUUMMEE

La banque African Bank of Côte d’Ivoire (ABC) a démarré ses activités en janvier 2006. Après une période d’activités, elle amorce une phase de développement, conformément aux orientations de son plan stratégique en vue de suivre le développement global du secteur bancaire. De plus, l’évolution de la réglementation, marquée notamment par le rehaussement du niveau minimal du capital social, contraint la banque à procéder à une augmentation de capital. Ainsi, la banque ABC prévoit d’ouvrir son capital social à de nouveaux actionnaires.

Dans ce cadre nous avons été mandatés, à l’effet de déterminer une fourchette de valeurs, en vue d’une conduite optimale des discussions avec les investisseurs potentiels.

Pour ce faire, nous avons d’abord passé en revue les méthodes généralement utilisées dans le cadre de la valorisation des entreprises du secteur bancaire, en vue d’en choisir une pour mener à bien notre mission. Après avoir constaté l’inadéquation des méthodes "classiques", nous avons ensuite proposé une méthode de valorisation de la banque ABC, qui tient compte de l’ensemble des spécificités de l’activité bancaire. Enfin, nous avons proposé à la banque ABC, une fourchette de valeurs en vue des négociations avec les investisseurs potentiels.



IINNTTRROODDUUCCTTIIOONN

Le secteur bancaire de l’Union Economique et Monétaire Ouest-Africaine (UEMOA), en dépit des crises multiformes que connaissent les pays de la zone, enregistre, ces dernières années, un développement remarquable. Ce développement s’illustre notamment à travers l'accroissement du nombre d’établissements bancaires et l’extension des réseaux d’agences. il a conduit à une revue de la réglementation du secteur, avec l’adoption d’une nouvelle loi bancaire, fixant le montant minimum du capital social des banques à FCFA 10 milliards (contre FCFA 5 milliards précédemment).

En vue de s’adapter à l’évolution du secteur (amplification de la concurrence et rehaussement de la valeur minimale du capital social), les banques qui ne disposent pas de ressources suffisantes procèdent à la formation d’alliances stratégiques, à travers des opérations de fusion ou l’ouverture de leur capital à de nouveaux actionnaires. Pour les banques de taille plus importante, l’extension du réseau passe non seulement par la création de filiales au sein de la zone, mais également par la prise de participation, voire le rachat de banques de taille plus modeste ou ayant une santé financière fragilisée.

La African Bank of Côte d’Ivoire (ABC) exerce ses activités dans la zone UEMOA. ABC a besoin de new money, afin d’augmenter son capital, en vue de se conformer à la nouvelle réglementation, mais également de développer ses activités et faire face à la concurrence. Or, la satisfaction d’un tel besoin exige du management de la banque ABC, sa valorisation, en vue des discussions avec les investisseurs potentiels. Cette exigence amène ABC à faire face à la détermination de sa valeur financière.

Il se pose le problème du choix d’une méthode adaptée au secteur bancaire. Quelle méthode de valorisation correspond le mieux au caractère spécifique d’une banque, dans le contexte d’une ouverture du capital social ?

Cette question principale se décompose en deux (2) aspects :

- quelles sont les méthodes "classiques" de valorisation d’une banque et quelles en sont les limites ?

- Quelle méthode de valorisation correspond, au mieux, à la spécificité de l’activité bancaire ?

Pour répondre à ces questions, les objectifs poursuivis sont d’une part l’analyse des différentes méthodes de valorisation des entreprises du secteur bancaire, et d’autre part, la proposition d’une méthode optimale de valorisation d’une banque.

Africa Link Capital, Cabinet de Conseil Financier et Arrangeur, a été mandaté par ABC, à l’effet, notamment, de procéder à la détermination d’une fourchette de valeurs de la banque, en vue des négociations avec les investisseurs potentiels. Nous avons fait partie de l’équipe de ALC dédiée à la mission. Pour mener à bien celle-ci, nous avons effectué :

- une revue de la réglementation de l’activité bancaire ;



- une revue des états et rapports de ABC (états financiers historiques, rapports de commissaires aux comptes, rapports d’audit interne, rapports de la commission bancaire, etc.) ;

- des séances de travail avec la Direction Générale et la Direction Administrative et Financière de ABC.

Le plan de ce mémoire comporte deux grandes parties.

Première partie : Approche des différentes méthodes de valorisation des entreprises du secteur bancaire.

Deuxième partie : Proposition d’une méthode de valorisation de la banque ABC.



PPAARRTTIIEE 11 :: AAPPPPRROOCCHHEE DDEESS DDIIFFFFEERREENNTTEESS MMEETTHHOODDEESS DDEE VVAALLOORRIISSAATTIIOONN DDEESS EENNTTRREEPPRRIISSEESS DDUU SSEECCTTEEUURR BBAANNCCAAIIRREE



Trois (3) approches sont généralement utilisées dans le cadre de la valorisation d’une banque, à savoir :

- une approche actuarielle qui se décline en actualisation de flux de trésorerie ;

- une approche analogique ou pragmatique fondée sur la comparaison de la banque avec des banques de même nature ;

- une approche patrimoniale qui consiste à évaluer l’entreprise comme une somme d’actifs sous déduction de l’endettement net.

Ces approches font l’objet de la première partie de notre mémoire.

Chapitre 1. APPROCHE ACTUARIELLE

La valorisation d’une société selon l’approche actuarielle est basée sur une estimation des flux de revenus futurs générés, compte tenu du risque de l’actif économique. Ainsi, les flux de trésorerie futurs font l’objet d’une actualisation à un taux, appelé taux d’actualisation, qui reflète le risque de l’entreprise. Le principe de cette approche repose sur l’idée selon laquelle l’acquéreur n’achète pas l’entreprise pour ses performances historiques, mais au contraire pour son potentiel de développement.

La méthode des flux de trésorerie actualisés (ou Discounted Cash Flow – DCF) est la principale méthode de l’approche actuarielle de valorisation des banques.

Section 1. Présentation de la méthode La méthode DCF correspond à une actualisation directe des fonds propres de la banque. Pour une entreprise industrielle ou commerciale, la valeur des fonds propres est égale à la valeur d’entreprise moins la valeur de l’endettement net financier. La valeur d’entreprise est égale à la somme :

- des cash flow d’exploitation sur l’horizon de prévisions actualisés au Coût Moyen Pondéré du Capital (CMPC), permettant de rémunérer les actionnaires et les créanciers en fonction de leur niveau de risque respectif ;

- de la Valeur Terminale à l’issue de l’horizon de prévision, calculée sur la base de l’actualisation à l’infini d’un cash flow d’exploitation1 considéré comme normatif supposé croître à un taux de croissance stable ou sur la base d’un multiple appliqué à un agrégat normatif.

