Jean-Pierre Frénois, HEC Montréal1 Une introduction Lévaluation dentreprise

Jean-Pierre Frénois, HEC Montréal

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Une introduction

L’évaluation d’entreprise


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Pourquoi évaluer? L’évaluation est au cœur de toutes les décisions

financières.

Elle est basée sur le concept de finance de marché, donc sur la maximisation de la valeur aux yeux des actionnaires.

Une décision n’est bonne que si elle crée de la valeur.

Toute décision d’importance stratégique devrait être soigneusement évaluée.


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À qui s’adresse ce cours? Je ne m’adresse pas ici aux analystes financiers qui font

des recommandations d’achat et de vente de titres, ni aux gestionnaires de portefeuilles.

La perspective prise repose sur les mêmes grands principes, mais suppose que des décisions de grande importance stratégique doivent être prises et soigneusement pesées, le plus souvent dans le cadre d’une fusion, d’une acquisition ou d’une réorganisation.


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Qui devrait évaluer l’entreprise?

Les cadres de haut niveau et les planificateurs, qui revoient en profondeur les activités de leur entreprise et veulent estimer les conséquences d’un virage stratégique sur sa valeur.

Les cadres financiers et les analystes qui doivent déterminer le prix maximum à payer pour une entreprise ou son prix minimum de vente.

Les conseillers financiers qui participent à l’achat ou à la vente d’une entreprise, et sont amenés à donner leur avis sur la juste valeur marchande de cette entreprise.

Les banquiers d’affaires qui participent au financement d’une acquisition d’entreprise.


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Sept bonnes raisons d’évaluer une entreprise

1. Choix stratégiques

2. Planification successorale

3. Formation ou dissolution d’un partenariat

4. Premier appel public à l’épargne

5. Options d’achat d’actions et régime d’actionnariat des salariés

6. Financement intermédiaire

7. Négociation de fusion ou de vente de l’entreprise


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Quelques mises en garde préliminaires

Modèle quantitatif ou évaluation subjective?

Le marché a-t-il raison?

Le résultat de l’évaluation est-il plus important que le processus?

Peut-on évaluer la synergie?

Une restructuration, un changement de management peuvent-ils créer de la valeur?


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Trois catégories de méthodes

L’actualisation des flux de trésorerie

Les multiples

L’évaluation d’options réelles


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L’actualisation des flux de trésorerie Estimation d’un flux de trésorerie à partir des états financiers Flux de trésorerie futurs, croissance et risque Estimation de la croissance Estimation du risque

Risque et taux d’actualisation Valeur de continuité Actifs en surplus


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Flux de trésorerie futurs Croissance Une ou plusieurs phases de croissance Horizon

Risque Risque et taux d’actualisation


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Estimation de la croissance

Entreprises à forte croissance

Croissance soutenable à long terme

Croissance de l’économie


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Estimation du risque Risque d’exploitation

Conjoncture Secteur Proportion de frais fixes Variabilité des flux d’exploitation

Risque financier Frais fixes financiers Variabilité des flux de trésorerie aux actionnaires


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Valeur de continuité Croissance post-horizon

Valeur d’une perpétuité en croissance constante

Estimation du premier flux de trésorerie post-horizon


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Estimation du taux d’actualisation Un taux ou plusieurs taux?

Quelques principes de cohérence: Flux aux actionnaires, taux des actionnaires Flux à l’entreprise, taux de l’entreprise Flux après impôt, taux après impôt Flux avec inflation, taux avec inflation


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Actifs en surplus

Pourquoi les ajouter

Juste valeur marchande


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La méthode des flux de trésorerie actualisés

Valeur de l’entreprise =

valeur actuelle des flux de trésorerie pour toutes les années jusqu’à l’horizon

+ valeur de continuité actualisée

+ juste valeur marchande des actifs en surplus


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Les multiples Plusieurs sortes de multiples:

Ratio cours bénéfices Ratio cours sur valeur aux livres Ratio cours sur chiffre d’affaires

Trouver des entreprises comparables

Méthode rapide mais approximative

Un multiple peut aussi être estimé par analyse fondamentale


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Méthode de capitalisation des bénéfices

Très employée mais approximative

C’est une méthode de multiple des bénéfices

Il faut normaliser les bénéfices: En enlevant tout revenu ou dépense extraordinaires En rajustant le niveau d’endettement En tenant compte d’un salaire décent pour le

propriétaire


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Méthode de l’avoir des actionnaires rajusté On établit le bilan en valeurs marchandes

La tâche principale consiste donc à évaluer chacun des actifs

Cette méthode ne tient pas compte de l’entreprise comme « going concern »

Elle est surtout employée en cas de liquidation


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L’évaluation d’options réelles Les méthodes d’actualisation ou de

multiples ne sont pas en mesure de prendre en compte certaines situations particulières: Entreprises en démarrage Valeur d’un brevet Possibilités d’acquisitions ultérieures Possibilités de désinvestissements ultérieurs


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L’évaluation d’options réelles Pour évaluer ces situations, on peut faire

l’analogie entre: la possibilité d’acheter ou de vendre

ultérieurement certains actifs et la possession d’options d’achat ou de vente

d’actions.

Les méthodes d’évaluation des options, fort utilisées pour transiger des instruments financiers dérivés, sont applicables à l’évaluation de ces situations.


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Commentaires sur le plan et sur le site du cours Contenu des 5 séances avec moi

Excel

Méthode des cas

Importance du livre de Damodaran

Sites intéressants et sources de données

Examen


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Tour d’horizon des intérêtss des participants Stage à Hong-Kong?

Les évaluations d’entreprises auxquelles vous avez participé ou auxquelles vous allez participer

Les méthodes d’évaluation que vous connaissez déjà

Vos attentes

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