Rapport Pol de Change

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Politique de change MCIF ENCG FES

La politique de change :Sommaire

Introduction

Chapitre I : Concepts généraux de la politique de change.

Section 1 : Définition et typologie des régimes de change.

1) Définition de la politique de change2) Type des régimes de change.3) Avantages et limites des régimes de change.

Sections 2 : régimes de change et croissance économique

1) Les effets directs des régimes de change sur la croissance économique

2) Les effets indirects des régimes de change sur la croissance économique

Section 3 : les instruments de la politique de change

Chapitre II : politique de change au Maroc :

Section 1 : évolution historique du régime de change marocain

Section 2 : régime de change actuel au Maroc

Section 3 : son impact sur l’économie marocaine

Conclusion

I. Introduction :

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a politique de change est au centre des débats des politiques

économiques dans les pays industrialisés (OCDE), comme dans

les pays émergents. On constate que le système monétaire

international s’est profondément modifié au cours des années 90, lorsque

certains pays réalisaient une union monétaire (l’Union Européenne), alors que

d’autres, des pays émergents, revenaient à un système de change beaucoup plus

rigide (cas de l’Argentine) ou inversement abandonnaient l’ancrage qu’ils

avaient établi généralement sur le dollar, pour revenir au flottement, suite à des

crises financières (Mexique, Brésil, pays asiatiques…). Ainsi ces choix de

système de changes sont prééminents pour la conduite des politiques

économique d’un pays, notamment en termes de marge de manœuvre des

autorités monétaires et en termes d’ajustement macroéconomique. Il faut

rappeler que l'objectif ultime de la politique économique, par l’intermédiaire du

meilleur régime de change, est de parvenir à la croissance économique le plus

rapidement possible et de manière durable ; le régime de change affectant en

effet la stabilité et la compétitivité de l'économie. Le choix d'un régime de

change revêt une grande importance. Il met en cause la politique économique

d'un pays, ses marges de manœuvre et son mode d'ajustement macro-

économique. Il implique également les partenaires du pays considéré, qui sont

sensibles aux conséquences d'un régime de change sur leur compétitivité

relative, ou qui peuvent être amenés à soutenir une monnaie liée à la leur par un

système de parité fixe. Les régimes de change déterminent ainsi les conditions

de l'insertion internationale des économies.

L

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II. Chapitre I : concepts généraux de la politique de change :

A. Section 1 : définition et types de régime change ainsi que les avantages et limites de ce régime.

1. Définition :

Pour mieux comprendre la notion de régime de change il faut tout d’abords

mettre le point sur la définition d’un taux de change.

a) Qu’est-ce que le taux de change ?

Taux de change : Le taux de change d'une monnaie est le cours (autrement dit le

prix) de cette monnaie par rapport à une autre. On parle aussi de la « parité d'une

monnaie ».

Les taux de change, côtés sur les marchés des changes, varient en permanence ;

ils varient également en fonction de la place de cotation.

Trois facteurs économiques influencent la formation des taux de change on les

appelle les « trois fondamentaux »

La balance des transactions courantes :

Si les exportations de biens et de services d’un pays vers les Etats-Unis sont

inferieures aux importations de biens et de services ; on a alors un déficit du

solde de la balance des transactions courantes européenne (vis-à-vis des Etats-

Unis).

Si les exportations sont supérieures aux importations, si les sorties d’€uro sont

supérieures aux entrées de $, si la demande de $ et plus forte que la demande

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d’€uro, et enfin si la demande de $ est supérieure à l’offre de $ alors il y a une

hausse du cours du $ par rapport à l’€uro.

Baisse du taux de change de l’euro par rapport au dollars ( il va falloir plus

d’euros pour avoir 1$).

On en conclu qu’une balance courante excédentaire apprécie le taux de change

et une balance courante déficitaire le déprécie.

Le différentiel d’inflation :

Il se définit comme l’écart entre le taux d’inflation du pays et celui de ses

partenaires commerciaux.

Si les sorties d’€ sont supérieures aux entrées de dollars, si la demande de

dollars est supérieure à la demande d’€ et si la demande de dollars est supérieure

à l’offre de dollars alors il va y avoir une hausse du cours du $ par rapport à l’€

jusqu’à ce que cette hausse compense le différentiel d’inflation (ex : 1,0989€=1$

l’ordinateur américain coûtera 1010 x 1,0891 soit 1100€ à l’acheteur de la zone

€).

Les taux d’intérêt :

Leur influence est évidente : si un pays augmente ses taux d’intérêt, alors les

placements qu’il propose deviennent plus attractifs. Son taux de change va

s’apprécier. Si l’entrée de $ est supérieure à la sortie d’euros, si la demande

d’euros est supérieure à la demande de $ et si l’offre de $ est supérieure à la

demande de $, alors il va y avoir une baisse du cours du $ par rapport à l’€.

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b) Qu’est ce que le régime de change ?

Régime de change : Les échanges internationaux de biens de services ou de

capitaux nécessitent un échange de monnaie, puisque chaque pays (ou ensemble

de pays pour les pays de la zone euro, par exemple) a sa propre monnaie.

Il se pose alors trois sortes de questions :

La convertibilité :

C’est-à-dire la garantie donnée par les autorités monétaires que l'on peut

échanger de la monnaie nationale contre une autre. Ceci implique que la

monnaie soit cotée sur le marché des changes, marché où se réalise la

confrontation Offre/demande de devises. On appelle "devise" une créance

libellée dans une monnaie étrangère (pour un américain, le dollar est la monnaie

nationale, l'euro est une devise

Les liquidités internationales :

Quels sont les moyens de paiement acceptés par les pays créanciers des pays

débiteurs (en cas de déficit de la balance des paiements) ?

La formation des taux de change

(Quantité d'une devise étrangère qui peut être acquise avec une unité de

monnaie) : à quel prix les monnaies s'échangent-elles deux à deux ? (sur le

marché des changes).

Donc Un régime de change est l'ensemble des règles qui déterminent

l'intervention des autorités monétaires sur le marché des changes, et donc le

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comportement du taux de change. Il existe une très grande variété de régimes de

change, qui se distribuent entre deux extrêmes : changes fixes et changes

flexibles.