Dans une banque, les emprunts et les prêts ne constituent pas uniquement un moyen de financement mais le cœur de l’activité, puisqu’ils représentent les ressources collectées et prêtées aux clients et qui génèrent le Produit Net Bancaire2 dans le cadre de l’activité d’intermédiation. Dans ce contexte, calculer le cash flow d’exploitation sur la base d’un flux hors frais financiers n’aurait pas de sens. Dès lors, on actualise des flux disponibles pour les actionnaires qui permettent de valoriser directement les fonds propres.

1 Le cash flow d’exploitation est égal au résultat d’exploitation après impôt, majoré de la charge d’amortissement de l’année, minoré de la variation du besoin en fonds de roulement et des investissements. 2 Le Produit Net Bancaire est égal aux produits de l’exploitation bancaire moins les charges d’exploitation bancaires.



Section 2. Mise en œuvre de la méthode DCF La méthode DCF est la méthode d’évaluation fondamentale. Elle consiste à appliquer, pour le calcul de la valeur de l’actif économique, les techniques de choix des investissements, notamment la valeur actuelle.

L’évaluation d’une banque selon la méthode DCF suit les étapes suivantes : - construction d’un plan d’affaires ; - calcul des flux de trésorerie ; - calcul de la Valeur Terminale ; - estimation du taux d’actualisation ; - détermination de la valeur de la banque.

I. La construction d’un plan d’affaires

La construction du plan d’affaires, qui sort du cadre de la problématique intrinsèque de la valorisation, ne fera pas l’objet de présentation dans le présent mémoire.

Toutefois, les projections financière du plan d’affaires, qui sera élaboré en vue de la réalisation d’une valorisation, devront intégrer des hypothèses réalistes et cohérentes.

II. Calcul des flux de trésorerie Les flux de trésorerie, déterminés dans le cadre de cette méthode correspondent au Cash Flow to Equity, dont le mode de calcul est présenté dans le tableau ci-après.

Tableau 1 : Détermination des Cash Flow to Equity

Source : Finance d’entreprise – Pierre Vernimmen

* Mise en place nette des prêts = Nouveaux prêts accordés – Prêts remboursés

III. Calcul de la Valeur Terminale

La Valeur Terminale représente la valeur de l'entreprise au terme de l'horizon du plan d’affaires.

Son estimation s’avère difficile car elle est définie à la date où les prévisions de développement ne sont plus pertinentes. Aussi, l’analyste considère-t-il souvent que l’entreprise entre en phase de maturité au terme de l’horizon explicite.

Résultat net+ Amortissement= Cash flow générés par les opérations (A)

Augmentation nette des dépôts+ Augmentation nette de la dette financières+ Augmentation nette des autres dettes= Ressources bilantielles (B)

Mise en place nette de prêts (*)

+ Augmentation nette des emplois financiers+ Investissements nets+ Augmentation nette des autres actifs= Emplois bilantiels (C )

Cash Flow to Equity = A + B - C



Comme pour les entreprises industrielles et commerciales, deux méthodes sont possibles pour calculer la valeur terminale, à savoir :

- l’application d’un multiple de sortie aux agrégats de la dernière année du plan d’affaires ;

- l’actualisation à l’infini d’un résultat net supposé normatif.

Ainsi, le résultat net normatif utilisé pour calculer la valeur terminale se détermine comme suit :

Avec :

RNd = résultat net distribuable normatif RN = résultat net normatif g = taux de croissance à l’infini KP = montant des fonds propres

Pour déterminer la Valeur Terminale à l’issue de l’horizon de prévision, on actualise alors ce flux normatif à l’infini, compte tenu du taux de croissance à l’infini retenu (cf. formule de Gordon Shapiro).

Avec :

RNd = résultat net distribuable normatif g = taux de croissance à l’infini Kcp = coût des fonds propres

IV. Estimation du taux d’actualisation Le taux d’actualisation est le Coût Moyen Pondéré du Capital (CMPC ou WACC – Weighted Average Cost of Capital) ou coût du capital. Le CMPC est le taux de rentabilité minimal exigé par les pourvoyeurs de fonds (actionnaires et créanciers) pour financer les projets d’une entreprise. Son estimation est l’un des points les plus délicats dans l’approche actuarielle car les taux d’actualisation analytique ou de convenance ne permettent pas d’aboutir à une valeur de marché.

Section 3. Limites de la méthode La méthode DCF trouve vite ses limites lorsque l’on évalue des entreprises non matures ou en difficulté, notamment du fait de Cash flow négatifs, de taux d’actualisation élevé ou de la volatilité des résultats.

Une autre limite de la méthode est de nature mathématique. En effet, la formule de détermination de la Valeur Terminale n’est valable que si le coût des fonds propres (Kcp) est différent du taux de croissance à l’infini (g). Par ailleurs, le choix d’un taux de croissance à l’infini (g) constant reste irréaliste.

Enfin, le choix des Cash Flow to Equity comme flux de trésorerie à actualiser, dans le cadre de la méthode DCF rencontre des limites illustrées par le cas pratique suivant.

RNd = RN – KP x g

RNdKcp - g

Valeur terminale =



Illustration : le tableau ci-après présente le bilan d’une banque.

Tableau 2 : Bilan de la banque XYZ

Source : COLLE JP, JACQUEMARD R. Comment évaluer une banque

A l’actif, le compte de trésorerie baisse de 10 (60-70). Les Cash Flow to Equity de l’année N est donc de -10, ce qui correspond au résultat net de 20, minoré de la baisse des dépôts clientèle de 30 (80-110).

Nous constatons, dans le présent cas, qu’une part de la variation de trésorerie correspond à de la trésorerie générée par l’activité et une autre provient d’une modification temporaire de la structure du bilan.

Procéder ainsi, c’est accepter d’actualiser chaque année des flux très variables, impactés par des évolutions non récurrentes (comptes de régularisation, modalités de refinancement des emplois, etc.).

Section 4. La méthode Warranted Equity Value (WEV) La méthode Warranted Equity Value (WEV) est une méthode de flux de trésorerie actualisés simplifiée.

I. Présentation de la méthode

La méthode WEV est mise en œuvre lorsque, dans le cadre de la valorisation d’une banque, celle-ci ne dispose pas de plan d’affaires, ou est à maturité et que l’on peut appliquer à son résultat un taux de croissance annuel stable.

II. Mise en œuvre de la méthode

Selon la méthode WEV, la valeur des fonds propres d’une banque est égale à ses capitaux propres multipliés par un facteur égal au rapport entre la rentabilité des fonds propres (ROE – Return On Equity) et son coût des fonds propres (COE – Cost Of Equity), corrigés par le taux de croissance annuelle anticipé du résultat net. La méthode suppose qu’il est possible de maintenir à l’infini un ROE supérieur au COE (ou inversement), ce qui implique une capitalisation à l’infini d’une éventuelle sur-rentabilité (ou sous-rentabilité).

