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Le risque de change Lexposition au risque de change est une mesure
du changement potentiel dans la rentabilit de lEMN, dans ses flux
de trsorerie nets et dans sa valeur de march du fait dune variation
du taux de change. Une tche importante du manager financier est de
mesurer lexposition au risque de change et de le grer de faon
maximiser la rentabilit, les flux de trsoreries nets et la valeur
de march de la firme. Lexposition au risque de change peut prendre
plusieurs aspects.
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Comparaison conceptuelle entre les risques de transaction,
conomique et de consolidation Date de changement du taux de change
Risque de consolidation Risque de transaction Risque conomique
Temps Variation des capitaux propres dans les tats financiers
consolids rsultant de la modification dun taux de change.
Modification des flux de trsorerie futurs Rsultant dune
modification imprvue Des taux de change Impact du rglement des
dettes courantes nes avant la modification des taux de Change mais
payes aprs cette modification
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Les types de risque de change Le risque de transaction provient du
changement de la valeur des crances et des dettes exposes une
variation du taux de change et dont lchance est postrieure
celle-ci. Ce type de risque nat du fait que des cots ou des cash
flow futurs sont libells en devises trangres. Si le cours de la
devise change, le montant du cash flow, converti en monnaie
domestique, est affect par ce changement.
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Les types de risque de change Le risque conomique mesure le
changement de la valeur actuelle de lentreprise rsultant dune
modification de ses flux de trsorerie prvisionnels, suite une
fluctuation imprvue du taux de change. Le risque de transaction et
le risque conomique existent du fait de changements imprvus dans
les cash flow futurs de lentreprise. Alors que le risque de
transaction dcoule de flux futurs certains en monnaie trangre pour
lesquels des contrats ont t signs, le risque conomique dcoule de
flux futurs en monnaie trangre attendus mais incertains en raison
de variations possibles du taux de change.
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Les types de risque de change La consolidation dtats financiers
implique des actifs et des passifs libells en devises trangres et
donne naissance un risque de change appele risque de consolidation
ou risque de change comptable. Lors de la consolidation, on doit
utiliser un taux de change pour transformer les comptes des
filiales trangres libells en devises trangres. Cette transformation
entrane une variation des profits de la firme en fonction des
variations des devises.
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Pourquoi se couvrir? De nombreuses EMN possdent une multitude des
cash flows qui sont sensibles aux variations de taux des change,
des taux dintrt et des prix des matires premires. Ces trois risques
sont lobjet dune discipline en plein dveloppement: la gestion des
risques financiers. Beaucoup dentreprises essayent de grer leur
exposition au risque de change travers la couverture.
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Pourquoi se couvrir? Le principe de la couverture du risque de
change est que lentreprise ou linstitution financire qui se couvre
compense par des gains sur un march les pertes potentielles quelles
subissent sur un autre march. Une position est dite longue dans une
devise quand on dtient un actif libell dans cette devise et courte
quand on dtient une dette libelle dans cette mme devise.
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Pourquoi se couvrir? Une entreprise qui se couvre contre son risque
de change diminue la variabilit des cash flows et des rsultats, et,
par l mme, le risque de lentreprise. Le risque de change est dfini
comme la variabilit des cash flows anticips provenant de la
variation des taux de change. Une firme qui se couvre rduit la
dispersion des flux prvisionnels. Par contre, la couverture
naugmente pas la valeur de lentreprise (cf graphique).
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8-10 Incidence de la couverture sur les flux nets de trsorerie
de lentreprise Esprance mathmatique, E(V) Cash flows nets Non
couverts Couverts La couverture rduit la variabilit des cash flows
anticips autour de la moyenne de la distribution. Cette rduction de
la variance de la distribution est une rduction du risque.
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8-11 Pourquoi se couvrir? Les arguments contre Cependant, est-ce
quune rduction dans la variabilit des cashs flows est une raison
suffisante pour la gestion du risque de change? Il y a des argument
contre la couverture: Les actionnaires sont plus capables de
diversifier le risque de change que les gestionnaires de
lentreprise. La couverture naugmente pas la valeur de lentreprise
mais son cot contribue la diminuer. Les gestionnaires auraient une
aversion au risque plus grande que les actionnaires, les conduisant
utiliser souvent des instruments de couverture au dtriment des
intrts des actionnaires (thorie de lagence). Les gestionnaires ne
peuvent pas gagner contre le march.
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8-12 Pourquoi se couvrir? Les arguments pour La rduction du risque
au niveau des flux de trsorerie augmente la capacit de
planification de ses activits futures de lentreprise. La rduction
du risque dans les cash flows futurs rduit la probabilit que les
cash flows de lentrerise tombent au-dessous du seuil minimum au
paiement des dettes (le seuil de difficults financires ). Les
gestionnaires ont un avantage comparatif sur les actionnaires car
ils connaissent mieux le risque de change rel de lentreprise. Les
gestionnaires sont en meilleure position que les actionnaires pour
tirer parti davantages de condition de dsquilibres sur le march
(couverture slective).