2. Les types du régime de change :

Il existe une grande variété de taux de change correspondant plus ou moins à

deux grands types de régimes : le régime de changes fixes et le régime de

changes flottants (ou flexibles), entre ces deux régimes se situe un troisième

type appelé intermédiaire.

a) Régime de changes fixes :

Un régime de change fixe suppose la définition d'une parité de référence entre la

monnaie du pays considéré et une devise (ou un panier de devises), à laquelle la

banque centrale s'engage à échanger sa monnaie. Lorsque le marché des changes

est libéralisé, le respect de cet engagement lui impose d'intervenir sur le marché

des changes dès que le taux de change s'éloigne de la parité établie, par l'achat

de la monnaie nationale si la monnaie tend à se déprécier sur le marché des

changes, par sa vente dans le cas contraire. Lorsque le marché des changes est

contrôlé, la monnaie est inconvertible, la parité est définie arbitrairement et

soutenue artificiellement.

b) Régime de changes flottants

Dans un régime de change flexible, à l'inverse, aucun engagement n'est pris au

sujet du taux de change, qui flotte librement (flottement pur), en fonction de

l'offre et de la demande sur le marché des changes. La politique monétaire

retrouve alors son autonomie, mais la banque centrale abandonne le contrôle du

taux de change nominal, qui est déterminé sur le marché des changes. Le

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flottement s'applique donc, en principe, à un marché des changes libéralisé,

même si l'on peut imaginer un régime de flottement impur encadré par un

contrôle des changes.

Entre ces deux extrêmes, on trouve des régimes intermédiaires, qui se

déterminent en fonction des fluctuations que la Banque Centrale du pays

concerné autorise autour de sa parité de référence et selon la fréquence des

réalignements de sa parité.

Régime de de change intermédiaire

Les régimes de taux de change intermédiaires représentent un compromis entre

les régimes de taux de change fixe et les régimes de taux de change flottant ; ils

tentent de combiner la stabilité des premiers et l’indépendance en matière de

politique monétaire des seconds. En règle générale, ils permettent certaines

fluctuations à l’intérieur d’une fourchette préétablie par rapport à une devise ou

à un panier de devises, lequel est rajusté régulièrement. Selon le degré de

stabilité souhaité, l’intervalle de variation (fourchette) peut lui aussi fluctuer.

Compte tenu de l’intégration financière croissante des pays et de l’échec des

systèmes intermédiaires en Russie, en Asie de l’Est, au Brésil et au Mexique, ces

systèmes sont toutefois devenus de plus en plus impopulaires; de nombreux

économistes insistent désormais pour dire qu’il n’y a d’autre choix que le régime

de taux de change fixe ou le régime de taux de change flottant. Selon un

économiste sceptique, le flottement impur d’une monnaie (avec des

interventions uniquement pour aplanir des fluctuations aléatoires et les

décalages à court terme entre l’offre et la demande) constitue « une juxtaposition

traditionnelle de beaux mots plutôt que l’association de politiques et

d’institutions cohérentes ».

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Un des attraits des systèmes intermédiaires réside dans le fait que les

gouvernements qui les adoptent peuvent ajuster le taux de change (ou la

fourchette de variation de leur monnaie) selon les circonstances économiques.

Ce régime de taux fixe mais ajustable pose un problème, puisque les taux de

change peuvent faire l’objet de spéculations allant dans un seul sens. S’il est

clair pour les autorités que le taux ou la fourchette doit être modifié, cela sera

également manifeste pour les marchés, qui s’attaqueront peut-être alors à la

monnaie. Une fois de plus, la défense de la monnaie sera coûteuse, soit sous

forme de hausse des taux d’intérêt ou d’exportation des réserves de change.

Il se pose également la question de la transparence. Il est plus difficile pour les

investisseurs d’évaluer ce que les gouvernements feront dans un régime

intermédiaire que dans un régime de taux de change fixe ou de taux de change

flottant, qui sont relativement simples. Il faut se demander si les investisseurs

réagiront mieux à des règles simples qu’à des règles complexes.

Ce n’est pas parce que les systèmes intermédiaires soulèvent des préoccupations

que personne n’envisage leur adoption. C. Fred Bergsten, directeur du Institute

for International Economics, résume la problématique ainsi :

les taux fixes, à moins qu’ils n’aboutissent à une union monétaire, comme c’est

le cas en Europe, ou à la création d’une caisse d’émission, comme c’est le cas en

Argentine ou à Hong Kong, donnent trop souvent lieu à des surévaluations et à

des sous-évaluations coûteuses. Les taux de change flottant ont tendance à

surréagir de façon excessive et à créer des décalages tout aussi perturbateurs.

Il est donc partisan d’un flottement contrôlé selon lequel le cours de la monnaie

pourrait fluctuer de 15 p. 100 maximum de part et d’autre d’un point médian

préétabli. Il serait possible d’éviter les déséquilibres à long terme en rajustant

très légèrement les limites de la fourchette, ce qui rappelle les parités à

crémaillère. Selon ce système, les pays du G-7 pourraient coordonner leur

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politique monétaire de manière à réduire au minimum l’instabilité des taux de

change à l’intérieur d’une fourchette qui soit suffisamment large pour pouvoir

tenir compte des changements cycliques qui se produisent dans l’économie.

À mesure qu’un taux s’approcherait de la limite d’une fourchette, il serait

peu avantageux de continuer dans la même direction, car les marchés

sauraient que les autorités monétaires ne permettraient pas aux taux de

dépasser les limites. Par contre, ils pourraient réaliser des profits

considérables en faisant en sorte que le taux revienne vers les points médians.

De telles approches ne semblent pas répondre aux préoccupations soulevées

plus haut et ne sont peut-être que de simples solutions intermédiaires sujettes

au même genre de problème. Il faut toutefois se demander si ces régimes,

qu’ils soient fixes, flottants ou mixtes, peuvent réduire ou éliminer les

fluctuations excessives et les crises monétaires. S’il est impossible d’éliminer

la spéculation sur les devises, ce qui semble être le cas dans tous les

scénarios sauf celui de la monnaie universelle, la question qui se pose est

simplement de savoir quelle est l’approche qui permettra de réduire au

minimum la volatilité des taux de change.