N N-1ACTIFTrésorerie 60 70Prêts à la clientèle 110 110Titres placés 40 40Immobilisations 10 10Autres actifs 30 30Total actif 250 260

PASSIFInterbancaire 40 40Dépôts de la clientèle 80 110Titres émis 30 30Autres passifs 40 40Capitaux propres 40 40Résultat net 20 0Total passif 250 260



Avec :

Vfp = valeur des fonds propres KP = montant de l'actif net ROE = rentabilité des fonds propres (résultat net / capitaux propres) g = taux de croissance à l’infini Kcp = coût des fonds propres

Comme on le constate, la méthode WEV correspond à la méthode de calcul de la valeur terminale décrite dans le cadre de la méthode DCF ; la valeur des fonds propres correspond à l’actualisation à l’infini de son résultat normatif, déduction faite des besoins en fonds propres nécessaires pour financer la croissance.

III. Limites de la méthode

La méthode WEV n’est qu’une simplification de la méthode DCF. Cette méthode est mise en œuvre lorsque l’on ne dispose pas de plan d’affaires, ou que l’on considère que l’établissement évalué est à maturité et que l’on peut appliquer à son résultat un taux de croissance annuel stable.

Chapitre 2. APPROCHE ANALOGIQUE

A l’instar de l’approche actuarielle, l’approche analogique (ou méthode des multiples) permet de calculer directement la valeur des fonds propres, sans passer par la valeur d’entreprise. Deux principales variantes sont utilisées, à savoir la comparaison boursière et les transactions comparables. Ces variantes, utilisant des démarches similaires, feront l’objet d’une présentation intégrée.

Section 1. Présentation de l’approche L’approche analogique est fondée sur trois grands principes :

- l'entreprise est évaluée globalement ; - l’entreprise est cédée pour un multiple de sa capacité bénéficiaire ; - les marchés sont à l’équilibre et des comparaisons sont donc justifiées.

L’approche analogique est globale car elle s’attache, non à la valeur des actifs et des passifs d’exploitation, mais à la rentabilité qui découle de leur utilisation. Elle se fonde sur la capitalisation de différents paramètres de rentabilité de l’entreprise.

La méthode des multiples consiste à comparer un certain nombre de sociétés similaires (le « peer group ») ou un secteur d’activités précis pour faire ressortir un certain nombre de ratios et multiples de valorisation qui permettront d’établir une juste évaluation de la société.

Le « peer group » peut être constitué de sociétés cotées comparables ou d’un échantillon d’entreprises ayant été cédées récemment et pour lesquelles une valeur des fonds propres a été extériorisée. C’est ainsi que l’on parle de multiples boursiers et de multiples de transactions. Généralement, les premiers sont à retenir pour évaluer les actions de l’entreprise sans changement de contrôle et les seconds, la valeur des fonds propres en cas de changement de contrôle.

ROE - gKcp - g

KP x Vfp =



L’approche comparative est plus facile d’utilisation pour les sociétés cotées en raison de la transparence certaine de l’information. Mais elle est également largement utilisée pour les sociétés non cotées dans la mesure où il est possible de se procurer des informations financières sur les concurrents.

Section 2. Mise en œuvre de l’approche L’évaluation d’une banque selon la méthode des multiples suit les principales étapes suivantes :

- constitution du « peer group » ; - choix des multiples ; - application des multiples à la banque et détermination de la valeur de la banque.

I. Constitution du « peer group »

Dans un premier temps, l’évaluateur, confronté à la difficulté de trouver des sociétés réellement comparables, doit déterminer les paramètres clés de constitution du panel. Au-delà de l’activité qui s’impose comme un critère évident, il doit identifier des critères pertinents pour l’évaluation, notamment, la taille, le positionnement géographique, la rentabilité économique et la croissance attendue.

II. Choix des multiples

Dans un deuxième temps, il convient, après avoir analysé l’ensemble de l’information financière disponible, de calculer les ratios servant de bases à l’évaluation. Deux types de multiples peuvent être déterminés, à savoir les multiples boursiers et les multiples de transactions.

A. Les multiples boursiers

Les multiples permettant d’établir directement la valeur des fonds propres sont fondés sur des soldes après frais financiers. Les deux principaux multiples sont :

- le multiple des fonds propres (ou Price to Book Ratio – PBR), rapportant la capitalisation boursière à la date de l’évaluation au montant des capitaux propres comptables de la banque ;

- le multiple du résultat net ou de la capacité d’autofinancement (ou Price Earning Ratio – PER), rapportant la capitalisation boursière à la date de l’évaluation à la capacité d’autofinancement ou au résultat net de la banque.

Pour obtenir directement la valeur des fonds propres, il est également possible de calculer des multiples de Produit Net Bancaire (PNB) ou de Résultat Brut d’Exploitation (RBE égal au PNB moins les frais généraux). Ces multiples sont pertinents pour autant que la banque évaluée supporte un coût du risque en ligne avec les sociétés de l’échantillon (pour les

Capitalisation boursièreCapitaux propres

Capitalisation boursièreRésultat Net (ou CAF)

PBR =

PER =



multiples de PNB et de RBE), et également un niveau de frais généraux en ligne avec les sociétés de l’échantillon (pour les multiples de PNB).

B. Les multiples de transaction Les multiples de transaction sont déterminés en rapportant le prix payé par l’acquéreur à un agrégat financier (PNB, total bilan, résultat net, etc.) de la société ayant fait l’objet d’acquisition. Cette approche permet d’apprécier la valeur de l’entreprise en la positionnant par rapport aux prix offerts lors de transactions comparables

III. Application des multiples à la banque

La valeur de la banque est déterminée par le produit du multiple (boursier ou de transaction) et de l’agrégat financier de la banque à évaluer (agrégat utilisé pour déterminer le multiple).

Section 3. Limites de l’approche L’approche analogique se heurte à certaines limites telles que, principalement, son caractère statique : les capitalisations boursières évoluant en continu et la prise en compte du futur est limitée, celui-ci n’étant reflété qu’à travers une vision court terme (un ou deux ans).

De même, la difficulté de cette méthode réside donc dans la recherche et l’utilisation de critères homogènes du point de vue de la constitution du « peer group ». De manière générale, afin de préserver l’homogénéité de ces comparaisons, trois contraintes importantes doivent être respectées :

- l’unité de temps : le marché des banque, à l’instar de tout marché, connaît des évolutions rapides, tant conjoncturelles que structurelles et la référence à un ensemble de transactions récentes peut rapidement devenir obsolète ;

- l’unité de lieu : la tentation de ne plus prendre en compte des réalités géographiques ou culturelles locales est grande et conduit parfois à valoriser une entreprise sur base de références objectivement peu représentatives du marché local ;

- l’unité d’identité : « on ne peut comparer que ce qui est comparable » et les réalités, même au sein d’un secteur d’activité relativement homogène, sont souvent fort peu comparables, tant au plan économique qu’au plan industriel ou au plan juridique.