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8-13 La mesure de lexposition au risque de transaction Le risque de
transaction mesure les gains et pertes potentiels causs par le
rglement de dettes libelles en monnaie trangres. Il se rencontre le
plus souvent lorsquune firme a une crance ou une dette exprime dans
une monnaie trangre.
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8-14 La dure de vie du risque de transaction t1t1 t2t2 t3t3 t4t4 Le
vendeur fixe un prix lacheteur (oralement ou par crit) Lacheteur
fait une commande ferme au prix de t 1 Le vendeur expdie la
marchandise et facture lacheteur Lacheteur paie le prix fix en t 1
dans la monnaie convenue en t 1 Risque tarifaireRisque du dlai De
livraison Risque de facturation Temps entre la date de la
proposition de prix (au taux de change implicite t 1 ) et la date
de commande par le client Temps entre la passation de commande par
le client (au taux de change implicite t 2 ) et lexpdition de la
marchandise Temps entre la facturation et le paiement par lacheteur
au vendeur (taux de change encore diffrent en t 4 ) Temps et
vnements
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8-15 La mesure de lexposition au risque de transaction - exemple
Soit un industriel belge qui vend un quipement un client amricain
pour 1 800 000 $ 60 jours. Le taux de change au comptant est de
1,1200 euros/USD. En t 4, le vendeur belge sattend donc changer les
dollars quil recevra contre 1 800 000 * 1,12 = 2 016 000 euros. Le
risque de transaction (gain ou perte) survient partir du moment o
il y a la possibilit que le vendeur reoive un autre montant du
simple fait de la variation du taux de change.
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8-16 Les couvertures contractuelles Le risque de change peut tre
limit par des couvertures contractuelles, oprationnelles et
financires. Les principales couvertures contractuelles sont les
contrats terme de gr gr (forward) ou sur des marchs organiss
(futures) et les contrats doptions. Lexpression couverture
naturelle se rfre une position symtrique de flux dexploitation qui
se compensent dans le cadre des oprations commerciales. Une
couverture financire se rfre une compensation du risque dune
opration financire (prt ou emprunt) soit par une autre opration
financire aux caractristiques opposes soit par des instruments
financiers drivs (swaps de taux dintrt).
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8-17 Le risque de transaction de Dayton M. Dayton M. est une EMN US
qui fabrique des turbines gaz. Elle en vend une un client anglais
pour 1 000 000 , le contrat tant sign en mars et le paiement en
monnaie trangre se faisant en juin.Voici les informations dont
dispose lentreprise: -cours de la au comptant : 1,7640 $; -cours de
la 3 mois: 1,7540 $; -cot du capital de Dayton: 12%; -taux demprunt
3 mois en : 10% (2,5% par trimestre); - taux de placement 3 mois en
: 8 % (2% par trimestre);
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8-18 Le risque de transaction de Dayton M. -taux demprunt 3 mois en
$: 8% (2% par trimestre); -taux de placement 3 mois en $: 6% (1,5%
par trimestre) -options de vente de gr gr, chance juin, pour 1 000
000, prix dexercice: 1,75 $/ (sensiblement la monnaie), prime:
1,5%; -options de vente de gr gr, chance juin, pour 1 000 000, prix
dexercice: 1,71 $/ (en dehors de la monnaie), prime: 1%; -cours de
la au comptant dans 3 mois, prvu par un expert de Dayton: 1,76$;
-taux de change budgtaire (cours plancher) convenu entre les deux
cocontractants: 1,70 $/.
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8-19 Le risque de transaction de Dayton Manufacturing Face ce
risque, lentreprise a quatre alternatives: Absence de couverture
couverture terme Couverture sur le march montaire Couverture en
options. Comparez les diffrentes mthodes de couverture et dterminez
quel sera le rsultat de chacune des mthodes.
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8-20 Le risque de transaction de Dayton M.: absence de couverture
Ne rien faire Recevoir 1 000 000 du client Vendre 1 000 000 et
recevoir la contrepartie en $ au comptant du jour Si les
anticipations de lexpert se ralisent, lentreprise recevra 1 000 000
* 1,76$ = 1 760 000$. Par contre, dans le cas dune baisse du taux
spot dans 3 mois, il y a perte risque de transaction. Aujourdhui
(mars) Dans 3 mois (juin)
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8-21 Le risque de transaction de Dayton M.: la couverture terme
Aujourdhui (mars) Dans 3 mois (juin) Vente terme de 1 000 000 au
cours de 1,7540$/ Recevoir 1 000 000 du client Remettre 1 000 000
et et recevoir 1 754 000$ en excution de la vente terme Lentreprise
ne subit plus de risque de transaction car elle est sre de recevoir
1 754 000$ dans 3 mois quel que soit lvolution du cours spot. Par
contre, elle perd 10 000$ par rapport au 1 764 000$ enregistrs en
mars en dbit de son compte. Do une perte de change de 10 000$.