Il se peut que la recherche d’un régime unique permettant d’éliminer la

spéculation sur les devises soit vaine (sans restriction des flux de capitaux).

Le rejet de la solution intermédiaire ne serait donc qu’un rejet de la solution

que la plupart des pays ont adoptée, sans que l’on ne s’attende

raisonnablement à ce que l’union monétaire ou le flottement libre constituent

de meilleures solutions. La recommandation selon laquelle il faudrait éviter

les régimes intermédiaires pour retenir en toutes circonstances soit des

régimes de taux de change fixe soit un flottement libre ne se justifie donc

pas.

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3. Avantages et limites du régime fixe et flottant :

Régime de change fixe :

En régime de taux de change fixe, les coûts de transaction des investissements et

des opérations commerciales internationales sont plus faibles. Lorsque le taux de

change est constant et que les investisseurs sont convaincus qu’il demeurera

constant, il n’est nul besoin de se prémunir contre les variations du cours de la

monnaie par des opérations de couverture. Il est également plus facile pour les

investisseurs, les entreprises et les décideurs de faire des prévisions et des

projets. Lorsqu’un pays décide de rattacher le cours de sa monnaie à celui de la

devise d’un pays ayant une inflation faible, cela peut symboliser la

détermination de son gouvernement de réaliser et de maintenir une inflation

basse, ce qui est surtout le cas des pays en quête de désinflation rapide par suite

d’une période d’hyperinflation.

Pour qu’un régime de taux de change fixe fonctionne, il faut que le pays qui

l’adopte soit fermement déterminé à défendre le cours fixé, même en cas de

chocs externes et de pressions exercées pour qu’il laisse flotter la monnaie. Il

doit aussi disposer de réserves suffisantes pour pouvoir défendre la monnaie

contre les assauts des spéculateurs. Cette crédibilité, assise sur des réserves

suffisantes et l’engagement vis-à-vis de solides politiques monétaires et

budgétaires, devrait convaincre les investisseurs que toute attaque contre la

monnaie se ferait en pure perte et que, dans l’éventualité d’assaut des

spéculateurs, la banque centrale pourra et voudra défendre sa devise.

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Un pays qui adopte un régime de taux de change fixe est sensible aux crises

monétaires, car un tel régime permet aux spéculateurs de faire des paris à sens

unique.

Pour qu’un régime de taux de change fixe soit crédible, il faut absolument que le

pays qui en est doté maintienne des réserves monétaires suffisantes. En cas de

déficit tenace de la balance courante, les spéculateurs vendront la devise, dans

l’espoir de la déstabiliser, car ils auront senti l’éventualité d’une dévaluation

devant rendre les exportations moins chères et les importations plus chères.

Mais, si le pays dispose de réserves de change suffisantes, il pourrait les

dépenser afin de défendre sa monnaie dans l’espoir de « punir » les spéculateurs.

La Chine dispose, par exemple, de plus de 140 milliards de dollars en réserves

de change, ce qui signale clairement aux spéculateurs qu’elle ne pourra être

contrainte à dévaluer sa devise. Bon nombre de pays mesurent l’ampleur de

leurs réserves par rapport au niveau des biens qu’ils importent, mais ils

devraient le faire en fonction des risques de vente de l’actif en cas de crise.

Le maintien de réserves n’est pas sans coût. Il est onéreux de défendre sa

monnaie — c’est l’équivalent d’exporter sa devise — et il y a toujours risque de

dévaluation si les spéculateurs obligent les autorités monétaires à vendre une

bonne part des réserves ou s’il devient trop coûteux de maintenir le taux de

change fixé. En second lieu, détenir des réserves signifie qu’il faut consacrer des

recettes d’exportation à des investissements dont le rendement est relativement

faible (habituellement des bons du Trésor américains), ce qui réduit la

consommation et l’investissement nationaux. Par ailleurs, le gouvernement doit

verser, sur les obligations nationales qu’il vend dans le but d’acquérir les

devises, un taux d’intérêt supérieur à celui qu’il obtient sur ses réserves. Les

pays peuvent toutefois adopter différentes stratégies d’investissement pour

abaisser le coût des réserves.

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Il faut également du temps pour constituer des réserves, mais il est toujours

possible de le réduire en contractant des emprunts à l’étranger qui sont assortis

d’échéances à plus long terme et en investissant ces fonds dans des titres

internationaux liquides (c’est la stratégie que la Chine a adoptée). La

constitution de réserves peut aussi être passablement coûteuse, étant donné

l’écart entre les montants à payer sur les obligations à long terme et le

rendement qui pourrait être obtenu si les fonds étaient investis en bons du Trésor

américains, mais ce coût doit être évalué à la lumière des avantages que

constituent les réserves. De même, une augmentation des réserves a souvent

pour effet d’abaisser le coût de l’endettement privé et des capitaux propre.

De plus, même si les gouvernements peuvent acquérir une certaine crédibilité

grâce aux politiques qu’ils adoptent et à l’importance des réserves de change de

leur pays, il n’est jamais possible de jouir d’une crédibilité absolue en régime de

taux de change fixe. Qu’il soit possible pour le gouvernement de dévaluer la

monnaie suffit à jeter le doute dans l’esprit des investisseurs ? Plus la crédibilité

perçue est faible, plus le doute est grand. Les régimes de taux de change fixe

dont la crédibilité laisse à désirer sont devenus suspects pour les mêmes raisons

que les régimes intermédiaires ; en fait, si un gouvernement adopte un régime de

taux de change fixe peu crédible, il poursuit en fait un régime de change

intermédiaire relativement flou et se trouve face aux mêmes problèmes (voir

plus bas). Comme le fait remarquer un observateur :

Si les marchés émergents veulent des taux de change fixes, il faut que leur

engagement et leur détermination soient parfaitement crédibles. […] Autrement,

le pays devrait se doter d’un taux de change flottant. Toute solution

intermédiaire est par trop dangereuse.

