1

THÈME 7

Marchés financiers et décisions intertemporelles

2

PLAN

I. Les marchés financiers et le coût du capitalII. Les décisions intertemporelles

3

I. Les marchés financiers

4

Les marchés financiers

Lieu de rencontre entre des épargnants à la recherche d’un véhicule financier pour leur épargne et des entreprises à la recherche de liquidités pour financer des investissements.

Transforment le capital financier en capital physique, l’épargne en capacité de production.

5

Patrimoine et actifs financiers

Le patrimoine est l’ensemble des actifs détenus par un ménage

Il est principalement composé des actifs financiers (actions et obligations) et immobiliers

L’accumulation d’un patrimoine à travers l’épargne sert à transformer une C présente en C future

6

Caractéristiques des actifs

Les actifs acquis par les épargnants sur les marchés fin. se distinguent sur trois plans:

– Leur rentabilité

– Leur exposition au risque

– Leur liquidité.

7

L’investissement Augmentation du stock de K en vue d’augmenter la

capacité de prod. de l’entreprise (1) ou de diminuer les coûts de production par l’augmentation de la productivité (2)

L’I se traduit par des coûts présents en contrepartie de bénéfices futurs espérés.

Les coûts associés à l’I impliquent qu’il doit être financé.

Dans le 1er cas, l’augmentation des coûts fixes va de paire avec celle des coûts variables.

8

Les sources de financement

Peut-être financé en…- Empruntant à une banque (PME)- Émettant des actions (grandes entreprises)- Émettant des obligations (grandes entreprises et États)

Le coût du capital est le taux d’intérêt Ce qu’il faut débourser pour obtenir des liquidités

aujourd’hui Coût d’opportunité de posséder une somme future

aujourd’hui

9

I, financement et flux de trésorerie

Période 1 2 3 … t

I - + + … +

FIN + - - … -

10

Les types de marchés financiers

Le système financier intermédié– le système bancaire– les fonds d’investissements

Les marchés financiers désintermédiés– marché boursier– marché obligataire ou des t* d’intérêt à moyen et

long terme– marché des produits dérivés

11

Le système bancaire

Ensemble des institutions de dépôts servant d’intermédiaires entre les clients déposants (dépôts de CT) et les clients emprunteurs (prêt à LT) et participant au marché interbancaire

Courroie importante dans le processus de création monétaire (Δd. = Δr.*md où md=1/c.r.)

Supervisé par la Banque centrale dans le cadre de sa pol. monétaire.

Le marché interbancaire ou des t* d’intérêt de CT

Fonds prêtables

Df

OmR

t* dir.

La BC supervise R en contrôlant l’Om en procédant à des opérations d’open market :Prises en pension pour Om Cessions en pension pour Om

t* d’escompte

t* sur les dépôts

Four

chett

e op

érati

onne

lle (0

,5%

)

12

13

Les actifs monétaires

Dépôts bancaires libellés dans une monnaie et offrant un t* d’intérêt lié directement à la pol. mon. de la banque émettrice

R de CT : CR de détenir du numéraire

Actif le plus liquide, risque lié uniquement au risque de change

14

Les obligations

Titre de créance gén. négocié pour un terme et un t* d’intérêt annuel (son t* de rdmt annuel)

Émises par les gouv., les grandes entreprises d’État ou les sociétés par actions publiques

Offrent un rdmt, une liquidité et un risque plus faible que les actions

Une fois émises, elles peuvent être revendues sur des marchés secondaires

15

Les actions Titre de propriété donnant droit à une part des

profits futurs et un droit de vote à l’élection du C.A.