De plus, cette méthode présente un caractère autodéterminant, chaque société d’un secteur étant évaluée avec le même panel.

Alors que l’approche actuarielle avait pour objectif de déterminer la valeur intrinsèque des sociétés cotées, afin de pouvoir comparer celle-ci au prix du marché, l’approche comparative a pour but de se référer directement au prix du marché, en considérant que le marché est efficient et que les prix pratiqués sont représentatifs de la valeur des sociétés cotées (théorie de l’efficience).

L’approche comparative, si elle permet de se fixer par rapport au prix du marché, ne permet pas de déterminer réellement la valeur de l’entreprise, c’est à dire sa valeur intrinsèque, et ne permet donc pas aux investisseurs de savoir si la valeur est élevée ou non

Toutefois l’utilisation de l’approche comparative est telle dans la pratique des marchés financiers qu’il est impossible de ne pas la retenir dans le cadre d’une valorisation. Il est seulement important de ne pas utiliser l’approche comparative seule, mais de l’associer à d’autres méthodes de valorisation.

Valeur de la banque = Multiple x Agrégat



Chapitre 3. APPROCHE PATRIMONIALE

L’approche patrimoniale, également appelée méthode de l’Actif Net Réévalué (ou méthode somme des partie, « sum of the part » - SOP) consiste à évaluer séparément les différents actifs, divisions, ou filiales d’une banque, sous déduction des engagements de la société.

Section 1. Présentation de la méthode Selon la méthode de l’actif net, la valeur des fonds propres d’une banque est égale à la somme de la valeur de chacun des métiers qui la composent, déduction faite des coûts de holding (le cas échéant).

Section 2. Mise en œuvre de la méthode Le processus de détermination de la valeur patrimoniale se décompose en plusieurs étapes clés :

- obtention du dernier bilan ou réalisation d’un bilan à date ; - identification des actifs et engagements ; - mise en évidence des éléments d’actifs à réévaluer (immeubles, stocks, fonds de

commerce, etc.) ; - détermination des actifs et des engagements ne figurant pas au bilan ; - valorisation indépendante de chaque actif selon la méthode la plus pertinente.

L’approche patrimoniale consiste à évaluer séparément les différents actifs, divisions ou activité de la banque, sous déduction de ses engagements, en mettant en œuvre la méthode les plus pertinentes. La valeur est déterminée selon la méthode de l’Actif Net Réévalué (ANR), conformément à la formule suivante :

Avec :

ANC (Actif Net Comptable) = Actif total – dettes – autres passifs exigibles Plus-values latentes = Augmentation des valeurs au bilan (après réévaluation) Moins-values latente = Diminution des valeurs au bilan (après réévaluation)

Pour obtenir une valeur cohérente et réaliste de l’entreprise, il conviendra de bien définir le contexte de l’évaluation (cession d’actifs ou continuité d’exploitation). Dans le cas de non continuité de l’exploitation, une attention particulière sera portée sur la fiscalité liée aux différentes cessions. En effet, sortis de l’exploitation, certains actifs vont, lors de leur cession,

Banque de réseau National Coûts de holding100 100

Banque de réseau International20

Gestion d'actif40 Valeur des fonds propres

Banque de financement 10030

Banque d'investissement10

ANR = ANC + Plus-values latentes - Moins-values latentes



faire apparaître des plus-values ou moins values. Ces montants vont permettre d’ajuster la valeur de l’entreprise.

Section 3. Limites de la méthode L’approche patrimoniale consiste à évaluer une banque comme une somme d’actifs sous déduction de l’endettement net.

Une des difficultés repose dans le choix de la méthode d’évaluation des différents actifs. En effet, selon l’avenir réservé à l’entreprise, à savoir cession ou continuation du processus d’exploitation, la valeur des actifs ne sera pas identique. Dans le premier cas, il s’agira de déterminer une valeur de marché, dans le second cas une valeur d’usage qui correspond plutôt à une valeur de remplacement.

Ensuite, certains actifs tels que la marque, le fonds de commerce ou encore les brevets ont une valeur de marché délicate à déterminer et sont parfois absents à l’actif du bilan et de ce fait exclus du calcul de l’ANR.

Toutefois, pour pallier cette faiblesse, d’aucuns ajoutent (à juste titre) à l’actif net réévalué un « Goodwill ». La valeur de l’entreprise correspond alors à la somme de l’ANR et du goodwill. Ce goodwill est égal à la valeur des éléments immatériels non pris en compte dans le calcul de l’ANR.

CONCLUSION PARTIELLE

L’approche patrimoniale est une véritable boussole pour l’évaluateur qui peut facilement mesurer la valeur créée et ainsi, le cas échéant, mieux appréhender et mesurer la valeur réelle de l’entreprise en mettant en œuvre, de manière complémentaire, une approche dite prospective. Une bonne perception du passé permettant de mieux anticiper l’avenir.

La méthode DCF (de même que la méthode WEV) n’intègre pas la spécificité de l’activité bancaire (notamment les normes prudentielles) dans la détermination des flux de trésorerie. Cela a pour effet de donner une valeur financière généralement supérieure à la valeur réelle de la banque. L’approche actuarielle étant l’approche fondamentale de la valorisation, une méthode actuarielle intégrant notamment la contrainte du ratio de solvabilité dans la détermination des flux à actualiser serait la mieux indiquée.

La méthode des multiples, bien qu’elle présente de nombreux avantages (simplicité, rapidité, valorisation par rapport à un prix du marché), rencontre dans la pratique une difficulté majeure, à savoir la constitution de l’échantillon de sociétés comparables. En effet, certains critères (une position de leader, la taille du réseau, etc.) peuvent avoir pour conséquence de modifier la valeur de la banque. Malgré ces réserves, l’utilisation de la méthode des multiples est présente dans toutes les études financières de professionnels de l’évaluation financière. Il est seulement important de l’associer à d’autres méthodes.



PPAARRTTIIEE 22 :: PPRROOPPOOSSIITTIIOONN DD’’UUNNEE MMEETTHHOODDEE DDEE VVAALLOORRIISSAATTIIOONN DDEE LLAA BBAANNQQUUEE AABBCC



En vue de l’ouverture de son capital à de nouveaux actionnaires, la banque ABC a mandaté Africa Link Capital, Cabinet de Conseil Financier et Arrangeur, à l’effet, notamment, de procéder à la détermination d’une fourchette de valeur de la banque. La fourchette de valeurs ainsi déterminée permettra de conduire au mieux les négociations avec les investisseurs potentiels.

Dans cette seconde partie, nous présenterons (i) la méthode de valorisation proposée en vue de la réalisation de notre mission et (ii) la mise en application de la méthode et les résultats obtenus.