Choisir un régime de taux de change fixe revient à sacrifier l’autonomie

monétaire du pays, c’est-à-dire la capacité de réduire les taux d’intérêt de

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manière à stimuler la demande intérieure en cas de récession. Si cet incitatif

monétaire a pour effet d’abaisser les taux d’intérêt à court terme, les

investisseurs seront moins portés à conserver la monnaie et le taux de change

(fixe) pourrait faire l’objet d’une attaque. Il y a également des conséquences à

long terme qui sont incompatibles avec un taux de change fixe. Avec une

politique monétaire incitative, on s’attendrait vraisemblablement à une inflation

plus élevée, d’où une valeur d’équilibre plus faible de la monnaie interne. À

long terme, les taux d’intérêt nominaux augmenteraient pour tenir compte des

attentes d’une dépréciation monétaire.

Il s’ensuit qu’un taux de change fixe est contraignant pour la politique monétaire

d’un gouvernement. L’inflation et, partant, les taux d’intérêt, doivent être

maintenus à des niveaux compatibles avec le taux de change choisi, ce qui

assure la crédibilité du gouvernement et du taux de change. Il est également plus

difficile de financer un déficit. En règle générale, la monétisation des déficits et

de la dette ne cadre pas avec un taux de change fixe, sauf bien entendu si la

monnaie étrangère à laquelle on a rattaché la monnaie interne fait l’objet du

même genre de politique. Même les déficits financés par une dette de marché

sont problématiques. Comme les déficits provoquent de l’incertitude au sein du

marché en ce qui concerne la politique monétaire, les investisseurs exigeraient

une prime de risque. Par conséquent, même en l’absence d’un changement

d’orientation de la politique monétaire, les taux d’intérêt qui vont de pair avec

un taux de change fixe doivent augmenter.

En régime de taux de change fixe, les chocs externes sont absorbés par des

variations des prix et des salaires. Toutefois, il arrive souvent que les prix et les

salaires soient relativement rigides et ne s’ajustent pas facilement à la baisse,

notamment en raison de l’influence des syndicats et des contrats de travail.

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Il peut alors se produire des pressions (déséquilibres) pouvant mener à des

assauts spéculatifs sur la monnaie.

Il est toutefois possible qu’un régime de taux de change fixe soit bénéfique pour

un pays en quête d’une plus grande discipline, c’est-à-dire qui désire maîtriser

ou abaisser les salaires ou les prix. Comme nous l’avons déjà noté, lorsqu’un tel

régime est en place, les chocs économiques — exode de capitaux, baisse de la

productivité, etc. — doivent être absorbés par les salaires et les prix. Il faut que

les taux d’intérêt augmentent pour que les investisseurs soient incités à

augmenter leur stock de devises, ce qui permettra de réduire la demande

nationale et d’exercer des pressions à la baisse sur les salaires et les prix.

Défendre la monnaie peut être également onéreux. S’il s’agit d’un relèvement

des taux d’intérêt, la monnaie nationale devient plus attrayante pour les

investisseurs, mais cela a pour effet d’étouffer la croissance de l’économie

nationale. De même, il peut être coûteux de dépenser les réserves de liquidités

internationales, car cela revient à exporter des monnaies fortes.

Même lorsque les autorités monétaires et budgétaires pratiquent des politiques

saines, il est toujours possible que la monnaie du pays fasse l’objet d’assauts de

la part des spéculateurs. De par leur nature même, les marchés financiers sont

imparfaits, car leurs participants n’ont pas connaissance de toutes les données de

la situation. Comme la crise asiatique l’a démontré, les investisseurs se mettent

en troupeaux, si bien que les mouvements de panique ont des effets même dans

les pays dotés de politiques saines, ce qui a des conséquences désastreuses. Par

conséquent,on s’accorde de plus en plus à dire que les régimes de taux de

change fixe ne peuvent être profitables qu’à deux conditions : que l’on contrôle

strictement les mouvements de capitaux, de manière à limiter directement leur

vulnérabilité face à la spéculation privée, ou que l’on s’engage à maintenir la

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fixité du taux de façon tellement crédible que les marchés y croiront ferme et ne

chercheront même plus à spéculer contre la monnaie

En fin de compte, si le taux de change de même que les politiques monétaires et

budgétaires internes ne conviennent pas, les flux de capitaux forceront tôt ou

tard une réévaluation de la monnaie.

Régime de change flottant :

Le régime de changes flottants actuel entre les principales monnaies, Dollar,

Euro et Yen, présente en théorie de nombreux avantages : Il permet tout d’abord

une certaine autonomie des politiques monétaires, car en cas d’excédents

commerciaux, les banques centrales ne sont plus obligées d’augmenter

mécaniquement la masse monétaire en contrepartie de l’arrivée des devises

étrangères, ce qui a pour effet d’importer l’inflation si la hausse des prix

étrangers sont supérieurs aux hausses des prix intérieurs. Il suffit alors de laisser

glisser le cours de la monnaie à la hausse sur les marchés internationaux.

Les changes flottants permettent aussi le rééquilibrage automatique de la balance

extérieure, sans que les autorités monétaires aient à intervenir. En effet, un

déficit commercial suscite une contraction de la masse monétaire, qui provoque

une augmentation du taux d'intérêt et donc une entrée de capitaux étrangers

attirés par les taux rémunérateurs. Sur le plan économique, cette contraction de

la masse monétaire entraîne un ralentissement de l'activité économique, une

stabilisation des prix et donc une amélioration de la compétitivité sur les

marchés nationaux étrangers ; ainsi les exportations augmenteront, les

importations diminueront et la balance commerciale se rééquilibrera.

Nous pouvons voir dans un second temps qu’il s’agit d’un système plus

équilibré en apparence par rapport à un système de changes fixes qui faisait

explicitement référence à une monnaie dominante, le dollar.

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En effet les changes flottants permettent une adaptation rapide aux chocs réels,

notamment en cas de déséquilibre des paiements courants, provoquant des

conflits entre l’offre et la demande de devises.

Il faut rappeler qu’en système de changes fixes il en résultait une variation des

réserves de change puisque la banque centrale doit intervenir pour maintenir la

parité de la monnaie nationale. En revanche, en changes flottants la banque

centrale n’a plus à intervenir : l’ajustement sur le marché des changes est réalisé

par des mouvements de capitaux, provoquant la variation du taux de change.

Celle-ci modifie donc les conditions de l’échange.

