SPF1Présentation de l’équipe 2

Etienne CoindreauJulien Gérard

Jean-Philippe Magnan-Gaudreau

Le Jeudi 12 Février 2009

Sommaire 1. Présentation de The Quest of Value :

chapitre 3

2. Comparaison de différents indicateurs

3. Présentation des ratios pour Old Dominion Freight Line

1. Présentation du chapitre 3 : « Market reality »

Objectif du chapitre :

Quels sont les éléments qui déterminent en réalité la valeur de l’action d’une

entreprise?

Réponse générale

Avoir un taux de retour sur capitalinvesti r supérieur au coût ducapital c

Avoir un taux de retour sur capitalinvesti r supérieur au taux de retourdes concurrents

Utilisation du capital

Définition : « All cash deposited into a company ».

Cost of capital (c)

Prospective Investment (I)

Rate of return (r)

Présentation des acteurs

Les entreprises

Les investisseurs

Les investisseurs leaders (lead steers)

3 types d’entreprises et analogies

r > c : création de valeur et P/E élevé. Correspondrait aux muscles.

r = c : aucune création de valeur et P/E faible.Correspondrait au gras : croissance quantitative mais pas

qualitative

r < c : destruction de valeur et P/E très faible.Correspondrait à une tumeur.

Les investisseurs : la prime au risque…

La prime de risque par rapport à Rf

récompense l’investisseurproportionnellement au risque pris.

Analogie au casino inversé : l’investisseur

qui diversifie bien son portefeuille gagnetoujours

… et à la patience Un actionnaire doit attendre plus longtemps qu’un

investisseur en obligations pour atteindre le même rendement. Mais il finit par le dépasser.

Gros écarts de performances sur de petites périodes, mais ils se resserrent sur de longs horizons.

IllustrationEntre 1950 et 1980, sur une année, les taux

extrêmessont : +52,3% et -26,3%.Sur des périodes de 5 ans : +20,1% à -2,4%

La théorie des Lead steersCependant, Marché = Fair Game =>l’investisseur moyen est incapable de battrele marché.

Il émet une théorie « d’Investisseurs Leaders » quidirigent le marché en influençant les prix. Ceux-ciutilisent une approche permettant de trouver lesbonnes conclusions concernant les cash-flowsespérés, même sans technique scientifique.  

Mesure du rendement d’une entreprise

Le Return on Equity (ROE)Ratio très populaire dans la communauté financière

Ce ratio souffre de plusieurs biais :- Varie selon la structure de capital- Sensible aux manipulations comptables (méthodes d’évaluation des stocks, méthodes d’amortissements,… )

Mesure du rendement d’une entreprise

Le Return on Capital (ROC)

= NOPAT / Capital

Deux approches de calculs :1) L’approche financière2) L’approche opérationnelle

Mesure du rendement d’une entreprise L’approche financière

Calcul du NOPAT (Net Operating Profit After taxes)

NOPAT = Income available1)+ Interest expense after taxes2) + Prefered dividends + Minority Interest

provisions 3) + Increase in equity equivalents (defered

taxes, Lifo reserves,…)

Mesure du rendement d’une entreprise

Calcul du Capital

Capital = Common Equity + Debt

+ Prefered Stocks + Minority Interest

+Equity equivalents

Mesure du rendement d’une entreprise

L’approche opérationnelle

NOPAT = Sales - Operating expenses - Taxes

Capital = Net working capital + Net fixed assets

Equivalence des différentes approches

Conclusion : si les managers s’occupent correctement de la partie opérationnelle, les investisseurs seront bien rétribués.

Net Working Capital

&

Net fixed Assets

Op. NOPAT Investors

Fin. NOPAT

Debt

&

Equity

Analyse du ROC

Décomposition du retour sur capital investi

R = (NOPBT/sales) * (sales/capital) * (1-(Cash operating taxes/NOPBT))

R = Operating Profit Margin x Turnover of capital x Cash tax rate

Conclusion

Le taux de retour sur le capital investi devrait être la mesure de

performance utilisée car elle mesure la productivité du capital

employé, sans regard à la méthode de financement

Résultats financiers ODFL

Indicateurs

Tableaux inspirés des indicateurs de Matrix (PRVit)

