8 / Deal Advisory - Newsletter n°3 - Novembre 2017

Focus

La titrisation de créances commerciales

Les grands principes de la titrisation ? Une opération de titrisation s’opère en regroupant un portefeuille d’actifs de natures similaires (prêts immobiliers, prêts à la consommation, créances clients...) que l’on cède alors à une structure ad’hoc (Fonds commun de titrisation - FCT - le plus souvent) qui en finance le prix d’achat en plaçant des titres auprès d’investisseurs. Les titres représentent chacun une fraction du portefeuille d’actifs titrisés et donnent le droit aux investisseurs de recevoir les flux financiers attachés à ces actifs (par exemple quand les factures sont payées ou quand les prêts immobiliers versent

des mensualités) sous forme d’intérêts et de remboursement de principal.

Les titres sont acquis par des investisseurs qui participent à l’opération exclusivement sur base de la garantie sur les actifs.

Par ailleurs, afin de revendre des titres de qualité, le portefeuille fait l’objet d’une évaluation des risques de non-paiement par l’établissement financier qui structure l’opération et, généralement, par une ou plusieurs agences de notation, notamment dans le cas d’une opération publique.

La titrisation, une source de financement majeure

! Julien Sortais

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Après la crise de 2008, les comités de crédit des banques ont revu considérablement leurs exigences à la hausse en matière d’évaluation du risque. Ainsi les établissements financiers sont contraints de réaliser des diligences poussées sur le cédant (l’entité qui cède ses créances) avant la mise en place d’une opération et également pendant la vie du

programme. Dans ce cadre, la majeure partie des établissements financiers préfèrent s’appuyer sur des professionnels de l’analyse financière, et c’est à ce titre que KPMG intervient très régulièrement sur ce type d’opérations pour le compte de CA-CIB, BNP Paribas, Société Générale, HSBC, Natixis, BAML…

Investisseurs

Arrangeur

Cédant S.P.VSociété

de rehaussement de crédit

Dépositaire

Agence de notation

Autorité de surveillance

ACPR

(Autorité de Contrôle Prudentiel

et de Résolution)

Agent de calcul

Appel d’offre

Financement

Contrôle

Cession de créances

Ordonne et réalise les paiements

Fournit desgaranties

Vente de parts

Achat de parts

Recherche des opportunités de rehaussement de crédit

Contrôle des créances

Fournit les conditions de notations

Gestiondes créances

Demande avis

de notation

Proposition de structure

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Titrisation

Diversification des sources de financements hors du bilan des banques

Financement en devises possible

Stabilité du financement intra-mois

Souple pendant la vie du programme

Convient aux entités faisant de la croissance externe

Gestion centralisée adaptée aux groupes internationaux

Adapté à tous types de secteurs et tous types de clients (B2B, B2C) ainsi qu’à la gestion des FAE

Coût relativement important à la mise en place du programme

CA minimum annuel : 700-800 M€

Affacturage

Financement rapide à mettre en place

Mise en place adaptée aux PME

Coût relativement faible à la mise en place (environ 50 K€)

Adapté qu’à certains types de secteurs et de clients

Moins souple à l’international

Titrisation de créances commerciales et l’affacturage : quelle approche adopter ?Les créances clients représentent un actif significatif qui peut être particulièrement liquide si ces dernières remplissent certaines conditions. Certaines de ces conditions sont communes à la titrisation et à l’affacturage, notamment l’antériorité du portefeuille et le taux de dilution (ratio d’avoirs émis), qui doivent tous deux ne pas être trop élevés. Certaines conditions, qui tiennent pour partie à la nature des créances mais aussi à l’organisation et à la stratégie du cédant, permettent en revanche d’aiguiller vers l’un ou l’autre des types de financement. La titrisation reste un financement sur mesure, plus que ne peut l’être l’affacturage. Ainsi en cas de structure complexe, internationale, multidevises, la titrisation reste privilégiée. De même, pour des groupes ayant des velléités de croissance externe, la souplesse du financement via titrisation permet d’intégrer facilement les créances des structures acquises dans le portefeuille titrisé. Enfin, certains montages de titrisation

proposés par les établissements de crédit permettent une stabilité du financement entre deux cessions de créances permettant ainsi de se prémunir contre des swings de trésorerie intra-mois pouvant être significatifs.

Cependant, la mise en place d’une opération de titrisation de créances commerciales est relativement lourde et coûteuse. Le flux de données à gérer peut être considérable et les banques ont des exigences très précises et spécifiques en termes de reporting. Ainsi KPMG intervient également en support auprès des cédants afin de les accompagner dans ce processus et de fluidifier au maximum ce dernier.

Enfin, les banques traditionnelles sont peu enclines à financer des cédants dont l’encours de créances est inférieur à 50 millions d’euros.

Ainsi, pour un groupe ayant une structure simple, peu ou pas implantée à l’international, l’affacturage semble préférable.

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Quels sont les avantages des opérations de titrisation de créances commerciales à vocation déconsolidante ?Pour rappel, dans un schéma déconsolidant les créances titrisées disparaissent du bilan et sont remplacées par le cash relatif au financement obtenu.