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8-22 Le risque de transaction de Dayton M.: la couverture sur le
march montaire Aujourdhui (mars) Dans 3 mois (juin) Emprunt de 975
610 changes contre des $ au cours de 1,7640$/. Reu 1 720 976 $.
Recevoir 1 000 000 du client Rembourser 975 610 demprunt + 24 390
dintrts, soit un total de 1 000 000 . Le trsorier de lentreprise a
pu utiliser les 1 720 976 $ 3 finalits: - les placer sur le march
montaire amricain au taux de 6%; -lutiliser pour financer
lexploitation de lentreprise, ce qui revient le placer au cot du
capital de 12%.
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8-23 Le risque de transaction de Dayton M.: la couverture sur le
march montaire Valeurs acquises 3 mois selon ces 3 hypothses de
placement: SolutionsValeur actuelle Plac enTauxValeur future 3 mois
11 720 976 $Instruments montaires 6% lan ou 1,5% trimestriel 1 746
791$ 21 720 976 $Cot dun emprunt 8% lan ou 2% trimestriel 1 755 396
$ 31 720 976 $Cot du capital 12% lan ou 3% trimestriel 1 772 605
$
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8-24 Le risque de transaction de Dayton M.: la couverture en
options Comme une baisse de la livre sterling est anticipe, Dayton
peut galement se couvrir en achetant une option de vente, soit la
monnaie (ATM), soit en dehors de la monnaie (OTM). Aujourdhui
(mars) Dans 3 mois (juin) Acheter une option de vente ATM (ou OTM)
de 1 000 000 au prix dexercice de 1,75$/ (1,71$/). Payer une primer
de 26460$ (17640$). Recevoir 1 000 000 du client. Soit exercer
loption en vendant la somme contre 1 750 000$ (1 710 000$), soit
vendre au comptant la somme si le cours de la livre au comptant est
suprieur 1,75$.
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8-25 Comparaison des mthodes de couverture pour Dayton M. 1.
Absence de couvertureRsultat Attendre 3 mois et vendre 1 000 000 au
comptant - Gain illimit - Perte illimite 2. Couverture termeRsultat
Vendre 1 000 000 contre des dollars au cours terme de 1,7540$/
Certain = 1 754 000$ dans 3 mois 3. Couverture sur le march
montaireRsultat Emprunter 975 610 10%; convertir en 1 720 976$ au
comptant, placer aux USA pour 3 mois Recevoir 1 720 976$
immdiatement; la valeur dans 3 mois sera: - au cot dun emprunt de
8% = 1 755 396$ - au cot du capital de 12% = 1 722 605$ 4.
Couverture en optionsRsultat Acheter une option put 3 mois ATM
(resp. OTM) Recette minimale nette = 1 722 746$ (resp. 1 691 831$)
Recette maximale nette = sans limite
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8-26 Profil des flux selon les mthodes de couverture de Dayton
1.68 Valeur en dollars de la crance de 1 000000 1.68
1.701.741.761.721.821.801.781.861.84 Taux de change final au
comptant (US$/) 1.70 1.72 1.74 1.76 1.78 1.80 1.82 1.84 Sans
couverture Couverture terme Couverture sur le march montaire
Couverture avec option ATM Prix dexercice de loption de vente 1,75
$/ Prix dexercice de loption de vente 1,71 $/ Couverture avec
option OTM
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8-27
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8-28 Le risque de transaction sur une dette Refaites la mme analyse
en considrant que la socit Dayton a achet une machine fabrique au
Royaume-Uni et quelle doit payer cet achat pendant 3 mois.
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8-29 Evaluation des diffrentes mthodes de couverture dune dette
1.681.701.741.761.721.821.801.781.861.84 Valeur en dollars de la
Dette de Dayton de 1,000,000 1.68 Cours au comptant de la livre
lchance 1.70 1.72 1.74 1.76 1.78 1.80 1.82 1.84 Cots non couverts
Couverture sur le march terme de 1 754 000$ Couverture sur le march
de la monnaie au cot de 1 781 294$ Cours 30 jours: $1,7540 $/ Prix
dexercice de loption dachat: 1,75$/ Couverture avec option
dachat
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8-30 La gestion du risque de transaction en pratique La gestion du
risque au plan pratique suppose que le trsorier de lentreprise
identifie ses objectifs et dtermine si son service est un centre de
profit ou un centre de cots. Le trsorier doit aussi dterminer quel
contrat de couverture choisir et dans quelle proportion il souhaite
se couvrir. Il doit galement dfinir sil souhaite acheter et vendre
des options, compte tenu des risques encourus.