Par exemple en cas de déficit, on assiste à une diminution de la valeur de la

monnaie qui renchérit les importations et rend plus attractives les exportations.

A terme l’équilibre est rétabli… De plus, nous constatons que les banques

centrales n’ont plus besoin de conserver des réserves importantes de devises

pour défendre le cours de la monnaie. Dans ces conditions les banques centrales

ne doivent pas subir des variations de leur volume de réserves officielles et les

institutions ne reçoivent plus de demandes de réserves nouvelles. Egalement, on

s’aperçoit que ce système de changes flottants fait que les marchés sont moins

sensibles aux fortes poussées de fièvres spéculatives, comme celles qui se

produisaient sur les monnaies dont l’évolution laissait penser qu’une dévaluation

ou une réévaluation était inéluctable. Dans ce cas tous les opérateurs étaient

encouragés à vendre ou à acheter cette monnaie à des fins purement

spéculatives. Au contraire, les changes flexibles amènent les marchés à des

ajustements mutuels, permanents et graduels, entre le cours des devises et les

anticipations des opérateurs.

Enfin les politiques monétaires des pays peuvent être plus flexibles. En effet

puisque la variation du taux de change garantit l’équilibre extérieur, la politique

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économique bénéficie d’un degré de liberté supplémentaire : le taux d’intérêt

peut être utilisé à la réalisation d’objectifs internes.

On présente souvent les changes flottants comme un moyen « d’immuniser »

une économie de la conjoncture étrangère. Ainsi on pourrait interpréter la mise

en place des systèmes flottants comme étant l’opportunité de pouvoir choisir sa

propre politique monétaire avec des taux d’inflation acceptables.

Cependant on constate que les évolutions récentes vers un régime de changes

flexibles renvoient à un relatif échec.

En effet les résultats des changes flottants s’avèrent décevants…Ce système de

change flexible n’a semble-t-il pas tenu toutes ses promesses.

Dans un premier temps on peut dire que ce système de changes flexibles est

caractérisé par une forte sensibilité du taux de change aux flux de capitaux dans

l’économie. On considère par exemple que 10 milliards supplémentaires injectés

sur le marché, pouvait entraîner un mouvement de 5% sur les cours. Ainsi les

taux de changes nominaux enregistrent une volatilité plus grande à court et

moyen terme, ce qui peut provoquer des impacts négatifs sur la balance

commerciale. Au niveau du système monétaire international par exemple, la

polarisation s’effectue surtout autour de la relation entre trois grandes

monnaies : euro-dollar ; dollar-yen et dollar-Sterling. Ces fluctuations

correspondent à des évolutions relatives à la productivité entre secteurs et à

l’insertion des pays dans les échanges internationaux. Or cet écart entre la

structure des taux de changes réels, (c’est à dire les prix relatifs entre pays) et les

facteurs réels de la compétitivité peut avoir une influence négative sur le

commerce international. On observe ainsi une forte volatilité des taux de

changes, qui se fait au détriment des agents économiques (notamment les

entreprises), concernant leurs éventuelles prévisions et anticipations.

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Dans un deuxième temps, on constate que la flexibilité du change n’a pas

favorisé un rééquilibrage des balances courantes, car les Etats-Unis ont cumulé

une dette extérieure considérable, en raison du déficit de leur balance courante à

l’égard du reste du monde. Le régime de changes flottants a ainsi accentué le

privilège du dollar, qui bénéficie toujours d’un réel pouvoir au niveau

international. Ainsi on n’a pas observé de tendance à l’équilibre des balances

des opérations courantes dans la plupart des pays. Beaucoup ont conservé un

besoin de financement.

Dans un troisième temps, on s’aperçoit qu’un régime de change flexible est

susceptible d’être inflationniste, dans la mesure où il entraîne moins de

contraintes dans les politiques monétaires menées par les pays. Ainsi la pratique

des politiques monétaires restrictives, en jouant sur la hausse du taux d’intérêt a

pour objectif de limiter les pressions inflationnistes. Cependant un tel régime de

change limite l’intervention des autorités monétaires et de ce fait risque

d’entraîner une augmentation du niveau général des prix. De plus, les

éventuelles dépréciations du taux de change peuvent aussi être source

d’inflation. Effectivement si la baisse de la valeur de la monnaie dynamise les

exportations de biens et services, nos importations renchérissent, ce qui véhicule

de l’inflation importée concernant nos importations incompressibles, comme les

énergies fossiles ou certaines matières premières.

Dans un quatrième temps il faut souligner que ces fluctuations sont dues aux

forts mouvements de capitaux dans l’économie, en raison des bonnes

perspectives de croissance et des bons taux de rendement (mesuré par le

différentiel entre i et i*). Cela rend instable les taux de changes, et risque de

provoquer des crises en raison de l’afflux de l’épargne étrangère. Ces flux de

capitaux croissent fortement en amont des crises, puis diminuent brusquement

peu avant l’effondrement des changes. Ceci a illustré les crises de change des

années 90 dans de nombreux pays. Ainsi les Banques centrales ne peuvent plus

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contrôler les crises résultant des anticipations des opérateurs ou encore sont

impuissantes face aux bulles spéculatives. En plus de cela, depuis le début des

années 2000 la spéculation est encouragée par l’importance des produits dérivés

qui amplifient les mouvements de changes.

Ainsi la volatilité de ce système constitue un véritable facteur d’insécurité, qui

n’a cependant pas entravé le développement des transactions et des

investissements, mais confère une très forte instabilité potentielle à l’ensemble

du système bancaire et financier mondial.

Enfin, on a pu voir que le système de changes flexibles n’a pas donné plus

d’autonomie aux politiques monétaires nationales, dans la mesure où les

Banques centrales doivent tenir compte de la forte volatilité des taux de changes

et de la réactivité des marchés. Au contraire, la flexibilité des taux de change a

réduit l’efficacité des politiques économiques. Une politique caractérisée de

relance est devenue difficilement soutenable, car susceptible de relancer

l’inflation. Elle a plutôt tendance à faire fuir les capitaux. On constate ainsi que

le système de changes flottants aboutit à l’illusion de pouvoir mener une

politique autonome à l’abri des évènements extérieurs. Au contraire les

fluctuations massives des taux de change ont affecté les choix de politiques

économiques dans certains pays.