Offre des rdmts rel. élevés et un risque variable

L’émission d’actions sur le marché primaire crée des liquidités pour la société émettrice mais dilue la propriété

Une fois émises elles peuvent être revendues sur les marchés secondaires (les bourses)

16

Rentabilité nominale des actifs T* de cr. de la valeur de l’actif sur une période donnée

(gén. annuel).– Tcr V = (Vf – Vi / Vi) * 100

– TCAM V = ((Vf/Vi)1/n -1) * 100

Pour les actifs mon. et les obligations, on a :- Tcr annuel = R

Pour les actions, on a : – T* de rdmtt = (divt / Pi ) * 100

– T* de rentabilitét = T* de rdmtt +(Vt – Vt-1 / Vt-1) * 100

17

Rentabilité réelle des actifs (r)

Puisque l’épargne sert à transformer de la C présente en C future…

et que les P des b. et s. évoluent en même temps que la valeur des actifs

Le T*rdmt réel ≈ rent. nominale - r = R -

18

Équation de Fisher

Le rendement réel dépend de R et l’inflation future. Les agents considéreront donc dans leur prise de décision que :

r = R - e

et s’adapteront de telles sorte que nous aurons…

R = r + e (équation de Fisher)

19

Le marché des fonds prêtables

Fonds prêtables

Df = I(r)

Of = S(r)r

req

I=S

Pour simplifier, imaginons une économie fermée où il n’y aurait qu’un seul marché pour tous les fonds prêtables

r y assurerait que I=S et les agents ajusteraient ensuite ce taux à l’inflation anticipée, ce qui donnerait R = req + e

Nous considérerons ci-bas que R est le coût du capital.

20

Les incitations à l’épargne et à l’investissement

La défiscalisation de l’intérêt (RÉER, CÉLI, etc.)- Ofp

La défiscalisation de l’investissement (crédit d’impôt à l’I, abolition de la taxe sur le K, etc.)- Dfp

L’épargne publique- Réduction , voire inversion, de «l’effet d’éviction»

(Ofp)

21

II. Les décisions intertemporelles

22

La finance et l’analyse coûts-avantages

Finance : Branche de l’économie appliquée étudiant la prise de décision intertemporelle dans un environnement incertain

Analyse coûts-avantages : méthode formelle d’évaluation de la rentabilité de projets d’investissement

23

Valeur future

Valeur de dollars d’aujourd’hui transposée dans le futur

Si les intérêts sont capitalisés et que R est constant à toutes les périodes, on a :

VF1 = X * (1 + R)

VF2 = VF1 (1 + R) = X * (1 + R)* (1+R) = X * (1 + R)2

…. VFt = X * (1 + R)t

24

Valeur présente

Valeur de dollars du futur transposée dans le présent

En transformant l’équation de la VF, on a :X = VFt / (1 + R)t

Combien vaut aujourd’hui le fait de détenir 1 000 000 dans 25 ans?

X = 1 000 000$ / (1 + 0,06)25

=233 000$

25

La VAN

Valeur présente de flux de revenus futurs générés par un investissement moins le coût présent de ce dernier.

VAN = t ( VFt / (1 + R)t ) – I

VAN = B – IB représentant les flux de bénéfices actualisés.

Une VAN>0 suggère que l’investissement devrait être réalisé.

26

Le taux d’actualisation (R)

Plus R est élevé, plus la VAN est faible.

Pour évaluer un projet d’investissement, on utilise simplement le coût du capital.

Pour évaluer une option de financement, on utilise le taux d’intérêt associé à au mode d’emprunt alternatif.

27

Le taux de rendement interne

Le taux de rendement interne (TRI) est le taux égalisant la valeur des flux de revenus futurs aux coûts présents de l’investissement

VAN = 0 t ( VFt / (1 + TRI)t ) = I

Pour solutionner, il faut procéder par itération

Une VAN positive signifie que le TRI (voir ci-bas) est plus élevé que le taux d’actualisation.

28

Le délai de recouvrement

Délai nécessaire pour que les flux de trésorerie couvrent les coûts de l’I initial.

Peut servir de critère complémentaire à la VAN et au TRI dans une évaluation préliminaire d’un projet d’investissement.

29

Dépréciation et valeur résiduelle

À chaque période, l’usure du capital lui fait perdre une partie de sa valeur, c’est la dépréciation du capital (D)

À la fin de la période t pour laquelle les flux de revenus sont escomptés, l’I initial, bien que s’étant déprécié conserve parfois une valeur résiduelle (VR)

30

Amortissement

Étalement du paiement de la différence entre la valeur initiale (I) et la valeur résiduelle (VR) du capital sur la durée de son utilisation.

