Aandelen 2014 04 fr

&Stratégie Accents... pour la gestion de

votre patrimoine personnel et familial

Stratégie&Accents est une publication bimensuelle de KBC Banque & Assurance • Nr. A04 - 24-02-2014

Actions dans cette édition:

Dernière mise à jour des cours et des recommandations : 17-02-2014

Relevé des recommandations modifiées

Léger redressement des bénéfices des entreprises européennes

Les Bourses ont rebondi la semaine passée. L’indice mondial MSCI World s’est ainsi adjugé un peu moins de 2% en euro et l’indice européen EURO STOXX 50 a grimpé de 2,65%. Les nouvelles concernant la croissance économique dans la zone euro ont donc essentiellement été bonnes. Plusieurs pays ont connu une croissance plus vigoureuse que prévu au qua-trième trimestre.

En outre, de nombreuses entreprises ont publié leurs résultats trimestriels. La valse des chiffres est presque terminée pour les entreprises américaines, alors que les premiers résultats sont disponibles pour leurs consœurs européennes. 2013 n’entrera pas dans les annales comme une année de crois-sance bénéficiaire spectaculaire. Durant cette saison de publication des résultats trimestriels, nous nous intéressons donc essentiellement aux commentaires et aux prévisions des chefs d’entreprise.

Les entreprises américaines ont une nouvelle fois connu un excellent trimestre. Les bénéfices annuels ont progressé d’environ 8%, établissant ainsi un nouveau record. Tous les secteurs ont dépassé les attentes. L’annonce de nombreux programmes de rachat d’actions propres est également encoura-geante. Les chefs d’entreprise américains entrevoient donc une embellie conjoncturelle.

Après six trimestres de contraction bénéficiaire, l’Europe renoue avec une croissance bénéficiaire limitée, mais est largement devancée par les États-Unis. Le contexte est particulièrement difficile pour les grandes entreprises. Plusieurs acteurs européens actifs à l’échelle internationale pâtissent de la vigueur de l’euro. Il en va tout autrement des petites entreprises locales, qui sont moins tributaires du cours de change de la monnaie unique.

La timide reprise économique dans la zone euro commence à transparaître dans les bénéfices et les commentaires des chefs d’entreprise. Cette tendance devrait se poursuivre dans les prochains mois.

bpost • Nutreco • Umicore • Arseus • Société Générale • 3D Systems

Arseus: de conserver à acheter Vestas Wind Systems: de vendre à conserver

Nutreco: de conserver à augmenter Syngenta: de réduire à conserver

L’Oréal: de vendre à conserver 3D Systems: Première recommandation: acheter

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13,70€ 16,19€

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BPOSTTransportationWorld equity markets

Source: Thomson Datastream

Position du cours actuel de l’action et de l’objectif de cours par rapport au cours le plus élevé (à l’extrême droite sur le graphique) et le plus faible (à l’extrême gauche sur le graphique) sur ces douze derniers mois.

Dernière modification de la recommandation*:

Stratégie & Accents ACTIONS

* L’analyste suit quotidiennement l’évolution de cette action. La recommandation reflète l’écart entre le cours de Bourse de l’action et l’objectif de cours.

Recommandation: acheter

Activités• bpost est un opérateur postal de premier plan, actif

sur un marché entièrement libéralisé. Son métier de base consiste en la collecte, le tri, le transport et la distribution de lettres et de colis.

• Fournisseur de services universel en Belgique.• Outre cette activité, il propose des solutions de ges-

tion des documents et exerce des activités postales (lettres et colis) en Amérique du Nord, au Royaume-Uni et en Asie.

Points forts• Équipe managériale expérimentée.• En tant que fournisseur de services universel en Bel-

gique, bpost détient une position de monopole. • L’entreprise opère sur un marché postal dynamique,

caractérisé par un cadre régulateur équilibré.• Elle est l’une des entreprises postales européennes

les plus rentables.

bpost, une entreprise de premier plan

03-02-2014 acheter

Points faibles• Concentration sur un nombre limité de produits.• Dépendance à l’égard de plusieurs gros clients.• Baisse structurelle du marché postal au profit des

e-mails.

Opinion • L’entrée du management exécutif dans la structure

d’actionnariat devrait servir les intérêts des autres actionnaires.