Chapitre 1. PRESENTATION DE LA METHODE DE VALORISATION PROPOSEE

La méthode de valorisation, proposée dans le cadre de notre mission d’évaluation de la banque ABC, repose principalement sur l’approche actuarielle. Sa particularité est d’intégrer les contraintes réglementaires (dispositif prudentiel), en particulier la « couverture des risques » (ratio de solvabilité). Ces contraintes sont prises en compte dans l’élaboration du plan d’affaires de la banque.

Section 1. Présentation de la méthode La méthode proposée dans le cadre de notre mission est la méthode d’actualisation des dividendes (ou Dividend Discounted Model – DDM). La méthode DDM est la méthode généralement privilégiée pour l’évaluation des banques dont la structure financière évolue peu compte tenu des contraintes règlementaires auxquelles elles sont assujetties.

La méthode DDM établit que la valeur des fonds propres d’une banque est égale à la valeur actuelle de tous les dividendes futurs. Cette méthode de valorisation consiste donc à apprécier la valeur des fonds propres d’une banque en fonction de sa capacité distributive, en actualisant les flux futurs de dividendes perçus par l’ensemble des actionnaires.

La méthode DDM, qui repose principalement sur la capacité du management à établir des projections fiables de ses flux, sera nuancée avec la méthode des comparables, afin d’intégrer un éclairage de marché à l’opération d’évaluation. La fourchette de valeurs proposée résulte donc d’une synthèse pondérée des méthodes DDM et des comparables, avec un poids plus important pour la première citée.

Section 2. Mise en œuvre de la méthode La méthode DDM est similaire à la méthode DCF, présentée dans la première partie de notre mémoire. La différence majeure entre ces deux méthodes réside dans la nature des flux qui font l’objet d’actualisation.

Ainsi, la mise en œuvre de la méthode proposée suit les trois (3) phases suivantes : - Phase 1 : Détermination d’une fourchette de valeurs selon la méthode DDM

o élaboration d’un plan d’affaires ; o calcul du coût des fonds propres ; o calcul de la Valeur Terminale ; o détermination d’une fourchette de valeurs.

- Phase 2 : Détermination d’une fourchette de valeur selon la méthode des multiples o détermination des paramètres des comparables ; o choix des multiples de valorisation ;



o détermination d’une fourchette de valeurs. - Phase 3 : Détermination d’une fourchette de valeurs de la banque ABC (pondération

des deux valeurs précédemment obtenues)

I. Prise en compte du ratio de solvabilité

Les banques sont soumises à des contraintes réglementaires et en particulier le ratio de solvabilité (« norme de couverture des risques » pour les banques de l’UEMOA). Ce ratio nécessite de maintenir un rapport minimum entre les fonds propres et les engagements pondérés3 (8% actuellement dans la zone UEMOA).

Cette contrainte implique, en période de croissance des engagements (ce qui est généralement le cas) l’indisponibilité, pour les actionnaires, de l’intégralité du résultat, puisqu’une partie doit être réinvestie dans la banque. En effet, une croissance des engagements implique une hausse du total bilan. Les fonds propres doivent par conséquent être renforcés (notamment à travers la constitution de réserves) en vue de se conformer aux exigences prudentielles.

Dans ces conditions, il convient de modéliser dans le plan d’affaires les engagements pondérés pour en déduire les besoins en fonds propres. En appliquant le ratio de solvabilité cible souhaité (8% ou un niveau supérieur), on en déduit la part du résultat de l’année qui doit être réinvestie dans la banque, et qui n’est pas directement valorisée dans les flux (puisque n’étant pas disponibles pour les actionnaires).

Cette analyse appelle les précisions suivantes : - dans un contexte de forte croissance des encours, ou de remplacement d’encours

pondérés à 0% (créances sur l’Etat) ou à 50% (crédit–bail immobilier) par des encours pondérés à 100% (prêts aux entreprises), le résultat net de l’année n’est pas suffisant pour financer la croissance des fonds propres. Dans ce cas, il faut déduire du flux de l’année une augmentation de capital à souscrire par les actionnaires ;

- inversement, si la banque est en excédent de fonds propres en début de période, il convient d’intégrer cet excédent dans le premier flux, en considérant qu’il s’agit de fonds propres disponibles. Cette situation peut également apparaître quand l’établissement est en décroissance d’encours (par exemple quand elle gère un portefeuille en extinction sans production nouvelle). Dans ce cas, une part des fonds propres devient chaque année disponible pour les actionnaires et doit être ajoutée au résultat net.

La norme de couverture du risque de 8% constitue un minimum réglementaire. Pour bénéficier de notations satisfaisantes, les grands établissements disposent de niveaux de fonds propres supérieurs au minimum réglementaire. Ainsi, le niveau de ratio de solvabilité de 8% est un objectif raisonnable en Tier One4 (alors que le plancher n’est qu’à 4% en France) pour la plupart des établissements. C’est donc une base réelle correspondant aux objectifs de la banque et aux tendances du secteur qu’il faut retenir pour déterminer la part du résultat qu’il faut réinvestir, et non sur la base réglementaire. Au titre de la banque ABC, le minimum de ce ratio a été fixé à 10% dans le cadre des projections financières.

3 Les engagements d’une banque sont pondérés en fonction du risque associé (0% pour les Emprunts d’Etat, 100% pour les crédits clientèle…). Les engagements pondérés sont également appelés risques nets. 4 Partie du « ratio Cooke » qui inclue les fonds propres dits « durs ». Ceux-ci comprennent les fonds propres de meilleure qualité, c’est-à-dire principalement : le capital, certaines réserves, les primes d’émission et de fusion, le report à nouveau, le résultat (non distribuable) du dernier exercice et le fonds pour risques bancaires généraux (FRBG).



Section 3. Limites de la méthode La méthode de valorisation proposée, théoriquement satisfaisante, présente trois inconvénients majeurs :

- elle est très sensible aux hypothèses retenues et à l’objectivité de celui qui les a établies. Dès lors les résultats de la valorisation sont très volatiles ;

- elle dépend de la Valeur Terminale, sur laquelle le problème se trouve en définitive reporté. La Valeur Terminale explique parfois 50% de la valeur de l’entreprise. Ceci peut remettre en cause la validité de la méthode, cependant, c’est parfois la seule applicable (lorsque les résultats sont négatifs et que les multiples sont inapplicables) ;

- il n’est toujours pas aisé de réaliser un plan d’affaires sur une période suffisante (l’information fait souvent défaut pour l’analyste interne).

L’élaboration du plan d’affaires par ALC, cabinet indépendant de Conseil financier et Arrangeur, permet de résorber les limites se rapportant à la qualité et à l’objectivité de ce plan.

Chapitre 2. MISE EN ŒUVRE DE LA METHODE PROPOSEE

La méthode proposée a été mise en œuvre conformément aux étapes développées ci-après.