Graphiques

Le point de vue des gurus

Indicateurs de performance Matrix

Basés essentiellement sur EVA et MVA S&P

Importance du prix de l’action et des éléments de l’état des résultats

Valueline Ventes, flux monétaires, revenus, dividendes

déclarés normalisés par action et ratio P/E Stockpointer

Strictement les éléments liés à EVA et MVA

Old Dominion Freight Line Entreprise de transport et logistique

Performance

$ en millions déc-04 déc-05 déc-06 déc-07 déc-08

             

1 Ventes 824,051 $ 1 061,403

$ 1 279,431

$ 1 401,542 $ 1 537,724 $

2 EBITDAR 25,785 $ 41,688

$ 62,851

$ 50,074 $ 41,987 $

3 NOPAT 51,466 $ 64,158

$ 85,900

$ 85,654 $ 98,873 $

4 Capital 379,692

$ 429,935

$ 551,073

$ 788,371 $ 864,704 $

             

5Rendement sur capital 13,55% 14,92% 15,59% 10,86% 11,43%

6 Coût du capital 5,87% 6,46% 6,65% 8,83% 5,81%

7 EVA 29,185 $ 36,363 $ 49,227 $ 16,026 $ 48,645 $

             

P1Croissance des ventes 23,45% 28,80% 20,54% 9,54% 9,72%

P2 Marge de profit EVA 3,54% 3,43% 3,85% 1,14% 3,16%

P3 EVA Return Spread 7,69% 8,46% 8,93% 2,03% 5,63%

P4 Momentum EVA   1,67% 2,33% -4,21% 3,77%

             

             

Old Dominion Freight LineRisque          

             

$ en millions (sauf valeur par action) déc-04 déc-05 déc-06 déc-07 déc-08

             

1 FMLF   13,915

$

(35,238)

$ (151,644)

$

22,540 $

             

R1

Volatilité des prix de l'action 6,99% 8,56% 9,47% 9,21% 10,61%

R2 Levier financier 42,24% 46,22% 53,19% 50,11% 48,08%

R3 Ratio des FMLF   3,24% -6,39% -19,24% 2,61%

R4 Indice de taille 6,3 6,5 6,7 7,0 7,1             

             

Old Dominion Freight LineÉvaluation          

             

$ en millions déc-04 déc-05 déc-06 déc-07 déc-08

             

1Valeur fonds propres (FP)

864,571 $

1 005,204 $

897,450 $

861,656 $

1 061,131 $

2Valeur marchande (VM)

990,112 $

1 195,312 $

1 249,408 $

1 217,364 $

1 416,838 $

3 Capital 379,692 $

429,935 $

551,073 $

788,371 $

864,704 $

4 VM ajoutée (VMA) 610,420 $

765,377 $

698,335 $

428,993 $

552,134 $

5Valeur courante de EVA

497,344 $

562,465 $

739,718 $

181,456 $

837,452 $

6Valeur opp. de croissance

113,076 $

202,912 $

(41,383) $

247,537 $

(285,318) $

             

V1 FP/EBITDAR 33,5 24,1 14,3 17,2 25,3

V2 Marge VMA 74,08% 72,11% 54,58% 30,61% 35,91%

V3 VMA spread 160,77% 178,02% 126,72% 54,42% 63,85%

V4 Future growth reliance 22,40% 31,62% -4,64% 25,23% -26,54%             

             

Graphique (1)

0

200

400

600

800

1000

1200

1400

1600

1800

dec 04 dec 05 dec 06 dec 07 dec 08

$ en

mill

ions

Ventes Capital

Graphique (2)

0,00%

2,00%

4,00%

6,00%

8,00%

10,00%

12,00%

14,00%

16,00%

18,00%

dec 04 dec 05 dec 06 dec 07 dec 08

Rendement sur capital Coût du capital

Graphique (3)

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

dec 04 dec 05 dec 06 dec 07 dec 08

$ en

mill

ions

VMA EVA

Graphique (4)

0,00%

10,00%

20,00%

30,00%

40,00%

50,00%

60,00%

dec 04 dec 05 dec 06 dec 07 dec 08

Volatilité des prix de l'action Levier financier

Graphique (5)

-0,5

0

0,5

1

1,5

2

dec 04 dec 05 dec 06 dec 07 dec 08

VMA spread Valeur opp. Croissance/VM

L’analyse des Gurus

EPS en chute Diminution du ratio Dette / Fonds

propres