B. Section 2 : régimes de change et croissance économique :

La théorie de la croissance et la littérature sur les régimes de change suggèrent

que la nature du régime de change adopté par un pays donné peut avoir des

conséquences sur sa croissance à moyen terme et ce, de deux manières : soit

directement à travers ses effets sur les ajustements aux chocs, soit indirectement

via son impact sur d’autres déterminants importants de la croissance

20


économique tels que l’investissement, le commerce extérieur et le

développement du secteur financier.

1. Les effets directs des régimes de change sur la croissance économique :

Selon la théorie économique, le type de régime de change ne devrait pas avoir

d’incidence sur les valeurs d’équilibre à long terme des variables réelles, mais

pourrait influer sur le processus d’ajustement. Ainsi, l’effet du régime de change

sur la croissance peut intervenir à partir d’un effet sur la vitesse d’ajustement

aux perturbations aléatoires qui affectent l’économie intérieure 1

Dans ce contexte, les travaux de Friedman (1953) et Mundell (1960 et 1963) ont

souligné le caractère crucial du régime de change en matière de politique

économique. Friedman (1953) se prononce en faveur d’un régime de change

flexible, en soulignant les effets isolationnistes d’un tel système face aux chocs

étrangers.

Mais ses travaux s’inscrivent dans une période de faible mobilité des capitaux.

Mundell (1960 et 1963) démontre alors que les propriétés isolationnistes

diminuent avec l’accroissement de la mobilité du capital. Dès lors, la distinction

choc monétaire/choc réel s’avère incontournable, tout comme la mobilité des

facteurs et la taille de l’économie.

Dans le prolongement de Friedman (1953) et Mundell (1960 et 1963), d’autres

auteurs ont examiné le choix d’un régime de change optimal sous l’hypothèse de

prix ou salaires nominaux rigides. Boyer (1978) trouve que la variance et la

covariance des divers chocs survenant sur l’économie sont déterminantes dans la

décision du choix du régime de change. L’étude porte sur une petite économie

ouverte soumise à trois types de chocs : internes, réels ou monétaires, et

externes. Il montre que la localisation du choc importe peu, seul l’aspect

1 Selon Aizenman (1994), une économie qui s’ajuste plus facilement aux chocs devrait jouir d’une croissance de la productivité plus élevée, compte tenu du fait qu’elle tourne en moyenne plus près des limites de sa capacité.

21


monétaire ou réel influence le choix du régime de change. Ainsi, si les chocs

sont purement monétaires, le régime de change fixe est optimal grâce à une

intervention sur le marché des changes et si les chocs sont réels,

le régime de change flexible est préconisé. En présence des deux types de chocs,

le flottement géré est préférable. Dans la lignée des travaux de Boyer (1978),

Aizenman et Frenkel (1982) explicitent les chocs et étudient les conséquences

sur l’activité dans un objectif de stabilisation de la consommation et non plus de

l’output. Les conclusions des auteurs sont similaires aux travaux antérieurs, mais

présentées de façon symétrique. Ces auteurs démontrent alors qu’en présence de

chocs réels, le système fixe est préférable, du point de vue du consommateur.

Plus la variance des chocs réels survenant sur l’offre est élevée, plus grand est le

désir de fixité des taux de change. En effet, la balance des paiements absorbe les

chocs et limite, ainsi, les effets des chocs réels sur la consommation. Le désir de

flexibilité du taux de change augmente relativement à la variance des chocs

intervenant sur la demande de monnaie, l’offre de monnaie, les prix étrangers et

enfin sur la parité des pouvoirs d’achat.

2. Les effets indirects des régimes de change sur la croissance économique

Outre ses effets sur le processus d’ajustement aux chocs, la théorie suggère que

les régimes de change peuvent influencer la croissance économique via leurs

impacts sur d’autres déterminants importants de la croissance tels que

l’investissement, l’ouverture aux échanges extérieurs et le développement du

secteur financier 2

2 Pour une revue détaillée de la littérature sur les déterminants de la croissance économique, voir Barro et Sala-i-

Martin (2003)....

22


La littérature consacrée à la relation entre régimes de change et taux

d’accumulation du capital physique produit des résultats très variés (Goldberg,

1993 ; Campa et Goldberg, 1999 ; Bénassy-Quéré, Fontagné et Lahrèche-Révil,

2001). Certains auteurs, tel Aizenman (1994), soulignent que l’investissent a

tendance à être important sous les régimes de change fixes grâce à la réduction

de l’incertitude des politiques économiques, des taux d’intérêt réels et de la

variabilité des taux de change. Cependant, en éliminant un mécanisme

d’ajustement important, les taux de change fixes peuvent aggraver les pressions

protectionnistes et réduire l’efficience d’un stock de capital donné et ce, à cause

des déséquilibres durables des taux de change qui affectent l’allocation de

l’investissement à travers les secteurs. Bohm et Funke (2001), quant à eux, sont

d’avis que la volatilité d’une devise, sans tenir compte du type du régime de

change, ne peut exercer qu’un effet négligeable sur le niveau des dépenses

d’investissement.

De même, les régimes de change sont susceptibles d’affecter la croissance

économique par les effets sur le volume du commerce international. Dans la

littérature théorique, la relation entre la volatilité du taux de change et les

échanges commerciaux est ambiguë. Selon la théorie traditionnelle du

commerce, la relation négative entre la volatilité des taux de change et les

échanges commerciaux repose sur l’aversion contre le risque (Clark, 1973 ;

Hooper et Kohlhagen, 1978).

Cependant, en relâchant certaines hypothèses qui sous-tendent cette théorie, des

modèles théoriques ont montré que la volatilité peut être bénéfique au commerce

international. Ainsi, les auteurs expliquent la faiblesse du lien négatif de

plusieurs façons. En effet, les techniques de couverture permettent aux

entreprises de réduire considérablement le risque de change (Viaene et de Vries,

1992) et la volatilité des taux de change peut créer des conditions propices à des

échanges commerciaux et à des investissements rentables (Franke, 1991 ; De

Grauwe, 1992).