Section 1. Détermination d’une fourchette de valeur selon la méthode DDM

I. Elaboration d’un plan d’affaires

La banque ABC a élaboré son plan d’affaires 2010-2013 sur la base des hypothèses raisonnables de croissance et des objectifs de développement fixés par son management. ALC a réalisé une revue de la cohérence des hypothèses du plan d’affaires de ABC, et a procédé à l’extension des projections sur la période 2014-2018.

Le plan d’affaires de ABC intègre une hypothèse d’évolution de la concurrence matérialisée par une croissance prudente des parts de marché et une baisse tendancielle des taux de marge nette.

Sur la base des performances de la banque, des hypothèses de distribution de dividendes ont été posées en fonction des contraintes réglementaires (ratio de solvabilité). Ainsi, dans le cadre des projections, les fonds propres doivent rester supérieurs à 10% du total bilan (fonds propres/Total Bilan > 10%). Cette contrainte permet de respecter de facto le ratio de solvabilité dont le seuil est fixé à 8%. De plus, la valeur des risques nets5 est inférieure au total bilan.

5 Risques nets : Somme des engagements pondérés de la banque, conformément au dispositif prudentiel.



Tableau 3 : Performances prévisionnelles 2010-2018 de la banque ABC

Source : Olivier GUI

II. Calcul du coût des fonds propres

Le coût des fonds propres est le taux auquel les flux futurs de trésorerie sont actualisés. C’est également le taux de rentabilité minimum exigé devant permettre de rémunérer le temps et le risque de l’actionnaire. Il représente le coût d’opportunité des fonds propres.

Selon la méthode du MEDAF6 (Modèle d’Evaluation des Actifs Financiers ou Capital Asset Pricing Model - CAPM), la rentabilité exigée pour un investissement est égale au taux d’actif sans risque plus une prime de risque, qui traduit le différentiel de risque entre le rendement moyen des actions et le rendement moyen des obligations sans risque.

Avec :

Kcp = Coût des fonds propres Rf = Taux sans risque β = Coefficient Bêta (volatilité du titre par rapport à l’évolution du portefeuille de marché) E(Rm) = Rentabilité attendue du portefeuille de marché

A. Détermination du taux sans risque

Le taux sans risque est égal au rendement d’un titre ou d’un portefeuille de titres ne comportant pas le moindre risque, quelles que soient les circonstances et sans corrélation avec le rendement d’autres indicateurs.

Le taux de rendement des placements sans risque choisi est le taux des obligations émises par le Trésor ivoirien. Le taux s’élève à 6,25%, correspondant au taux de rémunération de l’emprunt obligataire TPCI 2009-2014.

6 Développé essentiellement par William F. Sharpe en 1964 (Prix Nobel d’économie en 1990), mais aussi Lintner et Mossin

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

Produit Net Bancaire 6 401 9 417 12 148 14 870 18 062 20 607 23 680 26 287 29 054

Autres revenus 192 283 364 446 542 618 710 789 872Charges d'exploitation (4 200) (5 327) (5 815) (7 065) (8 416) (9 896) (11 345) (12 376) (13 503)Provisions pour risques et charges (22) (447) (545) (687) (867) (1 004) (1 164) (1 288) (1 426)Coût Net du Risque (758) (419) (698) (234) (785) (597) (692) (535) (592)

Résultat d'exploitation 1 418 3 422 5 469 7 448 8 651 9 985 11 589 13 422 15 093

Impôt sur le bénéfice (352) (855) (1 367) (1 862) (2 163) (2 496) (2 897) (3 356) (3 773)

Résultat Net 1 056 2 566 4 102 5 586 6 488 7 489 8 692 10 067 11 320

Dividendes - 700 1 400 2 400 3 100 4 100 5 000 6 000 7 100Augmentation de capital - (5 000) - - - - - - - Flux nets pour les actionnaires - (4 300) 1 400 2 400 3 100 4 100 5 000 6 000 7 100

Kcp = Rf + β x [ E(Rm) - Rf]

Kcp = Rf + β x Prime de risque

Prime de risque



B. Détermination du Bêta sectoriel

La banque ABC n’étant coté sur aucune place boursière, le Bêta sectoriel est utilisé en lieu et place du Bêta du marché boursier.

Le Bêta sectoriel mesure la sensibilité des flux d’une industrie par rapport à la conjoncture économique générale et ne dépend pas des caractéristiques d’un pays mais de celle du secteur.

Si le Bêta est plus grand que 1, le secteur accentue les variations de la conjoncture économique générale, s’il est plus petit que 1, il atténue ses variations.

Dans le cas présent, il a été considéré un coefficient identique pour toutes les banques fondé sur la base d’un échantillon de banques cotées considérées comme comparables. La moyenne des Bêta de ces banques situées en Afrique du Sud, au Ghana et au Nigéria est de 1,095.

Tableau 4 : Détermination du Beta du secteur bancaire

Source : www.cnnmonney.com consulté le 30/06/2009

C. Détermination de la prime de risque

La prime de risque de marché traduit le différentiel de risque entre le rendement moyen des actions et le taux sans risque. Compte tenu de l’absence de marchés financiers suffisamment efficients dans la zone UEMOA, la prime de risque a été déterminée selon le modèle de Damodaran7 qui propose une méthodologie permettant de déterminer le taux de rentabilité exigé pour un investissement dans les pays émergents.

Selon le modèle de Damodaran, la prime de risque d’un pays émergeant est déterminée à partir de la prime de risque d’un marché mature (prime de base), à laquelle est rajoutée une prime de risque pays pondérée d’un coefficient de volatilité (Beta).

La Prime de base correspond à la prime de risque pour un marché mâture. Le taux du marché américain, de 5% au 1er janvier 2009, est choisi comme référence.

La prime pays est fonction du risque de défaut du pays mesuré par une agence de rating, de la volatilité du marché des actions et de la volatilité du marché obligataire du pays concerné. Cette prime de risque pays affectera le taux de rentabilité exigé en fonction de l’importance des ressources engagées.

La méthode Damoradan estime à 1,5 le coefficient de volatilité du marché (actions et obligations) pour les pays émergents.

7 Aswath Damodaran, est professeur de Finances.

Banques Pays Date Beta

ABSA Group South Africa 31/12/2008 0,98Ecobank Nigeria Plc Nigeria 12/06/2009 1,13Standard Chartered Bank Ghana Ltd Ghana 11/06/2009 1,13Ecobank Ghana Limited Ghana 23/06/2009 1,14Beta du secteur 1,09

Prime de risque = Prime de base + (Prime pays X Coeficient de volatilité du marché)



Damodaran n’ayant pas déterminé de risque spécifique pour la Côte d’Ivoire, la prime pays a été déterminée par analogie en prenant la moyenne des primes constatées pour les pays ayant le même rating COFACE.