• Malgré la contraction des volumes postaux, bpost devrait enregistrer d’excellents résultats, grâce no-tamment aux économies réalisées au moment op-portun et à la croissance des activités colis.

• La solidité du bilan, les robustes cash-flows et la stabilité des résultats devraient déboucher sur le ver-sement d’un dividende.

• bpost affiche des multiples de valorisation inférieurs à ceux de son concurrent le plus proche, Austrian Post.

Dieter FurniereAnalyste financierKBC Securities

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2009 2010 2011 2012 201310

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NUTRECOFood, Beverage & TobaccoWorld equity markets


30,50€ 39,19€

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Cours


37,00€

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Modification de la recommandation:de conserver à augmenter

Opinion • Nous avons relevé notre recommandation de

Conserver à Augmenter après le recul du cours.• Le chiffre d’affaires des activités poursuivies a grim-

pé de 1,2%, à 3 867 millions EUR, en 2013.• Le bénéfice d’exploitation sous-jacent a reflué de

9,7 millions EUR à 215,7 millions EUR, mais ce recul est essentiellement imputable à un effet de change négatif.

• La marge opérationnelle des aliments nutritionnels pour poissons s’est contractée de 110 points de base, à 6,4%, en raison de la concurrence en Nor-vège et de l’essoufflement des résultats en Chine.

• Dans le segment des aliments nutritionnels pour ani-maux, la marge s’est améliorée de 5,9% à 6,1%. Les résultats ont augmenté en Europe et en Chine ainsi que pour certains groupes de produits tels que les ingrédients alimentaires et les premix, une hausse partiellement annulée par la contraction des résul-tats sur plusieurs marchés tels que le Canada.

• Le groupe publiera un trading update le 24 avril. Selon nous, le management devrait émettre ses prévisions pour le bénéfice d’exploitation du premier semestre.

• Nous prévoyons par conséquent une augmentation du bénéfice opérationnel au premier semestre. La récente correction du cours constitue selon nous une opportunité d’augmenter la position.

Activités• Nutreco se classe dans le top 3 mondial des sociétés

d’alimentation animale. • Le groupe compte deux segments d’activité : alimen-

tation pour animaux et aliments pour poissons.• Le groupe souhaite se concentrer sur les solutions ali-

mentaires à haute valeur ajoutée telles que les premix, les aliments spécialisés et les aliments pour poissons.

• L’expansion dans les régions émergentes est une priorité.

Points forts• Diversification du portefeuille tant sur le plan géogra-

phique qu’en termes de produits.• Solidité du bilan.• Le groupe appartient au top trois des producteurs

d’aliments pour saumons et pour crevettes.

Points faibles• Volatilité des cours de change et des prix des matières

premières. • Pression concurrentielle sur les marges (notamment

des aliments pour saumons en Norvège).

Pascale WeberAnalyste financierKBC Securities

11/02/2014de conserver à augmenter

Nutreco, un acteur solide

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30,72€ 38,29€

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39,00€

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UMICOREMaterialsWorld equity markets

Source: Thomson Reuters Datastream





Modification de la recommandation:acheter

Umicore, une confiance élevée

30/01/2014de conserver à acheter

Wim HosteAnalyste financierKBC Securities

Opinion• Umicore occupe de solides positions de marché

dans plusieurs segments caractérisés par un beau potentiel de croissance à long terme, tels que les catalyseurs automobiles, les cathodes pour batteries rechargeables et le recyclage des métaux précieux.

• Le durcissement des normes relatives aux émissions de CO2 devrait se traduire par une solide crois-sance des catalyseurs automobiles et des véhicules hybrides.

• Le recyclage gagne en importance en raison de la pénurie croissante des matières premières et du durcissement de la législation. Malgré ces belles perspectives à long terme, le bénéfice sera sujet à d’importantes fluctuations à brève échéance, prin-cipalement dans la division Recyclage en raison de la volatilité des prix des métaux précieux (or, argent, platine, palladium,...) et d’autres métaux recyclables (indium, tellure,...).