Selon les normes IFRS, la déconsolidation nécessite le transfert des droits aux flux de trésorerie et des risques attachés à l’actif, notamment le risque de crédit. Ainsi, l’établissement de crédit n’a plus à déduire du financement accordé au cédant la réserve liée à ce risque (constituée dans les montages non déconsolidants). Ceci augmente le montant du financement obtenu. Le risque est supporté par le FCT et souvent couvert par une assurance-crédit sur les débiteurs (clients du cédant).

Il est à noter que le risque de dilution peut dans certains cas également être déconsolidé, ce qui majore d’autant le financement obtenu.

Par ailleurs, au-delà des groupes souhaitant effectivement lever des fonds pour financer leur BFR, leur stratégie de croissance externe ou encore leurs Capex, nous observons aussi des groupes souhaitant améliorer la présentation de leur bilan via

la déconsolidation des créances financées. Ceci s’adresse tout particulièrement aux groupes qui font l’objet d’évaluation par les agences de notation dont le coût de l’ensemble de leurs financements dépend et/ou aux groupes étant contraints par des covenants. La déconsolidation permettant la conversion des créances en cash au bilan sans faire apparaître de dette auprès de

l’établissement de crédit, la dette nette (ainsi que l’ensemble des ratios financiers afférents) s’en trouve mécaniquement améliorée. Il est cependant à noter que dans le cas où le financement ferait l’objet d’une mention dans le document de référence, celui-ci pourrait être retraité par les agences de notation et donc potentiellement sans impact sur le rating.

Notre équipe intervient régulièrement sur ces sujets, en

collaboration avec le Professional Practice Group de KPMG, auprès des établissements de crédit et/ou des cédants afin de les assister dans la structuration de leur montage de titrisation pour en valider l’adéquation avec les critères de déconsolidation en IFRS.

Que peuvent apporter les conseils sur les opérations de titrisation de créances commerciales ?De manière générale, la structuration d’une opération de créances commerciales passe en premier lieu par la détermination du périmètre de financement, c’est-à-dire le type de créances que l’établissement de crédit souhaite financer et à l’inverse l’identification des créances présentant un niveau de risque trop significatif qui ne seront pas intégrées au financement.

Nos analyses permettent de scinder le portefeuille en plusieurs grandes catégories (privé/public, national/export, grands comptes/PME, B2C/B2B…) et de mettre en

exergue la performance historique de ces « sous-portefeuilles » de créances. Cela permet à l’établissement de crédit de faire un premier « périmétrage », puis ce dernier est affiné via l’analyse plus détaillée de chacune des catégories, permettant d’exclure certains débiteurs au sein même des portefeuilles retenus.

Par ailleurs, afin de couvrir les risques inhérents aux créances et/ou à leur rachat, les agences de notation ont défini des méthodes de couverture qui, si elles sont appliquées, permettent au programme d’obtenir des

Nos analyses permettent de

scinder le portefeuille en plusieurs grandes catégories […] et de mettre en exergue

la performance historique de ces sous-portefeuilles

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notations élevées. La couverture consiste en un surdimensionnement, c’est-à-dire acheter les créances pour une valeur inférieure à leur valeur nominale. Il est à noter que certains établissements de crédit ont développé leur propre matrice de surdimensionnement.

Le montant de ce surdimensionnement est un enjeu signifi catif pour les cédants qui ont intérêt à maximiser leur fi nancement mais aussi pour les établissements de crédit qui doivent rester compétitifs et réduire autant que faire se peut le montant des réserves sans mettre en danger la viabilité de l’opération.

Or il s’avère que la détermination de ce surdimensionnement est loin d’être aisée en ce sens qu’elle repose sur l’analyse historique des données transactionnelles souvent très volumineuses et complexes. L’analyse doit déboucher sur la production de ratios fi ables

et pertinents permettant d’appréhender le plus précisément possible les risques supportés par les investisseurs.

En cas d’incertitude sur le résultat obtenu, celui-ci sera forcé de retenir une approche conservatrice et le fi nancement s’en trouvera minimisé.

Depuis plusieurs années, notre équipe intervient auprès des établissements de crédits et/ou en support des cédants pour structurer au mieux l’opération et permettre ainsi de dimensionner au plus juste les réserves de fi nancement. Il est à noter que nous intervenons avant la mise en place du programme mais aussi pendant la vie de celui-ci dans la mesure où le surdimensionnement est une réserve dynamique qui évolue à chaque reporting (le plus souvent mensuellement) et qu’il convient donc de vérifi er périodiquement.

Est-ce que KPMG intervient sur d’autres types de titrisation ?Absolument, nous intervenons également souvent dans le cadre d’opérations de titrisation de créances fi nancières. Les sous-jacents sont principalement des « auto loans », des crédits à la consommation ou encore des crédits immobiliers (RMBS).

Dans ce type d’opération où la volumétrie est tout autant signifi cative que le montant global titrisé, les établissements de crédits font appel à nous pour vérifi er que les créances titrisées respectent les critères d’éligibilité contractuels.

Ainsi, grâce à nos méthodes d’échantillonnage perfectionnées, nous leur permettons d’obtenir un confort statistique sur l’ensemble du portefeuille.

Enfi n nous pouvons également intervenir sur des opérations de titrisation d’« operating assets » (par exemple des fl ottes de véhicules), notamment en tant que Back Up Servicer. Dans ce cas notre rôle consiste schématiquement, en cas de défaut du cédant, à réaliser l’actif pour apurer la dette.

Auteur

Julien SortaisEn charge de l’activité Asset Backed Financejsortais@kpmg.fr

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