D. Calcul du coût des fonds propres

Le tableau ci-après présente la détermination du coût des fonds propres de la banque ABC.

Le niveau de rentabilité exigé par les actionnaires s’élève donc à 19,8%.

III. Calcul de la Valeur Terminale

La Valeur Terminale représente la valeur de l'entreprise au terme de l'horizon du plan d’affaires. La formule de Gordon Shapiro a été retenue pour le calcul de la valeur terminale, et la valeur obtenue est de FCFA 43,6 milliards.

Avec :

g = Taux de croissance à l'infini. Le taux de croissance infini retenu est de 3% Kcp = Coût des fonds propres

IV. Détermination d’une fourchette de valeurs

La valeur de la banque ABC est déterminée en additionnant la valeur actuelle des dividendes, celle de la Valeur Terminale, déduction faite de la valeur actuelle du montant de l’augmentation de capital. La valeur de la banque ABC, selon la méthode DDM est estimée à FCFA 15 milliards.

Prime de base

Prime pays Beta

Prime de Risque = 5% + 4,90% x 1,5 = 12,35%

Kcp = Rf + x Prime de risqueKcp = 6,25% + 1,09 x 12,35%Kcp = 19,8%

1 + gKcp - g

1 + 3%19,8% - 3%

1,0316,80%

Valeur Terminale = 43 628

Valeur Terminale = 7 100 x 6,14

Valeur Terminale = 7 100 x

Valeur Terminale = 7 100 x

Valeur Terminale = Dividendes 2018 x

FCFA millions Total

Valeur actuelle des dividendes 10 233Valeur actuelle des augmentation de capital (3 815)Valeur actuelle de la Valeur Terminale 8 608

Valeur actuelle nette des fonds propres ABC 15 026



Une étude de sensibilité est réalisée sur la base d’une variation du taux d’actualisation (coût des fond propres +/- 0% à 1%) et de celle de la Valeur Terminale (variation de 0% à 10% de la valeur).

La fourchette de valeurs ainsi obtenue part de FCFA 13,3 milliards à FCFA 16,9 milliards.

Section 2. Détermination d’une fourchette de valeur selon la méthode des multiples

I. Détermination des paramètres des comparables

A. Constitution du « peer group »

L’échantillon des banques comparables sélectionnées au titre de la mise en œuvre de la méthode des comparables boursiers se compose de quatre (4) banques de la zone UMOA (SGBCI, BICICI, BOA Niger et BOA Bénin) choisies en fonction de la disponibilité des informations sur le marché boursier, de la taille des banques, de la similarité des marchés et de l’environnement.

B. Choix des multiples de valorisation

Au titre de la méthode des comparables boursiers, deux multiples de valorisation ont été retenu :

- le Price Earning Ratio (PER) est le ratio qui relie la valeur de l'entreprise à son résultat net. Les PER des banques sélectionnées sont rapportés au résultat net de la banque ABC. Le PER moyen est estimé à 8,6 (la valeur de la banque ABC correspond donc à 8,6 fois la valeur de son résultat net).

- le Price to Book Value (PBV) est le coefficient mesurant le rapport entre la valeur de marché des fonds propres (capitalisation boursière) et leur valeur comptable. Le PBV moyen des banques sélectionnées est estimé à 1,2 (la valeur de la banque ABC correspond donc à 1,2 fois la valeur de ses fonds propres).

-1,0% -0,5% 0,0% 0,5% 1,0%-10,0% 15 098 14 620 14 165 13 731 13 317 -5,0% 15 555 15 064 14 596 14 149 13 723 0,0% 16 013 15 508 15 026 14 567 14 129 5,0% 16 471 15 951 15 457 14 985 14 535 10,0% 16 928 16 395 15 887 15 403 14 941 V

aria

tion

de la

V

aleu

r Te

rmin

ale

Variation du Taux d'actualisation

Valeur boursière

PER PBV

SGBCI 105 778 8,1 1,3BOA Niger 9 373 7,3 1,0BOA Benin 35 600 10,4 1,1BICICI 41 667 8,8 1,1Moyenne UMOA 8,6 1,2



II. Détermination d’une fourchette de valeurs

La valeur de la banque ABC, selon la méthode des multiples est comprise entre FCFA 3,6 milliards et FCFA 7,4 milliards.

Section 3. Détermination de la fourchette de valeur de la banque ABC La méthode de détermination des fourchettes de la valeur des fonds propres de la banque ABC consiste à compiler les résultats des deux (2) précédentes méthodes d’évaluation et à en retenir une valeur moyenne pondérée.

- Méthode des DDM : cette méthode permet de tenir compte du potentiel de croissance de la banque ABC. Elle est la seule à réunir les conditions de pertinence et d’applicabilité. La valorisation obtenue par son application a donc été pondérée par un coefficient de 3.

- Méthode des comparables boursiers : le nombre limité de titres composant le flottant sur le marché boursier de l’UMOA et sa faible liquidité ne permettent pas de refléter pleinement la valeur réelle des banques. Un coefficient de pondération de 1 est retenu.

Ces coefficients sont appliqués à chaque borne des fourchettes de valeurs obtenues avec chacune des deux (2) méthodes. Ainsi, la valeur financière de la banque ABC est comprise entre FCFA 10,8 milliards et FCFA 14,4 milliards, soit une valeur de FCFA 12,6 milliards.

CONCLUSION PARTIELLE

Une bonne valorisation devra tenir compte des limites de chaque méthode mise en œuvre, et mentionner les problèmes rencontrés et les choix qui ont mené à l’adoption de telle ou telle méthode.

De plus, si l’information disponible le permet, il est fortement recommandé de développer simultanément plusieurs méthodes afin de s’approcher au mieux de la réalité économique de la banque et recouper les valeurs obtenues.

MultiplesAgrégat

2009 ABCMultiples

rapportés à ABCPER Résultat Net Valeurs ABC

Moyenne UMOA 8,6 497 4 295Minimum UMOA 7,3 497 3 637Maximum UMOA 10,4 497 5 162

PBV Fonds Propres Valeurs ABCMoyenne UMOA 1,1 5 757 6 538Minimum UMOA 1,0 5 757 5 929Maximum UMOA 1,3 5 757 7 436

Borne Inférieure Borne Supérieure

Méthode DDM 13 317 16 928 3Méthode des comparables 3 637 7 436 1Valeurs pondérées 10 759 14 421Valeur moyenne

Fourchette de valeurs

12 590

FCFA millions Pondération

Borne inférieure

Borne supérieure



CCOONNCCLLUUSSIIOONN GGEENNEERRAALLEE

Etape incontournable du processus des Fusions-Acquisitions, la valorisation d’une société est une délicate alchimie dans laquelle intervient des ingrédients fixes, mais aussi des critères variables et donc de la créativité.