• La rentabilité de la division Recyclage restera proba-blement sous pression en 2014 compte tenu de la faiblesse actuelle des prix des métaux précieux. Ce facteur est toutefois déjà incorporé dans le cours. Une hausse de la demande de métaux précieux et une limitation de l’offre consécutive aux restructu-rations dans l’industrie minière pourraient mettre les prix des métaux sous pression haussière.

• Umicore recèle un potentiel de croissance à long terme et le faible cours actuel de l’action représente une belle opportunité d’achat. Nous relevons dès lors notre recommandation de Conserver à Acheter.

Activités• Umicore a réussi sa conversion d’une fonderie de

zinc et de cuivre en un groupe spécialisé dans les technologies des matériaux.

• L’entreprise compte 4 divisions : Catalyseurs, Maté-riaux énergétiques, Matériaux haute performance et Recyclage.

Points forts• Solide position de marché : numéro un mondial du

recyclage des métaux précieux.• Potentiel de croissance significatif pour les années à

venir dans de nombreux domaines d’activité.

Points faibles • Les connaissances techniques jouent un rôle crucial

dans de nombreuses activités d’Umicore.• Risque réel de découvertes brevetées ou non par des

concurrents.

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2008 2009 2010 2011 2012 20130

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ARSEUS (D)Health Care Equipment & ServicesWorld equity markets


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17,50€ 29,64€

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Cours


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35,00€

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Modification de la recommandation:de conserver à acheter

Opinion • 2013 a été une année de transition pour Arseus.

L’entreprise a (enfin) pris la décision de céder ses activités dentaires et médicales et la cession est déjà partiellement effective. Elle a également tout fait pour rehausser l’efficacité de Fagron (leader du marché des préparations magistrales).

• Elle s’est aussi tournée vers les États-Unis pour y effectuer des acquisitions. Des contrats ont été conclus pour le rachat de quatre nouvelles en-treprises américaines en plus d’une européenne, représentant un EBITDA de 30 millions EUR, dont 21 millions EUR en 2014. Le prix s’élève à quelque 160 millions EUR. Elle a donc multiplié les initiatives pour accroître ses performances.

• Nous avons affiné notre modèle de valorisation sur la base des nouveaux chiffres financiers, ce qui donne une hausse du bénéfice par action de 25%, à 2,05 EUR, pour 2014 et de 39%, à 2,41 EUR, en 2015.

• Nous estimons la valeur de l’action à 35 EUR, le nou-vel objectif de cours. À ce cours, l’action s’échange avec un rapport cours/bénéfice de 17. Malgré la récente remontée, la valorisation actuelle recèle un potentiel de hausse suffisant (notamment grâce à l’amélioration des marges de Fagron et des prévi-sions du management) pour que nous émettions une recommandation d’achat.

Activités• Arseus est une multinationale qui fournit des pro-

duits, services et solutions aux professionnels et instituts actifs dans le domaine de la santé en Europe, aux États-Unis et au Brésil.

• Le groupe compte deux divisions et est actif sur les marchés des préparations magistrales pharmacolo-giques et des solutions médicales IT.

Points forts• Large gamme de produits et services, l’accent étant

mis sur l’innovation et les solutions globales.• Fagron est le leader mondial de la distribution phar-

maceutique.• Marges brutes élevées qui vont encore augmenter.• Résistance à la crise de la plupart des activités.• Succès avéré des fusions et acquisitions.

Points faibles• Intégration opérationnelle relativement limitée.• Endettement élevé.• Les nouvelles acquisitions se paient au prix fort.

Jan De KerpelAnalyste financierKBC Securities

11/02/2014de conserver à acheter

Arseus, doper les performances

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24,30€ 47,20€

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52,00€

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SOCIETE GENERALEBanksWorld equity markets






Recommandation: acheter

Société Générale, le favori français

18-04-2012 acheter

Dirk SebrechtsAnalyste financierKBC Asset Management

Activités• La Société Générale (SG) est l’un des plus grands

fournisseurs de services financiers de la zone euro. Elle opère dans la banque de détail, la banque d’en-treprise, la gestion de fortune, le négoce de titres et les services financiers spécialisés.

Points forts• La Société Générale est présente dans 82 pays. • Activités équilibrées et diversifiées.• Solide ancrage sur le marché français.

Points faibles• Crainte d’une augmentation des provisions en

Europe de l’Est. • Impact de la nouvelle réglementation sur la position

de capital. • Le marché domestique français connaît des difficultés.