23


Un point important de la littérature récente sur le sujet a trait aux répercussions

des unions monétaires sur le commerce bilatéral des pays membres. Rose (2000)

trouve que l’utilisation par deux pays d’une monnaie unique accroît de plus de

300 % leurs échanges. En s’inspirant du modèle utilisé par Rose (2000), Frankel

et Rose (2002) montrent que les pays ayant la même monnaie ont tendance à

accroître les échanges commerciaux non seulement entre eux mais aussi avec les

autres pays. Enfin, en passant en revue 34 études antérieures consacrées au sujet,

Rose (2004) conclut que l’augmentation du volume du commerce bilatéral

induite par l’adhésion à une union monétaire est significative et est comprise

entre 30 % et 90 %.

Plusieurs chercheurs se sont intéressés au rôle clé que le degré de

développement du secteur financier pourrait jouer dans le choix du régime de

change. Ainsi, ils considèrent souvent un secteur financier solide et bien

développé comme une condition de l’adoption d’un régime de changes flottants,

car ce type de régime s’accompagne généralement d’une volatilité accrue du

taux de change nominal. Cette dernière peut nuire à l’économie réelle à moins

que le secteur financier ne soit en mesure d’absorber les chocs de taux de change

et ne mette à la disposition des agents économiques des instruments de

couverture appropriés. Ainsi, Aizenman et Hausmann (2000) stipulent que les

gains découlant de l’adoption d’un régime de changes fixes peuvent être

supérieurs pour les économies émergentes que pour les pays industrialisés, à

cause du degré de développement de leurs marchés financiers respectifs.

Cependant, Chang et Velasco (2000) mettent en garde contre la conjonction

d’un secteur financier sous-développé et d’un taux de change fixe. En effet,

selon ces auteurs, l’adoption d’un régime fixe diminue la probabilité des

déséquilibres de la balance des paiements mais augmente celle des crises

bancaires.

24


Par contraste, un régime de changes flottants peut aider à éviter ces crises, dans

la mesure où les dépôts bancaires sont libellés dans la monnaie du pays et où la

banque centrale est disposée à jouer le rôle de prêteur de dernier ressort.

III. Chapitre II : politique de change au Maroc :

Il faut savoir que le choix du régime de change revêt une grande importance. Il

doit s’engager sur des règles de politique économique et être cohérent avec les

politiques monétaire et budgétaire. Il met en cause la politique économique d’un

pays, ses marges de manœuvre et son mode d’ajustement macroéconomique. Il

implique, également, les partenaires du pays qui sont sensibles aux

conséquences d’un régime de change sur leur compétitivité relative. Quel est le

régime de change actuel au Maroc ? et quels est son impact sur l’économie

marocaine ?

A. Section 1 : évolution historique du régime de change marocain :

1. Evolution historique du régime de change marocain :

Le Dirham marocain (DH) depuis sa création le 17 Octobre 1957 est resté

accroché au FF par une parité fixe jusqu'en 1973. A partir du 17 Mai 1973, et

après avoir été rattaché au Franc français (FF) par un coefficient fixe le dirham a

été rattaché à un panier de 9 devises dans lequel le franc français (FF) rentrait

pour une part importante (38% EN 1973) et déclinante au profit du dollars US

qui y pesait 15% en 1973 et 32% en 1980 alors que le franc français passait à un

poids de 25%.

Systèmes de cotation du dirham adoptés en 1973 et 1980 :

Monnai FF $ PE LI LS DM FS FB FH

25


e

S3

1973 38% 15% 15% 8% 8% 7% 4% 3% 2%1980 25% 32% 15% 5% 8% 7% 2% 4% 2%

Source la convertibilité monétaire cas du Maroc

Le système de cotation du dirham a été modifié à plusieurs reprises. Si en 1973,

la modification portait sur le principe et la méthode, en 1980 et en 1985 ce sont

les coefficients de pondération qui sont revus et en 1990, ce sont la composition

du panier et les pondérations du panier qui sont modifiés ensembles.

Actuellement le DH est ancré à un panier de devises composé du dollar et de

l’euro.

2. Le régime de change actuel au Maroc :

Le régime de change adopté par le Maroc est un régime intermédiaire. Le

système de cotation se fait sur la base d’un panier définissant le Dirham. En

effet, le régime de change , ou la détermination de la valeur externe du Dirham,

repose sur le mécanisme d’un panier composé des principales devises

internationales dont les coefficients de pondération sont déterminés en principe

par la répartition géographique des échanges extérieurs du Maroc. L’objectif de

ce rattachement pluri monétaire est de minimiser l’incidence des changements

de parité de ces monnaies, puisqu’elles enregistrent des fluctuations dans des

sens différents. Le panier de devises est composé de l’euro et du dollar.

L’intégration croissante du Maroc à l’Union européenne, a poussé la banque

centrale à ajuster en avril 2001 la composition du panier de référence en faveur

de l’euro.

3 FF franc français, $ USA, PE Peseta Espagnole, LI : Lire Italienne, LS : Livre Sterling, DM : Deutsch Mark, FB : Franc Belge, FS : Franc suisse, FH : Florin Hollandais.

26


Un dirham courant est égal à l'inverse du cours de référence de l'euro multiplié

par 80%, plus l'inverse du cours de référence du dollar multiplié par 20%. Cette

addition est multipliée par le résultat du rapport entre le cours de l'euro sur celui

du dollar. Cette opération donne lieu à la valeur d'un dirham courant et son

équivalent en dollar.

- Formule de cotation : Le panier de cotation a pour objectif d’assurer la

stabilité du dirham en termes de taux de change effectif nominal et d’atténuer

l’effet sur le dirham des fluctuations des principales monnaies internationales.

Depuis 1973, la cotation du dirham est effectuée sur la base d’un panier de

devises, reflétant la structure des échanges du Maroc avec l'extérieur.

En 1990, en perspective de l’accord d’association avec l’Union Européenne et

d’une plus grande intégration de notre économie à cette zone, une révision du

panier de cotation a été opérée en vue de renforcer la part des monnaies

européennes.