La banque ABC, dans le cadre du développement de ses activités, a opté pour l’ouverture de son capital à de nouveaux actionnaires. Elle doit, de ce fait, faire face à la détermination de sa valeur financière, posant le problème du choix d’une méthode d’évaluation adaptée au secteur bancaire. Quelle méthode de valorisation correspond le mieux au caractère spécifique d’une banque, dans le contexte d’une ouverture du capital social ? Pour répondre à ces questions, les objectifs poursuivis sont d’une part l’analyse des différentes méthodes de valorisation des entreprises du secteur bancaire, et d’autre part, la proposition d’une méthode optimale de valorisation d’une banque.

Trois (3) approches généralement utilisés dans le cadre de la valorisation d’une banque, ont été analysées, à savoir l’approche actuarielle, l’approche analogique et l’approche patrimoniale. La méthode proposée et mise en œuvre dans le cadre de notre mission est la méthode d’actualisation des dividendes (ou Dividend Discounted Model – DDM). Cette méthode a été nuancée avec la méthode des comparables, afin d’intégrer un éclairage de marché à l’opération d’évaluation.

La valeur financière de la banque ABC, ainsi déterminée, est comprise entre FCFA 10,8 milliards et FCFA 14,4 milliards, soit une valeur moyenne de FCFA 12,6 milliards.

Toutefois, la valorisation d’une société va au delà des pures considérations financières que représentent ses bilans et comptes de résultat. Les comptes prévisionnels, la potentialité du marché, le profil de l’équipe, la phase de développement de l’entreprise, les entraves au développement, les barrières à l’entrée du marché, les facteurs clés de succès, sont autant de facteurs plus qualitatifs que quantitatifs qui influencent de façon non négligeable la valorisation finale de la banque.

De même, du fait des synergies, la valeur stratégique d’une entreprise est généralement supérieure à sa valeur financière (souvent appelée stand-alone). Toute la négociation consistera donc à partager le surcroît de valeur entre l’acheteur et le vendeur, chacun d’eux s’efforçant d’en obtenir la plus grande part.



AANNNNEEXXEESS

Annexe 1 : Détermination du Spread pays – Côte d’Ivoire

Annexe 2 : Dispositif prudentiel de l’UMOA



ANNEXE 1 : DETERMINATION DU SPREAD PAYS – COTE D’IVOIRE

Le modèle de Damoradan ne donne pas la valeur du spread-pays de la Côte d’Ivoire. Ainsi, pour déterminer le spread-pays Côte d’Ivoire, nous avons utilisé la moyenne de tous les spread-pays ayant le même rating COFACE que la Côte d’Ivoire (rating C).

Source : Aswath Damodaran - Country Default Spreads and Risk Premiums

Prime pays

Russie 2,00%Equateur 2,60%Azerbaïdjan 3,00%Arménie 4,00%Jamaïque 4,00%Monténégro 4,00%Vénézuéla 6,50%Argentine 9,00%Paraguay 9,00%

Moyenne Rating C 4,90%



ANNEXE 2 : DISPOSITIF PRUDENTIEL DE L’UMOA

Voir page suivante.



BBIIBBLLIIOOGGRRAAPPHHIIEE

ALBOUY Michel. FINANCE, Investissement, financement, acquisition. 2e Ed. ECONOMICA, 2000.

Banque Centrale des Etats de l’Afrique de l’Ouest. Avis de la banque centrale n° 01/2007/RB du 2 novembre 2007 aux banques et établissements financiers, relatif au relèvement du capital social minimum des établissements de crédit de l'union monétaire ouest africaine (UMOA).

CERNES Benjamin. LEVEE DE FONDS, facteurs clés de succès. DUNOD, 2007.

COHEN Elie. ANALYSE FINANCIERE. 6e Ed. ECONOMICA, 2006.

COLLE JP, JACQUEMARD R. Comment évaluer une banque

DAMODARAN Aswath. Damodaran Online. [en ligne]. Disponible sur : http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/. (Page consultée le 11/09/2009)

EDITION FEVER Ed. VERNIMMEN.NET. [en ligne]. Disponible sur : http://www.vernimmen.net/. (Page consultée le 12/12/2009)

QUIRY Pascal, LE FUR Yann. FINANCE D’ENTREPRISE, P. Vernimmen. 7e Ed. Dalloz, 2009.



TTAABBLLEE DDEESS MMAATTIIEERREESS

REMERCIEMENTS ............................................................................................................ I

TABLEAUX ......................................................................................................................... 2

SIGLES ET ABBREVIATIONS ........................................................................................ 3

AVANT-PROPOS ............................................................................................................... 4

RESUME .............................................................................................................................. 5

INTRODUCTION .............................................................................................................. 6

PARTIE 1 : APPROCHE DES DIFFERENTES METHODES DE VALORISATION DES ENTREPRISES DU SECTEUR BANCAIRE ........................................................... 8

CHAPITRE 1. APPROCHE ACTUARIELLE .................................................................................................. 9 Section 1. Présentation de la méthode .................................................................................................. 9 Section 2. Mise en œuvre de la méthode DCF ................................................................................... 10 Section 3. Limites de la méthode ......................................................................................................... 11 Section 4. La méthode Warranted Equity Value (WEV) .................................................................. 12

CHAPITRE 2. APPROCHE ANALOGIQUE ................................................................................................ 13 Section 1. Présentation de l’approche ................................................................................................. 13 Section 2. Mise en œuvre de l’approche ............................................................................................. 14 Section 3. Limites de l’approche .......................................................................................................... 15

CHAPITRE 3. APPROCHE PATRIMONIALE ............................................................................................. 16 Section 1. Présentation de la méthode ................................................................................................ 16 Section 2. Mise en œuvre de la méthode ............................................................................................ 16 Section 3. Limites de la méthode ......................................................................................................... 17

PARTIE 2 : PROPOSITION D’UNE METHODE DE VALORISATION DE LA BANQUE ABC .................................................................................................................. 18

CHAPITRE 1. PRESENTATION DE LA METHODE DE VALORISATION PROPOSEE ................................. 19 Section 1. Présentation de la méthode ................................................................................................ 19 Section 2. Mise en œuvre de la méthode ............................................................................................ 19 Section 3. Limites de la méthode ......................................................................................................... 21

CHAPITRE 2. MISE EN ŒUVRE DE LA METHODE PROPOSEE ................................................................ 21 Section 1. Détermination d’une fourchette de valeur selon la méthode DDM ............................. 21 Section 2. Détermination d’une fourchette de valeur selon la méthode des multiples ............... 25 Section 3. Détermination de la fourchette de valeur de la banque ABC........................................ 26

CONCLUSION GENERALE ........................................................................................... 27

ANNEXES .......................................................................................................................... 28

BIBLIOGRAPHIE ............................................................................................................. 31

TABLE DES MATIERES ................................................................................................. 32

Documents

Mémoire MSTCF - Voloriration d'une Banque