Opinion• La Société Générale reste l’un de nos acteurs favoris

dans le secteur bancaire européen. Ses résultats ont à nouveau convaincu et l’action a progressé de plus de 4%. La position de capital continue de s’améliorer systématiquement, ce qui ressort également de l’augmentation du ratio de dividende.

• Les provisions supplémentaires constituées dans les différentes divisions ont retenu notre attention. Elles s’inscrivent dans la perspective de l’évaluation européenne imminente de la qualité des actifs et renforce notre conviction que d’autres banques vont également devoir renforcer leurs réserves.

• Dans un contexte européen, le marché bancaire français continue de nous séduire. La Société Générale reste l’une des valeurs les plus attrayantes du secteur.

• L’action cote à 0,98 fois le rapport prix/valeur comp-table tangible pour un rendement de 10,3%. Le rap-port cours/bénéfice pour 2015 s’élève à 8,6.

• Nous réitérons notre recommandation Acheter et relevons notre objectif de cours à 52 EUR.

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2009 2010 2011 2012 20130

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3D SYSTEMSTechnology Hardware & EquipmentWorld equity markets


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29,16USD 96,42USD

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73,83USDObjectif de cours

78,00USD





Premiere recommandation: acheter

Opinion• 3D Systems est un pionnier dans le domaine de l’im-

pression 3D et compte parmi les plus grands produc-teurs indépendants. Grâce notamment à plusieurs acquisitions, il s’est constitué un vaste portefeuille de technologies 3D. Le déploiement des équipe-ments 3D semble s’accélérer. Le chiffre d’affaires et le bénéfice du groupe sont non seulement générés par les imprimantes, mais aussi par les matériaux d’impression et les services, qui réalisent des marges brutes supérieures et constituent des activités plus stables et plus prévisibles.

• Même après la correction de début février, l’entre-prise affiche un rapport cours/bénéfice très élevé. Compte tenu de la vigoureuse croissance escomp-tée dans les prochaines années, la méthode basée sur les dividendes escomptés nous semble plus ap-propriée pour évaluer la société. Cette évaluation débouche sur un objectif de cours de 78 USD et une recommandation d’achat.

14-02-2014 Première recommandation : acheter

Activités• 3D Systems se classe parmi les plus grands produc-

teurs mondiaux d’équipements 3D. Grâce à plu-sieurs acquisitions stratégiques, il possède cinq des sept principales technologies 3D et il est bien pla-cé pour enregistrer une croissance au moins aussi vigoureuse que le secteur mondial de la 3D.

Points forts• Vaste portefeuille de technologies 3D.• Hausse notable du chiffre d’affaires des matériaux

d’impression dans les prochaines années.• Potentiel d’élargissement des marges.

Points faibles• Grande dépendance à l’égard de la croissance du

secteur de la 3D. • Le secteur de la 3D est très tributaire des investis-

seurs et des marchés financiers. • Important budget consacré aux acquisitions.

3D Systems joue la carte de la croissance

Yves Dalemans Analyste financierKBC Asset Management

2009 2010 2011 2012 20130

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EMU BENCHMARK 10 YR. DS GOVT. INDEX - RED. YIELDUS BENCHMARK 10 YEAR DS GOVT. INDEX - RED. YIELD

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Source: Thomson Reuters Datastream 2009 2010 2011 2012 201380

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EURO STOXX 50 - PRICE INDEXS&P 500 COMPOSITE - PRICE INDEX

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Les marchés en images

Plus de renseignements sur: www.kbc.be/investir

Adresse de la correspondance:KBC BANK SA, KBC Asset Management, avenue du Port 2, 1080 Bruxelles.