Lorsque ce paiement est étalé également sur l’ensemble de la période, on dit qu’il s’agit d’un amortissement «linéaire».

L’amortissement est parfois déductible d’impôt, c’est du moins ce que nous considérerons ci-bas.

31

VAN et régime fiscal

Pour obtenir une estimation plus réaliste de la rentabilité d’un projet d’investissement, il faut tenir compte de la VR et de la fiscalité

VAN = t ( BNt / (1 + R)t ) + VR/(1 + R)t – I

Où BN est le bénéfice net, soit le bénéfice annuel après impôt

32

Ex. A (VAN d’une obligation)Créance ($) 100 000Terme (ans) 5Coupon 10,00%R 12%

AnnéesFlux de trésorie (1+R)t 1/(1+R)t VA des flux

Flux actuels cumulés

0 100 000 1 1 100000 1000001 -10 000 1,120 0,893 -8929 910712 -10 000 1,254 0,797 -7972 830993 -10 000 1,405 0,712 -7118 759824 -10 000 1,574 0,636 -6355 696275 -110 000 1,762 0,567 -62417 7210

-50 000 VAN 7210

N.B. On actualise au taux associé au mode de financement alternatif, p.e. le taux d’un emprunt bancaire. La valeur de remboursement est égale à 100.

33

Ex. B (voir fichier excel) Un investissement de 100 000$ aujourd’hui

vous permettrait de générer annuellement des bénéfices de 20 000$ pour les 5 prochaines années.

Le taux d’imposition des bénéfices des sociétés est de 20% et la provision pour amortissement est déductible

L’équipement pourrait être revendu 35 000$ dans 5 ans.

Le taux d’intérêt est de 10%.

34

Ex. B (suite)I 100 000 Amortissement 13 000terme 5 Ben. imposable 7 000R 0,1 Taux d'imposition 0,2Flux revenus 20 000 Impôts 1 400VR 35 000 Revenus nets 18 600

AnnéesFlux de trésorie 1/(1+R)t VA des flux

Flux actuels cumulés

0 -100 000 1 -100000 -1000001 18 600 0,909 16909,09 -83090,912 18 600 0,826 15371,90 -67719,013 18 600 0,751 13974,46 -53744,554 18 600 0,683 12704,05 -41040,505 18 600 0,621 11549,14 -29491,37

35 000 0,621 21732,25 -7759,12VAN -7759,12

35

Ex. B (TRI) Pour R=0,1, on a VAN=-7759<0, réitérons donc avec R<0,1. Pour R=0,05, on a VAN=2260>0, réitérons donc avec R>0,05. Pour R=0,075, on a VAN=-3014<0, réitérons donc avec R<0,075. Pour R=0,0625, on a VAN=-447<0, réitérons donc avec R<0,0625. Pour R =0,05625, on a VAN=888>0, réitérons donc avec R>0,05625. Pour R =0,059375, on a VAN=215>0, réitérons donc avec R>0,059375. Pour R =0,0609375, on a VAN=-117<0, réitérons donc avec R<0,0609375. Pour R =0,06015626, on a VAN=49>0, réitérons donc avec R>0,06015625.

….. Pour 0,060386, on obtient finalement VAN=0

Puisque le TRI<R, nous avons une VAN<0. Le projet offre un rendementinférieur à son coût d’opportunité.

36

Ex. B (Délai de recouvrement)Années

Flux de trésorie 1/(1+r)t VA des flux

Flux actuels cumulés

0 -100 000 1 -100000 -1000001 18 600 0,943 17540,78 -82459,222 18 600 0,889 16541,88 -65917,333 18 600 0,839 15599,87 -50317,464 18 600 0,791 14711,50 -35605,965 18 600 0,746 13873,72 -21732,246 18 600 0,703 13083,65 -8648,597 18 600 0,663 12338,58 3689,998 18 600 0,626 11635,93 15325,92

Il faut dans ce cas 7 années pour recouvrer les coûts de l’I.