En 1999, l’avènement de l’euro a conduit à une révision de la structure du

panier en vue de remplacer les anciennes monnaies européennes par l’euro. De

plus, l’adoption de nouveaux cours de référence a permis d’intégrer les

fluctuations enregistrées depuis 1990 et ce, en vue de préserver la stabilité de la

valeur externe du dirham et de disposer de cours de change actualisés.

En avril 2001, un réaménagement du panier a été opéré, limitant sa composition

à l’euro et au dollar américain avec des pondérations respectives de 80% et 20%.

Ce réaménagement avait pour objectif de réduire davantage les fluctuations du

dirham vis-à-vis de la monnaie du principal partenaire commercial du Maroc.

En avril 2015, les pondérations des devises du panier de cotation du dirham ont

été actualisées afin de refléter la structure des échanges extérieurs du Maroc. Les

nouvelles pondérations sont fixées à 60% pour l’euro et 40% pour le dollar US.

27


Cette actualisation du panier du dirham devrait constituer un premier pas dans

le processus de transition vers un régime de change plus flexible visant à

renforcer la compétitivité du Maroc et la résilience de l’économie nationale face

aux chocs exogènes.

La valeur du dirham contre les monnaies étrangères est déterminée sur la base

des cours des devises constituant le panier, pondérées de leurs poids respectifs.

Les taux de change établis par Bank Al-Maghrib sont cotés à l’incertain, soit le

nombre d’unités de monnaie nationale nécessaire pour obtenir une unité de

monnaie étrangère, selon la formule ci-après :

1 USD = 1/ ((1/cours de référence USD)*40% + [(1/cours de référence

EUR)*60%]* cours EUR/USD) DH

Bank Al-Maghrib procède ainsi quotidiennement de 8h30 à 15h30 à travers un

système de multi fixing à la cotation des cours de change virement de 16 devises

contre dirham et s’engage dans le cadre du marché de change domestique à les

négocier avec les banques marocaines.

Par ailleurs, Bank Al-Maghrib procède à titre indicatif et uniquement à des fins

de référence à la cotation en milieu de journée d’un certain nombre de devises

principales ou appartenant à des pays avec lesquelles le Maroc entretient des

relations commerciales significatives.

Les cours de change virement et billets de banque sont publiés simultanément

sur trois supports distincts : site Internet de la Banque Centrale, Reuters et

Bloomberg. Les cours sont également partagés sur le compte Twitter de Bank

Al-Maghrib.

3. Impact du régime de change sur l’économie marocaine :

28


Ce rattachement du dirham au dollar et l’euro a renforcé la capacité de

l’économie marocaine à attirer des investissements directs en provenance de

l’Union européenne. Le Maroc entrera alors plus fortement en concurrence avec

des états voisins de l’Union, notamment avec les pays de l’Est Le MAROC a

réussi également à intégrer les marchés internationaux grâce à la flexibilité du

régime de change dans une période d’un grand changement. Le Basket Peg est

également un instrument utilisé pour absorber les différents chocs. Il procure la

confiance dans la monnaie nationale, nécessaire pour stimuler l’épargne et

contrecarrer la spéculation. Le régime des changes actuel a vocation à assurer

une certaine stabilité du dirham vis-à-vis de ses principaux partenaires, compte

tenu de la balance des paiements. Cette même stabilité a fortement contribué à

l’amélioration du climat de confiance des investisseurs étrangers. Sur cet aspect

on peut dire que la politique de change menée jusqu’à aujourd’hui a été

fructueuse. Faute de gains de productivité, l’appréciation réelle du dirham a

ralenti la croissance des exportations.

Elle a ponctionné une part de la compétitivité de nos exportateurs. Cela est dû à

l’appréciation de notre devise par rapport à celles de nos concurrents directs,

notamment la Tunisie et l’Egypte Au Maroc, une politique de taux de change

flexible a pu jouer un rôle important en renforçant la compétitivité et en

stimulant la croissance. Elle a permis aussi de prendre en compte les pressions

de la concurrence supplémentaires résultant de la libéralisation commerciale.

IV. Conclusion

Le choix d’un régime de taux de change approprié demeure donc une question

de politique difficile, mais il vaut la peine de répéter que tout régime peut être

compromis par des politiques monétaires et budgétaires malavisées. On peut

dégager certaines généralités (il n’existe pas de régime de taux de change idéal

29


qui conviendrait à tous les pays à toutes les époques, les grands pays devraient

adopter un taux flottant et les petits pays à économie ouverte devraient choisir

un taux fixe), mais même ces règles ne sont pas coulées dans le béton. Il importe

d’examiner à la loupe les avantages et les inconvénients de chaque régime et de

tenir compte des coûts de transition à un nouveau régime de taux de change.

WEBOGRAPHIE / BIBLIOGRAPHIE :

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http://www.lafinancepourtous.com/Decryptages/Mots-de-la-finance/Change-

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http://agol.eco.univ-rennes1.fr/eco_gen/polit/m5f5.htm

https://fr.wikipedia.org/wiki/R%C3%A9gime_de_change

https://www.google.com/webhp?sourceid=chrome-

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%C3%A8me+de+change+au+maroc

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http://www.cairn.info/revue-economie-internationale-2005-4-page-97.htm#no3

Table des matièresI. Introduction :.....................................................................................................................2

II. Chapitre I : concepts généraux de la politique de change :....................................3

A. Section 1 : définition et types de régime change ainsi que les avantages et limites de ce régime...................................................................................................................3

1. Définition :..........................................................................................................................32. Les types du régime de change :...............................................................................63. Avantages et limites du régime fixe et flottant :..................................................7

B. Section 2 : régimes de change et croissance économique :..............................16

1. Les effets directs des régimes de change sur la croissance économique :16

2. Les effets indirects des régimes de change sur la croissance économique18

III. Chapitre II : politique de change au Maroc :............................................................21

A. Section 1 : évolution historique du régime de change marocain :...................21

1. Evolution historique du régime de change marocain :.....................................21

http://www.cairn.info/revue-economie-internationale-2005-4-page-97.htm#no3

http://publications.gc.ca/Collection-R/LoPBdP/BP/prb9914-f.htm

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31


2. Le régime de change actuel au Maroc :.................................................................22

3. Impact du régime de change sur l’économie marocaine :...............................24

IV. Conclusion............................................................................................................................25

Documents

Rapport Pol de Change