Ce document est une publication de KBC Asset Management SA (KBC AM), basée sur les recommandations d’investissement de KBC AM et/ou les résumés de rapports d’analyse de KBC Securities SA (KBC Sec), et est diffusé par KBC Bank. Les recommandations figurant dans ce document n’entrent pas dans la catégorie ‘recherche en investissements’, telle que visée par l’Arrêté royal du 3 juin 2007 portant les règles visant à transposer la directive sur les marchés d’instruments financiers mais sont une communication publicitaire, de sorte que les prescriptions légales destinées à promouvoir l’indépendance de la recherche en investissements ne sont pas d’application. Les présentes recommandations ne constituent pas un conseil en investissement personnalisé. Les gestionnaires de fonds de KBC AM peuvent effectuer des transactions sur l’instrument financier concerné avant la diffusion de ces recommandations. La rémunération des collaborateurs ou préposés employés par KBC AM et/ou KBC Sec et chargés de l’établissement des recommandations n’est pas liée à des transactions de banque d’affaires. Les résultats des instruments et indices financiers présentés sont des résultats obtenus par le passé. Ils ne constituent donc pas un indicateur fiable des résultats futurs. Si les résultats des instruments et indices financiers présentés sont libellés dans une autre monnaie que l’euro, le rendement peut être plus ou moins élevé en raison des fluctuations de valeur. Ni KBC Sec, KBC AM ni aucune autre société du groupe KBC ne peuvent être tenus responsables de l’inexactitude ou de la non-exhaustivité éventuelle des données communiquées dans ce document. Pour certains éléments essentiels des recommandations d’investissement (dont le règlement de conflits d’intérêts), qui ne figurent pas dans le document faute de place, nous vous renvoyons, pour KBC Sec,aux ‘Disclosures’ consultables sur www.kbcsecurities.com/disclosures et, pour KBC AM, aux Directives générales relatives aux recommandations d’investissement de KBC Asset Management disponibles sur le site www.kbcam.be/actions.

Editeur responsable / rédacteur en chef:KBC Groupe NV, Havenlaan 2, 1080 Bruxelles, Belgique. BTW BE 0403.227.515, RPR Bruxelles. www.kbc.be

Faits et autres informations relatives aux sociétés cotées en bourse:KBC Asset Management SA publie sur son site une fiche d’action pour la plupart des sociétés cotées mentionnées dans la présente publication. Cette fiche comporte d’une part des informations purement.D’autre part, l’analyste financier y expose son opinion sur l’entreprise. Ces éléments d’opinion sont présentés sur fond coloré.

Fréquence des changements d’recommandation:Les analystes de KBC Asset Management suivent de près l’actualité financière mondiale. L’recommandation émis sur une action est la conclusion d’une évaluation rigoureuse de trois éléments: l’action proprement dite, le secteur auquel appartient l’entreprise et la région dans laquelle elle est implantée. Toute modification au niveau de l’une de ces trois composantes peut entraîner un changement de recommandation.

Méthode de recommandation:Une description détaillée de la méthode utilisée est fournie dans l’édition de Stratégie & Accents numéro A01 du 6 janvier 2011. Celle-ci peut également être consultée sur www.kbcam.be/actions/méthodederecommandation. Un exemplaire de cette brochure est également disponible dans toutes les agences KBC.

Photos utilisées: www.shutterstock.com

La Norme de classification des secteurs (“Global Industry Classification Standard” ou GICS) est la propriété exclusive et une marque de service de MSCI Inc. (“MSCI”) et Standard & Poor’s (“S&P”), une société de McGraw-Hill Companies, Inc., et peut être utilisée par [titulaire de licence]. MSCI, S&P ou une tierce partie ayant participé à la création ou l’élaboration des normes ou classifications GICS ne donnent aucune garantie ou ne font aucune déclaration expresse ou implicite concernant cette norme ou classification (ou les résultats issus de leur utilisation) et rejettent expressément toute garantie d’originalité, d’exactitude, d’exhaustivité, de négociabilité ou d’adéquation avec un objectif déterminé concernant cette norme ou classification. Sans limiter ce qui précède, MSCI, S&P, une de leurs filiales ou une tierce partie ayant participé à la création ou l’élaboration des normes ou classifications GICS ne peuvent en aucun cas être tenus responsables de tout dommage direct, indirect, spécifique, punitif, consécutif ou autre (y compris le manque à gagner), même s’ils ont été informés de la possibilité de tels dommages.

Marches d’obligations

Taux à dix ans en EUR Taux à dix ans en USD

Marches d’actions Rapport C/B Rendement de dividende (%)UEM 12,20 2,68%Etats-Unis 14,50 2,32%

Parution du prochain numéro le 10 mars 2014

Documents

Aandelen 2014 04 fr